发布时间：2023-07-21 17:12:57
序言：写作是分享个人见解和探索未知领域的桥梁，我们为您精选了8篇的如何进行资产估值样本，期待这些样本能够为您提供丰富的参考和启发，请尽情阅读。
这场扩大规模的会议暗含着杨元庆的一个想法——他必须保证整个团队稍稍享受一下PC登顶的胜利成果之后，能够立刻认清眼前更严峻的现实：在PC之外，以手机为首的新业务必须快速跟进，赶上移动互联网浪潮。他说，联想下一阶段目标是超越三星，成为PC+（联想内部将后PC时代称为PC+）时代的领导者。
除了联想员工之外，大概没有人会把杨元庆这句话放在心上。即使从智能手机规模而言，三星在全球占有率已有30%左右，联想在4%徘徊；更何况移动互联网的兴起带来产业变革，手机、平板、电视等屏幕的融合，创新能力将在这个阶段发挥最大威力，联想在外界看来创新还相当有限。更简单直接的一点，出身于PC时代的联想，在这个新产业形势下，过时了吗？
担子压在老将刘军身上。出身于联想第一任PC研发部门总经理的刘军，曾经主持开发了联想天禧等明星产品，是联想内部“专门来打硬仗的人物”。2011年被派来负责联想智能手机所在的移动互联和数字家庭业务集团（MIDH），他几乎是顶着炸药包上任的。当时联想手机的市场份额只有0.9%，而且还是在联想重金推出一代乐Phone刚刚铩羽而归，完全失去方向和节奏之时。
看上去他做的不错，两年时间将市场份额迅速提升到现在的14%（中国市场）。但显然最具挑战的时刻还没到。经历了过去几年的爆发式增长，智能手机市场增速开始放缓。根据IDC的报告，今年中国智能手机市场将只有40%的增长，远低于去年130%的增长速度；更多的竞争者正在加入，中低端市场竞争将愈加激烈；重要的是，在中低端市场站稳之后，如何拼抢3000元以上的高端市场，是迄今为止横亘在中国手机厂商前面的巨大难题。
联想的第一目标要在两年之内先在中国市场超越三星，它能够在两年之内破解这个难题吗？更近一点，现在街头巷尾大规模广告推广的联想K900，据说最初联想内部将其定义为三星NOTE2的对标机型，它足以担此重任吗？ “老”人不旧
虽然杨元庆谈起红酒的时候也说得颇有门道，但他最大的乐趣还是在工作中，就像要求团队的一样，在国外出差，任何一个城市他都会专门留出时间去站店，了解当地客户需求，他对这种活动乐在其中。
为了工作他保持着旺盛的求知欲，现在他把这种注意力大部分都转移到了智能手机等创新业务上。每两个月，联想研究院会有一个研发的头脑风暴，杨元庆基本都会排出时间参与。“他谈手机也会谈到很细，做什么样的机器，因为他一直都会在外界参加各种活动，能够和最前沿的思想交流，所以他会把对业界的观察讲出来，有很多自己的想法。”刘军说。
多年浸在低利润的PC制造业，杨元庆变的严谨、审慎并且追求完美。“他是任何时候发现任何问题都会指出来的人。他儿子说话手乱动，他会要求纠正，飞机晚点下属安排不合理，他也会说。他是对自己特别苛刻，追求完美的人。对别人也这样。” 智能手机加速全球扩张
“他说话都是深思熟虑过的，基本说出来就是需要执行的。”跟随杨元庆多年的高级副总裁乔健说，“联想这么多年，PC走到世界第一，元庆是有点PC之王的感觉，对于整个产业运作相当有经验，哪个产品、在哪个国家、什么时间点上市，他都基本能做准确的判断。但是今天面临的问题是我们去做手机和其它的东西，这些都不是他经验积累的范畴。”
刘军也深知并同意这一点，“做手机和当年我们做电脑不一样了。当年（做天禧电脑的时期）元庆30多岁，我20多岁，我们冲在一线，做很多具体决策，因为我们自己的确就代表了目标人群的消费心理。但是今天不一样了，IT消费化之后，消费者心理研究变得更重要，而且我们要研究的是80、90的数字一代。我们必须要搭建一个有效的机制，能够保证充分授权。”
充分授权保证了大量底层创新的想法能够被发掘并且被执行，但随之而来将产生新的问题，一位从联想MIDH离职的员工表示，“联想几乎每天每时都要开会，这不是大公司病造成的，而是因为软件+硬件的方式很挑战联想的管理层，大家对于互联网的认识还不够深刻，而且多年来养成的审慎决策的习惯，导致整个决策流程相对较慢。在整个行业变革都在加速的时期，这将是管理层必须要面临的挑战。”据说一家公司视频业务曾经以很便宜的价格寻求联想收购被否决了，此员工认为是个遗憾。 自组生态
即使需要自我“革命”，刘军依然在过去两年将联想新业务带出了困境。“联想的供应链是过去两年成功的原因之一。”他说。按照其描述，过去两年，联想已经和上游供应商形成坚实的联盟。
这很重要。如今，智能手机行业的霸主或者有潜力迅速成长的新秀不会再是单纯的手机制造商了。苹果和千万个开发者组成了无可替代的联盟，三星则是在大的机体内部完成自我循环，从上游元器件到整机制造。如今，华为也在内部扶持自有芯片，而小米则另辟蹊径，将整个生产的后端甚至是消费者纳入其生态，共存共荣。
联想意识到这一点，得益于在乐Phone上吃过一记闷棒。2010年5月，联想乐Phone，在盛大的仪式上，柳传志亲自站台，希望以此与iPhone背水一战，在中国市场战胜iPhone。但后来的现实如大家所见。
