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风险投资和证券投资的区别赏析八篇

发布时间:2023-05-31 15:00:14

序言:写作是分享个人见解和探索未知领域的桥梁,我们为您精选了8篇的风险投资和证券投资的区别样本,期待这些样本能够为您提供丰富的参考和启发,请尽情阅读。

风险投资和证券投资的区别

第1篇

论文关键词:风险投资,本质特征

我国风险投资的发展已有20多年的历史,但是目前对科技进步和经济发展的贡献仍然相当有限。2007年,我国本土风险投资机构主导的投资总量仅为95.542亿元,风险投资孵育创新企业成功的例子也是屈指可数。我认为主要是因为我们还没有清楚的认识到它的特点,在风险投资发展的过程中也没有完全遵循风险投资发展的规律。

一、风险投资的两个主要性质

对于风险投资的定义和特点,有很多的不同的表述。按照我国风险投资的首倡者和权威之一的成思危的观点,是指将资金投向蕴藏着较大失败风险的技术创新领域,以其成功后取得高资本收益的一种商业投资行为。其实质是通过投资于一个高风险、高回报的项目群,将其成功后项目通过出售和上市,实现所有者权益的变现(蜕资),这时不仅能弥补失败项目的损失,还可以使投资者获得较高的回报。

根据本人对收集到的资料的归纳,此领域的学者尽管表述不一,但一般对风险投资定义和特点的界定与成思危基本相同。成思危认为风险投资具有五个特点:(一)它是一种高风险的投资,(二)它是一种组合性的投资。(三)它是一种长期投资。(四)它是一种权益投资。(五)它是一种专业投资。

但是,单就主要特点五项归结性提示而言,我发现前四个特点说的都是风险投资的外在表现特征。而(五)“它是一种专业投资”,虽然指出了作为合格的风险资本家必须是高标准、高素质的人力资本,但没有指出风险资本家与其他投资决策管理者相比在人力资本方面的本质区别。总而言之,这五种特点的描述并未切中风险投资特异性的深度,并没有指出风险投资与其他投资方式的本质区别。

例如,“它是一种高风险投资”,涵盖范围似乎过宽。证券市场上的投资的风险也很高,但并不是风险投资。一些并非投向技术创新领域的投资的风险也很高,也并非风险投资。

又如“它是一种组合投资”,涵盖范围同样太宽。。组合投资的早期概念是指以多元化投资形成投资组合,投资者以此来分散证券投资市场上的系统风险。但在美国学者亨利×马科维茨创立现代证券组合理论之前,人们只是凭经验直觉对一笔投资分散到什么程度、每一投资组合包含几种证券、怎样选定这些证券、每种证券占多大比重等组合进行设计和修订。自1952年马科维茨发表了创立现代证券组合理论的标志性论文之后,投资者找到了在有效集即那些不同风险水平下提供最大期望收益率和在不同期望收益水平下提供最小风险的投资组合的有效边界确定最佳组合的计量方法,从此以后,组合投资即进入理性分析的阶段。由此可见,早已在证券市场广为人知和广为应用的组合投资并不能作为风险投资的专有技术存在。因此它就不能作为风险投资区别于普通投资的特异性而加以列示的理由。

关于风险投资主要特点的其余三项列示,也存在于上述讨论中所指出的相同的问题。债权人从带有从投放资金到带有一个增长额的资金回流的意愿满足之间的期限,多长时间为长期?多长时间为短期?只能是相对而言。《中国大百科全书(财政税收金融价格卷)》将一年期以内的信用工具的发行与转让市场的总和界定为货币市场即短期金融市场,而将经营期限在一年以上的资金借贷和证券业务统称为资本市场即中长期市场。可见以短期、长期来界定风险投资与于普通金融的区别,仍然难以做到泾渭分明。

至于“权益投资”它涵盖着所有非借贷资金所形成的投融资关系,并非是风险资本领域里所建构的权益资本架构的专属。

熊彼特认为,创新是生产要素的重新组合,创新的目的是获取经济中实际存在却非人人都能看到和得到的潜在利润。例如,采用新技术,新的企业组织形式,开辟新产品、新市场等。那么以投资开发新技术和对于新技术的市场开拓无疑是一种创新,但风险投资要获得并不是熊彼特所指的“潜在利润”即超额垄断的创新收益,而是因风险企业处于垄断阶段初期的远大前景而获得的高倍风险资本增值。“并非人人都能看到和得到”是因为风险投资是一艰难而充满风险的过程,具有高风险性。风险投资所支持的技术创新一般要经过技术研究开发阶段(开发设计、研制、中试、扩大试验)和科技成果产业化(商品化)等多个过程。据统计,RD计划在技术上成功的概率为60%。美国的一项调查表明,技术上获得成功的高技术只有30%能够推向市场,而在推向市场的高技术产品中只有12%是成功的。据美国一些有丰富经验的风险投资家介绍,在他们投资的项目中只有三分之一相当成功,三分之一持平,还有三分之一血本无归。而这个过程本身有一定期限,一般需要3~7年时间,这就使得投向技术创新的风险投资具有长期性,只好选择长期的股权投资。而为了分散风险,不得不使投资具有组合性。一旦成功就能因为技术垄断而产生的壁垒而在市场获得垄断地位,取得垄断利润,此时风险企业发展的良好前景足以让许多投资者心动,当然此时也就是风险投资以高倍的资本增值退出的时候了。也就是它企图从高风险中获得高收益。于是从这里我们可以得到它的第一个本质特征:投向技术创新领域并企望从技术创新带来的市场垄断中获得高度资本增值的的权益资本。

因为这种本质特征,风险投资必然具有上述前四种特点即高风险、组合性、权益投资、长期性的表现。

而第五个特征“它是一种专业投资”。“专业投资”是指那一方面的专业?是指投资者对自身专业的熟悉和精通,抑或是融资者那一方的相关产业和行业专业性知识的了解?成思危在“风险投资及其在中国的发展”一文中是这样解释的,“风险投资不仅要为创业者提供资金,其管理者还提供所学的知识经验以及广泛的社会联系,并积极参加风险企业的管理,在改造企业组织结构、制定业务方向、加强财务管理、配备成员等方面出谋划策,尽力帮助创业者取得成功”。从成思危关于“专业投资”的解释中我们可以看出风险资本家要取得高收益的艰难性,所需要的并不是一般的单方面的专业知识,而是集金融、管理、市场运作等相关领域的专业技术知识与一体。因此仅以“专业投资”便过于泛泛而论。证券投资作为一种投资也需要投资者具有投资领域的财务及技术分析专业知识等。银行借贷作为一种投资需要投资者熟悉该投资企业的财务状况,具有财务专业知识。可见专业投资并不能说明它与其它投资的区别。当然成思危在这篇文章中的解释也没有触及到风险投资参与风险企业的深度。风险投资家并不只是尽力帮助,实际上,按照风险投资家与风险企业创业者签订的投资协议,为了保障风险资本的利益,风险资本家甚至有权在经理层未达到合约规定时,更换企业经理或选择撤资。风险资本家还需要帮助企业联系后续投资、及成功后上市蜕资的资本运作等。

因此风险投资与其他投资方式另一个迥异之处或本质区别实际上在于风险资本家的人力资本的特殊性。风险资本家首先需要评价风险企业研发中的新技术的成熟度,要对新技术发展前景作出预测,能不能届时在该领域居于领先地位,形成技术屏障,这就要求风险资本家具有相关领域的知识。他(他们)还需对创业者的个人素质和能力品质进行综合评价,看是否具备带领企业克服重重险阻,过关斩将,使企业由弱小发展到强大的魄力和才能。风险资本家每发现一个具有远大市场前景的风险企业都不是一个简单的过程。在经过严格筛选后,一般签约的只占其中的0.1%。签订投资协议之后,风险资本家不断对对企业管理层进行帮助,包括财务管理、技术支持、市场运作、上市规划等各个方面,力促技术创新和市场创新的成功及风险资本的高度增值。按照熊彼特的定义,企业家是指将劳动、资本等生产要素组合起来进行生产的人,是具有特殊才能的,勇于创新的并能承担决策风险的技术创新的组织者。那么我们可以看出,这种以投资将技术创新与市场创新结合的具有开拓品质的人实际上是具有企业家才能的人,是极少数人才可能具有的人力资本,它是一种稀缺资源。风险资本家和风险创业者一起便进行了完整的创新活动,是风险投资成功的最重要两个因素。也就是说风险投资的第二个本质特征是,风险资本家是以输入资本将市场创新和技术创新连接起来的,具有企业家才能的人。

二、风险投资两个性质的实践印证、启示

(一)第一个本质特点的实践印证、启示

从第一个本质特点出发我们知道,既然垄断利润和风险企业发展的美好前景是风险投资成功的关键,那就必须给技术创新以一定期限专利权,当专利保护期结束专利再成为整个世界所共享,以保障其垄断地位,最大化其私人利益。而且对知识产权保护的立法虽能起到禁止侵犯知识产权的模仿的出现,但并不能消除在模仿基础上创新的出现,况且专利保护期结束专利就成为整个世界所共享。风险投资所带来的技术创新和市场创新的成功因为其他企业的模仿创新,将增加一国的经济实力和综合国力。因此从这个意义上说,风险投资具有某种公共品性质。但不可否认,技术的这种外溢性必然加大它的风险性,使得靠追求高收益驱动的风险投资的预期利润下降,从而使风险投资有效供给出现不足,因此需要政府政策的制度扶持以保障风险资本的有效供给。

由于风险投资具有公共产品这个重要性质,所以各国都对风险投资的发展予以支持。除知识产权保护外,在财政金融方面的支持政策有:财政支持,税收减免、贷款贴息、贷款担保。也有为风险投资的发展提供制度保障,如风险投资退出提供渠道开设发展二板市场,完善信用制度及专门服务机构的建设等。美国是风险投资最发达的国家,这与美国完善的法律制度和知识产权保护,有效的财政金融政策,发达的二板市场,高效的具有独立性的为风险投资服务的中介组织这些因素密不可分。

我国当前对于风险投资的政策中也有财政金融支持,税收减免、贷款贴息、贷款担保。也已经经开设了有利于风险投资退出的创业板市场。但是与美国相比,目前我国在这一方面仍有不少缺陷。首先我国对知识产权保护的薄弱降低了风险投资的预期利润,其次相关法规和法律执行力度的缺乏常常不能保障风险资本投资成功后获得应得利润,最后需要特别指出的是,我国还不存在独立高效的为风险投资提供专门服务中介组织,这也阻碍着我国风险投资的发展。所谓风险投资的中介机构是指通过设计、创立及运用各种金融投资的工具和手段,起到沟通创业者和风险投资家,为风险企业和风险投资的发展提供工程技术、科研、融资、财务和法律咨询服务的独立性中介组织。

这些中介组织的存在可以降低风险投资企业与寻求风险投资的创新企业、与风险投资的潜在合作者、与接替风险投资的普通投资者之间的交易成本,提高风险投资的运行效率。这些中介组织包括提供技术支持的公司、投行、会计师事务所、律师事务所、财经公关公司、券商等。它包括技术鉴定、技术支持机构和提供法律咨询服务的律师事务所,也包括通过独立公正的提供信息,从而连接风险投资家和普通投资者,使创业板市场的投资者做出有利的选择,完成风险投资的退出的如券商和法律服务机构,会计师事务所等。由于相关专业人才的缺乏人才,法律对风险投资中介机构的监督和制裁经常处于缺位状态,以及我国风险投资中介机构和政府的千丝万缕的联系,我国风险投资中介组织很不发达。例如当前,我国券商、会计师事务所,法律服务机构为了获得更多的承销费向二级市场投资者夸大创新企业的盈利,提供假信息的事件层出不穷,这就伤害了创业板市场上投资者的信心。所有这些有利于风险投资发展的制度基础我们仍不具备,需要我们弥补在这些方面的缺陷。

