发布时间：2023-07-11 16:41:18
序言：写作是分享个人见解和探索未知领域的桥梁，我们为您精选了8篇的市场分析政策样本，期待这些样本能够为您提供丰富的参考和启发，请尽情阅读。
【关键词】创业板；股票价格；波动性
创业板作为新兴的证券交易市场，它主要用于扶持中小企业，尤其是高成长性企业，为风险投资和创投企业建立正常的退出机制，为自主创新国家战略提供融资平台，为多层次的资本市场体系建设添砖加瓦，由于其正处于市场建设的初期，创业板表现出的市场特征与主板市场有很大差异。本文主要通过对创业板价格指数的波动性特征进行分析，影响股票波动性的因素包括宏观政策因素，也包括内外环境因素以及技术信息等因素，通过对创业板股票价格的波动性分析可以作为政策制定的依据，从而对创业板市场的过度波动进行抑制，保障市场的健康发展，同时对投资者起到一定的指导作用，更好地规避投资风险。
一、创业板及波动性
1.创业板介绍。创业板即二板市场，是股票的第二交易市场，指证券交易所主板市场之外的证券市场，创业板市场中的上市公司主要为高科技公司，这类公司的特点是成立的时间比较短，公司的规模比较小，公司业绩水平不够高，经营风险比较大，因此很难从主板市场上进行融资，但与此同时，这类企业具有较高的发展潜力和成长性，成功的经营也将带来高额的利润。创业板市场的功能就是为中小型科技企业和处于初级阶段的民营企业创造一个持续性的融资道，使其得到发展所需的资金，促进这类高潜能的企业的健康发展。同时，创业板也为风险资本提供了一个退出渠道，并能够推动企业内部的结构完善，提高企业竞争力。
创业板和主板都是证券市场重要的组成部分，创业板是在主板的基础上建立和发展起来的，是一个新兴的市场，与此同时，创业板在多方面是对主板市场的补充和促进，创业板的建立，将更多地吸引创业资金，提高我国资本市场在产业结构升级的促进作用，另外创业板也丰富了我国证券市场的丰富性和层次性，使我国证券市场能够适应不同企业和投资者的需求，提高我国资本市场的资源配置效率。
主板和创业板所依托的宏观背景是相同的，因此，其股价走势在某种程度上是一致的，同时，两个市场相互影响，一个市场的波动可能会引发另一个市场的变动。此外，创业板的建立使得两者之间产生对上市公司和市场资本的竞争，创业板将对主板产生分流作用，虽然主板的市场规模远大于创业板，但是从发展潜力上看，创业板高于主板市场。
创业板和主板市场作为两个不同的证券交易市场必定存在着一定的差异，这体现在以下几个方面。首先，两者的服务对象不同，主板市场的服务对象主要是较为成熟的并且是经营状况较好的大中型企业，而创业板的服务对象则是新兴产业企业和高科技企业中一些经营风险较大但发展潜力十足的中小型企业。其次，两者的上市要求不同，创业板上市的要求中对公司规模要求较低但是对其财务要求和业务管理要求比较严格。另外，市场的流动性不同，创业板市场时全流通市场，不再有公众股、国家股和法人股的划分。此外，两个市场在发行机制、配送机制和市场监督机制上均有差异。
2.创业板市场股票价格波动性。创业板价格的波动是创业板市场风险的表现，在股票市场中波动是金融时间序列最重要的特征之一，因此创业板市场风险分析就是对创业板的上市公司价格波动进行分析。波动是股票市场的基本特征，在高风险的创业板市场表现的更为明显，没有了波动股票市场的真正意义也就不存在了。资本市场的波动性是一把双刃剑，适度的波动可以调整上市公司的资本市场估值，发挥资本市场职能，使其表现为价值代表公司质量，异常或者剧烈的波动将扭曲资本市场功能，不仅资本市场的发展受限还会影响到整个国家经济的发展。影响创业板市场波动性的因素主要包括，第一，整体的经济环境以及科技水平的发展，即系统风险。第二，信息不对称和供求关系不平衡也将引起波动。第三，退市带来的风险。
二、创业板市场分析
我国创业板市场波动性较大，整体表现不稳定，从股票价格的波动性上来看，整体走势为下降趋势，从收益率的波动来看，开板时期的波动程度十分剧烈，逐渐趋于平缓，但整体上的波动性还是较大的。创业板市场本身具有“三高”的特点：高发行价、高市盈率、高募资额，高收益代表着高风险，创业板的风险不断累积，使得其波动性也难以平复。另外，创业板上市公司中存在大量的“水货”，科技含量不高，发展潜力不高，利润增长率不高，这属于政策性问题。这些因素加上整体的宏观环境和主板市场的渗透式影响，共同造成了创业板较大的波动性，加上投资者的不够成熟，使得投资者利益容易受到损害。在创业板市场上市的公司大多从事高科技业务，具有较高的成长性，但往往成立时间较短规模较小，业绩也不突出，但有很大的成长空间。可以说，创业板是一个门槛低、风险大、监管严格的股票市场，也是一个孵化科技型、成长型企业的摇篮。
三、政策建议
实体经济的调整一般具有粘性，这使得宏观经济的走势在一定时间范围内存在着滞后趋势。在此背景下，未来三至六个月，概率偏大的一条经济路径是：经济继续经历趋势收缩并在相对偏低的平台维持整理；在此期间，通货膨胀不构成困扰市场的矛盾。
需求曲线扩张的困难
在供给收缩区间内，需求曲线的扩张将会带来更明显的通货膨胀。因此，如果未来看到需求经历了2009年版的扩张，亦或是缩小版的2009年，经济增长将经历顶部更低的倒V型调整；站在中期的跨度看待，可以忽略这个需求扰动，将经济继续视作依然遵循潜在增速下降的趋势。但在此过程中，通货膨胀的压力以及对债券市场形成的影响却并不可以忽略。通货膨胀和流动性趋紧对整体债券资产具有很强的杀伤力。
因此，预判需求曲线扩张的可能性以及量级显得十分重要。基于以下三个方面的假设，在未来三至六个月的时间内，需求曲线出现扩张难度较大。
假设一，房地产投资无法触底反弹，陡降过程可能结束。与普通制造业企业不同，由于房地产的净资产收益率（ROE）水平高，房地产企业的投资行为是销售和可获得资金来源的函数。在开发贷被限制的条件下，房地产企业的投资行为更敏感地受制于房地产销售的恢复情况。在周期意义上，房地产销售的增长与实体经济流动性松紧之间呈现密切关系（见图1）。因此，2012年春节之后，监测城市销售面积环比的反弹与实体经济流动性的恢复有关。
2012年下半年，伴随着实体经济流动性紧张的继续缓解，商品房销售情况可能维持好转的趋势。这有助于缓解地产投资剧烈的下行；但是在目前的房地产整体销售状态下，判断三至六个月的时间看到地产投资进入正增长区间存在风险。
假设二，财政政策边际上可以改善投资，但量级可疑。以电力、热力、燃气及水的生产和供应业，交通运输、仓储和邮政业，以及水利、环境和公共设施管理业的合计投资情况来观察财政政策的实施力度。事实上可以发现，自2012年一季度开始，财政项目已经开始对经济下滑进行对冲。不过基于财政收入下滑，地方政府去杠杆等因素考虑，本轮财政政策可以释放空间实属有限（见图2）。
假设三，货币政策受到通胀水平的制约无法重演2008年的激进行为；同时在外汇占款低于合理货币增长之后，推动实体经济货币增长需要更加倚重信贷。
供给收缩的经济周期，面对着相同的需求增速，经济体要容忍更高的通胀水平。同时，供给收缩在可贸易部门产生了顺差收窄的趋势，这从而产生了抬高经济体资金利率的力量。上述层面的变化，对于货币政策以及货币政策对总需求的刺激效果均产生了不利的影响。基于一些技术层面的推导，可以认为此轮通胀调整的底部中枢可能不会低于2.5%水平。
资产选择需关注的因素
资金面环境支撑着债券市场
根据对三至六个月的宏观经济定位，在经济走入趋势收缩、通胀走入底部盘整的组合状况下（有些类似与2001年，但经济增速平台更低，通货膨胀平台更高），受央行货币政策的支撑，债券市场的流动性维持宽松的局面，这支撑着债券市场的牛市环境。此时，高票息资产面临的压力也将减轻。2012年年初，债券市场的资金环境发生了一些新的变化；那么，在资金面宽松的总体结论中，我们隐含了如下的假设和步骤。
其一，对监管部门而言，当外汇占款增速低于合理货币增速时，中央银行对基础货币的控制权上升。以我国台湾地区为例，其国外净资产增速在20世纪90年代下降至10%以下的平台；在此变化下，台湾央行资产负债表中，国外净资产与基础货币之间的相关系数由80年代的接近90%下降至90年代的60%。
其二，对于银行系统而言，当外汇占款增速低于合理货币增速时，商业银行在趋势上将减弱对除信贷类资产配置力度。这是因为外汇占款的这个条件对应于资产方信贷增速持续的高于负债方的增速。
其三，债券市场资金面更敏感的取决于货币政策对基础货币的调节，而这与宏观经济背景密切相关。当宏观经济处于收缩周期时，央行在银行间执行宽松的货币政策会压低借贷利率，维持资金面的宽松；当宏观经济处于平稳扩张周期时，央行停止宽松的货币政策并转向偏紧的政策时，银行间的流动性将趋势性收紧，并且此时相比较现金等流动性资产而言，债券类资产所面临的需求萎缩更为明显。
与CPI相关的利率体系粘性大
