发布时间:2023-07-10 16:28:36
序言:写作是分享个人见解和探索未知领域的桥梁,我们为您精选了8篇的国内私募证券投资基金研究样本,期待这些样本能够为您提供丰富的参考和启发,请尽情阅读。
从定义上来说:私募基金,与公募基金相对,是指通过非公开的方式向特定投资者、机构或个人募集资金,按投资方和管理方协商回报进行投资理财的基金产品。
私募基金的投资对象非常广泛,从证券产品到金融衍生品再到企业股权等等,投资范围从货币市场到资本市场再到实业市场、从现货市场到期货市场、从国内市场到国际市场的一切有投资机会的领域。
按照投资对象划分,私募基金主要分为私募股权投资基金和私募证券投资基金两大类。前者是指以非公开募集的方式投资于未上市的公司股权;后者是指将非公开募集的资金投资于证券市场产品(多为公共二级市场)。
私募股权投资基金
私募股权投资基金是指通过私募形式对具有融资意向的非上市企业进行的权益性投资,在交易实施过程中附带考虑了将来的退出机制,即通过上市、并购或管理层回购等方式,出售持股获利。
通常市场按投资方式和操作风格将私募股权投资分为三类:
其一、风险投资基金:投资人将风险资本投资于新近成立或快速成长的新兴公司,在承担很大风险的基础上,为融资人提供长期股权投资和增值服务,培育企业快速成长,数年后再通过上市、兼并或其它股权转让方式撤出投资,取得高额投资回报的一种投资方式。风险投资基金通常投资处于种子期、起步期或早期阶段,有业务发展或产品开发计划的公司,这类公司由于业务尚未成型,与一般意义上私募股权投资中财务合伙人角色有所区别,所以很多时候将风险投资和股权投资区别分类。在业界比较有名的风投基金包括IDG技术创业投资基金和红杉资本等。典型案例如百度,IDG以120万美元投入百度,随后百度成功登陆纳斯达克,IDG获取了近1亿美金的回报。
其二、产业投资基金:即狭义的私募股权投资基金,通常投资处于扩张阶段企业的未上市股权,一般不以控股为目标。其寻找的公司需相对成熟,具备一定规模,经营利润高,业绩增长迅速,占有相当的市场份额,并在本行业内建立起相当的进入屏障。典型投资代表有高盛、摩根、华平等。典型案例如蒙牛、分众传媒等。据统计,2007年第一季度中国内地市场VC的投资案例中,早期和发展期企业投资总额分别比扩张期企业低156%和14.92%,加之传统行业的持续受宠,产业投资基金的资产规模和投资规模都在迅速扩大。而企业在获得资本的同时也可以利用投资方丰富的行业经验和广泛的人脉关系,为企业的发展提业支持。
其三、并购投资基金,是投资于扩展期的企业和参与管理层收购,收购基金在国际私人股权投资基金行业中占据着统治地位,占据每年流入私人股权投资基金的资金超过一半,相当于风险投资基金所获资金的一倍以上。但其在中国却长期扮演着配角角色。最主要的原因是,无论国企或民企,中国企业普遍不愿意让出控制权。企业控制权的出让还有赖于突破制度、舆论瓶颈,以及国人的民族情节,这都需要时间。典型案例如凯雷收购徐工案等。
如根据私募股权投资投入企业的阶段不同,私募股权投资可分为创业投资、发展资本、并购基金以及PIPE(上市后私募投资)等等,或者分为种子期或早期基金、成长期基金、重组基金等。
而根据私募股权投资的对象不同,私募股权投资又被分为创业投资基金、基础设施投资基金、支柱产业投资基金和企业重组投资基金等类型。
当然市场中还存在一些独特的投资基金,比如说天使投资,其最初是指具有一定公益捐款性质的投资行为,后来被运用到风险投资领域。其投资者被称为天使投资人,主要投资于一般私募基金不愿投资的小额项目上,瞄准的一般都是一些小型的种子期或者早期初创项目,一笔投资往往只是几十万美元,他们更倾向于参与到企业的成长中去。由于是自己亲力亲为,其投资速度相对较快,投资成本也较风险投资低得多。
目前一般的私募基金,资金规模多在1-3亿美金左右,投资方向也比较专注于投资人熟悉的领域,比如目前热门的TMT、医疗器械等行业,投资项目一般控制在15个以内,投资的初始金额一般在1000万美金以上,有时项目极具吸引力时,也会出现500万美金的小额投资。当然还有一些大规模的私募基金,资金规模数十亿美金,他们的部分资金更多的关注于传统行业和服务行业。
然而确定投资不是一件轻易的事情,根据私募基金内部统计的比例,看100个项目,如果有10个左右进入谈判阶段,最终成功投资的一般也只有1―3个。
私募证券投资基金
由于缺乏严格的法律界定,对目前国内私募证券投资基金的规模无法进行准确统计。中央财经大学课题组曾分九个调研小组分别在北京、石家庄、秦皇岛等十个城市进行了私募基金规模及影响的调查,资金规模测估在8600亿―12000亿元。这部分庞大的资金来源相当复杂,据业内人士分析,主要包括三大部分:一是国有企业自有或其他来源的资金;二是股份公司、私营或民营企业流动资金;三是个人“大户”的各类资金。
私募证券投资基金存在形式也多种多样,目前主要模式有以下几种:
一是目前倍受关注的阳光私募。该类基金让客户把资金交给信托公司,信托公司跟私募基金管理人签署管理协议,由私募基金管理负责投资管理,而资金托管在银行。管理人购买一定的比例如20%,如此利益互通,避免由于利益不一致引起的利益输送。
这种私募借助了信托法的法律基础,法律界定清晰,是规范的信托计划。与公募基金相比,此类信托在投资额度上要大很多,通常为100万起,投资品种和投资比例上要宽松很多,灵活性大为提高,但除了收取较高管理费用、认购费外,通常基金管理人还分取收益部分的20%提成。而且该基金通常只在每月某天打开申购赎回,对资金的时间要求较高。而且比公募基金相比客户如要获取同等收益,则阳光私募需高出公募基金收益30%多,这也是阳光私募面临的最大考验。
第二种是公司型基金,一般几个人出资成立一个公司,注入一笔资金,然后交给一个专业的管理公司去管理。这是现在比较流行的方式,特点是参与者必须成为股东,缺点是难以发展壮大,通常只是熟人之间发行操作。
第三种是有限合伙制,一方出钱,另一方出专业能力,共同成立一家公司,在章程中约定分配比例,不完全按照出资比例分配。
最后一种也就是最传统的方式,就是松散型私募基金,由一个人或者一个团队为有资金的客户服务,提供咨询或者操作,这种类型现在占私募总量的绝大部分。其合作形式也多种多样,有的以公司形式接受资金投资委托,有的仅以口头协议直接为客户进行帐户操作等等。
谈到私募证券投资基金,大家第一点联想到的必然是高收益,然而高收益很大程度上来源于私募证券投资基金的优势。
首先第一是灵活,公募基金对同种股票有着10%的投资比例限制,然而私募证券投资基金不受限制,一旦私募证券投资基金发现了一个价值被低估的股票,他们可以尽可能多的去买这只股票,这就促使了私募证券投资基金花更多的精力去做企业调研,有时甚至去上市公司以高价买业绩和送配等消息;私募基金还可以做公募基金禁止操作的做衍生品和一些跨市场的套利。
其次是良好的激励机制,因为私募证券投资基金的利润来源主要是业绩收益的分配,而不是管理费,给客户创造盈利越多,他们的收入越多,这也促使了基金管理者会想方设法地提高基金的收益率。
其三,私募证券投资基金在投资决策上也更占优势。比如,公募基金的研究部门发现一只有投资价值股票后,往往需要提交报告,开会讨论,风险控制部门审核再到投资总监做出决定要经过一系列流程,时间耗费很长,等做出了决定,投资时机也往往错过了。而私募基金则不用顾虑这些,发现了好的品种,他们能够更快地做出反应。
其四私募做的是绝对收益,而公募基金还要考虑每季度、半年以及年终的排名,对基金经理也会产生很大的压力,这些都会影响长期的稳健投资。
其五私募证券投资基金比起公募百亿的巨无霸来说资金规模较小,这样更有利于资金的进出,建仓成本要低很多。
但私募基金同时也存在着诸多隐患:一是私募基金本身不具有合法地位;二是三方主体不合格,一旦发生争议,合同不受法律保护,当事人权利也不受法律应有的保护。
比如其协议获取的利益当受到恶意侵占时也无法得到法律的只持。三是资金成本高,一些运行规模较小的基金经理,除了靠朋友间的口碑相传,为了吸引资金,有时他们需要承诺保本甚至更高的投资回报,这使得他们常采取一些并不规范的操作手法,进行着高风险的“玩火”游戏。给市场和自己都带来了更大的风险。
从进入2008年开始,创业板推出日期就一直在期待中,对于以创业板为退出主渠道的私募基金来说也许是个重大利好。有人把去年称为私募基金的春天,把今年看作私募基金与民族经济同发展的一年。而现实是中国的私募基金市场一直是外资巨头占领主角,在当前次贷危机、奥运会、股指期货和创业板的影响下,人们关注私募基金在中国将会怎样演义。去年新《合伙企业法》的施行,虽然为有限合伙企业的私募基金形式解除了制度上的瓶颈,但这种形式的私募基金形式能否受到人们的青睐,能否以其独有的灵活性,寻找到更加阳光化的生存方式。就此,记者采访了联华国际信托创新业务总部业务总监曹昱。
记者:近日,一家投资研究机构报告显示,一季度,中国私募股权投资市场出现了较大的增长,在当前资本市场影响下,对PE形成怎样一种机会?
