发布时间：2023-04-03 09:50:10
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上市公司偿债能力分析
一、立论依据
1.研究意义、预期目标
研究意义：随着社会主义市场经济的逐步建立与发展，企业已从政府拨款为主的筹资方式，转为自有资金、借入资金等同时并存的筹资方式，负债经营已为企业普遍采用。负债经营不仅可以解决企业资金短缺问题，还可以产生财务杠杆效应，为企业的所有者带来更多的效益。但是，负债经营也存在着风险，如资产负债率偏高，债务负担过重，偿债困难，银行与企业或企业与企业之间互相拖欠借款，应收款收不回，应付款付不出等等现象。因此，企业在最大限度地充分利用外部资金的同时，还要重视对偿债能力的分析。它有利于正确评价企业的财务状况，有利于投资者进行正确的投资决策，有利于企业经营者进行正确的经营决策，有利于债权人进行正确的借贷决策。由此可见，对企业偿债能力的分析是非常有必要的。
预期目标：本文在参照国内外已有研究结论的基础上，从偿债能力的各种指标入手，以沪市电子行业上市公司为研究对象，以财务管理理论、财务战略管理理论、财务评价理论为指导，通过数理统计和数据挖掘等方法，对上市公司偿债能力进行了研究，并测定了电子行业偿债能力指标的标准值，从而为电子业上市公司在充分利用外部资金的同时有个明确的度量，为增强制造业上市公司的竞争力提供一定的探索性建议,为政府监管部门提供政策性意见以及为相关理论研究做出贡献。
2.国内外研究现状
在对沪市电子行业的财务分析中，偿债能力分析占据了十分重要的位置。目前国内外学者对于企业偿债能力分析的研究已取得了可观的成果，但是由于样本选取，研究方法及绩效评价角度的差异，造成研究结果并不一致。 国内研究，蒋理标(2019)提出在市场经济条件下，负债经营时现代企业的基本经营策略，如何分析企业偿债能力是企业进行负债经营风向管理的关键环节。现有的偿债能力分析主要是通过研究企业资产负债表中各项目的结构关系及各项目的变动情况，来确定企业财务状况是否健康、偿债能力是强还是弱。简燕玲(2019)提到企业的偿债能力分析应包括两个方面的内容：一是如何安排好到期债务的偿还;二是要有相对稳定的现金流入。文章分析了目前企业偿债能力分析中存在的问题，从短期偿债能力和长期偿债能力两方面对企业偿债能力分析做出了适当的改进，提出了在分析企业偿债能力时要考虑偿还债务资金来源渠道、企业流动资产质量、企业所处的寿命周期等以前很少涉及的几个
方面。曾小玲(2019)对偿债能力、营运能力、盈利能力三者之间的相关性进行了分析，她指出：公司的营运能力决定盈利能力，盈利能力决定偿债能力，营运能力也可直接决定偿债能力。作者不仅定性地阐述了这种相关关系，还通过定量分析对此进行了验证。此外，作者还研究了长期偿债能力和短期偿债能力之间的联系和区别，并从破产风险的角度分析了二者的关联性。王化成(2019)在书中企业筹资管理理论一章谈到，在合理确定企业的负债结构时，要充分考虑现金流量的作用。企业的短期负债最终由企业经营中产生的现金流量来偿还，以现金流量为基础来确定企业的流动负债水平是合理的。在确定企业负债结构时，只要使企业在一个年度内需要归还的负债小于或等于该期间企业的经营净现金流量，这样，即使在该年度内企业发生筹资困难，也能保证企业有足够的偿债能力，这种以企业经营业现金流量为基础来保证企业短期偿债能力的方法，是从动态上保持企业的短期偿债能力，比流动资产、速动资产从静态上来保证更客观、更可信。刘秀琴(2019)对我国深沪两所上市公司的939家A股上市公司的流动比率均值进行了计算。939家上市公司三年的流动比率算术平均值为1.93，80%的公司流动比率分布在0.8-2.6之间。这表明企业要想保持良好的运行状态，应当有一个合理的流动比率值。业绩较为优良、具有发展潜力的公司其流动比率一般保持在2左右，而业绩较差的公司其流动比率明显偏低，为0.9。
西方经济学家对企业偿债能力研究也己经有了很长的历史。George Gallinger(2019)指出，人们通常使用流动比率和速动比率来衡量企业的流动性，测量出这两个指标的临界安全值，对企业短期偿债能力进行评价。由于这两个指标计算简单，所以使用很普遍，但是它们并不能对企业的流动性进行详细的检查。流动比率和速动比率这两个指标均为静态指标，没有动态地从企业融资与投资的配比关系上衡量企业短期偿债能力，所以存有一定的局限性。在乳制品业中，Russ Giesy(2019)通过实际数据说明了资产结构对资产周转率、每头奶牛的牛奶销售量、资产占用量、成本、净收益、风险等指标的影响，提出乳制品业中合理的资产结构应为使牲畜资产的占用量保持在50%左右。
偿债能力是指企业偿还到期债务的能力。如果企业偿债能力弱，就意味着企业的资产对其负责偿还的保障能力弱，企业的信用就可能受到损失。信用受损会削弱企业的筹资能力，增大筹资的成本，从而对企业的投资能力和获利能力产生重大影响。因此，通过偿债能力分析可以了解企业的财务状况、企业的财务风险程度、预测企业的筹资前景，是企业进行理财活动的重要参考。
3.参考文献
[1]简燕玲.企业偿债能力分析与安全经营[J].财经问题研究，2019(5).
[2]王艳萍.企业短期偿债能力的分析方法[J].财会月刊，2019(8).
[3]蒋理标.关于企业偿债能力问题探讨[J].会计之友(上)，2019(12).
[4]王荭.企业短期偿债能力分析方法探析[J].会计研究，1999(6).
[5]任远.对企业短期偿债能力的分析[J].北方经贸，2019(5).
[6]聂祝林.短期偿债能力评价体系构建研究[J].商场现代化，2019(11).
[7]蒋大富.对完善现行短期偿债能力分析的思考[J].市场周刊，2019(11).
[8]曾小玲.论公司偿债能力评价[D].成都：西南财经大学，2019.
[9]李晓博.基于现金流量的企业偿债能力研究[D].北京：华北电力大学，2019.
[10]邹志波.制造业企业流动比率标准参考值分析[J].财会研究，2019(9).
[11]王化成.独立董事与公司治理：理论、经验与实践[J].会计研究，2019(8).
[12]张志强.价值评估[M].北京：北京大学出版社，2019.
[13]刘秀琴.上市公司流动比率实证分析[J].管理现代化，2019(6).
[14]George Gallinger. The Current and Quick Ratios [J].Business Credit, 2019(5).
[15]Russ Giesy. The Balanced Scorecard-Measure that Drive Performance [J]. Harvard Business Review，1992(10).
