发布时间：2023-08-15 17:13:31
序言：写作是分享个人见解和探索未知领域的桥梁，我们为您精选了8篇的资产证券化的基本结构样本，期待这些样本能够为您提供丰富的参考和启发，请尽情阅读。
关键词 次贷危机；资产证券化；金融体系
中图分类号F831.59 ［文献标识码］ A文章编号1673-0461(2011)01-0077-04
一、引言
资产证券化是于20世纪60年代末产生于美国的一种金融创新产品，它是一种新型的结构化融资创新产品，可以降低借款者的融资成本、提高金融机构的资本充足率、转移和分散金融机构面临的信用风险以及增强金融机构的流动性，其中转移风险和扩大流动性是资产证券化的两项基本功能。但是，以上这些关于资产证券化的功能均是针对资产证券化的发行者，也就是对微观主体产生影响和作用，同时目前国内外学者对资产证券化作用和功能的研究很少从宏观角度去进行。但从次贷危机可以看出，资产证券化虽然不是危机爆发的源头，但其确确实实造成了系统性风险的积累、金融体系的不稳定、资产的价格泡沫以及内生流动性的扩张等，同时，资产证券化的基本功能所造成的影响也远远超出了微观主体的范畴，因此，资产证券化也可以从宏观的角度对金融体系的运行产生影响。本文以次贷危机为背景来分析资产证券化对金融体系的影响。
二、资产证券化的基本功能对金融体系的影响
（一）资产证券化基本功能对金融体系的正面影响
我们知道，转移风险和扩大流动性是资产证券化的基本功能。资产证券化诞生的初衷就是为了解决金融机构的流动性不足。但随着金融创新的发展，众多金融机构开始利用资产证券化来转移信用风险，因此扩大流动性和转移风险成为了资产证券化的两项基本功能，它们可以实现金融体系的良好运转。首先，从转移风险的角度来讲，微观主体可以利用资产证券化将其面临的风险转移出去。如果金融市场是一个有效的，则风险在转移的过程中可以在具有不同风险偏好的投资者之间进行分担。虽然风险在转移的过程中不可能被消除掉，但通过在投资者之间来分担资产证券化转移的风险，不仅可以大大的减少每位投资者承担的风险量，还可以使具有不同风险偏好的投资者来分担自己所愿意承担的风险水平，这样风险可以实现最优的分配；其次，从扩大流动性的角度来讲。资产证券化这种金融创新产品在诞生的时候就是为了解决金融机构的流动性问题，同时当经济形势下滑的时候，扩大流动性的基本功能也可以和扩张性的货币政策相配合，因此可以看出，资产证券化扩大流动性的基本功能也可以对整体金融体系的运行产生正面影响。
（二）资产证券化基本功能对金融体系的负面影响
1.资产证券化风险转移功能的负面影响
（1）风险转移功能加剧了金融体系中的道德风险。从次贷危机的爆发和演变过程中可以看出，各微观主体显示出了极强的道德风险，归根结底就是因为他们认为初始借款人的信用风险可以通过不断的证券化给转移出去，只要基础资产的价格是看涨的，证券化就不愁没有销路，这样他们就可以通过不断的证券化来转移风险。在消除了“风险”这个后顾之忧以后，他们就可以放心的从事“谋利”行为，这不可避免的会产生大量的道德风险。
（2）风险转移功能导致金融体系中系统性风险的积累。资产证券化的发行者将初始借款人的信用风险转移给了共同基金、养老基金以及投资银行等投资者，然后投资银行通过各种金融创新手段将初始的证券化进行打包和重组，由此形成了证券化的平方和立方，这些产品又会被其他的投资者购买，风险实现了再次转移。随着监管的放松，这一过程会不断的衍生下去。但是，在风险的不断转移过程中不可避免的会导致风险的放大和扩散，由此导致系统性风险的积累。一旦为了抑制通货膨胀而产生货币政策紧缩，系统性风险就会转化为损失。
2.资产证券化扩大流动的负面影响
（1）扩大流动导致资产价格泡沫的形成。随着以抵押贷款为基础资产的证券化的发售，抵押贷款机构获得了大量的流动性，这样他们提供贷款的能力大大增强，大量的信贷资金就会流入住房抵押贷款市场，引起房地产的价格不断上涨，形成巨大的资产价格泡沫。
（2）扩大流动导致内生流动性的扩张。发行者通过发行资产证券化实现了流动性的增加，而证券化的购买者，比如投资银行业可以将其持有的证券化进行再次证券化，从而实现流动性的扩张，但这种流动性的增加方式是在金融市场的内部形成的，而没有像银行贷款那样从金融体系延伸到实体经济，因此这只是附属于金融市场的内生流动性扩张。此外，这种流动性的增加和资产价格是密不可分的，一旦基础资产的价格发生逆转，证券化产品就失去了销路，这样其提供流动性的功能就会骤停，流动性危机就会爆发。
（3）扩大流动导致经济周期的波动幅度放大。在次贷危机之前，随着房价的上涨，扩大流动性的功能为房市提供大量的资金，导致房市出现价格泡沫，由此引起经济过热。但当央行意识到经济过热导致通货膨胀抬头时就会采取紧缩政策，由此刺破价格泡沫。房价的下跌导致主要以房产为基础资产的证券化的价格和评级下降，同时市场中又出现了争先恐后的抛售现象，这又导致证券化的价格和评级下降，这样银行持有的证券化产品不断减值，其已经设计好的证券化产品也渐渐的失去了销路，证券化产品扩大流动性的功能就会骤停，这样市场中就会缺少必要的资金，流动危机就会爆发，并引起了经济的过度下滑，由此可见扩大流动性的功能导致经济周期的波动幅度放大。
（4）扩大流动导致贷款机构的道德风险。在次贷危机爆发之前，抵押贷款机构可以不断的通过证券化来增大流动性，这样流动性的资源增加了，抵押贷款机构发放贷款的动机就会提高，进而就会忽视对借款人信用等级和财务状况的调查，并放松对抵押贷款资产的监督，由此引发道德风险。
三、资产证券化对金融体系融资结构的影响