曹昱:其实PE在国内的发展刚刚起步,我们可以从三个方面看未来发展:第一,中国经济长期增长的趋势不会改变,好企业将不断涌现,一些规模不大的企业也将逐步成长为“巨人”,发现这些企业,利用金融手段,合理地整合资源,帮助这些企业更快更好地发展,PE存在巨大的发展空间。第二,目前国内的金融体系层次不完善,在债务市场与主板、二板股票市场之间缺失很多层次,VC、PE的存在实际上是在填补这些层次的空缺,是金融体系完善的内在要求,市场前景巨大。第三,在长期趋势下,短期的经济波动与政策周期也为PE的发展提供了当前快速发展的机会。这体现在可以以相对合理的价格投资于优质企业,可以更好地整合资源,帮助好的企业以更快的速度脱颖而出等。
记者:去年6月新《合伙企业法》的实施为国内本土私募投资基金解除了制度上的瓶颈。有人说,今年中国私募股权基金,特别是合伙制的私募股权基金将会迎来一个巨大的发展机会。但也有人说,新《合伙企业法》对此界定仍不清楚,尚未有司法解释证明私募基金可以适用于该法律。反而是《证券投资基金法》明确了私募基金的非法性。所以,目前还是以在《信托法》之下进行私募。而在《信托法》之下,私募基金从一开始就是阳光的。您如何看这两种说法?
曹昱:首先,私募证券投资基金和私募股权基金是不同的概念,前者主要投向证券市场,由于《证券投资基金法》对私募没有界定,导致许多私募证券基金借助信托的平台运作,也就是“阳光化”。而后者则主要是进行股权等产业投资。
其次,私募是与公募相对应的概念,其区别在于非公开发行,要求投资者具有门槛,如有一定的财富基础,具有风险承受能力等,在数量上也有限制,如美国有50人或400人的限制。私募基金,可以以公司形式存在,以信托(契约)形式存在,也可以以有限合伙形式存在。在我国,这三种形式都有,但公司形式的私募基金确实有法律风险,以信托形式存在肯定是合法的,银监会对信托公司投资人的限制实际上已将信托公司向私募方向发展。近期,银监会也将针对信托开展PE业务指引。在新合伙企业法通过后,私募以有限合伙形式存在也已具有合法性,这为私募基金,尤其是私募股权基金的发展创造了良好的机遇(私募证券基金采用有限合伙制的时机尚不成熟)也是毋庸置疑的。可以预见,未来信托形式与有限合伙形式都将有大的发展。
记者:在美国次贷危机影响下,像私人股权投资基金巨头凯雷旗下的凯雷资本公司也未免其难,正遭遇清盘危机,在这种形式下,会不会对中国本土私募基金形成影响?
曹昱:受到金融危机的影响而倒闭的金融机构历次都有,但行业不会消亡。如1997年金融危机时,长银倒闭,但对冲基金的发展依然如火如荼,这次依然如此,行业内机构会洗牌,行业前景依然向好。尤其是中国的本土私募基金刚刚开始起步,受外界的影响不大。
要避免清盘危机,关键是企业要有正确的战略,合理的定位和完善的风险控制体系。
记者:今年以来,中国的资本市场波动巨大,此前活跃的、并与公募基金“对决”的股权类基金似乎已销声匿迹,对此,您如何看?
曹昱:与公募基金“对决”的是私募证券基金,不是PE(私募股权基金)。如前所述,私募证券基金主要投资证券市场,这些基金类似于国外的对冲基金等(概念不完全等同)。他们与公募基金的区别在于面向的投资者不同。目前的劣势在于没有公募基金这样强大的投研团队,基本是靠明星基金经理的个人能力(国外的私募基金规模不亚于公募,其投研能力也不弱于公募,这需要一个过程),管理的资金规模也较小,优势在于不会像公募基金那样随时面临赎回的压力,一般锁定期较长,便于在一个较长的期限内进行资产配置,且也没有公募基金那样有最低持仓比例的限制,同时,不需要过于分散的投资,可以根据私募基金经理的投资风格进行相对集中投资。
从另一方面来讲,私募与公募都有其存在的必要性。公募为广大普通投资者提供了专业的理财通道,私募为高端投资者提供了理财选择。目前无论是公募还是私募都只能说是起步阶段,现在做单纯的比较没有太多意义。只要中国经济持续增长,财富不断积累,资产管理行业将不断发展。中间经历波折,洗牌是很正常的事。在法律不完备的情况下,也会出现一些不规范的做法,但这不会影响主流。
记者:您怎样看目前PE的政策环境?
曹昱:新《合伙企业法》、《信托法》和信托业的新两规,以及银监会即将出台的信托PE指引等都为PE的发展创造了良好的政策环境,但这只是起步,许多重要的法律法规都不完善,如目前只有证券基金法,没有产业基金法,对于私募如何界定也没有明确的法律法规。而且目前信托开展PE业务还存在障碍,证监会认为由于信托登记制度的缺失,不支持信托开展PE业务,这些问题都有待逐步解决。
记者:那么创业板的呼之欲出对PE将产生何种影响?
曹昱:创业板的推出将为PE提供良好的发展机遇,因为PE的投资最终需要通过股权转让、上市等方式退出,如退出可以选择在主板市场上市、在创业板市场上市、在OTC市场挂牌等,将大大减少PE退出的风险。创业板的退出增加了PE退出的通道,未来如OTC市场能发展,将进一步完善退出通道。
[关键词]证券投资;基金业;问题;对策
一、证券投资基金业概述
(一)证券投资基金概念
证券基金投资流程的利益分配为由基金管理者对资金统一管理并进行再投资,投资者在共享投资收益的同时也与其所担风险进行捆绑,而基金管理公司在整个流程中的只摄取一定的管理费。我国的证券投资行业发展较慢,现阶段的证券投资基金主要用于股票、债券、货币市场工具和衍生市场工具等领域中,在金融衍生市场中我国的证券投资基金还处于留白状态。其次,在证券投资基金流程中,资金托管人一般为托管资格较高的商业银行,集中的资金由托管人进行保管和监督。基金托管人和管理人的分离,一定程度上保障了资金流动过程中的公开透明。
(二)证券投资特征
证券投资基金的本质可以称为金融中介机构,它在投资者与投资对象之间起到了连接的桥梁作用,它把投资者的资金转换成金融资产,利用金融机构进行再投资,在该过程中实现货币资产的增值。证券投资基金的管理人需要对投资者负责,且投资方面要履行按照合同的要求,在保障投资者资金安全的同时,实现利益的最大化。首先证券投资基金相比于其他机构投资和个人投资而言其具有一定的规模,这也与证券投资基金的本质有关。证券投资基金作为一种中间投资方式,依赖于公开募资得以运作。我国证券投基金的规模弹性较大,这与我国经济发展走向不无关系。比如2007股票市场称“牛市”,基金市值达百亿,其峰期可以与欧美等金融发达国家比齐。其次证券投资基金要比其他投资机构更具专业性,这与投资队伍的组成有着直接的关系。证券投资基金集纳了目光前瞻,经验丰富的专业人才,杜绝了投资过程中追涨杀跌的错误方式。第三,证券投资基金的交易成本较低,该优势建立在其规模大的优势上,由于证券投资的规模大,成为券商眼中的肥肉。在券商激烈的市场竞争中,佣金战不可避免,对证券投资方而言是绝对的优势。佣金优惠大大降低了证券投资基金的交易成本。第四,证券投资基金投资领域广泛。证券投资资金打破了常规投资无法参与银行间拆借、证券回购等市场交易的现象。另外证券投资基金风险较低,由于其投资基金规模较大,因此能更好的对资金进行拆分,通过组合投资的方式,将资金分散进不同行业不同领域,相对丰富的投资结构大大降低了基金投资的不稳定性和风险性。
二、我国证券投资基金业存在的问题
(一)法律法规不健全,监管力度不到位
随着我国经济的发展,我国的证券投资基金行业也迎来了发展的新局面,《证券法》、《证券投资基金法》、《信托法》等法律制度的建立完善有效的约束了基金行业中不法行为,增加了行业透明度,以投资者的角度出发为其利益保驾护航。然而我国证券投资基金的法律建设没有跟上发展的脚步,现有的法律制度已不能满足当下证券基金投资行业的需要。当下我国的证券市场违规资金暗箱操作,部分投资机构操纵股市现象屡禁不止,法律法规的不健全使得证券市场具有很强的投机性,给不法分子提供了可乘之机。美国投资基金的三部监管法规《投资公司法》《证券法》《投资咨询法》,形成了相对科学完善的法律体系。而我国在《证券投资基金法》领域还相对空白,因此完善法律法规提高其可操作性尤为重要。其次,我国的证监会管理机构在证券投资参与过程中缺席,证监会在基金监管问题上缺乏主动权,这也是基金投资市场不规范操作屡禁不止的原因之一。而且证监会的监管重点较为单一,衡量指标和参考对象相对局限,更侧重基金的业绩的涨幅,没有以基金投资者的监督出发,在财务安全方面和信息披露问题上没有进行更多的监管和关注。因此提高证监会的职能作用,占据基金市场的主动权成为改善当下证券市场环境的不可或缺的一部分。
(二)基金投资内部缺乏合理的治理结构