第一代乐Phone失败的部分原因可归于供应链。当时乐Phone采用了和三星Galaxy系列相同的屏幕，恰逢Galaxy产品全球热卖，没有余货可供给乐Phone。“这是联想做智能机之后最重要的教训之一。”负责MIDH供应链的联想集团副总裁关伟说。
联想必须找到同盟。“2011年，联想开始更加有策略地选择合作伙伴，大家共同承担风险，共同开拓市场。以前都是按照常规做法。比如某些厂商每年3、4月份招标，大家谁便宜谁来，以控制成本为第一位。联想也注重控制成本，但更加关注战略合作。”
S880是这种结盟结出的一枚甘果，销量达到百万台左右。2011年底，整个市场还处在苹果傲视群雄的当口，三星NOTE大屏机尚未显示出威力，联想看到了大屏这个机会。“我们定义产品需要5寸屏，可是去上游厂商看还都没有呢。其它厂商可能没有办法，我们去找京东方，你能不能帮我做一块？京东方当然会评估风险，犹豫做不做。那没关系，我先付50万美金，你帮我做，去开模。但我的要求是前三月之内不能供给其它厂商。”京东方同意这个方案。这个运作模式最终也使S880独享了三个月的市场，奠定了联想在中端手机市场的地位。
为了能够与上游供应商建立更紧密的合作关系，联想的采购部门会联合产品、研发等所有相关部门“过会”，“会上采购人员会提出供应商名单，不同部门会从不同角度去询问供应商的细节，一旦各部门沟通好，所有产品都会给他。这么大的资源给他，供应商会死心塌地跟你走。”关伟说，在其它公司很难做到这点。
并不如此简单，联想的供应链背后还有更复杂的秘密。
联想智能手机的供应链模式是在参照PC供应链的基础上结合手机业务特点形成。PC时期由于并购以及引入戴尔等多个公司人才，供应链内部发生了流程、文化、系统等方方面面大的冲突。冲突解决将联想供应链管理水平带到新层面。
“供应链体现了公司管理理念的不同。当时联想的管理风格是我们向元庆承诺1000万，但是中国区会憋足了劲要做到1100万才行。戴尔来的人如果承诺了1000万，就尽量朝着这个目标去做。”关伟说，“遇到这种情况，就会有人来质问我们，你们是市场第一嘛？你们不但是市场第一，而且统治这个市场好多年了，知道这个市场的消费习惯，为什么做不到准确预估。对方有货也不会发给我们。”
“我们最初习惯强调超额完成率，这对供应链管理是个灾难，供应链最重要是强调准确率、可预见性。IT公司都在比拼速度，如果准确率不高，效率相应递减1%，可能1%的利润也就没了，这对IT公司就是灾难。”
双方在多次摩擦之后，才在这一点形成共识。冲突的解决为今天的精细管理提供了可能。
所以联想能够在更复杂的范围内去掌控更多的供应商。“手机我们从电阻、电容的芯片买起，这让我们能够掌控它的二级甚至三级供应商。所以说我对于这个行业的敏感度会更强，把控能力也会更强。”通过这套机制，联想能够通过系统自动模拟出市场每个月所占全年销售比例，每个价位最恰当的上市时间，预估某颗芯片未来某个时间段大概需要多少。
很少有国内厂商能做到这一点。“去年有一家很大的手机厂商CEO在一个供应商那里抢资源，面红耳赤地威胁说不再合作。但到了资源紧张的时候，威胁对方也没办法变戏法变出来。必须有合理的机制做预先安排。” 高端突围
在中低端市场站稳之后，刘军开始突破下一个堡垒。这意味着其高端机型必须突破3000元价位。事实上，有实力的中国手机厂商在今年都将此作为战略重点。 联想的供应链是过去两年成功的重要原因之一
苹果和三星早已在智能手机领域建立稳固城墙，前者基于封闭的iOS系统和开发者联盟，后者基于谷歌的开源系统Android和内部垂直一体化整合。后来者的突围很难，昔日的王者诺基亚选择和微软联盟，市场拓展不甚乐观。
如何能够突围，联想做了大胆的尝试，延续在中低端市场的战略，联想在高端市场选择了“老朋友”英特尔。它希望和正在转型的英特尔形成战略联盟，一旦英特尔的芯片在移动市场被认可之后，联想就占领了进入高端市场的先机。
但结盟意味着多一倍的制约因素。如外界所看到的，英特尔像所有经历转型的大公司一样，速度稍显迟缓。联想和英特尔去年合作推出了K系列的K800。当时市场高端产品配置已经普遍使用双核，K800还是单核，在硬件配置参数还是重要评价标准之时，作为联想高端产品问世的K800多少显得有些尴尬，而且除了搭载英特尔处理器可以称之为亮点之外，这款产品的功耗、流畅性体验都有待提高。
“这款产品带有实验性质。”联想中国区总裁陈旭东表示，为的是把英特尔的平台先“跑通”，“业务总得往前推进，也不能指望一开始就成功，经历失败不可怕，只要在失败中有成长。”
在双方的第一轮尝试之后，今年联想隆重上市了K900，定价为3299元。联想内部将其看作高端市场的第一块敲门砖。这款对标三星NOTE2的机型。联想期待它创造S880的辉煌，成为又一款“百万明星”。 2013年二季度全球五大PC厂商的全球PC出货量
一位手机观察者表示，“这款手机还有上升空间，联想和英特尔同盟需要在高端市场继续努力。”在最近一个月的百度指数中，联想K900的关注度远远低于三星NOTE2。
