发布时间：2023-08-01 17:07:31
序言：写作是分享个人见解和探索未知领域的桥梁，我们为您精选了8篇的创业板新股交易规则样本，期待这些样本能够为您提供丰富的参考和启发，请尽情阅读。
“艺术品股票”有创新
与这些年风头正劲的投资于艺术品市场的信托、基金和理财产品相比，天津文交所此次开设的艺术品份额化交易无疑与之有着本质的区别。前者是有专业投资团队以艺术品为投资标的进行投资，而后者则是将某一件具体的艺术品分割为若干个类似于股票的份额，并将之上市供普通投资者申购和公开交易。从文交所公布的相关上市和交易规则看，也和股票交易几乎一般无二，只是每日15%的涨跌幅限制和T+0的交易模式比国内股票市场更加激进。
按文交所自己的说法：“艺术品份额化交易模式，通过制度设计实现了文化艺术品市场与资本市场的有机结合，为促进文化产业和金融产业的共同发展，以投资带动文化，使更广泛的人群关注文化、参与文化，为开辟文化艺术发展新途径做出了有益尝试。”
无量涨停连续上演
然而这件听起来很不错的金融创新之举，在开创伊始就出了状况。从今年1月26日首批两件艺术品――天津山水画画家白庚延的《黄河西来决昆仑咆啸万里触龙门》（简称《黄河咆哮》，上市总价600万元，份额代码20001）与《燕塞秋》（上市总价500万元，份额代码20002）上市以来，天天都死死封在15%的涨停板上，直到3月16日被停牌前，两只“新股”的市价已分别达每份17.16元和每份17.07元，涨幅均超过1700%！以600万的份额计算，《黄河咆哮》市值高达1.0296亿元。
如此恐怖的连续涨停，使得文交所被外界戏称为“涨停所”，而两幅作品的市值更是让投资者和业内专家齐叫“看不懂”。从艺术价值的基本面来看，业内人士普遍认为这两个艺术品“股票”的估值已夸张得极其离谱。因为在去年嘉德秋拍上，在众多收藏大腕的资金追捧下，张大千的作品《太乙观泉图》以4032万元成交，而齐白石的作品《花果四条屏》以4760万元成交，当时这在收藏界已是“天价”。但名不见经传的白庚延的画作市值却远超张大千、齐白石，泡沫之大可见一斑。
然而疯狂并不仅限于这两幅“开所之作”。3月11日第二批8个品种（7幅画、一枚钻石）一经上市，饥渴难遏的投资者再次将之死死封在涨停板上。除了因为“异常波动”而被临时停牌的几天外，截至记者发稿前的3月29日，这8个品种每个交易日都全部无量涨停。尽管文交所已将日涨跌幅下调到1%，但到3月29日，这8个品种的价格都钉死在5.02元，与1元的每股发行价相比，半个月内涨幅高达5倍。同样泡沫惊人、以首次出现的“天然粉钻”（份额代码41001）为例，29日市值已达1.2亿元。但根据文交所网站的介绍，这颗重4.34克拉粉钻的市价应该只有6000余万元。
交易规则随意修改
除了天天无量涨停让投资者因为无法买入而懊恼不已外，投资者更气愤的是文交所的交易规则随意改变。
据了解，按照最初的《天津文化艺术品交易所份额交易暂行规则》，艺术品股票的日价格涨跌幅为15%，月涨幅比例为100%，年涨幅比例为900%。但“妖股”涨势惊人，文交所意识到风险后，3月7日发表公告称计划将艺术品股票日涨跌幅由15%下调为10%。但这对市场毫无影响，3月10日，文交所又将投资者开户条件门槛从5万元猛然上调为50万元，依然难遏市场做多动能。于是3月17日文交所不得不对《黄河咆啸》和《燕塞秋》进行无限期停牌，然而当天第二批上市的8只新股继续涨停。第二天文交所又突然公告，将日价格涨幅从15%降到10%，月价格涨跌幅限制为20%，同时临时增加艺术品特殊处理规定，本月连续累计3个交易日达到日价格涨跌幅限制的艺术品将被实施特殊处理（日涨跌幅比例调整为1%且停牌一天）。但新规定出台后，8只新股仍一路狂飙，3月21日，文交所发疯似地连发20个公告，将8只新股特别处理，日价格涨幅陡降为1%。这依然效果甚微。最出乎投资者意料的是，3月28日起，文交所宣布无限期推迟开户业务。
投资者利益如何保证
尽管文交所紧急修改“游戏规则”是为了遏制艺术品炒作，但规则修改频率之高、速度之快让不少投资者觉得有些哭笑不得。有投资者揶揄说，现在每天起床后最重要的事是看文交所官网有没有出新公告。
还有的投资者对文交所的经营能力和风险控制能力表示质疑：“本来艺术品交易的盘子就小，首次上市居然只有两个艺术品，奇货可居，这不是明摆着要遭到市场爆炒的吗？文交所为什么不多准备一段时间，把几十个品种一起上市从而尽可能防止爆炒呢？”据了解，2009年创业板创立之时，证监会为了防止新股首日遭爆炒，特地采取“分日申购，同日上市”的上市策略，在10月30日当天将之前分批申购的28只创业板新股集中上市。
更多的投资者认为文交所规则变得太快太容易，让投资者很没有安全感。“难道就没有监管部门审核吗？难道就没有相关的法律制度约束吗？你今天可以限制投资者开户，明天也可以限制投资者卖出，后天你要是突然说不玩了也不是没可能的，那投资者的利益又如何保证呢”？
由于文交所近来正处于舆论的风口浪尖，突然中止开户后，文交所方面又始终没有人对此出面进行解释，种种举动让投资者忧心忡忡。有投资者发表微博表示：“真的担心文交所会被中央叫停整顿，虽然舍不得，但我还是先卖了把本金套现保住。万一真的叫停，那本金能不能回来就难说了。”还有一些投资者试图通过电话或上门的方式咨询相关情况，但记者了解到，天津文交所全部实施网上交易，并没有现场交易场地。有投资者前往位于天津和平区西康路赛顿中心C座9层的交易所咨询时却吃了闭门羹，而拨打天津文交所的客服电话同样一直无人接听。记者近日也多次拨打文交所官网上留下的客服电话试图与之取得联系，也均告失败。
一、创业板与中小企业板的区别
创业板市场又称第二板市场，是金融市场中新出现的一种融资方式，是在服务对象、上市标准、交易制度等方面不同于主板市场的资本市场。创业板市场主要以中小型高科技企业为服务对象，同时也具有资本市场的一般功能，能为我国中小企业的发展提供良好的市场环境，也能改善中小企业的资金供给条件，还可以发挥优胜劣汰的优化功能，将不具备发展前景的企业淘汰出局。
创业板与中小企业板的区别主要体现在以下几个方面：
1.风险性方面。创业板市场是高风险市场。我国目前中小企业板推出的基本上是已经具备一定发展规模的走向成熟的企业。与中小企业板上市公司相比，创业板市场上市公司属于初创时期，规模小、业务少，企业业务多属于新兴行业，没有中小企业板上市公司那样的盈利业绩，面临的市场风险、经营风险都很大，破产倒闭的概率比中小企业板要高。
2.前瞻性方面。创业板市场对公司业绩要求不严，过去的表现不是融资的决定性因素，关键是公司是否有发展前景和成长空间，是否有较好的战略计划与明确的主题概念，而中小企业板关注的是企业前期良好的经营业绩和成长性；关注的是上市公司主业是否突出、是否盈利、是否具有成长性和高科技含量。据统计，截至2008年6月30日共有256家中小企业板上市公司，其中200多家公司是拥有自主知识产权的科技型中小企业，IPO融资约610亿元人民币，平均每家融资3.24亿元人民币，总发行规模为67.3亿股，平均每家发行新股数量达3580万股。中小企业板已反映出科技型企业、风险投资参股企业占有较大比重的特征。说明中小企业板块起到了重点支持高新技术企业的作用。现在中小企业板公司多数属于医药、纺织、机械等轩工或者消费类行业。随着中小企业不断到中小企业板发行上市，会尽可能扩大行业覆盖面，增强上市公司结构的互补性。