二、研究方案
1.主要研究内容(或预期章节安排)
1 偿债能力概述
1.1 偿债能力的概念
1.1.1 短期偿债能力概念
1.1.2 长期偿债能力概念
1.2 偿债能力指标体系
1.2.1 短期偿债能力各指标含义
1.2.2 长期偿债能力各指标含义
2 偿债能力分析的影响因素
2.1 营运能力对偿债能力的影响
2.2 盈利能力对偿债能力的影响
2.3 现金获取能力对偿债能力的影响
2.4 影响偿债能力评价的其他因素
3 沪市电子行业上市公司偿债能力实证分析
3.1 电子行业发展现状
3.2 研究样本的选取
3.3 主成分分析过程
3.3.1偿债能力指标描述性统计
3.3.2 偿债能力指标相关性检验
3.3.3主成分的提取
4 提高上市公司偿债能力的重要性及对策分析
4.1 提高公司偿债能力的重要性
4.2 提高上市公司偿债能力的对策
2.实施方案和进度计划
实施方案：文献研究的重点是沪市电子行业上市公司偿债能力分析，主要将通过中国期刊网、学位论文数据库和EBSCO等查找相关的文献;关于沪市电子行业上市公司的一些数据资料主要通过统计年鉴、相关政府部门、统计部门网站获得。
进度计划：第6学期第19-20周至第7学期第1-5周：在指导老师的指导下，广泛搜集、研究相关文献资料，完成毕业论文选题。
第7学期第6-12周：在导师的指导下，完成外文翻译、文献综述和开题报告撰写。
第7学期第13-14周：撰写论文详细提纲，交给导师批阅，反复修改，保证论文结构的合理性。
第7学期第15-20周：开始写作毕业论文，完成初稿。
第7学期寒假：结合毕业论文选题开展调查研究。
第8学期第1-2周：在导师的指导下进一步写作、完善毕业论文。
第8学期第3-6周：在导师的指导下，充分利用毕业实习的机会，结合毕业论文内容开展进一步的调查研究，完成论文。
【关键词】 上市公司； 营运资本； 理论； 盈利水平
一、引言
投资者保护理论认为，营运能力是企业运用资金、运用各项资产以赚取利润的能力，而这种能力首先表现为各项资产周转率和周转额的贡献上，从而更好地维护中小投资者的利益。良好的资本市场能带动国民经济的较快增长，新疆与国内发达省份相比，其规模仍然偏小，上市公司总收入、资产、利润以及每股收益等主要指标明显低于全国水平；并且还存在整体资产质量不高、资产结构不合理等问题，因此本文借鉴国内外企业盈利能力与业绩的研究成果，结合我国处于特定形式下的资本市场环境中，就新疆上市公司营运能力所涉及的各指标的周转率与业绩之间的关系进行了实证研究，考察应收账款周转率、存货周转率、固定资产周转率及总资产周转率与盈利能力的相关性，以及不同变量对公司绩效的影响程度，有利于新疆上市公司的不断发展和完善，维护中小投资者的利益。通过研究各周转率在不同行业上市公司间的差异，有利于公司营运能力具体政策的制定，提高公司的权益报酬率，降低成本，更好地保护广大中小投资者的利益，同时也希望能为新疆上市公司运营及监管提供一定的参考建议。
二、文献回顾
随着投资者保护研究的深入，如何提高企业的经营业绩已成为国内外学者研究的热点问题。企业的资产是一个投入的过程，也是一个动态的概念，只有不断进行循环与周转，增强企业资金的流动性，才能以尽量少的投入带来更多的收入，使得在同样的时间里能为企业带来更多的收益，从而提高企业的经营业绩。
早期，人们认为要维持正常的经营运转就必须有适量的营运资金，尽可能的将企业在流动资产上的投资额降到最低。因此，在西方企业中随之而出现“零营运资本管理”及“负营运资本管理”的理念逐渐趋于激进型投资管理。此观念认为，只要能够合理安排公司的流动资产与流动负债并使他们能有效的运转，保持一种动态的盈利状态，就能够获得最大的收益，从而为公司、为股东创造收益。其中，Smith（1980）最先指出权衡营运资金管理双重目标的重要性。他认为如果一个公司的决策目标是利润最大化，很可能造成公司资产的流动性不足；如果将全部的注意力都集中在流动性上，就会减弱公司潜在的获利能力。因此，高效的营运资金管理是要处理好流动性和盈利性之间的矛盾。
此外毛付根（1995）、袁光才（2006）也认为研究企业的营运资产的管理应结合流动资产与流动负债之间的消长关系进行全面估量，通过研究二者之间的变动所引起的盈利与风险的关系有助于制定合理的营运资金政策，促进企业加强各项资产的管理。
虽然营运资金管理的效率与公司经营业绩的相关性在一定程度上得到了认可，但是，二者的显著性在不同行业是有差异的。比如在制造业和零售业为代表的上市公司，虽然应收账款周转期、存货周转期及应付账款周转期均与主营业务资产收益率呈负相关关系。但用现金收款方式，只有较少的应收款项的零售业，使得应收账款对公司绩效的影响作用较小，因此应收账款的周转无法对公司绩效产生显著影响①。营运能力的高低影响着公司的经营业绩，在分析时应按照不同行业、不同地区进行划分，从而得出比较规范的结论，进而有助于正确引导企业经营行为，帮助企业寻找经营差距，提高经济效益。
三、研究设计
（一）研究假设
1.应收账款周转率是反映应收账款情况的指标，当周转次数多了，则企业收取应收账款的速度较快，发生坏账、呆账的机会较小。一般情况下，如果要保持较合理、较高的应收账款周转率，都会发生相应的应收账款管理成本；同时，由于企业之间存在信息不对称的现象，又会加大其管理成本。那么企业就需要权衡得失，比较信用成本与信用收益，合理控制应收账款的管理成本，确定最佳信用政策，从而提高应收账款的管理水平。当企业信用政策、赊销政策处于最佳的情况下，多次对资金的循环使用能提高企业对各种生产要素的配置率讲的应收账款的机会成本，从而大大增加企业的收益。因此本文提出：
假设一：应收账款周转率与公司盈利能力正相关
2.一般来说，衡量企业的存货管理水平直接影响公司的营运能力，管理者必须掌握如何有效的配置存货水平和资本使用效率，减少投资与存货上的成本。而存货周转率是衡量存货管理水平的重要标准之一，在确定最优订货批量的情况下，存货周转率越高，存货的周转天数越短，说明存货周转的越快，其流动性越强。反之，说明存货周转的越不顺畅，存货的流动性越弱，存货占用资金越多，资金使用率越低。因此本文提出：
假设二：存货周转率与公司盈利能力正相关
3.固定资产在总资产中占有的比重较大，其生产能力关系到企业产品的产量和质量，进而关系到企业的盈利能力。所以固定资产营运效率如何，对企业至关重要。一般来说，当固定资产投资规模得当、结构合理的情况下，固定资产周转率越高，周转天数越短，说明固定资产周转的越快，其流动性越强。反之，说明固定资产周转的越不顺畅，流动性越弱。基于此本文提出：
假设三：固定资产周转率与公司盈利能力正相关
4.MM理论认为企业价值是由企业全部资产的营利能力决定的，总资产周转率是衡量企业营运能力的一个重要指标。一般来说总资产周转天数越短，则企业所有资产周转的越快，其周转率越高，即同样的资产取得的收入越多，因而资产的管理水平越高。因此提出：
假设四：总资产周转率与公司盈利能力正相关
（二）样本及指标选取
为提高研究结果的可靠性，本文以2008—2012年的沪深新疆37家上市公司年末的数据为基础样本，研究期限为5年。相关的财务指标等研究数据均来源于国泰安信息技术有限公司的CSMAR中国上市公司财务报表数据库，数据处理主要运用SPSS17.0软件。考虑到极端数据和特殊行业对结果的不利影响，并使研究结果更具有代表性，样本公司的选取主要遵循以下几个原则：
一是本文剔除财务状况异常的ST，*ST公司4家，分别是*ST香梨、*ST汇通、*ST中葡、ST天宏。二是由于金融保险类上市公司的财务结构与其它类别的上市公司有较大差别，因此，剔除金融保险类（宏源证券）上市公司1家。通过筛选，最终获得了32家公司5年间的样本数据，共得到有效样本139个。达到一定标准，不会影响结论的合理性。
1.因变量：公司盈利能力指标—净资产收益率（ROE）
杜邦财务分析体系以净资产收益率为核心指标来综合反映企业的盈利状况、财务状况和营运状况。该指标是企业经营管理业绩的最终反映，是偿债能力、营运能力和获利能力综合作用的结果，也是企业财务活动效率和经营活动效率的综合体现。但必须注意的是，要分析企业的负债率，若企业负债率很高，则即使净资产收益率很高，也有面临债务危机的风险，因而应慎重选择。
2.自变量：营运能力衡量指标的选取
对企业营运能力的分析主要从资产的周转速度方面展开。为了分析透彻找到根源，本文选取应收账款周转率（ART）、存货周转率（IT）、总资产周转率（TAT）、固定资产周转率（FAT）来衡量企业营运能力。
3.控制变量：公司规模（SIZE）
在有关此方面的文献中，大部分学者将期末资产总额作为衡量公司规模和反映对公司盈利能力的影响因素，但考虑到公司资产总额的数值较大，期末资产总额与其他指标存在较大量级的差异，有学者采用极值标准化方法，对该组数据进行标准化，也有学者对其取自然对数以便减小公司之间资产总额的差距，本文将企业规模作为控制变量纳入模型中，采取后者方法即对其取自然对数，以便使数据更接近正态分布。
根据以上的分析，本文建立的模型为：
ROEit=αit+β1ARTit+β2ITit+β3TATit+β4FATit
+β5SIZEit+μit
其中ROEit为第i家企业t时期的净资产收益率，ARTit、ITit、TATit、FATit、SIZEit分别为第i家企业t时期的应收账款周转率、存货周转率、总资产周转率、固定资产周转率和期末资产总额的对数。随机扰动项μit相互独立，且满足零均值、同方差假设。