尽管面对通货膨胀的下行趋势，资金面的宽松将支撑着债券市场的牛市环境。但就无风险收益率的定位而言，受制于绝对水平不低的通货膨胀，这个利率体系的下行空间被约束着。通货膨胀通过两种方式影响无风险利率体系的定位。一种是通过货币政策意图直接对短期利率定价。这主要是指一年期定存以及与其相关的一年期央票利率。在正常的环境中，一年期央票利率与一年期定存相差约20BP左右。如果认为此次经济调整的底部对应于2%以上中枢的CPI的话，一年期央票的利率将显著高于2008年。另一种是通过预期利率补偿的方式影响利率产品的定价。这主要是指长久期的利率产品，比如10年期的国债。在未来的经济与通胀组合下，受通胀补偿水平的上升，10年期国债收益率的底部应当会高于2008年的牛市底部；从数据来看，2008年的牛市底部约为3%左右。
与经济增速下行相关的利率体系还会进一步重估
面对着经济增速的下行，央行在货币政策层面一定会做出相应的应对。其中包括，一方面补充银行间市场的流动性，将短期拆借利率压低在一个比较低的水平。这种操作将带来支撑债券市场牛市环境的根本力量；另一方面，或者通过降低基准利率，或者通过鼓励货币创造，压低实体经济的借贷利率，考虑到商业银行在经济下行周期对期限层面的偏好，这种操作将直接带来短期限信用产品的收益率重估。受此带动，短融产品的收益率将进一步下行，并表现为信用利差的继续收窄。长久期信用产品的收益率也将在此过程中下降，但幅度可能弱于短久期品种。
下半年债券市场分析
从1年期央票开始。1年期央票在5月份的均值为2.8%，在6月份进一步下降至2.5%。以一年期定存为基准进行衡量，1年期央票名义上隐含的降息情况约有三次。不过，目前一年期央票二级市场所反映出的情景并不能视作对降息预期的映射。2.5%左右的一年期央票收益率所形成的背景是1年期央票一级市场停发，因此这个收益率应当更多地反映银行间拆借利率水平的下降；类似的情况在2009年一季度的时候也发生过。如果上述的类比和判断是正确的，那么意味着在1年期央票继续停发的假设下，1年期央票二级市场收益率只有在拆借利率转向趋势平台上升之后才会迎来反转。事实上，考察浮息债和固息债之间的差值，两者反映出的降息预期不到两次。以7年期政策性金融债为例，6月份固浮息之间的利差均值为－0.35%。
1年期央票与利率产品短端、信用产品短端。由于税收因素的影响，1年期国债收益接近1年期央票税后收益率；自2006年以来，1年期国债和1年期央票税后收益平均利差为14BP。截至2012年6月8日，1年期国债收益率2.16%，基本与1年期央票税后收益率和平均利差的定位相同。1年期政策性金融债与1年期央票在属性上十分相近，两者之间的利差大部分是基于流动性考虑。以2006年以来的平均利差来看，6月初1年期金融债的定位也是合理的。站在1年期央票的角度观察1年期的信用产品，其中需要考虑违约风险、商业银行资金面等因素的波动情况。在此只观察时点上的静态特征，在6月初的时点上，从AAA级别一直到A－级别，与1年期央票的利差逐渐扩大；并且，AA－级别以上的信用债利差回到历史合理区间之内，而A＋级别以下的信用债利差仍显著高于历史合理区间。
收益率曲线在期限上的扩张情况。如果认为1年期国债定位基本合理，那么以此反观10年期国债收益率的情况。一个相对便利的角度是计算10年期和1年期的利差，并将其放在时间序列上进行比较。在6月初的时点上，10年期国债利差位于“合理中枢”水平偏上的位置；即意味着站在1年期国债的基础上，10年期国债收益率相对于中枢的概念有所偏高。
基金一致认为，2009年1季度经济仍处于下行周期中，海外的经济数据也处于低谷；A股市场将面临年报的业绩考验；部分大小非减持坚决；短期政策刺激对于A股市场的效应逐渐减弱等因素制约股指的上行空间。国内外相关的刺激经济和股市的政策推出和实施，日益宽松的流动性带来的估值水平系统性提升对A股市场也会构成支撑，因此，在2009年1季度A股市场的结构性机会大于整体机会，市场反转的能见度不高。
但基于对2009年1季度宏观经济的判断存在分歧，基金对市场短期走势存在一定的分歧：
部分基金抱以悲观预期：工业企业仍处于存货消化期，企业盈利会继续下降。过去几年，我国对外依存度显著提升，使得经济恢复的进程受外部经济影响较大。2008年4季度和2009年1季度的宏观经济数据会比较差，2009年上半年可能是中国经济此轮周期内最困难的时候。A股市场在经历了2008年11月以来的反弹后，短期估值水平已经不低，将以震荡筑底为主。
部分基金抱以乐观预期：预计2009年1季度随着库存的逐渐消化和经济刺激政策的逐步实施，特别是银行贷款的加速发放将逐渐改善经济整体的流动性状况，工业企业停工减产的现象将得到缓解，中国经济将有一定程度的反弹。受此预期影响，A股市场的活跃度会增加，有利于大市值股票的表现。
国内外经济基本面存在变数
对于2009年全年的A股市场判断，基金观点趋于一致，认为2009年无论是中国还是全球，宏观经济都将面临较多变数，中国经济将继续面临挑战。但A股市场在经历了大幅调整后，在各种力量的影响下将摆脱单边下行的趋势，进入震荡市。中长期投资机会或将出现。
不利因素：2009年国际和国内的宏观和金融形势仍会处于周期的衰退阶段，大面积行业的产能过剩局面，需要时间消化，部分周期性行业可能会在相当长的时期内维持较低的开工率。出口受阻导致的产能过剩现象将持续存在，经济恢复的过程会比较漫长和艰难。2009年大小非解禁数量大大高于2008年，对A股市场构成较大压力。
有利因素：中国经济的增长速度在全世界依然是增长最快的主要经济体。对全球资金存在相对的投资吸引力。欧美的经济衰退减少了全球的资源压力，从而为中国启动内需加快发展创造了战略机遇。随着力度越来越大的经济刺激政策陆续出台，银行贷款的加速发放将逐渐改善经济整体的流动性状况，2009年经济出现周期低点的可能性存在。目前A股市场的估值水平仍处于过去十几年来的低位，而A股与国际股市的价差也回落至可接受的范围。对于长线投资者而言，较佳的投资时机渐行渐近。
财政投资和防御性行业受重视
基金4季度重点增持政策扶植和防御性行业。从行业配置占基金净值的比重来看，基金2008年4季度增仓的重点在宏观调控政策指向和防御性行业：医药、生物制品作为防御性行业，又受到医改的利好支撑获增持比重最大为0.42%；机械、设备、仪表，综合类，建筑业等2008年3季度基金增持的行业在4季度继续成为基金增仓重点；防御性的传播与文化产业和受到政府政策扶植的房地产业也受到基金增持。周期性行业继续遭到基金减持：金融、保险业行业遭到减持幅度最大为-2.90%；采掘业，交通运输、仓储业，金属、非金属，石油、化学、塑胶、塑料(8915,335.00,3.90%,吧)等成为基金减持的行业。基金对于制造业整体减持，但对于制造业子行业的看法发生分化，有减有加。基金增仓行业的增持比重明显小于基金减仓行业的减持比重。
基金持股的行业集中度继续下降，行业配置前五名：制造业18.22%，减少-2.82%；金融、保险业8.78%，减少-2.90%；机械、设备、仪表5.48%，增加0.42%；采掘业3.80%，减少-2.03%；食品、饮料3.47%，减少-0.84%。分散投资，自下而上选择优质个股，成为多数基金投资策略。
2009年1季度投资指向“确定性增长”，行业覆盖面增加。在A股的投资策略选择上，绝大多数基金看好阶段性和结构性机会，自下而上选择具有“确定性增长”和“低估值”的优质个股是2009年1季度基金投资的主基调。部分基金认为在2009年有机会寻找具有核心竞争力和估值具有相对优势的公司进行中长期投资。基金在后市行业配置方面与2008年三季度报告相比出现分化，基金关注的行业覆盖面增加，行业配置上分歧加大。
基金相对集中看好的投资方向
一、国家实施扩大内需或积极财政政策受益的行业，如：农资、铁路建设、电网建设、基础建设相关的机械等。
二、受益于弱周期特点以及内需扩张的防御型行业，如：食品饮料、医药和软件等行业。
三、中国产业结构升级所带来的投资机会，如：新能源、新材料、环保领域和信息技术领域。
四、受益于政策刺激经济增长力度加强的部分周期性行业，如：保险、证券等。以及钢铁、有色、地产、汽车、航运和化工等股价已大幅超跌的强周期性行业随着“去库存化”的完成、产品价格和生产开工率回升出现的反弹行情。
五、兼并、收购、重组等，全流通后产业资本已经开始持续进入A股市场，兼并、收购、重组将全面展开，并得到国家政策的扶植。关注由此带来的投资机会，如军工、央企重组等。
六、其他主题投资，如：四川灾后重建、3G、上海迪士尼项目则是较好的主题性投资机会，以及上海和四川等区域企业的波段操作机会。
【关键词】失地农民；补偿政策
中图分类号：D62文献标识码：A文章编号：1006-0278(2012)01-058-01