3.上市标准方面。因为创业板市场是前瞻性市场，因此其上市的规模与盈利条件都比较低，大多对盈利不作要求。如美国NASDAQ小盘股市场仅需要10万股，香港创业板也仅要求公众持股的最低量为3000万港元，并且均不要求盈利记录。中小企业板的上市标准要比创业板证券上市标准高许多。中小企业板发行、上市标准、与主板相同，目前中小企业板上市的企业除了盘子较小外，其他标准与主板完全没有区别。也就是说，持续三年盈利等条件同样适用于中小企业板上市的股票。中小企业板不是创业板，推出创业板，需要不断完善中小企业板。
二、我国建立创业板市场的必要性
1.建立创业板市场，是发展我国中小企业和民营企业的现实需要
中小企业板作为分步实施创业板的第一步，而创业板的提出则更早在1998年12月，当时的国家计委向国务院提出“尽早设立创业板块股票市场问题”，国务院要求中国证监会提出研究意见。2007年新年伊始，国务院下发《国务院关于鼓励支持和引导非公有制经济发展的若干意见》，这个消息为我国非公经济的发展注入了新的活力，也为我国中小企业的壮大增添新的契机。我国非公有制企业的绝大多数是中小企业，国务院《若干意见》从七个方面提出要“促进多层次资本市场发展，拓宽直接融资渠道。”促进中小企业直接融资的具体措施包括在证券市场发行、上市方面，非公有制企业与公有制企业实行同等待遇；加快完善中小企业板，分步推进创业板市场；鼓励非公有制经济以股权融资、项目融资等方式筹集资金。对许多中小企业和民营企业来说，按主板和中小企业板的上市条件发行股票，这样的要求就像一道高高的门槛，无法逾越。而创业板证券市场作为针对相对规模较小、风险相对较大的企业所设立的特殊融资场所，有条件为我国中小企业和民营企业的发展提供有效的资本支持，使得中小企业和民营企业也能享受到证券市场带来的融资、风险分担、扩大知名度以及规范企业运作等益处。
2.建立创业板证券市场，是我国建立多层次资本市场的需要
首先，从国外发达的资本市场看：一国完善的资本市场应该具备各种不同功能的适应各种投资者不同需要的多层次的市场。它应该包括：主板市场、创业板证券市场、场外交易市场等。这种完备的市场体系其中一个主要的作用就是有利于市场退出机制的形成。目前我国证券市场功能难以有效发挥的一个重要问题在于：企业的上市和退市都无法按照经济准则运行。存在这一问题的根源在于：我国证券市场体系过于单一，创业板证券市场的建立，将有利于市场退出机制的形成。
其次，创业板证券市场的设立，通过引入这种竞争压力，可促进主板市场优化自身服务，注重上市公司的质量，增加对其上市公司的监督管理，进一步提高自身运行效率。
再次创业板证券市场的设立，将大大丰富投资银行、证券经纪、法律、会计、风险评级、投资咨询、投资风险保险等相关产业的发展。
最后，建立创业板证券市场，可以扩大市场容量，减少主板市场受到外来冲击风险，将有利于我国主板市场未来的开放，有利于我国与国际资本市场的交流与接轨。
3.建立创业板证券市场，有助于发展中国股市的产业基础
建立创业板证券市场，可以避免优秀企业纷纷企业境外上市，导致中国股市的产业基础和价值土壤面临水土流失的境地。中小企业板块的推出应当是2004年国内资本市场的最大转折。但因上市规则和交易规则等诸多相对太严格的限制，国内企业的境内上市“通道”还是太过狭窄。据媒体报道，截至2008年6月30日深交所中小企业中符合发行条件且通过发行审核的企业已经多达256家家，后备企业更是多达1000多家。由于中小企业板曾一度停发新股，这种遥遥无期的等待，对等着资金急用的企业来说，显然是无法接受的。所以，一方面，中国企业被迫赴海外上市寻求高成本的资金，带着中国经济增长的美好前景去为海外资本市场的繁荣作贡献，另一方面是资金成本很低的本土过剩资本找不到投资出路。现在香港、新加坡、美国都来抢中国的上市资源，我们不往前走就等于把优质的上市资源推出去了。
三、我国建立创业板证券市场的可行性
我国中小企业板的开设为最终推出创业板积累了些经验，我国在中小企业板发展的基础上，推出创业板证券市场具备了一定的条件和可行性。
1.良好的宏观经济环境
中国改革开放以来，已经创造了一个持续20几年的经济高速增长奇迹，1979年～2003年年平均经济增长率达9.4%。2003年虽受到“非典”的影响，全年经济增长率仍上升到9.1%。国内外经济界人士普遍认为，中国经济已经完全摆脱了亚洲金融经济危机和美国IT泡沫引发经济周期性的负面影响。正在实施的新一轮宏观调控，实质上是明确地以新的科学发展观来指导、调控中国经济。对此，营造出健康和谐的经济发展环境，我们抱有极大的信心。
2.充足的上市资源
从上市资源来看，截止到2006年10月底，我国中小企业数已达到4200多万户，占全国企业总数的99.8%，经工商部门注册的中小企业数量达到430多万户，从投资人数来看，据统计，2006年12月新增开户数接近60万，截至2007年1月22日，中国证券市场个人投资者股票及基金开户总数已经突破8000万。这意味着，每100个中国人里，就有5.9个是股民或基民，现在还呈较快的增长趋势。
3.丰富的储蓄资源是创业板证券市场的资金来源
随着1992―2007年证券市场的规模的迅速发展壮大，城乡居民的储蓄存款也在迅速增长。1996年以来，在银行存款利率连续8次下调(其中1年期储蓄存款从10.98%调至2.25%)的情况下，城乡居民储蓄仍以每年几千亿元的规模增长。到2008年4月底，居民储蓄存款已达20万亿元。这既表明了城乡居民有着巨额的投资能力和潜力，也反映了目前的金融渠道和金融工具已远远不能满足投资者的投资需要。同时，20万亿的居民储蓄足够支撑优质企业的直接融资，我们应该建立多层次的资本市场来满足不同风险偏好的投资者。
4.逐步成熟的中小企业板为创业板市场的建立奠定了坚实的理论基础
深圳推出的中小企业板，是中国资本市场的一大进展。中小企业板在监管上采用了国外创业板的成功经验，进一步增加了监管内容、加强了监管力度，在制度创新上引领新潮流。随着《证券法》和《公司法》的修改，为我国证券市场向法制化、市场化管理方向转变奠定了基础。
5.投资者的风险意识正在不断加强
我国的证券投资者是和证券市场本身一起成长起来的。他们的风险意识在逐步增强，对价格波动的心理承受能力在逐步增强。投资者对上市公司的业绩和回报更加关心，对证券公司以及中介机构的诚信状况更加关注，投资理念也日渐成熟，由过去“重概念、轻业绩”的投机性炒作，逐渐向价值投资理念回归。
