发布时间：2023-06-06 15:56:34
序言：写作是分享个人见解和探索未知领域的桥梁，我们为您精选了8篇的投资理论与实践样本，期待这些样本能够为您提供丰富的参考和启发，请尽情阅读。
国务院国资委及各省市国资委对推动国有企业建立健全投资项目后评价制度十分重视，2005年以来相继颁布了系列相关文件。在各级国资委的积极引导与推动下，后评价工作越来越受到国有企业的重视，不仅在理论方法上取得了长足进步，而且在评价实践上也取得了实际成效。但审视国有企业过去的后评价工作，不难发现还存在一些问题或不足，不仅直接影响了后评价的质量与效果，而且也影响了后评价在企业的进一步推广与发展。
军工科研院所虽然有着事业单位的身份，但是作为军工央企的一部分，在一定程度上已经按照现代企业制度运作，在股权投资方面也已经开展了很多实践，并且也面临着国家将科研院所这种类型的事业单位改制为国有企业的趋势。因此，军工科研院所的股权投资项目也应严格按照国资委的要求认真开展后评价工作。
二、股权投资后评价的理论介绍
1、股权投资后评价的概念
一般所说的股权投资，是指长期股权投资，通常投资人或者企业通过这种投资行为可以获得被投资单位的股权，成为被投资企业的股东，以此享受股权投资带来的权益，自然也需要承担相应的责任。
投资项目后评价是指投资项目完成后，对项目目的、执行过程、效益和影响所进行的全面而又系统的分析，旨在从投资开发项目中吸取经验教训，科学合理地做出决策，提高管理水平和改进投资效益。
股权投资项目后评价工作主要是对项目的决策是否正确、执行效果如何、效果是否达到预期要求所进行的总结和评价，并通过信息反馈，指导股权投资主体的投资活动，达到提高股权投资效益、规避投资风险的目的。
2、股权投资后评价的内容
对于国有企业的股权投资项目，项目的实施承担了促进企业发展、实现社会功能的责任，从项目的可研、立项、实施都有严格的流程和要求，故该类型后评价应全面深入。后评价内容具体包括以下六个方面。
（1）项目实施过程的评价
国有企业股权投资项目实施过程一般包括项目投资立项、决策审批、投资实施、公司治理及经营四个阶段。在进行后评价时，需要对这四个阶段分别进行回顾总结与评价。
（2）股权投资项目投资效果后评价
股权投资项目投资效果评价是在实施过程评价的基础上，对项目的投资效果做出全面的分析评价。评价内容可分为技术评价、财务效益评价、协同效应评价。
（3）股权投资项目的影响评价
主要对项目带来的直接影响和间接影响进行评价。
（4）股权投资项目的实现程度评价
从股权投资主体战略目标和投资领域发展目标两个方面，对比可研报告中的预期目标，结合股权投资主体宏观层次目标，以及转让方及其他利益相关者目标，综合评价投资决策的正确性与投资目标的实现程度。
（5）股权投资项目的可持续性评价
根据项目现状，从企业内部和外部因素等方面，评价项目在可预测经营期间的持续发展能力。分析企业目前面临及将来可能面临的风险，并分析风险产生的原因和企业的对策。
（6）股权投资项目的综合后评价
股权投资项目成功度评价，是在综合分析股权投资项目宏观目标、投资实施过程、投资效果、项目影响、项目持续发展能力等方面，总体评价股权投资项目的成功度，得出后评价结论，以及投资的经验教训及建议。
3、股权投资后评价的原则
股权投资项目的后评价工作，要遵循独立性、科学性、实用性、反馈性的原则。
（1）独立性，是指后评价工作不受项目投资的决策者、管理者、实施者，以及前阶段评估者的干扰，防止出现“自己评价自己”的情况出现。
（2）科学性，主要是指后评价应该按照科学的评价体系和方法来进行。
（3）实用性，是指后评价报告包含的内容应该比较全面、科学，具备一定的可借鉴性。
（4）反馈性方面，与其它项目评价环节相比，后评价最大的特点就是具备反馈性，后评价的最大价值在于将评价成果及时反馈给企业的决策层，从而及时的发现问题，总结经验，为未来再投资决策提出改进意见。
4、股权投资后评价应注意的问题
在实际的股权投资项目后评价工作中，应注意如下几个方面的问题。
（1）评价资料真实可靠。项目评价过程中所涉及的内容以及反映情况的数据，必须真实可靠，后评价所运用的资料、数据，都要经过反复核实，以确保内容的真实性。
（2）突出国有企业股权投资项目的特点。依据真实可靠的项目资料，采用科学的评价方法，按照规范程序，突出项目特点，对影响项目成败的关键因素和环节展开分析评价，总结出有借鉴意义的经验和教训。
（3）项目资料依法保密。承担项目后评价任务的咨询机构在评价过程中知悉的项目方及其关联公司的商业秘密以及其他有保密要求的文件资料，咨询机构应依照相关要求进行保密，不得泄露给其他单位，不得用于其它用途。
（4）评价结果反馈。企业需要建立畅通、快捷的信息流系统和反馈机制。
5、股权投资后评价存在的问题
现阶段，对国有企业开展投资项目后评价存在的主要问题有以下方面。
（1）重视程度不高
后评价作为加强投资管理的重要手段逐步得到了多数国有企业的认可，但其受重视程度仍然偏低。一是企业有认识误区。二是企业有畏惧情绪。三是企业有畏难情绪。
（2）法规制度不全
实践证明，业已颁布的系列相关文件还难以有效发挥其应有的指导企业建立健全后评价机制的作用。一是法律地位偏低。二是可操作性不强。三是配套制度缺失。
（3）管理体制不顺
后评价的管理体制还有待到顷，其在机构设置、独立地位、受关注度等方面存在一定不足。一是机构设置参差不齐。二是后评价缺乏独立性。三是出资人机构关注不够。
（4）实践经验不足
国有企业实施后评价制度的时间并不长，实践经验还有待进一步提升。一是理念方法待改进。二是人员素质待提高。三是成果应用待加强。
二、某军工科研院所股权投资后评价工作的开展实践
1、某军工科研院所的基本情况
某军工科研院所（以下简称该研究所）成立于20世纪50年代，是国家级骨干科研事业单位位于北京市海淀区。自80年代起，该研究所即利用自身技术优势积极参与国民经济各领域的市场化改革，通过小规模的投资、社会化合作相继成立了多家公司进行独立经营，弥补了科研经费的不足，改善了职工群众的待遇，取得了一定的效果。目前，在股权投资方面，该研究所拥有10余家权属公司，包括全资子企业、控股子公司和参股公司三类。其中，全资子企业主要为该研究所科研生产、社区生活的后勤保障单位，均为全民所有制企业；控股子公司主要为该研究所产业化发展的平台，是其科研生产收入和利润的重要组成部分；参股公司主要为政策性投资，历史遗留问题较多，多数属于待清理整顿的范围。
该研究所的控股子公司中，又分为多种类型：从公司性质分类，有股份公司，有有限公司；从公司规模分类，最大的年销售收入达5―6亿元，最小的只有2000余万元；从股权结构与合作模式分类，有与国有企业合作，有与民营企业合作，有与外资企业合作，有与自然人合作；从成立时间分类，有的成立时间已超过20年，有的才刚刚成立。
2、股权投资后评价的项目公司基本情况
根据上级关于投资后评价工作的要求，该研究所针对股权投资项目，第一次启动了后评价工作。针对股权投资后评价，该研究所承担具体工作的人员结合理论知识，针对该研究所和控股子公司的实际情况，初步选择了五家具有代表性、典型性的控股子公司进行后评价研究的实践工作。
五家控股子公司的基本情况如下：A公司，成立于2000年，为股份公司，公司所有股东均为国有企业，年销售收入超5亿元；B公司，成立于1996年，为股份公司，公司股东除该研究所外，还有国有控股的上市公司，以及自然人股东，年销售收入超2亿元；C公司，成立于2005年，为中外合资企业，有限公司，年销售收入约5000万元；D公司，成立于2009年，有限公司，由该研究所与民营企业合作，年销售收入约2000万元；E公司，成立于2010年，为D公司的控股子公司，由D公司与自然人股东合作，公司成立后因各种原因并没有真正开展运营，并在2013年予以注销。
3、股权投资后评价的工作开展
该研究所的股权投资后评价工作分为两个阶段。第一阶段，是学习后评价的相关理论知识；第二阶段，是针对五家控股子公司分别出具后评价报告。
后评价的理论知识学习，重点了解的内容包括：后评价的概念；后评价的分类；项目后评价与中、前期评价的对比分析；国外后评价政策、经验及发展趋势；我国开展后评价工作的状况及存在的突出问题；后评价要遵循的原则；后评价的方法与指标体系；投资后项目后评价的前期准备；股权投资后评价报告的主要内容；等等。
A、B、C、D四家控股子公司的投资后评价报告，主要内容包括：公司概况；公司历届股董监会议情况；决策过程与评价；公司财务分析与评价；公司技术分析与评价；公司存在的问题及项目后评价结论；等等。其中，“决策过程与评价”部分，又重点研究了公司设立时的决策过程与评价，以及公司发展过程中重大事件的决策过程与评价；“公司财务分析与评价”部分，又重点研究了公司历年收入和利润，历年经济增加值（EVA），历年资产负债，历年存货情况，历年应收账款，历年五项财务指标（即，应收账款占营业收入比率、存货占营业收入比率、期间费用占营业收入比率、资产负债率、销售成本费用率），历年收入和该研究所的对比，历年资产总额和该研究所的对比，历年员工工资收入；“项目后评价结论”部分，又总结提炼了对公司的建议，以及对该研究所的建议。E公司因设立后并没有真正开展运营，对其没有进行财务与技术方面的后评价，重点针对其成立不足3年就予以注销的事实分析了投资立项与决策过程、可行性研究过程等。
4、某军工科研院所股权投资后评价存在的问题
审视该研究所股权投资后评价工作，同很多后评价一样，除了前述股权投资后评价的重视程度不高、法规制度不全、管理体制不顺、实践经验不足等共性问题以外，还存在一些个性的问题。
（1）职责实施错位
按照该研究所的上级管理机关要求，股权投资项目后评价工作应由审计部门牵头实施，但实际上却是由该研究所的股东事务管理部门负责。
（2）人员力量薄弱
一个完整的股权投资项目后评价，应包括审计、财务、法律、工程、技术等各方面人才。该研究所的股权投资项目后评价工作，由于人员配备等原因，只有两名工作人员兼职开展，又没有系统的接受后评价方面的培训，人员力量明显薄弱。
（3）投资资料缺失
在后评价工作的开展过程中，需要各涉及的控股子公司提供相应的大量资料。但由于历史时间较长、投资资料缺失、公司配合不够等原因，无法提供足够的、合适的资料（诸如项目目标和可持续性评价、项目成功度评价等），提供的主要是财务方面的数据，致使最终的报告内容与原计划的框架相比，略显单薄，存在着很多不足，一些投资后评价的工作方法和模型也没有能够得到有效的运用。
（4）缺乏反馈环节整改措施落实不力
该研究所的股权投资后评价工作结束后，在该研究所内部也没有得到较好的整改落实总结，也没有系统的后续股权投资很好的将后评价管理制度和工作计划的结论反馈给各控股子公司汲取经验和教训，影响了后评价的进一步推广与发展持续改进。
