发布时间：2023-03-28 15:01:07
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[关键词]工薪阶层；证券投资；投资策略
工薪阶层是以较为固定的劳动报酬为主要收入来源的经济群体。论文随着收入的增加和金融市场发展的成熟，作为社会经济群体中最大一部分的工薪阶层有了投资证券的经济条件和现实需求。因此，基于各类证券品种的特点和证券投资的风险分析，研究工薪阶层的证券投资具体策略问题，对于证券市场的稳定发展和工薪阶层资产的增值都有较大的现实意义。
一、工薪阶层证券投资的经济条件
(一)工薪阶层的收入现状
随着社会经济的发展，工薪阶层的收入逐年增加。据统计，2005年我国城镇居民收入增长速度超过8％，工薪阶层缴纳个人所得税占个人所得税总额的65％。以北京市为例，2004年工薪收入在7．44万元以上的共有74．95万人，占到工薪项目纳税人数的10．5％。“工薪阶层都是低收入者”的观念已日益被淡化。收支相抵后盈余的增加使工薪阶层的抗风险能力同步增强，具备了进行证券投资的经济条件。
(二)工薪阶层的理财现状
2005年底，我国金融机构人民币各项存款余额高达28．72万亿元，增速为18．95％，远远超过国内生产总值9．9％的增速，其中城乡居民的储蓄余额也剧增到14．11万亿元。高储蓄的现状直观反映了当前工薪阶层仍以储蓄为理财的主要方式，但是储蓄的低利率使之无法为工薪阶层带来较高的收益。大量调查表明，工薪阶层已经不满足于单一储蓄的理财现状。然而，工薪阶层的特点使其无力进行大额的房产或实业投资，对股票、债券等金融产品不熟悉、投资专业知识相对缺乏也将他们挡在证券投资的大门之外。
二、工薪阶层证券投资的主要产品
工薪阶层收入有限，风险承受能力相对较小，因此投资的主要目的是在确保安全性的前提下获取一定的收益。毕业论文目前，我国适宜于工薪阶层证券投资的工具主要有：债券、股票、基金。
(一)债券
债券是经济主体为筹集资金向投资者出具的承诺在一定时期支付利息和偿还本金的债务凭证。按照发行主体的不同，分为政府债券(又称国债)、公司债券、金融债券。在我国目前的证券市场上，公司债券的数量很少，金融债券多一些，最多的是国债。金融债券和国债的信用度都非常高，而金融债券主要是由机构投资者买进，因此适合于工薪阶层购买的主要是国债。国债是由国家发行偿付，因此具有最高的信用度，被公认为最安全的投资工具，但是收益也是各种债券中最低的。国债的发行价格和利息支付方式比较复杂，但是国债的利率也是根据银行利率制定的，其收益率一般都要比同期的定期存款利率稍高，并且国债的利息收入是免税的。因此国债作为个人投资的渠道，要优于定期存款。对于收入较低、抗风险能力差的工薪阶层，债券的收益比较稳定，变现能力也比较强，风险不高，是一种适合工薪阶层投资与储蓄双重目的很好的理财工具。
(二)股票
1990年l2月上海证券交易所的开业，中国开始出现股票投资，股票投资者获利的方式主要有两种：一是利用价格差；二是红利。在现阶段中国股市，个人投资的获利渠道主要是类似赌博的利用价格差投机。按照经济学的观点，决定股票价格的最根本因素是市盈率，但是经常炒股的人都知道，价格和涨幅最高的股票往往和市盈率没什么关系。现阶段的中国股市还不规范，对于工薪阶层来说，由于多种因素使之投资股票存在许多劣势。对于个人投资者来说，可用于研究股市的时间很少，因此，股票投资风险较大，很难把握。虽然股票投资是个高风险、高收益的投资项目，但对于工薪阶层来说，投资股票必须谨慎，适合于有相当的闲置资金、风险承受能力较强者。不过参与股票投资，切忌不可将绝大部分资金投资股票。
(三)基金
基金产品主要有股票型基金、债券型基金、保本型基金三种。
股票型基金是最主要的基金产品类型，以交易所上市的股票作为主要投资对象，其股票投资比例不低于基金总规模的40％。股票型基金的主要功能是将大众投资者的小额资金集中起来，硕士论文投资于不同的股票组合。这种以追求资本利得和长期资本增值为投资目标的特点决定其受股票市场波动的影响较大。股票型基金在所有基金类型中风险最大，同时收益率最高，适合那些追求较高收益、风险承受能力较强的工薪阶层投资者。经常炒股的工薪阶层可以考虑将部分资金投向股票型基金。
债券型基金是一种以债券为主要投资对象的证券投资基金。债券基金基本上属于收益型投资基金，一般会定期派息，具有低风险且收益稳定的特点，适合于想获得稳定收入的投资者。保本型基金是一种半开放式的基金产品，在存续期内一般不接受投资者的申购。管理该类型基金的基金公司通过担保和稳健的投资风格，在一定的投资期间内为投资者提供本金安全的保证，同时通过其他的一些高收益金融工具的投资，为投资者提供额外回报。在市场波动较大或市场整体低迷的情况之下，保本型基金为风险承受能力较低、同时又期望获取高于银行存款利息回报的中长期投资者，提供了一种低风险同时又具有升值潜力的投资工具。由于保本基金的结构和运作原理的关系，保本基金在股票市场牛市中难以跑赢大市，但它却是熊市中的理想避险品种，适合于喜爱投资凭证式国债之类产品的投资者。
三、工薪阶层证券投资的风险与原则
(一)工薪阶层证券投资的风险
作为工薪阶层，绝大部分收入来源于薪金，且薪金增长幅度较低。对于工薪阶层来说．安全性是第一位的，只有在安全性和流动性都得到满足的前提下，投资才是明智的。投资有风险，个人理财的各个渠道也具有风险，医学论文只是风险的特点与各种投资工具的类型有关。作为工薪阶层，投资于证券市场，必须首先了解各种风险的存在。虽然各种投资品种的风险不同，但是各种投资工具具有一些共性的风险特征，包括市场风险、利率风险、流动性风险和经济环境风险。
1．市场风险。任何市场中都存在风险，只是各种市场的风险特点不同。以股票市场为例，在1997年的香港金融危机中，如果没有国际炒家的投机活动，香港股市也不会有那么史无前例的波动。虽然香港最终战胜了国际炒家，但毕竟付出了巨大的代价。2001年以来中国股市的低迷使无数股民损失惨重。
2．利率风险。利率是经济发展的晴雨表，也是许多投资工具利率制定的依据，例如债券、股票、基金等。在利率较低时，债券、定期存款的利息也很低；当利率上浮后，原来那些固定利率的投资工具的利率可能低于现实利率，导致相当的损失。
3．流动性风险。流动性指资产的变现能力。债券、定期存款的变现能力很强，利息损失很小；股票的变现比较随机，股价的波动比较频繁，变现的损失也不确定，但一般变现的损失比较大；至于其他的理财工具也同样具有一定的变现损失。
4．经济环境风险。经济景气的时候，投资的收益高涨，股票、基金、部分期货，甚至贵重金属都会升值，但是债券就要贬值。
(二)工薪阶层证券投资的原则
1．保障生活需要原则。日常生活需要支出的，如家里有小孩要准备上学费用，可以预留现金以备一段时期的生活支出，如果五年后有固定的支出，可以做五年期的长期投资，例如债券、基金等。理财的收入归根结底还要用于生活支出。
2．量力而行原则。工薪阶层投资要保证资产安全，须根据自身的风险承受能力来选择适宜的投资品种。对于一个高级管理人员来说，如果其家庭现时收入和长期收入预期很高，而且还有相当的一笔闲钱，那么可以考虑做投机性强风险大的项目。但对于一个普通员工来说，其家庭现时收入和长期收入都比较稳定，没有多少闲钱，节余的钱主要用于后段的子女教育和养老医疗，那么这个人就只能谋求安全性高、收益稳定的投资项目。
3．合理规划原则。每个人的收入是长期的，收入也是长期的。确定一段时期的财务目标可以使个人能够积累资金，满足将来的资金需求。
四、工薪阶层证券投资的策略
(一)抓住时机。低价买进策略
“机不可失，时不再来”这句话在工薪阶层证券投资中尤为重要。职称论文每一个时机的到来，都包含在政治形势的变化、经济发展趋势、收入水平的升降、消费心理的变化等信息之中。因此，时机的把握需要投资者具有多方面的知识并充分发挥个人的智慧，以及高度的投资敏感性。如果时机把握不准，就会给投资人带来很大的损失。对于个人投资者来说，何时买进是关键的投资策略。就购进时机而言，不外乎于证券行市景气时进场或于证券行市低迷时进场两种情况。在证券行市景气期，此时是短线投资的良机。投资人若想抢短钱、赚差价，便可值此即时进场。不过在这种情况下，虽然投资报酬率较高，但风险也较大，原因是上述景气指标反应到证券市场需有一段时间，况且投资人个个都会依此原则性的做法去操作，人人看涨，需求增加，可能最终落个“买高卖高”的结局。证券市场低迷时，人们深受“便宜没好货”价值观念的影响，常有“追涨不追跌”的投资习惯。其实，证券行市景气循环受周期影响，有繁荣一定有低迷，却可能是最好的时机，关键在于证券市场景气低迷时是否大胆进入，以逆向操作的方法运用时势。
(二)分散投资。一“石”多“鸟”策略
投资与投机最大的不同在于“戒贪”。它要求投资者把资金分散在股票、债券、基金或存于银行等多种投资渠道。对于同类型的投资品种，也要采取分期限、分产品等适当分散的策略。根据不同的变现情况，注重长短期品种的结合，在收益率有所保证的情况下，适当提高投资的流动性，进一步降低投资风险，提高变现能力。这可借鉴传统的投资“三分法”，虽然其收益不可能大，但可以减少风险并获得相应的经济收入。