我国的《证券投资基金法》中虽然明确了占有基金份额较大的持有人具有主持人大会和自行提案审议的主动权,但是该基金法形同虚设。当下大份额基金持有人对基金管理问题涉足较浅,这也是基金投资内部治理结构上存在的薄弱点之一。其次对基金内部治理人结构造成威胁的另一原因是基金管理人的素质有待提高。基金管理公司作为基金持有人和基金公司控股股东间的桥梁,应该起到公平公正的作用。然而当下的现实情况是,当基金持有人利益和基金公司控股股东之间的利益要做出取舍时,基金管理公司更趋向于最大化的保障控股股东的利益,对基金持有人的利益造成损害。在这个流程中基金管理公司的做法违背了公平原则,这与其基金管理人的素质不无关系,因此从提高资金管理人素质作为改善资金内部管理机构的突破口成为新的方向。第三独立董事制度对基金管理机构也造成了影响,限制了基金内部的管理人员的实权。虽然2004年《证券投资基金管理办法》规定,基金管理公司应该设置一套独立董事制度。但是在当下的发展背景来看该规定有名无实。基金公司来任命基金公司的独立董事,因此被任命的独立董事更听命于基金公司,同时独立董事只对基金公司的股东负责,而不是对基金持有人负责,自然也不会以保障基金持有人利益为其出发原点。因此所谓的独立董事的设立其实是维护控股股东的利益的一种手段之一,独立董事和基金公司的联手,极大的限制了基金内部管理方的权利。
(三)基金激励机制相对滞后
随着经济的发展,我国证券投资业规模也逐渐做大,然而由于基金公司更注重了利益的创造忽略了对激励机制的完善和改进,因此我国基金激励机制没有跟上发展的脚步,处于相对滞后的状态。在我国《证券投资基金法》文案中这样规定了基金管理人的工资结构组成,管理年费的计算方式为年底基金净资产值的1.5%,对于开放式基金管理人还能额外获得中购费和赎回费。可见管理人的薪资结构由基金规模决定,从根本上削弱了所谓的绩效考核。管理人的工作能力和工作贡献不再捆绑在薪资上,而其薪资的多少与基金规模挂钩。这种分配方式导致激励机制失效,不能充分调动管理人的工作热情和工作积极性。该报酬制度导致造成管理人的工资与管理能力间的关系解绑,这必然导致基金管理人缺乏工作热情。造成基金激励机制相对滞后的另一原因是基金托管人缺乏一定的独立性,其监管权力被分散。基金托管人作为监督基金管理人是否对筹集资金进行合理投资方面发挥着重要作用。然而现实情况是基金托管人权力被架空,监督职业难以实现。导致这种局面的原因之一是基金公司的最高管理层对基金托管人有绝对的任命权,这就导致了基金托管人听命于基金管理人,而不是制约资金管理人,基金托管人地位缺乏独立性,这必然导致基金托管人无法从根本上脱离基金管理人的制约,充分应用其手中的监督权。
(四)投资理念把握出现偏差,证券投资基金的选择空间受限
基金投资固然能为投资者带来巨大的利益回报,然而在高利益的背后也存在着高风险。不正确的投资理念势必会导致投资者损失惨重,这也是基金投资业所不可避免的难题之一。造成这一局面的原因与投资者对市场预期过高,盲目乐观的投资态度有直接关系。这种乐观情绪麻痹了投资者的理智,抱着一夜暴富的幻想盲目投资。造成投资者血本无归的另一原因是投资者对基金业方面专业知识匮乏,缺乏对基金业风险性的认识。部分投资者对市场走向意识不足,却想凭借高抛低吸频繁操作的手段赚取差值,却忽略了基金频繁买卖产生的手续费,无形中加大了交易成本投入量。因此如何切合实际的分析基金走向,把握市场需求,成为投资者能在变化多端的证券投资业中稳步前行的基础。我国的证券市投资基金业起步较慢,发展程度较低,在选择空间上还与西方发达国家存在一定的差距。导致证券投资基金选择空间受限的原因之一在于,目前国内的证券市场的金融产品种类结构简单,无法满足市场需求。另外,金融产品之间共通性多,产品同化现象没有得到有效的控制和改进。第二,现有的金融产品流动性差、市场交易的范围受限。加之我国的债券发展还处于抬头期,在规模和数量上都没有形成一定的规模,无疑让本就受限的选择空间再次缩水,有效的投资空间越来越小。由于不能有效的对资金进行整合和管理,导致了可能存在的潜在财务风险被放大,同时也严重阻塞了规避风险的途径。
三、针对我国证券投资基金业存在的问题提出的研究性对策
(一)基金投资者要树立理性的投资观念
基金投资者应该保持理智的态度进行投资,首先要对证券投资基金领域的专业知识有所了解和掌握,准确的把握市场偏好,才能在高风险高暴利的基金业分一杯羹。投资者可以参考专家的意见,这些专业管理人员对分析市场走向方面经验丰富,且善于将基金与金融市场的关系进行密切联系,通过专业高超的技术手段和对信息资料的解读,对金融市场上证券的价格变动走势作出准确的预估,极大的降低了投资决策的失误,大大的了提高投资成功率。另外,投资者要充分认识到基金与股票的不同之处。考虑到证券交易中存在手续费,做好成本核算。市场上短线基金与长线基金的种类繁多,投资者要分析其发展前景和影响充分考虑可能存在的风险因素,选择发展前景较好回报率高的基金类型。
(二)加强证券市场的建设和完善
我国现有的证券市场较为混乱,缺乏整体性的管理和整合。具体表现在两方面,一方面来自对证券市场上上市公司的要求,要提高上市公司的质量,增加其投资市值;另一方面聚焦在开发新型金融产品。当下证券市场金融工具单一,且雷同性强,因此着手于金融工具的开发,打破传统金融工具单一的结构,将金融工具的发展和研究趋于多元化。金融工具的丰富,能满足证券投资市场的需求,对于带动基金业的持续发展而言起到了重要作用。
(三)提高基金管理人的道德风险
基金管理人的道德风险对投资人的资金形成了一定的威胁。首先对控制基金管理人的道德素质要求要高,这才能从根本上解决基金管理人的道德风险问题。另外要加强基金持有人对基金管理人的的监督,从外部施压降低可能存在的基金管理人的风险问题。具体的解决办法有两种,其一,打破基金持有人大会缺乏独立性的局面,设置持有人大会机构,集中基金持有人大会的权力充分发挥其大会职能。强化基金持有人大会常设机构的相关人员行使日常监督权的意识。其二,形成相对独立的董事制度。独立的董事制度能打破基金董事只对基金持有人负责的限制局面。同时董事制度的独立有利于形成独立于基金公司股东和公司董事之外的监管力量,进一步加强对基金人不良行为的监督和约束。
(四)建立层次丰富的监管体系
我国的基金业发展过快,现有的法律监管体系已经不能满足其发展的需求,因此以我国国情为出发原点,以西方国外基金业较为成熟的工作经验为辅助,形成以《证券投资基金法》为主体的法律监管体系。切实有效的法律法规能规范证券公司投资过程中存在的不合法行为,在一定程度上为基金立法的延续性和可操作性提供了有效的保障。另外,政府方面要强化监管力度,着提高执行力度力和监管效率,充分发挥其职能作用,履行其应尽的监管职责。此外,基金业自身也要形成自律组织,实现自我规范、自我约束。法律的完善,政府的监督,和基金业内部的自我规范,三方面共同施压,促进证券投资市场的繁荣发展。
四、结语
随着经济全球化的到来,中国证券投资基金市场得到了空前的发展,同时证券投资基金业对我国实体经济的发展起到了积极的推动作用。从某一角度而言,证券基金对稳固当下国内金融体系,维持国内金融风险杠杆平衡方面发挥着不可替代的作用。我国的证券投资基金市场虽然起步较晚,发展程度较低,但是我国的基金总资产占流通市值比例和人均储蓄的比例都在逐年走高。可以预期的是,证券投资业将在短时间内在数量和规模上取得了巨大的突破。目前中国的经济发展势头迅猛,与之相关的证券投资基金业也将会一并得到提携,基金业的发展规模和发展空间将会被无限放大。但在完善基金治理结构、合理规避风险、完善相关法律法规等方面要加快建设脚步,为基金市场能够持续健康地发展提供保障。
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【关键词】公募基金 尾随佣金 持股激励
公募基金行业现状
公募基金是受政府主管部门监管的,向不特定投资者公开发行受益凭证的证券投资基金。公募基金受《基金法》约束,政策框架清晰,法律监管严格。公募基金在投资品种、投资比例、投资与基金类型的匹配等方面均有严格的行业规范。