伴随着工业化、城市化进程的快速推进，农村集体土地特别是城市规划区内的农村集体土地大量被征用，失地农民人数越来越多。但由于目前国家对失地农民的补偿法规不健全，各地在具体操作中力度不一，一定程度上影响了失地农民的切身利益，影响了干群关系，甚至危及社会稳定。我们必须重视这一政策的实施并及时发现解决存在的问题，不断完善失地农民的补偿政策，切实保障失地农民的合法利益。
一 、关于现有失地农民的补偿政策与方式
失地农民补偿的方式主要有货币补偿模式和非货币补偿模式。货币补偿模式是政府将失地补偿费用一次性地以货币形式给予农民，补偿后被征地农民自谋出路，政府不承担责任。非货币补偿模式主要有土地换社保、土地入股、组合补偿等。
（一）一次性补偿方式
一次性补偿方式指的是政府将征地补偿费一次性地发放到失地农民手中，不再承担失地农民今后就业、社会保障等责任，广西壮族自治区和安徽省采取这种方式。
（二）多元化补偿方式
多元化补偿方式属于非货币补偿模式，主要考虑失地农民的养老保险，定额发放一定的养老保障金，江苏省、浙江省和重庆市都采用这种补偿方式。
（三）留用地安置的方式
留用地安置是指为了使失地农民的生产、生活有长远稳定的保障，在规划确定的建设用地范围内安排一定面积的建设用地，支持被征地的农村集体经济组织和村民从事生产经营活动的一种安置方式，是货币安置的重要补充形式。
二、失地农民补偿政策存在的一些问题
（一）征地的补偿标准存在问题
在征地补偿政策的运用中不足之处表现为补偿标准不高。现行的征地补偿费计算方式一般为“产值倍数法”，这种测算办法缺乏公信度。
（二）在对失地农民补偿过程中存在的问题
1、土地承包期限不一致。《中华人民共和国农村土地承包法》第二十条规定“耕地的承包期为三十年，草地的承包期为三十年至五十年，林地的承包期为三十至七十年”，而《中华人民共和国土地管理法》第十四条规定“土地承包经营期限为三十年”、土地“包括耕地、林地、草地、农田水利用地、养殖水面等”。两者对承包期限的规定明显不符。
2.土地征用规定不相符。《中华人民共和国农村土地承包法》规定：“国家保护集体土地所有者的合法权益，保护承包方的土地承包经营权，任何组织和个人不得侵犯”。这说明在农民承包集体土地的有效期限内，农民与村集体的土地承包关系应该是牢不可破的。可该法同时又规定：“未经依法批准不得将承包地用于非农建设”，这说明经批准，农民与村集体的土地承包关系不仅可以打破，而且可以改变耕地用途，实属自相矛盾。
（三）土地收益分配不合理、征地补偿费使用监管存在问题
政府通过行政手段，以低廉的成本征用农村土地后，再依照市场需求，通过招拍挂或协议价格出让土地，形成高额利润。另一方面，与征地没有直接关系的城市建设支出以及其他支出中的城镇廉租住房保障支出、破产或改制国有企业职工安置支出等却占有相当大比重，这种分配方式依然带有传统的以村补城、以农补工的思维方式，一定程度上损害了失地农民和村集体经济组织的利益。
（四）失地农民社保工作落实难
有些地方政府面对发展经济与保障农民利益的大局举棋不定，既怕挫伤客商投资积极性，又怕财力不够，难以承担失地农民养老保险缴费任务。
三、完善失地农民补偿政策的建议
（一）严格界定征地范围，规范政府征地行为
土地是农民的生存之本，推行城市化绝不能以牺牲农民的利益为代价。为真正保护农民的切身利益，应当尽快修订现行《土地法》关于征用制度的规定。
（二）按市场经济要求分类实施补偿标准，给农民公平合理的补偿
目前，征地补偿是失地农民在城市化进程中能获得的最直接的经济效益，建立合理的征地补偿和利益分享机制，是解决失地农民问题的关键。为此应做好以下三点：
1、逐步核准，提高用地补偿标准。
2、商业性用地和公益性用地应该严格加以的区分。
3、引入市场机制。
（三）积极开拓多种安置办法，千方百计为失地农民广辟就业渠道
为使失地农民解除后顾之忧，保障其长远生计，从长远看，必须将货币安置、留地安置、用地单位安置和再就业安置有机结合。
（四）确保实行“以土地换保障”，建立健全失地农民基本养老保障制度
1、确保实行“以土地换保障”，建立失地农民基本养老保障制度。“以土地换保障”是指通过立法强制性从土地征用款中确定一定数额建立失地农民的基本养老保障制度。积极引导失地农民投资于养老保障，是维护他们切身利益的重要举措。
2、抓住历史机遇期，积极探索惠及全体农民基本养老保障制度的框架。农村居民基本养老保障制度应本着“低水平、有弹性、广覆盖”的原则进行设计。所谓低水平，指的是低标准缴费、低标准享受。所谓有弹性，是指在基本保险的基础上配套设计一个市场化运作的补充保险部分，其缴费水平由用工单位和个人根据自身经济实力自主确定，可采用“个人帐户”的方式，多缴多得。所谓广覆盖，体现在农村中各类人员均可参保，尤其是纯农民也能得到基本养老保障。
参考文献：
关键词：房地产市场干预宏观调控
政府对住房市场的干预大致可以归结为两种方式:数量干预与价格干预。其中数量干预主要是对住房供给数量的干预，通过政府直接建造大量的公共住房以低廉的租金提供低收入户和困难户使用，但是这种做法很容易给财政背上沉重的包袱。所以，在实践中除了公共住房，政府还采取了财政补贴的方式，这实际上是对住房价格进行调节和干预，财政补贴又可以分为对购房者的需求补贴和对开发商的供给补贴。按照政府政策和干预房地产市场的不同特点，本文将从数量干预与价格干预两个部分考察政府的房地产政策、干预效果以及政策演变趋势。
政府对房地产市场的数量调节
土地供给与税收调节制度
世界各国的土地制度可以分为两种:私人所有和政府(国家)所有。但就世界各国的实践来看，一个国家或地区的土地所有制往往都是由国家所有与私人所有共同组成的。如今，即使是在崇尚私有财产制度的英美等国政府，也是大土地所有者。除了直接拥有，政府可以通过城市规划、颁布土地法规、规定土地用途、征收土地使用转让税等途径来影响商业性用地的供给，平抑地价控制房地产的开发成本，从而降低房地产的市场价格。
美国土地有三种所有形式:私人所有，联邦政府、洲及地方政府所有，印第安人保留地。政府所有的土地除了提供政府办公、基础设施等公共品以外，还可以建造公共住房出租。无论是政府所有还是私人所有，土地的经济用途都有统一的规划，通过对其使用进行限制以及税收政策进行调节。日本全部土地的3/4属于私人部门所有，国有土地仅占1/4，而且主要是山林沼泽地。因此，私人和企业构成了房地产市场上的主体。政府对房地产用地的调节主要是通过两种渠道:一是税收政策和城市规划;二是通过对专门从事社会基础设施和普通居民住宅建设，以及经营的非盈利性的200多个公团组织提供政府低息贷款来增加基础设施和住宅供给。与日美两国不同，新加坡国有土地占全国面积的72%，其中建屋发展局就占了20%。房地产市场上政府是最大的土地供给者，而且是居民住宅的最主要的供给者。
在规划和土地开发成本上，一般商业用地比住宅用地价格高10倍以上，因此，为保障住宅用地的供给，除了由建屋发展局直接提供住宅以外，政府还对那些想改变土地用途的用户收取高昂的溢价费用。英国土地在法律上全部归英王所有，个人、企业及社会团体仅拥有土地使用权。国家通过对土地一级市场的控制获得大量的批租收入，并通过一级市场的管理和调控有效地调节土地二级交易市场的供求，保持房地产市场供求的基本平衡。这种模式也普遍流行于英联邦国家以及前英国殖民地，比如中国香港的土地供给制度，特区政府是土地市场的最大供给者的地位为调节房地产的供给和防止房地产泡沫、经济衰退等起着积极的作用。
但从演变趋势来看，政府干预房地产市场政策存在一些共同的特点。即无论哪一种土地所有制下，通过城市规划和税收等控制土地供给和用途都成为政府调节房地产市场的重要手段。
公共住房制度
公共住房制度是政府对房地产市场进行干预最直接的手段，从各国的实践来看，公共住房制度都不是以盈利为目的，甚至需要财政的特殊补贴，公共住房实际上与社会保障体制和社会福利制度联系在一起。政府提供公共住房大致有两种方式：直接介入和通过社会团体、非赢利性组织等机构间接介入。
直接介入发达国家公共住房的供给数量都很庞大，这是政府为维护房地产市场的稳定，提高整个社会福利水平、保障居民的基本生活水平而提供的低租金的住房体系。政府直接介入住房市场的供给能够有效地、直接地刺激和控制住房生产，在相对较短的时间里提供较多的住房，缓解供求矛盾，维护社会稳定。公共住房政策在市场经济发达国家主要是为低收入者提供住房，国家投资建设国有住宅，低租金出租给低收入家庭。二战后的英国、法国、德国、美国、瑞典、荷兰等国家兴建了大批公共住宅供低收入居民租用。公共住房在住房体系中的地位和数量的多少取决于该国或地区人口与土地的对比状况。英、美、澳大利亚以及欧洲国家等人均占有的土地面积较大，因此，政府对房地产市场大都采取宏观调控的办法，公共住房制度只作为社会保障的一部分存在。但在地少人多的国家和地区，比如新加坡、中国香港等地，住房的售价相对于居民的人均收入，远远高于同一水平下的其他国家。因此，除了制定政策平抑价格外，公共住房制度成了保障与提高居民生活、调节房地产价格的重要内容。