看起来联想高端之路还要再摸索一段时间，陈旭东也做好了持久战的准备，“下半年的高端产品已经在研发中了。我们也认识到手机能够出现所谓革命性产品已经很难，产业链已经成熟，很难再出现竞争对手完全没意识或者没能力实现的产品。”
联想今年的战略重点放在平板，这是其暂不可说的“秘密”。据说今年下半年，联想将上市的一款被称为“刀锋”的平板，被视为秘密武器。刘军说，这款机器，有信心向任何平板巨头进行挑战。 引入互联网基因
驱动产品的，是移动互联网所需要的新思维方式和手段，这还没有传导到联想这头大象每个神经末梢。
典型的例子是联想在去年的智能电视。“以去年的产品来看，联想智能电视算是不错。”一位已经离开联想智能电视业务的员工表示，“但主要失误在渠道，最终导致销量不尽如人意。”
陈旭东认可了这一点。“去年选择的通路主要是在国美、苏宁这样的卖场和四六级渠道商在区域销售，这是比较传统的思路，后来我们总结认为卖场的模式并不适合智能电视。作为一款互联网产品，我们忽视了它最应该占据的渠道，通过互联网传播和销售相比传统卖场肯定更重要，今年会特别加大电商渠道的布局。”
联想高级副总裁乔健也觉察到了新意识的冲击。“早些年联想做FM365，招了互联网的人，那些人的举止、做派我们当时真受不了，联想当时的文化要求严格、认真、主动、有效，这些人都沾不上。现在要涉足到移动互联网，联想又招互联网的人来做事，他们还是那个做派，还是和我们的文化差距特别大，但可能我们还是要改变自己，文化要更包容。”
去年联想内部曾经观察讨论过小米的网络营销，对于这种略带“邪气”的方式，联想还有诸多顾虑，现在他们已经开始积极学习，学习社交媒体的使用，引入用户的参与和互动。他们曾经要求陈旭东在微博上调研对于Windows Phone的接受度等问题，除了微博联想还有乐粉社区，鼓励用户讨论、评价产品，“我们还处在尝试阶段，但是以后会成为我们的重点。”联想负责MIDH产品规划的高级总监彭海涛说。 平板电脑2014财年预期销量增长
为了改变长久以来身处一个行业所形成的思维固有定势，联想在通过各种办法寻找创新的途径。在MIDH，发起了一个产品经理俱乐部，联想邀请不同行业的产品经理在一起用几个小时的时间进行交流。
在刚刚过去的一次俱乐部活动中，来交流的是李宁公司。“他们正在准备推出雷锋鞋，加入中国元素，最终体现个性化。”彭海涛说，“我们联想没有那么系统地按照代系去观察消费者，这次交流让我意识到90后寻求与众不同的欲望是多强烈，而且相比80后，90后显然更有主张。”
怎样将更多互联网基因注想，这是乔健现在思考的重要课题之一。“我们也在注意互联网的力量。我听说有字幕组的形式完全颠覆了电影制片厂翻译电影的概念。我现在也在考虑如何能够跨越这种边界，变成跨边界的组织。”她说，联想也在学习，“互联网公司可以对员工的创意投资，把它产品化。但联想是个太大的协同，还有太多投入，这种方式不现实，我只是在想，有没有可能把两种方式能够结合。我们现在员工搞微创新，经常有些好主意，但如何把大家的智慧结合起来朝一个方向努力，我觉得这和组织有关，我们要寻找打破疆界的办法。”
嗅觉敏锐的潘石屹、张欣夫妇前往曼哈顿寻找物业的时候，同行们就狐疑，国内房地产的生意不好做，难道海外能找到投资机会吗？
这的确只是一个序幕。5月31日，张欣家族在美国购置通用汽车大厦40%物业的交易尘埃落定。接下来的时间里，绿地、万达等房企纷纷宣布自己高达百亿的海外投资计划。
他们已经不再简单地进行住宅项目开发，而是一面用住宅项目去接住自己熟悉的中国移民手中的财富，一面去持有由自己亲手打造的、位于国际金融中心核心区域的顶级商业物业。以往，中国房企在海外投资地产，就像是买金子，投资属性明确、单一，而今他们是先买下金子，再把金子打造成一个“篮子”，然后再让国内的富人往这个篮子里放金鸡蛋。
“正是因为这一动机和模式，中国人已成了国际房地产市场交易的生力军。他们的购买数量和交易让人为之侧目。”世邦魏理仕（CBRE）中国区主席蒲敬思（Chris Brooke）告诉《中国企业家》。 大动作
一年前的夏天，潘石屹与张欣就走在曼哈顿街头去寻找中意的企业总部大楼。
最终他们选定了美国通用大厦。外媒报道指出，张欣家族联合巴西Safra家族财团成员Moise，以7亿美元的代价购入这幢大厦40%的股权。交易对手方主要为中东财团与迪拜皇室家族成员。其中，中东财团通过高盛集团成交，而迪拜皇室所持股权则通过世邦魏理仕成交。
市场尤其关注的是，这起交易是家族的名义，而非潘张两人共同经营的商业地产公司SOHO中国（00410.HK）。有知情人士告诉《中国企业家》，张欣家族的此次交易是为了分散财富风险而进行的跨境资产配置，与公司经营无关。也正因为如此，他们被建议购入标的40%的股份，以绕开美国政府在税法方面的有关规定。“一旦股权交易比例超过50%或是单一控股，买家将被征以重税。”
《中国企业家》就此事问询世邦魏理仕中国区主席兼行政总裁蒲敬思。但由于在这起交易中，世邦魏理仕代表的是卖方的利益，蒲未对此个案明确表态。但他认为，海外地标性建筑显然能够满足中国买家对“金篮子”的种种要求，“这是很明智的选择”。