金融体系中主要有两种融资方式，一种是发行证券的直接融资方式，另一种是通过银行贷款的间接融资方式。如果融资方式以第一种为主，则该金融体系被称为 “市场主导的融资体系”；如果融资方式以第二种为主，则该金融体系被称为 “银行主导的融资体系”。在资产证券化出现之前，大部分国家的金融体系是“银行主导的金融体系”，直接融资方式充其量只是间接融资的辅助体系。但随着资产证券化出现和发展，同时银行体系由于受到“Q条例”的限制，“金融脱媒”现象越来越频繁，并导致银行与市场之间的界限越来越模糊，金融体系逐渐由“银行主导”向“市场主导”转变。同时，银行的融资方式在“市场主导”的金融体系中也发生了显著的变化，银行通过将其持有的各种资产进行证券化来转移风险或扩大流动性，从而把传统的间接融资方式演变成隐藏在证券市场中的融资方式，这种转变使传统的银行功能逐渐消失，导致银行类似于一个“影子银行”。在这种影子银行体系中，银行的主要融资渠道是通过证券市场的证券化，这种融资方式不仅降低了银行的融资成本，还使银行转移了信用风险，扩大了流动性。由此可以看出，资产证券化的出现导致金融体系的融资结构发生了很大的变化，融资结构已经不再仅限于银行的间接融资，而是向直接融资和间接融资并存的多层次融资结构转变，同时也导致了金融体系融资效率的提高，增强了“储蓄向投资”的转化效率。
四、资产证券化对金融体系稳定性的影响
（一）资产证券化对金融体系稳定性的正面
影响
在危机爆发之前，资产证券化确实对金融体系的稳定产生很大的促进作用，这表现在：第一，风险转移功能实现了具有不同风险偏好的投资者承担了相应的风险，这样风险实现了最优配置，并降低了金融体系的系统性风险；第二，资产证券化是连接多个利益主体的产品，在运作过程中，中介机构、评级机构、贷款机构以及投资者都会参与调查最初的信贷活动，这使银行发放信贷过程中的一些隐含风险被公开化，进一步减少了金融体系的系统性风险。
（二）资产证券化对金融体系稳定性的负面影响
资产证券化对金融体系稳定性的负面影响主要是它导致金融体系的不稳定，这种现象主要出现在次贷危机爆发以后，主要表现在：
第一，资产证券化的复杂运作机制导致金融体系的不稳定。首先，资产证券化具有非常复杂的基础资产，可以被用来证券化的基础资产很多，但不同的基础资产具有不同的特性，导致收益和风险的评估就变得极其困难，因此对资产证券化价值评估的复杂程度就会增加；其次，资产证券化是由多个利益主体参与的交易系统，这限制了信息披露的发挥，因为在参与主体众多的情况下，披露信息需要很高的成本，对信息的分析也需要大量的成本。由于信息披露是金融市场正常运转的基础，因此这项功能的限制必然会影响金融市场的运行；再次，资产证券化交易系统的复杂性增加了市场预期的难度，因此当资产证券化的价格发生波动时，投资者很难对以后资产证券化的评级以及价值走势进行预测，这不可避免的会导致投资者产生非理，由此影响到金融市场的稳定性。再次，资产证券化的复杂运作机制导致大量委托――问题的存在，比如抵押贷款借款人和贷款发起者、贷款发起者和贷款安排者、贷款人和服务商以及投资者和信用评级机构之间的委托――问题等，这些委托――问题的存在使金融脆弱性不断提高，引起金融不稳定。
第二，基本功能被滥用。资产证券化基本功能的初衷是维护金融体系的运转，优化资源的配置，但从次贷危机中，这两项基本功能被滥用了。首先，从转移风险来看。转移风险的目的是使风险转移给有承受能力和意愿的投资者，从而促进金融体系内部的风险管理能力，并提高金融体系抵御风险的能力。但是，在危机爆发之前，一方面，风险并没有转移给合适的投资者，并且大部分风险被转移到了不受监管的市场中，导致透明度降低，形成了非常严重的系统性风险；另一方面，在逐利的刺激下，资产证券化形成了非常独特的“发起――销售”模式，形成了非常复杂的交易链条，在激励机制缺失的情况下，“高回报”逐渐成为大家关注的焦点，而“高风险”却被大家所忽视。
五、结束语及政策建议
从上面的分析可以看出，资产证券化也可以宏观的角度上也会对金融体系产生影响，甚至会产生负面影响，因此我国在发展和创新资产证券化时必须慎重使用它所带来的各项功能，同时也要考虑资产证券化在宏观上对金融体系的影响。我们在本文中以次贷危机为背景，通过讨论资产证券化对金融体系的各种影响，可以得出以下几点启示：
第一，重视金融创新和金融稳定之间的协调，加强对系统性风险的防范。金融创新在提高金融体系运作效率的同时，也有可能对金融体系的稳定造成影响，资产证券化也不例外。因此，我们应重视金融创新和金融稳定的协调，加强对金融创新的风险管理。此外，如果不能对金融创新产品进行有效的风险控制，其就有可能造成系统性风险的积累，因此我们必须加强对系统性风险的研究和认识，防止系统性风险的过度积累和扩散。
第二，在发展和创新资产证券化的同时，构建合理的资产证券化监管规则。要明确监管当局的监管权限、加强信息披露、加强资产证券化监管的协调以及正确处理金融创新和金融监管的关系；在信用评级方面，要加强信用评级机构跟踪评级和利益冲突规避机制的建设、加强对信用评级机构的监管、提高评级机构的透明度以及强化评级机构的数据积累，另外也要防止评级机构技术层面上的缺陷、评级垄断、评级模型及标准的差异以及债券发行后评级机构跟踪标准不同等问题；同时我们也应从风险识别、风险预警和风险对策三个方面来构建资产证券化的风险预警机制。
第三，构建宏观审慎监管的框架。传统的微观审慎监管只重视单个金融机构的安全，缺乏对整个金融体系风险的防范，无法有效的解决系统性风险，因此我们必须构建宏观审慎监管的框架，将金融体系视为一个整体来制定监管原则，关注金融体系的稳定性，强化事前监管和功能监管，从过去的强调针对机构的监管模式向功能监管模式过渡，即对各类金融机构的同类型业务进行统一标准的监管，减少监管的盲区，提高监管的效率，在此同时也要进一步加强跨部门的监管协调和沟通合作。
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Analysis of Asset Securitization’s Effect on the Running
of the Financial System
LiJia
（Zhengzhou Institute of Aeronautical Industry Management, Zhengzhou 450015, China）
[关键词]资产；盘活；证券化；融资
[中图分类号]F832[文献标识码]A[文章编号]1005-6432（2012）52-0065-02
1资产证券化概述
1.1资产证券化基本概念