间接提供公共住房由于直接介入方式对政府财政压力很大，容易引发腐败、寻租等不良后果，因此，在直接提供公共住房的同时，发达国家也会通过社会团体、非盈利组织等为社会建造低租金或低价的住宅。这些非盈利房地产企业靠出售股份以获得启动资金，在此基础上再申请政府的低息或无息贷款，并可享受免税待遇，因此能以低于市场的价格出租所建住房，瑞典、荷兰、法国等多采用这一做法。瑞典政府通过给予非盈利公司、住房合作社等种种财政优惠，建造了战后国内总建房量2/3的住宅，这些非盈利企业至今仍是瑞典住房市场上的主要力量并使瑞典成为世界上解决住房问题最成功的国家之一。为保证公共住宅供应真正做到面向低收入阶层，大多数国家和地区都有明确的政策措施，制定入住公共住宅的条件，进行家庭收入水平登记，以及采取多种申请程序等，以保证低收入阶层的利益。
事实上，公共住房不仅仅具有干预房地产市场供求的经济意义，而且构成了整个国家和地区社会保障体制的一部分，是保持社会稳定的重要力量。以日本为例，日本的公营住宅是二战以后逐步建立与完善的，主要针对中低收入阶层。其建设与经营都由各级地方政府住宅局管理，实行政府定价，因此受到市场价格波动影响较小，其中公营住房的租金在房地产泡沫日趋膨胀的1983-1990年年均也只上涨了4.4%，而在1989和1990年则分别为5.3%和3.3%。这不仅在房地产泡沫时期有效地保护了中低收入阶层的利益，而且对房地产泡沫破灭以后日本社会经济的稳定也起着重要的作用。但是，实行公共住宅政策需要征用大量土地，拨巨额资金，对城市财政造成巨大压力，因而近年来配合“居者有其屋”的计划，大多数国家都对公共住房政策进行了调整，以鼓励私人建造和拥有住房，缩小公共住房的比例。
政府对房地产市场数量干预由直接提供公共住房逐渐转变为由非盈利机构等社会团体间接建造公共住房，并逐渐减少公共住房的数量，用优惠政策鼓励中低收入阶层购置房产。我国上世纪80年代初开始改革单一的房屋公有制度，经历了以租代售、住房商品化、住房分配货币化的历程，公房制度的改革、新住房制度的建立是一个长期过程，应该借鉴发达国家的经验减少公共住房的数量，用优惠政策鼓励中低收入阶层购置房产。政府对房地产市场的价格调节
从经济学意义上看，对数量的调节带有较强的管制色彩，容易导致经济效率的损失，因此，在房地产市场上政府最常用的干预手段和办法就是通过补贴、税收等优惠方式对房地产价格进行调节。对价格调节的政府补贴和税收计划又可以
分为向房地产开发商提供的供给补贴政策和向住房需求者提供财政补贴两种。
向房地产开发商提供的供给补贴政策
政府通过向盈利性房地产企业提供补贴，用以建造租金价格适中的住房。二战后，为迅速建设新住宅，原西德政府向私营房地产商提供无息贷款，同时规定，向同意为低收入家庭建造或改建住房的私营开发企业提供低于市场利率的贷款，条件是必须降低租金。在一战以后，为解决复员士兵的住房问题，英国政府也对提供开发住宅的私人公司提供补贴，刺激供给，并在1919年推出了以地方政府为主的“兴建住宅补贴”。二战以后，瑞典政府提出了“低资金、低租金”的住房计划。与其他国家相比，美国的供给补贴形成了从联邦到地方政府的一整套完整体系。主要分为公共住房供应补贴和私有建房机构出租住房供应补贴。私有建房机构和地方政府建房机构向联邦政府住房和城市发展部申请，由其支付合理市价房租与低收入住户实际支付租金之间的差额。在住房供给相对短缺的时期，通过减免税、提供差价补贴、低息贷款等措施来刺激房地产开发商提供低价住房的积极性效果明显。1996年法国政府把出租住房建设增值税率从原来的20.6%降到了5.5%，从而使住房建设竣工量大幅增加。
向住房需求者提供财政补贴
除了对房地产开发商提供补贴外，政府对价格的影响还表现在对购房或租房者进行直接补贴，降低他们所承担的实际住房价格，对住房需求者补贴最常用的手段主要是免税减税和现金补贴。与对开发商的供给补贴相比，住房租金补贴有三个显著的特点：第一，避免了对住房市场的直接干预，不会给市场运行带来障碍，不会产生降低市场效率的副作用；第二，这种收入再分配的形式，可以使国民平等的住房权利得到较为公正的实现；第三，对不同收入者区别对待，更能体现倾斜政策，并能适当减少财政支出。从各国的房地产政策实践来看，二战后由于战争等原因使得住房短缺，在相当长的一段时间里，房地产市场上最主要的矛盾是供给不足。因此，为促进房地产业的发展，政府对房地产价格的调节主要是向房地产开发商提供优惠和补贴来刺激供给并降低价格。当住房的供给增加到了一定程度，住房租金补贴由于以上提到的几个特点就显得更加有吸引力，各发达市场经济国家也纷纷把补贴重点向购房者和租户转移。随着20世纪70年代房地产市场的主要矛盾由住房短缺变为贫困者的住房支出在其收入中比重过大，美国1968年的住房和城市发展法突出了对住房需求者提供补贴的思想，而1974年的住房与社区发展法中的租金援助第8条款更是取代了1968年住房法的补贴计划，把联邦住房援助从住房供应者转向需求者。
11月的市场变化正像10月预测的那样，虽然市场走出了一波反弹行情，但是实际反弹力度要比预测想象的反弹力度弱许多。根据11月份对12月的市场预测，12月市场将会在11月份反弹的基础上进行震荡，然后开始逐渐走弱。12月份市场变化特点是以套现为主，特别是年底12月份市场更是倡导现金为王。当前社会不是流行过洋节吗?那么我们也可以套现资金在圣诞节上潇洒走一回。12月市场模拟趋势可参考附图。在此，对于12月份的行情没有过多的交代，只是想告诫广大的股民朋友，你手中持有的股票可在12月相对高位作一下了结，放松一下自己，让自己也享受一下圣诞节的快乐，忘却一切不顺心的事从头再来。11月看好的三支电力板块股票，600674川投能源、600578京能热电、600969郴电国际以获利了结为宜。
本期我想重点把2008年证券市场的变化趋势及市场可能出现的热点预测结果向大家介绍一下，给大家做个参考，也使大家好对2008年自己的投资计划和布局中有一个参考。2008年沪、深两市模拟预测趋势请参考附图。今年在对沪、深两市进行模拟预测时，使我发现今年与往年的预测结果有很大变化。在我连续三年对沪、深市场进行模拟预测过程中，其结果两市变化趋势都是呈反向变化的。预测结果相反，在预测上我把它称之为两市的互补，互补在判断趋势上是最难的现象。因为，大家都知道沪、深两市在变化过程中有着极其密切的联动性，所以一旦两市出现反向预测结果，此时往往都要依靠辅助分析方法加以确认和修正，否则模拟预测结果将会使人不知所措失去参考的目的。今年相比往年就简单多了，两市预测结果趋于一致，这一现象在我预测中是很少见的，同时也相互验证了沪、深两市沿着这一趋势变化的可能性。从模拟趋势图中我们可清楚地看到，2008年市场是一弱势变化状态，这种形态的出现也可以说是对市场从998点大涨5000多点的一个调整。2008年市场的变化趋势，我们再从技术上进行一下分析。根据上证的整体走势，从起始点95.79点开始，到2007年6124.04点止，使我们发现市场变化具有典型的周期性，而且其周期规律表现的极其完美。根据周期分析，自998.23点开始上升运行的时间周期应该运行21个季度K线单位，截至12月份市场仅运行了10个季度K线单位，也就是说从998.23点开始上升的行情远没有结束，至少还要运行两年多的时间。但是如果市场处在上升阶段并不能认为市场只是一路上升，而是循序渐进地上升。根据周期及市场运行时间，2008年上证市场将要进入上升周期中的调整期，而且调整的时间至少需要3到4个季度K线单位时间。所以以周期分析，208年也是一弱势的走势。从趋势和周期两种分析方法分析结果看，两者均给出了2008年证券市场将是一弱势的行情走势，走势虽有反复但是从分析结果看，市场再创新高的可能性并不大。我这样说的目的不是别的，就是希望股民朋友在新一年炒股中，对自己近两年形成的投资理念要根据市场变化，作一下适当的调整。
以上仅用两种不同的技术分析方法，把2008年证券市场的变化趋势简要地做了一下分析。有关2008年宏观经济及微观经济的理论分析，对于我们这些中小散户我建议最好还是参考专业经济刊物中经济学家的有关分析文章为好。2008年市场反应虽然呈弱势调整走势，但是市场仍会有很多可供我们投资的机会。根据趋势分析，从中归纳出了两大板块可能成为2008年的投资热点，一是房地产板块，另一个是电力板块。由于两大板块股票很多不好把握，我重点看好的是房地产板块。个股有600246万通地产、600533栖霞建设、000511银基发展、600256广汇股份。
以上分析仅是自己对市场的一点看法，不构成对读者的投资建议，据此入市读者后果自负。在此提前向一年来支持和信任我的广大股民朋友及本杂志的编辑们送去我的祝福，祝大家新年快乐!福禄满仓!