(三)深入研究。领先一步策略
个人投资想盈多亏少，就必须在审时度势、捕捉商机上高人一筹。很多人风潮一起就很快跟随追涨，当然可能赚上一笔。但想大赚一笔，就必须主动先人一步寻找信息，挖掘商机，并对此作出科学合理的分析与判断，才有可能使自己在投资市场的搏杀中处于主动地位。
(四)高低组合。成本平均策略
工薪阶层投资者在将现金投资为有价证券时。通常总是按照预定的计划根据不同的价格分批地进行，以备不测时摊低成本，从而规避一次性投入可能带来的较大风险。如果在证券投资中投入了未来有既定用途的资金，则更应倾向于风险较小证券的投资，如国库券等。
(五)按需而变，时间分散化策略
根据投资有价证券的风险将随着投资期限的延长而提高的原理，建议工薪阶层在年轻时家庭收入较少、消费支出水平普遍高于经济收入水平时，由于风险承受能力也较强，可以考虑进攻型的理财策略，比如将其资产组合中的较大比重投资于股票；而随着年龄的增长将股票的投资比重逐步减少，主要购买各项平衡型基金或其他较为稳定型基金，并加重债券投资的比重；到老年阶段，应该以投资收益有底线保证的国债为主，尽量少选风险大的激进型证券，以避免养老费用的损失。
(六)委托理财。借“鸡”生“蛋策略
如果有比较可靠的富有投资经验的合资伙伴，也可以尝试将资金托付于其进行投资。现在全世界投资渠道、投资工具越来越多样化，多种信息收集做到准确、及时、全面将更加困难，收集成本也越来越高，因此个人投资在市场上很难立于不败之地。因此，委托他人进行投资，或购买受益凭证，或给建共同基金，也是投资成功的一种策略。
(七)理性审视。风险转移策略
对风险大、收益高的项目，不宜采取直接投资方式，可向负责该项目的富有实力的投资方进行投资，让出部分收益，转移投资风险。工作总结如通过申购投资基金的办法，可将部分投资风险转移出去。
[参考文献]
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[6]中国金融年鉴缟辑部．中国金融统计年鉴(2003)[Z]．北京：中国金融出版社，2004．
关键词:家庭金融资产选择;家庭储蓄;金融中介
Abstract:Modern families are forced to confront problems of how to avoid risks,while enhancing the value of assets and improving the quality of life as much as possible. This article attempts to understand characteristics of the financial assets of residents choose,and understand the needs of the financial investment of various populations. Based on analysis of issues related,it proposed suggestions of optimizing the path of choice about household financial asset. The significance of this paper is not only to know features of the financial assets choice of residents,but also improve the theory of choice behavior of Chinese residents' assets,and give direction to investment tool for financial innovation,and advise the government and financial intermediaries to provide reasonable investment recommendations to residents.
Key Words:householdportfolio choice, householdsaving,financialintermediaries,
中图分类号:F830文献标识码:B文章编号:1674-2265(2009)12-0025-04
家庭资产组合理论一直是过去半个世纪以来国内外学者关注的焦点和前沿研究领域之一。Bertaut(2003),Aizcorbe(2003)根据美国的消费者金融调查(SCF)数据,认为90%的美国家庭进行不同类型的金融投资,25%的家庭拥有5种以上不同金融资产,持有安全性资产和较安全资产比重较以前没有多大变化,但风险资产占金融总资产的比例在上升,持有股票的趋势在不同年龄、收入、教育群体中都有表现。而从国际上看,各国家庭参与股票的决策与财富、年龄、房产持有状况的关联很大:家庭的参与决策随着财产而增加;在与年龄相关的股票参与方面,所有国家都呈现类似的驼峰形;房产拥有状况对家庭股票参与决策有很大影响。
经历了金融危机带来的市场波动,很多人开始意识到家庭财富保障的重要性。财富如果没有得到充分的保障,很容易受到经济起伏的影响,进而影响家庭的整体财务规划。不同类型的金融资产可以满足不同家庭多样的投资需求。本文试图了解并认识我国居民金融资产选择的特点,在剖析相关问题的基础上,提出优化家庭金融资产配置行为的路径选择,意义在于不仅可以认识我国居民金融资产选择的特点,也可以在完善我国居民资产选择行为理论的同时,了解各类人群金融投资需求,为金融投资工具创新指明方向,并为政府引导居民进行合理的投资提供一定的建议。
一、当前我国家庭的金融资产选择和配置目标
对于家庭而言,通过资产的合理配置,目的是提高家庭福利和财产性收入。根据《投资与理财》杂志2009年1月至今各期的调查,我国居民金融资产选择和配置的目标(也就是平常所说的理财目标),主要包括:(1)抚育子女、赡养老人、医疗;(2)换(购)房、退休、教育、旅游、购车、出国;(3)资产增值、抵御通胀;(4)构建完善的家庭保障体系。
二、当前我国家庭金融资产选择行为的特征
(一)我国家庭金融资产的总体发展特征
根据1992- 2006 年间中国统计年鉴、中国金融年鉴、中经网经济统计数据库相关数据分析发现:中国家庭金融资产的总体发展特征是以储蓄存款为主的多元化发展趋势。
虽然中国家庭金融资产呈现多元化趋势,但如果将储蓄存款、现金和国债算作非风险性资产,而将股票、保险和外汇存款视为风险性资产,在中国居民的家庭金融资产中,非风险性资产所占比重超过了80%,风险性资产不超过20%。我国城市家庭确实存在十分强烈的预防性储蓄动机,而且高收入人群的预防性储蓄动机也很明显。这些资金是为自己及家人未来储备的购买力,所以大部分对市场利率几乎没有弹性。
(二)我国高收入家庭金融资产选择的特征
对于家庭投资组合选择的实证研究显示,家庭投资的财富效应相当明显。投资者持有的风险资产份额也随着财富的上升而上升。目前,一部分文献主要解释了投资者单期投资组合会怎样受到财富量的影响。Cohn.(1975)认为投资者的相对风险厌恶程度会随着财富的增加而减少,进而他们的资产组合表现出财富效应。而Peress(2004)认为投资者的相对风险厌恶度随财富的增加并不表现出递减的性质,但是绝对风险厌恶度会随财富增加而减少。他们认为递减的绝对风险厌恶结合有成本的私人信息,可以解释投资者投资于风险资产上的财富数量以及比例都随着财富量的增加而增加的现象。在这样的环境下,获取一定精度的信息所付出的成本是固定的;投资的效率会随着信息的增加而增加。富有的家庭会出于两个原因持有更多的风险资产:(1)他们比较容易克服获取信息的成本;(2)他们的绝对风险厌恶程度较低,在给定的信息精度下投资于风险资产上的财富量会较大,这又会增加他们对信息的需求,增加的信息又会提高他们投资的效率,使他们愿意持有更多的风险资产。这种循环的效应会使得富有的家庭持有的风险资产份额高于穷人家庭。Guiso和Haliassos(2003)对多个国家的研究发现,家庭的股票市场和风险资产市场的参与决策与财富量强相关。Campbell(2006)运用美国的数据进行分析发现,流动性资产和汽车是穷人主要的投资对象,房产是中产阶级主要的投资对象,而富人的主要投资对象则为权益资产。吴卫星和齐天翔(2006)对中国市场的研究发现财富的增加显著地增加了居民参加股市的概率以及参与深度。史代敏和宋艳(2005)发现中国居民投资的储蓄存款和股票所占的份额会随着财富的增加而增加。
北京零点前进策略咨询公司针对北京、上海、广州、深圳、武汉、成都、沈阳和西安8个城市的1100-1200位高收入者进行问卷调查,其中高收入者主要根据家庭金融资产来界定,2003年执行的第一期为家庭金融资产在50万元以上,而最近一期为家庭金融资产在70万元以上的群体。2003-2004年,高收入者投资的主要方向是保险、房地产、股票和子女教育基金;而到了2008年,即使在比较低迷的熊市,投资方向的前四位变为了股票、基金、房地产和保险。并且在未来一年内,高收入者最可能增加投入的品种中,股票也位列第一。