(二)第二个本质特点的实践印证、启示

由于风险资本具有的第二个本质特征所体现出来的高人力资本性质,所以必须由市场配置评价人力资本资源,在竞争中优胜劣汰,吸引高水平的风险投资人才不断进入风险资本家行列。这就要求风险资本的人力资源配置具有最少的外部干预性质,完全由市场决定谁优谁劣。

政府必须正视风险投资的这种高人力资本性质要求。美国曾经有过这一方面的的教训。1958年美国国会通过了中小企业法案,其目的是通过政府设立政府风险投资资金引导带动民间资金进入风险资本市场。只要选定的项目符合政府的标准,每投资1美元即可得到4美元的政府低息优惠贷款。在此政策激励下到1962年,政府管理的风险投资公司占整个投资的75%。但是,这种政府提供风险贷款做法并不适应风险投资发展的规律。首先政府提供4倍于私人投资规模的贷款,由政府决定应该向什么项目投资表明投资的主体已经是政府。中小企业投资公司取得贷款后由于风险投资的风险大、投资周期长,许多投资人和管理者并没有真正用于支持创新者创业,而是以高利率贷给工商企业以稳赚利率差。更为严重的是这些中小企业投资公司由于有政府的大力支持而又缺乏有效的激励机制,难以培养和吸引高素质的投资管理者,从而因管理不善造成亏损。到1967年,共有237家中小企业出现问题,但政府还坚持认为这是监管不够所致,而不是体制和机制问题,因而促使美国国会通过一项立法,赋予中小企业管理局以更大的执法和监督权,加强对中小企业投资公司的审计和监管。但这些措施并未能挽救中小企业投资公司的衰落,1978年这些公司管理的资产只占全美资产总额的21%。到1989年则降至只占1%。这种按“政府意志”兴办的风险投资公司遭到了彻底的失败。

2001年,政府投入占风险投资65%,但我国风险投资对科技成果的转化为生产的贡献仅为2.3%。这一切证明了一方面政府不能介入风险投资的直接管理,另一方面表明风险资本家作为一种企业家人才,应在市场中优胜劣汰,大浪淘沙,不应由政府行政任命产生。

其实风险投资公司是由一批高素质的人力资本运营,不仅政府不能参与,其他任何不具有这一领域特殊才能的个人和组织也不宜直接参与。因此风险投资公司不以一般公司组织形式设立。最适宜它的组织形式是有限合伙制和信托制。在这两种制度中,一般投资者(无论其出资份额多大)都不参与风险投资公司的直接运营,只因为是资金的投入者具有利润分配权和一定期限的投资参与和撤回权力。在这两种组织形式里,由风险资本家(有限合伙制里的一般合伙人和信托机构里的信托基金管理者)管理日常事务。而美国风险投资发展的实践表明,有限合伙制里对普通合伙人的激励约束机制更为有效。一方面是巨大的利润分配刺激,(普通合伙人出资一般占风险资本总额的1%左右,盈利后一般可获20%左右的利润分配。)另一方面是日常投资管理开支的严格限制和亏损后的无限清偿责任。在强有力的激励和约束压力下,经营业绩差的因难以取得投资者的信任而自动退出,经营业绩好的风险资本家受到投资者的青睐,更易筹集到风险资本。激烈的竞争一方面不断优胜劣汰,另一方面不断吸引高素质的普通合伙人。

由于风险投资一方面具有公共产品性质,需要政府予以扶持,另一方面却拒绝任何外来的对其经营活动的影响。政府只能为其建立一整套的支持制度。联系我国风险投资发展初期必需政府出资引导的实际,从这个角度我们更容易理解我国风险投资学界共识:政府在风险投资的作用定位应是“引导而不干涉,支持而不控股”。当前我国也已经立法允许以有限合伙的方式成立企业,但是当前我国缺乏合格的普通合伙人,而且当前我国的信用体制和法律效力是否能支撑有限合伙制这一企业组织形式尚待观察。

第2篇

[英文摘要]:

[关键字]:

[论文正文]:

保险投资是现代保险业存在与发展的关键。与此同时,保险业的稳健发展,一方面要求保险投资的安全性和流动性,另一方面要求保险投资的盈利性。显然,这三者的协调是十分重要的。而它们的协调需要法律从制度上加以完善,即法律应当为保险投资监管提供制度上的保障。

我国自1980年恢复国内保险业务以来,保险资金运用,大致经历了三个阶段:第一阶段从1980-1987年,为无投资或忽视投资阶段,保险公司的资金基本上进入了银行,形成银行存款;第二阶段从1987-1995年,为无序投资阶段,由于经济增长过热,同时又无法可循,导致盲目投资,房地产、证券、信托、甚至借贷,无所不及,从而形成大量不良资产;第三阶段始于1995年10月,为逐步规范阶段,1995年以来先后颁布了《中华人民共和国保险法》(简称《保险法》,下同)、《保险业管理暂行规定》等有关保险法律法规,但由于限制过紧,加之1996年5月1日以来的7次利率调整,使保险业发展带来新的问题,尤其使寿险业的利差损进一步扩大,因而,政府曾多次调整保险投资方式,1998年先后允许同业拆借、购买中央企业AA+公司债券,但仍解决利率下调对保险公司带来的压力,尤其难于解决寿险公司日益扩大的利差损。基于此,1999年10月28日,国务院批准保险基金通过证券投资基金间接进入证券市场,这是完善我国保险投资监管的一项重大举措,也是进一步发展我国保险业的重要步骤。

我国目前面临着加入WTO,这要求我国保险业参照国际准则;同时,已进入21世纪,由于各国的金融改革,金融自由化的浪潮,也给我国保险业带来了新的机会与挑战,这也迫使我国的保险监管应与国际大趋势相接轨。本文拟在比较海外保险投资监管法律规定之特点的基础上,对完善我国保险投资监管法律制度提出了若干拙见。

一、海外保险投资监管法律规定的一般特点

纵观海外许多国家或地区保险法及细则对保险投资的规定,尽管早期工业国或后起工业国和地区的投资方式及演进的阶段不同,但仍然存在以下几点带有共性的特点值得我们思索:

首先是确认和保证保险资金运用方式的多元性。在美国、日本、法国、德国、意大利、瑞士以及我国的台湾和香港的法律规定中,均规定了多种保险投资方式。这些方式具体包括:债券、股票、抵押贷款、不动产投资等。英国则通过司法实务确认保险投资方式的多元性。由于投资方式多样且较灵活,使得不同的保险公司根据自身的特点选择投资方式,将盈利性大、流动性强和安全性高的不同投资方式进行有效的投资组合,从而稳定了保险公司的经营,并进一步为保险业的发展提供了广阔空间。

其次是保险投资比例的限定性。不少国家和地区的法律在注重投资方式多样化的同时,也规定了投资比例。如美国纽约州、日本、德国、我国台湾等均有这方面的规定。这些法律规定不仅涉及了风险比较大的投资方式所占总投资的比例,而且规定了某一投资方式投资与有关每一筹资主体的比例,这样,前者有效控制了有关投资方式所带来的投资风险;后者有效控制了有关筹资主体带来的投资风险,从而为控制投资风险提供了条件。值得注意的是,保险投资比例随着保险业的发展阶段而调整。如日本,在保险投资方式比例方面:存款从1947年的1/3,调整为1956年的35%,1969年则废除了该规定,1998年则改为无限制;拆借贷款从1947年1/20降为1956年的5%、1958年的29%,1969年则废除了该规定,1998年则改为无限制;地方债券,从1947年的20%至1969年则废除了该规定,1998年则改为无限制;公司债券,从1947年的2/3,1987年则废除了该规定,1998年则改为无限制;股票则自1947年至1998年始终规定为30%;不动产则自1947年至1998年始终规定为20%。

第三是关注寿险投资结构的不同性。保险投资的结构因产寿险不同而不同,产险业投资要求的流动性优于寿险,而寿险的盈利性和安全性优于产险业。法律的规定显然要有所体现。比如,美国纽约州的保险法律在规定保险公司投资的形式和数额的同时,对人寿保险公司与财产和责任保险公司的投资结构确定了不同的原则。在纽约州保险法中,适用于寿险公司的投资法以谨慎标准为原则,而适用于财产和责任保险公司的投资法则主要以“鸽笼式”方法为原则。

第四是加强证券投资的管理。在保险投资的发展过程中,证券投资随着经济的发展而上升,总的趋势是投资的证券化,但不同类型的国家或地区有所不同。早期工业国的保险投资已基本证券化,并且,在债券投资中股票和公司债券所占的比重呈上升趋势,股票的比重则快于公司债券上升的比例;而后起工业国则还有一个过程。如在美国寿险资产中,贷款所占的比重,1917年为47.6%、1930年为55.1%、1940年为29.4%、1950年为28.9%、1985年为27.4%、1990年为23.6%、1995年为14.4%、1997年为12.2%;不动产从1917年的3%降为1997年的1.8%;有价证券则从1917年的44.2%上升为1997年的73.1,其中,股票投资的比重从1917年的1.4%上升到1980年的9.9%,在稳定10年后,1991年上升为10.6%,1997年为23.2%;公司债券的比重从1917年的33.2%上升到1980年的37.5%,其后1990年上升为41.4%,其后直到1997年为41%左右波动1。这种保险投资的证券化是同美国资产的金融化相联系的,而这种资产的金融化,同保险业(尤其寿险业)发展到一定阶段所要求的流动性和盈利性是密切联系的。

后起工业国和地区经济发展的共同特点在于:在二战后才开始发展,起点低、发展速度快。国家为了加速经济发展,在强调盈利性、安全性和流动性的同时,也强调社会性,保险投资对推动经济的高速增长,起了重大作用。其中,日本保险投资在促进经济高速增长,使日本的经济跨入经济强国后,其保险投资由贷款为主逐步转向证券投资;而韩国的保险投资结构的现状与日本八十年代初期相似,正处于转化中,我国台湾寿险业贷款比重也较高,但不动产的比例较高,这与台湾不动产稳定增值有关,同时,从动态看,有价证券所占比例呈上升趋势。这说明,后起工业国或地区的保险投资结构演进为由直接投资向证券投资的演进是与其经济发展密切联系的。

日本作为后起工业国,80年代以前其投资比例依次为:贷款、有价证券、不动产、存款;而80年代以后,有价证券和存款的比例呈上升趋势,贷款和不动产投资的比例呈下降趋势。1986年证券投资占第一位,贷款退居第二位,1984-1986年存款上升至第三位,不动产退居第四位。其中,从1975年至1996年间,寿险业的投资中,贷款从67.9%下降到34.6%,有价证券从21.7%上升到50.7%,不动产从7.9%降为5.2%,其他资产从1.4%上升为6%。在此期间,1986年是个重要的转折点,有价证券的比例首次超过贷款的比例。日本保险投资是同该国经济发展的过程相联系的。就其过程的特点看,主要有:首先,注重保险投资的经济效益。20世纪50-60年代,日本侧重发展重工业,重工业经济效益较好,于是保险公司投资于机械制造和化工工业;70年代末80年代初,转向以轻工中小企业为主,同期寿险公司短期贷款占61.7%,后来证券投资效益好,又转向证券投资,1975年为21.7%,1984、1986、1996年分别为35.1%、41%、50.7%;贷款投资占总资产的比率由1975年的67.9%,下降为1986、1988、1996年的39.2%、30%、34.6%。其次,关心投资的社会效益和社会影响,包括向新型产业投资、投向社会公用事业、社会开发性投资、为扩大生活消费投资;同时还注意扩大海外投资。