MTM动量指标
一、MTM指标的原理
动量指数(MOMENTOM INDEX)就是一种专门研究汇价波动的技术分析指标，它以分析汇价波动的速度为目的，研究汇价在波动过程中各种加速，减速，惯性作用以及汇价由静到动或由动转静的现象。动量指数的理论基础是价格和供需量的关系，汇价的涨幅随着时间，必须日渐缩小，变化的速度力量慢慢减缓，行情则可反转。反之，下跌亦然。动量指数就是这样通过计算汇价波动的速度，得出汇价进入强势的高峰和转入弱势的低谷等不同讯号，由此成为投资者较喜爱的一种测市工具。
一个具有自由机制的市场中，价格受制于供求的相互关系。需求大于供给则迫使价格上升，而价格的上升又使供应者增加生产或使需求者寻求代替品使价格下跌。不管是上涨，还是下跌，其速度是逐渐缓冲的，不可能发生突然逆转。动量指标就是利用恒速缓冲的原则，来观测股价的涨跌速度，分析股价的波动速度，研究股价在波动过程中各种加速减速惯性作用。
股价在波动中的动量变化可通过每日之动量点连成曲线即动量线反映出来。在动量指数图中，水平线代表时间，垂直线代表动量范围。动量以0为中心线，即静速地带，中心线上部是汇价上升地带，下部是股价下跌地带，动量线根据汇价波情况围绕中心线周期性往返运动，从而反映汇价波动的速度。
二、MSM指标分析要领
1、运用MTM指标应该综合其它技术指标共同分析。
2、一般，股价上升，动量值也会随之上升，在没有其它非技术影响的情况下，MTM大体可以反映出股价变化的速度。
3、MTM与MA配合使用较好，主要方法：在股价上升时MTM下降
曲线与MA上升曲线交叉时，空方力量加强，在交叉点投资者应及时卖出股票；在股价下降时，MTM上升曲线与MA下降曲线交叉时，空方力量减弱，在交叉点，投资者应买进股票。MTM与MA配合使用时，周期一般定为10天。
4、MTM由下向上突破0线位置为买入信号，由上向下突破0线位置为卖出信号。股价如果不断创出新高，而MTM未能配合上升为背离现象，行情有可能出现反转，股价不断探底，而MTM没有配合下降也是背离现象，应该注意逢低吸纳。
三、MTM指标的应用
1、一般取N=10。
2、一般而言，MTM上穿0轴为买入信号，下穿0轴为卖出信号。但如果M＝0，则V＝VN，那么N日其间，市势或可能平移，或可能上升后回，或可能下降后回升。因此，O轴附近的买卖信号需要小心处理，包括：
①调整市道MTM在0轴附近的上上下下可以不予理会；
②上升趋势逆转，MTM下穿0轴为卖出信号；
③下降趋势逆转，MTM上穿0轴为买入信号；
④上升当中，MTM下穿0轴可能是假突破，回档结束后续上升；
⑤下降当中，MTM上穿0轴可能是假突破，反弹结束后复下降。
可见，MTM操作宜有其它指标帮助判明趋势。
3、通常在市势完成快速发展，开始减速时(但并未见顶或底)，MTM指标已率先掉头向下或向上。因此，MTM指标领先于价格变动。经验表明，领先时间约达3天左右。这样，MTM的上下拐点是价格拐点的早期警告信号。
秋储冬藏，厚积薄发
上一期，我们从投资者教育的角度，分析了蓝筹股发行时机的选择对市场的影响。很遗憾，中石油的上市终于引发了蓝筹版的“5・30”悲剧。上证综指在中石油上市前后8天里，大幅下跌15％，而最近的明星蓝筹股，如中国神华、中国远洋、中国铝业、中国石化、宝钢股份，甚至中国石油等股票的下跌幅度均超过20％，累计跌幅甚至接近50％。
期待暴跌的蓝筹股出现“华丽的转身”不太现实。
11月的蓝筹股调整与“5・30”的题材股调整，本质上是发生在不同时间的牛市中期的大调整，我们其实可以把5・30看作本轮调整的开始。由于题材股与蓝筹股启动的时间不同，因此调整的时间也不同，但从下跌幅度和下跌力度来看，这两类股票的调整却有极其相似之处。众所周知，5・30之后，题材股中的绝大多数品种不仅没能解套，反而有相当多的品种再创年内新低。同理，盲目相信舆论宣传，最近买入蓝筹股的投资者，也不可轻信高PE的蓝筹股能上演“华丽的转身”。上期我曾讲过：牛市中60倍PE的蓝筹股不一定跑赢100倍PE的垃圾股。现在我再补充一句：在调整市中60倍PE的蓝筹股也不一定比100倍PE的题材股抗跌。如果在年底围绕股指期货的推出或时间表的推出，指标股或许会出现有力度的反弹，对于08年预期动态市盈率过高的蓝筹股要把握机会暂时离场。
储冬藏必将厚积薄发。
半年来，虽然指数表现为震荡上扬的行情，但题材股与蓝筹股分别经历了一次暴跌，幅度之深、力度之大即使在熊市中也很少见。这两类股票经过如此暴跌，如果能够经过今冬风与雪的考验，来年必将再度喷薄而出。我个人判断，由于题材股先调整，因此题材股的行情将引领大盘再到新高，除了实质重组股(这类股票不好把握)之外，以推出创业板为核心的创投概念和科技股最值得关注，其次是医改概念股；而蓝筹股调整较晚，可能调整的时间较长，因此蓝筹股可能要到8000点或10000点等重要阻力关口再次发挥作用，这其中的主要机会将围绕股指期货与资产注入展开。对待12月的行情，投资者应该积极调整持仓结构，以良好的心态迎接明年的机遇与挑战。
最后我必须提醒投资者：牛市虽未尽，赚钱却很难。
无论是做多头、空头还是滑头，只要坚持下去都会各得其所，怕的是投资者在这三者之间不停的转换角色。五千点之上的行情，操作难度将大大提高，对投资者的要求不仅局限在知识和技术层面，对投资者在自信、意志等精神层面也提出了更高的要求。
不能轻言牛市结束――年终岁首全攻略
2007年年末之际，深沪股票静态市盈率已达70多倍，于是国内国外批评股市“过热”的声音不绝于耳。格林斯潘认为中国股市“是个迟早要破灭的投机性泡沫”。管理层人士放出“不排除用行政手段进行干预”的狠话。引发相当多的个股10天跳水20～30％的大动荡。中国股市真的“过热”了吗?指数“过热”的深层原因在哪里?998点以来的牛市是否已经结束?这是每个投资者都必须认真思考的问题。
评判股市“过热”应科学分析
不能将指数涨幅与股价涨幅划等号。从指数涨幅看，两年来上证综指涨了5倍，今年涨了150％，确实可以得出“过热”的结论。但千万别忘了指数上涨的虚假成分。一是上证综指是将三分之二的非流通股一起计入指数；二是工行、中行等大盘股上市当日即计入指数，至少吞吃了几百点指数，容易快涨；三是超大盘股的巨幅上涨，虚增了指数，如中石化、宝钢涨7倍，招行、浦发行涨8～10倍，联通涨5倍，长电涨4倍，平安涨3倍，工行、中行均涨1.8倍，人寿涨1.5倍。但是，从平均股价来看，两年来从6元到18元，仅3倍，今年从12元到18元，仅涨50％，指数与股价之间存在巨大的反差。尤其是10月份在指数上涨10.7％情况下，80％的股票反而下跌10～30％，只相当于3300～4030点的水平。故不能仅就指数涨幅笼统地批评股市过热。
不能以静态市盈率估值排斥动态市盈率估值。时至11月，照理，2036年报表应成为过去时。但是，许多人批评股市“过热”，估值高达70倍市盈率的根据依然是06年报表的数据，是静态考量，如果按照2007年前三季业绩作动态估值，平均市盈率仅42倍左右，得不出“股市风险急剧积聚”的结论。
不能对一二级市场的估值采用双重评判标准。现在广大投资者都对一件奇乖的事感到不可思议：一方面批评42倍市盈率的股市二级市场是过热，另一方面却容忍并批准一级市场以高市盈率发行超大盘新股，如建行33倍，神华44.76倍，人寿97.6倍，中国远洋98.7倍，令人无所适从。
现有新股发行机制和利益倾斜有问题。前几年新股发行市盈率限定在20倍以下，并向二级市场配售，由于一二级市场唇齿相依，故当时的平均市盈率维持在30～40倍。而现在实行机构询价，并聚积了3.37万亿专门从事无风险套利的一级市场认新大军，由于中签率极低，筹码又大多在机构手中，容易纵。于是，大盘新股上市当日市盈率便炒高到七八十倍，上百倍，抬高了整个市场的市盈率。
中国股市真正的、最大的“过热”是扩容过热
为什么说最大的“过热”是扩容过热呢。第一，从市值看，2005年6月998点时，中国股市流通市值仅7000亿，总市值2.3万亿。仅用了两年，流通市值便达9万亿，总市值达28.5万亿，分别扩张了12.8倍和12.4倍，远远超过指数和股价涨幅。
第二，从证券化率看，仅仅两年，就从15％上升到135.5％，涨幅高达9倍，跃居世界第四，增速实在太快。第三，从流通市值与居民金融资产比例看，9万亿除以9万亿加17万亿储蓄，高达34.6％，而美国至今只有40％。
然而，有关方面竟认为，当前中国股市最大的问题是供不应求，应加快红筹股回归和国有股减持，并停止了股市资金供应(如基金发行)，却从未用写入十七大报告的科学发展观来反省并批评中国股市扩容过热中的弊病和风险，很少正视“5・30”以来，尤其是9月以来超大盘股快速扩容后绝大多数投资者的财富缩水所暴露的市场供大于求、资金严重不足的问题。
由此我认为，股市扩容“过热”是真正的过热，要比经济过热和股票二级市场过热严重得多，值得管理层和市场人士高度警觉，摒弃粗犷式发展模式，放慢大盘股扩容节奏，停止红筹股回归方案，给市场一个休养生息的时期，在切实提高上市公司质量和业绩上狠下功夫。否则，十七大报告提出的“创造条件为广大群众增加财产性收入”的方针便成为一句空话。
不是牛市结束，而是牛市整固
自10月16日冲顶6124点后，主管部门领导三天内连续向市场发出风险警示，大盘尤其是个股出现急速深幅调整，市场出现了令人恐慌的“牛市结束论”。对此，我不敢苟同。
首先，推动这轮牛市的几大动力并未释放完毕。那就是，人民币升值加快、经济高增长的可持续性、股改后大股东利益诉求推动上市公司业绩高增长、注入优质资产整体上市、科技创新和产业升级，以及“创造条件为广大居民增加财产性收入”的政策取向等，这些牛市的动力无一有衰竭、结束的迹象，反而处在新的起点上。用尚福林的话说就是“中国资本市场稳定健康发展的前景良好”。因此，不能轻言牛市结束。
其次，中国股市6000点与日本股市39000点泡沫破裂无可比性。当时日本股市市盈率高达110倍，而现时中国股市动态市盈率仅42倍，当然，我强调牛市还在进行时，并不是说年内最后两个月会一路呈“快牛”走势，而是认为需要做牛市整固。
其一、因为大盘蓝筹股中巨额获利盘需要消化。今年中国股市的壮举就是将大盘蓝筹股市盈率狂炒到30～40倍。然而，占流通市值28％的基金和44％的机构竟然振振有辞地称“价值投资”、“完全合理”。其实，这正是股市“过热”的症结。因为这些大盘股，论送股，没有可能，论分红，不抵银行利息；所谓的“价值投资”其实是空的，只是概念。而国外成熟股市，大盘蓝筹股的市盈率仅十几倍，如汇丰、通用、可口可乐16～18倍，埃克森美孚石油、英国石油12～13倍，钢铁股10倍，且一年均几次分红，大大超过银行利息。因此，大盘蓝筹股的高估值不可持久，正如去年第四季度狂炒大盘股后于今年1～5月集体调一样。
其二、因为超大盘股连续扩容造成的老股资金面失血严重，恢复需要一个过程。9月建行上市日即是神华申购日，使大盘一次失血；神华上市后狂炒，使大盘第二次失血；中石油认购又使二级市场7030多亿资金“搬家”，使大盘第三次失血；中石油上市前后，老股又出现了资金大挪移，使大盘第四次失血。这就是10月16日以后指数只下跌10％，而多数股票却下跌20～30％、相当于又一次“5・30”。惨烈损失的缘由。
那么，如何看待二八与八二现象。从7月5日3614点至今，沪深指数扶摇直上，散户账面上的资金如流星般下坠。我们观察到，这波上来主要是大主力利用资金优势，刻意做盘的结果。一边肆意拉升高价大盘股，做高指数，一边反手对中小盘黄金般的股票进行疯狂打压，利用很少一部分资金，把大多数中小盘的股票打下去10～20％，引起散户大面积恐慌，不断割肉。很多散户朋友们经过“5・30”半夜鸡叫的屠戮，已经无法承受再次的打击，很多人几近疯癫状，散户厅里面一片怨恨声。这就是中国特色的牛市，我们一定要适应。目前的下跌是暂时的，我们必须看到下跌的主线是什么?是对股价反映内在价值进行修正。当然，既然是修正，那么就有一个修正不足和修正过度的问题。在下跌的过程中，你必须重新审视当初买入的理由是什么，现在有什么变化。如果没有变化，那就必须坚持!一个成功的炒家，必须要在该坚持的时候坚持，该放弃的时候放弃!而目前，坚持就是胜利!