中国高收入群体个人理财认知度高于总体15.64%,风险收益意识更强。高收入人群在保障性理财产品如储蓄、国债的选择上明显低于总体被访者的比例,分别低5.78和2.37个百分点,该类理财产品相对风险较低、收益较少,对投资技巧和背景知识要求也相对简单。但是在高风险、高收益的理财产品上(如股票、基金),高收入人群的选择比例则明显高于总体被访者,分别高出4.17和4.15个百分点,这类理财产品风险与收入并存,且对于投资技巧和背景知识的要求要高于储蓄、国债等。相对来说,高收入人群更加愿意为预期收益承担风险。
(三)我国普通家庭对基金投资的参与状况
共同基金的本质就是服务于普通老百姓的投资理财的金融工具。从2007年开始,基金投资开始快速深入普通百姓家庭,基金投资者数量迅速扩张,基金开始和存款、保险并列成为普通老百姓理财的三大工具。中登公司统计的最新数据显示,截至2009年7月末,沪深两市基金账户合计数达到2983万户。其中,个人投资者占据绝大多数的比例。证券业协会的一份调查显示,个人投资者平均每户持有基金份额不足3万份,属于典型的中小个人投资者。
根据美国基金协会的调查,在有85年共同基金历史的美国市场上,约84%的基金投资者声明其投资目标是为将来退休而进行储蓄,对大众来说,最普遍的理财方式就是购买共同基金。但在国内,2008年中国证券投资基金年鉴进行的一次中国基金持有人调查显示,从投资者投资基金的目的看,排在首位的是“买基金回报高”,排在第二位的是“自己不会炒股”,二者合计占被调查投资者的81.3%,说明投资者购买基金主要受到短期高回报的影响,尚未将基金作为一种长期投资工具来看待;而从风险承受能力测试情况看,90%左右的基金持有人在投资基金之前没有进行风险承受能力方面的测试,这说明无论是基金的销售方还是购买方对于风险承受能力并不重视。
在美国,共同基金的年化收益在15%左右,美国基金持有人自上个世纪80年代牛市以来的平均持有周期是3-4年左右,他们通常不会随短期市场波动而频繁进出。中国证券业协会的统计显示,国内基金个人投资者持有基金的周期则在13个月。投资者的不成熟、过于关注短期业绩、频繁的申赎影响了基金经理的操作,使其追逐大盘频频进行波段操作。
(四)我国家庭在住房市场上的参与率
住房对大多数家庭来说都是重要的投资品。这可能是因为住房具有其他投资品所不具有的特性。第一,它是为数不多的、家庭可以通过借款而进行投资的投资品;第二,住房既是投资品,又是消费品。根据奥尔多投资咨询中心的调查,被调查人群在股票、现金、储蓄存款、基金、个人理财产品以及房产投资上的参与率分别为28.91%,63.60%,71.83%, 18.75%,1.85%和41.88%。可以看出,较多人持有股票、现金、储蓄存款、基金和房产。由于被调查者持有的房产在总资产中所占的份额的平均值为18.14%,远高于其他资产所占份额的平均数,所以我们可以看出房产是中国家庭最重要的资产。投资者在房产市场中的参与率随着年龄的增长是一直在增长的,从39.43%一直增长到55.56%。而且各个年龄段的投资者在房产市场的参与率都高于在其它资产市场的参与率。这说明中国投资者随着年龄增长开始积累财富后,可能首先考虑的就是购入住房,所以投资者在住房市场上的参与率随着时间是一直在上升的。
三、我国家庭金融资产选择受到抑制的现实和原因分析
居民金融资产选择行为是一个复杂的社会现象,社会结构和社会特征都会影响其选择行为的形成。在我国,庞大的个人金融资产主要以银行储蓄存款的形式存在,此外房产投资上的参与率远高于其他资产在金融资产中所占份额的平均数,房产是中国家庭最重要的金融资产(见图1)。Cocco(2004)认为住房风险会挤出投资者在股票上的投资份额。Grossman和Laroque(1990)、Flavin和Yamashita (2002)等的文献都得出了住房会挤出股票资产投资的结论。这种效应对于年轻人和低收入者更加明显。
我国个人与家庭的投资选择还受到相当大的限制,投资渠道比较狭窄。我国股市波动幅度较大,投机气氛浓厚,基金市场也是跌宕起伏,两个投资领域已经让不少散户遇难而退;投资型保险往往期限过长,居民也不太认可;银行理财客户的“门槛”偏高,不少中低收入人群被挡在了“门外”,并且银行理财产品也存在到期后银行的承诺无法兑现的可能。
我国家庭金融资产选择受到抑制、投资渠道比较狭窄的原因主要在于以下方面:(1)社会保障制度不健全是抑制我国居民投资多元化的主要原因;(2)宣传引导不够;(3)政出多门,金融市场管理体制改革滞后;(4)证券市场发展不平衡,债券市场发展缓慢,金融产品同质化比较严重;(5)金融中介创新能力较弱,服务意识不够。
四、优化我国家庭金融资产配置行为的路径选择
(一)完善包括住房、教育、养老、医疗在内的社会保障制度和网络
我国城市家庭确实存在十分强烈的预防性储蓄动机,而且高收入人群的预防性储蓄动机也很明显。为改变居民储蓄存款过快增长现实,促进消费和投资,就必须从降低居民不稳定预期入手。改革开放以来我国对住房、教育、医疗等制度的一系列改革措施,在短期使居民对未来收入和支出的不确定性预期提高,家庭储蓄因此担负着住房、教育、养老等多重责任。只有完善住房保障体系,加快养老、医疗保障和教育体系改革,才能减少居民的不稳定预期,使储蓄与国内生产总值的比例降到正常水平。
(二)加强我国金融中介的建设
由于金融中介的规模经济和专家特长,可以降低家庭投资股票市场的交易成本和降低信息不对称,实现风险管理、价值增值。近二十年来,信息技术、交易技术极大地降低了交易成本和信息的不对称程度,却并未减少投资者对中介服务的需求。目前,我国金融中介(机构投资者)的建设远远不能适应个人与家庭风险管理的需求。对于单个的个人与家庭而言,要求其具备风险管理能力,是一种过分的要求,个人与家庭的风险管理能力,总是要体现在其能够委托的机构投资者上面。如果机构投资者的产生与建设不能体现不同个人投资者的需要,那么最终结果就是个人与家庭不能获得与其金融资产相对应的风险管理选择权利与手段。在我国,亟需加强金融中介的建设,以更好地适应个人与家庭金融资产管理的需求。
(三)鼓励金融工具创新
我国的金融工具创新在深度和广度上还远远不够,金融市场和金融工具创新还存在缺陷。我国金融产品比较单一,金融工具创新还停留在基础产品的创新上,在金融衍生产品创新和组合产品创新方面则刚刚起步,金融衍生品还基本没有;产品开发中模仿式创新多、自主式创新少,产品在深度和专业化上都不足。居民对投资工具的需求还远远没有满足。我国金融机构应逐步引入市场细分理念,确立以客户为中心的经营模式,根据客户需求开发新的服务产品。
(四)加强投资者保护法律制度的制定和实施,提升金融服务机构的教育辅导功能
如何在规避风险的同时,尽可能地提升资产价值进而提高生活质量,是现代家庭不得不直面和重视的问题。就股票市场而言,由于股市参与成本的存在,缺乏金融知识和技能的投资者没有能力评估其资产组合的风险,从而无法对金融环境做出最优的应对,这就可能导致他们在市场繁荣时对预期回报过度乐观,在股市下跌时对损失过度估计。在我国,由于家庭的金融知识比较欠缺,对金融产品的认知程度不高,亟需理财专家予以指导。家庭希望在投资上获得的帮助方面,排在前三位的是:70%的家庭希望获得更加详细丰富的信息和数据、53%的家庭希望政府对金融业更为规范的监管、42%的家庭希望获得个性化的理财专家指导。
在影响家庭参与投资的因素方面,90%的家庭认为政府应该加强投资者保护法律制度的制定与实施,约80%的家庭认为金融机构的分析报告和财经媒体的分析评论对促进他们参与投资较重要,77%的家庭认为投资者教育材料较为重要,也有超过70%的家庭希望拥有反映自己意见的渠道、投资者定期相互交流的渠道以及建立民间投资者保护组织。投资者保护和投资者教育对我国资本市场乃至金融系统的长期稳健发展至关重要,政府应该加强投资者保护法律制度的制定与实施,金融服务机构也应把教育辅导功能集合到服务中去。
参考文献:
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关键词:商业银行;个人理财产品;市场细分;聚类分析
中图分类号:F832.2 文献标识码:A 文章编号:1003-9031(2010)08-0066-03DOI:10.3969/j.issn.1003-9031.2010.08.15
一、引言
商业银行个人理财业务是一种建立在委托―关系基础上的个性化和综合化的服务活动,具体指商业银行理财专家根据个人客户所处的生活阶段、财务状况、理财价值观和投资目标,结合客户的收入、消费、投资经验、风险承受能力和风险态度偏好等特征,帮助客户分析资产管理和运作中可能存在的风险,并通过合理的多元化的投资组合降低或规避风险,形成一套以个人资产效益最大化为原则的、使客户达到预期生活质量的个人理财规划。商业银行可以通过财务分析、财务规划、投资顾问和资产管理等具体的专业化的服务来实现个人理财[1]。