四、实证结果分析
（一）样本特征
在分析前，首先对本文选取的各个变量进行描述性统计，对各个变量的最大、最小值、平均值以及标准差进行简单的统计分析。结果如表1所示。
统计结果表明，新疆上市公司在整体运营上具有下列特点：第一，样本公司净资产收益率参差不齐，最高为0.45，最低为-0.28，平均为0.1033。第二，样本公司的应收账款周转率相差较大，最高为193.89，最低为1.76，平均为26.8964，两者相差高达110倍之多。第三，样本企业的固定资产周转率相差幅度也较大，最高为12.64，最低为0.26，平均为2.3172，两者相差48倍。第四，总资产周转率相差也较大，最高为1.91，最低为0.05，平均为0.6355，两者相差38倍。第五，存货周转率相差也较大，最高为22.39，最低为1.01，平均为4.8782，两者相差22倍。
（二）Pearson相关分析
表2列示了模型所有变量的Pearson相关系数。由数据可以得出：（1）经营业绩指标净资产收益率与应收账款周转率、存货周转率、总资产周转率、固定资产周转率、资产总计，在1%的水平上显著正相关；（2）除应收账款周转率与资产总计中度相关外，其余变量之间为高度相关；（3）在显著性检验方面可看出：各变量之间均通过显著性检验。
此结论与本文的预期相符，表明加速对客户收款、加速存货周转以及加速总资产和固定资产的周转都可以提高营运能力。经营业绩指标（净资产收益率）与控制变量资产总计在1%的水平上显著正相关，说明规模较大公司的营运能力较强，经营业绩较好，从而证实了有效的营运资本管理对公司经营业绩的影响。但以上只是初步的分析，它们之间真实的关系还需要结合多元回归来进行判断。
（三）回归分析
从表3可看出，总体样本的相关系数为0.98，判定系数为0.961，非常接近1说明总体样本的拟合程度非常高。
表4列示了多元回归的统计结果，通过对整体的研究发现，所选取的各因变量均未通过显著性检验，并且存货周转率的回归系数的符号与所对应的Pearson相关系数的符号相反，表明所使用的回归模型中各自变量之间存在多重共线性问题。故本文将取各变量分别与净资产收益率进行一元回归。
除此之外，通过对制造业和非制造业以及国有企业和非国有企业的研究发现，四个变量均与净资产收益率存在着正的线性相关关系。但同时也发现：制造业和非制造业相比，由标准化系数可得出，均是总资产周转率对净资产收益率影响大，但制造业排序：总资产周转率，固定资产周转率，存货周转率，应收账款周转率，非制造业排序：总资产周转率，存货周转率，应收账款周转率，固定资产周转率；各指标排序的前后决定了此指标对净资产收益率的影响程度的大小，越靠前说明影响程度越大。且制造业这四个指标对净资产周转率影响普遍比非制造业大。由于制造业存在物料品种规格多、生产不连续、生产制造过程复杂、管理过程复杂等特点，因此，制造业这四个指标对净资产周转率影响普遍比非制造业大。
五、研究结论与政策建议
（一）研究结论
本文通过对新疆上市公司2008—2012年的样本数据的营运能力各指标与净资产收益率的相关性研究，发现应收账款周转率、存货周转率、总资产周转率、固定资产周转率与经营业绩之间存在很强的正相关关系，该结果与假设相符，并且，在四个指标中，总资产周转率、固定资产周转率对净资产收益率影响较为显著。除此之外，此四个指标对净资产收益率的影响，国有企业小于非国有企业、非制造业小于制造业。通过实证研究发现企业提高应收账款、存货、总资产、固定资产的管理，有助于提高企业的经营业绩，并且也从不同方面证实了Shin和Soenen②、Deloof③等国外学者的研究结论，同时，也证实了纪建悦和李姣（2011）、孔宁宁和张新民（2009）、宋艳等国内学者的实证研究结论。这些结论对促进我国上市公司通过加强营运能力，提升公司的经营业绩具有指导意义。
（二）政策建议
第一，企业不能只注重业务的发展和市场占有率的提高，而忽视了对应收账款的管理。企业应结合自身的经营方式，通过建立信用体系、对业主方进行信用评价以及建立健全赊销申报制度，加速对资金的回笼，以避免过多的营运资金呆滞在应收账款上。从而为企业获得大量的现金支持，相对增加企业流动资产的投资收益。
第二，企业对于存货的管理，要提高库存的预算准确度。通常存货既不能储存过少，否则可能造成生产中断或销售紧张；又不能存储过多，而形成积压。因此可通过经济订货批量模型，分析合理的进货批次，使总库存成本最小，利润最大化。
第三，在企业的生产中，固定资产在企业的盈利中发挥重要的作用。虽然流动资产也是生产经营中不可缺少的一部分，但想要持续盈利，流动资产必须要依赖于固定资产。因此，在考虑企业经济承受能力的情况下，企业要实现生产的累积增长，需要增加生产设备，当企业固定资产投资得当、结构合理时，就能充分发挥其效率，提供较多的生产成果，增强企业的营运能力。
第四，针对营运能力四个指标对净资产收益率的影响在国有企业远远小于非国有企业的状况，国有企业首先要明确产权关系，防止集权于一身的现象发生，明确权责，做到权责对等。其次，要加大监管力度，做好内部管理工作，建立并完善与企业自身特点相适应的内部控制体系，并贯彻落实到企业的生产经营中。
【参考文献】
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[4] 纪建悦，李姣.营运能力与公司绩效的相关性研究[J].新会计，2011（4）.
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[8] 李梓嘉.股权激励与公司业绩相关性的实证研究[J].中国证券期货，2011（2）.
关键词：上市公司 企业增长 可持续增长
一、引言
企业是宏观经济的微观单位，只有尽可能快地扩大规模增加销售，才能在竞争的环境中得以生存并保持盈利优势（Hammer and Champy，1994）。哥伦比亚大学的拉里·塞尔登教授发现，在资本市场上，企业收入的增长、资产回投率与股票的相关性比其他任何指标都密切。增长这个诱人的字眼促使管理者将增长速度作为首要目标。然而，公司的扩张存在最大极限（Edith Penrose，1959）。企业的内部资源限制企业的成长速度，最优的成长速度是能够使效率最大化的速度（R.L.Marris，1960）。企业只有按照其自身的客观条件可持续的增长，才能达到企业价值最大化的目标（汤谷良和游尤，2005）。企业追求增长本身没错，问题在于增长是否可以持久，只有可持续的增长才有价值、有意义。本文在理论分析和实证研究的基础上，探索企业可持续增长的影响主因，丰富我国上市公司战略决策的理论依据，促进经济健康持续发展。
二、文献综述
（一）国外文献 实务界和理论界对企业可持续增长从不同角度展开了研究，而大多数学者的研究是从企业可持续增长的影响因素展开。吉尔（J.Gill）在1985年提出了影响中小企业生存与发展的因素，比如计划与控制，业务5年以上的企业管理经验等。奥杰斯（Odgers）认为企业成长动因源于企业和产业两个层面，它们共同影响企业的可持续增长。
（二）国内文献 刘斌等（2003）研究了上市公司可持续增长与公司营运能力、偿债能力、盈利能力和成长能力的平衡关系。范明，汤学俊（2004）认为产业力纬度、技术力纬度、制度力纬度和市场权利纬度构成企业可持续成长的4力纬度结构。余博（2005）结合中国企业的实际，提出优势资源、管理机制和核心能力三个关键基础要素形成的整合力、专注力和扩展力则是推动企业持续成长的动力所在。郭蕊（2006）在界定了可持续发展内涵的基础上，从社会环境、产业、技术、制度和财务5个维度分析影响企业持续发展能力的主要变量。崔学刚、王立彦、许红（2007）以希金斯模型为基础研究了上市公司的增长速度与财务危机发生之间的相关关系。韩慧博等（2008）研究了上市公司超可持续增长、资本结构被动选择与公司业绩之间的相关关系。干胜道、陈霞（2009）研究提出企业增长速度与企业流动性相关。杨汉明（2009）研究发现国有上市公司的股利支付率与可持续增长之间虽然存在正相关关系但并不显著；业绩与可持续增长率指标之间存在正相关关系。曾亚敏、张俊生（2009）的研究结果显示，地方保护主义不利于企业可持续增长率的实现。石磊（2010）通过理论分析得出：融资约束与企业增长速度之间是作用与反作用的关系。
综上所述，大多数学者要么只关注财务因素，要么只关注非财务因素，将二者联合起来研究的相对较少。此外，上市公司可持续增长受到各方面因素的综合影响，先假设后验证的方法中主观意志会有干扰作用，同时未能尽可能全面地考虑各因素之间的相互制约关系，进而对研究产生负面影响。文章在国内外学者研究的基础上，综合考虑影响企业可持续增长的财务和非财务因素，最大限度地引入可能会对企业可持续增长有影响的预测变量，运用逐步回归法减少主观意志的影响，提高研究结果的客观性。
三、研究设计
四、实证检验分析
（一）描述性统计 本文基于我国上市公司的可持续发展现状进行了描述性分析，结果表明，可持续增长水平最大值与最小值悬殊甚大，远远偏离平均增长水平。从总体来看凸显了我国微观经济增长的不均衡性。
五、结论
