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融资研究论文赏析八篇

发布时间:2023-03-20 16:15:18

序言:写作是分享个人见解和探索未知领域的桥梁,我们为您精选了8篇的融资研究论文样本,期待这些样本能够为您提供丰富的参考和启发,请尽情阅读。

融资研究论文

第1篇

【关键词】非高科技中小企业创业板市场融资

一、上市—拓宽中小企业融资渠道

1.融资难的现实

“中小企业融资难”是制约中小企业发展的“瓶颈”,在对上海市资金融通问题的调查中发现:在生产经营上融资“较困难”、“很困难”和“不存在困难”的企业比例分别是68%、14%、18%。在有项目投资的企业中,37%的企业依靠自有资金,29%的企业依靠银行贷款。调查样本的平均银行长期借款额是49万,平均短期借款额是554万,两者之比是11:1。可见贷款在中小企业项目投资中作用不大。《新闻报》1998年4月9日的资料显示,63%的中小企业近期内没有投资打算,其主要原因就是资金难以落实,这一比例远远高于大企业。

2.创业板市场是推动中小企业发展的助推器

创业板市场又被称作二板市场、小盘股市场、自动报价系统及可供选择的投资市场等等。它是经济发展到一定阶段,主板市场门槛太高、无法满足成长性中小企业特别是高科技企业直接融资需求而产生;是证券场外交易市场的重要组成部分和高级形态。

低门槛的创业板市场的到来,无疑是给处于困境中的中小企业带来一场及时雨。主要体现在以下几个方面:首先,民营企业在创业板市场上市,则可通过发行新股或后续配股进行直接融资,从证券市场获得企业发展所需资金。其次,以拟在创业板市场上市为契机,进行企业的股份制改造,建立起产权明晰、治理结构合理的现代企业制度。并且,在创业板市场上市,由于创业板市场其严格的上市条件和监管措施,特别是财务监管措施,有利于企业改善经营管理状况,提高经营管理水平。而且,企业寻求上市的努力本身就促使企业在各方面提高水平。另外能上市是企业进步和发展的一个标志,可以增强投资者对企业的信心,提高企业的信誉。

二、创业板市场应当向非高科技中小企业敞开大门

目前,全球各主要创业板市场大都成立于20世纪90年代,美国NASDAQ培育出了一大批高科技公司,他们大都定位于支持高科技企业。2000年3月,以美国NASDAQ为代表的创业板市场进入调整期以后,各主要创业板市场纷纷转向支持更多具有高成长性的中小企业。为了挤掉高科技“泡沫”,不少创业板对高科技公司进行了清理。不少国家与地区甚至通过重新筹建中小企业创业板市场来替代原有的市场。

这体现在:

第一,从准入条件上看:在国际上现有的创业板市场中,并没有关于企业科技含量的准入条件,以美国NASDAQ小盘股市场的上市标准为例,它所包括的九个指标为:净有形资产、股票市值(总资产、总收入)、税前收入、公众持股数量、公司创立时间、公众持股市值、最低投标价格、股东数量和做市商数。而即使是以发展地区科技产业、推动创新为本的香港创业市场也没有关于科技含量的硬性规定。香港创业板市场与主板市场的区别在于:相对较低的上市要求、“买者自负”的原则、资料披露为主的原则和严格的保荐人制度。在其市场制度特点中并不存在关于企业科技含量的专门要求。所以,无论是否属于高新科技行业,中小企业只要达到创业板市场的上市条件就可以申请进入公开上市。

第二,从市场发展现状上看:创业板市场是高新科技公司,特别是高科技中小企业上市融资的重要场所,但是它绝对不是一个仅仅包括高科技产业的市场。美国的NASDAQ市场是一个新兴高科技公司云集的市场,它们的市值增长幅度惊人,但是尽管如此,NASDAQ市场并不是一个只包括高科技产业的市场。有数据表明,1998年底,NASDAQ市场上市公司的产业构成为:制造业占上市公司总数的27.5%,金融保险业占20%,零售与批发占11.2%,计算机编程和数据处理占10.6%,服务行业占10.5%,交通和通讯占7%。可以认为:在当前各国和地区存在的创业板市场都是向非高科技中小企业开放的。高科技类公司占据的显赫地位是市场自身选择机制发挥作用的结果,而不是人为设立制度约束的结果。

在我国现存的中小企业中,很大的部分属于传统的加工和服务性行业企业。就我国现有的经济发展水平和行为市场发达程度来,这些企业也具有相当的发展潜力和良好的市场发展前景。但是长久以来,由于受到我国计划经济体制和金融体系不健全的影响,我国中小企业的融资渠道十分狭窄,严重地影响了这些企业的建立、经营和发展。创业板市场的建立可以为那些优秀的非高科技中小企业提供重要的融资渠道,鼓励和支持它们的发展。

三、非高科技中小企业在创业板市场的战略定位和拟上市的策略

创业板市场上的风险投资者们看中高科技企业的是其高成长性,希望能够通过大量的投资对象中的一家或几家企业的暴利增长来获得巨额的回报。但是对于非高科技中小企业来说,期望着一夜暴富是不切实际的,因为传统产业的特点就是缓慢但是稳步的增长。由于我国产业结构近期内学是以制造业为主,从政策因素和国际贸易因素上考虑对传统产业都较为有利。非高科技中小企业应当充分发挥我国的比较优势即劳动力资源丰富的优势,积极参与国际分工,获取比较利益。非科技类中小企业在强化自身比较优势的基础上谋求发壮大,引进先进技术和管理经验,逐步完成技术升级换代。这样的过程虽然成长较慢,但风险也相对低的多,可以吸引到一部分风险弱的投资者。

1.把企业在创业板市场上市的最终取向与企业的长期发展规划有机结合起来。一个没有制定长期发展规划方案的企业,其发展必然遭遇种种。投资者愿意把钱企业,是因为投资者看好企业的发展前景。因此,应把企业上市筹资的目的同发展替有机地结合起来,使企业真正走上可持续发展之路。

2.把企业在创业板市场上市与建立现代化企业制度结合起来。中小企业就从巨人集团、沈阳飞龙、三株集团等企业中吸取企业产权不清、治理结构不合理的教训。在创业板市场上市,对拟上市企业的要求就是企业产权清晰,企业建立科学的股东会、监事会、董事会、经理层等四个层次的治理结构,使企业真正建立现代化企业制度。

3.把企业在创业板市场上市和改善企业经营管理能力有机结合起来,随着企业规模的扩大,企业的经营管理日益复杂,企业必须相应建立科学规范的管理体制与变化的经营环境相适应,并使企业融入国际竞争体系中,按国际惯例建立人事、资产、负债等一系列科学化的管理制度,使企业拥有强大综合的竞争能力。

4.把企业在创业板市场上市的目标与企业的产业经营和资本经营的统一发展战略有机结合起来。通过产业经营和资本经营的有效结合,增强企业的核心能力,享有成本、研发、市场开发等方面的绝对优势,由此增大企业的资产,提高企业的抗风险的能力。

拟上市中小企业,在确定企业发展战略定位后,应针对企业自身目前存在的问题,做好以下几个方面的准备工作,为企业在创业板市场成功上市打下坚实的基础。

1.建立产权明晰、治理结构合理的现代企业制度。拟上市企业在进行公司化改造过程中,应严格按照创业板市场、现代企业制度的要求规范动作。

2.建立符合现代企业标准的财务管理制度和内部监控制度。拟上市的企业,无论是准备上市前还是上市成功后都有着严格的披露要求。因此,拟上市企业可通过聘请财务顾问公司协助建立规范的财务管理制度,规范企业的会计核算、预算管理、责任会计及相关的财务管理制度;并聘任一名全职的合格的会计师,负责企业财务管理工作,同时应成立以独立非执行董事的审核委员会,监督审查企业年度、半年度和季度的财务报告、财务申报及内部监控程序。

3.运用资产重组措施,扩大企业资产规模。拟上市企业,一方面,可采用兼并手段将专业相同、规模较小的,但行业发展前景和产品市场前景具有吸引力的企业进行重组合并;另一方面,可以参股的方式同高等院校、科研院所联合,引进技术和价值规律。

4.建立一套良好的激励和约束机制,引入策略投资,促进企业的持续、快速增长。引入策略投资者能够为企业带来两方面的策略价值:行业和领域价值;金融和财务价值。前者指策略投资者从企业所从事的行业或所处地域对企业的支持;后者指策略投资者将其所持有的风险资本注入企业。拟上市企业若能够从著名的策略投资者那里获得风险投资,一方面有利于企业解决上市前的最低规模要求问题,另一方面有助于提高企业上市的可能性,有利于企业上市价格的制定和上市后市场价格的稳定。

5.认真委任保荐人,为上市创造有利条件。拟上市企业应全面了解保荐人的职责和作用,聘请保荐人的意义远超出协助企业上市,一个好的保荐人对于企业构建一个运作顺畅的管理机制、制定长远的发展规划、并真正实现其成长和发展,起到事半功倍的作用。

6.全面地了解创业板市场,在企业调整改造的过程中,不断积累资本运作经验。拟上市企业对创业板市场,对资本运作的了解和熟悉,关系到企业与风险投资者、上市中介机构、上市审批机构之间的沟通,对企业策略投资者的引入、企业能否成功上市、企业股票发行价位的制定、上市后企业的运作有着极大的影响。【参考文献】