1998年3月27日,南方基金向社会公开募集设立了我国第一只证券投资基金―基金开元,该基金是封闭式股票基金,规模20亿元。历经14年的发展,我国公募基金规模不断壮大,类型逐步丰富。我国公募基金类型可划分为股票型基金、债券型基金、混合型基金、货币型基金、指数型基金和QDII(合格境内机构投资者)基金六种。截至2012年7月底,我国已有公募基金公司72家,各类基金总数1362支,资产净值约为2.4万亿元人民币。现有基金公司呈现出“大中小”三级梯队结构。第一梯队为排名前十的十大基金公司,管理资产总规模在800亿元以上,如华夏基金、易方达基金、嘉实基金等。第一梯队管理资产总规模占公募基金总体资产一半以上。第二梯队以长盛基金、中邮创业基金为代表,管理资产总规模为约200~800亿元,规模和收益较第一梯队均有差距。第三梯队管理资产总规模在200亿元以下,以天弘基金、东吴基金为代表,成立时间较短,资产规模较小。
公募基金行业当前面临的问题
一是银行销售渠道尾随佣金过高。公募基金的销售渠道有银行、券商、基金公司直销(包含网络直销)以及第三方销售。其中银行占据绝对领导地位,银行渠道销售的比例超过90%。公募基金公司通常会对客户收取1.5%管理费,基金公司会将其中一部分作为“尾随佣金”支付给销售机构以示奖励。2008年之前基金公司尾随佣金比例普遍不高,最高占管理费收入的25%。自2008年下半年起,基金公司支付给销售渠道的尾随佣金比例大幅提高。64家基金公司旗下809只基金的客户维护费占管理费的比例为17.29%,同比增长1.18个百分点。其中22只基金的客户维护费超过50%。其中于网点较多的工行建行等大型银行新发基金的客户维护费比例已经提高到60%~70%,部分老基金客户维护费比例也提高至30%以上。
尾随佣金侵吞了大部分公募基金公司的利润。这主要是因为整体经济形势不佳,股市低迷,基金营销难度增大。银行占据的强势地位导致基金公司几乎没有议价能力。虽然,监管部门在2010年实施了《开放式证券投资基金销售费用管理规定》,要求基金管理人不得向销售机构支付非以销售基金的保有量为基础的客户维护费。但现实的情况是该项《规定》出台后催生了大量变相的渠道销售奖励,在恶性竞争下尾随佣金的实际水平不断上升。
二是公募基金经理离职频繁。基金行业作为一个轻资产、高智力行业,人才是其发展基石,各个公募基金当前都面临着不同程度的人才流失危机。截至2012年8月5日,已有39家基金公司的基金经理离职,离职人数共计66人,且只有1位基金经理留在公募行业。过去十年,基金经理总人数611人,任期在3年以内的423人,且有232名现已不再担任基金经理。即近7成基金经理的公募职业生涯不超过三年。频繁的基金经理离职及高管变动凸现的是业界精英的流失。2012年第一季度统计显示业界在职的383名基金经理中115人岗位从业经历不足1年,这些经验尚不丰富的经理人管理着数十亿、数百亿的基金资产。事实证明,基金经理队伍不稳负面影响巨大,直接导致公募基金业绩大幅波动甚至出现明显下滑。截至2011年底,在纳入统计范围的971只基金中,有814只出现亏损,亏损面达到了83.83%,合计亏损额高达5004.26亿元。而时任基金经理在职时间超过3年的32只股票基金,业绩较同类基金平均业绩高出约20%。说明基金经理资质与经验是影响基金业绩的重要因素。
人才流失情况严重的原因主要有以下两方面:一方面公募基金经理激励机制缺失。公募基金经理工资收入仅来自于管理费,相对固定。在激励机制缺失,私募基金蓬勃发展,人才争夺日趋激烈的客观环境下,大量基金经理选择跳槽或退出。另一方面公募基金经理的投资行为要受来自基金契约、监管部门等的严格限制。公募基金在作投资决策时要面临复杂的审批制度,这种层层审批的制度使其效率远低于私募,投资相对保守,复杂的制度性措施使基金经理们感到束缚,也促成其离职。
三是私募基金带来的巨大挑战。自基金行业在我国发展以来,基金公司数量增加,基金规模不断扩大,但各类基金产品总体而言大同小异。基金产品的分类方法众多,发行过程中叫法不一,但是事实上各基金产品操作方式区别微小,其中又以股票型基金占主流,以大盘基金占多数。由于投资领域有限方向、雷同,基金品种出现了同质化现象,且长期以来该问题都没有得到解决。
2011年2月,《证券投资基金法》(征求意见稿)出台,《征求意见稿》给予私募证券投资基金合法地位,并将私募证券投资基金纳入监管范围,通过拓展“证券”内涵,扩大了未来投资范围并且丰富了基金的法律组织形式。这些变化将给予私募基金更宽松的发展环境,促进私募基金规模的增长。如果公募继续品种单一的趋势,法律正式修订后私募基金会对公募基金造成更大市场竞争压力。
公募基金行业问题对策
第一,借鉴境外成熟市场经验发展独立第三方销售机构。从世界基金业发展历史看,销售渠道费用侵蚀基金公司盈利能力的问题比较普遍。拓展多元化的基金销售渠道是长远解决这一问题的关键。我国银行渠道的强势地位是基金公司缺乏自身渠道的恶果。美国重点发展财务顾问销售渠道,财务顾问与市场资金相连接,替代了银行的传统基金销售渠道。此外,美国通过发展基金超市和养老金公司拓展销售渠道。我国基金销售发展第三方独立的销售机构可缓解销售渠道单一的问题。但我国第三方销售机构当前还存在合格从业人员过少,不具有资金清算资格,自身盈利能力、盈利模式不明确,以及法律制度环境不明确等问题。
第二,推广持股激励与持基激励。公募基金行业人才流失问题的最主要原因在于激励机制不当。探索基金业股权激励政策成为当务之急。现行的法规不允许公募基金公司进行股权激励,但坚冰已开始融化。2012年6月,《证券投资基金管理公司管理办法》及其配套规则《关于实施〈证券投资基金管理公司管理办法〉若干问题的通知》修订草案向社会各界公开征求意见。其中包括:取消对持股5%以下股东的审核,便利民间资本进入基金行业,健全资本约束、推进股权多元化,为今后专业人士持股以及基金公司上市预留法律空间,充分发挥资产管理行业人力资本的积极作用。除了等待中的持股激励外,在我国证监会及行业协会的积极引导下,基金公司已开始积极实行“持基激励”。由基金经理等相关人员主动认购、申购所管理的基金,努力实现个人利益与持有者利益的统一。“持基激励”在国外基金行业较为常见,国内基金公司也有意施行此类激励措施,华宝兴业、诺安、中欧等多家基金公司已经或准备实行“持基激励”计划。
第三,加快自身的人才队伍建设和培养。基金公司想要留住人才,降低跳槽比率,另一重要的做法应为加快基金人才的培养,以提供培训进修等方式提升企业软实力。后备力量的补充和实战经验的增加可以有效提升资历中等或较新的基金管理人员的工作能力,弥补之前经验丰富的经理人的淡出。同时,制定合理的考评制度鼓励长期内业绩骄人的明星经理,而非盲目追求“短平快”的高收益和每年、每月甚至每天的基金排名。简言之,高速发展的基金行业必须有高素质的人才队伍与之相匹配。
本刊就产品特点、基金管理人综合实力等方面对该基金的国际投资团队进行了专访。
问:目前,鹏华基金国际业务的总体战略是什么?
毕国强:为更好地满足投资者全球资产配置的需要,鹏华基金一直将国际业务作为公司整体发展战略的重要一环,早在2007年就开始筹建国际投资团队,积极进行国际投资研究。三年磨一剑,鹏华环球发现基金的推出,标志着鹏华基金国际业务正式启航。为了这一天,鹏华国际投资团队进行了全面的准备。
国内基金行业全面国际化是监管层和业界的一致共识。未来行业发展的主题是立足国内,布局海外。鹏华基金国际业务未来10年的发展目标是依托国内资源,建立专注于国际新兴市场的投资团队;建立有鹏华特色的投资理念、系统、制度和流程,以提高投资业绩为目的,成为具有一定品牌影响力的全球新兴市场投资专家。
从业务发展的角度看,一方面,随着中国经济稳步发展,更多的海外资金寻求到中国投资,可以通过发展国际业务依托自身有利条件吸引海外资金投资中国。另一方面,随着国家外汇储备和居民储蓄的增加,国内机构和个人也会寻求全球范围内的资产配置,对投资海外市场的需求也会加大,鹏华国际业务将成为国内资金走出去的重要渠道。
在全球基金行业竞争激烈,行业集中度日益加强的背景下,鹏华基金国际业务的发展将依托自身在境内市场的领先优势,一方面扬长避短,充分利用国家对基金业的政策扶持,抓住时机,拓展新业务。利用对中国及周边地区市场投资配置需求逐步增强的有利契机,依托人民币国际化的长期发展趋势,提前布局境外人民币投资管理业务。鹏华基金国际业务将依托中国内地财富增长,积极利用自身的地缘优势,在对中国香港地区和海外市场近距离调研的基础上,根据鹏华基金的投研特点,开发有特色的差异化产品。借助QDII等形式,通过多元化产品创新和多方位市场覆盖,满足境内机构和个人投资者对全球资产配置的需求。
问:人民币升值对QDII产生什么样的影响?为应对可能的汇率风险,有没有考虑汇率投资策略?