通过上述实证分析发现，盈利能力是企业的生存之本，营运能力是企业经营效率的表现，国有化程度是企业快速增长的阻力，公司规模是企业增长的根基，发展能力是企业可持续增长的动力，股权集中度的大小是企业投融资决策效率的重要因素，短期偿债能力是企业日常营运水平的保障。（1）盈利能力。实证分析表明上市公司的可持续增长与公司盈利能力正相关，即盈利能力越强，可持续增长率越高，企业的潜在增长能力越大。营业利润率和净资产收益率衡量公司自有资本的运营效率，而企业自有资本是企业生存发展的前提，盈利能力强的公司“自我储蓄”能力较足，企业发展的后劲较强。因此，公司的盈利能力对企业可持续增长的正向影响是显著的。（2）营运能力。实证分析结果表明，总资产周转率与上市公司可持续增长正相关，虽然流动资产周转率未能被检验出它与可持续增长率的关系，但后者已经包含在总资产周转率中。营运能力越强的企业其资源流转就越顺畅，企业的偿债能力越强，同时有利于为企业的决策提供资金支持，这样，企业的增长可以循环往复，螺旋式上升，最终实现企业持续经营的预期。（3）国有化程度。通过实证分析，发现国有股比例与可持续增长率负相关。也就是说，国有股比例越高越不利于上市公司的长久持续发展。我国的上市公司大多数由国有企业改制而来，在市场经济条件下，国家干预企业的融资抑或投资决策，可能会影响管理者的积极性及工作效率。此外，由于问题的存在，国有化程度越高的企业，激励和监督的成本随之增加，还可能产生管理层侵蚀资产的情况，比如工资侵蚀利润的可能性等。如此种种都说明上市公司的国有化程度不利于企业的可持续增长。（4）公司规模。实证分析结果表明，公司规模与可持续增长率正相关。从融资能力来讲，规模大的企业凭规模经济效应以较低的成本进入资本市场，而小规模的企业则很难进入资本市场。现实不完美的市场上，企业的价值不再与融资政策无关，融资渠道通畅对企业的增长有极大的促进作用。根据信号传递原理，规模大的企业相对比较稳定，给人们以可获得稳定收益的信号，更容易为投资者所信赖。此外，规模大的企业抵御风险的能力较强，有利于企业的可持续增长。（5）发展能力。通过回归分析中仅检验出资本积累率与企业可持续增长正相关。从资本积累率的定义公式可知，它表示企业当年的资本积累能力，是企业发展潜力大小的重要衡量指标。固定资产增长率反映企业的投资机会和投资水平，它间接反映企业的发展能力大小。固定资产增长率是否能促进企业增长，还取决于它的合理性，因此，虽然能表示企业的发展能力但仍未能进入线性回归模型。（6）股权集中度。本文得出前十大股东持股比例与企业可持续增长率正相关的结论，与学者沈坤荣、张成（2003）认为股权集中度过高对企业进行创新不利，会对企业的发展起到负面作用结论不完全一致，可能的解释如下：随着市场化水平的提高和股权分置改革的推进，上市公司 “一股独大”的现象得到了缓解，股东之间的制衡作用加强，有效地减少了大股东和人之间的合谋。股权集中度的大小与企业的经营决策和财务决策密切相关，股权集中度过高可能导致大股东侵占小股东利益，股权集中度过低又可能无法形成一致意见而影响企业的投融资决策，可见，适当的股权集中度才是上市公司可持续增长的权宜之计。我国现有的股权结构并不完善的，但股权集中度对企业增长的作用正逐步向正向转化，最终将有利于企业可持续增长率的提高。（7）短期偿债能力。流动比率与可持续增长率正相关。企业的长期债务融资手续较为繁琐且有较多限制，因此，日常经营资金缺口大多采用短期债弥补。短期偿债能力强的企业，融资成本和风险均较低，更受债权人的青睐，可增强企业的营运能力。此外，固定的还本付息压力可制约管理者的过度投资行为等有害于股东利益的决策，降低成本，增加公司价值。短期偿债能力有利于企业的短期发展，进而延及企业的长期发展，有利于企业可持续增长。（8）金融发展水平。回归分析的结果表明与企业的可持续增长无明显的线性相关关系。关于金融发展与经济增长的关系，国内外学者的研究结论可归纳为三种典型的观点，即金融发展促进经济增长；金融发展和经济增长存在双向因果关系，两者互相促进；金融发展和经济增长无明显的因果关系。本文的得出的结论与第三种结果一致，原因主要是中国的证券市场不够健全，股票市场与经济增长不存在显著的相关性。此外，金融发展未必能促进企业增长，只有金融服务水平同步提高，才能真正的推进企业的增长。因此，文章得出金融发展水平与企业可持续增长能力不存在相关性。
*本文系教育部人文社科基金项目“基于会计准则变迁的上市公司盈余管理研究”（项目编号：09XJA79006）阶段性成果
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关键词：交通运输企业 财务指标 财务风险 财务风险预警
一、引言
交通运输业是现代国民经济的基础设施行业，具有着完全竞争与部分行业垄断相结合、社会意义较为重要的特征。由于市场瞬息万变和难以预测、客观环境复杂以及管理者素质水平有限，均使得风险常常存在，财务风险也随之应运而生。这些风险是：（1）筹资风险。目前交通运输企业投资主要来源于外部融资。外部筹资包括股权筹资与借贷筹资两种形式。目前国内交通运输类上市公司只有77家，因此，交通运输类企业主要是以借贷融资的方式来筹集资金，而如果借入的资金不能够产生预期经济效益，就会导致交通运输企业集团不能够按时还本付息，使得企业集团可能付出更高的代价，甚至于陷入到破产倒闭的财务危机之中。（2）投资风险。即企业集团投入了一定资金后，因市场环境变化等多因素影响，最终导致实际收益与预期收益发生了偏离进而造成的损失。它主导着资金循环过程中所有风险，制约着财务风险中其它类型风险的发生及其发展程度。投资风险包括两部分，一部分来自于短期投资，一部分来于自长期投资，其中比较重要的是长期投资风险。如高速公路的BOT项目，项目建设期、竣工期大大晚于预期；不能够完成项目的建设或完成的项目不能够达到预期的设计标准，施工的成本超过预算的成本，这些均可能导致企业面临巨大的投资风险，甚至可能使一个企业陷人严重的财务危机中。（3）资金回笼风险。在公司开始经营运转的过程中，投入的资金会以各种各样的形式出现，因此存在着技术和经济贬值的风险。如国内的货物运输企业为了扩大市场占有率，通常会先提供货物运输服务，然后再与客户定期结算，这样更容易保留稳定客户，但随之便产生了各种应收款项，增加了坏账发生的可能性，进而加大了资金回收的风险。（4）外汇风险。交通运输企业集团所而临的外汇风险：一是经济风险，即企业集团在向国外销售或购买商品、劳务时，会由于不利的汇率变动使成本增加或收入减少的风险。这种风险发生于汇率变动之后，其特点是具有长期性和持续性。二是交易风险，即从交易达成时起到款项支付或收讫的这段时间产生的风险，它在汇率变动之前产生，于汇率变动之后结束。三是折算风险，即企业集团的母公司，在编制用外币计量的子公司合并财务报表时所产生的风险，这种风险和交易风险一样，在汇率变动的时侯已经成型，是一次性的风险。如果不能有效规避和防范各种财务风险，必将威胁到企业的生存与发展，使之陷入财务失败的困境，最终导致倒闭破产。因此，建立交通运输业财务风险预警模型，及时诊断出财务危机信号，进而采取解决对策，对于保障交通运输企业的安全健康和可持续发展，有着极其重要的意义。
二、研究设计
（一）预警指标设计 交通运输企业包括铁路运输、水上运输、公路运输、管道运输业、航空运输、仓储物流和交通运输辅助业等行业。我们在选择指标的时候，如果指标选取的不全面，可能就会遗漏某些较为重要的预警指标，从而有损综合评价的客观全面性；但如果指标选取的过多，范围太大，可能会造成评价工作不经济。鉴于以上原则，交通运输企业财务预警指标体系的主体应该是企业财务评价指标体系。经过分析企业财务评价指标体系的具体内容，在交通运输企业预警指标体系中，仍需反映企业基本绩效的四个方面因素，即财务效益状况、资产管理效率、偿债能力状况和成长能力状况。主要预警指标参见表（1）。为便于对指标进行量化处理，结合交通运输企业管理的特点和各指标的行业标准，每一指标都被定义了三种状态，每种状态分别表示不同程度的风险。状态A表示财务情况较好；状态B表示财务情况一般；状态C表示财务情况较差。预警指标体系见表（2）。
（二）样本的选取 样品材料主要是从经济一般上市公司金融数据库系统。由数据源和数据可靠性约束，研究样本来自上市公司。由于交通行业上市公司77只，特别是破产的公司很少发生，所以唯一的选择和交通运输企业的经营特点，金融结构类似于样本公司。上市公司在圣类企业定义为“财务失败”或“金融危机”的企业。本文的样本资料主要来源于CCER中一般上市公司的金融数据库系统。受信息来源和可靠性约束，本文研究的样本均来自上市公司。由于国内交通运输行业上市公司只有77家，加之破产公司鲜有出现，所以选择与交通运输企业集团的经营特点、财务结构等相似的样本公司。如果上市公司某年出现于ST类企业名单中，则被认定为“财务失败”或“财务危机”的公司。交通集团及与交通集团经营特点、财务结构等有相似的样本公司；2007-2008年被ST、未被ST的公司，并要求获得两年前的资料；为了适应本文的需要，研究时我们随机抽取了88家交通运输业上市公司及财务结构类似的上市公司作为构建模型的样本。
（三）模型变量的选择 本文根据交通运输企业的特点选取了10个变量：X1： 净资产收益率（营业利润）X2： 资产收益率X3： 净利润率X4： 营业收入增长率X5： 营业利润增长率X6： 流动比率X7： 现金流动负债比率X8： 资产负债率X9： 应收账款周转率X10： 资产周转率。