什么是国际板？国际版就是将境外优秀企业在我国A股市场发行上市，这些企业在A股上市后因其“境外”性质被划分为国际板。目前在世界上很多国家的证券交易所基本都是对国际开放的，在法律法规上并没有明确区分境内、境外企业，纽约交易所也是如此。世界上最早的金融交易所是在荷兰的阿姆斯特丹，它起初是便于自己的团队去亚洲进行贸易、进行融资的一个平台。发展到 19 世纪，美国修铁路也要去阿姆斯特丹融资，通过在阿姆斯特丹发行证券然后上市。那时候阿姆斯特丹是全世界的金融中心。所以在国际上，最初的时候金融中心就没有国内和国外之分[1]。
我国建设国际板的设想，最早于2007年4月就公之于众。上海证券交易所创新试验室 《市场质量报告》，建议 “在境内交易所开设国际板。”2007 年 5 月，证监会向部分券商下发 《境外中资控股上市公司在境内首次公开发行股票试点办法 （草案），为红筹公司回归A股确定了初步门槛和规范。
我国政府希望把上海建成一个国际性金融中心，而国际金融中心的标志之一就是交易市场全面开放，因此在沪市开设 “国际板”是其建设国际金融中心非常重要的一步。至于它是不是叫 “国际板”并不重要，是单独一个“国际板”还是直接上市也只是个形式问题，最重要的是能引入国际跨国公司到 A 股市场来上市。另一方面，国际跨国公司希望我国证券市场上市的意愿很强烈。联合利华早在 2003 年就公开表示想要在A股上市，陆续还有汇丰银行、渣打银行、东亚银行等表示过这个意愿[2]。
开设国际板的意义
对发展我国资本市场的意义。资本市场的全面开放是我国资本市场改革发展和对外开放的内在要求，股票市场国际化对于其证券交易所乃至正在建设中的上海金融中心至关重要。全球市值排名前十位的证券交易所中，只有上海与孟买证券交易所没有境外上市公司。目前我国资本市场的开放程度滞后于实体经济，国际板的设立有助于我国及全球资本的有效配置。有利于提高我国资本市场的流动性和市场效率。同时，国际板的建立将吸引海外优秀企业来华上市，有利于上海证券交易所打造蓝筹股市场，有助于我国资本市场的扩大规模，加速我国国际金融中心的建设步伐，是国家经济金融发展战略的需要[3]。
对人民币的国际化影响。国际板的建设相当于在国内建立一个平台让人民币资本进行海外投资，在国际板上市的公司是境外公司和企业，这样就实现人民币不出境的海外投资目的，减少以人民币对价的资产在海外投资遭遇的风险和损失 （例如平安保险投资于富通银行而遭受巨额损失），这样对于人民币货币体系也能进行有效的管理和控制，其效果如同建立了一个境内的资本海外投资区。国际板的建设将会进一步促进我国外汇储备管理体制的改革，提高外汇使用效率，有效改变我国贸易顺差在境内、利润在境外的模式。这样一来，当境外的机构或个人持有的人民币达到相当规模的时候，就要求人民币具有长期储备价值，且有相应的成熟投资环境使其保值增值。这就需要一个包括 A 股市场在内的庞大的人民币金融市场来满易需求。这就要求中国加快建设上海这一国际金融中心，先将其发展成为一个区域性的人民币国际清算中心，进而发展成为以人民币为特色的国际金融中心[4]。
对我国证券市场的意义。国际板的开设对于我国证券公司而言是个重大利好消息。截至 2010 年 6 月，我国境内合法注册的证券公司共有106家，总资产达1.8万亿元。目前，我国券商业务服务对象主要是国内企业和本国国民。券商的商业服务范围主要在国内证券交易所，在货币没有实现完全可以兑换、资本项目尚未开放的情况下，QD-II所占市场份额极少。国际板的开设，将为国内券商开拓新的业务及为海外企业在国内上市提供证券发行、承销业务等国际经纪业务。这不仅有助于提高我国券商的整体盈利水平和国际竞争力，也能促使证券相关行业提升自身的业务素养，增强金融服务的水平和竞争力。
国际板的开设，当前我国国内证券市场的估值体系将受到重大影响。上市公司过高的市盈率将会因国际板的推出而降低，逐步降低到合理范围。因为在国际板上市的外资企业基本都是国际跨国公司，一般在其他海外市场也有上市，一般来说，海外市场的平均市盈率低于国内市场的平均市盈率，境内上市的外资企业的市盈率会参照海外市场上市的市盈率，而境内同行业的内资上市公司的整体平均市盈率也会比照国际板相应公司的市盈率，这样国内证券市场现行的估值水平将会明显降低。
开设国际板需要注意和有待完善的问题
国际板的开设是否会推动人民币国际化
国际板的开设，是变相的资本管制放松。当前人民币仍不能自由兑换、资本项目的运作仍在国内相关部门的严格管制的条件下。这种跨越和进步，对当前的金融体系、金融监管等一系列相关体制是一种改革、一种试验。国际板的开设必将实行以人民币为结算货币的交易规则，这是人民币朝向自由流通迈出的关键一步。以人民币为结算货币交易规则，使得在国际板上市的境外公司将获得人民币融资，同时所有参与二级市场交易的机构包括外资机构，也必须使用人民币进行清算。这无疑加速推动了人民币作为储备货币和全球流动货币的进程。在人民币没有 （部分）取代美元成为储备货币和结算货币的情况下，国际板的交易实则就是一场以我国实体资源，借助人民币和美元为媒介，来换取外资公司股票这一虚拟票证的交易。未来只有当人民币实现充当储备货币和结算货币，才能真正意义上以人民币来换取外资国企业股权。例如，20世纪80年代，日本曾开设国际板以吸引了127家外资公司前去上市，随后引发东京证券一路走低，最终外资企业逐步退市，到2003年日本的国际板便消失了。
目前开设国际板与之相关配套的机制是否健全
当前我国资本市场现有的制度性缺陷还未解决。我国证券市场现行的新股发行体制是 IPO 询价制+网上定价方式。新股发行制度受政府过多干预，上市资格已经变成一种资源，这类现象如果不改变，将会在国际板上市初期引发矛盾。表面上是市场化运作，实际操作的过程中，与之配套的监管政策出现真空，例如在创业板的推进过程中，出现了三高超募、业绩变脸、50 倍以上过高市盈率等一系列问题。这种种问题的出现一方面使得我国金融资本市场本身的科学性和稳固性受到挑战，出现暴涨暴跌的行情。另一方面，凸显了目前我国金融监管体系中各种制度衔接不到位，跨部门协作监管的力度不够。如果这一系列的问题得不到有效解决，那么我国金融资本市场将难以承载国际板之重。
另外，国际板的推出，需要一系列有针对性的配套机制来保驾护航。为在国际板上市的公司单独制定一套相应的法律规范，是不现实的也是行不通的。更多的应从有利于我国金融资本市场长久健康的发展方面考虑：一方面，要开通国际板，必须要解决人民币还没能实现资本项目下的自由兑换的问题，我国的现行货币政策就必须进行适当调整。因此，另一方面，我国金融监管机构协调性尚需提高。我国现行的一行三会体制依然没有完全理顺，此时开设国际板，需要国内各个金融监管机构的通力合作。
在会计准则和财务报告方面，存在我国国情需要与国际接轨的问题。首先要求申请国际板上市的境外企业参照执行国内会计准则及财务报告是不现实。如果完全按照我国现行会计准则和财务报告的上市条例，最终结果很可能没有一家公司来上市。因为一个国际跨国公司在很多国家都有不同的资产，如果都用我国的会计准则重新审计，同样的数据不同的方式做两次，成本太高。从国际会计准则转成我国会计准则，成本少则五六百万美元，多则上千万美元，而且不是一次性的。目前业内普遍猜测可接受的规则是，允许境外公司采用国际通用会计准则，一旦与我国内财会制度有出入之处，需单独做出相应的解释。