盯住了海外市场的还有绿地集团。7月，绿地集团连续宣布了两起海外投资计划。其一是与全球最大酒店管理集团之一的西班牙MELIA集团签署酒店资产置换谅解备忘录；其二则是从全球前十大公共基金“加州教师退休基金”收购洛杉矶中心城区大都会项目。两项交易涉及总投资高达77亿元人民币。
绿地集团在海外的投资不止于此。3月，它刚刚与加拿大基金Brookfield就澳大利亚悉尼CBD区域一幢办公楼及一幢历史保护建筑达成开发协议，计划投资超过26亿元。短短4个月时间里，绿地集团海外投资总额就已超过100亿。
绿地没有像万科一样，在陌生的市场选择有实力的本地企业来合作，他们或是收购旧的物业进行改造，或是直接购置土地开发。
其背后的原因是，董事长张玉良坚持海外投资的速度一定要快。
“原则上不会考虑同当地开发商合作。”张玉良在采访中表示，“因为节奏不一样，他们节奏太慢。”他表示，只要条件具备，绿地在海外项目三个月就要开工——其在悉尼项目的速度令当地政府也瞠目结舌。绿地速度还体现在收购方面：“我们不会谈一个项目谈两年。两个月，谈不下来就换项目。”张玉良说。
其它开发商也不甘落后，万达在今年6月宣布将在英国泰晤士河畔投资7亿英镑打造超豪华的五星级酒店。外媒报道指出，万达是以9000万英镑的代价，从爱尔兰开发商Green Property手中购得了这一项目。而世邦魏理仕也为这一起交易提供了咨询服务。接下来的时间里，万达与绿地等开发商依旧会在海外寻找项目。除去门户城市如伦敦、纽约，他们的目标也包括洛杉矶、旧金山，以及亚太地区华人聚集城市。 挤到海外的需求
撩拨中国开发商心弦的，是来自中国的新移民，张玉良认定这是海外投资难得一见的窗口期，绿地要率先抢占这个市场。
从2008年起，中国私人财富增加的速度与规模，用世邦魏理仕研究部中国区执行董事陈仲伟的比喻就是让人“目瞪口呆”。
根据贝恩咨询与招商银行联合的《中国私人财富报告》（2009-2013）整理发现，中国亿万富豪的数量与可支配的财富总量，在过去4年时间里增长了4倍多。
截至2012年，中国有70万名高净值人士（可投资资产超过1000万元人民币），他们可投资财富达到22万亿；其中，4.3万名超高净值人士（可投资资产超过1亿元人民币）可投资财富总额则达到6万亿。
“把鸡蛋放在不同的篮子里”是常识，但由于国内投资渠道狭窄，再加上中国人特有的投资偏好，房地产依然是其最重要的资产配置方式。
2011年，楼市调控转严，地方细则出台，高净值人士做出了第一轮调整，其投资思路是转向持有商铺，或是直接投资房地产。
他们开始对国内住宅市场持观望态度，甚至减持住宅去购买商铺或是通过信托、基金等来间接参与房地产投资。但这些分散财富风险的手段，根本无法抵御政府“强有力的手”。
中国的高净值人士们一直密切关注产业环境变化。2012年末，新一届政府对房地产的态度已非常明晰：支持城镇化与保障性住房建设。同时，继续限制投资性住房需求：推动房产税等针对住宅持有环节政策，增加了投资性房产的成本与风险；约束信托、基金等高收益理财产品，房地产投资的渠道被进一步收紧。这一产业生存环境导致偏好投资房地产的高净值人群做出了新的选择。
“原先大家想的是‘创造更多的财富’。”贝恩咨询公司全球合伙人曾丽春告诉《中国企业家》，“但是在2013年开始，财富保障一跃成为首要目标。”
据曾丽春介绍，她们调查的样本中仅有10%左右的人会倾向于高风险、高回报的投资，绝大多数的高净值人士只追求稳健收益。但国内房地产已经无法提供这样的选择，住宅已经步入平稳增长时代，他们继续持有或是选择退出都会感受到政策阻力。
而在商业地产方面，“国内优质投资级物业的存量并不多。”蒲敬思对此毫不讳言。
所谓优质物业，如果以国际顶级物业作为参考的话，除去楼宇品质、建筑规模之外，还要看它能否吸引知名财团乃至跨国公司入驻。它们往往能够折射出一个城市的发展历程，承载城市历史记忆。
但在中国，鲜有物业可以达到这样的标准。充斥于各个城市之间商业项目的投资回报率并不高。即便在上海的核心地区投资一个物业，收益只能有4%-5%，但在纽约或是悉尼，则可能达到6%-7%。商业物业本身需要漫长的培育与运营期，但热炒之下价值已经被透支，估值远高于欧美的优质物业；在价格与产品质量上，都令人难以接受；而且，因为前几年的过度投资，中国二线城市的商业地产已经出现因过量供给而带来的风险。尤其是一些城市打造的新区CBD，其空置率令人咋舌。
新一届政府对房地产态度，对于国内的开发商而言，则是令住宅客户群进一步分化甚至分割开来。其中一端是刚性需求。城镇化过程中，数以亿计的农民身份将发生转变。他们将构成广泛的、以中低端产品为主的需求群体。
不过，城镇化若想成功推动，需要根本性制度变革，这就必须触及户籍与土地制度。这绝非一朝一夕之功。而且，上一轮大规模进军三、四线城市造成的供给过剩尚未完全消化。付出昂贵代价之后，开发商不得不重回“北上广”。然而，“北上广”高净值人群却在计划出走。曾丽春告诉本刊，“国内实业经营比以前更困难，他们不想那么累了，不想像十年前那样打拼。另外，他们对于国内的市场与法律走向非常不确定。”上述贝恩与招商银行的《中国私人财富报告》显示，国内已有70%的高净值人士在考虑或是已经完成自己、至少是重要家庭成员进行海外移民。