1.中小企业金融环境的思考,王琦、章启宇,商业研究2000年第四期

2.创业板市场:中小企业的机遇、问题和策略,黄健柏、扶缚龙,科技进步与对策2001年第四期

第2篇

摘要:随着金融资产相关概念被引入新会计准则,给传统会计要素的确认和计量带来了一些变化,如何准确把握这些变化,是会计账务处理是否得以顺利进行的关键。笔者结合对新旧准则的解读及多方参考,在此对金融资产的确认提出一点看法。

1引言

2006年2月,财政部了新会计准则,其中显著变化之一是对金融工具相关概念的引入。其所包含的具体内容有我们以前在旧准则中接触过的,也有真正全新的交易和业务。此外,对于初次接触金融工具的非银行会计人员来说,会计准则和会计指南的规定并不十分详细,理解并准确把握其概念、确认与计量有一定的难度,对于那些对会计不是很熟悉的财务报告使用者来说难度更大,而且准确理解金融工具的相关概念是关键。由于与金融工具相关的内容较多,笔者在此主要对其形成的金融资产进行分析。

2金融资产的涵义及分类

2.1金融资产的涵义

金融资产是一切可以在有组织的金融市场上进行交易、具有现实价格和未来估价的金融工具的总称。金融资产的最大特征是能够在市场交易中为其所有者提供即期或远期的货币收入流量。尽管金融市场的存在并不是金融资产创造与交易的必要条件,但大多数国家经济中金融资产还是在相应的金融市场上交易的。

2.2金融资产的分类

在1993年最新公布的国民经济核算体系(SNA)中,从统计目的出发对金融资产作了以下分类:(1)货币黄金和特别提款权;(2)通货和存款;(3)股票以外的证券(包括衍生金融工具);(4)贷款;(5)股票和其他权益;(6)保险专门准备金;(7)应收/其他应收账款。

SNA中的金融资产;实际是按国民经济各个部门的资产负债表记录的这些统计对象所有金融资产和负债。对每一部门来说,资产负债表显示的是该部门为筹集资金发生的金融负债和该部门已经获得的金融资产,它提供了有关一个部门金融手段运用程度及该部门在债权、债务关系中所处地位的双重关系。

一般来说,根据金融资产的经济性质可以将金融资产分为:库存现金(包括银行存款)、应收账款、应收票据、贷款、垫款、其他应收款、应收利息、债权投资、股权投资、基金投资、衍生金融资产等。

而在《企业会计准则第22号——金融工具确认和计量》中则根据对金融资产投资交易的持有意图的不同,将金融资产分为:(1)以公允价值计量且其变动计入当期损益的金融资产;(2)持有至到期的投资;(3)贷款和应收款项;(4)可供出售的金融资产。

3金融资产的确认

企业成为金融工具合同的一方时,应当确认一项金融资产或金融负债。

3.1以公允价值计量且其变动计入当期损益的金融资产

企业会计准则规定:以公允价值计量且其变动计入当期损益的金融资产,包括交易性金融资产和直接指定为以公允价值计量且其变动计入当期损益的金融资产。

3.1.1交易性金融资产

满足以下条件之一的金融资产,应当划分为交易性金融资产:

(1)取得该金融资产的目的,主要是为了近期内出售。

(2)属于进行集中管理的可辨认金融工具组合的一部分,且有客观证据表明企业近期采用短期获利方式对该组合进行管理。

(3)属于衍生工具。主要指期权和期货。但被指定为有效套期工具的衍生工具、属于财务担保合同的衍生工具、与在活跃市场中没有报价且其公允价值不能可靠计量的权益工具挂钩并须通过交付该权益工具结算的衍生工具除外。

上述三个条件表明,交易性金融资产具有以下三个特征:

(1)企业持有的目的是短期性的,即在初次确认时即确定其持有目的是为了短期获利。根据旧准则对长短期的划分,此处的短期也应该是不超过一年(包括一年);

(2)该金融资产具有活跃的市场,其公允价值能够通过活跃市场获取;

根据这两个特征可以看出,旧准则中的短期投资如果仅仅是为了随时通过出售获利,则应当属于交易性金融资产。

3.1.2直接指定为以公允价值计量且其变动计入当期损益的金融资产

当金融资产满足以下条件之一时,应将其直接指定为以公允价值计量且其变动计入当期损益:

(1)该指定可以消除或明显减少由于该金融资产或金融负债的计量基础不同所导致的相关利得或损失在确认或计量方面不一致的情况。

(2)企业风险管理或投资策略的正式书面文件已载明,该金融资产组合、该金融负债组合、或该金融资产和金融负债组合,以公允价值为基础进行管理、评价并向关键管理人员报告。

在活跃市场中没有报价、公允价值不能可靠计量的权益工具投资,不得指定为以公允价值计量且其变动计入当期损益的金融资产。3.2持有至到期投资持有至到期投资,是指到期日固定、回收金额固定或可确定,且企业有明确意图和能力持有至到期的非衍生金融资产。下列非衍生金融资产不应当划分为持有至到期投资:

(1)初始确认时被指定为以公允价值计量且其变动计入当期损益的非衍生金融资产;

(2)初始确认时被指定为可供出售的非衍生金融资产;

(3)贷款和应收款项。

企业应当在资产负债表日对持有意图和能力进行评价。发生变化的,应当按照企业会计准则有关规定处理。

根据以上规定可以看出,持有至到期投资具有以特征:

(1)持有至到期投资是非权益性的投资;

(2)在初次确认时即明确确定一直持有该投资到期才收回,除非有企业不可控制的原因使得企业无法再对该项投资持有至到期,此时应将其重新分类为可供出售金融资产。

(3)该投资到期时收回的金额固定或可确定。

根据持有至到期投资的特征可知,旧准则中的长期债权投资中准则持有至债权到期的应确认为持有至到期投资。

此外,对于到期时间短于1年的投资,如果满足持有至到期投资的其他条件,也应该确认为持有至到期投资。因此,旧准则中的短期投资如果在初次确认时即确定持有至到期,也应确认为持有至到期投资。

3.3贷款和应收款项,

贷款和应收账款,是指在活跃市场中没有报价、回收金额固定或可确定的非衍生金融资产。企业不应当将下列非衍生金融资产划分为贷款和应收款项:

(1)准备立即出售或在近期出售的非衍生金融资产。

(2)初始确认时被指定为以公允价值计量且其变动计入当期损益的非衍生金融资产。

(3)初始确认时被指定为可供出售的非衍生金融资产。

(4)因债务人信用恶化以外的原因,使持有方可能难以收回几乎所有初始投资的非衍生金融资产。

企业所持证券投资基金或类似基金,不应当划分为贷款和应收款项。

贷款和应收账款的概念明确,确认相对容易。

3.4可供出售金融资产

准则规定:可供出售金融资产,是指初始确认时即被指定为可供出售的非衍生金融资产,以及除下列各类资产以外的金融资产:

(1)贷款和应收款项。

(2)持有至到期投资。

(3)以公允价值计量且其变动计入当期损益的金融资产。

企业会计准则指南规定:可供出售金融资产通常是指企业没有划分为以公允价值计量且其变动计入当期损益的金融资产、持有至到期投资、贷款和应收款项的金融资产。比如,企业购入的在活跃市场上有报价的股票、债券和基金等,没有划分为以公允价值计量且其变动计入当期损益的金融资产或持有至到期投资等金融资产的,可归为此类。

从上述规定可以看出,与前面三类金融资产相比,可出售金融资产具有以下特征:

(1)该资产有活跃市场,公允价值易于取得;

(2)该资产持有限期不定,即企业在初次确认时并不能确定是否在短期内出售以获利,还是长期持有以获利。也就是其持有意图界于交易性金融资产与持有至到期投资之间。

(3)由于可供出售金融资产可能是短期持有,也可能长期持有,为了保持计量的一致性,因此与交易性金融资产将公允价值变动计入当期损益不同,其公允价值变动计入“资本公积——其他资本公积”。

3.5金融资产与长期股权投资的关系

根据企业会计准则关于长期股权投资的相关规定,按长期股权投资形成方式或来源不同将长期股权投资分为三类:(1)同一控制下的企业合并形成的长期股权投资;(2)非同一控制下的企业合并形成的长期股权投资;(3)其他方式取得的长期股权投资。根据投资是否对被投资单位拥有控制及控制的方式或者重大影响分为四类:(1)能够对被投资单位实施控制的权益性投资,即对子公司投资;(2)能够与其他合营方一同对被投资单位实施共同控制的权益性投资,即对合营企业的投资;(3)能够对被投资单位施加重大影响的权益性投资,即对联营企业投资;(4)对被投资单位不具有控制、共同控制或重大影响、在活跃市场上没有报价且公允价值不能可靠计量的权益性投资。

根据长期股权投资的核算方式分为两类:(1)采用权益法核算的长期股权投资;(2)采用成本法核算的长期股权投资。

结合前面对金融资产的分析及长期股权投资的不同分类,笔者认为长期股权投资的确认与金融资产的确认相比具有以下特征:

(1)长期股权投资在初次确认时即能确定将长期持有。笔者认为此处的长期为超过一年的期间;

(2)如果权益性投资目的是出于对被投资者的长期控制、共同控制或者能够施加重大影响,则该项权益性投资无论是否具有活跃市场和公允价值,均应按相关规定确认为长期股权投资。反之持有意图并不是为了控制或重大影响,则应确认为相应的金融资产;