在市场前景广阔、法规政策引导、相关机构齐备的新形势下，我国年金基金的投资成为一个非常现实和迫切需要理论前瞻指导的问题，需要进行重点研究。本文的目的是总结西方年金基金投资的理论以及实践经验，为我国企业年金的投资实践提供借鉴。
一、西方企业年金投资的理论及经验研究
年金基金管理中，首先需要确定基金的资产组合，西方学者在该领域的研究主要有两个理论模型。一个是税收套利（tax arbitrage）模型，由Black 和Tepper分别提出，他们认为养老基金应全部投资于公司债券［1］。理由是公司债券是所有金融工具中税负最重的，必须提供足够的收益，才能吸引纳税投资者的投资，而免税投资者持有公司债券相当于获得了“经济租金”。比如一种债券提供10%的收益率，才能吸引一个30%边际税率的纳税投资者，纳税投资者获得了7%的税后投资回报，而免税投资者则可以多获得3%的收入。税收套利模型认为养老基金法人作为免税投资者，应充分利用免税优势，获得最大利益。这一理论模型仅仅从税收角度考虑问题，在实践中很少有养老基金完全采用这一理论。Bodie等人对美国539个企业的养老基金进行了研究，发现不到10%的基金是100%的固定收入证券组合［2］。
另一个理论模型可以称为“对养老金收益担保公司的看跌期权模型”（the Put to PBGC）。由Sharpe, Treynor和Harrison等提出，他们认为养老基金资产组合应该全部投资于股票和其他高风险的资产［3］。原因在于美国政府的养老金收益担保公司（pension benefit guaranty corporation, PBGC）保证了参保企业养老基金的最终责任，在公司无法支付退休职工的养老金时，由PBGC接管养老基金的全部资产并加上发起公司净资产市场价值的30%。这等于是公司养老计划和PBGC签订了一个看跌期权合约（put option），当养老计划资不抵债时，公司就将养老计划出售给PBGC。在此条件下，企业年金基金就有道德风险，将基金投资到风险最高的股权证券中，以最大化期权价值，因为假使投资失败造成养老计划损失，亏损也由PBGC承担。而投资成功，则收益全归养老计划所有。这种模型的逻辑推理是强有力的，但实践中很少有企业采用。Bodie等人的研究显示，539个企业年金计划中不足0.5%完全投资于股票，基金资产中股票比例超过75%的不足5%。
上述两种模型无论是从税收还是从政府成立的养老金收益担保公司出发，都是以政府政策的安排为推理起点，得出了逻辑上合理的、但却是极端单一的投资组合。这种理论模型和实践是不相符合的，现实中大部分年金计划都是采取混合资产构造组合。
在对现实中年金组合构成的真实数据进行分析后（如经济合作组织OECD建立了世界主要国家的企业年金统计数据库），西方学术界主要有这样一些结论：(1)不同国家企业年金组合的不同主要是由于金融市场特别是资本市场的发展程度不同，资本市场发达的国家的企业年金较多投资于股票等权益类工具，反之发展中国家的资本市场不发达，企业年金主要投资于存款与国债。(2)无论资本市场成熟程度如何，政府债券一直是各国养老金重要的投资工具。(3)各国对企业年金投资的监管可以区分为“谨慎人原则”（prudent person rule）与“严格比例限制原则”（quantitative asset restrictions）的两大范畴，谨慎人原则下的监管不做任何投资品种、比例的规定，而严格比例限制原则下的监管对基金的可投资品种、投资比例进行严格限制。因此不同的养老金资产组合是和两种不同的监管原则紧密联系的。从投资的实际效果看，实施谨慎人原则监管的养老基金投资收益比限制投资比例监管的养老基金更具优势。
另一方面，从微观层面上进行的经验性实证研究，西方学者也取得了一些成果。Ambachtsheer等人考察了养老基金和发起公司之间的联系，研究发现基金的资产组合和发起公司的财务状况有密切联系。结论如下：(1)收入流波动越大的企业，其养老基金持有债券越多，股票越少，这样可以抵冲日常商业经营的风险。(2)企业资产负债表中杠杆率（包括财务杠杆和经营杠杆）越高的企业，企业养老基金持有债券越多，股票越少，也是为了冲抵经营风险。(3)企业有很高的收入回报率，则采取相反策略，养老基金持有的股票较多，债券较少［4］。
除了基金的静态资产组合的研究之外，对于基金的动态资产组合调整即资产配置策略问题，西方也有不少研究文献。主流的文献认为，对于养老基金来说，进行主动管理、有目的的经常调整资产组合配置结构或者对变化的市场不作反应，都会导致基金投资业绩下降。他们主张养老基金应进行真正的被动管理，即采取恒定比例不变（constant mix）策略。在实践中，可以利用养老计划的现金流入和现金流出带来的资产配置机会，及时进行组合的再平衡（rebalancing），使资产组合维持初始结构。
在回顾了西方研究文献之后，本文从微观层面上提出一种新的企业年金投资组合理论模型，这也是受Ambachtsheer等人研究成果的启发。
二、基于发起企业经营业绩基础上的年金投资组合模型
年金计划是由发起公司设立的，基金的投资组合必须考虑发起企业的经营业绩。首先，基金的投资回报率与年金计划融资能力有密切关系，而融资能力取决于公司的经营业绩。其次，对于确定受益型（DB型）的养老计划，该计划对发起公司的资产和现金流有求偿权利，这一权利和公司人工成本的求偿顺序相同，而排在其他债务之前。即如果公司当期的现金收入不能满足养老计划的负债资金支出需求，公司就将被迫向外借款、发行股票或者放弃赢利的投资机会，以首先满足养老计划的资金需求。而对于确定缴款型（DC型）的养老计划，既定的缴费支出是排在税收之前的，也要从公司经营活动现金流中支付我国企业年金缴费可以在公司所得税前支付企业工资总额的4%或其他比例，这一规定目前仅在东北三省、安徽等部分省份执行，是地方政府出台的政策规定，本文截稿时尚没有全国统一的企业年金税收政策。。所以，无论DB型或DC型，年金基金的资产组合必须考虑发起公司的现金流情况。
为了更好地说明这一问题，下面看两个假设的情况，这里是以DB型年金计划为例，但不影响本文的结论。
表1企业年金基金回报率与发起公司经营现金流回报率正相关
表2企业年金基金回报率与发起公司经营现金流回报率负相关
在表1中年金基金回报率与公司的现金流回报率完全正相关，结果在公司效益下降时期，公司的现金需求大增，向外融资，不仅要为年金计划供款，还有投资项目在开工。而表2中年金基金回报率与发起公司现金流回报率负相关，这样就可以在公司现金流收入充足的时候满足年金计划供款需求，而在公司负现金流收入时，年金基金的投资回报率却很高，使年金计划无需供款。这样，公司的对外融资需求就在一定程度上得到了“熨平”，节省了公司进入资本市场的融资成本。
2Var(Rm)=0，式中w为企业年金资产（假设为a）与公司总资产（假设为b）及年金资产之和的比例，即w=aa+b，此式表示在考虑年金基金的投资组合时，把发起公司的经营现金流回报率（CFR）和年金基金的资产回报率（Rp）放在一起考虑，年金计划作为发起公司的一个附属，而不是作为一个单独实体来决定其投资组合。
那么进一步来看如何构造年金的资产组合。根据资本资产定价模型（CAPM）理论，不同股票在本质上是相同的，不同之处仅在于β系数不同。只要β系数相同，股票彼此是可以替代的。因此，一种最简单的股票选择方法，首先就是把与年金计划发起公司同行业中的其他公司股票排除出去（比如马钢公司的年金计划就不可以投资宝钢股票），因为这些公司的股票收益率是密切相关的，股票β系数是相同的或相似的。不过现实中，在构造股票组合时，不能仅仅考虑β系数这一个因素。比如Ross提出了套利定价理论和多因素模型，以后Chen、Roll和Ross进一步建立了四个经济要素的模型，四个经济要素是：长短期利率差、期望的通胀率与实际通胀率之差、工业总产值、高低等级债券的利率差。Berkowitz等人提出还可以再加上实际汇率波动因素，这样构造一个五因素的分析模型：Rjt=a0j+a1jf1t+a2jf2t+a3jf3t+a4jf4t+a5jf5t+ε，式中Rj表示股票j的收益率，f1―f5表示5个经济因素的数值，a1―a5表示各个经济因素的影响系数，t表示时间［5］。
笔者认为，可以借鉴上述五因素模型来建立企业年金基金的投资组合。方法是，首先用一组自变量fi的数值来对发起公司的现金流收益率（CFR）进行回归，得出ai的数值。假设公司现金流回报率对长短期利率差因素f1是负相关的，即a1＜0，此时暂不考虑其他因素，那么在确定年金基金组合中的股票时，就应该选择对f1因素正相关的股票，比如j股票，其收益率为Rj，对f1因素正相关，即a1＞0。这样，当长短期利差上升时，企业现金流收益率下降，而年金基金中j种股票的收益率上升，可以起到对冲作用。按照上述逻辑思路，建立企业年金基金的股票组合，用运筹学语言描述，即：
在此线性规划模型中，w定义如前，w??0表示年金基金必须存在，1-w??0表示企业不会出售公司资产以满足年金计划（即公司没有破产），Xj表示基金资产组合中投资在j种股票上的比例，0.05?牛?j??0，表示在年金基金组合中股票的数目最少为20种（根据组合投资理论，可以基本消除非系统风险），并且没有卖空股票。∑Xj?a1j?f1?痞?1表示对风险因素f1的风险控制。其他的风险因素约束条件意义相同。
我国《企业年金基金管理试行办法》对基金的股票投资进行了严格比例限制，投资于权益类品种（股票、股票基金和投资连接保险产品等）不高于基金资产净值的30%，其中股票不高于20%。因此，在此规定限制下，对约束条件略作修正如下：∑Xj＜0.2，0.01?牛?j??0。
对于该模型的现实应用性，本文说明如下：目前我国《企业年金试行办法》规定，年金计划采取确定缴款制（DC型），但如本文所述，即使DC型计划也需要考虑发起企业的经营现金流情况。比如2005年11月与中国工商银行签订全国第一家企业年金基金托管协议、2006年5月和南方基金管理公司签订了年金基金投资合同的马鞍山钢铁公司的年金计划，实际上是一个DB和DC的混合计划。马钢年金计划的基金资产达1.8亿元，6.7万在职职工每人每月平均获补贴118元，3.1万退休职工每人每月平均获补贴80元，直至终老。对于退休职工来说，这显然是一个DB型计划，对于在职职工来说，则是一个DC型计划，所以马钢的计划是一个混合了DB和DC型的年金计划。在转型期内我国企业建立的年金计划，绝大部分必然选择此种混合型计划原因在于企业工作多年的老职工和已经退休的职工，由于没有前期工作的缴费积累，DC型计划对于他们是不公平的，DB型计划才符合这部分职工的利益。因此在我国企业建立年金计划初期阶段，必然是DB和DC的混合型计划。。另外，保险公司为企业提供的年金计划即团体养老金计划则全部属于DB型。所以本文提出的这样一个投资组合理论模型，具有现实指导意义。
三、我国企业年金投资的现实