李海涛:从纯粹汇率变动的角度考虑,人民币汇率的变化对QDII的影响是双方面的。一方面,人民币对于美元在未来的1~2年内有升值的压力,对回报会产生负面影响。另一方面,近年来世界其他地区的货币对于人民币的变动呈现出涨跌互现态势。截至7月27日,2010年来日元对人民币升值6.3%,加元对人民币升值1.3%;3年来日元对人民币升值24.8%,瑞士法郎对人民币升值3.5%。
汇率变动的影响还包括投资标的价值的变化。一国货币贬值之后,往往会刺激国际上对于其产品的需求,有利于其本国出口行业的发展,进而带动相关产业和公司的发展,这种变化会最终反映到公司和行业股价上,从而提升投资者的收益。截至7月27日,2010年来欧元对美元贬值9.2%,对人民币贬值9.9%,但欧元的贬值大幅度刺激了一些欧洲产品的出口。汇率的变动对于QDII既有汇率方面影响,同时也包括了复杂的投资标的价值影响。
鹏华环球发现基金的投资区域遍布世界主要国家和地区,投资币种不限于美元。汇率变动,包括人民币升值,对环球发现的影响是双方面的。鹏华环球发现基金以自下而上的方式为主,选取综合表现优异的基金管理公司和第三方基金进行研究和投资,并注重资产有效配置和风险分散,力争取得持续稳定的业绩回报。为应对可能的汇率风险,深入考察全球不同国家和地区的经济发展和变化,在必要时,考虑采取稳妥、渐进的方式对汇率风险进行规避,但不会进行短期频繁的汇率操作。
问:鹏华环球发现的投资流程包括哪些环节?
裘韬:本基金的投资研究流程主要有如下环节。
初始筛选在对基金资产类别和基准进行分类后,根据初筛标准首先进行定性过滤,其次进行定量过滤,淘汰投资业绩偏后,资产规模过小,管理时间过短的基金。通过初步筛选的入选备选基金清单。
基金研究通过定量、定性分析对经过初步筛选的基金进行深入研究;依据各个指标的相对重要程度,打分加权相加后进行排序。
实地调研在基金研究评分排序的基础上,有重点地对列入短名单的基金进行实地调研。
基金库的建立和管理对短名单中实地调研合格的基金,由研究员发起,投研人员参与讨论,决定入库。对表现下滑的指标进行分析和跟踪考核,如有必要进行实地调研,观察期内仍不能满足投资标准的,经投资例会讨论决定出库。
组合构建和管理
根据宏观环境、行业走势以及市场基本面分析,基金经理对组合进行构建和再平衡,同时采用相关风险控制指标对风险进行监控。
问:鹏华环球发现挑选的基金有什么特性?
聂毅翔:鹏华环球发现基金池中的每一只基金不仅具有自己的个性,而且还都具有如下共性:基金管理公司资产管理规模在100亿美元以上,基金具有连续5年以上历史业绩,基金管理团队经验丰富,平均投资经验在10年以上,中长期投资业绩优异、稳定、持续,具有较强风险控制能力和经验。坚持自下而上、清晰透明的投资流程,投资风格稳定,不漂移。
鹏华环球发现属于投资全球市场的基金中的基金,为证券投资基金中的中高风险品种。长期平均的风险和预期收益高于货币型基金、债券基金、混合型基金,低于投资单一市场的股票型基金。
链接 FOF知多少
FOF(Fund of Funds),基金中的基金,是一种主要投资于其他证券投资基金的基金。其投资范围主要限于其他基金,通过持有其他证券投资基金而间接持有股票、债券等资产。它凭借专业的投资机构和科学的基金分析及评价系统,能更有效地从品种繁多、获利能力参差不齐的基金中找出优势品种,最大限度地帮助投资者规避风险,获取收益。
从国外情况来看,FOF正现出快速发展的态势,类型也日益多样化,投资于共同基金、对;中基金、私募股权基金的FOF是当今FOF的3大主要模式。FOFE经出现在全球几乎所有的证券市场在全球市场管理6000亿美元资产,是Hedge Funds最大的投资者。
FOF体系主要有4大类,银行发行的FOF、证券公司发行的FOF私募系列FOF、信托系FOF,具有如下特点。
1 FOF是“一篮子”基金组合,通过专业机构的二次精选,能有效降低非系统性风险。
[关键词] 私募股权投资基金 企业融资 利益协调
私募股权投资作为一种金融创新,是对非上市公司进行的股权投资。一般认为是以1946年美国研究与发展公司的成立为其起始标志,此后私募股权投资在很多国家发展起来,并促进了世界经济的发展。
国外对私募股权投资基金有诸多深入的论述。例如,乔治亚大学M.F.Hobert提出私募股权投资基金的理论模型,即私募股权投资基金作为金融中介,介入其所投资的项目,发挥减少信息不对称、降低风险、降低自身和经营高风险项目的企业家之间成本的作用。在中国,作为经济发展的客观需要和改革开放的产物,私募股权投资的发展已有十多年的时间,但是一直徘徊于合法与非法的边缘。本文系统的阐述了私募股权基金组织形式和运作,并结合渤海基金实例研究了其在中国的发展。
一、私募股权基金的概念和特点
私募股权投资(Private Equity Investment Fund)是“以非上市企业股权为主要投资对象的各类创业投资基金或产业投资基金”(吴晓灵,金融发展论坛,2006年6月9日)。私募股权基金通常投资于包括种子期和成长期的企业,也包括投资扩展期企业的直接投资和参与管理层收购在内的并购投资。投资过渡期企业的或上市前企业的过桥基金也是私募股权基金的范畴。
私募股权投资基金通常具有以下特点:1.在基本属性上。私募股权投资基金仍然是一种进行投资的基金,是私募投资运作的载体。它具有一般基金的特点和属性,本质是一种信托关系的体现。2.在发行方式上。它是非公开发行的,不同于公募基金的公开销售,它的出售是私下的,只有少数投资者参加。在美国,法律规定私募股权基金不得利用任何传媒做广告宣传。这样私募股权基金的参加者主要是通过获得所谓“投资可靠消息”,或者直接认识基金管理者的形式加入。3.在发行对象上。它不是面向所有投资者的,它的发行对象仅限于满足相关条件的投资者。这些条件通常比较高,把投资者限定在一定范围的人群中,人数是有限的。但这并不妨碍私募股权投资基金的资金来源广泛,如富有的个人、风险基金、杠杆收购基金、战略投资者、养老基金、保险公司等。4.在信息披露方面。比公募低的多,相关的信息披露较少,一般只需半年或一年私下对投资者公布投资组合和收益。5.私募股权投资基金还有一个显著的特点,就是基金发起人、管理人必须以自有资金投入到基金中,基金运作的成功与否,与其自身利益紧密相关。基金管理者一般要持有基金2%~5%的股份,一旦发生亏损,管理者拥有的股份将优先被用来支付参与者,故私募基金的发起人、管理人与基金是一个荣辱与共的利益共同体。
对非上式公司的股权投资,因流动性较差被视为长期投资,所以投资者要求高于公开市场的回报。投资回报方式主要有三种:公开上式发行;售出或并购;公司资本结构重组。
需要注意的是,私募股权投资基金与私募证券投资基金是不同的。私募证券投资基金是指通过发售基金份额,将众多投资者的资金集中起来,形成独立资产,有基金托管人托管,基金管理人管理,以投资组合的方法进行证券投资的一种利益共享、风险共担的集合投资方式。我国当前社会所说的“私募基金”,多数指私募证券投资基金。
二、私募股权投资基金的组织形式
国外的私募股权基金通常以公司或有限责任合伙形式设立,尤其是有限合伙形式基金以其灵活的组织结构、有效的激励机制和有利的避税形式而受到投资者的青睐。在有限合伙体制下设立的私募股权基金,由投资者(有限合伙人)和投资经理(一般合伙人)双方签订合同,合同明确规定,资金供应发承诺分阶段投资,保留放弃投资的选择;对一般合伙人的奖励与他们所创造的价值挂钩;确保企业向私募股权投资公司变现所投资的股权,确保一般合伙人向有限合伙人返回所有资本金和收益。
大多数私募股权基金的存续期为7年~10年,一般可延长1年,期满后,所有基金的资产包括现金和证券必须清算。有限合伙人的资金也并非一步到位,往往一开始注入25%,以后每年再注入一部分,如果有限合伙人放弃继续注入资金,已投入部分只能退回一半,已产生的收益也只能取得一半。
一般合伙人负有无限责任,他们的损失有可能比他们所投入的要多,但实际上并不会发生这样的情况,因为私募股权投资家一般不用借贷,没有多于净资产的负债风险。他们也投入占私募股权基金1%的自由资金,但一般不用现金,主要是作为一种管理承诺和税务优惠上的考虑,一般合伙人可以有占私募股权总额2.5%的资金作为他们的管理费用,包括工资和办公费用等。一般合伙人参与投资收益的分配,通常在15%~30%范围,但目前的趋势是必须产生了最低的投资收益后,一般合伙人才有权获得收益。