虽然我国商业银行个人理财业务发展很快,但种种因素导致其绩效不佳。《2009年中国银行业年度报告》中提到:2008年国内的银行理财产品出现了零收益、负收益和展期等现象。笔者个人认为:这些除了与金融危机、国内宏观经济有很大关系外,还与个人理财产品市场营销管理体系的不完善和设计过程及目标的盲目性有直接联系。本文基于“以市场和客户为导向”理念,分析商业银行成功营销的前提――个人理财市场细分,然后选择目标市场和进行市场定位,继而设计适合于不同客户群的个性化理财产品。
二、市场细分理论和商业银行个人理财市场细分技术
(一)市场细分理论
市场细分(market segmentation)是指根据消费者需求和客观特征的差异性,把某类产品的整体市场划分成若干消费者群体,使每个具有类似需求和特征的群体形成一个子市场[2]。市场细分的理论基础是消费者需求偏好的差异性和企业资源的有限性。每个顾客对于一个产品的需求、欲望及购买行为是多元的,这为市场细分创造了必要的前提条件;同时企业资源的稀缺性迫使企业要将有限的资源定位于有利可图的目标市场,制定合理的竞争战略,以取得和增强竞争优势,这就是所谓的“以客户和需求为导向”的经营理念,这个定位的过程只能有市场细分来实现[3]。
现代的市场细分方法主要有单一标准法(单一因素进行分析)、主导因素排列法(最主要的因素分析)、综合标准法(两种及两种以上的因素进行分析)、系列因素法(因素是多项的,也是有一定顺序的,按照因素的主次顺序分析)。本文采用综合标准法对客户群重要特征的分析实现市场细分目标。
(二)商业银行个人理财市场细分技术
很多实现客户细分的技术在社会实践中有着广泛的应用,比如聚类分析技术、人工神经网络技术、主成分分析技术、拟和分析技术、因素分析技术等。考虑到涉及个人理财产品的影响因素很多,如客户的受教育程度、收入状况及风险偏好等多种因素,本文利用综合因素法进行分析,实现技术采用SPSS软件的聚类分析来构建客户结构,进行市场细分。
1.聚类分析概述。聚类分析(Cluster Analysis)又称群分析、点群分析和簇群分析等,是依据研究对象的个体特征,按照一定的类定义准则对其进行分类的方法,聚类后同一类别的数据尽可能地聚集在一起,而不同的数据尽量分离。聚类分析方法主要有划分方法、层次方法、基于密度方法、基于网络方法和基于模型方法,在经济、管理、社会学、医学等领域市场细分过程中有着广泛的运用前景[4]。对于商业银行个人理财领域,聚类分析可以把市场划分为不同特征的客户群,群间差异显著,商业银行可根据不同的客户群设计不同类型的理财产品,以满足多元化的需求。
2.K-Means聚类基本原理。本文利用了聚类分析中的K-Means聚类来进行划分的。K-Means聚类法(K-means Clustering),又称快速聚类法,其分析的基本思想是:首先按照一定方法选取一批凝聚点(聚心),再让样本向最近的凝聚点凝聚,形成初始分类,然后再按最近距离原则修改不合理的分类,直到合理位置[5]。
三、数据分析处理
(一)数据来源
为了更好的挖掘商业银行个人理财客户群的不同需求模式和理财需求偏好,本文以陕西省咸阳市杨陵区有个人理财需求的居民为受测群体,采用随机的调查问卷方法,收集有关个人理财需求方面的数据和信息。本次调查共发出调查问卷200份,回收有效问卷190份,回收有效率为95%。
(二)数据相关分析和整合
调查问卷涉及到性别、年龄、受教育程度、月均收入、职业、所处的人生阶段、理财必要性、理财价值观、理财目标、投资经验、理财决策、风险偏好、选择的投资工具、理财最关注的因素和对商业银行个人理财业务的首要期望等13个指标。基于对市场细分的贡献度大小,本文选择年龄、受教育程度、月均收入、职业、所处的人生阶段、理财价值观、理财目标、理财决策、风险偏好、选择的投资工具等10个指标进行相关分析。分析结果显示:年龄和所处的人生阶段有显著的相关关系;理财价值观、理财目标、理财决策和投资工具选择有显著的相关关系。
为了避免同类变量的重复“贡献”,所以剔除年龄、理财目标、理财决策、投资工具选择四个指标,并对剩余指标进行K―Means聚类分析。
(三)个人理财市场细分
在K―Means聚类分析过程中,不断调整K值,通过不断检验,最终确定K值为4,分析结果如表1、2所示。
1.潜力型客户。大多数是处于单身阶段的在校大学生或研究生,收入在1000元以下,理财价值观多处于先享受型,他们倾向于把大部分的选择性支出投入到当前消费上,以提升当前的生活水平。在理财工具方面,多倾向于收益固定、风险较小的货币性理财工具或者债券型理财工作,属于保守类投资者。目前这类客户因其所处的阶段和环境使得他们的理财需求有限,但是他们丰富的知识和较高的文化修养对于理财有着独特的见解和很好的规划。随着工作收入的增加,其所投资的理财工具将会多元化,更容易接受新型的、收益风险比较高的理财工具。
2.关注型客户。大多数处于单身或者家庭形成期(建立家庭生养子女)阶段,多数是月收入达到3000~5000左右的公司职员和基层管理人员,受教育程度为本科或者大专。此类客户的理财价值观多属于先享受型①或者购房型②,理财风险态度属于偏好类型,能把选择性支出积极地投入到股票、外汇、黄金和衍生品等高风险高收益投资领域,取得高收益。同时,此类客户还买房贷寿险、短期储蓄险等保险来取得相应保障。
3.战略型客户。处于家庭成熟期(子女长大就学到子女独立)的高层管理人员等高收入人群,收入多为5000元以上,是这四类客户中收入最高的,受教育程度为研究生和本科。此类客户的理财价值观是以子女为中心,以定/活期存款、中长期投资基金、蓝筹股、债券、教育基金和黄金等作为投资工具,他们更注重多元化投资和投资工具收益的平衡,属于中庸稳健型的群体。他们投资理念比较开放,能够承受较大的风险,在综合评价各种投资组合收益的基础上能都理性选择适合自己的理财产品。
4.稳定型客户。多处于家庭衰老期(子女成家到家庭消失)阶段,收入很高,教育背景为本科为主,多工作于公务员、老师等稳定行业。此类客户的理财价值观为后享受型,把大多数选择性支出用于退休规划,多投资于债券(以国债为主)、稳定收益的基金、保险、储蓄、结构性理财产品等保守型理财产品,以求得稳定收益和资产的保值增值。这类客户投资理念比较保守,承受风险能力较弱,属于比较保守型的群体。
四、结论
根据“帕累托法则”,也称为“二八法则”:20%的高端客户给银行创造了80%的利润,这些客户理财需求旺盛,是银行中间业务利润的主要来源[6]。同时由于银行提供个人理财服务的门槛较高,所以本文市场细分结果中的战略客户称为优质客户(VIP客户),关注客户称为次优客户,潜力和稳定客户称为一般客户。银行应根据各类客户的不同理财需求,提供个性化的服务。
一是要重点关注优质客户,利用跟踪式的理财服务和增值服务来锁定这一目标群体,设计收益和风险最佳平衡的理财产品,使风险处于他们可以接受的范围内;及时了解银行理财服务是否与客户所期望的相符合,慎重考虑客户的反馈意见;根据需求的个性化,为他们提供合适的理财规划,维系好和这类客户的关系,实现客户和商业银行的双赢。
二是对于次优客户,商业银行应及时用各种渠道给此类客户发送有效的理财信息,和他们分享理财经验;根据其理财目标和承受能力,提供合理的生活理财计划和高收益的投资计划;在某个程度上适当给与他们费用方面的优惠,提高客户的满意度和忠诚度。
三是一般客户的理财需求因收入状况或者所处的周期等原因受到抑制,其中潜力型客户群是商业银行很重要的市场机遇,他们有可能成为商业银行未来的优质或者次优客户,所以目前对这类客户的一般业务提供优质服务,同时大力宣传理财产品和理财理念,不断提高和巩固银行在他们心目中的位置,使商业银行取得更大的市场占有率。稳定型客户非常注重资产的保值增值,所以他们对商业银行的个人理财服务质量和产品收益要求非常高。商业银行应结合此类客户现在的理财情况,给他们提供固定收益、至少保本的理财产品和高质量的合理的退休规划等理财服务,为客户提供一体化的优质服务,给银行树立好的形象,从而给商业银行带来更大的利润空间。
本文的分析样本范围有限,地域性比较强,所以市场细分的客户群体特征不能代表全国范围客户,商业银行应根据本区域的人口结构特征、自己的经营特点、业务现状和实力程度等各种因素来制定不同的营销战略和营销计划,设计具体有效的符合本行的个人理财产品以满足不同客户群的理财需要。
参考文献:
[1]朱欢.我国商业银行个人理财服务的市场营销策略研究[D].东北财经大学硕士论文.2003.
[2]周漩.我国商业银行个人理财产品营销研究[D].首都经济贸易大学硕士论文.2005.
[3]林功实.个人投资理财[M].北京:清华大学出版社,2003:321-327.
[4]魏敏,田蕾.个人理财市场细分及客户群差异性分析[J].金融论坛.2006(10):42-47.
[5]William F.Sharpe. A Simplified Model for Portfolio
Analysis[J]. Management Science.1963,9(2):398-412.
[6]Zvi Bodie.Thoughts on the Future:Life-cycle Investing
in Theory and Practice[J].Financial Analysts Journal.2003(1):24-29.