资产证券化（asset-backed securitization，ABS）起源可追溯到20世纪60年代末的美国。关于资产证券化的定义，许多学者都有过论述。目前国内使用较为广泛的定义是：资产证券化是指把缺乏流动性，但具有未来现金流收入的资产集中起来，通过结构性重组，将其转变为可以在金融市场上出售和流动的证券，据以融通资金的过程。这种证券化是一种存量资产的证券化，通过证券化企业盘活了存量资源，取得了发展资金，降低了经营风险。
资产证券化这一概念包括以下三层含义：第一，证券化的“资产”是指那些缺乏流动性，但具有可预见未来现金收入的资产，这些资产还应具有某种同质性，即具有一定的共同特征；第二，“证券化”指一种技术，这种技术可以被称为一种加工或转换技术，即通过这种技术可以对原有资产中的权益进行加工转换，然后传递给投资者。即将适合证券化的资产转换成证券的过程。第三，这些资产担保证券是有资产收入支持的、并可以在市场上进行流通和交易。资产担保证券的收益来自于该项资产组合产生的收益，是一种具有稳定收益的证券类凭证。投资者购买到这些资产担保证券后，可以在市场上进行买卖和交易。这里需要指出的是，资产证券化中的“资产”不仅包括资产负债表下的资产，还包括预期未来收益。
1.2资产证券化的基本原理
资产证券化有四项基本原理，即基础资产的现金流分析、资产重组、风险隔离和信用增级。第一，基础资产的现金流分析构成资产证券化的核心原理，资产证券化表面上看是以资产为支撑的，而实际是以资产预期所产生的现金流为支撑的，没有预期的现金流就无法进行资产证券化；第二，资产重组是运用一定方式和手段对资产进行重新分割和组合，将基础资产从整体资产中“剥离”出来，真实出售给特殊目的载体，然后进行证券化操作，通过资产重组可以选择出适合证券化的资产，并汇集组成一个资产池；第三，风险隔离原理的核心内容就是通过技术操作把基础资产的风险和原始权益人其他资产的风险隔离开来，进而提高资产证券化的效率，以及最大化资产证券化交易中参与各方的收益。风险隔离机制是资产证券化特有的一项技术，也是与其他融资方式相比的优势所在；第四，信用增级是通过额外信用的引入，来分散证券化资产的整体风险，继而相应分散投资者的风险，提高证券化资产的信用级别的多种金融手段的总称。资产支持证券发行必须经过信用机构的评级，其评估重点是基础资产能否及时提供足额的现金流，以保证证券的定期支付能力。
2资产证券化的意义
2.1资产证券化为企业创造了一种新的融资渠道
资产证券化在股票和债券等传统的融资渠道之外，为企业提供了又一重要的融资平台，资产证券化作为一种创新的融资工具可以为企业的融资难题提供有益的帮助，是拓宽融资渠道的有效补充。企业资产证券化既是对企业已有存量资产的优化配置，又能在不增加企业负债或资产的前提下实现融资计划，而且企业资产证券化特有的交易结构和技术实现了企业与投资者之间的破产隔离。
2.2资产证券化降低了融资成本
证券化资产结构重组后，实现了其信用风险与公司的整体风险相隔离；同时通过对证券化资产的信用增级，降低证券化资产的风险水平，从而降低了融资成本。
2.3增加了证券资产的流动性
通过资产证券化，企业将缺乏流动性的资产转换成现金流，有效地解决了企业资产流动性不足的问题。资产证券化能够快速地将证券化资产转化为现金，并将其从原始权益人的经营资产中移出，可以实现表外融资，扩大了原始权益人的借款能力，原始权益人能够较容易地从事其他投资机会。另外，资产证券化获得的现金流还可以用来偿还债务，降低资产负债率和利息费用，合理优化资本结构，增加股东财富。
2.4为投资者提供了新的投资渠道
当前，我国境内投资渠道还十分有限，大量资金集中在有限的投资市场，容易造成资产泡沫，不利于了国内金融市场的平稳发展。资产证券化无疑为投资者提供了新的投资渠道，在维护金融市场平稳的同时，增加了投资者收益。
3资产证券化的参与主体及运作流程
3.1资产证券化的参与主体
资产证券化的参与主体主要包括：原始权益人、特殊目的主体（SPV）、信用增级机构、信用评级机构、证券承销商、服务机构和受托人等。①原始权益人。原始权益人是基础资产未来现金流的权益人，也是基础资产的转出方。②特殊目的主体（SPV），特殊目的主体是资产支持证券的真正发行人，设立特殊目的主体的主要目的是为了实现被证券化资产与原始权益人其他资产的风险隔离。③信用增级机构。信用增级机构对特定目的主体发行的资产支持证券提供额外的信用支持，即信用增级，以提高资产支撑证券的评级，保护投资者利益，并为此承担资产证券化交易活动中的风险。④信用评级机构。信用评级机构负责对特定目的主体发行的资产支持证券进行评级，以增强投资机构信心，保护投资者利益。⑤证券承销商。证券承销商负责销售特定目的主体发行的资产支持证券。⑥服务机构。服务机构主要对资产池的资产及其产生的现金流进行管理。⑦受托人。受托人是投资者利益的代表，受托管理基础资产以及对资产支持证券进行偿付。
3.2企业资产证券化具体流程
在整个资产证券化过程涉及多家参与主体，每个主体发挥不同的左右，在经过一系列的操作后，最终完成证券化。典型的资产证券化运作一般包括七个步骤：第一，原始权益人选择拟证券化的基础产，通过捆绑组合形成资产池；第二，设立特殊目的的载体SPV；第三，原始权益人将基础资产出售给SPV；第四，信用增级机构对资产支持证券进行信用增级；第五，信用评级机构对资产支持证券进行信用评级；第六，证券承销商对资产支持证券进行设计，在此基础上发行上市；第七，服务机构负责现金流管理及偿付有关费用。
4我国企业资产证券化实践及探讨
资产证券化有利于企业释放资本，增加收益，拓宽融资渠道，缓解资金需求压力，改善资本结构，且资产证券化具有低融资成本、低风险的优势，因此企业对于资产证券化有很强的需求。但由于我国的资产证券化起步较晚，企业资产证券化还处于试点阶段，发展还不成熟，相关法律制度还不健全，因此目前在我国进行资产证券化的资产还是十分有限。
目前我国的资产证券化在实践中采取了两条路线：①以银监会为主导的信贷资产证券化，包括CLD和MBS/RMBS；②以证监会主导的企业资产证券化，主要是SAMP（专项资产管理计划）。目前信贷资产证券化在法律和实践中都比较成熟，但是对于企业资产证券化，证监会还处于一事一批的阶段，还没有明确的法律规范企业资产证券化。