韩国的保险法所规定的保险投资方式有:有价债券投资、不动产投资、贷款或汇票贴现、对金融机构的存款、对信托公司的金钱或有价证券的信托、财政经济部令制定的类似前述第1-5项的方法。并于第15条规定各类投资比例为:对股票的投资不得超过总资产的40%;不动产投资不得超过总资产的15%;保险公司购买同一公司债权及股票或以此为担保的贷款不得超过总资产的5%;对同一人的贷款不得超过总资产的3%,对同一物件为但保的贷款不得超过总资产的5%,对同一企业集团的贷款不得超过总资产的5%;对同一企业集团发行的证券及股票持有量不得超过总资产的5%,外汇、国外不动产及外汇证券的持有量不得超过总资产的10%,中小企业(风险企业除外)发行的股票持有量不得超过总资产的1%。保险公司持有或作为贷款担保的同一公司的股票不得超过该公司总发行股票的10%,但持有国外法人的股票时,可以例外。对增强保险财产运用的健全性和效率性有必要时,金融监督委员会可按保险业务的种类和保险公司的财产规模,在第一款规定的各种财产利用比例的十分之五范围内下调其比例。

韩国寿险业自1950年以来,随着经济形势的变迁,其保险投资中,不动产投资从50%以上降到了1997年的8.5%,其中,配合政府经济发展计划,以及鼓励出口发展重工业,寿险业资金运用转向投放资本市场及放款。目前韩国保险业法及保险资金运用管理规则规定各项资金运用投资对总资产比率为:股票不得超过30%;不动产投资为15%或以下(10%为营业用,5%为投资用);现金及存款为10%或以下。上述规定韩国政府鼓励保险公司多放款给房屋专项贷款,以及中小企业贷款2。韩国保险投资结构的变化为:韩国寿险业投资中,其结构的顺序依次由1981年的贷款、有价证券、不动产、现金及存款转变为1997年的贷款、有价证券、现金及存款、不动产。尽管有价证券的比重从18.5%上升到27.2%,贷款从62.8%下除为48.5%3,但仍然以贷款为主。

我国台湾地区保险投资结构的演变过程因产寿险而不同。从1991年至1997年,在财产保险业的投资中,其投资的结构顺序依次为:银行存款、有价证券、抵押贷款、贷款。其中,银行存款57.58%降为54.04%、有价证券从17.36%上升为31.74%、不动产从21.11%降为11.2%、抵押贷款从3.96%降为3%,其中股票从7%上升到19.45%,这说明产险业保险投资仍然以银行存款为主,这同财产保险主要属于短期业务要求投资流动性较强有关。寿险业投资中,投资的顺序依次为:贷款、有价证券、存款、不动产、国外投资和专案运用及公共投资,从1986年至1997年,其投资比重分别变化为:贷款从31.29%上升为35.05%、银行存款从23.77%上升为28.03%、有价证券从17.36%上升为28.03%、不动产从27.19%降为10.61%、国外投资从1989年的0.02%升为2.22%、专案运用及公共投资从1994年开始的1.95%上升为2.67%。其位次的变化为:有价证券由第三位上升为第二位、银行存款由第二位下降为第三位。这说明寿险业保险投资中有价证券的比重上升,但仍然以银行贷款为主。

由此可知,后起工业国和地区的保险投资与其经济发展密切联系,在经济发展初期,保险投资中,贷款的比重较高,一方面对国民经济发展提供了资金,带动了经济增长;另一方面,这些投资项目的高回报,带来了保险投资的高盈利。当经济发展到一定阶段,保险投资由贷款或不动产转向有价证券投资为主,日本的情况,说明了这一点。韩国的现状与日本发展的过程相似,韩国经济仍然处于日本当年起飞阶段,贷款比例很高;台湾寿险投资贷款、房地产比例也较高,这是由于这一阶段这些项目投资盈利性高。但随着经济发展到一定阶段,金融市场的完善,也将逐步向证券化投资过渡。

第五,细化保险资金运用的规范。不少国家和地区就保险资金运用的问题,注意从法律规范上较为详细地加以规定。如日本不仅在《保险业法》中规定保险资金运用的基本范围,同时在《保险业法施行规则》对其作出具体规定;我国台湾在《保险法》有关保险投资规定的基础上,相继制订了《保险业资金之专案运用与公共投资》、《保险业资金之专案

运用与公共投资审核要点》、《保险业资金办理国外投资限制》、《保险业资金办理外投资内容及范围》。它构成了由保险法规定保险资金运用的基本轮廓,由特别法作出具体规定的立法模式。这样便于根据不同时期的情况及时进行调整,既保持法律的持续性,同时又具有灵活性。

二、完善我国保险投资监管法律制度的几点思考

基于我国目前经济发展所处的起飞阶段,同时处于经济体制转轨过程中投资工具有限、规范交易的制度及组织有待完善,对投资市场的监控和引导乏力。因而一方面基于我国实际,另一方面借鉴海外保险投资监管法律规定的考察,本文认为欲完善我国保险投资监管法律制度,应当考虑以下几点:

第一,应当确立在安全性的前提下保护保险公司实现尽可能多的盈利的指导思想。也就是说,保险公司的投资应在遵循安全性原则的前提下达到尽可能多的益利。因为保险公司也是企业,在确保其资金运用安全的条件下,要以盈利为目标,从而保证资产的保值增值。这样不仅有利于保险公司经营规模的扩大,而且有利于其偿付能力的增强。

第二,完善投资环境。一个完善的投资环境,应包括有效的投资工具、公平交易规则以及保证这种制度有效贯彻的组织,即投资工具的多样化、交易规则的规范化、交易方式的灵活化、投资监管的有效化,以保证保险资金运用的安全、有效和畅通。

(1)完善投资工具。由于保险投资涉及不动产投资及金融市场的投资,因而,投资工具包括不动产投资和金融市场的金融工具,其中,金融市场的投资是保险投资的主体,因而,金融工具的完善,至关重要。其投资工具包括:债券、股票、票据、贷款、存款、外汇。其中:票据属于短期金融工具,分为汇票、支票和本票;债券和股票属于中长期金融工具,债券分为政府债券、金融债券和公司证券,政府债券分为公债券、国库券和地方证券;股票,含普通股和优先股。

金融市场的投资工具应该是长期、短期和不定期的结合体,安全性、盈利性和流动性不同层次的匹配,以便不同投资者选择,可利用灵活多样的投资工具,有利于保险投资者的选择,进行投资组合,也有利于提高其变现能力。就总体而言,保险公司应金融市场的成熟程度以及自身业务的特点选择投资工具。如在金融市场尚不成熟时,应选择流动性强、安全性高的投资工具。但寿险投资则宜选择安全性和盈利性均较高的投资工具,而不十分要求其流动性。同时,应建立与投资工具相配套的避险工具,如期权交易、期货交易,以防范和分散投资风险。

(2)完善涉及保险投资的法规。投资法规的完善,在于建立保证投资市场公平、有效交易的法律法规和制度,如不动产交易法、证券交易法、票据法、但保法等,从而保证市场交易有据可依。

(3)理顺投资监管机构及相关部门的关系。法律的真正价值在于它的实施。为保证有关投资法律法规的有效实施,必须建立相应的组织来保证。这些组织包括保险投资的行政主管部门以及配合行政主管部门实施的司法机构,如投资主管部门、工商行政管理局、法院、仲裁机构,并且保证这些组织的合理分工协作,严格按照法律法规或规章办事,切实保证投资法律法规和规章制度的有效实施,严禁任何组织或个人凌驾于法律规章之上。

第三,确认和保护保险投资主体在保险投资方式上有一定的选择权。基于我国经济发展处于腾飞阶段,金融市场发育不全,基础产业和基础设施的建设资金缺乏,而这些产业投资回报率较高,应允许保险投资主体有权实施抵押贷款或有区域选择的不动产投资;无限度的政府证券投资、有一定限度的金融债券投资和限制较严的股票与公司证券投资。当然,银行存款在目前及未来依然是必要的。从长期来看,待我国经济发展到较发达国家行列、金融市场发育完善,则可转向证券投资为主,那是比较长远的事。

第四,在立法上,放松投资方式的同时,控制投资比例。从法律监管的角度看,在放松投资方式规定的同时,如允许投资于有价证券、不动产、抵押贷款、银行存款等,同时应规定投资比例4。前者是为了提高保险投资的盈利能力,多种投资方式,为保险公司提供了可供选择的灵活的投资工具,从而,为保险公司提高投资回报率创造了条件,当然,也为理智的保险公司投资者提高投资组合来控制风险提供了选择机会;后者则为控制投资风险提供了条件。这一比例分为方式比例和主体比例,方式比例规定了风险比较大的投资方式所占总投资的比例,这就有效控制了有关高风险的投资方式所带来的投资风险;主体比例有效控制了有关筹资主体所带来的投资风险,从而为控制投资风险提供了条件。主体比例,也应按投资方式的风险情况分别对待,对于高风险的筹资主体、高风险的投资方式,其比例应低一些,如购买同一公司股票不得超过投资的5%;购买同一公司债券不得超过投资的5%;购买同一公司的不动产不得超过投资的3%;对每一公司的抵押贷款不得超过投资的3%;对于较安全的投资方式但存在一定风险的筹资主体,其比例便可高一些,如存款于每一银行不得超过投资的10%。保险投资必须强调盈利,因为能够提高保险公司的偿付能力。但由于某项投资报酬是该项投资所具风险的函数,如对保险资金运用不加以限制,势必趋向风险较大的投资,以期获得较大的报酬,而危及保险企业财务的稳健。因为每一种投资方式的风险大小不同,一般而言,高盈利的投资方式伴随着高风险,低风险的投资方式则伴随着低盈利,显然,全部用于盈利性高的投资方式,必将使保险公司面临着全面的高风险,使被保险人有可能得不到应有的保险保障,也不利于保险公司的生存和发展,因而,为了保证保险投资的盈利性,同时控制高风险,应规定有关高风险投资方式所占的比例。同时,在市场经济条件下,任何工商或金融企业均有破产的可能性,无论采用风险大的亦或风险小投资方式,保险公司都会面临着筹资主体对保险投资所带来的风险,因而,为了控制每一筹资主体给保险公司所带来的风险,必须规定投资于有关每一筹资主体的比例5。

第五,法律应当对寿险和非寿险的保险投资作出区别性规定。由于寿险是长期保险,许多寿险带着储蓄性,更强调安全性,因而,一般可用于安全性和盈利性高、但流动性较低的投资方式,如不动产、贷款;非寿险是短期保险,要求流动性强,不宜过多投资于不动产投资,而应投资于股票、存款。同时,从风险控制看,寿险公司投资的比例在主体比例方面,应严于非寿险,因为寿险期限长、带有储蓄性,控制主体比例,便于保证保险公司的偿付能力,从而保护被保险人的合法权益。

第六,加强对保险公司偿付能力的监管立法。保险公司的偿付能力愈大,表明保险公司可自由运用的资金愈多,则保险投资方式上可选择盈利性大、风险高的方式。通常衡量偿付能力的指标有:净保费与净资产之比;未决赔款准备金与净资产之比。我国可根据实际情况制定标准。由于保险监管的核心在于确保保险公司的偿付能力,所以,对保险投资监管的核心在于提高其偿付能力6。