目前现实中，我国企业年金的管理主要分为三种情况，即年金分别由企业或行业的年金理事会、地方或工会的社会保险机构、以及保险公司等三方在经办，三种方式下的年金参保人数和基金资产的比例分别占40%、30%、30%［6］。对三种方式下的企业年金基金的投资组合，具体阐述如下：
对于行业或大型企业的年金来说，截至2005年底前基金主要集中在行业体系内部运转，主要投资本行业内的盈利项目或本行业的企业债券，比如2003年8月成立的全国第一家行业试点年金、也是我国目前资产规模最大的行业年金――电力企业年金，在2004年中期时，归集到电力企业年金管理中心本部进行集中投资运营的近14亿元资金中，9.8亿元购买了电力企业债券，3亿元委托电力行业内的财务公司理财，1亿元购买了2004年的7年期国债。这样的企业年金资产组合，风险必然主要集中在本行业内部。
对于地方社会保险机构经办的企业年金，以上海市企业年金发展中心规模最大，也最具有代表性。目前其管理的资金量大约在80多亿元人民币由于地方企业年金的规模数据和资产组合为非公开资料，笔者此处引用有关新闻记者的采访调研资料，此处数据及情况出自参考文献［7］。，资产配置主要分两级：一级资产配置是将全部受托管理资金按比例投资于银行协议存款、委托机构理财、国债等不同领域；二级资产配置是指各委托理财机构（主要是证券公司和信托公司）按照双方的协议，再将资金投资于资本市场［7］。从2003年底至今，我国上市公司十大流通股股东名单中一直出现过上海市企业年金发展中心。以下是上市公司前十大流通股东名单中反映的企业年金投资情况。
表3我国企业年金成为上市公司前十大流通股东的投资情况
由表3可以看出，上海地方企业年金在股票市场的投资规模并不大，占基金资产比例为10%以内，很明显的两个变化趋势是，第一，在重仓持股家数和持股数量上有集中趋势，进入前十大流通股的持股家数一直在减少，而对重仓股的持股排名逐渐提升，持股最多的三只股票在2004年至2005年底一直没有改变。直到2006年，长期持有的火箭股份和太极集团才被卖出，东风汽车也被逐步减仓，这些情况说明，地方企业年金可能是采取了集中投资并长期持有的策略，但不能排除是由于委托理财中为受托券商高位接盘而被迫套牢，这体现了地方年金投资中的道德风险2006年秋上海市爆发社保基金案，涉案的32亿元人民币违规挪用中，绝大部分为补充养老保险基金（即企业年金），由此反映地方企业年金投资运作中存在道德风险甚至违法犯罪行为。这也反映，企业年金按照新体制进行规范运作，已经到了刻不容缓的地步。。第二，年金基金在股票市场上的投资规模在下降，特别是2006年以来在股票市场大幅上升的情况下，基金的持股市值在迅速下降，一种可能是基金在主动减仓，但联系到我国企业年金管理体制的改变，可知这是地方年金基金在回收投资，将按照劳动保障部规定的新运作体制规范运营。总体上说，地方企业年金进入股票市场的比例不大，决定上海地方企业年金收益率的主要因素还是国债收益率。表4是10年来上海地方企业年金的收益率表。
表4上海市企业年金发展中心的十年投资回报率
对于保险公司的团体养老金保险来说，是纳入到保险公司资产中进行统一运作的。我国保险公司直到2005年才允许直接投资股票市场，在保险公司资产组合中，银行存款一直占40%-50%，国债占20%-30%，证券投资基金占不到10%。从2001年到2004年期间，保险资金年投资收益率分别为4.3%、3.14%、2.68%和2.4%可参见中国保监会网站的保险公司资产统计数据。，保险投资收益率近年来一直呈逐年下降趋势。
四、主要研究结论
第一，在年金基金的投资组合上，笔者提出了结合企业经营活动现金流收益的股票投资组合模型，这是一个风险收益规划模型。该模型说明，企业年金在选择股票投资对象时，被投资对象的风险特征（表现为β系数及多因素模型中的风险系数）应该和年金发起企业的风险特征负相关。这样，在企业经营活动随商业周期发生波动时，年金基金的投资收益可以起到对冲风险的作用，降低企业的现金需求。目前我国行业年金的投资对象恰恰主要是本行业内的项目或本行业的企业债券等，年金基金的风险集中于行业内，这和本文的建议相悖。笔者认为，应该改变这种局面，按照本文的投资组合模型思路，建立风险对冲型的投资组合，才能有利于企业年金的发展。
关键词：证券投资；逻辑推理；实践；人才培养
证券分析之父格雷厄姆指出：“我们最关心的主要是概念、方法、标准、原理以及最重要的逻辑推理能力。我们强调理论的重要性并不因为理论本身而在于它在实践中的价值”。证券投资学是一门应用性很强的科学，投资成功的关键不在于你是否能熟记理论本身，而在于运用理论推导出正确的买入或卖出的决策。
在证券投资教学的实践中，多年来我们一直探索将逻辑推理的教学融人证券投资理论教学中，力求提高学生的实际操作能力。我们从人才培养目标定位人手，通过明确本专业的人才需要的知识结构的界定．制定了一套新的证券投资人才培养方案，其核心内容就是提高学生的逻辑推理能力，并通过教学体系的完善与教师队伍的建设来保证其顺利实施。
一、合格的证券投资人才的培养目标
（一）知识结构的界定
我国现有的证券投资专业课程设置一般分为：公共课、专业基础课、专业课，涵盖了经济学、金融学、证券投资学等领域的主要课程，理论知识覆盖面宽．学生在学完该课程后，基本具备了本专业所需要的理论储备。但是这样的课程设置也有它的局限性．它的缺陷在于：课程设置中没有开设逻辑推理课程．学生在掌握知识的过程中，主要是接受知识．而证券投资的复杂性、多变性决定以前的结论与实践中的演绎过程不一定是一致的。因此加强推导过程的教学是必须的，逻辑推理应该包含在证券投资专业的整体知识结构中。
（二）知识结构的扩展
将逻辑推理知识纳入证券投资专业课程的一部分．是扩展学生知识结构的必然。然而现实中，没有一所高校将逻辑推理列为证券专业的必修课程，由于证券分析的复杂性，理论课程中的结论与实际的证券价格运行有一定的差异性．学生普遍对理论感到迷茫，甚至有些学生开始怀疑证券理论的正确性．对自己的专业发展前景充满困惑。为此，课题组成员利用实践课教学、模拟比赛辅导等机会，穿行逻辑推理的教学，并运用推理引导学生进行证券分析．用逻辑推理的方法来解释市场交易行为。在证券投资专业（含金融专业中的证券方向）课程设置中增加逻辑推理课程，扩展学生的知识结构是必要的。
（三）证券专业人才培养的目标
本科与专科阶段本专业学生的培养目标的层次定位应为证券投资专门人才，即为证券公司、证券咨询公司、民间投资机构输送投资分析人员、操作人员、客户服务人员等。
最终培养的人才必须像格雷厄姆教授所说的掌握了证券投资领域主要的概念、方法、标准、原理并且具有较高水平的逻辑推理能力。我们并不强调把每一个学生都培养成巴菲特，但是我们必须按照培养巴菲特的方法一样去培养我们的学生，在高风险的证券投资领域，学生只有自身具备较高的业务水平，才能给客户带来更好的收益，为客户规避风险。高水平的投资人员，不仅仅是指具备专业的知识素养的人，而且是指具备运用知识解析复杂的市场能力的人，所以人才培养的目标必须是知识与能力的结合。而在证券投资领域，逻辑推理能力是实现理论在实践中的运用价值的首要能力。
二、在证券投资专业开展逻辑推理教学的探索
我们在实践课教学与辅导学生参加全国大学生模拟投资大赛中，以证券投资理论为基础，强调逻辑推理与理论的结合，主动调整教学方案，增加逻辑推理基础知识的教学。
（一）逻辑学基础
限于教学时间，将逻辑学课件发给每一个学生．要求学生在学习课件的基础上，完成老师布置的作业．并在课堂以提问的方式检验学习效果。
在逻辑基础教育中，首先强调数理逻辑与概率逻辑的教学，解决学生心中的疑问，理论与实际的偏差是客观的，理论中包含的“概念、方法、标准、原理”是引导我们进入成功投资的依据，从理论出发，我们的成功将成为一个大概率事件。其次，将逻辑推理具体运用到个股的价值投资分析、技术分析中．引导学生追求高概率的成功投资，而不是每次都成功的投资。
（二）价值投资中的逻辑推理
所谓价值投资．是一种寻找被市场低估的公司股票的投资方式。格雷厄姆是价值投资的鼻祖，其学生巴菲特是最成功的价值投资大师。在价值投资的教学中．仅仅传输格雷厄姆的价值评估方法是不够的．动态看待公司的价值，从未来的角度估量公司的价值才是成功的关键。
价值投资理论本身是正确的，巴菲特的成功就是最好的例证。而很多人从静态低估的角度买入，结果失败了．理论的缔造者格雷厄姆也犯了同样的错误．他在1929-1933年的金融危机中用过去的数据计算公司价值，事实证明他错了，价值投资理论也曾经因此受到质疑。我们所说的某某公司的股票价值，是一个微观问题，我们的推理逻辑思路是——先引导学生先看宏观经济、再看行业经济，最后才定格在某一个公司（微观）的股票价格上，这样价格是否低估，就不是一个静态的问题了，具体的结果，需要学生根据具体的公司，结合经济学与逻辑学的知识，作出自己的评判。这种评判如果被事实证明是成熟的，就可以上升为一种方法，如巴菲特提倡的贴现价值模型，实际上就是一种量化的逻辑推理。
（三）技术分析中的逻辑推理
技术分析理论中的流派更多．比较流行的技术分析理论有道氏理论、波浪理论、形态理论等。这些理论也属于格雷厄姆所说的“概念、方法、标准、原理”而不是格雷厄姆说的“最重要的逻辑推理能力”。主流的技术分析理论无疑是正确的，是经过市场无数次检验的。但是，作为老师，我们要求学生从技术分析的三大假设前提人手．自己重新推导技术分析理论的逻辑合理性。学生在推导的过程中会发现：技术分析理论中的主流理论是正确的．是符合逻辑的。但是市场上也有一些新的技术分析方法，逻辑思维是混乱的，没有说服力的。
技术分析理论对交易行为具有指导意义．我们要求学生从三大技术分析的假设前提出发．依据主流的技术分析理论，建立符合逻辑的交易原则．并严格执行。如果我们所有的交易行为都是符合数理逻辑或概率逻辑的．那么交易行为成功就是一个大概率事件。技术分析的三大假设前提的核心是：股票的价格是沿着趋势运动的。道氏理论指出：趋势分为长期趋势、中期趋势、短期趋势。好了，我们的问题出来了——如何判断趋势即将发生变化？目前我们已经结合趋势理论与K线理论有一个初步的，符合逻辑的推断，但是更重要的是引导学生自己作出判断，而不是告诉他判断的结果。趋势变化的转折点的出现，操作（买人或卖出）决策必须及时执行，成功投资主要是体现在趋势转折点的操作行为上的。
三、成功案例分析
在证券专业实践教学中．建立了以世华财经教学软件为主的仿真实验室，这大大激发了学生探究证券奥秘的积极性。在2006年-2008年连续三次组织学生参加“世华财经”杯全国大学生模拟投资大赛，并且三次获得优胜，是全国200多所参赛学校中仅有的两所每次都位于前十名的学校之一。我们的成绩得到了社会的认可．已经毕业的学生有多名现在服务于国内知名的证券机构．他们的专业技能提高主要是通过以下方面获得的。