就我国目前实际情况来看，可以用来证券化的资产主要是大型公共设施、大型公司应收款等，这些资产在我国都有较大规模，有一定的统计规律，统计资料较完备，现金流相对稳定，信用级别比较高，所以比较适合进行资产证券化。而作为知识产权的无形资产，如版权、专利权、电视转播权、有钱勘探资料等，虽然也具备了资产证券化的基本条件，但把此类资产作为基础资产进行证券化还存在诸多障碍，如权利人及其法律关系复杂，知识产权难以独立带来收益，及其固有的时间性、地域性、可复制性、不稳定性等特点，都导致对投资者吸引力降低，因此知识产权证券化在我国尚不存在实施条件。
5结论
综上所述，资产证券化可以有效地解决企业融资困境，但由于我国金融市场深度和广度都十分不足，金融创新进程缓慢严重影响了金融市场效率，不利于金融市场对实体经济的支持促进作用。因此，现阶段我国应大力推动实施资产证券化工作，重点做好资产证券化的市场监管和法律法规的建设工作，逐步规范资产证券化的实施程序，使其真正成为解决我国企业资金瓶颈的重要渠道。
参考文献：
[1]傅美兰浅论我国资产证券化的基本模式选择[J].金融财经，2008（8）：19
[2]乌兰格勒浅谈我国资产证券化的现状及策略选择[J].内蒙古科技与经济，2008（3）：16-19
【关键词】 资产证券化 金融体系 政策建议
一、引言
资产证券化是20世纪60年代末产生于美国的一种金融创新产品，它以可以预见的现金为支持，是一种新型的结构化融资创新产品，可以降低借款者的融资成本、提高金融机构的资本充足率、转移和分散金融机构面临的信用风险以及增强金融机构的流动性，其中转移风险和扩大流动性是资产证券化的两项基本功能。从次贷危机可以看出，资产证券化造成了系统性风险的积累、金融体系的不稳定、资产的价格泡沫以及内生流动性的扩张等，其对金融风险的作用机制遵循以下四个阶段：形成—积累—爆发—传导及扩散，本文遵循这四个阶段来分析资产证券化在金融风险动态演进中的作用。
二、资产证券化的复杂运作机制——金融风险的形成
资产证券化在运作过程中涉及到初始债务人、贷款发放机构、信用评级机构、投资者、服务者以及第三方等主体，因此其运作机制是极其复杂的，这使参与主体难以掌握资产证券化的有效信息并形成理性的市场预期，同时导致大量委托—问题，这些不利因素均导致金融风险的潜在形成。
第一，种类繁多的基础资产导致资产证券化的定价难度上升，证券化的基础资产种类繁多，不同的资产具有不同的风险收益特征，这也相应的有不同的风险收益评估方式。在利率的波动下，各项资产价值评估的难度越来越大，这时市场会倾向于依赖假设条件模型进行评估，但这种评估结果大多不符合市场走势。如果基础资产不止一种，则定价的难度会上升。在金融市场中，有效的定价可以优化资源配置并减少市场波动，因此资产证券化定价难度的上升无疑使潜在风险不断形成。
第二，资产证券化繁多的创新品种增加了信息披露和市场预期的难度资产证券化的创新品种是极其繁多的，并在初始证券化基础上形成的证券化平方和立方，再加上众多的参与主体，使资产证券化形成一个种类繁多、错综复杂的市场，增加了信息披露和市场预期的难度。一方面，众多创新产品导致信息披露花费较高的成本，当信息分析成本超过收益时，市场参与者就不会进行信息分析，这是目前资产证券化评级机构垄断的主要原因，这也会引起信息披露不充分以及评级机构的道德风险。另一方面，这些创新产品具有复杂的交易结构，加上难懂的定价模型，使投资者很难对价格走势形成有效的预期，导致了潜在风险的形成。
第三，资产证券化的众多参与者存在信息不对称。资产证券化的创新过程中有一个不断拉长的利益链条，其中包括借款人、贷款发放者、金融机构、投资银行、信用评级公司、投资者以及服务商等。由于缺乏有效的激励机制，资产证券化运作中的每个参与者都存在信息不对称，每多一层的信息不对称就会产生一层委托—问题，形成严重的逆向选择和道德风险。随着证券化的不断创新，初始借贷关系变得越来越不清晰，参与主体之间的责任也变得越来越模糊，委托—问题会越来越多，使资产证券化的运作链条极其脆弱，并隐含了大量风险。
三、资产证券化的基本功能——金融风险的潜在积累
资产证券化具备转移风险和增加流动性两项基本功能。在资产证券化诞生之初，这两项功能为解决储蓄存款机构的流动性短缺、降低融资成本、优化资源分配以及提高资本充足率等方面发挥了有效作用。一般在金融危机爆发之前，风险会有一个积累阶段，而资产证券化基本功能的过度滥用能够促使金融风险潜在积累。
1、增加流动在风险潜在积累中的作用
（1）增加流动性导致抵押贷款机构的道德风险。在次贷危机中，抵押贷款机构通过证券化将一些缺乏流动性的资产变现。随着流动性的增加，抵押贷款机构放贷的动机会随之提高，从而忽视对借款人信用等级和财务状况的调查，放松对基础资产的监督，由此引发道德风险。
（2）增加流动性导致了内生流动性扩张。抵押贷款机构通过证券化实现了流动性增加，而证券化的投资者比如投资银行也可以将其持有的证券化作为基础资产再次证券化，从而实现流动性的扩张。这种手段在次贷危机中被不断利用，即只要资产证券化存在，“投资约束”就等同于不存在。这种扩张集中在金融市场内部，没有像贷款那样从金融机构延伸至实体产业，因此这种流动性增加只能是内生流动性扩张，同时这种增加与基础资产的价格紧密相关，一旦价格发生逆转，流动性供给就会骤然减少，流动性危机就有可能爆发。
（3）增加流动性导致了资产价格泡沫。随着流动性资源的增加，抵押贷款机构更热衷于发放抵押贷款，导致大量信贷资金流入住房贷款市场，引起房价不断上涨，形成资产价格泡沫。若房价上涨速度能与租金上涨速度持平，则房市就不存在泡沫。
2、风险转移功能在风险潜在积累中的作用
在金融危机中，资产证券化风险转移功能是金融风险积累的直接推手。首先，抵押贷款机构通过发行证券化将借款人的信用风险转移至投资者。随后，投资银行通过金融创新将初始证券化作为基础资产进行再次打包和重组，这些产品又会被其他投资者购买，形成风险的再次转移。随着监管的放松，这一过程会不断衍生下去，形成巨大的信用链条。同时由于证券化产品之间的相关系数较高，其价格的涨跌几乎趋同于基础资产价格，由此引起金融风险的积累。一旦货币政策转向紧缩，前期积累的金融风险就会超出投资者所能承受的水平，风险就会转化为损失，引发借款者无力还贷、投资者得不到偿付、资产价格下跌和金融机构破产的恶性循环。