就目前而言,我国私募股权投资基金大致由以下几种组织形式:1.投资管理公司。由于前几年的国内A股市场持续低迷,一部分证券投资基金和和金融机构的优秀管理人转行做实业,凭借丰富的投资经验、良好的口碑以及客户关系,迅速聚拢起资金,成立了各式各样的投资管理公司或咨询公司,投资于中国日渐兴起的中小企业并构市场。他们一般是通过将所并购的企业重组,再包装后出售获利,如万盟投资管理公司就是其中之一。2.房地产投资财团。中国房地产市场的持续火爆促成了民间私募房地产投资财团的产生,我国东南沿海一带的民间游资数目巨大,由于当地投资收益日渐低下,正四处寻找投资渠道。近几年广受关注的“温州买房团”正是民间资本大量涌入房地产市场的缩影。抛开其是否干扰了中国房地产的有序发展不谈,我们关注到温州游资投资于房地产正在由最初的亲戚朋友集资的“小作坊”投资模式逐渐向“公司化,规模化”发展。如遭到金融管理机构严查而最终失败的中瑞,中驰两大财团。3.“公私合营”的产业投资基金。2005年11月,国家发改委会同科技部等十部委联合的《创业投资企业管理暂行办法》中规定:国家和地方政府可以创立投资引导资金,通过参股和提供融资担保等方式扶持创业投资企业。目的是通过这部分“引导基金”来吸引民间资本。例如“渤海产业投资基金”和福建省筹备的“海峡西岸产业投资基金”。这部分具有“公司合营”性质的产业投资基金在投资方向上更接近国外的私募股权基金。
三、私募股权投资基金的运作
按照国外的经验,私募股权投资基金完整的业务流程有以下几步:1.私募股权投资基金管理机构的客户部与客户进行充分接洽,由私募基金发起人来了解客户的性质、客户委托资产的规模、委托期限、收益预期、风险承受能力及其他特殊情况和要求;客户通过接触来了解基金管理机构的自信、业绩历史和基金经理的技能。2.双方在投资策略取得共识的基础上签订基金契约,确定各自的权力和义务。客户在规定的时间内划拨资金,私募基金管理机构以基金的名义在银行开设独立的资金账号,并安约定日期把委托资产转入专门账户。3.基金管理人按基金章程约定的投资策略对资金进行投资和集中管理,客户如有建议,可及时向管理人反馈;同时,基金管理人必须定期向投资者提供基金活动的重要信息,如递交投资备忘录及审计报告等。4.协议期满或一个投资周期结束后,对专门账户上的资产进行清算,以此鉴定基金管理人的经营业绩,并在此基础上收取管理费,结算盈余和亏损。
四、私募股权投资基金在我国的发展现状
私募股权投资基金在我国又称为产业投资基金,主要投资于实体项目和非上式公司股权,通过对投资项目进行资本运营使基金资产增值。
1.我国私募股权投资发展的历程。我国私募股权投资的发展是随着国际私募股权投资基金逐渐进入而发展起来的。第一波投资浪潮是在1992年前后,大量海外投资基金第一次涌入中国,但后来由于体制没有理顺等原因,这些投资基金第一次进入中国以全面失败而告终。1999年是第二波投资浪潮,大量投资投向中国互联网行业,在硅谷模式的影响下,各地方政府开始成立地方创业投资公司以扶持本地项目,但由于中小企业板没有建立,退出渠道仍不够畅通,一大批投资企业无法收回投资而倒闭。2004年以后,一些成功案例慢慢浮现,如鼎晖投资鹰牌陶瓷、南孚电池等,也就是现在的第三次资本浪潮。在这次浪潮中,华平、凯雷等美国大型投资基金开始出名。
到目前为止,我国私募股权基金的合法地位还未确立,不可避免存在各种内部问题,从而发展缓慢。这既与我国多年来持续快速增长的经济不相称,也不利于提高资本市场的资源配置能力和风险分散能力,不利于产业创新和转型。可以期待的是,随着法律法规的健全,金融创新的不断深入,私募股权投资基金必将迎来发展的春天,从而促进我国经济又好又快的发展。
2.渤海产业投资基金运作模式介绍。2005年11月,经国务院同意,国家发改委批准天津滨海新区筹建和试点运作我国首个中资产业投资资金――渤海产业投资资金(以下简称渤海基金),其总规模200亿元人民币,存续期为15年。2007年初,完成首期募资60.8亿元人民币的渤海基金开始试点运作。渤海产业投资基金是在借鉴国外私募股权基金运作模式和国内类似性质投资基金发展经验的基础上,根据我国的基本国情和滨海新区开发开放的实际需要产生的,一定程度上具有私募股权投资基金的特征。
由于我国市场经济秩序尚不完善,渤海基金在试点初期并未采用国外私募股权基金较常见的公司制或有限合伙形式,而采用的是契约型基金形式。契约型基金采用委托管理模式。委托管理一般由基金持有人与受委托基金管理公司签订一个内容广泛的基金管理委托协议书。在我国现行条件下,产业投资基金要顺利实行委托管理,必须符合两个关键条件:一是基金本金额必须达到一定规模,从而有能力支付的起高昂的基金管理费用;二是基金持有人必须达成高度共识,从而有意愿尊重基金管理公司关于投资策略和业务运营等方面的决策权。
渤海基金的首期资金的募集以私募方式为主,募集对象主要为具有丰富投资管理和资本运作经验的国有控股工业企业和金融机构;当渤海基金运作一定时期和实现良好业绩之后,其后续资金募集可以探索个人投资者参与的认购的公募方式,以适应我国投融资体制改革的需要,引导民间资金投向滨海新区开发区开放和环渤海地区经济发展所急需的基础建设和高新技术产业发展等领域。(1)在交易途经方面。渤海基金在试点初期没有采取开放式基金,因为产业投资多为长期投资,资金沉淀的时间较长,如果遭遇集中赎回的情况,将由于流动资金不足而丧失投资机会,甚至由于资产无法及时变现而令基金公司倒闭。因此,渤海基金在试点初期采用封闭式基金,以充分发挥其稳定筹资和长期筹资的功能。(2)在投资方向方面。渤海基金的试点运作始于滨海新区的开发开放,从城市发展战略上升为国家发展战略之际,源于我国企业直接融资比例过低,渠道狭窄的现实,其的主要投资方向应体现“两个面向”、“三个促进”的目的,即面向主导和优势产业,如电子信息、石油化工、汽车和装备制造业;面向高新技术产业,如生物医药、新能源和新材料。加强交通和基础设施建设,促进滨海新区开发开放;支持具有自主创新能力的现金制造业,促进产业结构调整;探索社会资本进入产业投资领域的有效方式,促进投融资体制改革。(3)利益协调方面。基金持有人通过认购产业基金份额和委托基金管理公司来间接投资于相关企业的股权,将面临两个层面的利益冲突。产业基金与基金管理公司之间可能存在利益冲突。这是由于产业基金及其投资者追求基金价值最大化,而基金管理公司则追求企业利润(主要来源于基金管理费用)的最大化。基金管理公司与被投资企业之间可能存在利益冲突。这是由于作为外部投资者,基金管理公司在为被投资企业提供股权性融资时将不可避免面对两个问题――逆向选择和道德风险问题。
为了协调渤海基金和渤海基金管理公司的利益冲突,渤海基金设立两种机制。一是对良好业绩必要奖励的激励机制,例如允许渤海基金管理公司参与分享投资利润;二是对经营活动进行直接的约束机制,例如对渤海基金的投资方向、单一企业的最高投资金额进行限制。
为了协调渤海基金管理公司与被投资企业之间的利益冲突,渤海基金管理公司建立两种机制。一是与经营业绩相关的激励机制,例如要求被投资企业的高级管理人软又一定比例的企业股权、对外部投资者做出特殊股权安排、与高级管理人员签订与经营业绩挂钩的聘用合同;二是与经营活动相关的约束机制,例如选派董事会成员、分配表决权、控制投资进度等。
参考文献:
[1]夏斌陈道富:中国私募基金报告.上海远东出版社,2002
【关键词】 私募股权基金对策
私募股权投资基金是指通过私募形式对非上市企业进行的权益性投资,投资方在交易实施过程中通常附带考虑将来的退出机制,即通过IPO、并购或管理层回购等方式出售。少量私募股权投资基金也会投资已上市公司。私募股权投资基金的法律结构有三种,一种是公司制的,每个基金持有人都是投资公司的股东,管理人也是股东之一;一种是合伙企业制;一种是契约型,持有人与管理人是契约关系,不是股权关系。
一、私募股权投资基金特点
1、私募资金,但渠道广阔
私募股权基金的募集对象范围相对公募基金要窄,但是其募集对象都是资金实力雄厚、资本构成质量较高的机构或个人,这使得其募集的资金在质量和数量上不一定亚于公募基金。可以是个人投资者,也可以是机构投资者。
2、股权投资,但方式灵活