（四）预警模型的建立 运用SPSS 16.0软件，按照上述确定的10个研究变量，对这88家样本企业进行主成分分析。可以得出以下结果：从表（3）（方差解释表）来看，对于这10个指标的信息，当选取7个主成分因子时，其信息量达到了94.237%，基本上保留了原来的指标信息。从表（4）（旋转后的因子载荷矩阵）来看，第一主成分FAC1_1与X6： 流动比率、X7： 现金流动负债比率、X8： 资产负债率三个指标的因子负荷能力远大于其他一些指标，可见，从这3个变量，反映企业的偿债能力。所以FAC1_1可表示偿债能力主成分。FAC2_1主要由变量 X1： 净资产收益率（营业利润）、X2： 资产收益率两个变量解释，这两个变量均反映企业的盈利能力，因此FAC2_1表示的是企业盈利能力主成分。FAC3_1主要由变量X3： 净利润率解释，该指标属于盈利能力的指标，由此FAC3_1与FAC2_1主成分一样，表示的是企业的盈利能力主成分。FAC4_1主要由变量X10： 资产周转率解释，该变量反映了企业的营运能力，所以FAC4_1表示的是是企业的营运能力主成分。FAC5_1主要由变量X5： 营业利润增长率解释，该指标也属于发展能力的指标，因此FAC5_1代表的是企业发展能力主成分。FAC6_1主要由变量X9： 应收账款周转率解释，该指标属于营运能力指标，因此FAC6_1与FAC4_1主成分一样也代表的是企业营运能力主成分。
三、实证检验
（一）回归分析 在上述主成分分析的基础上，得出了7个主成分因子。结果见表（6）。可见，由“B”列的系数可以得出的交通运输业财务风险预警模型为：P=1/1+e-z（Z=-3.705*FAC1_1-7.453*FAC2_1
-5.927*FAC3_1+ 3.007*FAC4_1 + 2.522*FAC5_1 - 3.208*FAC6_1- 3.206*FAC7_1-2.132）。其中：P表示上市公司面临财务危机的概率；FAC1_1表示偿债能力主成分因子；FAC2_1表示盈利能力主成分因子；FAC3_1表示盈利能力主成分因子；FAC4_1表示营运能力主成分因子；FAC5_1表示发展能力主成分因子；FAC6_1表示营运能力主成分因子；FAC7_1表示发展能力主成分因子。因此，交通运输企业的财务状况主要由这7个主成分因素决定。利用此处得到的最终预警模型，就可以对交通运输企业的财务状况进行预测，当预测的概率大于0.5时，就推断其两年后将会发生财务危机，否则就推断其两年后将不会发生财务危机。通过运用Logistic回归分析，得出了该模型的预警结果，见表（7）。对于Logistic 回归分析的结果，在88个样本单元中，有7个被判错。其中在36个财务危机公司中，有2个被判错，准确率达到了94.4%；在52个非财务危机公司中，有5个被判错，准确率达到了90.4%，总体准确率达到了92%。可以看出，这个预警结果准确率很高，表明了该预警模型具有很高的实用价值。
（二）交通运输业财务风险预警判别模型的运用测试 为检验所构建的判别模型的有效性，在非ST类上市公司的交通行业企业中随机选取了2006年20家交通运输业上市公司的年报进行模拟财务预警，将20JI家公司财务数据标准化后代入因子得分方程，得到FAC1_1、FAC2_1、FAC3_1、FAC4_1、FAC5_1、FAC6_1、FAC7_1等7个主成分因子，再代入最终回归模型，最后判别结果见表（8）。利用本报告所构建的交通行业财务预警模型的警戒线为0.5。根据证券之星网2006年交通运输行业上市公司公布的财务数据所得到的判别值中，代号为600591上海航空公司和600115 S东航公司判别值大于0.5，属于应予以警示的公司范畴；其余18家交通运输企业上市公司属于财务健康公司。经调查了解与企业的实际情况相符。经分析可知两家公司发生财务危机的原因是营运效率低，盈利能力差导致负债率高，所以要摆脱困境首要企业要摆脱困境，避免财务危机的发生，首先必须解决的问题就是如何扭亏为盈，提高营运效率创造真实的利润与现金增量。
四、结论
财务风险的控制和管理是我国交通运输企业财务管理中的重要内容之一。为提高财务风险的控制和管理，要做的第一件事是如何进行财务风险的预警，使企业采取有效的措施来规避财务风险，并将损失降到最低。 本文结合了交通运输企业的特点，在保证财务指标的可靠性基础上，建立了能够全面反映交通运输业财务风险的预警指标体系，并进行了模型适用性的验证分析，使财务风险预警指标及风险评价指标具有了动态的可控性，从而保证了交通运输业财务风险预警及风险评价的实用性。
参考文献：
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【摘要】本文试图构建一套科学、合理且具有可操作性的基于价值创造的上市公司经营业绩评价指标体系,以反映上市公司真实的价值创造及能力。
【关键词】价值创造;上市公司;经营业绩;评价指标体系
现在,站在投资者利益保护的视角,将价值创造和业绩评价结合起来,使价值创造成为指导上市公司经营业绩评价的指向标,探索上市公司经营业绩评价问题是一项具有迫切现实意义的重要课题。建立科学、合理且具有可操作性的上市公司经营业绩评价体系,关注企业的真实价值创造表现及其能力,将有助于推动投资者对上市公司业绩基本面的持续关注和真实价值的深入挖掘,也将有利于我国资本市场投资者利益保护机制的建立健全和价值创造投资理念的培养、普及。
一、企业价值创造与上市公司经营业绩关系分析
对企业进行经营业绩评价的根本目的是评价企业价值创造规模大小与价值创造能力的好坏,投资者所要发现的是真正具有价值创造能力且能够创造真实价值的企业。企业的价值大小是一个静态的结果,而这个结果的大小主要取决于企业的价值创造能力。一个企业的价值创造能力的大小主要取决于关键价值驱动因素。关键价值驱动因素,就是指能够影响和推动企业价值创造的重要因素。关键价值驱动因素按照内容可以划分为外部环境价值驱动因素和内部管理价值驱动因素两大类型,而内部管理价值驱动因素又可以进一步地区分为财务价值驱动因素和非财务价值驱动因素两种具体类型。因此,对企业进行经营业绩评价,仅评价企业价值的大小是不够的,还应关注关键价值驱动因素,尤其是内部管理价值驱动因素,它反映了企业的价值创造能力,决定了企业价值创造的结果。
对企业价值创造驱动因素的分析可以借助于股东价值创造链、关键因素驱动树等工具。按照已有文献对股东价值创造环节的描述,可以总结提炼出反映股东价值创造能力的主要方面:营销能力、营运能力、研发能力。这三种能力基本概括了企业创造价值的内部管理关键驱动因素之非财务活动的一面,构成了企业的价值创造能力,决定了企业的价值创造表现。
那么如何衡量一个企业的价值创造表现呢?这可以借助于企业价值评估理论。根据企业价值评估理论,企业价值应该是利用与企业风险程度相适应的折现率对其在未来经营期限内所创造的经济收益进行贴现之后所获得的现值之和。可以看出,衡量企业价值创造表现主要与三个因素有关:收益、增长与风险。企业的盈利能力是企业未来收益的主要决定因素。只有盈利能力强的企业,才能创造出高的收益。同时这种收益应该具有较好的持续性和增长性,才能增加企业的价值。因此,在进行企业经营业绩评价过程中,还应该关注企业的增长能力。此外,企业若要持续、健康地经营下去,必须具备较好的偿债能力。偿债能力关系到企业的生存问题,即企业应力求保持以收抵支和偿还到期债务的能力,减少破产风险,使企业能够稳定生存与不断发展。偿债能力的大小可以反映企业的财务风险程度,从而影响企业的资本成本大小,进而也会影响企业价值。总之,企业的价值创造表现应该从盈利能力、增长能力和偿债能力三个方面进行评价。
综上分析,以价值创造为导向的上市公司经营业绩评价主要包括两个方面:一是企业价值创造表现,可以从盈利能力、偿债能力、增长能力三个方面进行衡量;二是企业价值创造能力,可以从营销能力、营运能力、研发能力三个方面进行反映。企业价值创造表现是企业价值创造能力的最终体现,企业价值创造能力的强弱决定了企业价值创造表现的好坏。
二、上市公司经营业绩评价指标体系的构建原则
构建上市公司经营业绩评价指标体系,应该遵循以下原则:
(一)财务指标与非财务指标相结合,以财务指标为主
正如前文所述,要全面评价上市公司的经营业绩,既要衡量其创造价值的大小,又要反映其创造价值能力的高低。而创造价值表现和能力又需要从多个方面进行评价。因此,使用单一指标难以准确地评价上市公司经营业绩的整体特征,需要建立多元化评价指标体系,强调财务指标与非财务指标相结合,以财务指标为主。
在进行经营业绩评价时,为了全面评价上市公司的价值创造能力,尤其是在对上市公司价值创造驱动因素的分析中,需要引入非财务指标。但具体选择评价指标时,还要考虑到基于价值创造的上市公司经营业绩评价主体是上市公司的外部投资者。就我国目前的资本市场而言,外部利益相关者只能主要依赖上市公司公开披露的财务信息了解上市公司,而无法全面了解属于上市公司内部信息的非财务活动情况。因此在进行经营业绩评价时,无法引入过多的非财务评价指标。另外,许多非财务指标存在不易计算与衡量的问题,而财务指标的客观性比较强,其数据较易获得。因此在设计上市公司经营业绩评价指标体系时仍以财务指标为主,在可计量与可获得的基础上尽可能地结合非财务指标。
(二)基本指标与行业特色指标相结合,突出行业特色