2015年6月末，一个在日历本上没有任何标注的平常日子，郑毓栋早来晚归，从上海到北京的“一日游”让这一个平常天变成了他职场的转折点。
一个多月后，脱下西服正装，一身休闲打扮的郑毓栋坐在温特莱中心16层窗边的工位上。这位曾经在花旗银行和渣打银行都任职过的资深理财专家，正式告别传统机构，加入了科技金融公司积木盒子，成为积木盒子财富管理副总裁。
积木盒子CEO董骏深知，互联网金融发展到今天，人才成为左右竞争的核心力量。他很早就“盯上”了时任渣打银行中国投资策略及咨询总监的郑毓栋，从去年年初，他便与郑毓栋进行了一些沟通和交流。
彼时，一些互联网金融公司转型财富管理的方式多是招募大批销售卖产品，这是郑毓栋不感兴趣的。由于已经有很多公司想找他做类似工作，惯性的想法让他以为积木盒子也想往这个方面去做。“我个人对产品销售，推销这种事很反感，也不认为财富管理是一种产品销售，但跟董骏聊了以后发现他的想法很不一样，他们想用科技和更加互联网的方式来做财富管理。”在董骏看来，“互联网金融1.0”已经过去了，用科技的力量来做传统金融用人工所不能做的业务的智能金融才是未来的发展方向。
历时半年，这场约会在才“结成正果”，“思考了很久，想了小半年。对我来说，这是一个比较艰难的决定，需要一点勇气。”郑毓栋坦言，“不过这也是一个越来越想明白的过程，行业都会有很大的变化，科技金融将有机会脱颖而出，这也是我有兴趣从传统金融机构出来挑战和尝试的原因。”
在开头提到的他来北京的那一天里，郑毓栋见到了除了董骏以外的几乎所有的积木盒子高管，多对一的“一日谈”成为促成好事的助燃点。在随后的几个月里，他投身到智能投顾产品的开发之中。“他去了积木盒子？！”入职大半年，郑毓栋依然可以接受到旧识的甫获消息的惊讶。
致敬马克维茨
积木盒子于2012年正式成立，2013年8月份平台上线。两年多时间，已拿到资本市场三轮融资，总金融达1.31亿美元。目前，积木盒子已经打造了固定收益理财、基金、零售信贷几大业务板块，形成了综合理财平台的布局。截至2015年底，积木盒子的固定收益产品累计撮合交易额达到124.79亿元。“推动交易额增长并不是公司首要目标”，董骏更看重的是智能信贷产品线布局和智能投顾系统的开发。
在如今的理财市场上，传统投资顾问限于成本和精力只能服务高净值客户；潘啃托】突в谢チ网金融公司去服务；而中产阶级尽管从人数到财富增长都非常迅猛，但理财机会有限。很多中产阶级家庭有一半的资产在银行赚取很低的利息。还有一部分在股票市场上，投资效果却并不理想。而目前市场多是销售导向，它是以刺激客户交易量来赚取佣金为主导的。当以产品销售额作为业绩考核标准的时候，投顾们倾向于推销佣金率高的产品，而这种产品并不是最适合客户需要的。
积木盒子想要做的是为中产阶级的家庭提供一个智能化、个性化的金融解决方案，而不是像传统的模式基于某种产品进行喋喋不休的营销。2016年，积木盒子将重点打造智能投顾系统。
智能投顾也被叫做机器人投顾，是一种线上的理财服务，它提供全自动的、以算法为基础的投资组合管理建议，基于人工智能技术可以更好的向“长尾客户”提供咨询服务。
积木盒子研发智能投顾产品有着理论基础――诺贝尔经济学奖获得者哈里・马科维茨在1952年的论文里提出的现资组合理论（Modern Portfolio Theory），该理论归结了理性投资者如何利用分散投资来优化投资组合。如果将这个理论的核心总结一下的话，就是高位止盈，低位补仓的操作，不是赚大钱，安心做财富管理。
智能投顾市场的在海外的发展也让积木盒子坚定自己选择的路。在欧美，大量的传统金融机构开始涉足智能投顾领域，Blackrock收购了FutureAdvisor，Goldman Sachs、Fidelity等都做了自己的机器人投资顾问，占据美国行业前三的Wealthfront、Betterment和Personal Capital自成立以来所管理的资产规模都呈现指数型的发展态势。Wealthfront CEO亚当・纳什（Adam Nash）认为，通过机器人理财，用户不会成为市场波动的牺牲品，因为他们不用做决定，机器人会替他们做决定，极大降低了人工干预程度。
“这些说明智能投顾技术上是可行的，下一步就是探究为什么这个事情在科技上可行，为什么这个人的工作能够被科技所代替。”郑毓栋说，“与他们不同的是，我们将智能投顾进行了本地化尝试，把服务下沉到更多受众中去。”
马克维茨曾说，天底下唯一免费的午餐就是资产配置。问题就是怎么找到这种资产组合，怎么在这么多解中通过一种科学的技术，找到个性化，适合个体客户最优的方式，这就变成了一个科学和计算问题。郑毓栋和积木盒子正在探索的是，以这个经典的资产组合理论为基础，以机器学习为辅助，在大数据的算法下，帮助大众投资者在数千种海内外投资产品中，找到适合自己的投资组合。通过互联网技术大大降低金融服务的门槛，让金融服务能够进到千家万户，让更多的人可以吃到“免费的午餐”。
一键下单前聊聊心理学
传统的经济学认为人是理性的，是以自己的经济利益最大化来主导决定的；但行为金融学家发现事实并非如此，人很容易被“追涨杀跌”、“喜悦”、“恐惧”等情绪左右，其做决定的依据是愉悦感是否最大化。故而，通过机器帮助克服人性的弱点就大有可为。
个人投资者要想使用智能投顾服务，需要开通积木盒子的帐户，并开通民生资金存管账户，随后进行风险测评，通过一系列问题让智能投顾系统更加了解个人的投资偏好。不过，这些问题的设置与银行不一样，除了基础了解和监管要求的，更像是在做心理测试，多是对与投资有关的问题进行的假设性处理。
比如问题可能会是：“如果你有一个投资，第一年涨了10%，第二年涨了12%，第三年涨了11%，请问你更偏向于A加仓买入，B减仓卖出？”这不是在问客户的实际状况，而是在看其对某种情况的一种假设性处理。又比如问：“你最愿意持有五年的投资产品是A房产，B黄金，C沪深300指数，D银行理财产品？”这是通过直观的问题，从里边推导出客户的一些投资行为偏好和风险承受能力。
为了设计好风险测评的问题，积木盒子聘请了上海交通大学、上海高级金融学院副院长朱宁教授为顾问，一起参与风险测评问题的设计。出问卷、做测试、项目本测试、分析结果等等，参照很多维的因素，来来回回用了两、三个月时间完善。
在完成风险测评之后，智能投顾会给出个性化的投资组合的配置推荐。推荐的同时，系统还会给投资者提供这个配置最多10年的历史表现模拟，让他看到如果在10年前开始购买，可能发生什么样的情况；同时也为其提供一个模拟未来3到5年可能发生的随机函数情况，供投资者参考。如果客户接受推荐，可以“一键下单”购买资产组合，智能投顾不强迫客户按着自己的推荐做出选择，最终购买决定权还在客户本身。
“我们做的是一个投资顾问，不会逼着你听从我的选择，这一点，我们和Wealthfront和Betterment不同。”郑毓栋介绍，客户有权力去调整，我们也会用大数据对客户自行调整的组合进行模拟量化分析，帮助客户决策。
智能投顾需要在极短的时间内，在积木盒子公募基金和固收产品的十大类资产下几千种产品中做出个性化的优质资产配置组合，这就要靠强大的IT能力和海量计算能力，目前积木盒子大概有200多个工程师，还有专门的金融大数据运营中心。为了获得最优的资产组合，积木盒子拿了20年来市场上所有资产标杆和产品的数据进行机器训练和反复学习，来构成一套资产配置的模型，在模型下的运算超过两千多个小时。随着时间、市场、个人以及资产的变化，它能够算出时下最优的资产组合，然后根据这个进行调整，把老的组合调整到最优的状态。
积木盒子将这个调整称作“自动再平衡”。“最优配置是随着市场变化而变化，它对于所有的配置都有一个阀值。”郑毓栋举例说，“比如，对你来说，A股的最优配置应该是35%或32%，A股涨了，你原来配置的32%变成了50%，这个时候怎么办？如果你是一个自然人可能会因为赚了而买的更多，但智能投顾的自动再平衡会卖掉20%让你回到最优配置，然后买进那些没有赚钱或赚的少的资产来保护你胜利的果实。这就变相做了一个在高位止赢，低位补仓到其他资产的动作，当这个周期反复做几次时，你会发现你会比大部分人的表现结果都要好的多。”
在A股这样一个“牛短熊长”的背景下，及时做自动再平衡非常重要。郑毓栋始终认为，资产配置的目标不是为了帮客户赚大钱，而是帮助他在能承受的风险范围内很好的管理好资产，“做好财富管理，当你需要用钱的时候你可以非常安心的知道这里还有一笔钱可以去用。
关键词：天使投资；中小企业；融资难
一、引言
我国经济运行长久以来凸显的弊端是中国金融体系结构失衡，中小企业融资难，以及民间借贷危机的爆发也从侧面显示出我国的金融体系缺乏层次。其一，间接融资方面，让大型金融机构如商业银行直接全面的服务于中小企业是不切实际的，长远看来不具有可持续性，会威胁商业银行的安全机制，也会损害中小企业的高灵活性、频周转性的特点；其二，直接融资方面，证券市场面对其发行主体的资格及监管有严格的要求，很多中小企业并没有能力应对发行股票与债券的经营风险。因此，寻找一个新的方法来解决中小企业融资难问题势在必行，天使投资就是很好的一个选择。
二、天使投资的现状及分析：基于解决中小企业融资问题的视角