这部分人的出走将市场转移到海外。世邦魏理仕研究部中国区执行董事陈仲伟根据私人财富报告进一步做出估算。他认为高净值人群有可能把5%的可投资资产投向海外房地产市场。这意味着，中国高净值人群在海外投资房地产的规模可达1.1万亿。其中，亿万富豪手中的市场容量至少为3000亿。
不能放过这样的机会，国内的房地产开发商开始与客户一起出走。 新模式
7月，中国平安集团以2.6亿英镑的代价将伦敦地标性建筑劳埃德大厦（Lloyd’s Building）收入囊中。
劳埃德大厦由国际知名建筑师理查德·罗杰斯设计，建成至今已经有27年的历史。这座以高科技风格著称的大厦不仅是伦敦最为知名的建筑之一，同时还附有劳埃德保险公司近20年的租约，年租金高达1600万英镑。
这正是中国买家寻找的理想投资对象。在欧美，类似地标性建筑非常多。但在国内，极难有这样的案例出现。这主要是因为，少数如北京国贸这样的优质物业是掌握在开发商手中的。中国房地产行业尚未经过经济危机的洗礼，开发商自然不舍得卖掉，机构也没有接手的机会；至于那些充斥各个城市新区CBD之间、大量尚未运营发展起来的商业物业，它们却是卖不掉。
而国外情况恰好相反，顶级商业物业并非掌握在开发商手中。在欧美地区这样成熟的房地产市场上，沉淀下来的地标性建筑，大多由海外机构投资者持有，运营获利。 过去两三年里，世邦魏理仕从为中国企业提供海外租赁服务，转到提供购置地标性建筑等投资
开发商在海外要参与完全不同的游戏，最初中国高净值人士投资海外物业以住宅为主，他们选择的城市为香港、新加坡以及悉尼等亚太地区门户城市，万科、碧桂园等房企也跟随自己的客户出海，主要以开发住宅为主，投资规模有限。
或许，开发商们也没想过中国富人阶层意愿转变如此之快。如今，随着转移财富、分散风险的意愿加强，一个理想的、可供分散财富风险“金篮子”的特点至少应包括：稳定经济、政治环境，更活跃的金融市场，和可以带来长期稳定现金流的项目。如在纽约、伦敦等发达地区的门户城市的地标性建筑。
是时候做出反思，并迅速参与其中了。“21世纪优秀的企业一定是全球视野，国际化。”万科出海时，王石在微博上这样写道。
房地产被认为是“本地化”的行业。业内看来，贸然进入不熟悉的国度，是很冒险的行为。也因此，万科在美国从一开始就选了与当地的龙头企业铁狮门合作的方式。
作为一个已经非常成熟的住宅开发商，万科的目的并不是像铁狮门学习如何在异地进行开发，而是如何进行资产管理，这显然是战略层面更深远的考量。万科与美国企业的合作，将使得他们能够成功绕过当地复杂税法的限制，在不用支付重税的情况下拥有项目的控制权。
虽然方式上与万科截然不同，但战略上张玉良与王石是一致的，他坚持绿地快速占领中国移民市场，更长远的用意是为集团的全球化开辟道路，“如果先把这个市场抢到手中，日后绿地参与全球市场会更容易。”
在海外，开发商们希望能够打通投资、融资双轨道。毕竟，两条腿走路才会走得更快、更稳。他们先是在香港地区搭建海外融资平台：万科收购南联地产（01036.HK），而绿地、万达也在香港分别购入壳公司盛高置地（00337.HK）、恒力商业地产（00169.HK）。
这种用巨额资金叩开海外大门的方式，只能是绿地、万达这样的一线房企才能依靠实力和品牌捷足先登。
值得一提的是，除去自主开发之外，绿地还找到另一种办法去实现打造金篮子的想法：资产置换。在董事长张玉良看来，北美和欧洲的资产估值正处于低谷，再加上人民币不断升值，这是难得窗口期。张玉良在采访中表示，目前海外优质资产估值大幅缩水，国内物业估值却处于高位，“这个时候就要拼命换。”他说。
在上文提及的绿地与西班牙酒店MELIA的资产置换中，这两个酒店项目位置良好，尤其是马德里酒店距离“皇宫边上300米”。张玉良表示，这两个项目如果在北京、上海，其资产评估价值应该在5万-6万元/平米。但受欧债危机等因素影响，其与绿地资产置换过程中的评估报价仅在2万-2.5万元/平米区间内。
“它的资产相当于缩水一半，不换的人岂不是傻子吗？”张玉良说。
拿下“金矿”之后，下一个关键步骤是如何把他们打造成“金篮子”。这一次，开发商们的投资计划正向国外成熟模式靠拢：在门户城市的核心地段，打造顶级物业，由自己持有运营。
不过，绿地、万达这样自主开发的开发商来说，他们也要面临各种挑战。陈仲伟告诉本刊，中国开发商在海外将首先面对人才问题。除非当地的精英能够确认企业将会长期留在当地进行投资，否则他们很难加入到中国的团队之中。就算开发商决定长期留在当地进行开发，也要付出远高于市值的薪酬才能吸引人才加入。
“在国外，最大的困难就是核心人才的缺乏。”张玉良并不否认这一点，“但仅就我个人而已，我觉得市场是最难把握的。”
另一个需要考虑的因素则是资金安排。张玉良对《中国企业家》表示，绿地海外投资所需资金，将主要在海外解决，除去靠销售回笼部分现金之外，还将从包括银行、专业机构处取得资金支持。他还透露，绿地将于今年8月以4%左右的年息发行二十几个亿的美元债。在他看来，“海外融资现状非常简单，而且成本非常低。”