目前开设国际版不利于金融资本市场的稳定
2011年的全国证券期货会议曾把 “推出国际板”列为 2011 年的重要任务，证监会和上海市政府也曾 5次发出 “国际板即将推出”的信息，结果是引起了市场 5 次暴跌，累积跌幅 11.4% 。是否推出国际板并不代表中国资本市场与国际接轨，真正做到与国际接轨就应该像香港一样，股票市盈率要跟国际接轨，整个制度要跟国际接轨。
多年来，我国股票市场的高市盈率的状况使本国投资人很难分享到上市企业的成长收益，相反成了国内企业通过上市圈钱的工具。在同等条件下，境外跨国公司成长性一般都不及我国内企业的成长性高。如果境外公司在我国按市场化的高市盈率发行股票，本国投资人在逻辑上和机制上都无法保证能够分享到跨国公司的成长收益。我国股市缺的是筹码。2011 年 12 月，中小板、创业板共有 26 家企业上市，募集资金93.47亿元，实际募到的近3倍，就是237.78亿元，而冻结资金3.38万亿元，这才是我国市盈率过高的真正原因。因此，本国投资人去沾境外跨国公司金融高手们的光是不现实的。
B股市场是在我国资本市场尚不能完全对外开放的背景下，为建立一条筹集外资渠道而创立的。自从1992年2月21日真空电子B股发行标志中国B股市场开启，而今已走过了17年的发展历程，市场规模较初创阶段已有较大的发展。其间，B股为我国经济的发展做出了不可磨灭的贡献，这是世人有目共睹的。
B股市场发展过程中所依赖的外在环境也在不停地发生变化，特别是以下两项措施的实施，使得B股市场环境发生了巨大的变化：1999年6月3日，为了稳定市场信心，中国证监会发出了《关于企业发行B股有关问题的通知》，取消发行B股企业的所有制限制和预选制；2001年2月19日宣布B股市场将向境内居民开放。这两项措施无疑给沉寂的B股市场带来了巨大的活力。取消发行B股上市公司的所有制限制并提高上市公司的质量，将有助于改善B股市场的基本面。而B股市场将向境内居民开放，无疑大大增加了B股市场的资金供给。
2006年，A股市场的持续上涨带动了B股市场行情，B股交易开始活跃，成交金额和成交量迅速增加。2007年5月，上证B股指数和深证B股指数出现历史新高，分别达到381.30点和803.61点。遗憾的是，在此期间B股市场没有新股上市。B股市场建立之初有其必然性，但目前市场功能已经发生了根本改变。随着我国资本市场A股股权分置改革的完成，解决历史遗留的B股问题，已成为市场关注的热点。
二、我国B股市场存在的问题
随着我国资本市场的进一步完善，B股市场逐渐暴露出诸多问题，主要包括：
1．资金筹集功能丧失。B股市场设立的初衷是为国内企业筹集外汇资金，但随着外汇资金逐渐充裕、国内企业海外上市增加，B股筹资功能逐渐丧失，2001年、2002年、2005年、2006年、2007年和2008年B股市场筹资额都为0。
与H股市场筹资情况对比来看，随着H股市场引入红筹股，国内推行QFII，我国对外权益性资金筹集方式发生了根本性的改变。如果单纯从筹资功能角度来看，B股市场已无存在必要。
2．资源配置功能丧失。资源配置是证券市场另一个最基本的功能。B股上市公司在行业分布上绝大部分都是传统行业，属于高技术产业的公司很少。与此同时，B股市场规模小，流动性差，投资者主要为境内外个人，其中境内个人投资者占80％以上，面未减持外资法人股数量非常少，B股市场难以通过股权转让进行并购重组。
3．投资价值衰减。B股市场设立以来，没有与A股市场同步发展，而是逐渐边缘化，总市值没有稳定持续增长，与上市股票数量不成正比。到2008年末，因汇率体制改革后，人民币对美元累计升值幅度已接近18％。因此，分别以美元和港元计价的上证B股和深证B股面临着较大的汇率风险，B股投资价值受人民币升值负面影响较大。
4．市场结构特殊。B股最初仅允许境外投资者以美元或港元投资，2001年政策变化后，境内个人逐渐成为投资主体。目前的投资者有境内外个人和境内外机构，其中以境内个人投资者为主体，境外个人占一部分，而机构投资者占比例极小。考虑到投资者结构，B股改革要保障境内个人投资者的利益，同时顾及境外个人投资者的利益。实际上，B股二级市场的投资者，主要是以境内个人与海外华人投资者为主，在人民币升值趋势的预计下，制约了B股市场新增投资者，如果原来的个人投资者把手中的美元资产逐步转换成人民币资产，无形之中就造成原有投资者队伍不断减少。
5．B股市场缺乏明确的政策定位与战略发展目标。从国内开设B股市场以来，B股市场的主导政策出发点基本是围绕探索如何通过资本市场方式吸引境外资金投资，以及发展我国境内外资证券市场的一块实验田。迄今，B股市场的主要政策目标定位没有发生改变。
此外，在交易规则上，B股市场与A股市场有诸多不同。B股市场与A股市场上的公司适用不同的会计准则，从而导致盈利水平等财务数据不一致，投资者难以获得一致公允的价值判断依据。因此，B股市场改革需要解决投资者结构、交易规则、市场管理等与国内资本市场统一的问题。
三、我国B股市场今后发展问题探讨
当前关于B股市场发展问题主要有两种观点，即关闭B股市场和继续大力发展B股市场。B股市场作为历史产物，已经完成其使命，与其久拖不决，不如快刀斩乱麻。本文就我国B股市场发展的前景提出以下思路。
(一)A、B股合并或改造B股市场。长期以来，A、B股市场处于分割状态，同股不同价成为市场的一种常态。合并A股、B股，是各界呼声最高的改革措施，具体做法包括：
1．直接合并A、B股。B股与A股的合并还存在障碍，首先是我国资本项目还不能自由兑换。B股投资者仍然有一部分是境外居民和机构。在人民币不能自由兑换的条件下，这些投资者不可能接受转换币种的做法。假设境外投资者愿意将美元或港币换成人民币，那么，在B股和A股合并过程中，必然会有部分境外投资者成为我国A股投资者，这有悖于我国资本市场的渐进式开放战略。尤其是在人民币升值预期不减的时候，境外热钱对我国股票市场的投资热情较高，该操作过程会引起较大的市场冲击，不仅会导致B股市场大涨，还会给A股市场推波助澜。其次，A、B股流通价格存在差异，将B股与A股合并，侵犯了A股投资者的利益。因为同一家公司的B股价此A股价低很多，二者合并，会使含有B股公司的A股价格下跌。在110家B股公司中，同时发行A股的有80多家。而且。将B股转换成A股，将直接扩大A股流通盘，影响A股的市场价格，造成A股股东的权益损失。
A、B股市场如何实现合并，是一个需要认真分析的重大问题。无论在何种条件下，合并都不能损害投资者利益，这是所有措施的前提。如果未来A、B股合并真的提上议事日程了，可以充分参考股权分置改革中获取的经验，确保市场实现公平、健康、平稳的过渡。具体的操作思路可以是：B股公司数量很少(共110家，其中86家A+B公司，24家纯B股公司)，市值不大。所以，B股市场向包括银行、保险基金、社保基金、年金基金、证券投资基金在内的境内机构开放，并建议从现金流好、间接融资能力强、股价被低估的纯B股公司开始进行股改，方式可以多种多样，核心是通过社会公募或配售而增发募集资金解决问题，对境内投资者可通过托管系统直接出售并设立外汇特别账户。其后，再进行合并A、B股市场。