天使投资作为一种非正式的风险投资，和正式的风险投资均属于权益资本投资的范畴，是创业企业最初形成阶段的主要融资方式，也被称作风险投资的一个子系统，风险投资基金的“垫脚石”。其主要特点有：第一，是一种直接投资的方式；第二，大多数以个人投资的形式出现，对被投资项目的考察和判断程序相对简单，时效性更强；第三，天使投资者不但向创业企业提供资金，还会利用其自身资源、背景及经验帮助企业获得成功；四，一般只对规模较小的项目进行投资，且多投资于创业企业与高科技企业等等。天使投资者的投资定律便是第一笔投资失败的可能性极高；第二定律是成功的收益往往超过其他任何投资。
（一）通过天使投资解决中小企业融资难问题的可行性
分析可行性的核心便是充裕的民间资本。一方面，充裕的民间资本有能力转化为天使投资：在经过20 多年的改革开放之后，我国居民收入稳步提高，民营企业家几个人这一相对富有且有一定承受能力的社会阶层已经初步形成，形成了大量符合条件的潜在的天使投资人。发展天使投资，为过剩的个人资本提供一个良好融通渠道，也为利用民间资本发展我国天使投资奠定了较好的基础。另一方面，充裕的民间资本有助于解决中小企业的融资难题：民间借贷能在一定程度上缓解中小企业的资金困难，填补因正规金融不愿涉足或供给不足而形成的资金缺口，优化资金资源配置。
（二）天使投资的现状及分析
（1）长期以来我国国民投资者的投资意识和风险意识较差。目前在我国，民间资本过剩，大量民营企业家和个人拥有丰富的资金，但由于缺乏投资理财的意识，或者过度厌恶风险，很多投资者没有充分了解到天使投资的内涵与运用，因而无法介入到天使投资中去，经过调查发现，创业者对于天使投资的需求规模远超过天使投资人对天使投资的供给量。
（2）不健全的投资环境，阻碍了许多天使投资人进入该领域。由于天使投资引入中国时间不长，天使投资的氛围还未建立，国家的很多法律法规都还未出台，政策倾斜力度、支持力度不够，缺乏有效的天使投资激励政策，尚未形成规范的投资环境，如知识产权保护体系和资本退出机制尚未完善，投资回报率与长远发展战略难以为继，这些都制约着天使投资在中国的发展。
（3）天使投资的信息渠道狭窄，投资者与创业者之间的沟通渠道不充分。虽然我国在天使投资者与创业者之间的中介信息网络上有所探索，但其发展的深度和广度仍不够充分，并且数量相对较少，这就使天使投资人处于被动地位，没有足够的可供选择的风险投资项目群。
三、通过天使投资完善中小企业融资的途径
（1）加强宣传力度。首先，媒体应该加大对天使投资的宣传力度，着重宣传国外成功经验、因天使投资而发展壮大的著名企业、天使投资家；其次，专业投资机构可以举办培训班对天使投资的知识进行培训以及举办交流会、研讨会，从而加强人们对天使投资的认识；再次，还应在理论上提供更多支持，天使投资是一种新的投资方式，甚至有许多非专业投资者对这个名词都不甚了解，同时天使投资也是一种新的金融运作模式，国外对天使投资的研究历史较短，国内更短，因此应加大对天使投资进行研究，以达到理论上能够对天使投资有更深入的了解，从而制定出合适的发展天使投资的策略。经过媒体的宣传、专业投资机构对天使投资知识的培训以及研讨会的进行，以及普及天使投资知识，从而形成了正确的投资理念，从而提高天使投资的供给，促进我国天使投资的发展。
（2）完善投资环境。为充分发挥天使投资对中小企业的孵化器和催化剂作用，一方面政府要加大天使投资政策倾斜力度，特别是制度投资环境的改善，要大胆借鉴外国的成功经验，从我国国情出发，逐步完善我国的天使投资机制、为中小企业与天使投资的联姻扫清道路、开渠放水；另一方面作为中小企业自身也必须苦练内功，积极采取措施以吸引天使投资加入，政府对天使投资要进行更多的关注，给予天使投资者税收方面、行政方面的优惠政策，并成立相关的部门或机构以更好地引导我国天使投资的发展。
（3）由政府和专业信息网络公司共同建立信息网络，为天使投资提供信息中介服务，打造天使投资者与创业者的信息平台。其一，天使投资者多具有丰富的商业和创业经验，利用信息网络平台，将不同行业、资本金、偏好、投资要求进行分类，使符合天使投资者要求的企业能够快速地筛选出来，进而提高了运作效率；其二，将不同的投资项目按照行业、专业、规模、资本金、运营风险等项目进行分类，让天使投资人能够更快的自主选择感兴趣的企业。
参考文献：
[1]徐昊，“《论中国天使投资发展的限制因素与策略》”，《商业文化》，2011年11月.
[论文摘要]证券『订场是国民经济的晴雨表。它是完整的市场体系的重要组成部分，不仅反映和调节货币资金的运动，而且对整个经济的运行具有重要影响。而随着居民收入水平的提高，居民可支配收入不断提升，越来越多的居民开始将资金投入到证券市场以获取更大程度的利润，本文将以中小城市居民的投资行为切入点，对其投资行为进行分析和建议。
1近年证券投资市场概况
证券投资就是指有价证券投资(Quotedsecuritiesinvestment)，是狭义上的投资，是个人或企业用积累起来的货币购买股票和债券等有价证券，以盈利为怒地的投资行为。证券投资具有高度的“市场力”是对预期会带来收益的有价证券的风险投资，投资和投机是证券投资活动中不可缺少的两种行为。
近年来，证券市场随经济周期波动，2006沪深股市领涨全球，上证指数从2005年底的i16l点强劲上扬至2006年12月29日，终盘报收2675点，累计上涨高达l5l4点，涨幅超过l30％，沪深股市成为全球关注的焦点。2006年上证综指、沪深300、深成指等9项指数同比涨幅翻番；股票市场筹资总额出现大幅增长，本年度深沪两市股票筹资总额逾2200亿。2008年美国次贷危机引发的全球性金融危机，我国证券市场也随之受到了一定冲击，进入了个低沉阶段。随着金融危机逐渐消除，我国证券市场开始进入新的生命周期。
2中小城市居民收入分析
2009年上半年，据6．5万户城镇居民家庭抽样调查资料显示，上半年城镇居民人均可支配收入8856元，同比增长9．8％；扣除价格因素，实际增长lI．2％，这一数据超过了GDP涨幅。而，这一收入增加幅度也高于去年增加幅度，居民的实际收入增加。
中小城市居民收入的实际增加使得居民可支配收入增加，随着投资理念的改进，居民开始选择出了银行储蓄以外的其他投资方式，于是更多人加入到证券投资行业中。虽然证券投资具有不可避免的风险性，但是其风险伴随者高收益，于是当经济发展到一定水平，中小城市居民也开始进行这种具有风险性的投资，并且伴随着更高的热情和自主学习性。
3中小城市居民证券投资现状
中国证券投资者保护基金公司的“2009年投资者综合调查”涉及55家证券公司、350家营业部的28000名投资者，采取抽样方式随机抽取2800个样本，该调查显示，今年前1O个月，我国占比三成五的个人投资者实现了整体盈利；多数股民对未来3个月、6个月大盘向上表示了信心，但近期买入意愿有所下降。
调查还显示，股民主体的年龄段是25岁至55岁的适业人群，占68．27％，25岁以下和55岁以上股民所占比率为13．65％、18．08％，且这两部分人群所占比率有所提高。从入市资金量上来看，25岁以下和55岁以上两个群体投资在五万元以下的占21．38％。而在适业群体中，投资在五万元以上的占56．27％。从职业上来看，所占人数比例较高的依次是机关干部、科教文卫：[作者、工人、个体工商户和私营业主，但在投资二十万以上的股民群体中，个体工商户和私营业主所占比例最高。股民的收入水平普遍不高，年收入在两万以下的占33．87％，年收入在两万至五万之间的占47．52％，年收入在五万以上的占i8．61％，不同收入群体的投资规模在各个档位均有分布，年收入与投资规模的比值反映了股民投资的高杠杆性，股民投资总额平均占家庭总资产的46．32％，。而4．28％的股民曾经或正在举债炒股，该现象降低了股民的市场风险承受力，增大了股市波动可能产生的社会风险。
4中小城市居民证券投资心理分析
股市的波动往往引领者股民的思想动态，股市波动导致人心波动，人心波动导致社会波动，社会波动则往往引起‘些社会问题。可以说，股民的细想动态在一定程度上不仅影响着股民资深，也影响着证券市场的健康有序发展，影响着社会的安全与稳定。因此，了解股民的思想与行为状况，为加强股民群体的教育引导提供科学依据，为建立完善而高效的股票市场机制，实现资源的最优配置提供有价值的参考，为相关部门制定干预市场政策、实施宏观调控提供借鉴。
相关调查显示，对多数投资者而言，多数投资者的求胜心理过强，投资绩效与内心期望差距悬殊，风险承受能力依然较弱，股市波动甚至开始对股民心理健康状况起到越来越大的影响力。而且，多数中小城市投资者自身权利认知非常有限，权益保护状况主观感受不良，证券市场监管状况和相关法规建设令股民不满意。但多数股民对股市波动有客观的认识，对中国股市未来发展基本持乐观态度。
5对与中小城市居民证券投资的建议
由于中小城市大部分证券投资者处散户和中户的投资水平，其投资具有一定很大的群体特点，针对其收入水平、心理特征等，笔者对中小城市居民投资行为作出如下建议。
5．1不要过度迷信专家
很多投资建议是来自专家本人的判断，虽然专家具有更深厚的经验和专业知识，但是盲目跟随往往不是股市的明智之举，应该根据自身情况，结合各方面知识和信息，作出充分而明智的判断。
52适度补充专业投资知识，避兔盲目投资