绿地还将利用此前在香港收购的壳公司盛高置地来帮助其获得资源，并尝试各种新型融资方式，包括以债抵股。
开发商这一轮布局从香港到美国，如今又来到英国伦敦。这个地位越来越重要的国际金融中心城市，同时有着更开放和安全的政治与经济环境，被视为最安全的避风港。这使得它近期成为大宗房地产交易中心。在这里，中国开发商遇到了来自中东、欧洲甚至北美投资界的对手。此时，他们拥有的巨额资金让他们脱颖而出。
“我相信在过去它的重要性可能还不如纽约，但是现在可以说是与其平起平坐了。”陈仲伟告诉《中国企业家》。陈此前曾任职于法国巴黎银行和摩根大通证券研究部。在金融全球化时代，伦敦恰好连接了亚太与美国。“香港下午四点钟收市后，伦敦则刚刚开始运作，这之后你可以来到纽约继续交易。“香港/东京—伦敦—纽约，构成了一个24小时不停息的环球金融市场。”陈仲伟表示。
又一家中概股回来了。
2015年7月27日，在纽交所上市的学大教育（XUE.NYSE）公告，宣布了其私有化的方案。作为一家以VIE（可变利益实体，俗称“协议控制”）方式上市的公司，学大教育的方案与其他类似中概股私有化方案明显不同：其并没有采取先私有化，然后选择上市主体进行股份制改造，接着再申请IPO或借壳上市的方式，而是采取了由上市公司收购直接退市，不仅一步实现了转板上市的目的，而且规避了先拆VIE架构再回归A股所带来的种种麻烦和不确定性。
不仅如此，在这个过程中，学大教育还通过借道清华大学所控制的“紫光系”，避免了借壳上市审批带来的诸多麻烦，巧妙地避开了自身硬伤。
学大上市架构
作为一家以网络教育为主要业务的企业，学大教育上市的架构与其他在境外上市的互联企业类似，也是采用了常见的VIE模式。
2010年10月，经过一系列的重组、搭建VIE，学大教育登陆纽约证券交易所，发行3088.9万股普通股，募集资金1.364亿美元。上市后，学大教育的创业团队合计持有61.3%股权。
在境内，作为VIE架构中的协议方，学大教育设立了学成世纪（北京）信息技术有限公司作为境外融资资金进入境内的通道（以下简称“学成世纪”），而学成世纪与境内相关运营牌照的持有主体北京学大信息技术有限公司（以下简称“学大信息”）签署了一系列控制和服务协议（图1）。
按照现行“私有化―拆红筹―IPO或借壳”的中概股回归A股惯常路径，要把学大教育私有化并上市，主要做两件事。
一是筹集私有化的资金。学大教育总股本为1.25亿股，按照当前2.5美元/股价格，即使不考虑溢价，私有化学大教育需动用资金3.13亿美元以上。由于学大教育六成以上股份被公司的创始人金鑫和管理团队持有，如果仅考虑收购社会公众持有30.6%股份所付出的代价，实际资金支出约为1亿美元。
二是私有化之后上市主体选择的问题。学大教育被私有化后，成为一个非上市公司。如果要在A股上市，就需要金鑫等人做出选择，是以学成世纪为主体还是以学大信息为主体。
通常来看，对于这两家脱胎于VIE架构的公司，如果以学成世纪为主体，业绩上可能符合要求，但实际控制人在境外，需要恢复到由境内股东持有，而且，学成世纪并没有持有相关运营牌照，独立性存疑。如果以学大信息为主体，虽然实际控制人在境内，也持有相关运营牌照，但在业绩上有可能不符合要求或者说盈利业绩不足以支撑挂牌上市。因为通过VIE架构中的一系列协议安排，学大信息将大部分利润以顾问费的方式转移到了学成世纪。如何进行选择，需要学大教育的实际控制人综合平衡多种因素后加以确定。
在明确上市主体后，金鑫等人就需要筹集资金，拆除现有红筹架构，比如将实际控制人移回境内、注销SPV公司、将学成世纪与学大信息合并等，等待合适时机上市。
中概股回归的过程，虽然描述起来比较简单，但实际上操作非常复杂，涉及筹集收购资金、外汇登记、税收清理等一系列的事项，并且在上市公司私有化的过程中，还需要应对各种突况。私有化快则数月，慢则需数年时间，牵一发而动全身。并且在私有化后，还要确定上市方式，这也是一个相当漫长而又煎熬的过程。
鉴于此，学大教育采取了相对“简单粗暴”的方式，即利用既有的A股上市公司银润投资（000526），直接对学大教育进行私有化收购，同时收购VIE架构中的持牌公司学大信息的全部股权。
椰林湾的卖壳梦
银润投资的前身为旭飞投资（000526），实际控制人是香港居民黄少良。2011年，黄少良将所持旭飞投资18.18%股份，以2.5亿港元的代价转让给深圳椰林湾投资策划有限公司（以下简称“椰林湾”）。
椰林湾的实际控制人廖春荣系浙江籍澳门永久居民，早年从事房地产开发。经过在商界多年的打拼，廖春荣构建了一个较强大的政商网络，并搭建了一个以上海银润控股为投资平台，拥有多家以房地产开发、物业管理等为主要业务的公司体系。
紧接着，在2012年，旭飞投资第二大股东史作敏将其所持旭飞投资10.34%股份作价1.2亿元，转让给了廖春荣。据称，史作敏转让股权的原因是与廖春荣在银润投资未来发展方向及经营理念上存在分歧。从史作敏每股12元的转让价格来看，与其获得这些股份的成本相比，亏损375万元，由此可见史作敏退出的决心。