2．回购B股并缩股。回购B股并缩股，也是一种可选择的途径，关键是回购价格和上市公司的支付能力。B股的发行价格总体比较低。如果以较高价格回购会损害公司其他股东利益。对于纯B股公司来说，回购会影响其上市地位，失去未来再融资的机会。另一个问题是，回购会减少公司宝贵的现金资源或者提高公司负债率。丽珠集团于2008年6月20日临时股东大会审议通过的《关于回购公司部分境内上市外资股(B股)股份的议案》，公司在回购资金总额不超过1.6亿港元及回购股份价格不超过16.00港元／股的条件下，预计回购部分境内上市外资股(B股)股份约为1000万股，并且，该回购股份将依法予以注销。这可能为我国B股市场的发展预示着未来的方向。
从当前情况分析，回购部分价格被低估的B股股份，不仅有利于活跃B股市场交易，有效调节市场供求关系，而且能使A／B股公司股票价值回归至真实水平。更为重要的是，允许B股股份回购体现了监管部门改革创新、探索并支持促进B股市场变革的积极态度。B股股份回购将为B股市场制度性问题的解决提供新的途径，有利于恢复B股市场的生机与活力，形成A、B股市场良性互动的发展格局，从而进一步促进我国资本市场的发展。
3．将B股改造成国际板。随着金融资本市场的不断开放，我国证券市场发展国际化是必然趋势。根据2008年6月18日第四次中美战略经济对话的结果，我国将按相关审慎监管原则，允许符合条件的境外公司通过发行股票或存托凭证的形式在中国的交易所上市。上海、深圳证券交易所都有开设国际板的构想。境外公司在内地上市，可以考虑将B股市场改造成国际板，正好利用一些外企试图来我国上市的机会，引导这些外资企业与国外企业在国际板上市。这样两大交易所的国际板没有必要重复建设。
众所周知，A股市场上的新股发行都得到了较高的溢价，选择在中国交易所发股上市，可以达到最大化圈钱的目的。由于B股市场股票价格定位相对合理，如果我们能将外企上市安排在B股市场，这样也可以减少外企A股发行的圈钱嫌疑，对于保护国内投资者的利益具有积极意义。因此，为适应我国资本市场对外开放的需要，迎接境外公司的发行上市，将B股市场改造成国际板还是应该考虑的。
(二)B股市场功能的重新定位。B股市场是我国证券市场发展史上的创新，可以说是世界证券市场体系中独具特色的市场。从B股历史市场功能上看，管理层对B股市场的定位是“开辟引进外资的渠道”，其出发点是在人民币不能自由兑换的条件下吸引境外资金的特定市场安排，这种市场定位带有浓厚的过渡性色彩，而且越来越强烈地受到海外上市融资方式的冲击。
海外上市融资渠道现主要有红筹股、H股、N股、S股、香港创业板，这些新的融资渠道挤占了B股市场的生存空间，使B股市场的筹资功能下降。红筹股公司大都是各地政府或部委在香港的“窗口”公司，雄厚的政府背景及不断的资金输入赋予其很大的想象空间。H股公司是以国企为主体，由于国企的主力地位以及政策方面的扶持，H股市场成为国企筹集外资的主要场所，受到市场关注。香港创业板市场定位于高新技术企业。而B股市场没有一个明确的优势，上市主体的多元化使得B股市场无法形成一定的市场概念，从而影响了市场筹资功能的正常发挥。重新进行B股市场的功能定位，是B股市场发展的当务之急。
提出B股市场重新定位的背景是，我国外汇形势发生了根本变化。伴随着我国经济的持续增长，人民币出现了不断升值的压力。我们可以将B股市场重新定位为：给境内的外汇资金创造投资渠道，为境内公司提供外汇资本。重新恢复B股市场融资功能，扩大企业从B股市场的直接融资比例。近年来，众多企业纷纷登陆A股市场，加上原有上市公司增发新股、实施配股、发行可转换债券、国家股配售试点等，搞得红红火火，确实为企业改革与发展筹集了大量资金。可相比之下，B股市场显得十分冷清。
首先，鼓励非国有的优秀企业发行B股，不仅仅有助于改善新增B股上市公司的整体素质，而且将引入对国有企业的有效竞争机制，从上市公司来源上避免了所有制垄断所造成的缺陷。先天的垄断被打破后，后天的竞争机制将更为有效，市场竞争法则将加快B股公司之间的优胜劣汰，为优秀企业的成长创造条件。其次，引进各种所有制企业进人B股市场，有利于增加投资品种，满足各种投资者的投资偏好。这里所说的各种所有制企业是指外商投资或独资企业、跨国公司在中国的分公司，或民营企业。这类企业在我国经济中占有非常重要的地位，是改革开放以来最具活力的部分，也是推动我国经济发展的主要动力之一。尤其是B股市场要为民营企业提供融资空间，形成B股市场的一大特色。民营企业很难在证券市场中获得增量资本，不得不以高负债的方式进行高风险的经营，制约了正常发展。如果能吸引优秀民营企业通过发行B股，不但将使民营企业的发展如虎添翼，也为股东带来更大的回报，增强B股市场的活力。
目前，我国的国有经济正在进行战略调整，国家经济发展战略重点西移。在这样的宏观环境下，我国中小企业将面临前所未有的发展机遇和挑战。能否使中小企业继续在国民经济中发挥重要作用，当务之急是采取有效措施，及时解决中小企业的融资困难问题，使其在良好的金融环境下得以健康发展，为实现我国国民经济的总体目标作出应有的贡献。
一、我国中小企业融资的现状和障碍分析
中小企业融资困难已是不争的事实，已成为严重制约其健康发展的瓶颈因素。那么造成中小企业融资困难的主要因素是什么呢?我们认为其主要原因在以下几个方面：
1、企业规模小、经济实力弱是造成中小企业融资困难的内在原因
首先，我国的中小企业主要靠自我积累来创业发展，本钱少、底子薄，自有资金实力不足，规模难以扩大，大部分中小企业的注册资本在几十万元人民币到几百万元人民币之间，职工人数在十几人到上百人之间，加上我国中小企业所涉足的行业受到极大的限制，大多是产业层次较低，技术水平落后的行业，这些都在客观上造成其市场竞争能力相对较低，企业经营风险大，抗风险能力较弱。
其次，我国大多数中小企业采取的是家庭式管理，由于缺乏有关部门的严格管理和指导，内部管理不规范甚至混乱，特别是在财务核算方面随意性较大，没有严格的财务核算制度，难以向有关部门提供较为完整、准确的会计信息，不利于金融机构对其作出正确信用判断，从而难以得到金融机构的资金支持。
第三，中小企业通常不具备较大的资产规模，往往其资产质量也不理想。据有关资料显示，我国中小企业拥有的设备62％左右是上世纪80年代以前生产的，在这种情况下企业很难拿出可供抵押的资产，到金融机构进行融资。
2、间接融资空间小和直接融资门槛高是造成中小企业融资困难的外部原因