在设计上市公司经营业绩评价指标体系时应考虑其所处的行业背景。正如AlanC.Maltz等人(2003)所说,由于一套特定的业绩评价指标体系不可能对每一个企业都适用,所以可以先搭建一个业绩评价的通用框架,企业可根据其所处的环境和自身的特点在其中选择相应的评价指标。这也是本文研究的目的,我们不可能建立起唯一的适用于所有上市公司的经营业绩评价指标体系,这种做法也没有什么实际意义,但可以建立一种具有通用性和综合性的上市公司经营业绩评价指标选择模式,这样使用者可在实际操作中根据行业背景设计完整的经营业绩评价指标体系。因此,搭建一个用于指导使用者根据行业特点设计上市公司经营业绩评价指标体系的通用框架具有重要意义。具体而言,就是将每一方面的评价指标分为通用指标和特殊指标两大类型。前者反映所有上市公司的共性,后者体现被评价上市公司的行业特性。
对于不同时期不同行业背景的企业而言,其外部环境、行业特征、行业生命周期存在差异,进而会影响该行业上市公司的关键价值驱动因素。比如制药业的关键价值驱动因素是研发能力,研究与开发的投入及其占销售收入的比重是关键;而对于电信业,则市场营销能力更为关键,因此有必要引入客户满意度指标。因此,在建立上市公司的经营业绩评价体系时,尤其是在指标设计的过程中,要结合具体的行业特点进行分析,这样才能使业绩评价的结果更具有科学性。
三、基于价值创造的上市公司经营业绩评价指标体系的构成
基于价值创造的上市公司经营业绩评价指标体系由价值创造表现指标和价值创造能力指标构成。价值创造表现评价指标分为盈利能力、偿债能力和增长能力等;价值创造能力指标包括营销能力、营运能力和研发能力等。每一类指标体系又区分为通用指标和特殊指标。本文主要探讨通用指标的选取。
(一)盈利能力指标的选取
在实践中,应用较为广泛的盈利能力指标主要有:EVA、销售利润率、总资产报酬率、净资产收益率。其中,EVA是从股东角度定义的经济利润,相对于会计利润,它考虑了权益资本成本能够反映企业的价值创造结果,是盈利能力指标的首选指标。尽管净资产收益率是评价上市公司资本盈利能力的核心指标,但是由于该指标的计算与EVA有共同之处,其内涵基本被EVA所涵盖,为了避免重复,不选持净资产收益率。总资产报酬率反映的是公司对资产的运用效果,销售利润率可以反映上市公司的商品经营盈利能力。由于一个企业要能够持续为股东创造价值,应该主要看其经营性的业务创造价值能力,而经营利润剔除了“听天由命”的投资收益和公允价值变动损益,因此经营利润要比营业利润更能够反映上市经常性业务所创造的价值。这样,盈利能力指标包括EVA、总资产报酬率、销售经营利润率。
(二)偿债能力指标的选取
在实践中,应用比较广泛的偿债能力指标主要包括:流动比率、速动比率、资产负债率、已获利息倍数等。笔者认为流动比率和速动比率都不能精确地反映上市公司的真实短期偿债能力,选用现金比率(经营活动现金流量净额与流动负债之比)可能更为恰当。
(三)增长能力指标的选取
增长能力反映上市公司盈利能力的发展性和持续性。上市公司若要获得持续发展能力,就必须在股东权益、利润、营业收入和资产等各方面谋求协调发展。在这四项增长能力指标中,经营利润增长率与股东权益增长率更能体现出公司增长的效率性。若没有经营利润的增长,销售的增长在某种程度上可谓无效率的增长。无论是销售的增长,还是资产的增长,投资者最终期望的都是股东权益的增长。因此,指标体系采用经营利润增长率、股东权益增长率作为增长能力的评价指标。
(四)营销能力指标的选取
营销能力可以考虑以下评价指标:1.客户满意度是指客户对企业所提供的产品或服务的满意程度,它是保持老客户和吸引新客户的驱动因素。营销能力强的上市公司客户满意度也高。2.市场占有率,它反映了上市公司产品的市场地位,从结果角度反映了营销能力,营销能力越强,相对而言公司产品的市场占有率越高。3.营业费用占销售收入的比率反映了上市公司在销售方面的投入,它是支撑公司营销能力的必要保障,但是太高又会降低公司的营销效率,因此应该保持在合适的水平。
(五)营运能力指标的选取
营运能力主要反映了上市公司利用资产进行经营的效率。对于上市公司而言,应收账款和存货的管理尤其重要,因此可以选取应收账款周转率和存货周转率来反映上市公司的资产管理效率。另外,还可以用管理费用占资产比率来反映上市公司资产管理效率。需要注意的是,管理费用应该扣除那些与管理不直接相关但按会计处理方式计入管理费用的项目,如研究费用。
关键词 高新技术企业 信用评级 指标体系
中图分类号：F275 文献标识码：A
Study on Credit Rating Index System of High-tech Enterprises
ZHOU Yan[1]， JING Yongping[2]
（[1] School of Economics and Management， Beijing University of Chemical Technology， Beijing 100029；
[2] School of Economics and Management， Beijing Institute of Petrochemical Technology， Beijing 102617）
Abstract High-tech enterprises are very important to social development. However， the financing difficulty is barrier to enterprises development. Accurate credit rating is the key to solve the problem. This paper is on the basis of traditional credit rating system， analyze the industrial characteristics and set up a targeted credit rating system. It has a positive role in solve the financing problem and achieve a win-win situation.
Key words high-tech enterprise； credit rating； index system
0 引言
随着知识经济时代的来临，我国高新技术企业在社会经济生活中的作用日益重大，逐步成为实现经济稳步增长、产业结构升级的关键推动力。然而，尽管有政府政策的大力扶持，但高新技术企业发展仍不顺利，融资难题仍是困扰其发展的主要障碍因素。如何消除这一阻力，解决好授信人和企业间的供需矛盾，实现合作双方利益共赢，是高新技术企业发展中亟待解决的问题。
目前，高新技术企业出现融资困境的症结在于，授信方对企业进行信用审核时，直接套用传统企业的信用评价体系。由于该体系未对高新技术企业的行业特性进行充分考量，因而难以对其信用状况作出准确评估，严重限制了授信方投资的积极性，致使高新技术企业融资举步维艰。因此，亟需建立一套针对性较强的高新技术企业信用评价体系，这不仅有助于授信人对高新技术企业的信用风险作出准确评估，理性授信，同时也有助于高新技术企业审视自身信用状况，提升信用管理能力，从而有效缓解融资困境。
1 高新技术企业信用风险特征分析
高新技术企业具有不同于一般企业的独特行业属性，这无疑会对其信用状况及管理水平产生重要影响。其信用风险特征主要表现为：
（1）高新技术企业无形资产占比较高。有形资产相对缺乏，无形资产占比较高，这是大多数高新技术企业的显著特征。对高新技术企业而言，成片的厂房和复杂的加工设备不是必须品，普通的办公区和简单的电子设备就能满足其需求。有形资产的相对缺乏使企业缺乏有效的抵押资产，不可避免地会影响授信人的决策。然而，实际上对高新技术企业而言，创新能力和管理水平等无形资产，更是影响其核心竞争力和可持续发展潜力的关键。因此，在高新技术企业信用评价中，不仅应对有形资产进行考量，更应充分关注企业无形资产的数量与质量。
（2）高新技术企业智力资本优势明显。由于特殊的企业性质和业务内容，高新技术企业多由高层次的技术人才发起，其员工也包含大量的高学历、高素质技术人才。因此，和其他类型企业相比，高新技术企业具有天生的智力资本优势，这种优势的保持和扩大是其不断成长的关键，因而在测评其信用水平时，应充分考量智力资本的作用。
（3）高新技术企业具有较高的资本密集度。必要的资金投入是企业持续发展的基础保障。无论是技术创新还是产品研发，都要有大量的资本作为支撑。任何一个阶段的资金链断裂或短缺都会导致企业违约行为出现。因而，在评价其信用状况时，应特别关注其现金筹措和运转情况。
（4）高新技术企业潜在获利能力较强。虽然高新技术企业在创新过程中具有高风险性，但技术研发一旦出现突破性进展，就可以使生产成本明显降低，或是促使一种新的、更好的产品问世，从而给企业带来成本优势或差异化优势，从而获得良好的经济效益。实际上，这种潜在的获利机会对企业可持续发展的影响有时要比现实的获利能力更为重要。
2 高新技术企业信用风险评价指标体系的构建
本文结合高新技术企业的行业属性和特征要求，在参考传统企业信用评价体系的基础上，分别从盈利能力、偿债能力和营运能力的角度对企业的经营水平和财务状况进行考量，选取了相应的评价指标，同时将成长能力、技术创新能力、公司治理能力和外部经营环境等因素纳入评价体系，旨在建立一套全面、客观、专业的信用评价体系，以便更加如实准确地对企业信用水平作出评估。