1．基本技能的巩固。金融学科实践与一般工科实践不完全相同，金融产品的交易涉及盈亏数字较大，不可能冒着较大风险让学生直接参与现实的金融交易。所以基本技能的巩固一般是从模拟交易开始的。
我们充分利用世华软件的模拟交易功能，给每一个学生开立模拟交易帐户。要求学生在实践的过程中，从趋势理论、均线理论、形态理论中找到依据，写好属于自己的操盘日记。强调买人的理由，只有理由充分了，才能做出买入的动作。卖出也是一样。学生在模拟中，加强了对基本理论的理解，知识的根本价值在于使用，活化知识的使用可充分学生所学知识的主旨价值。
发挥年轻学生的学习热情．组织学生参加一年一度的“世华杯”全国大学生金融投资大赛，让学生在比赛中主动运用投资理论与逻辑推理知识，通过比赛成功来激发学生学习专业知识与提升逻辑推理能力的热情。
2．逻辑推理教学的展开。(1)基本推理能力教学的展开。我们为实验班级编写普及型的逻辑推理教案，利用商学院提供的开放式教学环境进行教学，利用学生对证券投资的兴趣，要求学生做笔记，完成课后练习，并进行考核。成绩合格者，将参加后面的全国金融投资大赛的相关辅导．进一步提升学生的实战分析能力；(2)使用与探究。对知识使用效果的检验，是激发学生继续学习的动力所在。鼓励学生在使用知识的过程中大胆探究．培养其自主创新的能力，激发学生的兴趣。
要求学生做好实验记录．即每一个操作指令完成后，必须写出：操作运用的原理，逻辑推理过程，结论等三个主要步骤。并提示学生过一段时间．再来观察结论的合理性。
3．合作与交流。在实践中，要面向全体学生，让学生全员参与，教师适时启发诱导，提示点拨。可将学生分成3—5人一组，自愿组合．选择各组感兴趣的项目。实践性教学过程包括明确任务、协作学习、创设情境等。早期，教师是学习任务的布置者：后期，教师需要转变角色，成为学习方向的引导者。
通过合作，提高学生的团队协作意识．通过学生之间的交流，提高学生对知识的认识．通过学生与老师的交流，取到“解惑”的作用。合作与交流是多方面的，还包括学生与公司客户的直接接触．提高学生的主体意识。
4．展示与评价。通过以上的个别化实践与协作实践，不同层次的学生获得了一定的实践成果。接着让学生充分展示和交流自己的成果．可分阶段，鼓励学生将自己或小组实践成果在课堂上通过电脑、投影等方式介绍给大家，各小组派代表在全班交流实践成果，并启发、诱导学生对别人的实践成果进行讨论、评价、纠正错误，补充正确观点，这样，学生不但在展示中获得了成就感，同时进一步完善了小组的实践成果，提高了实践创新的能力。最后教师要进行点评给分．一般记入平时成绩，如果是单列实践课，则单列成绩。
四、教学体系的完善与教师队伍的构建
（一）建立单项训练与综合实践相结合的实践课教学体系
1．单项训练是根据培养目标所需岗位基本技能在不同课程教学过程中进行某一方面或某项基本技能训练，提倡边教理论边做实践的一种教学方式。
我们提倡将逻辑推理能力的提高融入价值投资与技术分析的教学实践中，在每一个单项学习的过程中，都需要学生自己依据理论与实例相结合，推导属于自己的结论。
并要求学生对理论与实践之间的偏差作出合乎逻辑的解释。
通过对单一的技术分析理论的运用，要求学生从投资决策出发，对现实中的行情变化，推导出买入、卖出或者等待的决策。全面提升学生的决策能力．是每一个单项训练的最终目标。
2．综合实践则是在学习几门相关课程后组织的集中实践教学．它要求学生综合运用相关知识、技能，全面提升金融投资的决策水平。目前，我校金融专业已经建成申银万国证券九江营业部、国盛证券九江营业部等实训基地，学生良好的操作能力得到了企业的认可。我们已经建立起一套由实训计划、实训报告、实习评语等组成较完整的实训质量监控措施。
对于参与综合实训的学生，要求学生做好实习笔记．对实训中遇到的每一个问题的解决方案做好记录。强调综合实训中的问题应该由学生自己解决．由教师最后进行评估。投资中解决问题的正确率．实际上就是最终决策的正确率。是未来学生事业发展的生命线，正确率高是投资决策能力的体现，在证券行业生存、发展，必须提高自己的投资决策能力．只有这样才能更好的服务客户，自己在行业中的发展前景才会一片光明。
（二）建设一支适应改革后证券投资专业实践教学体系的师资队伍
证券投资专业实践性教育对教师有特殊的要求．他们必须是集理论性、示范性、职业性于一身，既有较强的专业理论知识，又有较高的操作技能，既能从事专业理论教学，又能指导技能训练的新型教师。因此，我校一方面要加强对现有教师的培训，加强现有的教师与证券专业人士的交流，增强教师的实践能力和动手操作能力，使教学的针对性得到提升。另一方面，我们请证券投资一线的高素质人才走进校园．通过讲座等形式传授他们的经验，对于学生实践能力的培养具有重要意义。
随着时代的发展，仰恩大学传统的《投资学》课程教学已无法适应当前社会需求，在“创新型人才”的培养目标指导下，经过一年的探索与实践，对该课程进行“体验式教学”改革，在教学内容、教学方法、教学组织形式和课程考核方式上大胆改革创新，从传统的教师授课为主体变为以学生学习为主体，提高学生思考问题和解决实际投资问题的能力。
关键词:
体验式教学；投资学；教学改革
高等学校是人才培养的重要场所，肩负着人才强国的重要使命。互联网金融的迅猛发展，很多大学生已陆续尝试互联网理财，如余额宝等，还有一些学生不惜利用学费或生活费投身股市，不得不说，在校大学生已成为一个不容忽视的投资理财群体，培养大学生健康的“金融投资理财意识”显得尤为重要。王心如（2006）指出金融专业的教育应以理论教育和实践教育作为双重目标,培养适应社会需求的现代金融人才。为落实国务院办公厅《关于深化高等学校创新创业教育改革的实施意见》（【2015】36号），并遵从仰恩大学“应用型创新人才”的培养目标，仰恩大学正如火如荼地进行创新创业教育改革，深化教育教学改革，更新教学观念和教学方法，已成为当前学校面临的重要任务。
一、仰恩大学《投资学》课程改革意义
《投资学》是国内外大学金融专业的一门必修课程。作为基础的投资理论教学，本课程旨在系统介绍投资学的理论知识和实际应用，运用投资学的前沿理论，分析思考证券市场实际情况，进行正确的投资决策和管理。但同时它又必须依托经济管理类基础课程知识为其投资决策提供支持，如资本资产定价模型需要学生在学好统计学的前提下，才能理解收益与风险的关系；行为金融学理论，需要学生在学好认知心理学的前提下，才能理解心理预期如何影响人们的投资决策。从仰恩大学的课程设置来看，《投资学》是证券投资系列课程的先导课，理论色彩相对较浓，着重介绍投资学领域的基本知识、规律、投资理念和思维方法。受课程性质制约，以及仰恩大学自身发展状况影响，《投资学》的教学已经无法适应当今时代的发展，此课程的教学存在一些不足：一是学科定位模糊，课程安排不合理。由于金融系老师内外交流沟通不足，各专业课程相互独立，相关课程教学内容易出现交叉重复的问题或盲点现象。《投资学》课程与证券投资系列教材《证券投资学》《证券技术分析》就存在大量重复内容。学科定位模糊，使得课程重点难以把握。二是现有教材与中国现实脱节。由于我国投资学起步较晚，最近十几年才逐步发展起来，现有的教材基本采用西方的主流投资理论，不能完全适应我国证券市场的实际情况，如此教学模式停留在理论教学阶段，亟需加以改进。三是传统的教授方法过时，学生吸收知识有限。传统教学流于知识性的介绍和理论性的概括，教师一直是课堂的主导者，负责讲解和向学生灌输知识，但缺乏实践深度。四是基础理论数学模型复杂，不易为学生直观理解。数据分析是此课程教学的基本手段，书中运用大量的公式、图形和数据资料对相关证券投资组合进行决策分析，学生基本功不扎实，学习吃力，也加大了此门课程的教学难度，严重地影响了教学质量。
因此可以说在传统投资学教学中，强调的是知识体系的完整性，注重知识传授，但无法避免的是枯燥灌输。学生的学习兴趣没调动起来，真正学到的知识有限，他们习惯于用既定的思维和方法来思考和解决问题，缺乏自主发现问题和解决问题的能力。许多学生虽然进行了《投资学》课程的理论学习，却没真正树立起健康科学的金融投资理财意识，比如不清楚资金时间价值和投资风险报酬的具体含义，以及它们对自己生活、事业的实际影响；不会运用“投资理念”对自己进行人生规划、理财规划等等。因此针对传统投资学教学所暴露出来的这些问题进行教学改革研究具有重要的理论意义和实践意义。
二、树立“体验式教学”观念，推进《投资学》教学改革
面对日趋激烈的国际人才竞争和我国经济发展的需要，立足仰恩大学金融系现状，参考国内外高校投资学教学模式，对《投资学》进行“体验式教学”改革。所谓的“体验式学习”理论是由上世纪80年代美国人大卫•科尔博完整提出的。对《投资学》课程采用“体验式教学”改革，是指利用信息网络时代的便捷性，让学生在课程学习期间亲历投资（包含模拟投资）过程取得经验，并对投资过程进行深刻思考和反思，得出自己的结论，强化对证券投资理论、知识、工具、方法的理解和掌握，最终将理论运用于实践当中。这个体验式学习，强调学生“做中学”，强调“知行合一”。在此观念的指导下，围绕体验式教学要求在课程体系、教学方式和课程考核方式上大胆改革创新。
（一）优化课程体系，明确课程定位课程体系和教学内容改革是实现人才培养目标的重要手段，制定符合实际需要的、具有前瞻性、可行性和可操作性的投资理论及教学体系已成为当务之急。金融系老师加强了内部沟通，并积极向外咨询，调整了课程体系，进行了必要的课程重组和整合，使得课程体系更为规范完整。《投资学》是金融学生的专业基础课，它是一门融追求真理和追求财富两者为一体的学科。因此对该课程的定位是旨在培养学生追求财富的同时，树立健康正确的“理性财商”。基于课程定位，我们选用的教材是高等院校金融学系列精品规划教材《投资学原理及用用》（第2版，贺显南著，机械工业出版社），涉及到的基础理论包括均值方差模型、资本资产定价模型、套利定价理论和有效市场理论等现代金融研究的基础理论。此门课综合性还是比较强的。