当然,完善投资环境与放松投资限制相互依存。结合我国国情及保险业的特点,二者应同时兼顾,在完善投资环境的同时,适当放松投资管制。而在投资管制方面,实行严松合一,即在充分放松投资方式的同时,严格控制投资比例。这一比例的大小随投资环境的完善而逐步扩大,在投资环境尚未完善的初期,投资比例应该控制在非常小的范围内,其后逐步扩大。同时,在投资比例方面,也应因方式比例和主体比例区别对待,在初期,主体比例应当控制得更严些。这样既保证了保险投资的盈利性,也控制了投资风险,从而保证我国保险业持续稳健地发展。

【作者介绍】中国政法大学邮编;北京工商大学

注释与参考文献

1资料来源:根据1998《LifeInsuranceFactBook》整理,AmiricanCouncilofLifeInsurance,第109页。

2参考:周淑燕《南韩保险事业发展之梗概》一文(台湾《保险专刊》第47期,1996年,财团法人保险事业发展中心编制)第208-209页。

第3篇

自从创业板推出后,股权投资的创富效应一下让国人注意到了一夜暴富的巨大吸引力,如今,可谓遍地PE和“风投”了。

PE从冷门到“全民热”,既是好事,也存在隐患。好处就是让有余钱投资的民众了解了一个新的投资渠道,为企业的直接融资提供了新的资金来源。坏处则跟中国发生了所有跟风情况类似,初期总是不规范,初尝禁果造成了混乱和财产损失。曾有报载,一个在天津和上海两地发起设立PE的年轻人,只有28岁,他向一群退休工人融资,最后获得上亿的资金然后乱投资。此外,社会上议论的比较多的是借PE实施利益输送,也成为制造不公、扰乱市场的大毒瘤。有些权势集团将股权作为受贿品,投行在项目马上要上市时,通过PE进入,迅速获利套现。

如果我们抛开这些丑陋的寻租套利现象,其实,很多人的动机是良好的,不理想的结果是源于对PE这种新事物的不熟悉。这就使正确的引导显得更为重要。风险投资就是前车之鉴。风险投资自上世纪九十年代引入到中国,发展至今仍未走上正轨,PE也有可能走上同样的歧路。私募股权投资,在美国指的是包括风险投资在内的,通过对未上市公司的股权进行投资,成为其股东的投资方式。在欧洲,通常将风险投资和私募股权投资区别开。两者的相同点就是私募性和同属股权投资,只是前者主要侧重投资于创业早期的公司。而国内的私募基金,实际是证券投资基金,与股权投资没有任何关系。

私募股权投资在美国发育情况最为成熟。美国是从上世纪六十年代开始出现PE萌芽,经过短短的三、四十年,在2000年前后,伴随着网络新经济达到顶峰。风险投资作为PE的一部分,引入中国已近30年,仍未成气候,其根本原因在于市场经济环境还不成熟,未形成PE投资的制度土壤。

今天中国进入了PE,对于推进这一新的资本形式,会产生助力。美国的经验说明,只要条件具备,方法适当,PE也能尽快成熟。本书对于想从事PE的人来说,是难得的经验读本。作为研究和从事相关领域超过10年的笔者而言,阅读的过程,也是玩味和分享大师经验的过程,充满了贝中得珠的惊喜。本书的作者采访了十位大师级的PE和风险投资家,还有两位是研究该领域的学者,每位受访者都有超过25年的行业经历,最年轻的今年也有55岁,还有两三位已经是七、八十岁的老者。可以估算出,这些大师是在壮年投入这项事业,经历了失败而到达辉煌彼岸。大师回忆了自己如何入行,有哪些成功案例和失败教训,都是字字珠玑,篇篇锦绣,令人不忍释手。

这是一本浓缩了投资大师的人生经验和专业技能,讲述着投资界那些如雷贯耳的传奇的宝书。你可以从中了解到各种有趣的案例,也能读到投资家是怎么错过投资苹果电脑、由于忽视行业周期而失败的故事。

第4篇

关键词:私募股权投资基金;创业投资基金;并购基金;私募证券基金

中图分类号:D912.28 文献标识码:A 文章编号:0257—5833(2012)10—0104—09

作者简介:赵 玉,国家检察官学院讲师 (北京 102206)

资本市场实践既有的智慧告诉我们,任何一项融资工具或者法律制度的创新与成长,必须把握其内在特性,立法与市场须为其提供适宜的土壤、并进行精心的培育与动态的修正。作为推动资本市场融资与企业创新的私募股权投资基金制度在我国的落地生根,同样需要考虑私募股权投资基金的外延类型特性,并设计不同的差异性监管模式。随着私募股权投资基金外延边界不断扩张,区分的参数正变得越来越多,如天使投资(Angel Investment)、创业投资(Venture Capital,VC)、Pre—IPO资本(如Bridge Finance)、发展资本(Development Capital)、夹层资本(Mezzanine Capital)、并购基金(Buy out/Buy in Fund,LBO)、重振资本(Turn Around)等等动产投资信托基金(REITS)等等①。私募股权投资基金外延的差异性与类型不同,内含的市场风险外部性不同,相应立法者采纳的监管模式与规制路径应该有所差异。本文从私募股权投资基金的监管正当性入手,基于比较美英等国私募股权投资基金政府监管经验与教训的基础上,提出针对不同类型的私募股权投资基金,不妨考虑建立不同的监管标准,在充分尊重市场自由化的同时,对于不同的私募股权投资基金进行差别化监管。

一、 私募股权基金政府监管的正当性支撑

(一)私募股权基金政府监管的必要性

在纯粹竞争市场中,私募股权投资基金将暴露出市场现象的特性,即垄断性、外部性、不确定性的存在。2009年由于创业板推出后,对未上市高新技术企业的私募股权投资基金,由于被投资企业成功上市而获得丰厚利润。在此效应的感召下,出现了“全民PE”的盛况,各类人士纷纷组建私募股权投资基金,为了追逐暴利,过分集中于对未上市公司的股权投资,价格一路看涨,远远脱离了被投资企业的实际净资产。甚至有些非法机构打着“拟上市公司”的招牌进行非法集资,在一定程度上催生并恶化了2011年“民间借贷危机”的发生。由此,监管部门、实务界、学界达成共识,对私募股权投资基金的适度监管具有现实意义

韩言铭:《发改委剑指非法集资 “伪PE”或将穷途末路》,

,2012—05—20。

一方面可以克服市场失灵现象,提高私募股权投资基金的运作效率;另一方面规范私募股权投资基金的市场秩序,促进私募股权投资基金市场的健康发展。

私募股权投资基金存在外部性特性,主要表现在三个方面:一是市场失灵。由于私募股权投资基金单纯的逐利性本质,决定了其对财富暴利增长的追求,一方面对于一些社会价值高于经济价值的投资方向长期漠视,另一方面对于高增长点竞相追逐,当私募股权投资基金形成集合化效应后,将会导致市场失灵

文先明 :《风险投资市场失灵的对策思考》,《湖南师范大学社会科学学报》2003年第5期。

二是垄断性。私募股权投资基金是一种有效而迅速地将科技成果转化为生产力,进而获得高额收入的行为方式。大多数私募股权投资基金企业将资金投向高科技企业的目的是:等到企业开始盈利,并且前景很好时,在资本市场上将企业出售或上市,从而实现资本的高额增值。在这个过程中,大公司、大企业为了垄断某种技术或者防止相关技术的扩散就会大量收购处于成长期的小企业,从而造成技术上的垄断,并且有可能阻碍技术创新的进一步发展。三是对金融市场的冲击。近年随着全球金融一体化和金融产品不断的创新,私募股权投资基金的规模不断扩大,容易产生示范效应,并造成私募股权投资基金产业的波动,私募证券投资基金对整个金融市场的外部性凸显出来,这从亚洲金融危机索罗斯对冲基金造成的冲击可见一斑。

(二)私募股权投资基金政府介入的方式

第5篇

关键词:私募股权投资基金;概念界定;分类

中图分类号:F830.91 文献标志码:A 文章编号:1673-291X(2016)25-0065-02

私募股权投资基金(Private Equity Fund)最早起源于美国。20世纪40年代末,美国出现了创业浪潮,“创业投资基金”的形式开始诞生。后来,又出现了“企业并购重组基金”等其他形式。这时候,现代意义上的私募股权投资基金开始出现。在2005年之前,中国没有“私募股权投资基金”的概念。当时的私募股权投资基金主要是风险投资基金,最早可以追溯到20世纪80年代中期。经过三十多年的发展,国内PE基金行业逐渐壮大,许多企业的成功都离不开PE基金的支持。

一、私募股权投资基金的概念辨析

(一)私募股权投资基金的概念界定

私募股权投资基金在经历了数十年的发展后,其含义变得更加广泛、复杂。下面依据各国的惯例,总结了国内外学者对私募股权投资基金的定义。

国外不同国家和地区对私募股权投资基金的概念看法不一。在欧洲大陆和英国,PE基金与风险资本(VC)基本等同。美国风险投资协会认为:“凡是对未上市交易股权的投资”都可称为私募股权投资基金。显然这是广义私募股权投资基金,其包括风险投资基金、收购基金和夹层融资基金等。美国《联邦银行监管条例》对其的定义主要有五大要素:“非直接经营主体;投资对象限于公司股权、资产、所有者权益;投资期限是将来必须以出售、清算等方式处置,投资年限最长十五年;任何公司或股东持股不得超于25%。”

国内学者关于私募股权投资基金的概念阐述也存在一定差异性。盛立军(2003)认为,私募股权基金对非上市企业进行权益性投资,并通过退出获利。他将私募股权基金分为狭义和广义,广义的概念是指对种子期、初创期、发展期、扩展期、成熟期和Pre-IPO等各个时期的非上市企业所进行的权益投资的基金;狭义的概念则是指对已经形成一定的规模并产生稳定现金流的非上市的成熟企业进行股权投资的基金。雷滔(2013)认为,较之股权投资基金更为妥当的叫法应该是实体资产投资基金。他认为,实体资产的外延是人力资源、实物资产、股权资产。私募股权投资基金介入被投资企业,参与企业管理,强调对股权的长期持有。

从国内外的观点来看,私募股权投资基金通常至少具备以下几个特点:一是以私募方式募集资金;二是采用权益类方式投资;三是整个运作过程表现为融资―筛选项目―投资―退出。投资过程中,基金虽不直接参与企业管理,但对企业仍有一定的控制权。在投资后通过合适的退出机制,即通过上市、并购或管理层回购等方式,出售股权,实现价值增值。

(二)相关概念的辨析

1.与证券投资基金。通常认为,目前我国投资基金主要包括证券投资基金和股权投资基金。两者从投资对象、投资目标、投资管理模式等方面都有明显的区别。证券投资基金主要投资的是上市交易的证券,如股票、债券、期货等。投资基金按照各自既定的投资策略,有效地选择投资品种,获得交易性的投资机会,从而将获利按持有人比例进行分配。而股权投资基金的投资对象只是狭义上的股权。通过长期持有非上市公司的股权,随着投资的标的公司逐渐发展壮大,使股权逐渐增值,从而获利。