除单纯的股权投资外,出现了变相的股权投资方式(如以可转换债券或附认股权公司债等方式投资)和以股权投资为主、债权投资为辅的组合型投资方式。这些方式是近年来私募股权在投资工具、投资方式上的一大进步。
3、风险大,但回报丰厚
私募股权投资的风险,首先源于其相对较长的投资周期。因此,私募股权基金想要获利,必须付出一定的努力,不仅要满足企业的融资需求,还要为企业带来利益,这注定是个长期的过程。再者,私募股权投资成本较高,这一点也加大了私募股权投资的风险。
4、参与管理,但不控制企业
一般而言,私募股权基金中有一支专业的基金管理团队,具有丰富的管理经验和市场运作经验,能够帮助企业制定适应市场需求的发展战略,对企业的经营和管理进行改进。但是,私募股权投资者仅仅以参与企业管理,而不以控制企业为目的。
二、私募股权投资基金法律地位的问题
1、私募基金的存在缺乏法律依据
私募基金是在市场需求拉动下产生,缺乏明确的法律地位。《证券投资基金法》、《证券法》、《信托法》都没有对私募基金的含义、资金来源、组织方式、运作模式做出明确的规定。在《证券投资基金法》中也没有把私募基金纳入立法范围,只在附则中做了一个概括性的规定。
2、引资手段的违法性
由于私募基金不能公开募集资金,所以在壮大过程中,对其宣传往往带有欺骗的性质。如介绍管理者曾有近似神话的成功案例,推出没有任何风险,如“保底条款”等。其欺骗性主要表现在三个方面:一是管理者曾经有过成功案例,其实只能说明他过去成功,不代表以后也同样成功;二是资本市场本身是高风险市场,不能做到绝对获利,一旦投资失败,保底条款将无法兑现;三是无论私募基金以何种组织形式存在,保底条款都是《民法通则》、《证券法》、《信托法》等现行法律所禁止的,并不保护此类保底条款的实现。
3、治理结构及运作不规范
目前的私募投资基金大部分是依照现有的《民法》、《合同法》的委托原则构建当事人关系,而不是依照信托原理来界定各方当事人的权责关系,无法形成基金资产所有权、管理权、监管权的相互制衡机制。
由于法律和行业管理空白而带来的经营上的风险,造成很多基金管理人短期行为严重,经营风格激进,基金的合约设计和运作没有内部的风险控制机制也没有外部的监督约束,一旦市场大势不好,基金经营的资产质量下降,将会引发很多金融问题。
三、私募股权基金组织管理模式的问题
目前国内由于在理念、管理工具和手段等方面落后,对私募股权基金组织管理模式认识不足,制度缺失,专业人才匮乏,在实践中难以建立有效完整的运作机制。
1、产业投资基金的所有者缺位,利益与责任脱节,容易诱发道德风险
在实际中,因为投资资本流动性较差、不确定性大、责任和利益不明确,所以无法分清是政府干预导致的投资决策失误,还是产业投资基金经营不善。如果产业投资基金成功,投资收益一般属于管理方及其管理运作者;如果投资失败,责任则完全由国家承担。
2、在众多私募股权投资基金中,管理者往往缺乏与投资收益挂钩的激励政策
当前政府主导的如产业投资基金的高管们更容易接受政府的行政干涉,用非市场化运营机制管理公司。成功经营的管理人员收入和其付出不对称,将有可能会影响从业人员的工作热情,最终导致较大的风险。
3、缺乏高水准的管理团队
一些较成功的市场化私募股权基金虽然有众多成功运作的案例,且有如美国等老牌资本运作市场运作的经验可参考,但整个行业仍处于起步阶段,且有具体国情需要考虑,其内部组织管理模式也较混乱,尚未形成体系,实际运作中经常出现只依靠个别精英型或经验型管理人才的突出表现而获得成功。目前,我国还缺乏具有国际水准的专业管理机构,缺乏优秀的基金管理团队,同时在基金管理的诚信建设、消除内部人控制等方面,都亟待提高。
四、私募股权投资基金投资运作的问题
1、运作不规范
很多私募股权投资的管理和服务水平较低,内部运作管理仍处于原始状态。大部分私募股权基金均具有政府背景,有时对项目投资的可行性、营利性及资金的退出缺乏细致考虑,弱化了市场辨别的作用。政府参与PE,为其带来更多资源和机会的同时,也不利于风险投资行业的结构调整。
2、投资性强
当前的PE投资性较强并缺少优质项目,随着竞争的日趋激烈和监管的逐步到位,PE投资即将上市项目的盈利神化将会破灭。成功的投资机构不仅能提供资金,更要为企业提供公司治理、战略规划等增值服务,高额利润应该立足于提供增资服务,而不全是一二级市场的价差套利。很多券商直投子公司及其参股的产业基金均采取直投加保荐模式,这种上市前突击入股的现象催生了监管要求。
3、缺乏优质项目
私募股权信息提供商清科最新统计数据显示,2011年6月,共有15家私募股权基金和风险投资基金创造了29笔IPO退出,平均账面投资回报率仅3.73倍,为近1年来IPO退出回报最低值。2011年上半年,共有167家中国企业在境内三个市场上市,环比减少5家,同比减少8家,融资额达264.76亿美元,为2009年境内IPO重启以来的历史最低。
五、私募股权投资基金存在问题的对策
1、推进私募基金合法化,使私募基金有法可依
经过十多年的发展,我国私募基金无论从规模还是市场影响力来讲都已经成为了一支不容忽视的力量,只有对其进行正确引导,尽快确立其法律地位,让私募基金发展有法可依,有章可循,才能得以健康发展。
首先,应制定相应的私募基金实施细则。现有的法律框架已经为各种形式的私募基金的存在和发展提供了相应的法律依据和规范。虽然现在看来没有必要制定一部专门的私募基金法,但应针对其可能选择的各种法律形式,制定相应的实施细则,建立更适宜私募基金发展的法律平台。其次,应大力发展有限合伙型私募基金。这是未来我国私募基金比较理想的发展形式,它可以较好地解决公司型和信托型私募基金面临的主要问题。应出台相关政策或规范,给予其开户资格,促进其健康发展。
2、加强对私募基金市场化监管
与私募基金合法化密切相关的就是对私募基金的监管。根据监管的侧重点不同,对私募基金的监管又可分为事前监管、事中监管和事后监管。事前监管主要侧重于市场准入的监管;事中监管指对私募基金运行过程中的行为进行监管;事后监管指当市场主体发生危机时,监管当局为了避免这种危害扩散到金融或经济的其他领域而采取的措施,如破产、救济等。根据我国国情,应当从以下方面着手完善监管体系。
(1)完善私募基金的法律环境。我国的《证券投资基金法》为私募基金预留出了发展空间,明确了基金管理公司可接受特定对象资产委托从事证券投资活动,即私募基金有望通过基金管理公司进入市场。但是,在一些具体条款中,没有就私募基金的法律地位和其中涉及到的当事人的法律关系规定出一个明确的框架。针对中国私募基金业的现状,要尽快出台《投资基金法》,对私募基金做出特殊规定。
(2)构建多层次的监管体系。在我国,一些私募基金也具有信托业“受人之托,代人理财”的性质,而我国信托业的监管部门为中国人民银行。从监管的便利、及时出发,私募基金的行政监管为证监会更为恰当。同时,考虑到私募基金的数量较多,监管部门也可以授权全国基金业协会等自律组织一定的权限,要求各私募基金向基金业协会等自律性组织登记备案,定时报告有关基金运作的财务资料,接受其检查、监督,构建起证监会统一监管、基金业协会自律监管、私募基金自我监管的多层次监管体系。
(3)设置私募基金的准入条件。在西方发达国家,私募基金是不需要准入监管的,即无需履行注册核准程序,这显然是不合我国国情的。在准入问题上,可以采取登记备案制。私募资金在募集资金后,把投资于它的投资者名册及情况报监管部门备案,以便相关的监管部门对其投资者是否合格进行监督。在一定的期限内,监管部门做出答复。经登记备案,私募基金正式成立。
(4)严格私募基金的信息披露和风险揭示。虽然对私募基金的信息披露的要求并不高,但是对投资者和监管部门仍具有一定的信息披露义务。应当每月向投资者报告基金投资情况和资产状况,并定期向监管部门披露,以便投资者和监管部门及时了解其运作情况及风险状况,一旦出现问题的苗头,可以预先加以控制。
(5)对发行和募集方式的限定。限制公开做广告,禁止通过报纸、杂志、电视、广播、互联网等媒体或以开座谈会、研讨会的形式向社会有关招募广告。我国应借鉴国际经验,限制私募基金风险扩散范围,通过禁止私募基金从没有自我保护能力的小投资者吸纳资金,保护普通投资者的利益。在制定监管制度时,首先区分具有不同自我保护能力的投资者,仅允许私募基金为那部分具有相当经济实力和自我保护能力的投资者提供投资理财服务。同时,通过限制私募基金的销售范围,避免私募基金风险扩大化、普及化和公众化。将私募基金监管的重点放在限制私募基金投资者资格和数量,以及私募基金销售渠道和销售方式上。