（二）推进“体验式教学”，加强实践教学《投资学》是金融学专业中理论与实践联系最紧密的课程之一，在学习投资学之前，绝大部分学生并未接触过资本市场，因此有必要在教学中加强对实践的分析和应用。1.依托模拟竞赛平台，提高学生实践分析技能。学校定期与相关机构合作，开展模拟炒股比赛、模拟外汇比赛或模拟期货比赛等等。在课堂教学上，鼓励学生积极主动地参与到这些竞赛当中，然后依托模拟竞赛平台，加强“模拟竞赛-具体分析-反馈检验”学习。每节课随机抽点几位学生对行情进行日评、周评或相关预测，随后对学生的分析思路进行点评。此外模拟竞赛，也能极大地刺激学生关注证券市场、学习投资知识的兴趣，实战中了解当前国内金融市场的运作模式和规律，赚取投资理财的宝贵经验。另外，还能借此平台检验学生的学习效果，赛况结果可作为为课程考核的衡量标准之一，这也是“体验式教学”强调的“过程化考核“”能力化考核”。2.改变传统灌输式教学，引入案例分析教学。由于《投资学》的实践性很强，所以课堂教学可采用基础理论与市场实践相结合的方式，首先以简要阐释投资的基本原理，然后引导启发学生对相关案例作进一步的分析和讨论,提高学生的自主学习能力，加深对投资理论知识的理解、运用和融会贯通。如讲解融资融券时，让学生结合当前股市，分析融资融券的风险控制，充分发挥学生的主体作用，激活课堂，达到教学同步互动，教学效果才能得到较大程度的提高。3.建立专门的证券投资实验室，开展实验室教学。在“体验式教学”观念的推动下，《投资学》需加强实践式教学，学校也建立专门的证券实验室。于实验室进行授课，相关理论能能得到及时验证，增强对证券市场的基本交易规则和原理的感知。在实验室中，观看实时行情，不断总结投资经验，指导于实践。在认识与理解证券市场运行过程和运行规则的基础上，掌握现资组合基础理论及现代证券投资的基本理念与基本方法，构建自我理性的证券投资决策思维框架，成为投资市场中的佼佼者。4.充分利用校企合作，企业导师进课堂。目前金融系和多家金融机构已建立长期合作的关系，因此可邀请企业导师莅临讲解，把企业培训员工的内容有机融入到教学过程中。有助于学生更好地理解相关金融企业的运作，加强对相关岗位的认知，完善职业规划。这不仅能深化校企合作，还能为合作企业后期的学徒制、订单班等打下一定的基础。当然，学生在学习投资系列课程后，也可去合作基地实习，继续加深对金融企业的感知。
（三）提倡过程化考核，构建多元化考核体系《投资学》课程考核方式也进行了改革，倡导“过程化考核”和“能力化考核”，注重考察学生的分析问题能力和解决问题能力。考核方式不再局限于传统的纯理论考核，考核方式多元化，大胆创新地引入了投资策略报告和辩论赛等考核方式。学生的考核成绩包括平时分、期中和期末考核三部分。首先，平时分主要根据学生平时课堂讨论研究的表现打分，重点考核他们对原理的应用能力以及问题表达能力等因素。其次，期中和期末考核方式多样化。如采用传统的试卷考核，考题则多采用原理应用、案例分析等开放性试题，评分时，答案也并非唯一，只要言之有理，即可得分，有创新点和独特性见解的，还可加分；也可采用辩论赛考核方式，即让学生就投资领域比较有争议的几个议题展开讨论，根据团队表现和个人能力综合打分，在轻松愉悦的辩论中，提高他们的辩论技巧，同时加强理论思考深度，全面提高综合素质；也可采用让学生撰写投资分析报告或小论文，系统全面阐述分析思路，提高锻炼他们运用知识解决实际问题的能力。
三、结语
仰恩大学《投资学》课程进行的“体验式教学”改革，加强了实践教学，注重理论与实践相结合、实验室教学与社会实践相结合、硬件配备与软件配套相结合,课程教学不再枯燥无趣；学生的实践分析能力也得到了较大程度的提高，综合素质能力也得以全面提升。可以说，通过此教学改革，教学的质量和效率都得到了较大程度的提高。但同时，“体验式教学”改革的持续深入推进，对于教师也提出了更高的要求，要求身为教师的我们必须不仅需具备广博的历史知识，还要有敏锐的视角和宽阔的视野，用最新的理论武装自己，这样才能深化创新创业教育改革。
参考文献：
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[3]吴成颂.基于“体验式学习”的《投资学》教学模式改革探析.当代经济,2014(21)
关键词：证券投资学；模拟交易；实践教学
中图分类号：G642 文献标识码：A 文章编号：1001-828X（2013）03-0-01
应用型本科教育将大大推动应用型人才的培养工作。《证券投资学》课程是一门应用性、操作性和实践性都很强的课程。如何将理论与实际有机结合起来，不仅是完善证券投资学课程建设的一项重要课题，而且是培养应用型金融人才的需要。本文以惠州学院经济管理系财务管理专业的《证券投资学》课程教学为例，探讨在新形势下如何改进传统的单一课堂理论讲授的教学方法，利用新型技术手段加强教学的实践环节，改革考核体系等全方面的教学改革。
一、应用型本科《证券投资学》课程教学改革背景
长期以来，一些应用型本科院校如广东惠州学院，由于教学计划设计和客观条件限制等原因，投资学课程教学方式仍然主要以传统讲授法为主，一味强调理论体系的完整性与严谨性，而启发式教学、案例教学和实践教学没有很好展开。传统的讲授法过于强调抽象理论的灌输，不能很好地引起学生的兴趣，不能激发学生学习的主观能动性，不能很好地培养学生独立思考与解决现实金融投资的各种问题。往往在课程考试结束后，学生连最基本的金融投资理论知识也似懂非懂；即便能明白理论的基本内涵，但若要求学生联系金融投资实际问题来阐述自己的观点，学生往往不能作答，更不用说熟悉现实的一些投资工具与手段，这些与应用型本科教育培养应用性人才方向极为不符合。
另外，随着我国证券市场的发展，人们对证券投资知识的需求日益迫切，学生主观上也是非常希望能获得更多实际有用的金融投资知识，但现有的教学体系和模式已经满足不了学生的这种要求。
因此，对传统的教学模式和手段进行革新，加强课程的实践教学分量，引入案例教学、实验室模拟教学和校外实践教学相结合的综合型实践教学模式，提升学生的学习兴趣，加强学生对现实金融投资问题的认识，培养学生解决实际投资问题的能力，是本项目试图进行改革的主要内容，也是当今经济社会对应用型本科院校人才培养应用型人才的基本要求。
二、《证券投资学》课程综合实践教学模式的具体设计
总的来说，课程综合实践教学模式主要从三个方面着手：一是建立证券投资案例库，作为理论教学的补充；二是建立证券模拟投资实验室进行证券投资模拟实验，加深学生对理论的理解和应用能力的培养；三是通过建立校外实践基地，加深学生对现实投资活动的理解。
1.案例教学实施方案设计。结合理论教学，选取我国证券市场发展中以及国外证券市场上具有代表性的案例，如公司收购与重组、资产评估与定价、股权与回购风险投资与收益、债券发行与流通、年报阅读与分析、图形识别与应用、市场违规与处罚等等，基本覆盖了证券市场及与证券市场运作各方面的问题，建立案例库，并定期进行更新。在授课过程中，可安排学生以2～3人为一小组，以小组为单位进行案例分析讨论，然后形成案例分析报告。
2.证券投资模拟实验方案设计。建立证券投资模拟实验室，为课程教学购置安装证券模拟系统，为每位学生建立一个股票交易模拟账户，进行网上远程实时模拟交易。运用证券软件系统，开展以下综合实验：一是证券资讯阅读分析。学会使用证券分析系统，增强搜集、观察、甄别市场信息的能力，培养对证券市场的敏感性。二是技术分析实验。学会识别、熟悉主要技术图形、技术指标，掌握看盘技巧，能对个股及大盘行情做出基本判断。三是基本面分析实验。学习使用证券分析系统，掌握基本分析的主要方法。四是股票实盘模拟操作实验。开设个人股票模拟账户，熟悉证券交易基本流程，掌握股票买卖技巧。通过模拟投资比赛，激发学生的学习热情，增强教学效果。
3.校外实践学习方案设计。证券投资是一个实践性很强的专业课程，其教学必须坚持理论与实践相结合。因此，建立足够的、相对稳定的、互利双赢的证券投资教学校外实习基地，如与当地证券公司惠州联讯证券、广发证等以及TCL等上市公司建立校外实习基地，让学生到实习基地进行实践，对于提高教学效果和学生的实际操作能力尤为重要。为达到预期实习效果，首先就要由校方协同实习部门拟定实习的具体内容和要求达到的目的，然后学生在实习基地由实务工作经验丰富的人员指导，而学校教师及时指导和解决学生在实习过程中出现的问题。学生通过亲身实践，体会到社会需要什么方面的知识，自身目前还存在哪些不足，从而使学习的目的更明确，学习的主动性和积极性大大增强。任课教师对于证券市场信息的把握和敏锐程度往往不如市场专业人士，因此，在条件许可的情况下，可聘请实务部门的高级专业人士授课或举办论坛，介绍来自市场的最新观点和实务操作方面的最新模式，有利于学生加深对理论知识的掌握和对实务部门的感性认识。
4.综合教学成果评价方式设计。实践教学模式下的教学成果评价方式，必须改变过去的单一的考试方式，增加实践环节考核力度，把证券投资学这门课的考试分成实操考试和理论考试，全面评价学生的学习状况，不再简单地把分数作为评价学生的唯一标准，增加平时考察、问题解决、项目学习等评价因素的权重，实现评价主体的多元化。
总之，《证券投资学》课程实践教学改革的大方向是应用型素质教育。在教学内容上要符合社会发展需要，在教学模式上，应遵循“理论与实践结合”、“课内与课外相结合”的原则，构建多样化教学模式。
参考文献：
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关键词：房地产投资分析；实践性教学；改革
房地产投资分析是高职房地产专业学生必备的职业能力之一。为使学生更好地适应未来工作的需要，传统以理论教学为主的房地产投资分析课程教学方法必须转变为以实践教学主。
一、房地产投资分析课程的实践性教学改革内涵
房地产投资分析是高职高专院校房地产经营与估价专业的一门专业课程，是社会中物业管理、房地产营销与策划等岗位的必备技能。地产投资分析课程应进行有效改革，促进学生掌握高质量的房地产投资分析方法，促进课程教学效果的提高。房地产投资分析课程的改革，趋向于通过真实工作情境的创设，向学生布置工作任务，从而以工作任务作为导向展开课程教学，在改革的课程教学过程中，更加注重通过引导学生的主动学习，提高学生的投资分析技能，获得房地产投资分析工作的所需技能。实践性教学是房地产投资分析课程改革的一个重要策略，有助于培养社会所需的应用型人才。教学如果与实践脱离，则无法获得较好的学效果，同时不能发挥实践教学的意义。房地产投资分析是一门实践性比较强的技能型课程，具有一定的综合性。房地产投资分析课程的实践性教学环节设置需要建立在对专业的深入了解的基础上，通过有效的市场调查，对房地产开发知识进行了解，进而不断深化岗位实践。实践性教学环节应包含三部分内容：（1）教学基础，该基础知识主要包括对房地产投资分析课程的专业认知，包括市场调查以及相关课程的理论教学；（2）教学实施过程，教学的有效实施过程主要包括对房地产投资分析课程的实践性案例的相关教学训练，同时还包括项目投资分析的模拟综合实践；（3）教学环节的最后一个是对学生的技能应用的有效提高，主要包括毕业设计以及顶岗实习两种内容。
二、房地产投资分析课程的实践性教学改革策略
（一）应用多样化的教学形式，提高学生的动手能力
房地产投资分析课程的实践性教学应该是以实际项目为情境展开的一种有效的教学活动，主要可以通过两种教学形式来实现，一种是观摩性实践教学，主要通过该实际项目的案例解说，来解决相关的问题，该过程中，教师通过课堂提问，引导学生进行思考，学生通过小组讨论，展开教学活动，进而营造出良好的学习氛围，从而开发学生的思路，不断优化教学效果。另一种教学形式是实战性实践教学，主要是以课外练习为主，将真实工程实例作为真实情境，安排相关的问题，学生在实际的实践活动中获得知识的内化，从而促进技能的提高。通过实战型实践教学过程中教师的答疑以及辅导工作，提高学生的学习积极性，对实践活动进行分析总结，从而促进学生知识的记忆以及迁移。实践教学是巩固理论知识和加深对理论认识的有效途径，是培养具有创新意识的高素质房地产人员的重要环节，是理论联系实际、培养学生掌握科学方法和提高动手能力的重要平台。还应注意学生素养的提高和正确价值观的形成。