四、资产证券化基础资产的价格波动——金融风险的爆发
资产证券化由基础资产衍生而来，在初始证券化基础上又衍生出了证券化的平方和立方等。衍生工具的价值取决于基础资产的价值，基础资产的价值波动会带动衍生品的价值波动。如果经济出现负向冲击，基础资产的价格就会下降，各类证券化资产的评级会随着基础资产的价格下降而下调，从而其价格也会降低，这时就会出现类似传统融资中所面临的“投资约束”，资产证券化的基本功能也会丧失，市场不能正常的扩充流动性和转移风险，内生流动性扩张和资产价格上涨就会失去根基，整个市场将会出现下滑的趋势，从而引起金融风险的爆发。
五、资产证券化在金融风险传导中的作用
在金融风险爆发后，资产证券化的运作机制会通过两种渠道引起风险的传导：一种是基础资产渠道，另一种是证券化产品渠道。
1、基础资产渠道
金融风险爆发后，基础资产价格不可避免的会发生下跌。在基础资产价格下跌过程中，由于财富效应和托宾效应的影响，市场中微观主体的消费和投资均会以乘数倍下降，市场有效需求不足，由此引起金融风险的传导及经济萧条。
2、证券化产品渠道
金融风险爆发后，基础资产价格下跌会引起证券化资产的降级和价格下降，发行者和投资者均会遭受影响，主要体现在以下两方面。
（1）对于证券化投资者而言，证券化的降级及价格下跌将导致资本市场出现新的挤兑形式——“资本市场挤兑”，其特征是：作为证券化基础资产市场的信贷市场发生违约，与信贷资产相关的证券化资产减值，投资者为了避免损失向市场套现，纷纷抛售资产，这会减少资金供给与资产交易，导致流动性危机爆发，而危机的爆发会导致资产进一步减值，资金供给又会进一步减少，最终导致整个市场出现流动性危机和紧缩。
（2）对于商业银行来讲，一方面，它们是市场中证券化的投资者，因此“资本市场挤兑”也会发生在其身上。另一方面，它们也是证券化发行者，随着商业银行持有的证券化资产不断减值，其拥有的一些信贷资产也难以证券化，这使它们无法有效的补充流动性，这时商业银行就会发生流动性危机和偿付危机。因此可看出，在金融风险爆发后，资产证券化会从基础资产和证券化产品两个渠道，对资产证券化的发行者和投资者造成影响，使市场产生流动性危机和偿付危机，从而引起风险的传导。
六、政策建议
从上面的分析可以看出，资产证券化从宏观的角度上也会对金融体系产生影响，甚至会产生负面影响，因此我国在发展和创新资产证券化时必须审慎使用其各项功能。在本文中以次贷危机为背景，讨论资产证券化对金融体系的各种影响，可以得出以下几点启示。
第一，重视金融创新和金融稳定之间的协调，加强对系统性风险的防范。金融创新在提高金融体系运作效率的同时，也有可能对金融体系的稳定造成影响，资产证券化也不例外。因此，应重视金融创新和金融稳定的协调，加强对金融创新的风险管理。此外，如果不能对金融创新产品进行有效的风险控制，有可能造成系统性风险的积累，必须加强对系统性风险的研究和认识，防止系统性风险的过度积累和扩散。
第二，在发展和创新资产证券化的同时，构建合理的资产证券化监管规则。要明确监管当局的监管权限、加强信息披露、加强资产证券化监管的协调以及正确处理金融创新和金融监管的关系。在信用评级方面，加强信用评级机构跟踪评级和利益冲突规避机制的建设、加强对信用评级机构的监管、提高评级机构的透明度以及强化评级机构的数据积累。我们可从风险识别、风险预警和风险对策三个方面来构建资产证券化的风险预警机制。
第三，构建宏观审慎监管的框架。传统的微观审慎监管只重视单个金融机构的安全，缺乏对整个金融体系风险的防范，无法有效的解决系统性风险，因此我们必须构建宏观审慎监管的框架，将金融体系视为一个整体来制定监管原则，关注金融体系的稳定性，强化事前监管和功能监管，对各类金融机构的同类型业务进行统一标准的监管，减少监管的盲区，提高监管的效率，同时也要进一步加强跨部门的监管协调和沟通合作。
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【关键词】资产证券化 交易结构 法律风险分析
【中图分类号】D922.287 【文献标识码】A
资产证券化概述
资产证券化（asset securitization）作为华尔街金融大鳄的一种金融创新工具，自诞生以来深受资本市场的喜爱，已然成为银行等金融机构以及企业的一种全新融资模式。然而，资产证券化作为一种创新型金融工具，普通投资者很难辨别其中的投资风险，基于消除交易双方信息不对称的原则，信用评级机构在资产证券化过程中的作用便显得尤为突出，甚至是普通投资者进行投资时唯一的可信赖工具，而信用评级机构基于利润最大化原则，却趋向于隐瞒风险、调高评级，以达到运作更多项目、收取更高费用的目的，这也成为资产证券化过程中一个不容忽视的致命缺陷。
有鉴于此，我们甚至可以说资产证券化是一把双刃剑，如果不能有效加以利用，很可能重蹈2008年次贷危机的覆辙，中国资本市场作为一个全球资本市场的后起之秀，更应格外注意其中暗含的种种风险，以达到趋利避害的金融创新目标。
资产证券化的定义。资产证券化源自美国，因而在探讨其准确定义时有必要追根溯源，还原其本来面貌，经过大量的文献检索，笔者倾向于美国证券交易委员会（SEC）对资产证券化的定义，即“资产证券化”是指将企业（资产出售方）将其所有的流动性较差的存量资产或存在稳定现金流的可预见未来收入整理和包装成为资本市场上更易销售和流通性更强的金融产品的过程。在这一运作过程中，为有效连接交易双方，存量资产会被卖给SPV（Special purpose Vehicle中文多翻译为特殊目的载体），然后由SPV或投资银行等中介机构向社会公众投资者发行证券以获得资金，实现存量资产提前获得现金资产的目的。由于中美两国在社会体制、法律制度以及资本市场交易规则等方面的差异较大，在资产证券化本土化过程中，我们应该持审慎态度，取其精华去其糟粕。