经过前后两次转让，廖春荣以3.7亿元左右的代价获得银润投资28.52%股份，对应股本2743.85万股，相当于每股收购价格13.5元。之后，廖春荣通过内部企业之间的重组，最终通过椰林湾实现对旭飞投资的间接控制，并将其更名为银润投资，这一持股比例和架构维持至今（图2）。
仔细分析旭飞投资2011年前后实际控制人变化的原因，除了表面上公开的信息之外，更深层次的原因恐怕还在于银润投资借壳重组的失败。在2011年前后，旭飞投资进行了两次重大重组，但都无果而终，由此旭飞投资也被戴上了A股“重组王”的帽子。
以黄少良家族为例，在其获得上市公司实际控制权后，一路减持，由40.86%减少到18.18%。除了减持之外，更是在2010年2月，也就是廖春荣入主之前筹划卖壳。主要的重组方是贵州永吉房地产开发有限责任公司（以下简称“永吉地产”）所持贵州永吉印务股份有限公司（以下简称永吉印务）100%股权。根据重组方案，重组后，永吉地产将持有上市公司29.69%股权，成为控股股东，而黄少良将仅持有10.46%股权，退居第二大股东。
据当时公开信息，就在旭飞投资抛出重组草案当日，该公司两名董事就“罕见”地质疑重组资产业绩及高估值，并对重组方案投出了弃权票。虽然在之后的股东会上，该方案以74.5%的赞成率拿到了“通行证”，但最终由于永吉印务财务“涉假”、注入资产产权关系不清等问题而终止重组，这场借壳交易最终倒在监管部门审批这最后一道门槛上。
或许，黄少良在卖壳失利后就决定退出旭飞投资，将控制权转让给廖春荣。因为彼时的旭飞投资盈利太差，2008年亏损1200余万元，2009年仅实现利润73万元，惨淡经营。由此上演了旭飞投资控股权转让的一幕。
廖春荣2012年入主旭飞投资，并将其更名为银润投资。在了解了与永吉印务的重组后遗症后，他也开始积极卖壳，这就是2013年在资本市场轰动一时的晨光稀土借壳案。
在这起借壳案中，拟注入的资产是黄平所控制的晨光稀土100%股权。根据非公开发行方案，银润投资拟发行1.18亿股股份，收购晨光稀土。收购完成后，黄平及其控制的沃本新材将持有银润投资35.36%股权，成为第一大股东和实际控制人，椰树湾则持股12.83%，退居第二。与永吉印务借壳类似，在通过了董事会、股东会审议决策并报证监会审核后，情况又发生了变化。
此次变化的原因是晨光稀土与S舜元（000670）的重组纠纷。晨光稀土在傍上银润投资前，就与S舜元进行了借壳商谈。2012年4月，晨光稀土实际控制人黄平与S舜元及其控股股东舜元投资签署《合作意向书》，商议进行重组。在接下来的9月份，晨光稀土的全体股东与S舜元就相关重组合作签署了《非公开发行股份购买资产协议》等相关协议。但人算不如天算，在2012年10月召开的S舜元股东大会上，晨光稀土的借壳方案被否决。同时被否决的还有S舜元的股改方案。或许是S舜元不满股权分置改革方案，连带否决了晨光稀土的借壳方案。
在此背景下，晨光稀土迅速转身投向银润投资，开始了一场“热恋”。就在快要修成正果之时，晨光稀土与S舜元之间的重组纠纷打乱了整个进程。原来，在2012年底晨光稀土借壳S舜元失败之后，晨光稀土向上海国际经济贸易仲裁委员会提出仲裁申请，以S舜元违反合作为由，要求对方返还保证金1000万元、支付违约金3000万元。在仲裁机构做出有利于晨光稀土的判决后，S舜元于2014年2月向上海市第二中级法院提出申诉，要求撤销仲裁裁决，此时正好证监会受理了晨光稀土与银润投资的重组申请，见此情况，证监会也做出暂停审核的决定。由此，本以为不会构成重大障碍的纠纷，成为银润投资卖壳的黑天鹅事件。
法院一直到2014年9月才给出裁决结果，基本结论是维持仲裁机构原有的仲裁决定，晨光稀土“如愿”收到了4000万元的补偿。但由于时间拖得过长，加之我国稀土行业发生了重大变化（国家对全国稀土行业企业进行重整，组建六大稀土集团），这对注入资产估值产生了重要影响，双方决定终止重组，银润投资卖壳梦第二次破裂。而2014年7月，S舜元已被盈方微借壳。
在银润投资紧锣密鼓卖壳的背后，折射出的是前后两任实际控制人对资本市场造富功能的充分认识和心态。尤其是对廖春荣而言，这种心态体现得尤为明显。在这样的心境下，廖春荣并未等待太久的时间，就迎来了兼具网络教学、O2O等当下资本市场诸多“热点”题材的学大教育。
巧妙规避借壳
一个想在A股市场找一家壳平台，一个想尽快将手中的壳资源变现，郎情妾意，一拍即合。学大教育利用银润投资私有化并上市的整个过程大体分三步操作。
第一步：椰林湾将其所持银润投资15.59%股权（1500万股）转让给紫光卓远股权投资有限公司（以下简称“紫光卓远”），转让后，椰林湾降为银润投资的第二大股东，持股比例下降到12.93%。紫光卓远是紫光集团的全资子公司，紫光卓远受让该等股权支付的代价是6亿元，折合每股40元（图3）。
第二步：银润投资向包括紫光育才、银润投资首期1号员工持股计划在内的10名投资者进行非公开发行，发行股价为19.13元/股，募集金额高达55亿元。