（1）盈利能力。盈利能力是企业生存和发展的基础，也是其维持良好信用的基本保证。通常，企业盈利水平较高，其经营风险就较低，与此相关的违约风险也越小。本文选取了包括主营业务利润率在内的4个评价指标用以反映企业的盈利能力，具体指标设计如表1所示。
（2）成长能力。成长能力衡量了企业未来发展的后劲与潜力，是企业未来价值的源泉，对企业信用状况具有重要影响。由于高新技术企业与生俱来的高成长特性，成长能力无疑是考量其信用状况的关键要素。本文从不同角度选取了反映其成长和发展潜力的指标：用净利润增长率表示企业利润涨幅；以主营业务收入增长率代表资金增值潜力；用净资产增长率反映资本积累情况；以总资产增长率代表资产增长效率。
（3）营运能力。营运能力是企业整合内部资源，运用现有资本增进财务业绩的能力，是影响其信用风险的重要因素。本文选取为全面反映企业的资源整合能力，选用存货周转率和应收账款周转率代表企业优化整合流动资产的能力；选用固定资产周转率表示企业对运用非流动资产增值的效率，以总资产周转率代表总体资源的整合效率。
表1 高新技术企业信用风险评价指标体系
（4）偿债能力。企业偿债能力是其按时足额归还债务的能力，是企业信用状况较为直接的影响因素。通常，企业偿债能力越强，其信用水平就越有保障。在具体指标的选取时，除选用流动比率等反映企业短期偿债水平的指标外，还选取了一些反映现金运转水平和效率的指标（如经营现金流占销售收入比），同时选用了反映长期偿债水平的资产负债率等指标。
（5）创新能力。技术创新是高新技术企业实现可持续发展的内在动力，更是保持和扩展其竞争优势的关键，对企业信用状况的影响较大。高新技术企业的创新能力越强，其发展前景就越好，信用风险也越低。通常，评价企业技术创新的主要指标有：R&D投入比率、专利和专有技术拥有数、研发人员比例和专科以上职员比例等。
（6）治理能力。公司治理是企业有序发展、持续成长的基础，对企业信用水平的影响较大。公司治理主要通过董事会和股权结构对信用风险产生影响：①董事会结构。董事会结构反映了企业最高决策层对于经营运作督导行为的有效性，从而不可避免地对企业信用风险产生影响。本文选取的董事会结构指标为：独立董事比例；②股权结构。股权结构反映了公司利益在股东间的分布方式。最常用的评价指标为股权集中度，它反映了企业实际控制权的分配，对企业信用风险具有重要影响。
（7）外部经营环境。在高新技术企业的成长过程中，政府的资金扶持与政策保障意义重大，通常，用“政府补助占营业收入比”来反映企业获得政府支持的力度。
综上所述，本文在合理借鉴传统企业的信用评价体系的基础上，考虑高新技术企业独特的行业属性和特征，构建了具有针对性的信用风险评价体系，如表1所示。
该体系从企业的一般性能力出发，综合考量高新技术企业的行业特性，选取了具有针对性的评价指标，以期全面、客观、有针对性的对高新技术企业的信用状况作出评价，从而为授信人的授信决策提供依据，为企业审视自身信用风险水平提供标准，有助于企业不断提升其信用风险管理水平。
3 结束语
本文将高新技术企业的行业属性和信用特征作为落脚点，在参考传统企业信用评价体系的基础上，建立了一套具有行业特色的企业信用风险评价指标体系。该体系对企业各方面能力进行了综合考量，不仅选取了反映企业一般性能力的信用评价指标，还针对高新技术企业自身的特征，选取了一些具有较强针对性且较为具体实用的评价指标（如技术创新能力），从而为高新技术企业的信用评价确定了基本准则和依据，促使商业银行、投资机构的授信决策更加科学有效，这无疑会在一定程度上缓解高新技术企业面临的融资难题和挑战。
参考文献
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关键词：新媒体上市公司；竞争能力；指标体系；评价
中图分类号：F271 文献标识码：A 文章编号：1008-4428（2016）06-35 -02
一、引言
随着信息技术的发展，互联网、移动终端、网络传媒等新媒体企业发展迅速，新媒体企业在传播手段、传播平台、受众和需求方面都不同于传统企业。传统的竞争力评价方法已不再适应互联网时代的新媒体企业。笔者通过对现有文献研究的总结，发现企业竞争能力评价指标的选择，常选用容易获取的财务能力指标，研究框架大多是基于盈利能力、成长能力、偿债能力和管理能力四个维度。上述评价方法没有充分反映企业战略对市场位置的影响，较少关注企业在竞争中的创值能力，忽略市场竞争中较为看重的市场能力指标。
在新媒体企业的市场瞬息万变，竞争激烈，商业模式不断创新，企业在竞争中不仅要适应信息化发展环境，还要增强人才储备和创新能力，竞争力体现了市场参与方在角逐中体现出来的综合能力。因此，企业竞争力的评价应在原有财务能力基础上，增加技术创新效率、企业市场地位和人才优势方面的评价。根据此情况，本文将以新媒体上市公司为样本，构建竞争能力指标体系，并运用因子分析法评价与分析我国新媒体上市公司的竞争力状况。
二、新媒体上市公司竞争力评价指标体系构建
在信息化时代，新媒体上市公司竞争力的评价指标体系由四部分组成，即：财务能力、市场能力、管理能力、创新与发展能力。具体内容见表1：
三、我国新媒体上市公司的竞争力评价
（一）样本选择、数据来源及标准化处理
本文根据证监会《上市公司行业分类指标》，选取了沪深股市44家新媒体上市公司作为实证研究样本。数据来源于证监会所指定的网站、巨潮资讯网、新浪财经网等。为了消除各个指标的单位、量纲及数量级的差异对最后的评价效果产生影响，指标将采取Z-score法进行标准化处理。
（二）因子分析
1.适用性检验
先进行KMO值和Bartlett’s球形检验，检验数据是否适用于因子分析。本文采用spss16.0进行分析，结果表示：KMO值为0.637>0.600，Bartlett球形检验的卡方统计值为299.472，显著性概率为0.000
2.确定因子载荷并命名因子
运用SPSS16.0软件对所有变量进行因子分析，结果如表2。按照主成分大于1的原则，前6个因子的累计方差贡献率为83.069%，说明原有变量信息丢失的较少，对原变量解释满意度较高。对主因子建立因子载荷矩阵，之后采用方差最大法进行标准化正交旋转。
根据表2及旋转后矩阵结果显示：
第一，因子F1在现金流量比率（X17）、流动比率（X15）、速动比率（X16）指标上载荷都超过93%，因此称该因子为流动能力因子。该因子方差贡献率达26.799%，说明流动能力对企业竞争力影响最大，贡献最突出。
第二，因子F2在产业价值链中的地位（X4）、销售收入增长率（X6） 毛利率（X5）指标上载荷都超过88%，因此称该因子为市场能力因子。该因子方差贡献率为17.403%，说明市场能力建设对于企业整体竞争力的提升起着关键作用。
第三，因子F3在总资产周转率（X9）、流动资产周转率（X8）、费用率（X7）指标上载荷都超过78%，因此称该因子为管理能力因子。该因子方差贡献率为14.900%，说明企业管理能力的加强有利于企业整体竞争力的进一步提升。
第四，因子F4在营业利润率（X12）、净资产收益率（X10）、每股收益（X13）指标上载荷都超过68%，因此称该因子为营运与获利能力因子。该因子方差贡献率为10.379%，说明营运与获利能力对企业竞争力的增强起着不可磨灭的作用。
第五，因子F5在技术创新投入比率（X1）、员工素质（X2）、无形资产与研发支出（X3）指标上载荷都超过62%，因此称该因子为创新发展能力因子。该因子方差贡献率为8.542%，说明企业加强项目创新的投入，对企业长远发展、核心竞争力的提升都有着不可忽视的作用。
第六子F6资产负债率（X14）、债务保障率（X18） 指标上载荷都超过85%，因此称该因子为债务保障能力因子。该因子方差贡献率为6.064%，说明企业加强债务能力管理，有助于改善企业财务情况，提高整体竞争力。
3.因子得分及综合评价
运用SPSS16.0软件，采用回归分析法估计因子得分，并且以各因子的方差贡献率为权数，计算因子加权综合得分：F综=（W1F1+W2F2……WiFi）/（W1+W2……Wi），公式中的Wi是旋转后的因子方差贡献率。
利用综合得分对企业进行排名，截取前五名与后五名进行分析，结果如表3：
对表3的研究结果分析如下：
（1）综合排名前五位的企业，都有很高的流动能力因子得分，而综合排名后五位的企业，流动因子得分都不尽人意。因此，对于新媒体企业而言，可以提高存货周转率、加强应收账款管理、科学地融资和投资，使现金流在时间和数量上得以一致。
（2）综合排名第一的万达影院，市场能力突出，极大地增强了企业竞争力，而排名靠后的出版传媒、游久游戏等市场能力不强，竞争力弱。在当下的经济形势下，新媒体企业特别是处在弱势的企业，应加强市场竞争能力，扩大销售收入，提升在产业链中的地位。
（3）综合排名靠后的金磊股份，出版传媒等管理能力都为负数，降低了企业竞争力。由此可见，新媒体企业应该加强管理能力的培养，控制费用，提高资产周转率。
（4）综合排名靠前的万达影院、科冕股份、奥飞动漫的获利能力因子得分高。这说明在新媒体市场，企业要增强自身的营运能力、积极生产与销售；、开拓新领域、开展多元化业务经营，顺应潮流，获得更多利润。