资产证券化的分类。资产证券化因其交易结构的灵活性、资产配置的复杂性而显得神秘莫测，但究其本质，基础资产是资产证券化的起点，抓住了资产证券化背后的基础资产，便握住了资产证券化的命脉。依据基础资产的不同，可以将资产证券化产品分为四类：一是实体资产证券化，主要指实体资产和无形资产经过一系列处理成为标准化金融产品上市流通的过程；二是现金资产证券化，主要指将现金投资证券产品后，从而将现金转化为证券的过程；三是证券资产证券化，就是将证券投资基金、认股权证等金融衍生工具发行上市流通的过程；四是信贷资产证券化，主要指银行等金融机构将缺乏流动性的信贷资产重组打包成标准化产品，发行证券流通的过程。第四种模式也是目前国内最流行的资产证券化模式。
资产证券化的交易结构分析
通过上文的论述，我们可以看出资产证券化可以实现将流动性较差但是可以在未来产生稳定现金流的资产，通过一定的交易模式设计，对基础资产中的风险和收益等基本要素进行划界、分离与整合，从而将其转化为资本市场上可以自由流通的证券性资产的过程。资产证券化有别于以往的表外融资、结构性融资和资产信用融资等传统融资方式，究其本质，是通过一系列逻辑严密的设计实现将流动性不足、但具有稳定可预期的现金流的债券性资产转化为具有充分流动性、并经过有效风险隔离措施的资产分离与重组过程。
资产证券化的交易流程。主要包括五个步骤，各步骤涉及的交易内容和法律结构各不相同。（如图1所示）
第一步：发起人（sponsor）作为资产证券化的起点，会将应收账款出售给SPV（即特殊目的载体），当然这里的出售必须是“真实出售”，因为只有真实出售才能有效防范证券持有人对发起人的追索权，并且发起人如果经营不善破产时，对应收账款亦无要求权，从而达到风险隔离的效果。
第二步：SPV将购买的应收账款等基础资产进行分离、打包、重组，并以此为基础发行可以支持特定期限和收益的可在资本市场自由流通的标准化证券产品。仔细分析这一过程，我们可以发现SPV在其中起着举足轻重的作用，为了有效控制基础资产，SPV可能由发起人实际所有或者间接控制，为了防止其自愿性破产，可以引入独立董事制度；与此同时，也要注意防止债权人迫使SPV的非自愿性破产；还可以通过限制SPV的业务范围等有效手段防控可能存在的风险。
第三步：通过多渠道进行信用增级。具体的增级措施主要有：使用银行信用证或者通过保险公司购买商业保险，使得资产证券化后的证券在发生违约风险时，普通投资者可以获得相应程度的补偿，整体而言，能够有效降低企业的风险。当然，在增级过程中，为资产证券化产品进行增级的相关金融机构的信用等级不能低于需要进行增信的证券产品本身的安全等级，否则，达不到增级的效果；理论上，也可以通过发起人的超额担保来进行信用增级，但超额担保会额外增加发起人的财务成本，降低资产证券化的整体竞争力，所以在实践中并不会被广泛运用。除此之外，还可以将资产证券化产品分为优先和次级两部分，在出现风险时，由次级证券先承担损失，当然为了补偿其损失，次级证券的利率会高于优先证券，以实现风险与收益的平衡，这样做的好处是，不同风险偏好的投资者均可以在资本市场上买到对应的金融产品，正因如此，优先/次级结构增级方式很受市场欢迎。
第四步：进行外部信用评级。由于资产证券化产品进行了复杂的包装重组，普通投资者不具备识别相关风险的能力，很难就证券产品的优劣作出判断，为了帮助投资者识别其中的风险，这项工作就需要交给专业的外部评级机构进行，例如：美国的标准普尔、穆迪等知名信用评级公司会根据资产证券化产品风险的大小进行信用评级，主要级别从AAA到C九个等级，投资者可以根据自己的风险偏好选择不同等级的证券产品。
第五步：资产证券化产品的发行销售和售后服务。SPV所具备的独特结构和业务范围决定了其不可能独立承担资产证券化产品的重组与发售工作，必须引进外部成熟的中介机构来完成这一工作，投资银行便承担了资产证券化流程中的融资顾问和证券承销职能，使得整个流程顺利运转起来。普通投资者购买该金融产品后，可以获得稳定的现金流回报，稳定的可预期的现金流来源于基础资产即应收账款，然而普通投资者不具备相应的专业技能和条件去监管这一运营流程，那么这时候就需要专业机构来进行这些业务操作，这些专业机构就是服务人（servicer），而资本市场上的通行做法是服务人由发起人担任，不得不指出，在具体的运作过程中，因缺乏内在激励机制服务人可能对资产池采取消极放任态度，而普通投资者限于各种各样的外部因素也无力对这一过程进行有效监督，此时受托管理人（trustee）便应运而生了。受托管理人作为普通投资者的利益代表，主要负责监督资产池的运营情况和服务人是否尽职尽责，同时，受托管理人也代为管理服务人交付的本金和利息。
正是通过上述五个操作步骤，一个完整的资产证券化运作流程便清晰呈现在我们面前，在分析资产证券化流程时，要善于抓住SPV这一承上启下的枢纽，仔细领悟其在整个运作流程中的功能及效用，其次，还要抓住风险隔离制度，只有充分理解上述两个核心节点才能充分理解资产证券化的运作机理，在后文法律风险分析阶段，笔者仍会对这一问题进行探讨。
风险隔离制度。在资产证券化过程中，能否将基础资产通过一系列包装重组后在资本市场上自由流通，取决于基础资产的优劣。基础资产优良，加之信用增级，可以有效增强证券化产品的质量；反之，基础资产较差，则无论通过何种措施，都难以达到预想目的。因而，为了保证和实现基础资产的信用，防范可能发生的系统性金额风险，需要在制度上对相关风险进行隔离，从而防患于未然。
更进一步分析，资产证券化风险主要来自基础资产和相关运营主体的破产风险，正因如此，资产证券化过程中的风险隔离制度经常被直接称为破产隔离制度。从广义上讲，在资产证券化过程中，防止任何参与主体的破产对资产证券化产品的有效支付所造成的冲击都属于风险隔离机制；从狭义上讲，对于资产证券化产品，即将产生现金流的资产与发起人及其他相关主体产生的任何财务风险进行隔离，确保基础资产产生的稳定可预期现金流可以按照预先结构设计向投资者进行偿付相关证券权益，实现资产信用融资。
为了有效实施风险隔离制度，在资产证券化过程中，会通过两个关键步骤实现这一目标：一是在交易结构中设立SPV（即特殊目的载体），二是实现资产的真实出售。上述两项措施可以有效将基础资产和其他资产的风险隔离开来，从而提高营运资本的安全性。