(3)对于不具有共同控制或重大影响,且在活跃市场中没有报价、公允价值不能可靠计量的长期权益性投资也应确认为长期股权投资。反之,对于不具有共同控制或重大影响,且在活跃市场中报价、公允价值能可靠计量的长期权益性投资应当考虑确认为可供出售的金融资产。

4总结

根据以上的分析,可以对金融资产的确认有一个较清晰的认识。当然,由于笔者经验的不足,本文的分析还有待改进。此外,由于会计准则和相关指南对金融资产确认的相关规定相对比较抽象,与会计信息质量的可理解性还有一定差距,因此,要准确地理解金融资产及其确认,尽快进一步完善相关指南才是关键。

参考文献:

第3篇

传统金融理论是建立在市场参与者是理性人的假定的基础上。在此基础上,传统金融学的核心内容是著名的有效市场假说(EMH)。该假说认为,相关的信息如果不受扭曲且在证券价格中得到充分反映,市场就是有效的。根据这一假说发展起来的各种金融理论,包括现代资产组合理论(MPT)、资本资产定价理论(CAPM)、套利定价理论(APT)、期权定价理论(OPT)等一起构成了现代金融理论的基础,也构成了现代证券投资策略的理论基础。然而,随着金融证券市场的不断发展,传统金融理论和金融证券市场的现实不断发生着冲突,大量的实证研究发现,人的行为、心理感受等主观因素在金融投资中起着不可忽视的作用,人们并不总以理性的态度做出决策。在现实中存在诸多的认知偏差和不完全理性的现象,证券投资行为中会表现出各种偏激和情绪化特征;在证券市场上则表现出股票价格的各种“异象”,如:一月效应、周末(周一)效应等,用传统金融理论很难对这些“异象”给出合理的解释。在这种情况下,源于20世纪50年代的行为金融学受到了重视,它从一个全新的视角来分析金融市场,克服了传统金融学的一些弊端。

2行为金融投资决策的心理、行为特征

2.1过度自信(Over-confidence)

DeBondet和Thaler(1995)认为过度自信或许是人类最为稳固的心理特征,他们列举了大量证据显示人们在做决策时,对可不确定性事件发生的概率的估计过于自信。资金管理人、投资顾问和投资者都对可能自己驾驭市场的能力过于自信,在投资决策中过高估计自己的技能和预测成功的趋势,或者过分依赖自己的信息而忽视公司基本面状况从而造成决策失误的可能性。这种过度自信完全有可能导致大量过度交易(overtrad?鄄ed)的产生。

2.2反应过度(Over-reaction)

反应过度描叙的是投资者对信息理解和反应上会出现非理性偏差,从而产生对信息权衡过重,行为过激的现象。主要表现在投机性资产的市场价格与其基本价值总会有所偏离。过度反应的另一种表现是,当没有出现需要采取某种行动的事实时,投资者由于主观判断失误,以为事实已经发生并采取行动而导致投资损失。

2.3反应不足(Under-reaction)

当市场上有重大消息时,股价通常未见波动,但在没有任何消息的时候,股票市场却有时会出现异常的波动且幅度较大,这表明股价对信息反应的滞后。与个人投资者对新信息往往反应过度相反的是,职业的投资人以及证券分析师们更多的表现为繁衍不足。他们通常会因为过分依赖过去的历史经验作为判断的参照依据,而对市场中出现的新趋势和新变化反应迟钝,从而错失赢利的良机。

2.4非贝叶斯预期

行为金融理论认为,人们在具体决策过程中,并非按照传统金融理论中的贝叶斯规律来不断修正投资的预期概率,而是对最近发生的事件和最新的经验给予更多的权重,在决策和做出选择时更注重近期事件的影响。

2.5后悔厌恶(MyopicLossAversion)

投资者在发现自己做出了错误的判断之后,通常会感到伤心和痛苦,而为了避免这种痛苦,投资者会非理性地改变自己的行为。“损失厌恶(LossAversion)”是后悔厌恶的直接原因,正是因为损失所带来的痛苦才使得人们会感到后悔。如果某种决策方式可以减少投资者的后悔心理,对投资者来说,这种决策方式将优于其他决策方式。比如很多投资者具有从众心理,积极购买市场中受追捧的股票,而一旦股价下跌,投资者考虑到还有大量其他投资者也同样遭受了损失时,自责和不快会相应得到减轻。

2.6固锚效应(AnchoringEffect)

心理学家研究发现,当人们被要求作相关数值的定量评估时,容易受事先给出的参考值影响,这种现象被称为“固锚”效应。“固锚”是指人的大脑在解决复杂问题时往往选择一个初始参考点,然后根据获得的附加信息逐步修正正确答案的特性。在缺乏更多信息的情况下,历史信息就更容易成为人们对当前事物判断的主导影响因子。例如在美国,投资者20世纪80年代末受美国股票市盈率(较低)这个普遍认可的“锚”的影响,认为日本股票市盈率过高,而到了20世纪90年代中期,即使东京股市的市盈率仍比美国高得多,许多美国投资者却觉得东京市场不再被高估了,因为他们将20世纪80年代末东京股市的高市盈率当成了新的“锚”来考虑.3行为金融投资策略

任何理论都是为应用服务的,行为金融学也不例外。行为金融学不仅是对传统金融学理论的革命,也是对传统投资实践的挑战。如行为金融学的大师RichardThaler,他既是理论家,又是成功的实践者,他和RussellFuller一起发起成立的以他们的名字命名的Fuller&Thaler资产管理公司管理着15亿美元资产。他认为他们的基金投资策略的理论基础是:利用由于行为偏差引起的系统性心理错误。投资者所犯的心理错误导致市场未来获利能力和公司收益的偏差期望的改变,并引起这些公司股价的错误定价。发现投资者心理上的系统性偏差,是基金获利的基点。其基金业绩似乎也在证明着这一点,从1992~2001年,其基金的报酬率高达31.5%,而同时期的大盘指数收益仅为16.1%。总体而言,行为金融的理论和实践之间还存在着很大差距,还没有成为投资专家们广泛而普遍的制导理论。有两个原因,一是行为金融理论本身并不完全成熟;二是利用这些理论测定各种各样影响价格的心理变量时,会遇到很多操作难题。当然,任何理论都是有缺陷的,在金融市场中没有人也没有任何投资策略可以一直获得超额回报。行为金融投资策略让投资者具备了战胜市场的可能,但永远也无法具备打败市场的保证。

3.1反向投资策略(contrarianInvest?鄄mentStrategy)

反向投资策略就是买进过去表现差的股票而卖出过去表现好的股票来进行套利的投资方法。由于股票市场经常是反应过度和反应不足的,对反应过度的修正会导致过去的输家的将来表现高于市场平均水平,从而产生长期超常回报现象。邦特(Debondt)和塞勒(Thaler)(1985)的研究表明这种投资策略每年可获得大约8%的超常收益。对此,行为金融理论认为,这是由于投资者在实际投资决策中,往往过分注重上市公司近期表现的结果,通过一种质朴策略(NaveStrategy)———也就是简单外推的方法,根据公司的近期表现对其未来进行预测。从而导致对公司近期业绩情况做出持续过度反应,形成对绩差公司股价的过分低估和对绩优公司股价的过分高估现象,为投资者利用反向投资策略提供了套利的机会。

3.2惯易策略(MomentumTrad?鄄ingStrategy)

惯易策略是指在分析股票过去相对短的时间内(通常是一个月到一年)的表现的基础上,预先对股票收益和交易量设定过滤规则(filterrules),当股票收益或股票收益与交易量同时满足过滤规则就买下或卖出股票的投资策略。Rou?鄄venhorst(1998)对其他12个国家的研究证实了动量效应的存在,从而证明了这种效应并不是由于数据采样的偏差所造成的误解。我国市场存在明显的惯性效应,利用股票在一定时期的波动采用此策略可以买人卖出而获得价差收益。

3.3成本平均策略和时间分散化策略(DollarCostAveragingStrategyAndTimeDiversificationStrategy)

投资者将现金投资于股票时,通常总是按照预定的计划根据不同的价格分批进行,以备不测时分摊成本,从而达到规避一次性投入可能造成较大风险的策略,即成本平均策略。它与投资者的有限理性、损失厌恶及思维分割有关。时间分散化策略是指承担股票的投资风险的能力将随着投资期限的延长而降低,投资者在年轻时应将其资产组合中的较大比例用于投资股票,而随着年龄的增长则逐渐减少股票投资比例增加债券投资比例的策略。成本平均策略和时间分散化策略有很多相似之处,都是在个人投资者和机构投资者中普遍采用并广受欢迎的投资策略,同时却又被指责为收益较差的投资策略,而与现代金融理论的预期效用最大化原则明显相悖。

3.4捕捉并集中投资策略(Concentrat?鄄edInvestmentStrategy)

行为金融理论指导下的投资者追求的是努力超越市场,采取有别于传统型投资者的投资策略从而获取超额收益。要达到这一目的,投资者可以通过三种途径来实现:①尽力获取相对于市场来说要超前的优势信息,尤其是未公开的信息。投资者可以通过对行业、产业以及政策、法规、相关事件等多种因素的分析、权衡与判断,综合各种信息来形成自己的独特信息优势;②选择利用较其他投资者更加有效的模型来处理信息。而这些模型也并非是越复杂就越好,关键是实用和有效;③利用其他投资者的认识偏差或锚定效应等心理特点来实施成本集中策略。一般的投资者受传统均值方差投资理念的影响,注重投资选择的多样化和时间的间隔化来分散风险,从而不会在机会到来时集中资金进行投资,导致收益随着风险的分散也同时分散。而行为金融投资者则在捕捉到市场价格被错误定价的股票后,率先集中资金进行集中投资,赢取更大的收益。