2.与产业投资基金。“产业投资基金”的说法,二十多年前就在我国使用。发改委金融司曹文炼在2006年“中国私募股本市场国际研讨会”上,对产业投资基金概念发表过他的意见。“在我国,直接投资基金又被流行称为产业投资基金。这是因为我国投资基金的实践,最早是从设立境外产业投资基金开始的。”“产业投资基金除了创业投资以外,还包括企业的并购重组、基础设施投资以及房地产投资等各种直接股权投资。”可见,“产业投资基金”是个具有历史背景的名称。随着投资基金更规范化的发展,我们应该将“产业投资基金”正名为“私募股权投资基金”。而真正意义上的“产业投资基金”仅仅只是私募股权投资基金的一个大类,主要指政府主导的、侧重于某一产业或某一区域的发展基金,并不代表私募股投资基金的主流。

二、中国私募股权投资基金的分类

对于私募股权投资基金的分类,国内学者有的是根据投资领域进行划分,有的是根据企业的成长周期划分。本文为了以后着重研究中国特色的私募股权投资基金,依据资金来源进行划分,把中国私募股权投资基金划分为外资、中外合资、本土私募股权投资基金、产业投资基金等四大类。

(一)外资私募股权投资基金

外资私募股权投资基金是指在海外注册,从境外以外币(如美元等)的形式筹集资金的基金形式。最初,外资私募股权投资基金在整个股权投资领域占据主导地位,主要的机构有凯雷、KKR、黑石、华平创投、橡树资本、蓝山资本等。这类基金的特点一般有:一是外资机构运作的大部分是美元基金。所有的美元基金都在海外向非中国投资者募集,并且这些基金的退出也在海外完成,从而将自身的优势完全发挥出来。二是这类基金的投资规模通常会受到限制。由于中国是外汇管制严格的国家,因此当基金将美元兑换成人民币在国内进行投资时,必须从中国有关政府机构获得批准才能运作。三是外资基金来华开展业务较早,拥有出色的业绩和强大的品牌优势,有丰富的基金运作经验、规范的投资流程等。四是由于是外资机构,因此这类基金的投资行为受到严格限制。一些行业是不允许涉及的,如电信、航空、军工等。

(二)中外合资私募股权投资基金

中外合资私募股权投资基金是指中国本土投资机构与外资投资机构联合行动,利用外资机构的品牌优势和行业经验,进行共同投资的基金形式。其中,较为活跃的有鼎晖投资和弘毅投资等。这类混合型基金由外资和中资共同所有,发行美元基金和人民币基金。混合型基金兼有外资和中资基金的优势,但劣势在于其两类所有者之间可能存在潜在利益冲突。

(三)本土私募股权投资基金

本土私募股权投资基金是指在本国注册并且是以本国货币筹集资金,通常由中资机构来进行运作的人民币基金。由于是人民币基金,因此可以更自由地投资,没有严格的限制,但在有限合伙人等方面也存在着一定的劣势。本土的合伙人通常没有长远眼光,有些急功近利,不能理性地筛选投资标的,投资过程也缺乏耐心。本土私募股权投资基金,具体又可划分为国有资金主导的基金和民间资金主导的基金。

国有资金主导的私募股权投资基金一般规模较大,有严密的组织结构和复杂的投资决策程序,主要为推动区域经济和助力国家经济战略的发展服务,如深圳创新投和中科招商等具有国资背景的基金。

民间资金为主的私募股权投资基金主要是一部分民营创司和有限合伙制创投企业,更倾向于投资国内早期的有良好前景的民营企业,并涉及一些后期的投资,比较著名和成功的民间资金为主的基金有联想投资有限公司、红鼎创业投资有限公司等。

(四)产业投资基金

产业投资基金是指中国政府设立自己的私募股权投资基金,有限合伙人主要是政府机构。其又可细分为几个小类:第一类是国家财富基金,由中央政府设立,如中司等;第二类是准产业投资基金,比如中比基金、中瑞基金等,这需要以两国政府的合作为基础;第三类是中央各政府部门设立的产业投资基金,比如国家发改委成立抗震救灾产业投资基金、科技部的产业投资基金“火炬计划”等;第四类是地方政府的引导基金,现在各地方政府为了大力发展本地区的产业或者为加强基础设施建设都分别设立了这种基金。

三、私募股权投资基金在中国的发展

从1985开始,中国私募股权投资基金已经经历了三十年的发展。在这期间,中国证券市场经历了主板、创业板、新三板的设立、股权分置改革等重大变革。私募投资基金的发展也从探索阶段,慢慢走向成熟。随着新三板等新的退出途径的增加,资金的投资回报率越来越高,我国私募股权投资基金也开始进入到迅速发展阶段。根据中国证监会的统计数据,截至2016年7月底,国内登记备案的私募股权投资基金达到 7 238家,管理基金11 763只,管理规模43 535亿元。

参考文献:

[1] 刘玉霞,罗显华.私募股权投资基金的概念、分类及其相关概念比较分析[J].北方金融,2015,(9).

[2] 黄亚玲.私募股权基金文献综述[J].国际金融研究,2009,(3).

第6篇

    一、CAPM的理论意义及作用

    (一)CAPM的前提假设

    任何经济模型都是对复杂经济问题的有意简化,CAPM也不例外,它的核心假设是将证券市场中所有投资人视为看出初始偏好外都相同的个人,并且资本资产定价模型是在Markowitz均值——方差模型的基础上发展而来,它还继承了证券组合理论的假设。具体来说包括以下几点:证券市场是有效的,即信息完全对称;无风险证券存在,投资者可以自由地按无风险利率借入或贷出资本;投资总风险可以用方差或标准差表示,系统风险可用β系数表示。所有的投资者都是理性的,他们均依据马科威茨证券组合模型进行均值方差分析,作出投资决策;证券加以不征税,也没有交易成本,证券市场是无摩擦的,而现实中往往根据收入的来源(利息、股息和收入等)和金额按政府税率缴税。证券交易要依据交易量的大小和客户的自信交纳手续费、佣金等费用;除了上述这些明确的假设之外。还有如下隐含性假设:每种证券的收益率分布均服从正态分布;交易成本可以忽略不计;每项资产都是无限可分的,这意味着在投资组合中,投资者可持有某种证券的任何一部分。

    (二)CAPM理论的内容:

    1.CAPM模型的形式。E(Rp)=Rf+β([(RM)-Rf]其中

    β=Cov(Ri,Rm)/Var(Rm)

    E(Rp)表示投资组合的期望收益率,Rf为无风险报酬率,E(RM)表示市场组合期望收益率,β为某一组合的系统风险系数,CAPM模型主要表示单个证券或投资组合同系统风险收益率之间的关系,也即是单个投资组合的收益率等于无风险收益率与风险溢价的和。

    2.理论意义。资本资产定价理论认为,一项投资所要求的必要报酬率取决于以下三个因素:(1)无风险报酬率,即将国债投资(或银行存款)视为无风险投资;(2)市场平均报酬率,即整个市场的平均报酬率,如果一项投资所承担的风险与市场平均风险程度相同,该项报酬率与整个市场平均报酬率相同;(3)投资组合的系统风险系数即β系数,是某一投资组合的风险程度与市场证券组合的风险程度之比。CAPM模型说明了单个证券投资组合的期望受益率与相对风险程度间的关系,即任何资产的期望报酬一定等于无风险利率加上一个风险调整后者相对整个市场组合的风险程度越高,需要得到的额外补偿也就越高。这也是资产定价模型(CAPM)的主要结果。

    3.CAPM理论的主要作用。CAPM理论是现代金融理论的核心内容,他的作用主要在于:通过预测证券的期望收益率和标准差的定量关系来考虑已经上市的不同证券价格的“合理性”;可以帮助确定准备上市证券的价格;能够估计各种宏观和宏观经济变化对证券价格的影响。

    由于CAPM从理论上说明在有效率资产组合中,β描述了任一项资产的系统风险(非系统风险已经在分化中相互抵消掉了),任何其他因素所描述的风险尽为β所包容。并且模型本身要求存在一系列严格的假设条件,所以CAPM模型存在理论上的抽象和对现实经济的简化,与一些实证经验不完全符合,但它仍被推崇为抓住了证券市场本质的经典经济模型。鉴于CAPM的这些优势,虽然我国股市和CAPM的假设条件有相当的差距,但没有必要等到市场发展到某种程度再来研究CAPM在我国的实际应用问题,相反,充分利用CAPM较强的逻辑性、实用性,通过对市场的实证分析和理论研究,有利于发现问题,推动我国股市的发展。

    二、CAPM在我国市场的实证研究结论

    CAPM理论存在着较为严格的假设前提,并且它将证券市场假设为一个理想的简化的抽象的市场。首先CAPM需要一系列严格的假设,例如市场的有效性,信息的获取时原成本的,每个投资者都是理性的,都按照Markowiz的均值方差模型进行投资决策进行资本配置,不存在资本的介入和贷出限制;再者,CAPM理论将所有的系统风险系数都归于一个(相对风险)因素之中,忽略了其他因素对单个证券受益率的影响;再者,CAPM理论假设市场证券组合中有足够多的证券从而将证券的非系统风险完全抵消掉。面对这些假设和条件,即使是在较为成熟的证券市场中也不可能满足这些条件。因此,在前提条件不能严格满足的条件下,CAPM在各个证券市场的就有适用效果的区别,也即是CAPM的理论指同现实市场的符合程度。同样,在我国证券市场发展相对较晚的情况下,我国的证券市场还不成熟,不能满足市场完全有效性的假定,市场上断线投机的目的大于投资的目的,大多数投资者并非理想的理性投资者,投资决策存在盲目性,尤其是断线投资盲目的跟庄。所以CAPM在我国的应用效果将会同实证结果存在更大的差距。CAPM在我国证券市场是否有效一直是理论界争论的焦点。从1990年开始。许多国内学者就对CAPM在我国证券市场的实证检验。

    在施东辉(1996)所作的实证分析中,发现系统性风险与预期收益呈现出一种负相关的关系,非系统性风险对股票收益有着重要的影响。系统性风险与预期收益不存在明显的线性关系。陈小悦、孙爱军(2000)检验CAPM在中国股市的有效性,结果表明β对中国股市的平均收益不具有解释能力,从而否定了其在中国股市的有效性假设。杨朝军、邢靖 (1998)对我国股票市场的价格行为进行了研究。  目的是检验风险和收益的关系是否符合CAPM理论。研究结论表明我国股票市场风险和收益关系并不如CAPM理论所预期的那样,系统风险并非是决定收益的惟一因素;并且尚有其他因素影响股票收益率,这些因素是:股本规模、可流通股占总股本的比例、净资产收益率和成交量。各因素对收益影响的重要性随时间而变化。靳云汇、刘霖(2001)中国股票市场 CAPM的实证研究表明无论是否存在无风险资产,都不能否定用以代表市场组合的市场综合指数的“均值一方差”有效性。但是,股票收益率不仅与β之外的因子有关,而且与β之间的关系也不是线性的。

    诸多的实证研究表明,CAPM模型并不适用于中国的股市,主要原因是股票受益率的解释变量不只限于β还有其他因素。由此,一方面我国证券市场存在着系统性风险偏大的问题,使得CAPM所强调通过多元化投资组合消除非系统性风险来降低风险,无法发挥明显的作用;另一方面,股票的定价与CAPM描述的机制有一定的偏离。我们只能说CAPM目前还不太适用于我国证券市场。

    所有关于CAPM模型在我国股市的实证研究表明,CAPM还不适用于我国证券市场,β还不能包含所有影响股票收益率的因素,股票收益率与β的相关性并不显着。

    三、CAPM在我国证券市场应用有效性的因素分析

    我国证券市场应用CAPM究竟存在哪些方面的限制是值得我们深思的问题。首先,在取得合适的、准确的股票收益率和市场收益率这些数据上有难度,降低了CAPM的可操作性;其次,我国证券市场发展时间不长,市场本身存在一定的缺陷,对于应用CAPM市场条件不够成熟。