正式破产隔离制度的有效运行，近年来大量的资产证券化产品得以大卖，仔细分析可以发现，风险隔离制度具有以下好处：一方面，资产隔离制度设计的初衷及时隔离参与主体的破产风险和基础资产的自身风险对投资人投资权益造成的伤害，为了有效实施这一制度，会引入外部评级机构，对相关风险进行分析、调研，并向公众投资者进行披露，这些措施有效降低了整体运营成本。
另一方面，风险隔离制度有效实施后，资产证券化运营过程中的相关法律设计可使相关参与主体彻底远离其设立目的以外因素的干扰，达到自主运营、独立续存、延续设立该法律主体的目的。换句话说，这使得基础财产脱离发起人所有，成为独立财产，具有独立人格，不受原发起人破产风险的影响和支配。
资产证券化的法律风险分析
通过上文的讨论，我们对资产证券化的交易结构有了更清晰的认识。仔细观察资产证券化的交易流程图，我们可以发现其中必不可以缺少的一环是引入外部独立律所对交易风险进行评价，主要以出具法律函件及法律意见书等形式进行。而法律的不确定性以及法律意见书中的格式条款、模糊概念却实实在在地成为资产证券化中的不稳定因素。事实上，法律风险是资产证券化过程中一直存在、相伴始终的重要风险。申言之，我国的资产证券化是建立在财产信托相关法律基础上的，目前相关法律法规中还缺乏对资产证券化内容具体而明确的法律规定。进一步讲，没有完善的法律规制体系，就很难界定交易参与方的权利义务边界，降低交易风险更是缺乏必要的法律支撑。
举一例以明之，我国合同法规定，债权人转让债务时要及时通知债务人，在债务人接到债权转让的通知时债权转让才对债务人生效，即对债务人采取“通知到达生效主义”，依据该条法律，我们可以推知资产证券化过程中的债权转让亦要通知每一位债务人，然而资产证券化的基础资产数额庞大，涉及的债务人众多，逐一通知不光会带来繁琐的操作难题，亦会产生巨大的交易成本，很难实际予以运用，可以毫不夸张地说，这会成为压垮资产证券化的最后一粒石子。因而确立以公告或者登记通知债务人的法律有效便成为主流选择，这一模式既方便操作，也可大幅度降低交易成本。
从上面这个简单的案例，我们可以发现法律风险是隐藏在资产证券化交易链条中的巨大潜在风险，并具有沿着链条进行链式传播，不断放大的趋势。因而投资者在进行资产证券化金融产品投资时，要格外关注上述法律风险，对不懂的地方，要详细阅读第三方律所出具的法律意见书，了解产品的基础特性、责任范围、赔偿标准等核心问题，从而降低自己的交易风险。尤其是风险隔离制度中的法律风险尤为值得关注。
资产证券化的法律内涵。从经济学意义上讲，资产证券化可以有效将流动性低甚至缺乏流动性的资产通过一系列结构设计分离和重组生成可以自由流通的标准化金融产品，这一过程中重要的环节包括：一是建立基础资产池；二是设立SPV（即特殊目的载体）；三是实现资产真实出售；四是债务分层。笔者在这里想强调资产证券化不仅仅是一种经济行为，更是一个法律过程，从法律角度分析，“资产证券化实质上就是将现有或未来必定发生的金钱债权转化为证券形式的一种融资方式。”这一定义明确了资产证券化的法律内涵（当然资产证券化不仅包括债权，还包括物权、股权，不过国内最流行的是债权资产证券化），其实资产证券化包括了债权转让和权利证券化这两个基本过程，是两者交织的一个综合过程，资产证券化产品是最终的成果，呈现在每一位普通投资者面前，最终实现了将民法上的债权、物权、股权等流动性差的权利状态激活，将这些权利与自由流通的金融债券结合，化无形的权利于有形的凭证，既实现了融资目的，又为普通投资者创造了新的投资渠道。
资产证券化蕴含的法律风险。完备的法律制度是资产证券化健康发展的基础和前提，资产证券化过程中的诸多环节均需得到法律的有力支持，大到SPV结构、破产隔离制度，小到法律意见书的出具，方方面面均离不开法律的支撑。然而我国证券方面的立法却存在大量的功课要补，一方面法律本身的“滞后性”特征加剧这一现象，另一方面资产证券化结构新颖，且常变常新，立法者亦缺乏信心将立法过程跟上资产证券化的发展步伐，甚至主动“裹足不前”，这些因素无疑加剧了资产证券化的野蛮生长。诚如，资本市场追求利益最大化本无可厚非，但在法律层面上，我们要具有前瞻意识，主动预防可能发生的各类风险。
具体而言，资产证券化过程中存在以下几点法律风险：一是在普通投资者持有证券化产品期间，相关法律法规修改甚至出现废除等现象，造成投资者不必要的损失；二是法律意见书本身蕴含的不确定性风险，例如其中的格式条款、模糊条款等；三是资产证券化融资所依赖的法律意见书的撤回将会对债券持有人的权利产生威胁。资产证券化所依据的法律发生变化将会给新兴资本市场主体带来巨大的危害，我国在构建多层次资本市场体系进程中，不可避免地要大力发展资产证券化产品。因而，加强风险防范意识、趋利避害，将是每一位金融从业者和学者常思常新的话题。
基于上文的分析，我们可以看到资产证券化产品作为促进我国金融产品创新、丰富投资者投资渠道、构建多层次资本市场体系均具有重要意义。但在资产证券化过程中，如何做到安全性、风险性、收益性和便捷性的合理平衡，是中国乃至全球资本市场需要面对的巨大挑战之一。结合具体国情，笔者认为我国需要借鉴国外先进立法经验，尽快完善相关立法，让法律为资产证券化走上可持续发展道路保驾护航。
关键词：资产证券化SPV基础资产资产池风险
“如果你有稳定的现金流，就将它证券化。”这句流行于美国华尔街的名言已经在中国金融市场上生根开花。这项最早起源于美国的金融创新产品，正在逐渐被国人所了解和运用。有专家预言，资产证券化（AssetSecuritization）即将成为我国资本市场的一大“亮点”，并有可能成为外资金融机构竞相争夺的“金矿”。
资本证券化文献综述
关于资产证券化国内外金融专家从各个角度出发，抽象出不同的含义。