4结语

自20世纪80年代起至丹尼尔·卡尼曼(DanielKahneman)的行为经济学获2002年诺贝尔经济学奖,行为金融理论迅速崛起,对现代金融理论提出了强有力的挑战,可以说行为金融理论已经成为金融理论领域最为引人注目的研究主题之一。当然,行为金融理论远非一个完全成熟的理论,其对投资实践的指导能力也因时因地而异。

第4篇

20世纪90年代以来,我国民营作为主义市场经济的重要组成部分,在国民经济中占据着重要地位,在增加财政收入、扩大就业,提高经济运行效率等方面发挥着重要作用。而中小型民营企业作为民营经济的主要表现形式,其融资难状况在总体上并未得到改变,快速的民营企业融资困难,已成为制约民营企业发展,抑制其活力的瓶颈。再者企业融资是企业理财的重要决策之一,我国的民营企业要想在新世纪激烈的竞争环境中更有作为,就必须解决好融资问题。

1民营企业融资难成因

民营企业对市场经济的巨大贡献与其获得的金融支持极不对称。民营企业融资难、贷款难已成为现实经济生活中的一种普遍现象。笔者认为,主要由以下原因造成:

1.1金融机构方面存在的问题

1.1.1金融机构向民营企业放贷的经营成本较高

金融机构向民营中小企业放贷所涉及的经营成本大大高于大型企业。由于金融机构贷款的发放程序、经办环节等大致相同,而每户民营企业平均获得的贷款大大低于大企业,因而民营企业每笔贷款的经营成本对金融机构来说相对较高。据世界银行1978年在菲律宾的调查,大额贷款的运作费用为贷款总额的0.3%~0.5%,而向民营中小企业的贷款尽管金额较少,运作费用却高达2.6%~2.7%。

1.1.2金融机构“亲大远小”倾向突出,所有制偏见仍很严重

金融机构的信贷投向主要是面对大城市、大企业、大项目,因为对其放贷风险相对较小,安全可靠,利润也丰厚;而民营企业因其经营规模小,资信状况差等原因,难以像大企业那样与金融机构建立传统联系。由于金融机构向民营企业放贷获得的收益相对较低,而承担的风险相对较高,使其收益与放贷所承担的风险不相称,导致“亲大远小”倾向突出,这是民营企业不能与国有企业、中外合资企业享受平等待遇的突出表现。调查显示,1996年在北京中关村的上千家科研型民营企业中,只有约20%的企业能得到金融机构的贷款。

金融机构现行的融资体制主要是为了适应国有企业外源融资的需要建立起来的,由于民营企业与国有企业所有制的不同,所以很难通过这种融资体制来实现融资。另外,金融机构在思想上仍然不能改变传统的信贷观念,存在严重的政策性歧视。金融部门只看体制、不看效益,将饱受资金困扰的民营企业拒之门外。

1.1.3金融机构内部缺乏竞争机制

由于政府对金融机构向民营企业贷款缺乏相应的鼓励措施,导致金融机构向民营企业放贷缺乏积极性。另一方面,金融机构内部缺乏竞争,贷方市场占主导地位。如果金融机构之间存在竞争,企业就能以自己的条件来选择金融机构。按照经济学原理,在完全竞争的市场中,只要接受市场价格(利率)的人都可以得到贷款;但在不完全竞争条件下,金融机构不是提高利率,而是减少放贷,不管企业愿意付出多高代价,也不向你发放贷款,这就是所谓的“信贷配给”,从而导致符合信贷条件的民营企业贷款受阻。

1.2政府职能机构不健全

我国的各级地方政府机构不是按照民营经济运行的要求设置的,因此出现了民营经济政策政出多门的现象,不仅政府的计划部门在制定关于民营经济的政策,税务、劳动、工商管理等部门也在制定此类政策,从而造成了政策混乱,有时甚至产生矛盾,这种状态难以形成政府与民营经济间良性的互动关系。正因为政府职能机构不健全,中介机构也难以健康地发展起来,导致民间投资者在获取投资信息,争取资金支持方面不能普遍得到有效的服务,从而加大了民营企业融资难度。

1.3民营企业自身的原因

1.3.1民营企业在融资问题上存在认知偏差

(1)对自身承担风险能力的认知存在偏差。民营企业的企业主偏向于过度追求发展速度,盲目追求规模扩张,经营不够稳健;在过度追求暴富的浮躁心理等非理性思维支配下,往往风险意识不足,易产生盲目乐观情绪。另外,从财务管理角度看,一些民营企业普遍缺乏专业管理人才,在资金运用、债务管理方面没有系统化知识,导致承担债务过多,超出自身承受能力范围的现象。

(2)对履行债务义务的认知存在偏差。对所欠债务还本付息,这是天经地义的事。可许多民营企业不注重信誉,对履行债务的义务重视不够,“欠债老大”、“逃废债”现象很多。债信(即还债信誉)问题的存在,使银行贷款风险程度大幅度升高,导致贷款意愿大大降低。

1.3.2民营企业高比例歇业或倒闭使金融机构放贷风险加大

民营企业的不稳定性及高歇业率或倒闭率,加之在市场变动和经济波动中表现出的脆弱性,是金融机构惜贷的主要原因之一。有关权威部门统计,我国有近30%的民营企业在两年之内就退出市场,近60%在4~5年内消失,如此高的倒闭率和歇业比率,使得金融机构放贷时慎之又慎,加上放贷信息收集和分析成本较高,导致金融机构不愿给民营企业放贷。

第5篇

关键词:高教融资;捐赠收入;学杂费

一、目前我国高教融资渠道分析

(一)政府投入

这种方式是我国目前高校融资的主要来源,包括财政预算内教育经费,各级政府征收用于教育的税、费,企业办学校的经费,校办产业,勤工俭学和社会服务收入用于教育的经费。高等教育作为一种社会服务,肩负着培养国家急需高级人才的重任,政府作为直接、最大的受益者,对于高等教育就有了“社会责任”,就必须为高等教育的发展筹措经费。不论高教如何采取多渠道融资,政府都应该是高教最主要的投资者,都不能减少自己作为主要投资者的责任和义务。

(二)学杂费

自1998年开始在非市场的前提下向广大在校大学生收费以来,我国高等教育学费标准一直在大幅度提高。学费提高的主要原因,除政府对高教投入不足外,还由于高教成本被滥支或者被过高估计。由于我国学费增长的速度远快于城镇居民和农村居民的人均收入增长,不但很多农村居民难以承受较高的高教收费,就是收入较高的城镇居民对负担高教收费也倍感沉重,这也造成了很多社会问题。

(三)企业对高校的资助

改革开放以来,各大学打破传统的办学模式,积极探索科技与经济结合的新路子。这样不但增强了大学的物质技术基础,改变了其闭门研究的沉闷气氛;也加速了企业改进生产设备的步伐,为提高企业生产率提供了物质基础。这种产学结合模式主要有:高校通过技术市场向企业转让科技成果;企业出资在高校建研发中心;高校出智力,企业出资本共建合资企业等等。

(四)社会捐赠

我国高校在社会捐赠这条路子上面起步较晚,目前就是北大、清华、浙大、南大等国内成立较早的著名高校建立了捐赠机构。相对比国外高校,我国高校的社会捐赠管理工作不够专业,规模小,同时缺少相关的法律法规的政策支持。尽管高校在对待社会捐赠方面存在这样那样的不足,社会捐赠收入已经显现了它在高校建设发展以及人才培养方面的重要补充作用,因此我们应尽快完善其相关基础工作建设。

二、美国高教融资渠道分析

(一)政府资助与拨款

美国政府对高教的资助与拨款可分为邦、州和地方三级政府的资助与拨款。其中联邦政府的资助拨款由拨款、贷款与合同款、研究与发展中心的资助三部分组成。联邦政府的拨款大部分给了公立院校,贷款和合同款的流向比较均衡;研究和发展中心的资助更多的是给了拥有高水平科研人员的私立高教机构。州的资助和拨款更多的是用于本州的发展,其贷款和合同款相对公平的分配给本州的公私高教机构。地方政府资助主要用于中小学教育,用于高教的比较少,但是其作用仍不可忽视。

(二)学杂费

美国的学杂费除了包括狭义的学费外,还包括:住宿费、膳食费及申请费、注册费、学生活动费、停车费、成绩单费等各种杂费。学杂费是美国私立高等院校最重要的财源,在私立高校各项收入中居于首位。1980~1981学年占36.6%,到1992~1993学年已上升至41.2%。相对私立高等院校昂贵的学杂费,公立院校的办学经费由于主要来自政府的拨款,所以学杂费收费相对较低。1980~1981学年占12.9%,到1992~1993学年也仅仅是18%。

(三)捐赠收入

捐赠收入是美国高教的一个重要经费来源,尤其是对私立院校而言。随着社会的发展,社会各界募捐的数量越来越大,其形式也发生了很大变化。现在常见的募捐形式有:现金捐赠,增值证券捐赠,不动产所有权捐赠,有形资产捐赠,延展捐赠,寿险捐赠,信托捐赠,企业对等认捐等等。捐赠收入可以在一定程度上缓解经费紧张的局面,另一方面加强了高校与社会各界的联系,有一举两得之功效。