    (一)我国证券市场本身存在的缺陷

    1.非有效市场。CAPM是建立在严格的假设条件之上的,如要求证券市场必须是有效市场便是其中很关键的一项假设。所谓有效市场,指资本市场不存在资本与信息流动的障碍,即没有任何摩擦阻碍投资。潜在的阻碍有税收、交易成本、无风险借入和贷出的利率差等,但这些都在后来的CAPM修正模型中被逐步考虑到,如Renotd F.singer的模型,侧重于讨论存在个人收入税的情况,描述不能以无风险利率借贷时的 CAPM的零贝塔模式等。我们在这里针对中国证券市场的特点,可以将目光转到信息公开化程度、股市规模这两方面所存在的问题。

    2.信息公开化程度大低。有效市场的一个重要特征是信息完全公开化,每一位投资者均可以免费得到所有有价值的信息,且市场信息一旦公开,将立即对证券价格产生影响,并很快通过证券价格反映出来,只有这样证券价格才是其价值的真正反映,定价机制不至于被扭曲。在我国,信息披露领域存在的问题仍然十分突出。一方面法规不健全,信息披露的条项,内容、时间等技术性缺陷致使信息难以通过正常渠道全面公开;另一方面,一些信息披露责任者对各市场主体弄虚作假,特别是目前一些上市公司为了使本公司股票能顺利上市发行,竟然串通中介机构,过份包装本公司形象,甚至内外串谋炒作本公司股票,误导投资者。在这种情况下,所有投资者并不是公平的获得真实的信息,而那些虚假的信息更是起了误导市场的作用,证券价格发生严重偏离,少数的信息操纵者通过操纵股价来获取超额利润,即信息垄断导致市场垄断。诸多实证研究表明我国证券市场是一个弱势有效市场,信息公开程度太低。

第7篇

阳光下的私募基金――“准公募基金”

其实我们可以将张太太认购的这种私募基金简单理解为“准公募基金”。像是巴菲特的伯克希尔公司、索罗斯的量子基金都是私募性质的,但又是全世界闻名的。在海外绝大部分的富人都是认购私募基金的,而不是公募基金。而在中国,私募曾经带着“庄家”的恶名而被股民们唾弃。但是现在随着许多明星公募基金经理的“跳槽”、“出山”,加上非常过硬的营销手段,越来越多的投资人开始接受私募的概念。

私募的概念其实很广阔,从投资方向上大体上可以分为股权投资和证券投资,前者直接买卖公司的股份实现资本运作,同时根据公司的不同发展阶段又会有不同的私募股权投资基金介入。比如最近已经在美国上市的黑石基金公司就属于此类。

而我们经常挂在嘴边的“私募基金”其实是专指证券投资基金,买卖的是上市公司在二级市场的股票。早在2003年经济学家夏斌就推测中国当时的私募规模“达7000到8000亿元,接近于沪深两市市场流通市值的一半。”其后这一数量再度攀升,即便保守估计,中国私募基金的规模也已接近万亿,而照此趋势来推测2007年的状况,则私募基金规模可能早已攀升到了数万亿的高度!

除了规模不断扩大,“阳光化”和投资方向多样化也必定是未来私募基金的发展方向。2007年3月首届中国私募基金高峰会在深圳召开,这感觉就像是江湖传说中人物在华山论剑一样,深居简出的私募基金聚集一堂,为的就是促进私募基金业的规范发展,私募的阳光化也进入了基金业的发展日程。另外,富人为规避证券市场的波动,不会只局限投资在股市里,这样为满足更多的富人,私募基金也必定会向对冲基金,股权投资基金等发展,比如中信信托的“锦绣一号”就是上市前公司股权投资基金;比如投资分众传媒的红杉资本就是属于风险投资基金。

私募基金也是基金

那到底私募基金和公募基金有什么区别?为什么海外的富人都不约而同地选择了私募呢?在此我为您慢慢揭开私募基金的神秘面纱。

目前私募基金的主要操作形式有三种:第一种是专户管理,即操盘人直接在客户的证券账户里操作(只掌握客户的交易密码),达到约定收益之后分层,形式上有点类似过去券商的委托理财,现在很是流行;第二种是直接将资金打入个人或公司的账户进行集中操作,甚至几个相熟的朋友就可以搞个私募了;最后就是张太太认购的那种,通过信托公司发行的“信托私募基金”,这种形式是目前为止唯一一种合法合规有监管的私募基金。

“私募”肯定是针对“公募”而言的,我们可以简单用能不能在公开媒体上做广告来区分是“私”是“公”。私募基金不能在公开媒体上做广告,只面向特定的投资者发行,通常每个认购私募基金的投资人都是与基金经理有过较深入的交流之后才决定投资的。所以我们不能把私募片面理解成“地下的交易”。

在基金规模上两者也有明显的区别,私募基金通常盘子较小,一般在3000万至1亿之间,2、3亿的规模就相当于航空母舰了,但是在公募眼里就是小巫见大巫了。规模的不同首先造成了两者赢利方式不同,公募基金是靠提取管理费赢利的,通常是基金净资产的1.5%,只要基金规模足够大就能生存,所以经常看到开放式基金高调拆分或者大比例分红,就是处于营销的角度,从而扩大基金的规模。但是私募基金完全是靠业绩表现来提成的,如果做亏了基金同样赚不到钱,所谓“追求绝对回报”就是这么来的。说到这里就不得不提一下对基金经理的激励机制问题,现在越来越多的基金经理“下海”了,自己搞起了私募,或是靠自己在公募基金里累积的名气,或是投靠比较正规的信托公司。我们算一下:一个5000万规模的私募,如果1年做到50%的收益率,投资团队就可以分到500万的业绩报酬,这个比起在公募拿固定工资,还要操作百亿的资金要舒服得多。所以这种激励制度也促使私募基金经理拼尽全力将业绩做好,而公募基金也借鉴了这种做法,开始用奖励基金份额的方式来激励基金经理。

基金规模的大小同时影响到两者选股策略的不同。公募基金动则100亿,为了符合“”,公募不得不去集中持有大盘蓝筹股,而对小盘股不闻不问。“双十”规定一个基金不能持有超过这个股票的10%的流通市值,所以该基金最多只能用2000万去买这个股票,仅占基金净值的0.5%,所以就算这个股票涨停对该基金的净值表现也只有微小的贡献。而私募正好相反,俗话说:船小好调头,他们可以集中持有一些题材股或者潜力股,但是也可能因为这个原因而产生比较大的波动。

第三点就是起板金额,开放式基金只要1000元就可以认购,但是私募基金可以说是个性化的管理,特别是信托形式的私募基金,受到自然人委托人不超过50人的限制,私募基金的起板金额至少是100万,甚至一些有名的私募基金,比如深国投・天马已经将起板金额提升到了500万,也让很多投资人望而却步。

在赎回时,公私募也有其不同特点。通常私募基金在一年内是不能赎回的,一年之后也要在每个月特定的时间赎回。而开放式基金在新发行时只有最多3个月的封闭期,老基金更是几乎随时能赎回。流动性不足可以说是私募基金的劣势,不过从另外一面来考虑,私募基金没有短期赎回的压力,可以放手选择一些潜力较大的股票,低成本长期持有,而公募基金会倾向选择短期能有突出表现的股票,还必须考虑赎回情况留下现金部分。不过流动性这也是把双刃剑,不能随时用脚投票的投资人只能相信他们会操作好,至少做好一年的准备。

那客户怎么知道自己买的基金是不是表现好呢?公募基金每天都有净值公布,每季度都有投资报告,公布重仓股情况等等。但是私募的净值和报告都是合同约定的,有的是一周公布净值,有的是一个月,而重仓股的情况也可以根据约定披露,只有业内人士会比较清楚其中的情况,也因为这一点给私募披上了神秘的面纱。

最后说说投资人非常关心的费用问题,公、私募都有的费用有:认购费(开放式基金的认、申购费在1%~2.5%;私募一般为

1%),管理费(开放式基金为1.5%;私募是1%~2%)、赎回费(开放式基金一年内赎回费率0.5%,以后依次递减,同样适用私募基金)。而私募比较特别的地方就是以业绩回报分成的做法,比例和计算方法按合同约定而定,目前比较流行的是按基金正收益部分二八分成,年度计提一次。

走出投资私募基金的误区

采访的时候,张太太问我:“为什么最近私募走的没有公募好呢?”我们经常陷入这样的误区:私募必定走的比公募好――大家觉得私募的风险高,当然收益也必定是高的。但谁能保证同样是股票投资的张三一定比李四好,但私募的制度本身客观上刺激了基金经理会做得更好。而在风险层面,笔者反而觉得私募基金的风险在某个方面要低于公募基金。

公募基金受到基金契约的限制,必须持仓达到一定的比例,比如股票型基金就必须股票仓位在75%以上,而配置型的基金的仓位不能超过75%,这就意味着,即使某基金认定下个月股市会有深度回调,也没有办法大规模抛股票,而必须持有规定比例以上的股票,跌也只能祈祷自己的这个跌得不要太厉害了。同理,配置型基金即使打包票马上会有一波很强劲的上升行情,也只能将资产的25%放在债券和现金里望洋兴叹。但是私募不一样,股票仓位可以在0~100%灵活配置,行情好时可以乘胜追击,行情不好时可以抽身而出。听上去非常好,但这样导致私募基金经理的判断就变得至关重要了,私募是靠口碑相传的,任何判断都关系到之后人们是否还相信他,所以当一些私募基金经理变成明星经理之后,反倒是趋向于保守,心理上不能承担亏损,投资人的期盼变成了“生命不可承受之信任”。7月份,沪深300指数涨幅为18.5%,但是著名的私募基金“赤字之心”的平均涨幅仅1%。所以我觉得亏损的风险小了,反而变成了“踏空”的风险。

所以不要坚定地认为私募必定是比公募表现出色,我们选择私募基金是因为相信他们的投资理念,也相信他们会更对我们的资金负责。

理性选择私募基金

到底自己是该买公募呢,还是私募呢?问自己几个简单的问题就可以基本判定了。

除了下图中的几个问题,我们还应该根据自己的风险承受能力和其他资产的配置现状来判定是不是客观上适合投资私募基金。只有100万的人和有1000万的人相比,前者肯定不那么适合私募基金,但如果后者另外900万都在股市里的话,笔者同样不建议再增加证券投资部分。

私募基金大盘点

市面上形形的私募基金很多,如何选到优秀的私募基金呢?读者可以从这些方面出发。

首先看基金经理。刚才也提到,私募基金的特点就是比公募更依赖基金经理的能力,他的从业经验、过往业绩、投资风格,职业道德水平是考量的方面。

然后是发行机构以及他们的投研能力,管理规模、公司历史、风控措施、管理层等等。中国信托形式的私募基金有3家在业内是佼佼者,分别是深圳国际信托投资有限公司、云南国际信托有限公司和平安信托投资有限责任公司。

第8篇

要研究投资银行,首先必须先了解一下资本市场,因为投资银行是伴随资本市场的产生而产生发展的,没有资本市场的不断创新与发展,就不会又投资银行业今天的辉煌。反过来理解,如果没有广大投资银行家在资本市场上的精彩表演,国际资本市场也不会象今天这样耀眼。