我国目前的金融政策总体上是以支持国有大中企业发展作为重点的。在这种情况下，国有商业银行的金融服务一直是把服务于国有大中型企业作为重要任务，而忽视了对中小企业的服务。此外，许多国有商业银行尚未完全摆脱计划经济观念的影响，仍很注重所服务企业的经济性质，对支持中小企业发展的认识还不到位，往往将信贷资金向大城市、大企业倾斜，优先支持大企业、大项目，中小企业在融资地位上处于明显的弱势。另外，与对大中型企业融资相比，银行对中小企业的融资属于“点多面广”的零售业务，其交易成本比较高，而目前国家对银行贷款利率的严格管理，使银行在对中小企业的融资中，难以通过贷款利率的适当上调来化解较高交易成本及对其经济效益所产生的不利影响，客观上影响国有商业银行对中小企业融资的积极性。目前，我国为中小企业提供信贷服务的金融机构主要是民生银行、地方商业银行和城乡信用社。但以这些金融机构现有的经营规模来解决中小企业的贷款问题，无异于杯水车薪。可见，为中小企业服务的主导银行实力弱，也严重影响了金融机构对中小企业的融资能力。
根据我国《证券法》规定，股份公司要申请股票上市其股本总额必须不少于人民币5000万，最近三年连续盈利等等。从我国目前的实际情况看，满足这些条件的企业，绝大多数是国有大中型企业，特别是支柱行业中的骨干企业。对于现阶段的中小企业来说，这些硬性条件难以达到，这无形中已经形成了市场准入门槛，将中小企业拒之股票市场门外。至于发行债券，目前发行的重点建设债券、中央企业债券和地方企业债券，主要用于城市基础设施建设等项目的投资，姑且不说中小企业难以进入这一投资领域，投资的项目也不是中小企业的强项，就债券本身利率固定且期限较长的特点也难以适应中小企业的需求。另外，通过资本市场融资同样存在较高的融资成本问题，这也阻碍了中小企业在直接融资渠道方面寻求发展出路。
二 、解决我国中小企业融资困难的几点建议
1、提高中小企业自身的融资地位
在资金融通方面较为不利的竞争地位并不意味中小企业可以就此放弃主观努力，被动地等待银根松动局面的到来，相反地应主动出击，加强内部管理，全面提高自身素质。
搞活中小企业，决不能片面寄希望于银行增加贷款，关键是要从企业内部抓起。就每个企业而言，一方面要通过引进、消化、吸收先进的技术、工艺和设备改造现有传统产业，增强技术含量，实现产品技术的升级，提高产品的档次。另一方面，要加大技术创新力度，增强自主开发能力，加强与国内外科研机构的联系与合作，参与行业间的技术交流，重视科技人才和技术骨干，不断开发出具有良好市场前景的高新技术产品，提高企业整体的市场竞争力。
要想获得长期的银行信贷，必须增强信用意识，加强对中小企业财务管理人员的培训，规范其财务制度，确保其财务核算准确、真实、可信，提高财务报表的真实性和透明度，提高自觉还贷的意识，以实际行动取信于银行。此外，中小企业还需增强金融知识，了解银行的信贷政策、贷款原则和导向，在知己知彼的基础上才能更有效地形成和银行积极的合作关系。
2、进一步完善中小企业的间接融资体系
商业银行要转变观念，重视对中小企业的信贷服务，完善金融服务体系。一是可以尝试在比较大的商业银行内部成立中小企业信贷部，集中办理对中小企业的贷款业务，探索适合中小企业特点的信贷管理办法。二是在信贷授权提升的基础上，根据不同的贷款品种适度调整各级行对中小企业的信贷审批权限，特别是下放对低风险贷款和优质客户的审批权，简化审批环节，提高为中小企业服务的效率。三是根据中小企业发展的特点来开发金融产品，如：可对中小企业开办票据贴现业务等，拓宽其融资渠道。
大力发展中小金融机构。中小金融机构主要从事金融零售业务，拥有管理层次少、运营成本低等特点，正好适应中小企业的运行特点和融资要求，能够为中小企业量身定做多元化、多层次、全方位的金融产品和服务。此外，中小金融机构在很大程度上带有社区性质，服务对象多为社区内的中小企业，一般可以不必经过抵押、担保手续，在资信审查合格后，可以在授信范围内直接发放信用贷款，这对于资信不足的中小企业来说，不失为一条重要的融资渠道。
3、加强政府的宏观调控作用
对于中小企业发展的支持，许多国家有很好的经验，如美国有中小企业管理局，日本有通产省中小企业厅等。但在我国，目前还没有设置专门的中小企业管理机构。我国应尽快建立对各行各业中小企业进行统一管理的机构，实行对中小企业的“一体化”管理。同时，政府还应通过财政资助、民间筹资等途径，鼓励、支持和引导一系列符合市场原则的包括中介机构在内的各类社会团体机构，建立以技术支持、信息服务、市场开拓、人才培训等为主要内容的中小企业社会化服务体系，作为政府实施金融扶持政策的助手和沟通中小企业的桥梁，建立起为中小企业融资服务的全方位、分层次的组织保障和支持体系。
政府应建立健全相关的中小企业法律法规体系，为中小企业健康发展提供法律法规基础和良好的政策环境。目前，我国已颁布实施了《中小企业促进法》，就法律本身而言，规定了中央财政设立中小企业科目和由国家设立中小企业发展基金，对中小企业具有重要的意义。但是，《中小企业促进法》的条文过于原则性，应建立与之配套的具体的法律、法规，如《中小企业信用担保法》、《中小企业融资法》、《中小金融机构法》等法规体系，以便于规范中小企业融资主体的责任规范、融资办法和保障措施，从而营造中小企业融资的制度环境，使中小企业经营和融资走上规范化、法制化轨道。
4、拓宽直接融资渠道
中小企业在发展过程中与传统金融和资本市场的规则发生了矛盾，创业板则是针对中小企业所具有的高风险和高成长性的特点而设立的一个资本市场。目前国内中小企业可以考虑进入美国的NASDAQ、香港的创业板市场等。面对新的融资渠道，中小企业应尽快熟悉创业板的上市规则和交易规则，在信息披露、公司管理等方面依照规范化的要求提前作好准备，并寻求合适的保荐人。
由于各种原因，中小企业大多达不到直接上市的标准，因此，可以其他公司的名义收购一家上市公司，实现控股后改选董事会及总经理，并决定由该上市公司购买或置换中小企业原有的优质资产高科技项目，将中小企业的资产置于上市公司的名下，而后在证券市场上以配售新股或增发新股的方式进行股票市场的再融资，即完成所谓的“买壳上市”。
5、开发创新融资渠道
中小企业除了针对原有传统的融资渠道的限制因素，寻找切实可行的解决之道，以挖掘其融资深度外，还可以集思广益向其他方向探求新的出路，以拓宽其融资广度。
中小企业要发展，必将面临着设备更新、规模扩张的问题，这对于自身资金不足、融资能力有限的中小企业来说，无疑是难上加难。此时，中小企业应该转换角度，向融资租赁公司寻求帮助。租赁公司根据企业的要求组织调拨或直接购置设备等物资，将设备交付承租企业使用，同时转移与资产所有权有关的风险和报酬，然后考虑每个企业的资金状况、销售季节性等影响因素，为每个企业量身定作出不同的还款安排。
对于租赁公司来说，一旦租赁业务出现问题，租赁物可以轻松地收回出租设备，经营风险不是很大，因此这类业务对企业的资信和担保的要求不高。对于中小企业来说，一方面租赁公司的还款方式一般比较灵活，不会产生太大的资金压力；另一方面，融资租赁的初始直接费用和履约成本可作为费用在税前扣除，并且企业还可以按照最有利的原则尽快将融资租赁设备折旧，将折旧打入成本，这与以税后利润还贷相比，显然对企业有利。
6、建立中小企业信用担保体系
信用担保是一种介于银行与企业之间的中介服务。中小企业抵押品不足、贷款风险较大，担保的介入分散和化解了银行贷款的风险，银行资产的安全性得到保证，企业的贷款渠道也变得通畅起来。