(四)美国企业与高校的合作

美国的大学不但是传道授业的场所,也是从事科学研究的主要场所。自20世纪70年代以来,美国高校与企业在科研上的合作获得了更多的经费以供研究之用,这一合作有利于增强大学的物质技术基础,提高大学的教学质量,解决了部分大学生毕业以后的工作安置问题。美国的公司企业从利用基础科学以解决新的生产实践和提高生产的知识密集角度出发,对与大学合作科研也显示出了极大的兴趣。对美国政府来说,竭力支持双方的科研合作,企业增加了对大学的科研资助,减轻了政府的一些负担。

三、美国高教融资对我国高教经费来源的启发

(一)建立高教募捐机制

结合我国具体社会、经济和文化特点,建立起具有中国特色的高教多元化投入机制,创立我国高校募捐机制,实现高教多元化。一是应该在高等院校内部设立募捐发展办公室,其领导者直接对校长负责。这样就可以使得募捐有专人负责,开创了募捐的渠道,就可以保证资金来源的稳定性。二是从事募捐工作的人员职能应专业化。募捐的效果主要和募捐人员的素质相关。一所大学募捐宣传的质量和力度,募捐计划的吸引力等等都要通过募捐工作人员体现出来。所以要使募捐工作人员职能专业化。三是募捐形式要多样化。目前我国高校募捐形式主要是现金捐赠和有形资产捐赠这两种,形式单调,使得资金来源狭窄,捐款渠道不畅。因此有必要开创募捐新形式。

(二)大力发展股份制办学

近年来,高校专科生、本科生和研究生在校数持续快速增长,尤其是从1999年高校扩招以来,经费和发展这一矛盾越来越突出,仅靠政府投资高等教育已不能满足日益增长的社会需求。因此,政府制定相关法律法规鼓励社会力量参与办高等教育,鼓励企业,个人及其他社会力量,通过控股、参股形式投资办教育。通过股份制办学有利于筹集资金,有利于所有权与办学权的分离,有利于完善学校的自我约束机制,有利于提高教学质量、促进教育竞争、优化高等教育结构、实现高教产业化,是解决高教供需矛盾、推动办学体制改革,开发民间教育投资潜力的重要途径,是我国高教发展的新的经济增长点。

(三)推动“银校合作”新局面

一是要完善法律法规,政策上为“银校合作”清除障碍。在“银校合作”过程中,还没有建立规范的规章制度对银行进行监督;各银行在高校市场争夺过程中出现不规范竞争的苗头;有些银行业不能及时归还贷款。种种情况要求我们要重新审视“银校合作”,积极完善其法律法规。二是转变思想观念,扫清“银校合作”思想障碍。高校长期以来一直靠政府拨款办学,缺乏“谋生”能力,因此面临资金困境时,要从思想上改变“一等、二靠、三要”的态度,积极利用金融渠道为自己“谋生”。真正把高等教育纳入市场轨道,让其真正参与市场运行。三是从体制角度改革“银校合作”。“银校合作”使得银行将原来为企业服务的机制应用于高校办教育,高校则由原来与财政部门打交道变为与银行等金融机构打交道,这里面肯定有不适应的地方,这就需要通过体制改革来解决这些矛盾。银校双方都要转变观念,对规章制度、服务方式等方面加以改革,推动“银校合作”事业的发展。

(四)建立高校基金制度,组建教育基金

通过建立高等教育基金制,可以逐步改变我国高等院校的行政管理附属地位,使得高等院校真正成为面向社会自主办学的法人实体;可以促进政府职能的转变,使政府对高等教育的管理由行政干预逐步转变为政策引导和宏观调控;可以促使政府在拨款上面向公平、透明和效益的方向发展。在这些方面,美国高等教育已经给我们做出了成功的例子。高教基金制的建立要与高教管理体制改革及其他改革以及政府职能的转变协调一致,配套进行;建立国家高教管理基金委员会,将中央一级财政预算中的高教投资和事业性经费划拨给国家高教管理基金委员会,由其分配;各省高教管理基金委员会的建立要据各地的实际情况,分期分批进行,不搞“一刀切”。

参考文献:

[1]祁连校.美国企业与大学科研合作的形式及其作用[J].决策借鉴,1995,(01).

[2]刘军,黄梅.美国高等教育募捐机制对我国高等教育投入多元化的启示[J].比较教育研究,1999,(01).

[3]徐玉斌.美国高等教育经费来源浅析[J].教育与经济,2000,(03).

[4]李福华.中美高等教育经费来源结构比较分析[J].教育与经济,2002,(02).

第6篇

【关键字】中小企业;银行融资;融资成本

融资成本是公司融资时,向资金融出方支付资金使用费,向中介机构支付中介费,以及产生的其他相关代价。一般情况下,按照融资来源划分的各种主要融资方式融资成本的排列顺序依次为:财政融资、商业融资、内部融资、银行融资、债券融资、股票融资。银行融资是企业最常见的融资形式,信誉高的企业可以直接向商业银行进行各种融资,一般企业需要担保、财产抵押、票据质押进行融资,这些都是企业容易做到的,是企业大众化的融资形式。但由于市场运行规律、中小企业的先天弱质及金融业的经营特点,导致中小企业融资困难。

一、我国中小企业融资存在的问题

一般来讲,企业的资金来源于两方面:一是内源融资;二是外源融资。内源融资指企业不依赖于外部资金,而主要通过以前的利润留存进行资本纵向积累的一种融资方式。外源融资主要指经济主体直接进入证券市场,通过发行债券和股票等方式筹集资金,它包括直接融资和间接融资两种。而我国绝大多数的中小企业从一开始就选择劳动密集型的投入结构,这种投入结构所需要的配置资本相对低下,一般可以通过自筹得到解决,或者说,内源融资正好与这种投入结构的低成本相适应,因此,我国中小企业的发展主要依赖于内源融资,但这种金融安排只适用于处在初创时期的企业,当企业发展进入追求技术进步与资本密集的阶段,则需要外部资金的支持。

目前,我国资本市场面临的一个现实问题是,仅包容上海和深圳两个证券交易所的“正规”资本市场规模过小,不能满足大量企业证券发行与转让的需要;并且,由于受到技术能力和管理能力的限制,交易所的容量不可能无限扩张。世界最大的纽约证券交易所的上市公司数量不过2600多家,东京证券交易所的上市公司则不足2000家。如果将资本市场缩小化为股票交易所,则大量企业特别是中小企业必将被排斥于资本市场之外,而多层次资本市场的形成则需要一个相对较长的发展时期。同时,民间金融活动由于缺乏法律保障,利率不规范,容易引发纠纷,而且为大量非法资金提供了活动空间等原因而大都属于政府限制的范畴。因此,在我国,不论是现在还是可以预见的将来,以商业银行为主,其它金融机构为辅的中小企业信贷资金供给格局不会有太大的改变,银行融资将依然是中小企业融资的主要途径。

然而,我国中小企业与银行的融资交易进行的并不顺利,一方面,大量的资金“躺”在银行里,另一方面,企业发展又缺乏资金,大量中小企业“贷款难”。尽管如此,对中小企业来说,银行信贷融资方式相对于股票、债券等直接融资方式而言仍是有效率的。中小企业与银行之间资金交易的不顺畅导致了中小企业融资难问题,这已是不争的事实。

二、中小企业银行融资的影响因素分析

(一)利率管制

商业银行对每笔贷款的审核程序一样,无论贷款金额多少,都需经过信用评估、企业财务分析、提出调查报告和贷款委员会审查等一系列程序,这就使得商业银行向中小企业贷款的单位成本相对较高;加上中小企业一般比国有企业规模小,其信息披露也远不如国有企业完善,如果银行的收入不足以抵补这些成本,就可能对中小企业“惜贷”,因此,更高的利息收入能够鼓励商业银行更多地考虑中小企业的贷款申请。

目前许多商业银行对中小企业的贷款利率在7-8%,利率浮动幅度虽然不大,但能获得贷款的中小企业并不多。在交易费用存在的情况下,银行更偏好贷款给大企业,做“批发业务”,而放弃向小企业贷款,不愿做“零售业务”。在交易费用存在的情况下,中央银行对商业银行的超额准备金支付的利息是商业银行向企业贷款的机会利率,若贷款利率与机会利率之间的差额很小,则商业银行会停止向企业贷款;若贷款利率与机会利率之间的差额比较小,则商业银行只向大企业贷款,不向中小企业贷款;若贷款利率与机会利率之间的差额相当大,则商业银行就既向大企业贷款,又向小企业贷款。因此,要从根源上治理我国中小企业融资难问题,放宽利率管制、实行利率市场化是一个标本兼治的良策。

(二)融资体制的国有经济导向

二十多年的经济改革并没有改变融资体制的国有经济导向。商业银行与国有企业之间的依存关系在现行的融资体制中仍具有不可拆解的性质,国有企业的社会地位和责任事实上锁定了商业银行的地位和责任,同时也决定了改革过程中金融资源的配置结构。这种融资体制对于民营性质的中小企业而言是“外生”的而很难与之相兼容。

体制的排斥性一方面表现为商业银行不愿意给中小企业放贷而承担额外的风险;另一方面表现为商业银行宁愿将钱放在中央银行的超额准备金账户上,也不愿意贷给有效率的民营企业。目前,由于商业银行的精力主要集中在如何规避风险上,因此,它们对那些预期的高回报、高风险的项目已经失去兴趣。央行要求各大专业银行推行个人贷款负责制后,更没有银行愿意向民营企业提供贷款了。