目前大盘走势比较呆滞，高价热门股已经开始向下寻求支撑，热点已经开始悄然转移。中低价的真正金股已经历经无数次诱空，这些都是逼空的必要前奏，我们判断这个动作一定会很凶猛，一定会非常有激情，压抑已久的情感需要大力宣泄，憋是憋不住的。 目前的盘势需要更加敏锐的触觉，不要被纷扰的市场迷了眼睛。
眼下股指虽然高了，但我认为不必过度惊慌，由资金推动的上涨必然会促使最后的疯狂：即鸡犬升天!如果没有看见中低价股的疯狂，行情就不可能到头。所以拿着好股票但最近没轮到的朋友，一定要有耐心，忍字头上一把刀，坚持!不要倒在黎明前的黑暗里。
操作提示
眼下，大盘在重新冲到600。点关前，出现了再次震荡。该如何操作呢?
第一，对整数位上的管理层调控要有思想准备。今年以来每当冲到一个整数位，管理层都进行调控。例如，2月底，3000点时，用“泡沫”争论调控，跌到2541点。“5・30”4300多点的时候，又用调高印花税进行调控，跌到3404点。眼下，到了6000点整数位，自然再度进行调控。其目的是：控制单边上升市，以避免连续暴跌，影响股市的稳定，一旦震荡、整理、换手后，在整数位站稳了，管理层也就认可了。因此，6000点只是调控点位，而不是终极点位。
第二，由于月线第二个缺口被回补，因此对年内的高点不要过于奢望。今年涨幅已达到157％，从3563点～6124点，涨幅也高达71.9％，所以调整的时间会比较长，即使冲破6124也难以站稳，因此要做好5300～6000的反复箱形震荡整理的充分准备。
第三，对处于高位的一线蓝筹股应择机入袋为安。即使做，也快进快出，设好停损点，因为其巨大的获利盘也是风险，一旦套牢，将陷入被动。例如，去年第四季度，大盘蓝筹股一枝独秀，但是今年1～5月，整整5个月，坐冷板凳，错失题材股翻几倍的大行情。
关键词:动态不一致性 中国证券市场 融资政策
一、引言
所谓政策的动态一致性是指政策不仅在制定时是最优的,而且在执行过程中也是最优的,否则就是动态不一致。2004年诺贝尔经济学奖得主基德兰德和普雷斯科特的主要成果之一,就是在1977年首先证明了最优宏观经济政策可能出现动态不一致。他们建立的完全信息动态博弈模型论证了理性预期假设下政府如对控制通胀和经济增长目标的进行相机抉择,将导致政府的零通胀政策出现动态不一致,而公众也会理性地预期到这一点,最终的结果是“双输”,产出没有增加而通胀率却提高了。该模型的结论是,政府必须建立声誉,遵守自己的承诺。基德兰德和普雷斯科特模型的深刻含义是揭示了高通胀和低产出现象的内生性,其结论不仅极具学术价值,更深刻影响了当代宏观经济学政策实践,而且其思路可以推广到更广泛的领域,使我们对一些经济问题产生更深层的思考。尤其是这一理论强调,政府在制定经济政策之初就要考虑到其长期稳定性,从而防止投资者因为对政府政策的公信力出现怀疑而发生动摇,避免市场及整体经济的不稳定。
当我们把目光投向中国证券市场时,可以发现管理层的融资政策存在严重的动态不一致性。其基本的表现是,管理层把融资政策作为控制证券市场风险的主要工具,经常随着证券市场的走势相机决定融资和再融资力度,而且往往大大出乎市场的意料,反而会导致证券市场的剧烈振荡。典型的例子是2008年初的中国平安的天量增发事件,经过几个回合后,投资者自然变得小心翼翼而不愿进场,股指逐级下降,最后管理层的融资速度不得不放慢。而从2009年7月到今年5月10个月中,管理层召开发审会215次,审核了379家(次)企业的融资申请,其中新股核准发行了242家,发行密度称雄全球。①我们也目睹了股市由牛皮盘整逐步走熊的事实。
除了IPO外,还有三件事直接与管理层的融资政策相关,也与投资者的利益息息相关。一是全流通时代的大股东减持压力。如今,股权分置改革已经五年,全流通时代即将来临。从理论上说,51%的持股就已经是绝对控股,而很多大股东的控股比例在70%以上,减持空间巨大。而在高估值的市场里,大股东减持的冲动是存在的。因此,一旦大股东减持,市场面临的压力不言而喻。二是国际板的推出。推出国际板对于海外想在A股市场IPO的企业来说极具吸引力,因为海外市场的市盈率普遍在10几倍,而A股市场的市盈率起码也在30倍以上,创业板更是平均80倍以上的市盈率。让海外表现非常优秀的大蓝筹股在中国IPO的市盈率与国际接轨很可怕,因为海外比较成熟的市场,股票市盈率普遍偏低,来到中国股市以后,会产生比价效应,把A股的整体市盈率拉下来。三是再融资。2009年再融资家数虽然减少但募资金额增加。增发公司122家比2008年减少20家,但增发市盈率从2008年的22.79倍提升到27.43倍,增发募集资金2763.55亿元,比2008较多出400多亿元;配股公司8家,同比减少一家,募集资金93.42亿元,同比减少近60亿元。再融资共吸金9674.67亿元②
二、理论模型
本文以下借鉴基德兰德和普雷斯科特模型的分析框架,具体论证中国证券市场融资政策的动态不一致性。
假定管理层在证券市场中两个基本的目标,一是维护证券市场的稳定,控制证券市场的风险,保护投资者利益;一是进行融资,实现资本市场的资源配置功能。我们可以引入二次损失函数作为管理层的福利函数,管理层将力图使损失函数L达到最小值。
,(1)
其中,x表示实际融资额,x*表示目标融资额;参数β表融资和控制证券市场风险在管理层福利函数中的相对重要性。σ与马可维茨方程中的风险参数一致,代表证券市场实际风险,σ*表示证券市场的理想风险值。
对于投资者而言,证券市场风险来自两大方面,一是系统风险,一是非系统风险,后者可以采取投资组合来规避。中国证券市场的特征是系统风险往往是主要的,可以从今年多数基金的投资组合惨败的事实中得到印证。而系统风险源中,管理层的融资政策的不确定性是一大方面。在一些天量融资案突然抛出后,市场往往会剧烈波动。由于管理层控制了融资闸门,我们可以认为管理层有时是在直接选择证券市场的风险,约束条件完全类似包含预期的卢卡斯总供给曲线:
即:
(2)
表示证券市场资金供求平衡时的均衡融资额;表示证券市场的预期波动率,b是常数。该式的含义是,当证券市场实际风险与投资者预期风险出现差额时,实际融资额与均衡融资额也会出现差额。这与我们对中国证券市场的观察结果是一致的。
假定管理层对融资政策作出承诺,例如规定一年的融资额和融资速度,并且严格遵守。此时,来自此方面的不确定性消失,投资者的预期风险与实际风险一致,或者说投资者此时即便遭受了其他的意外风险,由于管理层营造的公正环境,也会愿赌服输。由(2)式知,实际融资等于均衡融资额。而且管理层的另一个目标,控制证券市场风险也能实现。对(1)式最小化,可得 。
然而,假定管理层采取相机抉择的融资政策,在投资者对证券市场风险形成预期后再选择融资额和融资速度,就会出现严重的动态不一致现象。比如,管理层宣布将采取适当的融资政策,使投资者对证券市场的风险预期定在理想的σ*水平,但是当投资者相信了管理层后,管理层却以此为前提改变了融资政策,促使投资者的风险预期变化到更高的水平,此时,根据(2)式,管理层短期将获得更大的融资额。推导过程如下:
将(2)式代入(1)式,管理层最优的一阶条件:
(3)
由(3)式和上图可以看出,σ与 之间的关系是向上倾斜且斜率小于1,可以看出管理层有采取更激进的融资政策的激励。因为投资者原先预期的管理层选择的最优风险水平是σ*显然不是均衡的水平。在均衡的水平,预期风险与实际风险相等,即,代入(3)可得:
(4)
换言之,投资者迟早会放弃σ*预期,而采取 预期,即理性地预期到管理层会偏离σ*,最后形成均衡,,证券市场的实际风险要大于管理层的目标值,而目标融资额与均衡融资额一样。管理层相机抉择的结果,是目标融资额不变,但证券市场的风险却加大了。随着博弈的进行到下一轮,由于证券市场风险的加大导致投资者望而却步,证券市场资金供给不断恶化,均衡融资额也将不断下降,管理层的目标融资额也跟着逐步下调,最后是与投资者的双输局面。2001年-2005年的大熊市充分证明了这点。
由此可见,管理层的融资政策的动态不一致,会导致控制证券市场风险的目标无法在与投资者的博弈中形成子博弈纳什均衡。为了克服这种局面,管理层必须要规范自己的融资政策,要制定融资政策的特定规则,而且必须遵守,并且珍视自己在投资者中的声誉。
三、当前制约证券市场走强的主要根源
证券市场存在的基本价值就是在投资、融资活动中实现社会资源的有效配置,其中融资活动极大地影响和制约着投资活动。融资政策必须合理、有序和动态一致,否则就必然会成为一个缺乏信心的市场。而资本市场本质是一个信心的市场,缺乏信心则必然萎靡不振。