中小城市的投资者构成和居民普遍专业水平都不能达到专业水平，很多时候往往出现跟风盲从现象，最终无法盈利反而亏损。一定的专业知识会增强投资者的投资理性，可以降低投资风险。
53坚持对个别股票的中场期投资
不少个股股价不断攀高，新股民追高获利机会很大，但还是应注意风险，股市也会发生预期之外的跌损。从实际回报率来看，选择好的股票进行中长期投资往往能超越短线操作的业绩。
84进行基金投资，降低风险
基金投资是一种间接股票投资，它可以对资金进行集合理财，专业管理，是‘种“组合投资，分散风险”的方法，对与收入水平偏低，风险承受力较弱的中小城市投资者而言，不失为一种良策。
(1)营销网点设置的盲目跟风，单网点效益差。目前中小商业银行极少考虑整体经济效率问题，通常只是仅仅考察绝对市场占有率、资产规模、网点分布多寡等较为直观的数量指标，没有足够注重自己的运作成本——效益比的提升。而且通常的考核也只是依据总量考核，所以中小商业银行尤其全国性股份制商业银行纷纷扩建自己的网点，盲目跟风建设，实行粗放式的扩张，在诸多银行已经进入的城市竟相设置网点。
(2)管理架构设置传统，机构运行效率低下。中小商业银行在机构设置上要么依据国有商业银行的机构设置方法进行设置，要么根据临时需要设置机构尔后重叠运作，由于不能很好的解决机构设置中的内部沟通问题，致使经营管理效率低下。
(3)人才引进和运用方面存在较多问题。例如不顾市场需求片面增加一些“国外专家”的引进，忽视对本土文化精通人才的引进等，这都将严重影响经营管理效率和经济效益的提高。
(4)产品创新动力不足并与市场需求及发展趋势有些脱离。
2存在问题的原因分析
(1)中小商业银行尚未达到真正的商业化，只经历了不长的市场竞争风险期，其内部经营机制尚未完全理顺，所有权人对经营管理人员的约束与激励机制还很不完善，致使商业银行的经营活动普遍存长远目标与责任不明确，经营行为短期化。因而，不关心市场营销和经营业绩也就自然了。目前中小商业银行业务量占的比例不大，其营销意识的缓慢发展大大影响了其他商业银行体系营销观念的树立与策略的实施。
(2)西方营销管理观念和策略在国内经济生活中尚未得到广泛地重视和运用。工商业市场营销观念和策略主要还只是在东南沿海发达地区受到一定重视，广大中西部地区市场基本处于卖方市场，市场营销观念淡薄，即使有，也只是浅层次的广告、公关、削价等策略。历史上，服务业在应用营销管理方面要落后于工商业，因而，在国内经济生活中尚未树立完整的营销理念时，银行业营销观念自然受，到限制。但是，这一点又是商业银行在业务经营中可以主动解决的问题，商业银行可以从国孙同业引进先进的营销技术与理念，形成适合自身的银行营销策略。
(3)我国商业银行尚未形成规范的市场竞争，抑制了营销观念的应用。这主要因为，国家对银行业务活动的行政管理仍然比较严格，金融活动的市场机制尚未真正形成，金融业、银行业的竞争规则和秩序也未形成完整的体系，致使银行和其它金融机构的业务竞争多以不规范、不正当的形式进行，业务的正常创新和营销策略的应用自然受到抑制。
(4)在经济政策开放条件下中小商业银行的市场营销应该是特色化经营，中小商业银行必须根据其内部条件和外部因素慎重选择市场营销战略。根据中国经济改革与发展的进程和国有商业银行、外资商业银行的现状，中小商业银行应在市场细分的基础上实施特色营销战略
3中小商业银行应该采取的一般性营销策略
3.1针对不同客户群体实施不同的策略
(1)稳定的国有大中型企业或集团客户或上市公司。这类客户规模大，其对金融业务的需求具有批发的特点。同时较一般企业而言，其除了有传统的存、贷、汇银行业务需求外，还伴随有资本运作、对外融资、商人银行、财务顾问等综合金融服务需求。因此，办理这类客户的金融业务既可获得规模效益，又可获取中间业务收入，取得综合收益。但与此同时，这类客户的上、下游企业分布广、时空跨度大，产品生产周期较长、资金需求量大，而且要求银行提供的服务必须更加贴身、灵活。这就要求各中小商业银行必须尽快落实以客户需求为中心的运作机制，如客户经理制等；提高业务人员的综合素质，要求他们既要具备前台业务操作技能，又要具有后台管理能力，既要精通金融行业，又要熟悉产业状况，既要知晓银行业务流程，又要了解生产工序环节，既要熟悉资金市场的基本原理，又要通晓资本市场的基本运作，对跨学科的知识都要有一定的了解。在具体客户的选择上要按“有所为有所不为”的原则在全国范围内进行筛选，量不在多而在精。然后加大各银行总行直接经营力度，集中有限的资金，对拟重点扶持的客户进行合理的投入，确保用好每笔资金。再辅以科技手段，以网络结合网点给企业提供从上游到下游，从外部到内部，全流域、多方位的贴身个性化服务。在条件许可的情况下，甚至可以与企业相互参股，以最大限度地密切银企关系，发展培育自身稳固健康的客户群体。
(2)私人银行业务客户。由于改革开放，我国经济快速增长，国民收入水平逐年提高，个人金融资产在全国总金融资产中的比重逐年上升，而且凭着服务与技术的不断进步，该市场潜力巨大的很。此外个人对金融服务需求日趋多样化，个人消费观念与结构的改变都要求商业银行必须提供种类齐全的、定制性的金融服务。如开展各种个人代收费项目，提供理财工具和最佳的个人投资组合，获取较理想的个人融资等等。可以说，市场需求非常旺盛。目前，我国的私人银行业务还处于起步阶段，虽然近两年取得了引人瞩目的发展，但其规模、品种、功能还十分有限，是一个新兴的领域，市场空白比较多；尤其是私人银行业务的竞争环境较好，不像对公业务，有许多政策保护着国有银行的利益和指定给国有银行的大客户。私人银行业务是以其服务的优势、技术手段的先进、方便、快速、安全而进行市场的分配。可以说在这个市场面前，国内所有的银行基本是站在同一起跑线上。这对规模较小的中小商业银行，无疑是一个业务发展的突破口和难得的市场争夺战机。
3.2相关产品的策略
一般的银行业产品主要有各种存款、贷款或开立信用证等，中小商业银行要在激烈的金融市场竞争中占有一席之地，必须在做好这些产品整合的同时，紧跟市场需求，向国际先进同业学习，以客户为中心，以科技手段为先导，为客户提供贴身化、个性化的产品，做好市场创新、产品创新、政策创新、工具创新。可以采取货币融资产品与资本融资产品的连结，短期融资产品与长期融资产品的连结，权益性投资与资本性投资的连结，金融同业间产品的连结，金融产品同产业产品的连结等方式，不断推出创新业务品种，将中间业务、国际结算业务、商人银行业务、表外业务、对私银行业务作为自身的业务特色，建立起自己的核心竞争力和比较竞争优势。
3.3制定价格策略
虽然目前我国仍然实行固定价格或允许在固定价格上下浮动一定比例的金融产品定价模式，如：贷款利率、存款利率等。但人民币利率自由化是长期趋势，因此适当的根据自身的特点调整某些项目的价格，上下浮动一定比例来利于本银行的业务。
3.4有利的促销策略
中小商业银行，由于市场影响力较小，极大地束缚了市场拓展工作，因此进行必要的促销策略是很有效果的拓展方式。如在节假日里或国家的某项政策出台时立刻进行有效的促销宣传活动，主要在新闻媒体广告或室外视觉广告上陪合一定的商业活动。各中小商业银行应进一步提高对促销工作重要性的认识，实际上促销过程也是企业无形资产的积累过程，与银行现实的资产、负债业务具有同等的重要性，从可持续发展的角度看前者的意义还甚于后者。因此，此项工作务必要做到高水准、高起点、立意新、创意好。
4中小商业银行的新性营销策略
(1)加强本银行的企业文化。一个前进的民族，必然有一种生机勃勃、昂扬向上的精神；一个改革的时代，必然有一种积极健康、开拓奋进的推动力；一个发展的企业，必然有一种团结拼搏、不断创新的文化。企业文化主要是通过精神和文化的力量，从管理的深层规范企业的行为，为实现企业的目标服务。银行企业文化建设只有贯穿到银行企业发展战略、经营管理等的全过程，才能更有效地促进银行企业整体素质和经济效益、社会效益的提高。从这种意义上来说，银行企业文化建设是实施企业文化管理的基本途径与基本手段。每个企业都有属于自身的企业文化，国有商业银行和外资银行的强大压力下生存的中小商业银行要想企业的发展好，员工们能上下一心的去工作，文化是不得不提到的东西。商业银行要根据自身的地域优势或是政策优势来挖掘文化的潜质服务于自身，这样文化的作用才能够显现出来。
(2)重点支持具有良好成长性的民营企业为突破口，打造自己的市场份额。例如广东发展银行它的营销策略和定位就十分的准确，在武汉它向20余家民营企业授信6亿元。当其在武汉的分行成立时，又与湖北田野集团、武汉东湖软件公司、武汉猫人服饰等多家家民营企业，签订了超过3亿元的贷款合同。其中，授信额最大的达到了4000多万元。作为服务中小企业和民营企业的重要举措，新成立的武汉分行将全面推出广发行“民营100”的金融服务方案，针对其“创业、成长、扩张”的不同阶段，为民营企业“量身定做”金融产品，提供高效、便捷的理财方案据介绍，广东发展银行各地分行在创新为民营企业服务的产品、化解民营企业贷款担保难题等方面已经积累了一定的经验。广发行“民营100”金融服务方案就是打造一个为民营企业提供百分之百全过程、全方位服务的平台，派出100个客户经理，为民营企业量身定做金融产品，每年选择100家民营企业，重点为其服务。其他的中小商业银行应该以广东发展银行为模型，再根据自身的资产和地区影响力制定出一套支持民营企业的具体可实施性方案。