(三)信用担保机构

我国企业信用制度尚在建立中,个人信用更为落后,全社会有信用危机感。在信用缺失的情况下,银行为了减少呆坏账,保障本金回流和增值,从1998年起,普遍推行了贷款抵押、担保制度,纯粹的信用贷款己经很少。中小企业普遍存在固定资产少,土地、房屋等抵押物不足等特点,因而向银行申请贷款时需要第三方提供保证,这就有赖于信用担保制度的完善。

信用担保是一种信誉证明和资产责任保证结合在一起的中介服务活动,它介于企业和银行之间,担保人对银行做出承诺,对企业提供担保,从而提高企业的资信等级,帮助企业获取发展资金。但是,目前信用担保机构在数量上的匾乏、运作方式上的不规范不仅无法满足众多中小企业的贷款需求,而且也阻碍其自身的进一步发展。

(四)信贷歧视

尽管许多中小企业逐渐呈现出经营绩效较好、产权结构较为完善、资本结构因依托于内源融资机制也较为完备的优势,它们却很难与商业银行建立普遍的金融联系。商业银行对中小企业的信贷歧视所产生的不利影响。这主要表现在以下几方面:

一是所有制歧视。在我国为数众多的中小企业中,国有中小企业仅占总数的

24%左右,民营中小企业成为其主流,因此,国有商业银行与中小企业存在所有制“不兼容”问题,影响银行授信。国有银行不愿也没有必要因为给民营中小企业发放贷款而承担额外的风险。即便是民生银行这样的纯粹的民营银行,主要客户也是大企业(包括民营大企业)和大项目。二是客户评价标准歧视。商业银行现行的信用等级评定办法是针对较大型企业制定的,中小企业与大企业使用的是同一种信用等级评定办法,而大企业的各项信用指标是中小企业无法相比的,该评定办法过于强调企业资产规模,从而造成中小企业的信用等级相对较低。这种状况客观上对中小企业形成了信用标准歧视,影响中小企业的融资信心。

(五)企业自身

现实中,中小企业违约行为已给银行造成巨大损失。随着银行信贷业务趋于谨慎,银行从自身利益出发更加不愿意贷款给信用度低、风险度高的中小企业。据权威部门统计,在没有获得贷款的中小企业中有22.5%是由于自身信用不佳造成的,这就是常说的“道德风险”。

总结

要解决中小企业银行融资难的问题,不仅需要企业自身的努力,而且需要政府以及金融机构三方面的协调合作。

对广大中小企业而言,增强信用意识,规范财务制度,健全财务报表,加大信息披露力度,给银行提供真实的财务信息,严格按照合同要求使用银行贷款并按时归还银行贷款本息,杜绝逃费银行贷款债务行为,提高自身素质。

金融机构加强贷款产品的设计以及信贷业务的创新,以满足处于不同行业、不同发展阶段中小企业融资的需要;在有效防范信贷风险的前提下,创新适应民营企业特点的担保方式,如民营企业联保、仓单质押等,既方便民营企业贷款,又减轻其担保费用负担;政府倡导建立由民间发起、民间参股的区域性股份制银行。小银行的建立有利于激活国有银行的活力,提高国内银行业的整体竞争力,完善银行业整体架构,切实解决中小企业融资难的问题;通过建立完善信用担保和再担保机构来分散和降低信贷风险;探索建立贷款保险制度来适当转移贷款风险,从而增强商业银行的放贷积极性。

【参考文献】

1.穆争社.“浅析中小企业直接融资中存在的问题”,《中国民营科技与经济》,2003.3

2.牟伟明.“企业融资成本新探”,《经济师》,2003.8

第7篇

一、行为金融理论与投资决策模型

大量的事实证明,投资者的行为方式及其深层次的心理特征对投资活动的结果具有直接的、重要的影响,在研究复杂的金融市场时,我们必须考虑人类自身行为所具有的复杂多变性特点。在借鉴行为科学、心理学以及社会学研究成果的基础上,初步形成了以投资活动当事人的心理因素为基础的行为金融理论体系。对应于现资理论的假设,行为金融理论给出自己的理论假设:(1)人是有限理性的;(2)非完全市场的存在;(3)投资者的投资具有群体行为特征。行为金融理论基础主要有:(1)期望理论(ProspectTheory1979);(2)行为资产定价模型(BAPM);(3)行为金融资产组合理论(BehavioralPortfolioTheory1999)。在此基础之上构造的行为金融投资决策模型有:(1)BSV模型与DHS模型;(2)统一理论模型(UnifiedTheoryModel);(3)羊群效应模型。

二、行为金融对投资者行为的实证研究结论

1.过度自信。人的心理中往往有过分高估自己能力和知识的倾向,表现为投资决策中过分相信自身的判断和决策,而忽视了客观情况变化造成决策失误的可能性。由上交所组织完成的《中国证券投资者行为研究》指出,我国股市6500万投资者中无业者占较大比例,有理由相信这些无业者中有相当一部分人是缺乏市场竞争力的人,由于无事可做,也不考虑自己的能力,就想到股市赚钱,由此可见我国投资者过度自信之严重程度。

2.抛锚性错误。人们在对某件商品的价值进行判断时,通常需要一定的信息锚作为判断的参照标准。同样,投资者对于证券价格的变动预测也需要一定信息作为参照的锚。抛锚性往往导致投资者对新的、正面的信息反应不足。我国投资者往往是利用类似行业、板块、股本大小、经营业绩等的股票价格来衡量其投资股票的价格的。但是锚并不能长时间一直保持准确性和有效性,即锚会使投资者判断出错。

3.羊群行为。股市中的“羊群行为”是指投资者由于受其他投资者投资策略的影响而采取相同的投资策略。其关键是其他投资者的行为影响投资者的投资决策,并对他的决策结果造成影响。我国股市中存在的大量“跟风”、“跟庄”、投资基金的投资组合类同等都是典型的“羊群行为”。孙培源(2002)通过构造股票收益率的横截面绝对偏离和市场收益率的非线性检验,实证了中国股市羊群效应的存在。

4.噪声交易。非理性投资者把与价值无关的信息认为是与价值有关,或者某些投资者人为地制造虚假信息,而其他投资者无法识别其真伪,这两种信息被认为是噪声,相应产生的交易称为噪声交易。我国股市近400%的年换手率中至少300%可以归因于噪声交易。施东晖(2001)实证研究表明,由于技术分析方法在上海股票市场被广泛使用,当某此技术信号显示“上升”或“下跌”趋势时,将引发大量的买卖行为,从而强化现有的股价趋势。

5.过度反应与反应不足。过度反应是由DeBondt和Thaler(1985)最早发现的,他们发现投资者对于近期的好消息不是做出正确的贝叶斯反应,而是过度反应致使股票价格超过其内在价值。我国王永宏(2001)运用DT的方法研究了中国股票市场的过度反应现象证实了中国股市存在着明显的过度反应现象。反应不足是指投资者对自身的判断过度自信,或是一味依赖过去的历史经验作为判断的参照标准(犯抛锚性错误),对市场中出现的新趋势和新变化反应迟钝,丧失了获利的良好时机。我国股市中存在的“轮涨效应”就是一种“反应不足”。

6.处置效应。“处置效应”是指投资者长时期持有套牢的股票而过早抛出赢利的股票的现象。这意味着当投资者处于盈利状态时是风险回避者,而处于亏损状态时是风险偏好者。赵学军(2001)等人的研究结论是:与国外相比,我国投资者更加倾向于卖出盈利股票,继续持有亏损股票。我国股市的处置效应在年末相对增强,个人投资者的处置效应强于机构投资者。

7.动量效应。在一定持有期内,平均而言,如果某只股票或某些股票组合在前一段时期内涨幅较好,那么,下一段时期内,该股票或股票组合仍将有良好表现。通过对我国股市历年大盘及个股的统计分析,我们认为无论是在大盘还是在个股上,我国股市都存在动量效应。大盘的动量效应以日为时间单位比较明显,而一些典型个股无论是以日、周还是以月为时间单位都非常显著。

8.过度恐惧与政策依赖性心理。当股市虚假消息满天飞、股市暴跌时,投资者不计成本的大量抛出股票,表现出十足的恐惧。在股市暴跌时,我国投资者往往把自己的希望寄托在政府的救市政策上,这种对政策的依赖超过了世界上任何一个国家。

9.遗憾。遗憾理论认为投资者为了回避曾经做出的错误决策的遗憾和报告损失带来的尴尬,可能避免卖掉价格已下跌的股票。还有,即使决策结果相同,如果某种决策方式能减少投资者的后悔心理,对投资者而言,这种决策方式就优于其它决策方式。因此,投资者有从众心理,倾向于购买本周热门或受大家追涨的股票,因为当考虑到大量投资者也在同一投资上遭受损失时,投资者可能降低其情绪反应或感觉。

10.暴富心理与赌博心理。中小投资者短线频繁操作,其目的是为了快速致富。面值1元的股票炒到100多元还有人敢去追涨;公司亏损了几亿元,已经资不抵债还有人敢去接盘;ST现象是指那些被冠以特别处理的上市公司,其股价在特别处理消息公布后不跌反升的现象。明知上市公司巨额弄虚作假还有人敢去炒底,这些都充分暴露了我国投资者实足的赌性。