1.1资本市场的概念与分类

资本市场是金融市场的重要组成部分,作为与货币市场相对应的概念,资本市场着眼于从长期限上对融资活动进行划分,它通常指的是由期限在1年以上的各种融资活动组成的市场。是提供一种有效地将资金从储蓄者(同时又是证券持有者)手中转移到投资者(即企业或政府部门,它们同时又是证券发行者)手中的市场机制。在西方发达资本主义国家,资本市场的交易几乎已经覆盖了全部金融市场。

我们可以将资本市场进行分类。从宏观上来分,资本市场可以分为储蓄市场、证券市场(又可分为发行市场与交易市场)、长期信贷市场、保险市场、融资租赁市场、债券市场、其他金融衍生品种市场等。其中证券市场与债券市场又形成了资本市场的核心。

1.2资本市场在市场经济中的重要作用

资本市场作为金融市场最重要的组成部分,在现代经济当中发挥着不可替代的作用。

1.2.1资本市场能够有效地行使资源配置功能

资本市场的首要功能就是资源配置。一个国家的经济结构一般由四个部门组成,即企业、政府、家庭和国外部门。家庭部门一般来说是收支盈余部门,企业和政府一般是收支差额部门。盈余部门一般要将其剩余资金进行储蓄,而收支差额部门要对盈余部门举债,收支盈余部门将其剩余资金转移到收支差额部门之中去(雷蒙得·W·戈德史密斯,1994)。在现代社会中,要完成这种转化,曾经有过两种基本的资源配置方式:即由计划经济性质决定的中央计划配置方式和由市场经济决定的资本市场配置方式。在发达市场经济中,资本市场是长期资金的主要配置形式,并且实践证明效率是比较高的。

1.2.2资本市场还起到资本资产风险定价的功能

资本资产风险定价功能是资本市场最重要的功能之一,资本市场也正是在这一功能的基础上来指导增量资本资源的积累与存量资本资源的调整。风险定价具体是指对风险资产的价格确定,它所反映的是资本资产所带来的预期收益与风险之间的一种函数关系,这正是现代资本市场理论的核心问题。资本市场的风险定价功能在资本资源的积累和配置过程中都发挥着重要作用。

1.2.3资本市场还为资本资产的流动提供服务

资本市场的另外一个功能就是提供资本资产的流动。投资者在资本市场购买了金融工具以后,在一定条件下也可以出售所持有的金融工具,这种出售的可能性或便利性,称为资本市场的流动。流动性越高的资本市场,投资者的积极性就越高。流动性的高低,往往成为检验资本市场效率高低的一项重要指标。

1.3资本市场的主体

资本市场的主体通常被称为市场参与者,在发达的资本市场中,发行和购买金融工具的市场参与者一般包括居民家庭、企业、中央政府及其、地方政府以及境外投资者.境外投资者一般包括国际机构(如世界银行、国际金融公司、亚洲发展银行、国际货币基金组织等)、外国公司以及境外个人投资者。

参与资本市场的服务企业分为金融中介企业和非金融企业,其中金融中介机构在资本市场的所有参与者中发挥着最重要的作用,。他们一般主要提供以下传统金融服务:

1.金融中介功能。发行各种金融工具;

2.客户进行金融资产的交易;

3.自身进行金融资产交易,为其客户设计新类型的金融资产并将其销售给其他资本参与者;

4.投资咨询服务;

5.资产管理服务。

1.4中国的资本市场

1.4.1中国资本市场的发展状况

中国的资本市场形成经历了不太长的时间,作为其标志的中国证券市场是从1981年发行国库券开始的。后来,上海和深圳证券交易所的建立,标志着证券交易体系开始走向规范。1992年,成立了中国证监会和中国证券委员会,相继颁布了一批证券业方面的法律法规.至此,中国资本市场才初具框架。

中国的证券市场体系经过了10年的风雨,在这10年中,中国的资本市场迅猛发展,为中国的改革和开放起到的关键的作用。从证券市场来看,1991年上海和深圳证券交易所仅有上市公司14家,市价总值109.19亿元。而到了2000年12月,投资者开户数目已经达到5800多万户,境内上市公司有1200多家,累计筹集资金将近5000亿元。另外,中国证券市场股票市值已达到4.6万亿元。占GDP的比重从1991年的0.5%上升到51%。中国的资本市场已经成为亚洲甚至世界新兴市场中最活跃的市场之一。

1.4.2中国资本市场的不足

与国际上先期工业化以及新兴工业化国家和地区的资本市场发展相比较,中国现行资本市场的发展状况仍然存在诸多不足之处与问题。简而言之,主要体现在以下几个方面:

首先,资本市场总量规模偏小,通过资本市场直接融资规模占全社会融资总量的大约1/10,而在世界上许多国家,国家的银行偿贷间接融资与通过资本市场直接融资比例大约为1:1。

另外,资本市场内在结构不尽合理。例如,在中国证券市场上,大部分市值是被不能流通的国家股、法人股而占据,国家股、法人股和流通股的比例大约为50%、30%、20%。流动性作为资本市场的主要功能,大量的非流通股的存在,大大影响了资本市场的流动和资源配置功能的发挥。

第三,中国资本市场的运行机制不够健全,运行秩序不很规范。由于法律环境、制度、及人为因素的影响,中国的资本市场尤其证券市场发展一直处于不很规范的状态,法律的不健全、制度的缺陷导致了诸如虚假财务报表,虚假上市、基金黑幕、大户操纵股价等一系列违规现象出现;由于对上市公司的监管力度不够,导致部分上市公司只注重筹资而淡化经营、出现了一批垃圾股。由于市场的退出机制不完善,致使市场投机气氛强烈,市场价格严重背离公司股票价值的情况比比皆是。

虽然中国资本市场存在以上缺陷,但是这些问题总的来讲是和中国资本市场的发展阶段相适应的,其他国家在发展初期或多或少都曾经出现过这些问题。中国的资本市场是发展中的资本市场,是新兴的资本市场,其中蕴涵着巨大的潜能,充满着活力和生机。

二投资银行理论概述

在全球经济迅猛发展的今天,资本市场作为金融市场的最重要的组成部分,发挥着越来越大的作用,而在国际资本市场的参与者当中,投资银行应当是最活跃、发展最迅速的。可以这样讲,没有投资银行的努力和创新就没有国际资本市场今日的繁荣。

2.1投资银行的定义

投资银行这个名字其实名不副实,它主要从事同证券相关的业务但并不从事商业银行业务。美国著名金融投资专家罗伯特·库恩根据投资银行业务的发展和趋势曾经对投资银行下过如下四个定义:

(1)任何经营华尔街金融业务的银行,都可以称为投资银行。这是对投资银行的最广义的定义,它不仅包括从事证券业务的金融机构,甚至还包括保险公司和不动产公司。

(2)只有经营一部分或全部资本市场业务的金融机构才是投资银行。这是对投资银行的第二广义的定义。因此,证券包销、公司资本金筹措、兼并与收购,咨询服务、基金管理、风险投资及证券私募发行等都应当属于投资银行业务。而不动产经纪、保险、抵押等则不属于投资银行业务。

(3)更狭义的投资银行业务的定义仅包括某些资本市场业务,例如证券包销,兼并收购等,另外的资本市场业务,例如基金管理、风险投资、风险管理和风险控制工具的创新等则应该排除在外。

(4)最狭义也是最传统的投资银行的定义仅把在一级市场上承销证券、募集资本和在二级市场上交易证券的金融机构当作是投资银行。这一定义排除了当前世界各国投资银行所现实经营着的许多业务,因而显然已经不合时宜。

国际投资银行界普遍认为,以上第二个观点最符合美国和现代世界投资银行的现实状况,目前是投资银行的最佳定义。

2.2投资银行业的发展简史

在国际投资银行发展历史当中,英国和美国的投资银行发展历程是最具特点的,其他国家投资银行的发展在很大程度上参照和模仿了它们模式,以下是欧美投资银行业发展的简单回顾。

2.2.1欧洲商人银行的发展

投资银行萌芽于欧洲,其雏形可以追溯到15世纪欧洲的商人银行。早在商业银行发展以前,一些欧洲商人就开始为他们自身和其他商人的短期债务进行融资,这一般是通过承兑贸易商人们的汇票对贸易商进行资金融通。由于这些金融业务是由商人提供的,因而这类银行就被称为商人银行。

欧洲的工业革命,扩大了商人银行的业务范围,包括帮助公司筹集股本金,进行资产管理,协助公司融资,以及投资顾问等。20世纪以后,商人银行业务中的证券承销、证券自营、债券交易等业务的比重有所增大,而商人银行积极参与证券市场业务还是近几十年的事情。在欧洲的商人银行业务中,英国是最发达的,它在世界上的地位仅次于美国,另外德国、瑞士等国的商人银行也比较发达。

2.2.2美国投资银行的发展

美国的投资银行业发展的历程并不很长,但其发展的速度在全球是首屈一指的,近几十年来,美国的投资银行在全球一直处于霸主地位。研究全球的投资银行业,最重要的就是研究美国的投资银行,美国的投资银行业始于19世纪,但它真正连贯的历史应当从第一次世界大战结束时开始。

(1)《格拉斯--斯蒂格尔法》以前的投资银行。

1929年以前,美国政府规定发行新证券的公司必须有中介人,而银行不能直接从事证券发行与承销,这种业务只能通过银行控股的证券业附属机构来进行。这一时期,所有商业银行和投资银行都从事证券(主要是公司债券)业务,这一阶段投资银行的最大特点就是混业经营,投资银行大多由商业银行所控制。由于混业经营,商业银行频频涉足于证券市场、参与证券投机,当时证券市场出现了大量违法行为例如:虚售(WashSales)、垄断(Corners)、大进大出(Churning)、联手操纵(Pools)等。这一切都为1929---1933的金融和经济危机埋下了祸根。

1929年到1933年爆发了世界历史上空前的经济危机,纽约证券交易所的股票市值下跌了82.5%,从892亿美元下跌到156亿美元。美国的银行界也受到了巨大冲击,1930-1933年美国共有7763家银行倒闭。

1933年美国国会通过了著名的《格林斯一斯蒂格尔法》。金融业分业经营模式被用法律条文加以规范,投资银行和商业银行开始分业经营。许多大银行将两种业务分离开来,成立了专门的投资银行和商业银行。例如,摩根银行便分裂为摩根·斯坦利(MorganStanley)和J.P摩根。有些银行则根据自身的情况选择经营方向。例如,花旗银行和美洲银行成为专门的商业银行,而所罗门兄弟公司(SolomonBrother)、美里尔·林奇(MerrillLynch)和高盛(Gold-manSachs)等则选择了投资银行业务。

(2)70年资银行业务的拓宽。

在《格林斯一斯蒂格尔法》颁布以后,美国的投资银行业走上了平稳发展的道路。到1975年,美国政府取消了固定佣金制,各投资银行为竞争需要纷纷向客户提供佣金低廉的经纪人服务,并且创造出新的金融产品。这些金融产品中具有代表性的是利率期货与期权交易。这些交易工具为投资银行抵御市场不确定性冲击提供了有力的保障。投资银行掌握了回避市场风险的新工具后,将其业务领域进一步拓宽,如从事资产证券化业务。这种业务使得抵押保证证券市场迅速崛起。