从企业组织形式来看，中小企业中有一部分属于独资企业，企业有其业主独立自主经营、自负盈亏，业主对企业的债务负有无限连带清偿责任。基于业主在中小企业中的独特地位，在中小企业信用和担保不足的情况下，可以考虑借助于业主的个人信用为中小企业的融资提供担保。
在商业银行内部建立起中小企业业主的个人信用信息库，信息库里应涵盖业主的所有信用记录，如具备业主的资信档案，存储业主所有的必要资料(包括住址、职业、健康、收入、税收、借贷、还款等)，银行根据档案中的信息对业主进行基本的信用评级，首先奠定一个信用基础。其次，银行对业主借贷、还贷等行为进行跟踪式的有效评价和连续控制，在业主保持良好的行为记录的情况下，考虑优先贷款给这类中小企业。个人信用信息库对于企业业主来说既可以防范道德风险，又是一种激励与约束机制。
在建立个人信用信息库的基础之上，银行可将业主的个人信用与中小企业的资产、现金流量、经营利润等建立连接，使业主与中小企业之间的关系更加紧密，加强信用担保的力度，同时也督促业主尽心经营企业。
在许多情况下，一个中小企业的资产和信用对于银行放款来说可能不足，但如果把同一地域范围或同一行业中的中小企业组织起来，形成一个信用联盟，那其力量将会壮大很多。多个中小企业一同把自己的资产等拿出来，捆绑在一起形成一个整体资产，当某一企业有贷款需要时，以整体资产作为抵押物和信用担保，以提高该企业的信用额度。在信用联盟中，中小企业之间相互监督，相互帮助，起到互保联保的作用，这种作用还可以扩大到联盟与联盟之间，以提高银行贷款的安全性。
一、货币政策通过股票市场的传导渠道
货币政策通过股票市场的传导机制理论主要有以下几种：
1.托宾的q理论
Tobin(1961)他指出，货币政策传导机制主要起作用的是资本的供给价格。一旦货币当局成功地提高了资本供给价格，投资就会发生。在此基础上，1969年他提出了货币政策通过股票价格的变动而作用于实际经济的过程的Q理论。q定义为企业的市场价值除以资本的重置价值，如果q>1，表明公司所拥有资产的市值高于重置成本，企业投资支出将会上升；如果q
2.财富效应理论
在西方经济学中，财富是指经济主体所持有资产的未来收人的现值。莫迪利安尼在生命周期模型的研究中，假定消费者按时间均匀地安排他们的消费，因此决定消费支出的是消费者毕生的资财，而不仅是当前的收人。消费者的消费支出决定于消费者一生的资源，包括人力资本、真实资本和金融财富，金融财富的主要内容就是普通股票。中央银行通过调节货币供应量，会相应改变经济主体的实际财富数量，从而使经济主体改变自己的意愿支出，影响到国民收人水平，这一过程就是财富传导渠道，其传导机制为：货币供应量股票价格金融财富毕生资财消费产出。
3.不对称信息效应
在货币政策的传导过程中，逆向选择、道德风险等问题会降低银行的贷款意愿，影响企业投资支出，使得货币政策信贷传导受阻。解决信贷渠道中非对称信息问题的一种有效方法是提高企业净值或贷款担保品价值。而股票价格上涨是导致企业净值增加的重要途径之一，其货币政策传导机制可描述如下：货币供应量股票价格净值逆向选择道德风险贷款投资产出。
4.流动性效应
根据流动性效应的观点，若持有流动性较差的资产时，被迫变现时的损失会很大，此时应持有变现能力强的金融资产。如果消费者对自己陷人财务困境可能性的预期较高，他将减少持有缺乏流动性的耐用品，增加持有流动性较高的资产。因此，股票价值上升，金融资产的价值也会上升，其陷入财务困难的可能性就降低，从而耐用品支出会增加。这种货币政策传导机制为：货币供应股票价格金融资产价值财务困难的可能性耐用消费品支出产出。
5.(狭义)股票市场渠道效应
Ralph Chami、Tomas F・Cosmano和Connel Fullenkamp(1999)通过分析股票市场的内在作用机理，提出了股票市场渠道。他们认为，股东的收益表现为两个方面，一是股票红利，一是股票本身价格上升带来的资本利得，这两种收益都表现为名义收人。货币当局可以通过改变货币政策变量影响一般物价水平，进而影响股东的真实回报和消费，最终影响企业的投资，其机制表述为：货币供应价格水平股票除息价值本期股票真实回报下期投资下一期产出。
二、实证分析
本文主要通过分析股票市场与一些经济金融变量的关系来讨论股票市场在货币政策传导机制中作用效果。采用了上证和深证流通股票总市值作为股票市场发展情况的代表变量。采用2006年1月到2008年5月的每月末的流通股票总市值反应证券市场的状况。数据来源于上海证券交易所和深圳证券交易所网站。货币供应量市货币政策的中介目标，它虽然包括MO、M1、M2，但M1是中央银行控制的重点层次。因此用2006.1-2008.5M1作为货币政策的代表变量，来源于中国人民银行网站。用社会消费品零售总额和固定资产投资额作为居民消费、企业投资情况的代表。样本区间为2006.1-2008.5，数据来源于中国统计局网站。数据见附表1。通过各变量每月数据得到各变量每月增长率，见附表2。
首先分析货币供给量与流通股票市值增长率之间的相关关系。
图1 M1增长率与流通市值增长率关系
通过上述图表可以看出，上市流通市值增长率和深市流通市值增长率几乎同步，而上市和深市流通市值增长率与M1增长率的变动联系并不强。也就是说M1的变动与流通股票市值的变动没有很强烈的关系，M1的变动不能引起股票流通市值的变动，而且有时候M1增加时股票流通市值反到下降。比如2006年3月份的数据显示，M1的增长率是上升的，而不管是上市流通市值还是深市流通市值的增长率都是下降的。接下来的4月份数据显示，M1的增长率是下降的，然而另外两个变量的增长率却是上升的。而且M1的各月度数据的增长率变动比较平缓，都是在正负5%以内；然而上市流通市值和深市流通市值的增长率变动幅度比较大，大的时候甚至接近34%，下降率有时也达到快接近20%了。所以通过分析M1与股票流通市值的变动，我们可以得出货币供给量的变动不能带动股票市场的变动。
接下来我们看一下股票流通市值增长率与消费和投资增长率之间的关系。
图2 流通市值增长率与社会消费品零售总额增长率和固定资产投资额增长率关系
因为上市流通市值增长率和深市流通市值增长率走势基本相同，所以就选取上证流通市值增长率与社会消费品零售总额增长率和固定资产投资额增长率来做比较。通过上图我们可以看出上市流通市值增长率曲线走势和社会消费品零售总额增长率曲线走势有相似的点，但是也有些点流通市值增长时，社会消费品零售总额是下降的，所以认为流通股票市值与社会消费品零售总额的相关性不强。我们再来看上市流通市值增长率与固定资产投资额增长率的关系，固定资产投资额的变动浮动明显大于流通市值的变动幅度，而且流通市值的变动与固定资产投资的变动不是同步的，固定资产变动是季节性的变动，与上市流通市值的变动相关性不强。
所以通过上述分析，我们认为我国股票市场在货币政策传导机制中所起的作用并不是很大，也就是通过股票市场传导货币政策的效果不理想。
三、我国股票市场货币政策传导效率低下的原因分析
1.股票市场发展规模偏小、不规范