11.轮涨轮跃效应(补涨补跌效应)。在一次行情中,如果某些股票没有上涨(下跌),那么它们就具有补涨(补跌)的潜力。没涨的要无条件补涨,没跌要五条件补跌。长期以来我国股市个股轮番炒作就是一例。

12.小盘股、新股效应。我国股市对小盘股、新股独有情忠,逢小必炒、逢新必炒已是我国股市的惯例。我们统计分析发现在过去的十年中,我国小盘股、新股的收益率显著高于大盘股和老股。但自2001年6月中国股市长期下跌及证券投资基金大量发行以来,这一状况有所改变。

三、行为金融理论指导下的证券投资策略

行为金融学的理论意义在于确立了市场参与者的心理因素在投资决策行为以及市场定价中的作用和地位,否定了传统金融理论关于理性投资者的简单假设,更加符合金融市场的实际情况。行为金融学的实践指导意义在于投资者可以采取针对非理性市场行为的投资策略来实现投资赢利目标。在美国证券市场上,目前有数家资产管理公司在实践着行为金融学的理论,其中有的基于行为金融的共同基金取得了复合年收益率25%的良好投资业绩。考察我国证券市场的投资者行为特点,我们总结出我国金融市场的投资策略:

1.针对过度反应的反向投资策略。反向投资策略就是买进过去表现差的股票而卖出过去表现好的股票来进行套利的投资方法。行为金融理论认为,由于投资者在实际投资决策中,往往过分注重上市公司的近期表现,从而导致对公司近期业绩情况做出持续过度反应,形成对绩差公司股价的过分低估,最终为反向投资策略提供了套利的机会。

2.动量交易策略。即预先对股票收益和交易量设定过滤准则,当股票收益或股票收益和交易量同时满足过滤准则就买入或卖出股票的投资策略。行为金融意义上的动量交易策略的提出,源于对股市中股票价格中间收益延续性的研究。

3.成本平均策略。指投资者在将现金投资为股票时,通常总是按照预定的计划根据不同的价格分批地进行,以备不测时摊低成本,从而规避一次性投入可能带来的较大风险的策略。

4.时间分散化策略。指根据投资股票的风险将随着投资期限的延长而降低的信念,建议投资者在年轻时将其资产组合中的较大比重投资于股票,而随着年龄的增长将此比例逐步减少的投资策略。

5.小公司效应策略。小公司效应是指小盘股比大盘股的收益率高。Banz(1981)发现股票市值随着公司规模的增大而减少的趋势。Siegl(1998)研究发现,平均而言小盘股比大盘股的年收益率高出4.7%,而且小公司效应大部分集中在1月份。根据小公司效应而采用的投资策略称为小公司效应策略。

6.组合投资策略。行为金融学认为,证券市场并不是有效的(一般指半强式有效,semlstrongefficient)。这就意味着传统的证券组合投资理论中,“在有效市场中,投资者不可能获得与其所承担风险不对称的额外收益”的提法在实践中是不成立的。也就是说,通过选择合适的组合投资策略,投资者将可能获得额外收益。

7.针对羊群行为的相反策略。由于市场中广泛存在的羊群行为,证券价格的过度反应将是不可避免的,以致出现“涨过了头”或者“跌过了头”。投资者可以利用可以预期的股市价格反转,采取相反投资策略(contrarianstrategy)来进行套利交易。中国的股票市场素有“政策市”之称。考察中国证券市场的历史走势,我们会发现在重要的顶部或底部区域,在消息面上总是伴随着一些重要的股市政策的出台。不同的投资者对政策的反应是不一的。针对个人投资者的行为反应模式,投资基金可以制定相应的行为投资策略——相反投资策略,进行积极的波段操作。

8.购买并持有策略。个人和机构投资于股票应执行几种能帮助控制认识错误和心理障碍的安全措施。控制这些心理障碍的关键方法是所有类型的投资者都要实施一种严格的交易策略——“购买并持有”策略。投资者在为组合购进一只股票时,应详细地记录购买理由,而且要制订一定的标准以利于进行投资决策。长期采取“购买并持有”策略,通常业绩将超过高周转率的短期交易策略。

9.利用行为偏差。心理学和决策科学提出,在某种情形下,投资者并不是尽力使财富最大化,并且在某些情形下投资者还会在智力方面犯系统性判断错误,这些行为偏差将导致证券定价的错误,合理利用这些偏差将给投资者带来超额收益。行为型投资人则尽力寻找由于行为因素而被市场错误定价的证券从而获取超额利润。可见,对人类行为偏差的正确把握是获取市场超额利润的来源之一。

10.ST投资策略。上市公司被宣布为特别处理,意味着公司陷入严重困境。但同时,ST公司也成为潜在的并购目标。考虑到壳资源在中国证券市场上的稀缺性,ST公司的价值无疑是巨大的。作为一种投资策略,ST公司是可以被纳入证券投资组合之中的。

总之,行为金融理论寻求并确定投资者可能对新信息产生反应过度或反应迟钝而导致证券定价错误的市场情形。行为金融学投资策略的目标就是在大多数投资者认识到自己的错误以前,投资那些定价错误的股票,并在股票价格正确定位之后抛出获利。

四、应用行为金融理论指导证券投资要注意的问题

行为金融学的科学性在于它始于公理并寻求建立在公理上的理论能解释金融市场的行为。它试图理解和预测心理决策过程的系统的金融市场意义。如上所说,中国股票市场中存在着普遍的运用传统金融理论无法解释的金融现象,而用行为金融理论可以很好地解释之,并由此导致了许多有价值的行为投资策略,但在具体运用这些投资策略时还要注意以下几点问题。

1.行为金融理论本身也是处于不断发展之中。行为金融理论的投资策略是:在大多数投资者尚未意识到错误时投资于某些证券,随后当大多数投资者意识到错误并投资于这些证券时卖出这些证券。一旦证券市场的绝对多数投资者认识到这一问题并采取相同的策略,那么结果又会怎样?我们相信随着行为科学的深入研究、证券市场的不断变化和发展,会进一步发现更多的行为金融问题,并且一些已有的行为金融现象可能会淡化甚至消失。因此在应用行为金融投资策略时,要防止教条化。

2.要切忌对国外现有行为投资策略的简单模仿。现有的行为金融理论主要是在发达的金融市场产生的。我国证券市场同成熟的证券市场比较,还是一个新兴的证券市场——历史短、不规范。中国金融市场与发达的金融市场的共性与特殊性决定了我们在运用行为金融投资策略时,不是对国外现有行为投资策略的简单模仿,而应当掌握行为金融学的理论方法,对中国证券市场的行为特点进行深入研究,探索适应我国证券市场运行特点的我们自己的行为金融学投资策略。

3.行为投资策略不是一成不变的。随着金融市场的发展、金融监管的深入及投资者结构的改善,我国金融市场行为金融现象会发生很大的变化。例如小公司效应现象就不如过去明显、庄股由于监管的加强从而动量效应也明显减弱。我们预言随着管理层对股市认识的转变和管理水平的提高,我国的ST现象迟早会消失。

4.不同投资者需要有不同的投资策略。将行为金融学的研究成果运用到我国证券市场的实践中,可以合理引导投资者的行为。对于广大中小投资者,要通过教育来使其趋于理性化,提高证券市场投资者的投资决策能力和市场的运作效率。对于机构投资者,要提高其投资管理水平。投资者决策中的心理偏差是与生俱来,而这些认知偏差可以通过学习、训练等手段得到有效缓解,因此,不同投资者应该采用不同的投资策略,只有呼吁所有各层次的投资者共同参与探讨我国行为金融问题,行为金融投资策略才能在我国有用武之地。

[参考文献]

[1]阳建伟。蒋馥。行为金融:理论、模型与实践[J].上海经济研究,2001,(4)。

[2]杨胜刚。金融噪声交易理论对传统金融理论的挑战[J].经济学动态,2001,(5)。

[3]孙培源。基于CAPM的中国股市羊群行为研究[J].经济研究,2002,(2)。

[4]王永宏。中国股市“惯性策略”和“反转策略”的实证分析[J].经济研究,2001,(6)。

[5]施东晖。中国股市微观行为:理论与实证[M].上海:上海远东出版社,2002.