(3)80年代以后美国投资银行发展

80年代美国为了放松对市场和机构的管制,先后颁布了一系列法律和法规,如1980年颁布的《存款机构放松管制机构法》以及1989年颁布的《金融机构重组、复兴和强化法》,1983年实施了"证券交易委员会415条款"(SECRule415),这些对投资银行业产生了极为深远的影响,使美国投资银行业在80--90年代取得了长足的进步,产生了大量金融创新产品。80年代初的经济衰退结束后,美国的利率开始从历史最高水平回落,大量的新发行股票与债券充斥市场,出现了不够投资级的垃圾债券(JunkBond)。大量垃圾债券的发行给投资银行提供了巨大的商机,并影响了美国投资银行的历程。

随着世界经济和科技的迅猛发展,80年代以后,尤其是到了90年代,国际上投资银行业发生了许多变化。主要是国际型大型投资银行机构规模越来越大、投资银行重组大量出现、高科技发展带来投资银行业务的革命、创新业务大量涌现等等。

2.3投资银行的内部环境

2.3.1投资银行的组织形态

从组织形态上来看,国际投资银行一般由两种形态:一种是合伙人制;另一种是股份公司制。其中绝大多数国际投资银行采用的是后者。

投资银行的合伙人制可以追溯到15世纪欧洲的承兑贸易商号。这些家族经营的企业一代一代的继承,慢慢的由开始的独资性质变为数个继承人按份共有,成为合伙企业形式。早期的投资银行都采用了合伙人制。在世界上,比利时、丹麦等国的投资银行仅限于合伙人制,德国、荷兰的法律虽允许股份制,但其投资银行也只采用合伙人制。在美国的六大投资银行中,只有高盛仍采用合伙人制。到现在高盛已经有将近200个合伙人。

19世纪50年代,欧美各资本主义国家公司立法开始兴起,到20世纪50年代趋于完善。投资银行以合伙人制向股份公司制组织形态过度。现代国际投资银行普遍采用股份制。美林于1971年完成了全部改制过程,1986年摩根·斯坦利(MorganStanley)也由合伙人制改为股份制。在新加坡、巴西等国现在只允许投资银行采用股份只形态,合伙制则被禁止。

2.3.2投资银行的经营模式

投资银行与商业银行之间存在着根本的区别,各国对两者的处理也各不相同。以美国和日本为代表的是分业经营模式,而德国则采用混业经营模式。

1933年通过的《格林斯一斯蒂格尔法》在法律上确定了美国分业经营的基本模式。商业银行与投资银行业务实行分业管理。保证了美国金融与经济在相对稳定的条件下持续发展。二战后,美国将其经济与金融体制移植到了日本,1948年日本《证券交易法》规定银行和信托机构不得经营投资银行业务,这类业务应该由证券公司从事,日本的证券公司其实就是专业投资银行。由于美国投资银行业在全球的霸主地位,许多国家在制定投资银行方面的有关法律法规上都沿用了美国模式。

混业经营在欧洲国家是比较多的,除德国以外,瑞士、奥地利、荷兰、比利时、卢森堡等国都采用了混业经营模式,又称全能银行制度(UniversalBankingSystem)。混业经营使得银行能够便利地进入各种金融市场,在这一点上混业有着分业无可比拟的优势。但由于混业经营的风险较大,需要更加健全的银行体制和严格的监督管理制度的支持。

2.4投资银行业务

2.4.1投资银行的传统业务

传统的投资银行业务主要就是投资银行协助企业、公司和个人客户筹集资金,并且帮助客户交易证券。

(1).证券承销业务

证券承销是投资银行最原始的业务之一,最早的投资银行的业务收益主要就来自与证券的承销。在承销的过程中,投资银行起了极为关键的媒介作用。投资银行承销的证券范围很广,它不仅承销本国中央政府及地方政府、政府部门所发行的债券,各种企业所发行的债券和股票,外国政府与外国公司发行的证券,甚至还承销国际金融机构,例如世界银行、亚洲发展银行等发行的证券。证券的承销分为公募和私募两种.投资银行承销证券由四种方式:(1)包销。(2)投标方式。(3)尽力推销。(4)赞助推销。投资银行的承销收益主要来自差价或叫毛利差额(Grossspreed)和佣金(Commission)。

(2).证券交易

投资银行参与二级市场证券交易主要有三个原因,同样,他们在二级市场扮演着做市商、经纪商、交易商的角色:

第一,在完成证券承销以后,投资银行有义务为该证券创造一个流动性较强的二级市场,以保持该种证券的流动性和价格稳定。一般在证券上市以后,承销商总是尽量使其市价稳定一个月左右的时间,这就是投资银行在二级市场上的做市商业务。

另外,投资银行接受客户委托,按照客户的指令,促成客户所希望的交易,并据此收取一定的佣金,这就是投资银行的经纪收入。

第三,投资银行本身拥有大量的资产,并接受客户委托管理着大量的资产,只有通过选择、买入和管理证券组合,投资银行才能获得证券投资收益。这就是自营和资产管理业务。另外,投资银行还在二级市场进行风险套利、无风险套利等业务活动。

(3).兼并收购业务

投资银行所支持的收购兼并活动,在一个国家乃至整个世界上都是最富有戏剧性,最引人入胜的。投资银行在收购和兼并的过程中扮演了不同的角色。它不仅为猎手公司服务,也在为猎物公司服务:

首先,投资银行替猎手公司服务。替其物色收购对象,并加以分析。并且提出收购建议.提出令猎物公司的董事或大股东满意的收购条款和一个令人信服的收购财务计划,帮助猎手公司进行财务安排,以促成交易的完成。

投资银行同样也为猎物公司服务:判断猎手公司的收购是善意的还是恶意的。如果对方是敌意收购,则与猎物公司制定出防范被收购的策略,如果判断对方是非敌意收购,那么投资银行便以猎物公司的立场向猎手公司提出收购建议,并向猎物公司提出收购建议是否公平与合理及应否接纳对方建议的意见。

2.4.2投资银行的创新业务与延伸业务

随着投资银行竞争的逐渐加大,仅靠传统业务已经很难维持投资银行迅猛发展的需要,投资银行作为最活跃的金融部门,从70年代以来不断开拓创新业务,并且取得了巨大的成绩,既活跃了资本市场,增加了投资者的投资选择,也为自己赚了巨额收益。

(1).财务顾问

财务顾问就是投资银行作为客户的金融顾问或经营管理顾问提供咨询,策划或运作,一般可分为三类:其一是按照公司、个人或政府的要求,对某个行业、某种产品、某种证券或某个市场进行深入的分析与研究,提出较为全面的、长期的决策参考资料。其二是宏观经济环境等因素发生突变,使某些公司、企业遇到困难时,投资银行往往主动地或被邀请向有关公司、企业出谋划策,提出应变措施,诸如重新制定发展战略、重建财务制度、出售转让子公司等,化解这些公司、企业在突变事件中带来的压力与困难。其三是在公司兼并和收购的过程中,投资银行作为,帮助咨询,策划直到参与实际运作。从目前情况看,投资银行在第三类业务中正发挥越来越大的作用。

(2).项目融资

项目融资是以项目的财产权益作借款保证责任的一种融资方式.从理论上讲,项目融资的贷款方主要看融资项目有无偿债能力,评估和保证的范围以项目为限。因此,一旦贷款发生风险,贷款方只能以项目的财产或收益作为追索的对象,不涉及其他财产和收益即要求项目公司、项目公司的股东或第三方(包括供应商、项目产品的购买者、政府机构等)做出某种保证或承诺,但这种保证和承诺仅仅停留在投资者将不会放弃投资项目,承诺某种支持或保证项目的收益的层次上。贷款方并不要求借款人提供金融机构提供的还款保证,更无须出具政府担保。借款方将项目资产和收益均抵押给贷款方。

由于项目融资无金融机构担保,也无政府担保,全靠项目投资者的信用和项目本身的前景,这样,仅从市场角度看起来不错的项目还远远不够,还必须树立良好的信用形象,投资银行的介入将有利于增加项目的可靠性,有利于争取到信用级别较高的投资者参加。运用项目融资的方式要订立一套严谨的合同来转移和分散风险,投资银行有各种专业人才,通晓项目所在地的法律、法规和各种惯例,能够尽力维护合同双方的利益,使合同得以顺利执行。投资银行还可以运用自己的各种渠道,为项目寻找合适的贷款人,也能为贷款方找到好项目。

(3).基金管理

投资基金是一种由众多不确定的投资者将不同的出资份额汇集起来,交由专业投资机构进行操作,所得收益由投资者按出资比例分享的投资工具。投资基金实行的是一种集合投资制度,集资的主要方式是向投资者发行股票或受益券,从而将分散的小额资金汇集为一较大的基金,然后加以投资运作。投资基金是一种复杂的投资制度。它强调分权,制衡。由于认购和赎回机制不同,投资基金分为封闭式与开放式两大类。投资基金是发达国家投资者常用的投资方式,投资银行作为发起人或基金经理人活跃在此领域。

(4).资产证券化

1970年由美国政府国民抵押协会担保发行的第一批公开交易的住宅抵押贷款债券可视为资产证券化的先驱。进入90年代以后,资产证券化开始从美国向世界扩张,从国内资金市场向国际资金市场延伸,由在岸市场向离岸市场扩展。所谓证券化是指将缺乏流动性但能够产生可预见的稳定现金流的资产,通过一定的结构安排,对资产中风险与收益要素进行分离与重组,进而转换成为在金融市场上可以出售和流通的证券的过程。

资产证券化是一种与企业发行股票、债券筹资步同的新型融资方式。传统的证券融资方式是企业以自身产权为清偿基础,企业对债券本息及股票权益的偿付以公司全部法定财产为界。资产证券化虽然也采取证券的形式,但证券的发行依据不是公司全部法定财产而是公司资产负债表中的某一部分资产,证券权益的偿还不是以公司财产为基础,而是仅以被证券化的资产为限。资产证券的购买者与持有人在证券到期时可获得本金和利息的偿付,证券偿付资金来源于担保资产所创造的现金流量。如果担保资产违约拒付,资产证券的清偿也仅限于被证券化资产的数额,而金融资产的发起人或购买者无超过该资产限额的清偿义务。

(5).证券网上交易

随着INTERNET的普及和信息时代的到来,在线经纪和网上交易给传统的证券市场带来了革命性的冲击,证券业面临着巨大的变革与挑战.有报告预测网上证券交易商的资产从1999到2003年将增长7倍以上,从4150亿美元到30000亿美元。许多大型国际投资银行纷纷进入证券网上交易领域,并且出现了专门经营网上交易的经纪商。

(6)风险投资(创业投资)

风险投资(VentureCapital),也称创业投资,是由职业投资人投入到新兴的、迅速发展的、有巨大竞争潜力的企业(特别是中小型企业)中的一种股权资本;风险投资是由专业投资机构在自担风险的前提下,通过科学评估和严格筛选,向有潜在发展前景的新创或市值被低估的公司、项目、产品注入资本,并运用科学管理方式增加风险资本的附加值。

风险投资公司曾为诸如微软、英特尔、康柏、戴尔、思科、太阳系统、联邦速递等公司提供了最初启动资本,这些公司都已在各自的行业中成为领先者。虽然风险投资的发展历史只有20年的时间,但国外的投资银行已经把它培育成利润的主要来源之一。同时,因为创业投资的大力帮助,全球的高科技产业以迅猛的速度全面发展,已经成为世界经济增长的亮点。

以上简单介绍了投资银行的传统业务和部分的创新业务,其实在现代国际资本市场当中,投资银行的金融创新活动已经是日新月异,新的业务品种在不断的涌现,创新业务已经成为投资银行业生存和发展的生命线。

2.2.5投资银行在资本市场中的地位