这一步是学大教育私有化的关键一步，相当于募集私有化学大教育的资金。根据披露的方案，在银润投资所募集的55亿元资金中，银润投资拟耗资23亿元收购学大教育全部股份。按照学大教育创始人及管理团队持股61.3%、蒋宇飞持股8.1%、公众持股30.6%考虑，三类投资者分别可获得资金14.1亿元、1.86亿元和7.04亿元。
进一步分析银润投资非公开发行的10个认购对象，大体由紫光系、学大教育主要股东及财务投资者三类组成（表1）。仔细分析这三类投资者的投资金额及非公开发行后所占股比，可以发现几个有意思的现象。
一是在非公开发行后，紫光集团旗下紫光卓远和紫光育才两家投资主体的持股比例合计为31.7%，为银润投资第一大股东。并且由于另一个参加非公开发行的健坤长青，其实际控制人赵伟国同时担任了紫光集团的总裁，如果将这3家视为关联方的话，紫光系在银润投资的持股比例则为32.11%。
二是学大教育主要股东及核心员工的认购金额恰恰是23亿元，不多不少，正好与银润投资私有化学大教育拟投入的金额完全一致。相当于由学大教育的股东自筹资金完成了整个私有化。从私有化价格来看，银润投资给出的报价是5.5美元/ADS（相当于2.75美元/股），这一价格水平较学大教育当前5.1美元/ADS的股价溢价并不是太多。
三是非公开发行后，学大教育主要股东31.33%的持股比例与紫光系32.11%的持股比例仅仅相差0.78%。这或许是整个方案设计和控制得最为“精妙”的地方，也是规避借壳审批的关键之处。
如果紫光系不首先受让椰树湾1500万股，即使其按现在的规模参与非公开发行，其持股比例也仅为28.2%，将低于学大教育现有股东的持股比例。考虑到学大教育主要股东有可能被认定为一致行动人，从而顺理成章会被认定为银润投资新的实际控制人。加上截至2014年底学大教育的资产规模为2.79亿美元，远超同期银润投资2亿元资产规模，由此银润投资私有化收购学大教育的行为将会被认定为借款上市。
一旦被认定为借壳上市，监管部门将按照IPO的标准对银润投资非公开发行并收购学大教育的事项进行审核。但学大教育2014年大约亏损1000万美元，不符合IPO的业绩要求，成为“硬伤”，整个运作将无法实施。因此，要实现上市，就必须规避被认定为借壳上市。由此也不难理解为何引入紫光系。
另一方面，借壳还需付出壳费。这笔费用在紫光卓远受让1500万股银润投资股份时就已经体现。这笔股份的转让价为40元/股，超过19.13元/股非公开发行价格的2倍，也相当于停牌前银润投资22.3元/股收盘价的近2倍。由此可见，学大教育回归A股决心之大。
由此看，整个事件运作的脉络可能在于：学大教育为了尽快实现回归A股，在业绩不满足IPO条件的情况下，引入紫光系作为表面上的控制方，并独自承担了私有化所需的资金。而学大教育与紫光系之间不到1个百分点的持股差别，完全可以在适当时候，通过在二级市场增持或减持的方式实现，从而使得学大教育的现有股东获得对银润投资的控制权。
在完成关键的第二步后，第三步就显得相对简单，即银润投资以境外投资的方式收购学大教育的全部股份，同时收购境内的学大信息，解除控制协议（图4）。
谁的盛宴
纵观学大教育私有化回归A股路径，从积极的意义来看，整个动作一气呵成，通过一次非公开发行，不仅同时解决了中概股私有化、募集资金建设项目、学大教育实际控制人在银润投资持股，以及实施以学大教育核心员工为对象设立的员工持股计划等多重目的，而且通过“精妙”的设计，轻巧地规避了借壳上市的审批要求。不过，从学大教育等重组主导方付出的代价来看，其回归的迫切之心跃然于纸上。
学大教育之所以着急回归A股，主要还是出于业绩的压力。从学大教育最近3年的业绩来看，主营业务盈利能力偏弱。2012-2014年虽然营业收入有所增长，但每年的主营业务利润在扣除管理费用和销售费用后已所剩无几，除了2013年度稍有盈余之外，2012年和2014年的主营业务利润均不能覆盖管理及销售费用支出，毛利率也是趋于下降（表2）。
从教学网点来看，2012年底学大教育共有383个教学网点，2014年扩张到467个，增长近22%。学大教育的规模虽然扩张较快，但单个网点贡献的收入及利润却呈现下降趋势（图5）。
学大教育的盈利能力也真实地体现在其股价走势上。自2010年上市起，学大教育5年来的股价整体趋于下跌，从上市之初12美元/ADS，一路下跌到现在的5美元/ADS。
学大教育如此，银润投资的日子也不好过。近几年银润投资的销售收入在千万级徘徊，利润则在百万级徘徊，并在2013年也亏损了数百万元（表3）。
在这样的基本面下，紫光系拿出6亿元收购银润投资15.59%的股份，可谓是代价颇大。但资本市场却似乎十分看好这场合作，在银润投资非公开发行方案公布后，其股价连续拉出8个涨停板，从停牌前的22.3元/股硬生生拉到39.51元/股，暴风科技上涨的一幕似要重演。
对银润投资的原控股股东廖春荣而言，在2011年获得银润投资控制权，历经晨光稀土借壳重组失败后，终于获得了一个高回报退出的通道。廖春荣目前已实现收益6亿元，已超过当年3.7亿元投资成本，并还保留了12.93%股份。这部分股份，按银润投资股价计算，账面盈利也是相当可观。只不过，在这场资本游戏中，这对抱团取暖的合作伙伴，究竟会不会给众多中小投资者一份满意的答卷呢？