(一)缺乏整体规划的IPO、蓝筹回归打乱了投资者的预期
对于IPO,管理层的习惯做法是证券市场走好时逐步加快新股上市步伐,证券市场暴涨时则猛发大盘股;证券市场下跌初期由于判断滞后,发行新股速度仍然不减,当意识到证券市场走弱时开始逐步减缓发行,当市场彻底走熊时最后被迫停止IPO。从表面上看,这似乎无可厚非,但从动态一致的角度看,问题却是严重。由于对于IPO整体上没有规划,没有确定基本的发行速度和规模,或者说市场永远无法预期管理层在何时,根据何种规则确定何种的发行规模和速度。从上文的分析看,是无法实现融资政策的动态一致性的。
例如上轮行情,从2001-2005年大熊市的废墟上起步,2006年6月5日管理层终于恢复了IPO,并随着证券市场的走好逐步加快了IPO的速度,并加快了国企大盘蓝筹股回归的速度。2008年证券市场明显走熊,管理层IPO的步伐不得不急剧放慢,1至7月,公开发行1亿股以上的大盘股仅4只,筹资643.19亿元,发行家数和筹资额分别比2007年同期下降了64%和49%。在8月的狂跌中,2007年下半年发行的103只新股中,有40只个股跌破发行价,占比近40%,IPO的融资效率也越来越差。③2008年底四万亿投资刺激,大盘走好,IPO在2009年重新启动。自2009年6月29日桂林三金作为新股改革发行后第一家IPO(首次公开发行)公司至今年6月,沪深两市共有274家公司完成IPO,募资总额达到4031.57亿元,超募资金竟超过了2000亿元。然而,随着今年4月以来大盘的破位下行,截至6月3日,在2010年发行的157只新股中,已有61只跌破发行价,破发比例接近4成,A证券市场场的融资功能正在逐渐丧失。
(二)一哄而上的再融资让投资者无法捉摸
上市公司再融资是资本市场的重要功能,但再融资决不能不受节制地无序进行,不能任其发展到被广大投资者视为“恶意圈钱”的水平。我们遗憾地看到,在此方面管理层的宏观规划和监管也是欠缺的,最终导致了再融资的一哄而上。
2007年证券市场大涨突破6000点大关,市盈率急速膨胀,全年有190家上市公司再融资,融资金额创历史新高,达到3940多亿元。⑤2008年初,由中国平安(601318)增发1600亿元天量再融资方案的顺利过关,掀起了新一轮以增发为主要内容的上市公司再融资潮,并使刚刚痊愈的市场“圈钱恐惧症”旧病复发,极大地动摇了投资者的持股信心。接着,浦发银行的巨额再融资计划又引发金融股暴跌,大秦铁路、深发展、中国联通、中国石化等又因再融资传言而导致股价纷纷放量下跌。这些沸沸扬扬、真假相掺的再融资事件,闹得资本市场鸡飞狗跳,秩序大乱。应该指出的是,有些上市公司再融资,完全是利用牛市股票定价高的特点到市场凑热闹,以达到用同等量的股权换取更多资金额度的目的。
以上事实反映了管理层再融资制度存在着严重缺陷,单一的股权融资和过低的融资门槛,以及宏观上缺乏整体规划,是上市公司纷纷进行盲目再融资、囤积资金的根本原因。
(三)大小非解禁更让投资者防不胜防
比IPO问题更严重的是大小非解禁,它从根本上改变了市场供求,包括基金、券商、保险等大机构在内的社会公众投资者出现集体恐慌。“正是这些规模巨大、上市时间集中且成本低廉的大小非,彻底逆转了中国证券市场的供求关系,彻底摧毁了中国证券市场的估值体系,彻底紊乱了中国证券市场的发展预期。”(韩志国2008)大小非解禁的实质是融资权的转移和下放,是把原本集中在管理层手中的融资大权,分散给上千家患有严重“圈钱饥渴症”的上市公司。这些上市公司基本上可以随心所欲地进行规模不等的融资套现,使得原本存在的动态不一致的现象变本加厉。投资者包括机构投资者面对这种博弈对手都会不寒而栗。由于大小非数量巨大,总额达到4572亿股,此外,还有新老划断以后形成的8000多亿股解禁股。这些解禁股与大小非加起来,已经占到市场股本总额的近67%,他们的相机抉择,使得投资者对证券市场风险的预期更加混乱,因而使得理性的投资者不断从市场撤走资金,导致证券市场长期走熊。
四、对策
让我们用一个形象的比喻概括本文的核心观点:证券市场好比一个蓄水池,股价指数好比水位。投资者投资如同进水,IPO、国际板、蓝筹回归、再融资、大小非减持如同出水。要想保持水位的稳定或上升,基本的条件是进水等于或大于出水。管理层的主要权责就是管好出水闸,而不能将此权力分散。要在控制各出水口速度和流量的基础上,吸引更多的进水。必须从宏观上规划各出水口的规则、条件、流速、流量,并让市场形成稳定的预期。而不是搞无序的相机抉择,看到进水多时就猛开出水闸,看到进水少时又不分青红皂白全部关闭出水闸。这样的结果,会造成融资政策的严重动态不一致。博弈到最后,必然是出现进水口全部不敢进水,出水口全部瘫痪,证券市场融资、投资功能基本丧失的多输局面。
管理层要对整个融资政策进行梳理和调整,重点是进行战略规划,从总量上和速度上控制每年的融资规模和条件,并对市场宣布然后坚守诺言,重塑形象和声誉。要把大小非减持、增发、蓝筹股回归、新股发行,这些属于股票的供给的融资项目,由管理层统管起来,严格控制其规模和速度。尤其应确定一个融资规模基数,把大小非减持、增发、国际版、IPO,全部纳入整体规划,严加控制,并列入对管理层官员的任期考核。融资总量在基数的基础上,按照一定增长率每年递增,基数和增长率向全社会公布,给投资者形成稳定的预期,使投资者对融资政策方面的担忧基本解除。
注释:
①②③④⑤数据来自中国证券网、国务院发展研究中心信息网、中金在线网。
参考文献:
[1]戴维・罗默 高级宏观经济学(第二版) [M] 上海财经大学出版社, 2003
[2]张维迎 博弈论与信息经济学[M] 上海人民出版社, 2004
[3]石建勋 稳定证券市场的十大政策建议 [R] 证券时报 2008.7.8
【关键词】投资风格;惯性策略;反转策略
引言
风格投资产生的理论基于违反市场有效性假设的市场异象的存在,不同的市场异象造就不同类型的风格投资。即如果一种市场异象在某一个股票市场比较显著,并能产生明显不同于市场指数的投资收益,则基于该种市场异象产生的风格投资策略便是有效的。风格投资的对象为具有共同收益特征或共同价格行为的股票,大型基金轮流投资于大规模和小规模股票,高价股和低价股,价值股和成长股之间。
一、文献综述
(一)国外文献综述
在投资风格界定研究方面,国外关于投资风格理论的研究始于上个世纪90年代格雷厄姆和多德首先提出价值投资的概念,即价值型投资风格指所有被低估且具有安全边界的股票组合。Barberis和ShIeifer(2003)[7]认为一个投资风格就一类,构成一类的证券组合就是一种投资风格。Chr.stopherson(1995),T-Rowe Price(2002)和Kumar(2002)认为具有相似股票特征和市场表现的股票组合形成了投资风格,价值型投资风格的股票通常是市盈率较低的股票,而成长型投资风格的股票通常是市盈率较高的股票。Bemstein(1995)认为市场分割是一组有相似的特征且在长期的市场循环中有相似表现的证券,市场异常是不能由传统定价理论解释的市场分割的结果,风格投资在于发现市场分割和市场异常的潜在动力。Schwob(2000)通过定义身份性、归因性、规律性、预测性、行业独立性等条件给出投资风格的一般性说明。
风格惯性效应是指过去表现好的股票在未来一段时间内持续地战胜过去表现差的股票。Jegadeesh和Titman(1990,1993)首次发现并系统论证了惯性现象和惯性效应。Grinblatt,Titman和Wermers(1995)在对1975年至1984年共同基金的季度持仓情况和投资风格进行分析后,发现大部分基金实施动量投资策略获得显著性收益。Rouwenhorst(1998),Liew和Vassalou(2000)分别考察欧洲国家的市场和英国股市的股票交易的数据后发现,价格动量现象在欧洲市场上普遍存在运用全球发达国家市场的数据进行的研究发现动量策略对调整期比较敏感。Lewellen(2002)从行业、市场规模以及净值市价比三个方面考察了股票收益中的惯性效应,指出分散化的行业组合、规模组合以及净值市价比组合能够获得相互独立的动量收益。
风格反转效应表示过去表现差的股票在未来一段时间内持续地战胜过去表现好的股票。某种风格的股票随时间而变化,之前表现良好的某种风格的股票现在可能恰恰相反。DeBondt和Thaler(1985),Chopra、Lakonishok和Ritter(1992)等学者发现,在一段较长的时间内,表现差的股票在其后的一段时间内有强烈的趋势经历相当大的逆转,最佳股票则倾向于在其后的时间内出现差的表现。