第8篇

为了便于分析,本文将我国企业分为三大类:上市公司(包括国有上市公司及民营上市公司)、非上市国有企业及非上市民营企业。

1、上市公司的融资结构:内源融资比例较低,外源融资中股权融资偏好明显。

从上市公司来看,它们的融资结构中内源融资比例偏小,资产负债比率偏低,尤其是长期负债比例极小,股权融资偏好明显。黄少安、张岗(2001)分析认为中国上市公司融资顺序一般表现为:股权融资、短期债务融资、长期债务融资。香港大学经济金融学院课题组(2001)研究发现,中国上市公司资本结构的特点表现为:其一,所有者权益比重高,超过50%,而G-7国家都在42%以下,相应地长期负债水平相当低;其二,偏爱股权融资。中国上市公司比大多数G-7国家更依赖于外部融资,加权外部融资比重为61%,比G-7中对外融资比重最高的日本还高(56%)。而且,更依赖股权融资而不是债务融资,股权融资占外部融资的73%.陆正飞、高强(2003)对其选择的391家样本企业问卷调查,约3/4样本企业偏好股权融资。

2、非上市国有企业:内源融资的比重较低,外源融资中银行贷款比重过高。

未能上市的国有企业的内源融资在整个资金来源中占有的比重普遍较低,在外源融资中银行贷款占有过高比重。因为他们大多效益较差,甚至无内源资金可融,在国内资本市场不发达和可用金融工具较少前提下,向银行借贷几乎成为仅有的融资渠道。资料表明,至2004年底,全国3.17万家国有及国有控股工业企业的平均资产负债率仍然达到59.17%,短期偿债能力持续恶化。因此,其后续资金来源受阻。

3、非上市民营企业:严重依赖内源融资渠道。

所有制改革之后处于快速成长期的民营企业,融资需求极为旺盛,但由于金融制度因素的制约,它们受到严重的金融压抑。除了极少数竞争力强大的著名民营企业既是银行青睐的对象,在证券市场上融资也有机会之外,众多中小民营企业的融资状况不容乐观。据调查统计,在中小民营企业的主要资金来源中内源融资的比重平均约占90.5%,而银行贷款占4.0%,非金融机构融资占2.6%,其他渠道占2.9%.目前,中国股票市场上1400多家上市公司中民营企业只占7%左右。所以,可见无论是初创时期还是发展时期,民营企业都严重依赖自我融资渠道。现实经济运行中,在许多经济发达地区存在着民间借贷行为,许多民营中小企业、地区的经济发展就是依赖这种融资方式发展起来的。这也是在这些地区缺乏外源性的融资渠道的情况下,大量的中小企业能够健康、快速发展的重要原因。在浙江,民间融资的规模几乎和银行融资旗鼓相当。虽然民间融资在企业创业发展阶段可以起到一定的作用,但难以成为企业进一步发展的主要融资渠道。中国的银行在民营企业融资方面发挥的作用还相当小(见下表)。

二、企业融资结构的金融制度约束

1、金融制度二元化特征明显,即金融制度安排具有内在的排斥民有经济的特性

从金融制度的作用上看,现行的融资体制主要是为国有企业提供金融资源的特殊工具。从间接融资来看,大中城市的金融机构有明显的大企业信贷偏好理念,而地县(市)一级的金融机构主要支持的对象是中小国有企业。民营企业缺乏资金通道。从直接融资来看,资本市场最初目的是为了支持国有企业上市,增加外源融资的渠道,促进国有企业改革而建立起来的。而且,政府对资本市场干预程度较深,行政权力和行政机制的大规模介入甚至支配,必然限制民营企业通过资本市场的渠道获取资金。

2、资本市场体制性缺陷

(1)资本市场内部的非均衡发展。中国资本市场长期存在“强股市、弱债市;强国债、弱企业债”的结构失衡特征。一方面,股票市场与债券市场发展具有不平衡性。据统计,到2004年底,通过A股市场的融资额为10291亿元,企业债券融资额却只有1388亿元。[5]另一方面,企业债券在整个债券市场中所占的规模一直很小。以2004年债券发行的结构为例,国债融资达6923亿元,企业债券融资为327亿元,仅占国债融资总额的4.7%.资本市场内部结构失衡,使资本市场发展不能很好地起到优化资源配置的作用,无法解决企业长期资金融通的问题,而且风险将过度集中到股票市场上。当前中国股市长达五年的持续低迷,已使企业长期资金来源严重受阻。

(2)资本市场缺乏层次,必然导致大量的资源不能有效而迅速地配置。以美国为例,其资本市场至少包含全国性证交所、地方证交所、第三市场(上市股票的场外交易)、第四市场(大机构和投资家之间直接交易)、纳斯达克全国市场、纳斯达克小型市场、OTCBB(小额股票挂牌系统)、粉红单市场(PinkSheets)等多个层次,其中后三个层次的市场是专门为中小企业的资本交易提供服务的,入市标准也逐层降低。可以说,美国的资本市场能够在世界上保持最大的规模、最强的竞争力和最高的市场效率,在一定意义上有赖于其多层次的资本市场体系。尽管我国在深交所开设了中小企业板,但证券交易仍被严格控制在证券交易所范围之内。

3、国有商业银行信贷机制的约束。

近年来,国有银行建立起了集中统一的授信管理体制,贷款审批权限上收,基层行贷款权限逐级减小,大额贷款基层行往往只有贷款实施权,而没有决策权。商业银行普遍推行了“信贷终身负责制”,却没有与之对应的激励机制,这种制度安排必然导致商业银行信贷人员投放贷款时小心谨慎,把降低资金风险当作银行经营活动的主要导向,从而加剧其惜贷慎贷现象。银行信贷制度的不完善,致使政策指导效力不足;另外,信贷产品不充足,使政策指导缺乏有效的依托和支撑。这使得原本融资渠道单一的企业获取资金难上加难,加大了发展难度。

三、优化企业融资结构的金融制度改革建议

最优的企业融资结构应该是使企业融资结构保持充分的可变性,并随着经济环境的变化以及企业自身条件的转化而不断得以优化。随着我国金融市场的完善和发展,今后中国企业融资结构的发展方向必将是以内源融资为主(提高企业的自我积累能力可以降低风险和融资成本),以外源融资为辅。在外源融资中银行融资比重减少,证券融资逐渐增加并占据主要地位,且债券融资的地位又应该高于股票融资,在形式上形成多元化融资格局。从金融制度的角度考虑,为了给企业融资结构优化提供一个良好的金融环境,必须从以下三方面着手:

1、积极构建多层次、多元化的资本市场

首先,资本市场体系至少应包括三个层面:主板市场、二板市场和区域性小额资本市场。就其分工来看,二板市场主要解决处于创业中后期阶段的中小企业融资问题;区域性小额资本市场则主要为达不到二板市场准入资格标准的中小企业提供私人权益性资本。在一定意义上,我国更需要后一层面的资本市场。我国生产要素禀赋结构的特点决定了劳动密集型的中小企业仍然占据绝大部分,所以说中小企业板乃至创业板不可能成为上千万家中小企业的主要融资渠道。而区域性小额资本市场可以由原来证券交易中心、现有各地的产权交易市场以及技术产权交易市场改造而成。鉴于过去区域性证券市场的教训,建设这一市场要注意规范和强化监管,如股票上市交易和信息披露的标准和规则;股票托管清算系统;市场中介机构的市场准入、退出规则;交易规则;信息披露等。

其次,加速企业债券市场发展,并注重发行主体多元化。根据现代企业融资结构理论,负债融资的增加能够增大企业总体的效应水平。因此,作为企业长期资本融资的主要途径的企业债券市场的发展直接制约着我国企业融资结构的优化问题。同时,由于投资者购买大企业发行债券时所面临的信息不对称问题较弱,企业债券市场的发展,会使大企业对银行信贷的依赖性变小,迫使银行在管理信贷资产时,调整其客户对象,将目光更多的集中到中小企业上面。

2、推进国有商业银行改革:强化信息评估体系,调整金融产品结构,加大金融创新力度

商业银行在经营管理活动中必须考虑其“三性”的统一,因此我们似乎不应该过分指责银行为规避风险而惜贷。然而,作为主要的金融机构,作为为企业提供资金融通的主要渠道,大量存款无法贷放出去,同样会增加商业银行的经营风险。对于金融机构来说,无论向国有大中型企业还是民营中小企业贷款,都将面临风险,如果银行业将客户目标过多定位在大企业身上,而不转变观念积极开发优质的中小企业客户,则将难以适应未来市场和制度变迁所带来的挑战。在2004年10月29日中央银行取消贷款浮动的上限之后,商业银行完全可以强化信息评估体系,充分运用利率浮动手段对不同风险状况的中小企业进行贷款定价,开拓中小企业贷款市场。除此以外,还应该大力开发多种衍生金融工具,创造众多的避险工具和技术使风险分散化。另外,国有商业银行也要转变观念,积极扶持产品适销对路、资金周转速度快、在竞争中具有明显优势的中小民营企业。

3、重视培育中小金融机构

发展中小金融机构,包括地方性商业银行、民营银行和民间金融机构。他们在解决小额信贷中信息不对称问题方面具有先天性的优势,可有效解决民营企业融资难的问题。由于市场定位较为灵活,与中小企业信息相通,对这类企业的经营和背景信息较为熟悉,信用调查成本相对较低,因此有着国有商业银行所不能替代的优势。另外,他们的发展同时可以增强自身的竞争能力和抗风险能力。

[摘要]现代企业应根据自己的目标函数和收益成本约束来确定最佳的融资结构。对照现代企业融资结构理论,笔者分析了我国上市公司、非上市国有企业及民营企业的融资结构现状,进而从金融制度的角度进行分析指出,金融制度二元化特征、资本市场的体制性缺陷以及国有商业银行信贷机制的约束等因素严重制约着我国企业的融资结构。在此基础上,笔者提出相应的改革建议。

[关键词]融资结构;金融制度;资本市场;上市公司;非上市国企;非上市民营企业;信贷机制;金融创新

各种融资方式在资本成本、净收益、税收以及债权人对企业所有权的认可程度等方面都存在显著差异,在给定投资机会时,企业应根据自己的目标函数和收益成本约束来选择合适的融资方式,以确定最佳的融资结构,从而使企业市场价值达到最大化。

参考文献:

[1]黄少安,张岗。中国上市公司股权融资偏好分析[J]经济研究,2001,(11):12-20.

[2]香港大学经济金融学院课题组。中国上市公司偏爱股权融资[N]中国证券报,2002-10-17.

[3]陆正飞,高强。中国上市公司融资行为研究———基于问卷调查的分析[J].会计研究,2003,(10):16-24.

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