3、加大对私募基金资金来源结构的风险控制
私募基金的操作风险主要是来自资金来源方面潜在的风险和资金结构方面潜在的风险。针对资金来源方面的风险可以加强对银行信贷资金投放的管理,控制信贷投放的领域和额度,银行要对自己所投放的资金进行跟踪调查发现风险,及时采取相应措施,防范风险进一步扩大,同时,银行之间要进行信息共享,防止多家银行向同一私募基金过度放贷。针对资金来源结构方面的风险,可以借鉴国外的一些经验,让投资者投入到私募基金中的资金不能够随意赎回,但是基金份额可以转让。这就有效保证了私募基金的投资策略不受资金变动的影响,也能够倡导私募基金并行价值投资减少投机,这样也有利于证券市场的稳定。
4、加强对投资者的风险教育和对私募基金管理者的道德教育
私募基金发展中存在的道德风险,虽然无法避免,但可以采取相关措施将道德风险最小化,维护投资者的利益。首先,加强私募基金的监管,提高私募基金的信息透明度。私募基金的道德风险,很大程度上是由于私募基金的投资者和基金管理者之间的信息不对称性造成的,私募基金经理为了使自己的利益最大化,不惜以损害投资者的利益来达到自己的目的;其次,要提高投资者的专业知识水平和风险意识,如果私募基金的投资者具有很强的专业知识水平和风险意识,就能够对自己的投资做出合理的选择。同时,有动力和能力监督私募基金的正常运作,这也能够有效地减少私募基金的道德风险,促使私募基金管理者尽可能地为投资者利益服务;再次,加强对私募基金管理者的道德教育,建立完善的道德教育体系,其实很多运行机制都是建立在个人的自我约束基础上的,因此私募基金的有效运行在很大程度上依赖于自我道德规范的约束。
5、建立完善的社会信用体系
目前,由于信用约束机制和市场机制的不健全,我国市场经济信用状况缺失现象普遍存在。在私募基金中,这种现象更为普遍,这主要是由于私募基金经理为了追逐更多的个人利益,常常会让自己所管理的资金承受更大的风险,一旦投资失败,私募基金经理如果违约,就会给投资者造成损失。同时又没有相关的法律法规进行约束,投资者的利益经常会得不到有效的保护。对于私募基金这样的信用风险其管理方法则主要采取现场检查,保证充足的担保和保证金,同时可以使用模型化的方法进行管理。另外,加强整个社会的诚信教育也是必不可少的,只有我国整个市场经济信用体系得到完善,私募基金信用风险才能够降低到最低,同时各参与方的利益也就能够得到有效的保护。
【参考文献】
[1] 寇宇、臧维:私募股权基金的组织管理模式研究[J].工业技术经济,2008,27(11).
[2] 李理:齐鲁证券李玮:PE投资存问题盈利神话将破灭[N].香港文汇报,2011-07-11.
不过,从客观角度分析,私募基金本身是自由化市场经济的合理产物,如果以非自由化经济的本位出发去认识这一事物不可避免会产生各种偏差。换言之,如果我国经济体制对私募基金的接纳与融合存在问题,那么更可能是因为经济环境中某些内在机制(例如产权结构)的不适应作用,而不是直接源于私募基金自身的缺陷。然而令人遗憾的是,目前无论是证券市场管理高层、投资者抑或学者都很少基于这一前提来评价私募基金,结果是有意无意地导致在私募基金的界定、运作模式、立法监管等方面的问题探讨缺乏客观性。
另一方面,私募基金较少信息披露的特征使其即使在美国也处于隐秘状态。如果没有在东南亚金融危机中大出风头以及后来1998年发生的长期资本管理公司(“LTCM”)崩溃事件,恐怕世人现时所津津乐道的对冲基金(HedgeFunds)也会继续处于韬光养晦的面纱之下。因此,目前世界上对于私募基金的研究和了解仍旧是不完整的,这对于我国私募基金的运作及监管研究无形中形成了另一障碍。
出于上述两方面的考虑,笔者对于本课题的研究思路基本可以归纳为以下几点,即:(1)以成熟市场中的私募基金运作与监管模式为参照;(2)在具体私募基金的研究对象方面以目前曝光度最高的美国对冲基金为主;(3)研究重点不在于求全,而是针对我国未来私募基金发展进程中的运作问题和监管模式尝试提出一些有益的解决思路。本文后续的内容基本上是围绕着这三个方向而展开的。
可以认为,我国目前尚不存在完全意义上的私募基金。这里涉及到基金组织形式本身和社会经济环境两方面的问题,在目前《投资基金法》的立法过程中实际上已有反映。首先,在社会信用机制效率低下的背景下,监管方对于信托行为的控制存在逐渐强化的趋势(例如在信托法的实施过程中出现的“信托成立”及“信托生效”分离辨别,很明显是立法机关对于社会信用状况缺乏信心的表现)。没有民间信托行为的健康发展,探讨私募基金的运作与监管是缺乏其土壤的,而政府是否有魄力让私募基金获得自由发展的空间仍然不可预知;其次,鉴于我国潜在私募基金的资金影响约在7000亿人民币左右,政府很难对如此巨大的经济资源放任自流,“加强监管”不会只是一句口号,而是涉及了相当复杂的利益分配关系和政治考虑。
从私募基金本身来看,在缺乏上述环境支持的情况下,我国的私募基金有可能一开始就处于畸形状态。如果这种经济格局不出现实质性变化,那么无论在私募基金的组织结构、运作模式、监管政策还是业绩评估方面,都很难指望出现一种合理、公平、客观的约束及评价机制。对比现在常常被作为私募基金对立面而加以标榜的公募证券投资基金的情况,不能说这种担心纯属过虑。
应当指出的是,除了对冲基金外,其他类型的私募基金都处于较为隐秘的状态(大部分是与涉及商业机密有关),而且数量相对较少,从而令针对其运作模式的外部研究难以深入。因此,我们将明确下面的探讨范围地仅针对公开信息相对较多的对冲基金。若非予以特别指出,则下述“私募基金”概念一般意指“私募证券投资基金”(或“对冲基金”)。不过,同样显而易见的是:这些研究的结论未必能够类推适用于其他类型的私募基金。
对于美国对冲基金运作及监管环境的分析表明:美国对于对冲基金的监管并非是心有余而力不足,而是有意识地为这一自由经济的产物留下广阔的发展空间。多元化的投资主体结构对于成熟健康的证券市场来说可能是较为适宜的,而且出于对社会信用体系的信赖(尽管这一体系不时仍爆出了一些意外的危机),监管者力主由其他市场参与者施加的信用及契约控制来制约对冲基金的不当行为,但是,对冲基金发展的前提仍然是不能破坏市场的公正、公平秩序。这就是多年来美国政府及司法部门对于对冲基金的监管思路。
至少在目前看来,就对冲基金实施直接监管或者急于加强间接监管都是不得人心的。不过,在其监管环境方面,不可能不受到LTCM事件影响的波及。即使象LTCM那样肆无忌惮地运用杠杆进行博弈的对冲基金仅占少数,美国政府及司法部门也会认真考虑采取制止类似事件再度发生或尽可能消除其负面影响的一些必要措施。
未来对冲基金监管模式的演化肯定是渐进式的,而且指望其达到共同基金的监管水平是不切实际的。
可以认为,相关立法支持的缺乏是导致我国各种民间信托行为及相关保险行为(如果还不能把它们称为私募基金的话)无序发展的最重要原因之一。至于现有的《信托法》及《保险法》也对相应的私人信托行为和非商业保险行为进行了较为严格的限制、或者使其处于空白状态。我们可以看到,美国私募基金的发展是以私有化经济为基础的,良好的社会信用机制和健全的法律保障是其自由发展的两个重要基础。在我国目前经济环境下,这两个要素应当说都尚不完全具备。
更为可虑的是,目前证券监管部门和立法机关对于私募基金的监管规范立法似乎并未认真考虑中国的市场环境和基础问题,在对私募基金的认识上分歧较大,一些间接透露的信息表明高层(主要是人大立法委“投资基金法”工作小组)的某些失之偏颇的看法对于我国私募基金的未来发展可能会形成令人担忧的不利影响。
目前,我国市场格局和国民经济体制都处于转型时期,其间的动荡和混乱不可避免。在私募基金的运作与监管方面,由于缺乏信托法的充分支持,大部分类似于私募基金的民间集合投资现象仍处于地下状态,而且大量的契约纠纷难以得到司法救助。从某种程度上说,我国私募基金目前的风险来源主要是系统环境风险。
对于我国私募基金立法工作可能存在一些的问题,可行的参考解决方案和建议包括:
(1)实行自由化的间接监管政策,但在发起人及投资者资格认定环节予以严格控制
(2)建议不再进行单列的私募基金立法工作
(3)建议对非法人组织的民事主体资格进行专门立法进行确认,以使私募基金之类的组织享有充分的法律保障。
(4)建议对私人信托行为进行认定。
(5)强化投资者的风险意识