（二）选择合适的实践性教学实施形式，确定最优化的选题
在房地产投资分析实践性教学课程中，比较强调理论与实践的相结合，教学应该以可行性研究以及置业顾问作为工作的根本导向，利用任务驱动教学策略，有效应用理论知识在实践过程中。该过程中，教师可以通过运用案例教学等方法，促进理论与实践的深度融合，同时可以围绕置业投资分析做好教学的选题工作，确定选题的范围，并对投资进行高层次的内容选择。选题应该具有一定的选择性，选择最优化的选题。在实践性教学过程中，教师应该在不同的教学环节中，采用不同的案例教学方法，实现最优化的加息效果。实践性教学的教学效果受到选题的影响，应该根据选题确定合适的教学案例，进而展开教学实践，以期实现教学目标。
（三）严格遵守实践性教学原则，建设实践性教学体系
在房地产投资分析课程教学过程中开展实践性教学，必须要遵守以下几个原则：（1）特色性原则。确立以素质教育为核心，技术应用能力培养为主线，应变能力培养为关键，产学研结合为途径，与时俱进的人才教育培养模式这是我院实践教学体系构建中遵循的原则。（2）实用型原则。要充分体现专业岗位的要求，与专业岗位群发展紧密相关。以此为原则组成一个层次分明、分工明确的实践教学体系。（3）混合型原则。混合型体现在教师类型的混合、理论教学和实践教学的混合、教室与实验室的混合等方面，淡化理论教学与实践教学、专业教师与实践指导教师、教室与实验室的界限，对实践教学设施进行重新整合，形成一体化混合实践教学模式。
结语
高职专业的课程理论教学比较枯燥，实践教学存在严重的不足现象。为了培养高素质的技能型人才，房地产投资分析课程中，必须要探索实践性教学改革的有效措施，促进课程教学目标的实现，教师应该不断提高自己的实践性教学水平。
【参考文献】
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关键词： 《证券投资学》 存在问题 教学改革
我院金融人才培养新方案提出，为满足新疆和兵团的人才需要，金融学专业的培养重点目标向“微观、实务”转变。《证券投资学》作为经济管理学科的重要应用课程之一，把经济学基本原理、财政金融理论、投资理论、国家的方针政策与股票投资实践密切结合，在经济管理类院校的教学建设中具有重要地位。
一、《证券投资学》教学过程中存在的问题
虽然我院从2007年就开始开设《证券投资学》课程，但仍存在一些问题。
1.教学模式单一化。
《证券投资学》是实践性很强的课程，但以前在教学模式上多是采取单一的理论教学，案例教学、实验教学较少，使实践与理论严重脱位，学生觉得这门课只是理论的讲述，比较乏味、枯燥。
2.教学方法与手段单调落后。
对基础理论的教学主要采取教师讲、学生听、记的灌输式模式，并以黑板做媒介，在知识的传输上范围狭窄、呆板，加上实行大班授课，讨论、模拟情境教学无法有效开展，不能充分调动学生学习的积极性。
3.证券课程比较单一。
我院的证券课程主要是证券投资理论与实务，而证券市场专题和证券市场管理、证券交易法等辅助课程没有开设。证券课程内容比较综合，未能将证券内容进行细化，这样就不利于同学们全面系统地学习证券知识。实际上，证券市场是金融市场的一个非常重要的组成部分，其包含的内容非常丰富，社会上需要的证券人才应当比较全面地掌握证券市场的有关知识，因此证券课程的内容也需要相对拓宽。《证券投资学》不仅要介绍股票市场的相关知识，而且要对国债市场、基金市场、海外证券市场乃至衍生工具市场进行全面的介绍与分析。
4.我院证券课程没有纳入必修课之列。
在新修订的人才培养方案除金融专业外，其他专业所开的证券课程均为证券投资技术分析课程，证券投资学课程作为我院各专业目前的培养目标均是力争在新疆、兵团扩大影响，所以就证券课程来说，应该使学生全面了解相关内容，而证券投资学课程仅仅作为选修课程来开设，已经远远满足不了新形势发展的需要。
5.对学生的评价有待改革。
当前我院的对学生学习《证券投资学》评价存在问题主要表现在：目的上主要用于甄别和选拔，而不是为了促进学生的发展；内容上过多倚重知识，特别是课本上的知识，而忽视了实践能力、创新精神、态度等综合素质的考查；评价方法上以传统的纸笔考试为主，过多地倚重量化的结果，评价重心上过于关注结果，忽视被评价者在各个时期的进步状况和努力程度，没有形成真正意义上的形成性评价，不能很好地发挥评价促进发展的功能。因此，构建符合促进学生发展的评价体系，探究促进学生发展的有效的评价方式是当前《证券投资学》课程改革的一项重要内容。
二、实行教学改革，提高教学效益
1.教学模式多样化。
针对以前采取单一的理论教学模式，加强实践性教学，使教学模式多样化。
（1）课堂理论教学模式：多媒体课件+原理与方法讲解+讨论与案例分析。
首先阐释证券投资的基本知识、基本原理和基本方法，然后用直观实例、案例作进一步的讨论、分析。讨论中要求每位同学都发言，互相之间还可开展讨论。这一课堂教学模式以学生为主体，将教师从布道者转变为课堂教学的领路人、教练员和思维启发者，提高学生学习的主动性，激发学生的创新思维，锻炼学生分析问题、解决问题的能力。
（2）加强证券投资学课程的实践操作。
实践教学设计的目的是力图通过实践环节的教学，加强学生对证券投资理论的理解和证券投资实务的感受，增强学生分析问题及解决问题的能力。
《证券投资学》课程的实践环节包括证券公司投资实地考察、认知实习、模拟投资、案例分析等环节。通过证券公司投资实地考察、认知实习，学生与真正的证券投资者沟通学习，书写亲身体会和感受；通过模拟投资体会投资工具的选择、投资公司（对象）的选择、技术分析、基本分析等具体应用情况，以及案例分析将所学理论与实际需要结合起来。实践教学不仅能促使学生体会到所学理论联系实际问题的具体情况，而且能促使学生感受到所学知识掌握程度与灵活应用所学知识的差距，激发学生自学的积极性和主动性。
2.多种教学方法灵活使用。
采用课堂教学、证券公司实地考察、认知实习、案例分析与课后网上模拟投资相结合的教学方法，目的是加强学生理论联系实际和分析问题解决问题的能力。
第一，理论教学与模拟证券投资相结合，理论考核占70%，模拟证券投资业绩占30%，有利于学生将所学理论应用于模拟投资，并激发学生自学的积极性和潜力。
第二，理论教学与实际工作的联系非常密切，既有比较高深的理论，又有很强的实践和可操作性。
第三，证券投资与国家的宏观政策、产业政策、公司情况联系紧密，应用性强，因此，培养的学生既要懂理论，又要会应用；既要与国际接轨，又要考虑中国的国情；既要从微观角度思考问题，又要从宏观角度思考问题。
3.对教学内容进行补充。
学生通过《证券投资学》课程的教学了解股票投资、基金投资和债券投资的基本知识和基本理论，懂得证券投资的专业术语和基本规则，掌握证券投资成本和收益的计算方法，掌握证券投资的基本分析和技术分析的基本原理，以便于进一步学习专业课程奠定专业基础。同时为便于进入证券市场进行投资实践，教学内容应处理好理论教学与学习体验、操作练习的关系，教师应从相关书籍、杂志、互联网中收集丰富的资料，结合自身的理论研究，形成与各章节内容相衔接的实战指南或案例，同时针对我国目前的股指期货进行介绍，增强实效性。
投入大量精力、人力自编与《证券投资学》教材配套、适合我院学生学习特点的习题集，有利于帮助学生复习、巩固和掌握所学知识。自编《证券投资学案例》，加深学生对课程的理解，实现理论与实践的有机结合，培养学生的操作技能、分析能力和表达能力。明确案例的内容、操作程序等，为提高案例实践教学的质量提供基本保证。自编《证券投资实验教材》，明确实验教学目的和要求、教学内容和课程体系、实践教学方式、课时分配等内容，为实验教学提供较完整、系统的参考依据。
4.学生评价的改革：注重分析问题和解决问题的能力及实际操作能力的考查。
因为《证券投资学》本身就是一门实践性较强的课程，所以需要对学生评价进行一系列改革，以建立科学、有效、符合实际、可操作的促进学生发展的评价体系。如在评价目的上以促进学生的发展为根本目的、淡化原有的甄别与选拔的功能，丰富评价与考试的方法，突出评价的激励与调控的功能。具体采用考勤、阅读、提问、课堂发言、讨论参与程度、模拟投资、撰写证券投资分析报告、闭卷笔试等多种形式，检验学生灵活运用知识及实际操作的能力。评分时，只要分析过程正确，分析结论与原理或案例背景相符即可。同时将模拟投资总结、实地考察报告和现场观摩报告也作为考核方式之一。改变纸笔测验是考试的惟一手段的现状，根据考试的目的、性质、对象等，选择灵活多样的考试方法，加强对学生能力和素质的考查；改变过于注重分数、简单地以考试结果对学生进行分类的做法，并对考试结果作出分析、说明和建议，形成激励性的改进意见或建议，减轻学生压力，促进学生发展。这样不仅能关注学生的学业成绩，而且能发现和发展学生多方面的潜能，了解学生发展的需求，帮助学生认识自我，建立信心。
参考文献：
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内容摘要：行为金融理论于20世纪80年代兴起，它通过将行为因素引入决策过程从而对传统的金融理论做出补充。谢弗林（Shefrin）和斯特曼（Statman）在现代资产组合理论的基础上提出了行为资产组合理论，该理论是行为金融的理论基础之一，它打破了现资组合理论中存在的理性人局限、投资者均为风险厌恶者的局限以及风险度量的局限，更加接近投资者的实际投资行为，引起了金融界的广泛关注。
关键词：行为金融 行为资产组合理论 发展
Shefrin在《行为资产组合理论》一文中以Roy（1952）的安全第一组合理论和Lopes （1987）的SP/A理论为基础，提出了单一心理帐户行为资产组合理论。随着行为金融理论的发展，有些学者逐渐认识到把行为金融理论与传统金融理论完全对立起来似乎是不当的，于是将二者结合起来，对传统金融理论和模型进行改进和完善，正成为行为金融理论的一个重要发展方向，在这方面，Statman和Shefrin提出的行为组合理论（BPT）引起了金融界的广泛关注。
行为金融理论产生的背景