（5）大部分新媒体企业的创新发展能力因子得分较低，但排名靠后的出版传媒、金磊股份的得分为负数。这说明在如今快速发展的时代，固守成规要被淘汰，新媒体企业必须加大产品研发投入，进行科技创新，培养高素质人才。
（6）综合排名后五位的债务保障率均为负数，这说明债务保障能力弱会降低企业整体竞争力。由此可见，新媒体企业必须优化资本结构，适度负债，增强安全度，从而提升企业整体竞争力。
四、结束语
论文从财务能力、市场能力、管理能力、创新与发展能力框架，构建了新媒体上市公司竞争力评价指标体系，运用因子分析法对其进行评价。竞争力较强的公司在流动性、市场能力方面略为领先。竞争力较弱的公司在管理能力、债务能力、创新能力方面较低。在全部样本公司中，创新发展能力普遍较低。因此，新媒体上市公司应加大创新发展力度，加强企业市场影响力，提高企业流动能力，强化债务保障能力。
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（一）企业外部环境因素收集 主要包括：
（1）外部宏观环境因素主要包括政治法律因素、经济因素、社会人文因素和技术因素等。外部宏观环境状况对企业发展战略的决策有指导性作用，进而对企业财务活动产生影响。例如，宏观因素会影响到上市公司的股票收益。企业必须根据外部环境的状况及变化情况，及时制定和调整企业财务策略，提高防范外在因素带来的不利影响，降低财务损失。其具体因素主要有：政治法律因素。国际政治变动情况、国内对外政策的变动趋势、政府政治政策变化趋势、国内权力结构变化趋势、国际相关法律法规、国内相关法律法规等；经济因素。国内财政政策变化趋势、对外经济政策变化趋势、国内人均收入水平变化趋势、所处经济周期等；社会人文因素。变化趋势、外来文化影响程度、风俗文化变化趋势、观念的变化趋势等；技术因素。国际本行业技术变化趋势、生产线技术革新趋势、技术转移的变化趋势、生产原材料的革新趋势、生成工艺的变化趋势、新材料的应用程度等。
（2）外部中观环境指企业所在的产业环境和市场环境，包括市场结构、市场需求、产业内的群体、产业五种竞争力等。其具体因素主要有：市场因素。市场增长率、消费水平变化趋势、市场集中度情况、购买力变化趋势等；行业因素。行业经济规模程度、行业产业政策变化趋势、行业进出的难易程度、行业的周期性长短、行业劳动密集程度、行业的季节性程度等；上游供应因素。供应商的变动情况、供应商对企业的忠诚程度、供应商的稳定经营状况等；下游合作与顾客因素。企业产品流通结构体系的变化趋势、中间商对企业的忠诚度、顾客对企业产品的忠诚度等。
（二）企业内部环境因素收集 企业内部环境是保证企业正常运作并实现企业利润目标的内部条件总和。企业内部环境将对财务活动产生直接影响，内部因素是财务活动的基础，内部环境因素状况的变化将引起财务状况的变化。因此，企业必须不断完善内部环境，提高管理水平、协调组织、建立企业文化、提高员工素质等来优化企业内部因素，从而避免企业经营状况恶化和危机的发生。具体包括：工作环境。工作物质环境、工作精神环境、员工满意度、业务流程合理度、员工忠诚度等；组织结构。企业部门设计的合理度、企业组织人员的合理度、企业业务组织的合理度等；员工素质。员工的知识结构、员工的能力结构、员工的道德素质、员工的企业家综合素质等；内部控制。企业内容控制组织、企业内部控制实施、企业内部控制有效性、企业内部控制制度等；
（三）企业财务活动因素收集 企业财务管理的目标是实现企业价值的最大化，企业追求财务目标的过程就是财务活动的过程，这一过程主要包括筹资活动、投资活动、经营活动和分配活动。其中各项财务活动主要包含了一下指标因素：筹资活动。资本结构、资本成本、支付能力、财务风险等。投资活动。投资结构、投资风险、投资收益、资产利用效率等。经营活动。获取现金能力、资产营运能力、盈利能力、经营安全指数、经营风险等。分配活动。资本金增长率、公积金增长率、自有资金增长率、股利支付率等。
二、企业财务诊断过程因素选择
（一）环境因素选择 具体如下：
（1）因素权重。企业内外部环境因素具有相同的属性，可以采用同样的方法对其进行选择判断。环境因素主要都以定性因素为主，对这些因素的判断一般靠施诊者的主观分析，本论文选择了较为易行的Delphi（德尔菲法）来对环境因素进行判断，该方法就是首先邀请几位行业专家，或者企业的相关管理人员，让专家们从所采集的环境因素中根据自己的经验与意见筛选关键的环境因素，并对其赋权，将结果汇总再反馈给各位专家，继续第二轮的评估，如此反复几次，直到专家们的评价意见接近为止，达到因素选择的目的。由于环境因素较多，可以采用逐级判断的方法，先筛选一层因素再筛选二层因素（各层因素均以1为标准）。
首先，将环境因素分为内外两部分，将外部宏观环境与中观产业环境统称为企业外部环境因素，将内部环境因素称为企业内部环境因素。其次，将内部环境因素与外部环境因素分别按照层次关系分层次进行评分，最终按照评分来选择因素。如外部环境因素第一层评分：经济环境0.482、产品环境0.314、社会效益0.204；第二次因素评分：经济政策0.268、法律制度0.275、行业发展前景0.216、金融环境0.241等，其他因素以此类推得到各个因素的权值，以此来作为因素的筛选依据。
另外，借鉴我国财政部颁发的《国有企业绩效评价体系》和梁戈夫等（2005）提出的企业适用财务诊断指标体系的基本框架，在实践中还要根据受诊企业的具体情况，如企业所处的行业不同，企业的类型不同进行适当的修正和完善，另外，还要根据诊断的范围、内容、形式不同来筛选不同的因素。本文以我国家电行业某市公司为例，并对某公司的财务经营业绩影响因素进行研究，将企业环境因素经选择、提炼得到如表1的企业环境因素：
（2）战略态势判断。首先，将环境因素划分为外部的机会因素和威胁因素，内部的优势因素和劣势因素，根据因素力度的计算公式：因素力度=因素强度×权重，采用德尔菲法，请诊断专家或企业相关高管人员对企业内外部环境因素进行强度评分，评分参照（-4，-3，-2，-1，0，1，2，3，4），权重以1为标注。
战略态势决定企业的各个战略单位的资源分配与企业的业务拓展方向，通过对企业的内外部环境因素进行战略态势判断，奠定了诊断的基础，确定了诊断的方向。
根据专家的评定分别得出企业环境因素的外部机会因素与威胁因素，企业内部优势因素与劣势因素的得分，建立战略四边形，其中S代表内部优势；W代表内部劣势；O代表外部机会；T代表外部威胁，四个变量各为半个轴建立如图1的战略四边形。根据四种因素作用的结果，通s'，w'，o'，t'的重心坐标所在的象限来判断战略类型。其中重心坐标由公式所示：
同时引入战略类型方位变量，其中，根据角度大小来判断战略类型。如表2所示：
通过对企业环境因素选择的进一步判断，得到企业的战略类型，又通过战略类型方位给我们提供了战略选择的标准与依据，在企业诊断过程中，可以对方案的生成起到促进的作用。
（二）财务因素选择 根据上述中收集的企业财务活动因素，将企业财务因素分为五个主题，即针对企业盈利能力、企业营运能力、企业成长能力、企业偿债能力与企业现金流量这五个主题分别进行分析选择，由于在后续的财务因素优化中采用的BP神经网络需要大量的指标和数据，所以这里的财务因素选择就是根据我国新浪股市中所有能够收集到的指标因素均作为财务因素的选择样本，另外这些财务因素都是定量因素，且这些因素一般都有财务资料，通过因素分析组合方法对这些因素进行分析，掌握各层因素的相互依存关系、各个因素之间的影响情况，是财务因素选择这一环节的主要目的。
（1）因素关联性。由于企业财务因素之间的关系错综复杂，专家对其选择与判断的难度较大，配合一些辅助的因素分析方法不但可以减轻工作量，也可以使判断更具科学性和客观性。企业财务经营活动的因素分解，见图2，这是企业经营活动的第一层因素：
再通过对第二层因素的分解可以得到第三次层因素，将因素层层分解，清楚各层因素的相互依存关系，在因素分析过程中，利用指标分解法可以将各个指标分解，从而得到该指标的具体影响因素。例如应收账款周转率可以分解为如图3所示：
因素分析法是基于连环替代的原理，分析各个因素对指标的影响程度。以图2为例，对其进行因素分析具体应用如下：设本期的应收账款周转率为P1，主营业务收入净额为A1，应收账款平均余额为B1，上期的应收账款周转率为P0，上期的主营业务收入净额为A0，上期的应收账款平均余额为B0
上期的应收账款周转率为P0=A0÷B0
A因素变动的影响A1÷B0-A0÷B0
B因素变动的影响A1÷B1-A1÷B0
最后，计算总差异P1-P0，明确了因素的变化原因，掌握了各个因素变化对指标的影响方向和影响程度。
如图3所示：影响应收账款周转率的是主营业务收入净额和应收账款平均余额，如通过这两个因素的具体分析，找到该指标出变化的原因。其他指标也是如此，将其分解为各个影响因素，判断因素对指标的影响。根据上述例子，可将盈利能力、营运能力、成长能力、偿债能力和现金流量都做层次分解。
（2）雷达图分析。雷达图分析能够从动态和静态两个方面综合分析企业的财务状况。静态分析是将企业的财务比率同竞争对手的同期水平或本行业平均水平做横向对比，得出企业在本行业所处的位置；动态分析是将企业的历史的和目前的财务比率进行比较，掌握企业财务状况及经营成果的变化动态。通过雷达图能够直观的了解企业的财务状况、经营成果及其纵向、横向的对比情况，从而判断企业的发展趋势。