(3)社区理财服务为老百姓带来家门口的金融服务实惠。因为社区是最大规模的经济适用房住宅小区，消费群体庞大，中小商业银行可在在社区推广一些特色服务，例如发行集存取款、缴费、消费等多种功能于一体的卡业务，社区业主可通过卡实现个人外汇交易、银行卡转账、代缴物业管理费、市话、手机费等一系列银行自助服务。
对于非理性投资行为与理性投资者的套利行为，行为经济学派与新古典经济学派是存在严重分歧的，可以将其归为“行为范式”与“理论范式”，见表1。新古典经济学派认为，若金融产品的价格偏离均衡价格，这时候对价格高者做空头并同时对价格低者做多头，就会套取无风险利润。不过，这种观点受到了行为金融学派的质疑。行为金融学派虽然同样也认为当有吸引力的投资机会出现时，毫无疑问这种机会将迅速被人发掘，但是行为金融学不认为理易者会立即抓住机会，使误价得到矫正，因为矫正误价的策略也可能会面临很大的风险，使得这种机会不再有吸引力，因此，误价很可能会长期地保持下去。行为金融学派认为没有“免费的午餐”，由于现实中的金融市场套利行为(理性投资者的活动)是有局限性的，因此，要享受“午餐”必须承担风险。“理论范式”与“行为范式”的争议的核心是，对于所发现的金融市场上各种“异常现象”，到底是基本假定的错误引起的还是只反映人们预期心理(如对风险评价)的变化。
如果某种学说在理论或在现实经济中其假设条件不成立，那么盲目地应用理论指导投资决策、资产定价，在理论上将会导致错误的结论，而在实践中脱离金融市场的实际进行投资活动，就会对金融产品价值的大小做出错误的判断，导致重大的资金损失。究竟谁对谁错，目前没有定论。因此“理论范式”与“行为范式”问题，无论在理论上还是在实践上都是需要深入探讨的问题。
二、理性投资的系统结构与套利交易行为分析
从复杂系统角度来看，系统结构决定系统行为。那么金融系统结构是如何决定金融系统行为呢?本文认为，套利活动是这个复杂金融系统的其中一个子系统，该子系统行为是由市场价格、基本价值、理性投资者的多空头交易等要素组成的负反馈结构决定的(以下简记为子系统甲)。例如，当证券价格被高估时，证券价格高于其基本价值，理性投资者就会卖空证券(或增发证券)，通过多空头对冲套利获得了无风险利润，造成证券价格下降；当证券价格被低估时，理性投资者就会买入证券(或回购证券)，通过套利获得了无风险利润，造成证券价格上升。只要证券价格与其基本价值不相符，就存在套利机会。最终结果将会使证券价格达到均衡状态。
因此，套利力量将会推动市场重建均衡，结果推动市场走向均衡的供需力量一定会使它们的收益率变得相等。这一子系统的运行结果满足了“理论范式”，首先，一旦价格偏离内在价值，即产生了误价，一个有吸引力的投资机会也就产生了。其次，理易者会立即抓住机会，使误价得到矫正。市场效率越高，误价达到均衡状态的速度越快；反之，误价得到矫正的速度越慢。
可以看出，如果满足了“理论范式”的假设条件，那么其理论可能是正确的。但是，从理论上来看，通过套利获得了无风险利润是有局限性的。这种局限性正是其基本的假设条件。新古典经济学派的“理论范式”的套利理论的基本假设包括两个方面：①无摩擦环境假设，是指不需要交易成本；企业的信息披露是公正的。②投资者理性的假设。即，第一，假设投资者是理性的，因此投资者可以理性地评估资产价值。第二，即使有些投资者不是理性的，但由于他们的交易是随机产生的，交易互相抵消，不至于影响资产的价格；第三，即使投资者的非理并非随机而是具有相关性，他们在市场中将遇到理性的套利者，后者会消除前者对价格的影响。然而实际上套利是有风险的：即无摩擦环境风险暴露(如交易费用)、完全理性风险暴露。这样就会得出与“行为范式”相同的结论。在现实的经济中，其条件在许多条件下是不成立的。脱离市场的实际进行套利活动将会导致错误的结论。另外，如果存在履约成本，也会使套利活动受到限制。而且，在金融实践中，所有的金融市场参与者是否能始终保持理性，是令人怀疑的。更何况人们的想法会随着环境的变化而变化，因此套利行为是否存在完全理性风险暴露，是需要深入探讨的问题。因此，从系统考虑，子系统甲的结构并不完整，是应修正和补充的。即使“理论范式”的假设条件成立，从实际情况来看，“理论范式”无法解释证券市场价格的过度异常波动，因此其理论存在局限性。
另外，“理论范式”也存在噪音交易者风险。噪音交易者风险，是1990年由De Long提出、并由1997年Shleifer和Vishny发展的观点，指的是套利者为了利用误价反而在短期内加剧了误价的风险。原因在于很多现实中的套利者目光短浅，而并非目光远大。这是因为，很多进行套利的人(如专业的投资组合经理人)，并非经管他们自己的钱，而是替别人理财。用施莱夫和Vishny的话(1997)来说，这是“智力和资本的分离”。这种的特性会造成严重的后果。由于缺乏评估套利者策略的价值的专业知识，投资者可能会简单地按照回报来评估套利者的价值。如果被套利者利用的某种误价在短期内加剧，并造成账面损失，投资者可能会断定套利者不能胜任，并抽回资金。从而套利者非但不能渡过短期损失的难关，而且套利者还不得不在投资的最佳时机过早地套现。债权人会加剧这种困难局面。经历短期的损失后，眼看着自己的财产被蚕食，债权人会要求套利者偿还贷款，这使得过早套现的窘境雪上加霜。
三、非理性投资的系统结构与非理分析
金融市场参与者之中的非理性投资行为对市场价格的影响可用非理性投资子系统表示，以下简记为子系统乙。该子系统行为是由非理性投资者个人能力、信息、情绪、认知、买卖投资、市场价格等要素组成的正反馈结构决定的。当市场价格处于低价时，非理性投资者受到个人能力、信息、情绪局限，根据经验、直觉或不对称信息作为决策的依据，往往使他们对证券价格的真实价值的认知做出错误判断，认为证券价格偏高(实际上低于基本价值)，他们就会卖空证券(或非理性投资机构增发证券)，结果造成证券价格进一步下降，市场价格出现非理性偏差。这就是在金融市场上出现的反应过度或不足现象的原因。这一结论与行为经济学派是一致的。
实际上，非理在金融领域中确实存在，这样的投资者行为常常与理性决策背道而驰。例如在中国A股市场的股票“四川长虹”，由于有几年业绩突出，投资者对该股票的预期便脱离公司的基本情况，将其优良业绩外推到较远的将来，如把它“想象”为蓝筹股、长期绩优股，直到它的业绩连续数年变差，甚至急转直下才开始转变对它的看法，股票价格才逐步调整。欧汀1998年在《金融学报》发表的研究表明，普通个人投资者每年会把已赚钱股票中的14.8%卖掉，与此相比，只有9.8%的赔钱股票被卖出(样本包括1万个人投资者账户)，因此，愿意把已赚钱的股票抛售的程度是愿意把已赔钱股票抛售的1.5倍。那么，这种“赢则卖赔则留”的交易行为是否意味着更好的投资业绩呢?在这1万个股民的交易记录中，欧汀发现，他们卖掉的股票反而比留下没出售但已赔钱的股票的回报率更好，三个月后，被卖掉的股票平均回报率比留下的股票要多1.03%，一年内平均多3.41%。
四、金融市场的系统结构分析及实证研究
如果把子系统甲和子系统乙结合在一起，就可得到金融市场的基本系统结构。其共同作用会产生以下几种典型的结果。第一种结果，误价得到矫正。这是因为套利子系统成为主导负反馈作用的结果。第二种结果，市场价格出现过度波动。这是由于非理性投资子系统成为主导正反馈作用的结果。第三种结果，短期、中期市场价格出现过度波动，长期市场误价得到矫正。这是由于短期市场、中期市场非理性投资子系统成为主导正反馈作用。长期市场套利子系统成为主导负反馈作用的结果。第四种结果，非理对价格的影响是实质性的和长期的。但是此时的均衡价格往往会偏离套利者预期的均衡价格。行为金融理论相比传统的有效市场理论最大的成功之一是通过一系列理论文章表明在理易者和非理易者相互影响的经济体中，非理性对价格的影响是实质性的和长期的，也就是说理易者的套利活动存在着局限性。
1907年，两家当时完全独立的公司――皇家荷兰与壳牌运输，同意按照60：40的比率合并它们的股权，但双方仍保留为单独的实体。皇家荷兰的股权最初在美国和荷兰交易，占两家公司总的现金流的60%，壳牌运输最初在英国交易，占现金流剩余的40%。如果价格等于基本价值，皇家荷兰的权益价值始终应该是壳牌权益价值的1.5倍。然而，实际情况并非如此。Froot and Dabora(1999)发现两者的股权价值之比严重偏离1.5，而且，皇家荷兰按平价有时35%被低估，有时15%被高估。
可见，“理论范式”与“行为范式”均是局部思考，因而得出结论是不完全的。证券价格的高低取决于理性投资者、非理性投资者的互动。证券价格的高低是由证券供求力量、套利力量、非理性力量此消彼长共同作用的结果。金融系统是一个环环相扣的复杂系统。在这个系统中，如果不同的人(理性套利者、非理性投资者)在同一金融系统中都趋向于同一结果，这就不能从个别人、个别事去找原因，而要看到其背后的结构，找到解决问题的深层次原因，即结构上的原因。过度地强调一个方面(“理论范式”与“行为范式”)，将会造成系统失衡，金融系统动荡，带来意想不到的投资损失，增加金融风险。