马克维茨（Markowitz）1952年发表的《证券组合选择》一文被视为标准的或现代金融理论的开端，此后，经过夏普、林特纳、托宾、法马、布莱克、斯科尔斯、默顿等人的拓展研究，金融理论化得到了迅速发展，出现了资本资产定价模型、套利定价模型、期权定价模型等。20世纪以来，以有效市场假说为基础，以资本资产定价模型和现代资产组合理论为基石的标准金融理论确立了在金融经济领域的正统地位，成为当代金融理论的主流或范式。但是20世纪以来，随着金融市场上各种异常现象的累积以及人们对金融异常现象研究的日益重视，标准金融理论受到了严峻的挑战。其理论上的日趋完美与实践指导上的苍白无力的矛盾越来越突出，由此促成了一批力图解释金融市场实际行为的全新金融理论逐渐兴起，行为金融理论就是其中之一。行为金融理论将心理学尤其是行为科学的理论融入金融学中，从微观个体行为以及产生这种行为的更深层次的心理、社会等动因来解释、研究和预测资本市场的现象和问题。行为金融理论的产生和发展向标准金融理论发起了强有力的挑战，促成了当代金融理论由传统力学的线性研究范式向以生命为中心的非线性复杂范式的转换。行为金融理论的发展已经引发了当代金融学的一次变革，它对当代金融学分析方法的贡献主要体现在行为、心理决策分析法和风险衡量方法上。
行为金融的理论体系大致分为三个部分：前景理论、行为资产定价理论和行为资产组合理论。前景理论是行为金融学中最具原创性的理论。这个理论是Kahneman、Daniel和Tverskey于1979年提出的。前景理论提出了价值函数，以取代期望值函数。价值函数把投资者的风险态度放在以参考点为中心的两个区间来考虑。在盈利区间，投资者价值函数是凸函数，表示投资者在这个区间是风险回避者；在损失区间投资者的价值函数是凹函数，表示在这个区间投资者是风险偏好者。损失区间的价值函数比盈利区间的价值函数陡峭，说明同一单位的损失和盈利，损失带给投资者痛苦的感受比盈利带给投资者喜悦的感受更加强烈。一般而言者是后者的2.5倍左右。在前景理论中，参考点可以随投资者的主观认知变化，参考点一旦变化，投资者的风险态度随之变化。
行为资产定价理论是把心理学的某个发现作为一个变量放入模型推导资产价格；心理学的发现名目繁多，行为资产定价理论也林林总总。Shefrin和Statman（1994）发展出行为资产定价模型。在这个定价理论中，信息交易者和噪音交易者交互作用，共同决定市场有效前沿、市场组合的回报率、期限结构和期权价格。他们还推导出在噪音交易者存在的情况下价格有效性的充要条件，解释噪音交易者对价格有效性、波动性、不规则回报、交易量等。
Shefrin 和Statman（2000）发展出行为资产组合理论，在该投资组合中，投资者既买债券又买彩票。最优选择是把债券和彩票结合起来。行为资产组合理论类似于一个金字塔，塔身有几个层次――几个不同的心理账户组成，位于塔尖的是风险资产，位于塔底的是无风险资产。风险资产满足投资者追求财富的需求；无风险资产保障投资者的最低生活水平。各种心理账户之间的计算方式（记账方式）不相同，因此，不同账户之间不能进行等价，这与马可维茨的资产组合理论中，投资者把所有的投资行为放入同一心理账户，用一个标准――风险- 收益来衡量是不同的。
行为金融学和现代金融学的一些基本模型和结论是一脉相承的。如行为金融学的行为组合理论（BPT）一般被看作是现代金融学中现代资产组合理论（APT）的扩展，而现代金融理论的资本资产定价模型（CAPM）和行为金融理论的行为资产定价模型（BAPM）也都是由经济学供求均衡基本思想衍生的。
行为资产组合理论的产生
行为资产组合理论（Behavioral Portfolio Theory）是在Markowitz的现代资产组合理论的基础上发展起来的，由斯特曼（Statman）和谢弗林（Shefrin）于2000年首创性地提出。现代资产组合理论认为，投资者应把注意力集中于整个组合而非单个资产的风险和预期收益的分析上，最优的组合配置处在均值一方差有效前沿上，还要考虑不同资产之间的相关性。但行为资产组合理论认为现实中大部分投资者无法做到这一点，他们实际构建的资产组合是基于对不同资产的风险程度的认识以及投资目的所形成的一种金字塔层状结构的资产组合。资产组合金字塔的每一层都对应着投资者特定的投资目的和风险特征：一些资金投资于最底层以防变得一无所有，一些资金则被投资于更高层次来力争变得更加富有，而各层之间的相关性则被忽略了。
行为资产组合理论认为投资者将通过综合考虑期望财富、对安全性与增值潜力的欲望、期望水平以及达到期望值的概率五个因素来选择符合个人意愿的最优组合。与现代资产组合理论（MPT）相比，行为资产组合理论（BPT）与实际投资行为更为接近。行为组合理论提出具有金字塔型层状结构的资产组合，资产组合金字塔的每一层都对应着特定投资目的和风险特性（方差）。一些资金投资于最底层是为了防止变得不名一文，而资金则被投资于更高层次用来争取变得更富有。行为组合理论比均方差组合理论较好，与目前流行的在险价值（Var）构筑的资合的方法达到了理论与实践上的一致性。
行为资产组合理论是在与传统资产组合理论的对比中发展起来的。但是，作为行为投资原则的直接运用，以及在实践中投资决策的实际经验总结，行为资产组合理论在理论研究和实践总结上有许多创新。行为资产组合理论主要讨论两方面的问题：资产组合构建和证券设计。在投资实践中，来自于基金公司等专业投资机构的金融分析师们建议的投资组合，往往与用CAPM按照均值一方差分析得出的资产组合有很大的差异，而且这种情况是一种投资界中的普遍现象。例如，在养老基金机构投资者的资产组合构建过程中，他们首先定义并确定资产组合金字塔中的资产层。然后，再决定在不同的资产层中分别配置哪些适当的资产。一般而言，他们把股票的资产配置交给权益类证券经理人管理，而把债券类资产的配置交给固定收益证券类经理人管理。
行为资产组合理论的提出，在很大程度上挑战了传统资产组合理论的理论权威地位，并越来越多地运用到投资实践中。但是，行为金融理论的分析范式，主要是以生命为中心的非线性复杂范式，涉及复杂的人类心理与行为研究，所以行为金融理论本身也正待发展和完善。因而，行为资产组合理论的发展仍然是一个修正和完善的过程。
行为资产组合理论的理论基础
（一）安全第一组合理论 （safety-first portfolio theory）
罗伊（Roy）（1952）提出了安全第一资产组合理论，该理论几乎与Markowitz的均值-方差资产组合理论同时诞生。该理论中，“破产”是指投资者的期终财富W低于他生存水平s的情况，而投资者的目标正是使其破产的概率P（W
该理论从一个新的视角研究一个把安全放在首要位置的投资者，在满足一定损失约束下，如何通过资产组合选择实现自己的最大化期望收益。并把损失约束的定义为“资产组合的收益率低于给定生存水平不超过一指定的小概率”。安全第一资产组合理论和Markowitz的均值-方差资产组合理论的一个重要差别是对弗里德曼―萨维奇之迷的解释。均值方差资产组合理论与弗里德曼―萨维奇之迷是不一致的，而安全第一理论则与弗里德曼―萨维奇之迷是一致的。
此后，阿扎克（Arzac）和巴瓦（Bawa）（1977）对该模型进行了扩展，在Roy的安全第一资产组合选择准则下，模型的目标函数被定义为预期财富和破产概率上。并通过允许破产概率变动，投资者对预期财富和破产概率的选择则可被加入到预期效用的理论框架中。之后，Kogelman（1991）和Lucas、Klaassen（1998）得出在满足指定的损失约束条件下，通过最大化期望收益选择最优的资产组合。并且定义损失约束为“在某一置信水平下，投资在一定时期必须获得的最小收益”。尽管损失约束比较符合投资者对风险的感觉，但是由于最小收益、置信水平或生存概率很难指定，对其直接应用还存在一定的困难。
（二）安全、潜力和期望理论（SP/A）
洛佩茨（Lopes）（1987）在阿扎克和巴瓦模型的基础上提出了安全、潜力和期望理论，该理论是在不确定条件下进行选择的心理学理论，它提供了比资产组合选择理论更为普遍的选择框架。在SP/A理论中，s代表“安全”（security），p代表“潜力”（potential），a代表“期望”（aspiration）。洛佩茨对安全的定义与安全第一组和理论中的安全相类似，都是指避免财富降至较低水平。她提出的期望是一种目标，即是对安全第一组合理论中要达到的给定的目标价值（比如说s）的概念所作出的归纳。在安全第一组合理论框架中，没有和潜力相类似的概念，潜力则是指一种要达到较高水平财富的愿望。
洛佩茨假定风险结果由Eh（W）和D（A）这两个相关变量来估量，它们同安全第一组合理论中的Eh（W）和P（W≤s）相类似。Eh（W）是期望财富受到“害怕”和“希望”两种感情因素影响后的结果。另一个相关变量是D（A），它用P（W≥A）表示，是对安全的度量，同时也是对其反面―风险的度量。
SP/A理论的结构是对阿扎克和巴瓦安全第一组和理论的沿用和修正，二者最大的区别在于对变量的解释。SP/A理论中，更为普遍的期望水平A代替了生存水平s，用心理因素修正后的Eh（W）代替了E（W）。
（三）前景理论（Prospect Theory）
卡尼曼（Kahneman）和特韦尔斯基（Tversky）在马克维茨的通常财富理论（Customary-Wealth Utility Theory）和阿莱悖论（Allais Paradox）的基础上提出了前景理论。卡尼曼和特维尔斯基提出传统的预期效用理论无法完全描述个人在不确定情况下的决策行为。他们将这些违反传统理论的部分归纳为以下三个效应，这三个效应也可以说明不同于效用函数的价值函数的特征：一是确定性效应（certainty effect），即投资者对确定性的收益会过度重视；二是反射效应（reflection effect），即个人在面对收益时有风险厌恶倾向，而在面对损失时则表现出风险寻求倾向，个人注重的是相对于某个参考点的财富变动而不是总财富；三是孤立效应（isolation effect），若一个不确定的事件可以用不同的方式分解后重新描述，则不同的分解方式可能会造成不同的偏好，这就是孤立效应。
卡尼曼和特韦尔斯基的前景理论的一个重要内容是权重函数。预期效用理论中，一个不确定性期望的效用可以通过将各个水平的可能结果按照他们出现的概率加权求和得到，而在前景理论中，每一结果的效用都被乘以一个决策权重，它是概率的函数。在价值函数中，人们倾向于高估低概率事件和低估高概率事件，而对中间概率事件人们对概率的变化相对不敏感。但人们对极低概率赋予0的权重，而对极高概率赋予1的权重。