目前，我国股票市场虽然取得了相当大的发展，但规模仍然偏小，对经济金融影响程度有限，这样，通过股票市场传导货币政策的有效性受到限制。无论是“托宾的q理论”，还是“财富效应”渠道或“流动性效应”渠道，以及股票市场渠道，都要求存在一个庞大、发达、有序、信息畅通的股票市场，生产要素可以在这个市场自由流动。托宾的q理论核心是企业市值上升时可以通过并购，增发新股等手段进行企业扩张和投资，而我国股市由于国有股、法人股、社会公众股分割，A、B、H、N股互不往来等多种原因，资源自由流动还有很长的距离，因此托宾的q理论在短期内还很难有所作为。
2.股票市场发展相关制度不完善、监管力度不强
由于历史的、体制性的原因，我国股票市场的功能定位被简化为“融资”――为国有企业的发展和改革筹集资金，这种政策取向导致股票市场在发展和运行中存在一系列制度缺陷：(1)公司上市制度不科学。目前我国公司上市制度已由审核制改为核准制，虽然不再由政府直接审批，但仍需由券商推荐，并经过专家评审等程序。因此，我国上市公司的质量仍然存在问题，而且上市公司的总量仍受计划的严格限制，股票的供给不能对股市需求变动做出灵敏的反应。(2)股权结构不合理。我国上市公司大多是通过对国有企业进行改制而组建起来的，现有上市公司的股权结构中设置有国有股(含国家股、国有法人股)、法人股、内部职工股和社会公众股等，且股权过度集中于国家股，而国家作为公司大股东无法解决“所有者缺位”问题，导致我国上市公司中“内部人控制”现象相当普遍，社会公众股东的投资行为短期化。国有股、企业法人股等不能上市流通，不仅造成市场分割，不利于上市公司的资产重组与资源的有效配置，降低了证券市场的效率，而且进一步放大了政策变动对股票市场的冲击，扭曲股票市场的价格形成机制。(3)信息披露制度不规范。一些上市公司不能及时、准确地披露法定信息，有的公司甚至隐瞒重大事件或散布虚假信息，以达到上市、资产重组或操纵股价等目的。(4)证券监管体制不完善。长期以来，我国证券监管沿袭计划经济管理模式，监管手段偏重于“政策化”，股市运行的政策性特征明显，证券监管中计划机制与市场机制、行政手段与法律手段运用不协调。正因为股票市场存在上述制度性缺陷，股价严重偏离上市公司的真实价值，货币政策的变化在大多数情况下只能激发股市投机或引起股价大幅波动，而不能借助于股票市场影响实际经济活动。
3.股票市场与货币市场一体化程度低
货币政策的有效传导依赖于完善的金融市场体系，只有当货币市场和资本市场一体化程度较高时，各个市场的资金价格才能有效地引导资金在不同市场之间迅速流动，以达到调节资金供求的目的。从目前我国的现实情况来看，货币市场和资本市场之间的利率(收益率)缺乏内在联系，股票的价格变化尚不能准确反映货币政策的松紧。其主要的原因在于，我国金融市场的发展思路是优先发展能够为经济发展筹集资金的资本市场(主要是股票市场)，从而使货币市场的发展滞后于资本市场。我们知道，货币市场对货币政策的敏感性以及其对货币政策的影响要高于资本市场，而货币市场滞后于资本市场的现实，使两个市场的利率与收益率存在明显的差异，投资者在货币政策变动时对银行存款、股票等不同的金融资产的收益率难以进行有效比较，从而降低了他们对于货币政策的敏感性。因此，货币政策试图通过中介目标调控股票价格，并使之达到预期目的的可能性不大。
四、对策和建议
1.大力发展和培育股票市场，尽快解决股票市场的所有制歧视问题
中国要大力发展股票市场，推动直接融资，促使国有产权的多元化，增强经济的支配力。在大力发展股票市场的同时，允许各种类型的企业上市(包括国有企业和非国有企业)，以此推动股票市场上市公司群体多样化。同时应解决国有股的全流通问题，促使国有股、国有法人股和社会流通股、外资股拥有一样的权利，认真贯彻股权分置改革。
2.不断推动股票市场资源配置的市场化
资源配置市股票市场的核心功能之一，股票市场的资源配置效率直接影响到其对经济增长的作用性质和程度。因此，设法提高股票市场的资源配置效率，是提高股票市场传导效率的一条重要途径。我们必须引入优胜劣汰机制，以市场化的标准来对待上市公司的市场准入和退出，以提高股票市场的资源配置效率、促进经济增长。
3.逐步完善股票市场的结构和层次
针对中国股票市场结构单一，只有主板市场，没有二板市场，也没有三板市场和OTC市场，应创建统一的、多层次的市场体系。以满足不同层次投资者的风险需要，从一定程度上能够避免股票市场定价的单向性，对于保证市场资金充裕、培养长期稳定的投资者群体有着重要的意义。从长远看，政府应加快股票市场的结构调整，在完善主板市场的同时加快设立创业板市场，使之与主板市场形成互补性的制度安排，为有潜力的中小型高科技企业和民营企业提供融资渠道，提高资源配置效率；积极发展场外交易市场，为已经改制的股份制企业和股份合作制企业提供股权流通市场；积极创造条件，实现A股、B股市场并轨，准许外国投资者进入中国股票市场。
4.矫正角色定位，解除政府的隐性责任
政府对股票市场的责任应该市制定交易规则和维护市场秩序，保护投资者的合法权益。首先，要加快法制建设，严格对证券交易机构的规制和管理，制止证券交易中的违规活动。其次，加快国有企业改革，给股票市场发展提供基础性的体制前提。再次，在股票市场建设上，一级市场的工作重点在于严格实行“审核制”，把更多的精力放在审核上市公司和中介机构提供材料的真实性上，发挥中介机构的作用；二级市场上，在尽快消除公司股权结构和股票市场分割的同时，坚持和提高上市公司增发新股的标准，使得上市公司的扩张和本身素质相对应。最后，将保护投资者特别是中小投资者利益放在市场监管最重要、最突出的位置，进一步强化信息披露要求，提高市场透明度，并教育投资者形成理性投资观念，提高其分析信息能力。
5.规范监管体系，保证市场监管制度化
第一，完善法制，依法规范市场秩序。首先，加快制定与《证券法》、《公司法》等法律相配套的有关法规，尽快完善实施细则和指导性意见，增强可操作性。其次，不断完善信息披露制度，建立信息披露动态监管制度，对上市公司披露的信息的真实性、有效性进行跟踪核实。再次，提高监管技术，充分运用信息技术和网络手段改进监管方式，加强事前监控，尽量把各种违规事件控制在萌芽状态。最后，提高监管透明度，加强对监管人员的监督，建立责任追究机制。
第二，推进监管体系社会化。监管体系社会化是股票市场发展的大趋势，要发挥中介机构特别是会计师事务所、律师事务所、证券公司和新闻媒体的作用，调整好中国证监会证券交易所。证券业协会的职能划分和衔接，形成财务监督、法律监督、保荐人监督、媒体监督、行业监督、行政监督、和市场监督相结合的立体式监管网络，尽可能保证市场的公平性和有序性。
6.加强货币市场和资本市场的互动
政府应加强监管，严查违规资金人市，一方面要扩大商业银行资金通过机构投资者进人股市的渠道，逐渐放宽商业银行的业务范围，允许其从事证券投资业务；另一方面要努力扩大券商进人同业拆借市场的数量，鼓励其进人银行的国债回购市场。通过两个市场的互动，提高我国金融资源的配置效率。
参考文献：
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