(二)国内文献综述
我国对投资风格界定的研究起步较晚,最具代表性的指数是中信证券公司提供的中信投资风格指数。该公司的研究报告表明,通过流通市值指标和净市比数指标进行规模分组后将股票划分为六类投资风格,指出中国证券市场上的投资风格形成也是与市场异常现象相关联的。
目前对于中国股市风格惯性的研究较少,研究成果主要集中在最近几年,以往的实证结果显示,深沪股市存在明显的收益反转现象,但未发现明显的收益惯性现象。王永宏、赵学军(2001)[1]中指出组合投资的两种传统策略是基于收益惯性和收益反转。汪昌云(2003)[5]对沪、深两市A股三个月至两年期的动能投资策略进行实证研究,发现六个月至两年期的平均收益动能显著为负值。罗洪浪、王浣尘(2004)[6]考察1995年到2002年我国股市惯性策略和反向策略的赢利性,发现动量策略中赢者和输者组合均未表现出相应的收益惯性,反向策略中赢者组合和输者组合都表现出相当显著的反转。吴世农、吴超鹏(2005)[4],发现在三因素模型进行风险调整后,基于“意外盈余率”和“标准化意外盈余率”两个指标,沪市A股上市公司的盈余惯性现象消失后,基于“意外盈余”和“标准化意外盈余”两个指标的盈余惯性现象仍然存在,买赢卖输的组合仍可获得显著的超常收益。肖竣等(2006)[3]以中国股市股票交易数据进行实证分析,分别以规模、收益市价比和规模、净市值比率为标准划分不同的复合风格,采用CD风格动量组合和LN动量组合,论证中国股市风格水平正反馈交易行为总体更加强烈,国内股市在风格水平上存在较强烈的“羊群效应”。尹向飞,张曦(2009)[2]以股票规模和价格为标准划分为风格和符合风格股票,研究发现我国股市的系统风险很高,根据市场指数变化来进行投资更加可取。
对于我国证券市场风格投资研究大部分股票样本为1993年前上市的股票,而在该时间段内中国股市中机构投资者和股票数量少,中国股市未进行经过股权分置,流通股本一般较低,股价容易被投资者操纵。而2005年股权分置的完成,股本结构发生较大的变化,开放式基金大规模发行,因而投资者的投资策略很可能发生变化。此外,我国投资者对股价的关注程度更高,考虑股价因素在内的风格投资问题研究具有重要的意义。
二、样本数据、研究方法和模型
(一)样本数据
本文样本数据来源于深圳市国泰安信息技术有限公司开发的中国股票市场研究数据库(CSMAR)。样本时间区间为2004年1月至2009年6月的月度数据,包括股票收益率、公司规模、复权后月度收益率和流通股本。其中,股票收益率采用考虑现金红利再投资的月个股回报率,公司规模使用月末流通市值。股票样本为2004年前上市2008年6月前未退市的沪市A股股票,ST,PT股票除外。而在将股价考虑在内划分风格组合时,以除权价为指标。
(二)研究方法和模型
本文选取股票价格(P)、流通股(SIZE)为指标来划分投资风格,运用Chen,DeBondt风格动量策略[8],即CD动量策略,考察中国股市风格策略问题。
第一种方法是按简单风格划分,每年年初将所有股票样本分别按P、SIZE指标从小到大平分为10个组合,组合内权重相同。
第二种方法是按复合风格划分。首先将所有股票按P的大小顺序平分为3个组合,然后按SIZE的大小将每个组合平分为3个组合,形成的9个组合分别称为高价大盘股、高价中盘股、高价小盘股、中价大盘股、中价中盘股、中价小盘股、低价大盘股、低价中盘股、低价小盘股。每月初按照P、SIZE大小,将所有沪市A股股票由高到低划分为9个复合风格组合,组合内各股权重相等。过去J月表现最差的风格组合称为输家组合,过去J月表现最好的风格组合称为赢家组合,卖出1单位的输家组合,买进1单位的赢家组合,并持有K期,简记为(J,K)计算该套利组合收益率序列,并对套利组合的收益率序列进行显著性检验,如果平均收益率大于零,则中国沪市A股股市存在惯性现象,反之存在反转现象。
具体而言,以(3,3)的投资策略为例。2004年4月30日按照P、SIZE大小,将所有股票由高到低划分为9个复合风格组合,组合内各股权重相等的九种组合。2004年的4月份,采用算术平均法对每只股票计算其在之前3个月的平均月度收益率进行计算,按A股流通股数加权求出每种组合的平均月度收益率。其中,收益率最高的组合为赢者组合,最低的组合为输者组合。然后进行买入赢者组合、卖出输者组合和套利交易(同时买入赢者组合和卖出输者组合)三种投资,投资期限是3个月。最后,计算这三种投资的收益情况。计算赢者组合中每只股票在2004年5月、6月和7月的几何平均月度收益率,按沪市A股流通数量作权重计算赢者组合的持有期为3个月的月度收益率,即买入赢者组合的收益率;卖出输者组合,其中每只股票取其月度收益率的相反数,求其在2004年5月、6月和7月的几何月度收益率,然后用流通市值加权计算出输者组合在3个月持有期的月度收益率,即卖出输者组合的收益率;套利组合的平均月度收益率为买入赢者组合的平均月度收益率和卖出输者组合的平均月度收益率之差。同理构造(3,6)(3,9)(3,12)(6,3)(6,6)(6,9)(6,12)(9,3)(9,9)(9,9)(9,12)(12,3)(12,6)(12,9)以及(12,l2)等十五种不同的形成期和持有期的投资策略。
三、实证结果和分析
(一)风格指标的统计特征
从表1可以看出,首先,按股价划分的风格组合,月均收益率与价格之间总体呈负相关关系,低价组合存在明显溢价;按规模划分的风格组合,月均波动率与价格之间总体呈弱的负相关关系。由此可知,平均收益率随股本增大而上涨。其次,按股价和规模划分的复合风格组合,价格溢价和规模溢价同时存在,在价格相同类型中,收益率随着股本增大而提高;在规模相同的类型中,收益率随股价上升而下降,月均波动率呈下降趋势。
(二)CD策略动量收益分析
由表2的实证分析结果可以看出,当组合采用(3,9)和(6,12)策略时,中国股市存在风格动量,策略收益率分别为0.017,和0.009,但是收益率在5%的统计水平上不显著。在其它情况下,中国股市存在风格反转,将,则(3,3)(6,3)(9,6)(9,9)和(12,6)的反转策略月均收益率分别为0.011,0.008,0.017,0.001和0.011收益率在5%的统计水平上不显著,而其它策略的收益率在5%的统计水平上显著。
四、结论
(一)我国沪市A股存在较高的系统性风险,主要表现为反转效应,而基本上不存在惯性效应。主要原因在于,一方面,我国股市尚未完全成熟,缺乏卖空机制加重投资者的惜售心态,吸收的资金推动了大盘股股票的飞涨,进而造成股市反应不足,形成股票换手率高,散户投资者偏好追涨杀跌的投机行为。另一方面,机构庄家与散户投资者之间存在严重的信息不对称,机构拥有强大的信息和资金优势,可能会限制信息的有效披露,而相当部分的散户投资者甚至未拥有完备专业知识。
(二)当前股市基本在小盘效应,平均收益率随股本增大而上涨。2003年以前的小盘效应,是由于当时发行的基金主要是封闭式基金规模小,不足以对大盘板块产生显著影响;大盘股股价不活跃,价格和市盈率低,且股价走势和封闭式基金价格走势相似。此后五年,我国证券市场没有发行新的封闭式基金,封闭式基金的发展陷入停滞状态。如今,随着早期发售的封闭式基金日的逐步临近,陆续有封闭式基金转为开放式基金;与此同时,开放式基金后来居上逐渐成为基金设立的主要形式。
参考文献
[1]王永宏,赵学军.中国股市惯性策略和反转策略的实证分析[J].经济研究,2001(6).
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[3]肖峻,王宇熹,陈伟忠.中国股市风格动量实证研究[J].财经科学,2006(3).
[4]吴世农,吴超鹏.我国股票市场“价格惯性策略”和“赢余惯性策略”的实证研究[J].经济科学,2003(4).
[5]汪昌云.中国股市收益动能的实证研究[J].中国金融学,2003(4).
[6]罗洪良,王浣尘.中国股市动量策略和反向策略的赢利性[J].系统工程理论方法应用,2004(6).
[7]BarberisN,ShleiferA Style Investing[J].Journal Of Financial Economics,2003(68).