前景理论指出：人们决策的依据是建立在他们的期望之上，而期望是人们对决策可能带来各种后果的价值函数（Value Function）的加权平均值。价值函数并不是一条平滑的曲线，而是一条折线，其转折点称之为参考点（Reference Point）。参考点是人们用于将各种情形进行对比的参照体系，在决策时人们将各种可能的结果与参考点做比较。当财富水平高于参考点时，价值函数与效用函数一样是向下凹的；当财富水平低于参考点时，价值函数则转为向上凹。但是，参考点的决定具有主观性，是由人们用作比较的基准点决定的，而这种可用作比较的基准点又主要取决于行为主体很方便就可以找到或看到的标准，甚至可能受到问题表述方式的影响。所以，人们对于价值的评估具有不确定性，而并非预期效用理论所指出的那样，是确定的、唯一的。风险选择的两个因素理论是Lopes（1987）年提出来的，主要是用来分析人们在面对不确定性时的目标和选择之间的关系。第一个因素是关于目标与安全性和潜力性之间的关系。Lopes指出，风险厌恶的人们其行为目标首先是安全性，而具有一定风险偏好追求的人们其行为目标则更关注于潜力，现实生活中两种情况都普遍存在；第二个因素是有关目标与期望水平之间的关系。期望水平对于不同的人来说是不一样的，尽管大多数人都期望变得更富有，但是对于富有的概念和定义确实是因人而异的。与期望理论相比，我们会发现Lopes描述的期望水平与参考点在本质上是一样的概念。当投资者在进行投资决策时，不可避免地将遇到期望理论和风险选择的两因素理论所提出的问题。所以，在投资决策时，投资者们并不总是像传统资产组合理论的要求那样把所有的资产一一计算、比较和排列，更普遍的情况则是他们将对资产进行逐个选择，从而更倾向于以金字塔式的方式构建资产组合。
行为资产组合理论的主要内容
（一）单一账户资产组合理论（BPT-SA）
单一账户资产组合理论和均值-方差组合理论的投资者都将资产组合视为一个整体，即单一的账户。他们像Markowitz理论中那样考虑资产间的协方差。在某种程度上，单一账户资产组合理论关于资产组合的选择类似于均值-方差模型中的证券组合选择。均值方差理论的核心是（u，δ）平面中的均值-方差有效边界，而单一账户资产组合理论与之对应的则是[Eh（W），Prob（W≤A）]平面中的有效边界。
（二）多重账户资产组合理论（BPT-MA）
多重账户资产组合选择模型是建立在前景理论之上的。Shefrin和Statman（2000）提出投资者具有两个心理账户，分别对应高、低两个期望值，代表投资者既想避免贫困，又希望变得富有的愿望。高、低期望值兼而有之的资产组合常常被描述为分层的金字塔，投资者在底层和顶层之间分配财富，底层的财富是为了避免贫困，顶层的财富是为了变得富有。投资者的目标就是将现有财富在两个账户间分配以使整体效用达到最大。
总体而言，在行为金融学发展的基础上，行为资产组合理论引入了很多行为投资原则，来论述投资实践中，与传统的资产组合理论在各个方面相对比的行为资产组合构建特点，行为资产组合理论的提出，使资产组合理论在更大的空间内继续发展。
行为资产组合理论的发展和应用
建立在资本资产定价模型（CAPM）和有效市场假说（EMH）两大基石上的现代金融理论，忽视了对投资者实际决策行为的分析，因而其范式不能解释很多金融市场中的实际投资现象。随着行为金融学在对传统金融理论的挑战和争论过程中的发展，投资决策理论的研究越来越多地深入到投资者具体的行为模式。在对资本资产定价模型质疑与对比的基础上，行为投资决策理论发展了行为资产组合理论，不仅解释了现实中许多投资经理的资产组合投资模式，并且广泛应用到投资实践中。
随着金融市场上各种异常现象的累积，模型和实际的背离使得现代金融理论的理性分析范式陷入了尴尬境地。从打破基于理性的投资者行为假设出发，行为金融学对这种传统的理论提出了挑战。在认知心理学的决策模式下，行为金融学研究了投资者是怎样对信息做出理解、传播和行为反应的。这些对待信息的行为，与EMH理论模式中在实践中的阐述有很大的差异。行为金融学认为，首先，个体投资者是异质的，市场中并不存在纯粹理性和无限理性的投资者，现实中的投资者都是有限理性的；其次，市场中存在着投资者们的一致，理论中抽象的随机游走模式并不能在市场中有效地观察得到。行为金融学的这两个基本观点，可以有效地解释EMH所不能解释的许多市场现象，并且由此得出的结论与在市场加总层面上对投资者行为非理性的经验观察证据相吻合，即个体理性并不意味着整体理性。这样，行为金融学就进一步地定义了投资者在市场中的许多行为性投资决策性模式。并且认为，如果有的人深入了解市场中投资者的行为模式，并加以运用到自己的投资策略中，那么这个投资者就有可能战胜市场指数。可以说，行为理论和心理学给资本市场的投资者、证券组合的管理者和金融经济学家带来了理论研究和投资实践的巨大变化，并为行为投资策略奠定了坚实的理论基础。
行为资产组合理论是在与传统资产组合理论的对比中发展起来的。但是，作为行为投资原则的直接运用，以及在实践中投资决策的实际经验总结，行为资产组合理论在理论研究和实践总结上有许多创新。
在投资实践中，来自于基金公司等专业投资机构的金融分析师建议的投资组合，往往与用CAPM按照均值-方差分析得出的资产组合有很大的差异，而且这种情况是一种投资界中的普遍现象。例如，Canner、Mankiw和Weil（1997）年注意到了这样一种现象，金融分析师建议在一些资产组合的构建中，采用比其他资产组合更高的股票和债券比率来进行。这种建议与CAPM中“资产组合分离式原则”相矛盾，因为分高原则要求在构建风险资产组合时保持股票和债券的固定比率，同时持有用不同的无风险资产组成的资产组合，依次反映不同的风险偏好。Canner、Mankiw和Weil把这种现象称为“资产配置之谜”。理论界对这种现象展开了许多争论，试图用不同的观点来进行解释，但是，在原有的传统资产组合理论框架中的观点，都忽视了一个可能是最本质的解释：那就是投资者在构建资产组合时，可能有多种不同于传统理论的目标，而且这些目标与投资者行为相关，并且在投资决策中会以不同的方面体现。在传统资产组合理论中，以均值-方差分析作为指导原则的投资者，把资产组合作为一个整体来看待和评估。在构建资产组合时，他们将考虑不同资产之间的协方差，只关心作为整体的资产组合的收益和方差（而忽视单个资产的情况），并且他们总是一致性地厌恶风险。
与之相比，行为投资者们会有很大的差别。行为投资者在构建资产组合时，倾向于构建一种金字塔式的以一层一层的资产组成的资产组合，不同的资产层与不同的投资目标和风险偏好相联系。而且，行为投资者并不像CAPM理论所阐述的那样注重资产之间的协方差。在投资实践中，养老基金的机构投资者的资产组合行为是一个典型的例子。在养老基金机构投资者的资产组合构建过程中，他们首先定义并确定资产组合金字塔中的资产层，比如说哪些层配置股票，哪些层配置债券等。然后，再决定在不同的资产层中分别配置哪些适当的资产。一般而言，他们把股票的资产配置交给权益类证券经理人去做，而把债券类资产的配置交给固定收益证券类经理人管理。这种金字塔式的一层层资产配置过程，事实上从另一个侧面说明了不同资产之间的协方差并没有被像CAPM那样如此被强调。在对待风险方面，典型的投资者所持有的态度与CAPM中的假设与描述并不一致，他们往往不太注重均值-方差的分析结果，以及并不是一致性地厌恶风险，而是在不同的时候和不同的情况下显示出对风险的不同偏好。Sharpe曾经描述过一些养老基金的投资决策委员会们对风险的不同态度，当基金的规模和资金比较充裕的时候，他们会表现出较强的风险承受态度，从而采取一些更为激进的投资决策来构建资产组合，而当基金的资金规模和来源不足的时候，则表现出对风险比较规避的保守式投资策略。
行为资产组合理论的评价与展望
传统金融学是一个前提假设、推理过程和逻辑架构相对完善的理论体系。它是我们理解市场必不可少的工具，但它不能准确地描述真实的市场现象。相比之下，行为金融学没有一个很严密的逻辑体系，它依据的心理学证据广泛而驳杂， 这些证据本身不乏冲突的地方。行为金融学的解释正因为有冲突、矛盾的地方，才真实反应了现实中投资者行为的多样性、易变性和难于把握性等特征。行为金融学的研究领域目前主要集中在股票市场、期权市场和外汇市场，在公司金融方面涉及不多，与制度的结合刚刚开始，行为金融学研究没有延伸到所有的金融领域，其研究范围还比较狭窄。
行为资产组合理论的提出，在很大程度上挑战了传统资产组合理论的理论权威地位，并越来越多地运用到投资实践中。但是，行为金融理论的分析范式，主要是以生命为中心的非线性复杂范式，涉及复杂的人类心理与行为研究，所以行为金融理论本身也正待发展和完善。因而，行为资产组合理论的发展仍然是一个修正和完善的过程。笔者认为主流金融学和行为金融学像“理想”和“现实”一样，具有相互补充的理论价值和实践意义，将在很长时期内共同构成现代金融的基础。
我国金融市场是一个新兴市场，现在还存在诸多不完备之处，如市场结构层次贫乏，交易单位品种单一，金融法规有待完善等。但应看到随着金融体制的深化，金融机构的市场化程度必然会越来越高，市场机制将发挥越来越重要的作用。特别是我国现在作为世贸组织的一员，要履行金融业开放的承诺，外汇市场的放开，衍生市场的起动将成为大势所趋。金融市场和全球经济的连动性会越来越强。随着金融创新步伐的加快，金融管制的放松，金融机构会融入到激烈的全球竞争中去，持有的金融资产品种会越来越多。由于金融市场环境将变的更加复杂和难以预测，市场状况瞬息万变，金融资产组合的时变性越来越强，随着时间的推移，原来有效的资产组合可能不再有效了，这就需要对资产组合不断地调整。因此，利用先进的资产组合管理理论来控制风险，对资产进行有效配置具有重要的意义。
随着我国资本市场的发展，非银行金融机构将会更多地参与到其中。对于证券、保险、基金等非银行金融机构而言，其持有股票、债券、货币、衍生金融产品等各种各样的资产，由于资产价格的变动，这些机构需不断了解它们资产组合所面临的风险。而目前我国对市场风险的控制主要还表现在对交易清算流动性的监管，难以实现金融资产的有效配置和市场风险的控制。如果通过有效资产组合管理，不仅实现分散化投资降低风险的目的，使资源得到有效配置，更能引导我国资本市场的健康发展。西方国家的资本市场之所以发达，一个很重要的原因是有先进资产组合管理理论作为指导。
对金融监管部门而言，采用合理资产组合管理理论同样具有借鉴意义。金融监管主要包括对金融机构的合规性监管和风险监管。由于金融业的风险经营本质及金融市场的波动性增加和金融交易的全球化、复杂化，因此近年来风险监管成为监管的核心和重点。
金融行为的复杂性决定了行为金融学与主流金融学的融合成为可能，以此为研究对象的现代金融学必须将行为金融学与主流金融学的研究结合起来，理论的普适性问题、模型化问题以及理论应用领域的拓展问题，也是未来必须要考虑的。随着行为金融学在对传统金融理论的挑战和争论过程中的发展，投资决策理论的研究越来越多地深入到投资者具体的行为模式。
在对资本资产定价模型质疑与对比的基础上，行为投资决策理论发展了行为资产组合理论，不仅解释了现实中许多投资经理的资产组合投资模式，并且广泛应用到投资实践中。总体而言，在行为金融学发展的基础上，行为资产组合理论引入了很多行为投资原则，在论述投资实践中，与传统的资产组合理论在各个方面相对比的行为资产组合构建特点以及行为资产组合理论的提出，使资产组合理论在更大的空间内继续发展。
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