JamesA.Rosenthal和JuanM.Ocampo(1988)认为，资产证券化“是一个精心构造的过程，经过这一过程，贷款和应收帐款被包装并以证券的形式出售。”RobertKuhu(1990)的定义为：“资产证券化使从前不能直接兑现的资产转换为大宗的、可以公开买卖的证券的过程。”Gardener(1991)对资产证券化作了比较宽泛的解释：资产证券化是使储蓄者与借款者通过金融市场得以部分或全部匹配的过程或是一种金融工具。开放的市场信用（通过金融市场）取代了由银行或者其他金融机构提供的封闭市场信用。这个定义的突出地方，是把资产证券化放在资金余缺调剂的信用体制层面上。但是，把有别于银行信用的市场信用就看成资产证券化，似乎模糊了上个世纪70年代金融创新的资产证券化与有着几百年历史的传统证券化之间的区别。LeonT.Kendall(1996)从技术角度的定义颇有代表性：资产证券化是一个过程，这个过程包括对个人贷款和其他债务工具进行打包，将被打包的资产转化为一种证券或各种证券，同时提高这些证券的信用等级或评级等级，并出售给第三方投资者。国内学者王安武（1999）认为，资产证券化是将原始收益人（卖方）不流通的存量资产或可预见的未来收入构造和转变为资本市场可销售和流通的金融产品的过程。目前国内比较流行和相对简单的定义是，资产证券化是将缺乏流动性但具有可预期的、稳定的未来现金流量收入的资产组建资产池，并以资产池产生的现金流量作为支撑发行证券的过程和技术。
国内外学者的观点和表述方法虽有所不同，但我们通过分析可以看出来，资产证券化有以下四个特征：资产证券化的基础资产主要是贷款、应收账款等具有可预计的未来现金流的资产；资产证券化是一种重构的过程，将贷款、应收账款等重新组合、打包并以证券的形式出售；资产证券化可实现再融资的目的；资产证券化可提高资产的流动性，将原先难以兑现的资产转换为可流动的证券。
资产证券化的运行机制
资产证券化交易的基本流程一般包括确定证券化资产，组建特殊目的实体（SpecialPurposeVehicle,简称SPV），证券化资产池的构建和筛选，资产支持证券（AssetBackedSecurities,简称ABS）的发行以及后续管理等环节。
（一）确定证券化资产
从理论上讲，一项财产权利，只要能在存续期间给所有者带来持续稳定的或者可以预见的收益，不论权利载体是实物产品还是金融产品，都适合于“证券化”，可以重新组合用于“支持”资产支持证券的发行。以此标准来衡量，可以进行证券化的资产范围是非常广泛的，从各类抵押/信用贷款到融资租赁设备；从信用卡应收款到石油天然气储备；从特许权到收费基础设施；从人寿保险单到各种有价证券等都可以作为证券化资产。从实践来看，在资产证券化发展初期，人们大多选择安全性高、稳定性好的金融产品作为证券化资产，如住房抵押贷款、汽车贷款、个人消费信贷、信用卡应收款等。这些金融工具信用关系单纯、支付方式简单，具有借款人多样化、偿付违约率低、现金收入稳定等特点。投资者比较容易接受以这些资产为基础发行的资产支持证券。近年来，随着资产证券化的技术不断成熟和完善，以前不大为人们看好的一些期限较短、收入流量不易把握的资产，如贸易应收款、中小企业短期贷款等，在国外也纳入了资产证券化的范围。
（二）组建特殊目的实体（SPV）
SPV是专门为证券化交易的运作而设立或存在的一个特殊机构。在资产证券化中，被证券化的资产能够吸引投资者，并非因为发起人或发行人的资信，而是因为基础资产（如贷款、应收账款等）本身的价值和信用。为保证和提升基础资产的信用，在制度上就要有效隔离可能影响基础资产质量的风险，其中最主要的是隔离发起人的破产风险，SPV正是由于风险隔离机制的需要而产生的。为使基础资产与发起人的风险相隔离，最有效的手段就是将基础资产从发起人处剥离出来，使其具有独立的法律地位。但因为资产本身没有人格，即没有权利，于是需要构建SPV这一载体作为其法律外壳。在法律上，SPV应该完全独立于包括发起人在内的其他交易主体，应确保支持资产不受包括发起人在内的任何第三人是否破产倒闭的影响，以实现投资人与发起人以及其他交易参与者的风险相隔离的目的，从而保障投资人的权益。SPV也因此被称为交易的“防火墙”。可以说，SPV的设立是证券化交易结构设计的核心环节。
（三）证券化资产池的构建和筛选
在组建证券化资产池时，资产范围的选择一般是未来现金流量稳定、风险较小的资产，那些依据法律规定或相关当事人的约定或依其性质不能流通、转让的资产不能进入资产池。在期限结构方面，资产证券化的期限应当与基础资产的现金流量相匹配。在行业分布方面，加入资产池的资产应符合分散风险和宏观经济政策调整的要求。在资产质量方面，优良资产和不良资产都可以作为证券化的基础资产进入资产池，但在试点阶段应从优良资产做起，树立资产证券化的良好形象。在地域分布方面，如果资产的地域相关性小，可以通过扩大地域的选择，分散风险。
（四）资产支持证券的发行
资产支持证券的发行可分为准备、委托承销、发售和资金入账四个基本步骤。证券发行的准备包括证券发行的可行性研究、证券发行条件和方案的选择及确定、相关文件的制作、证券信用增级和评级、证券发行的申报审批或注册登记等工作。证券发售的主要工作包括确定证券承销商、证券承销方式、承销期限、承销价格和费用；确定最终的发行契约或招募说明书、发行公告；印刷证券及有关凭证，安排发售网点，进行证券发售宣传；安排证券认购等。资金入账的工作主要有清点发售资金、结算发行费用、资金入账、向发起人支付支持资产“销售”价款，SPV相应调整财务账目等。
（五）后继管理
资产支持证券发行结束后，在存续期内会持续收到本息的偿付，直至最终全部清偿。在此期间SPV必须用支持资产所产生的收益现金流量支付投资者的本息。SPV可以委托发起人继续负责资产池的管理，也可以聘请专门的服务机构承担该项工作。资产支持证券到期，SPV清算支持资产，若支持资产的收益在清偿证券本息和支付各种费用后还有剩余，应按事先约定在发起人、SPV和投资者之间进行分配。一旦资产支持证券得到完全的偿付，SPV的使命也告完结。在支持资产清算完毕，SPV向投资者提交证券化交易终结报告后，全部交易结束。
我国资产证券化存在的风险
（一）法律风险
目前我国对SPV“真实出售”的法律法规还是空白。SPV是专门为证券化设立的中介机构，是实现破产隔离的核心手段。由于我国资产证券化还处于起步阶段，SPV的企业性质（金融企业还是非金融企业、组织形式、注册地、资本额限制、税收等问题）和法律地位都未做出明确规定。因此，SPV的破产隔离也就无法真正实现，从而产生法律风险。原始权益人和原始债务人之间的债权债务关系通过协商，变更为SPV和原债务人之间的债权债务关系，这种变更构成了“真实出售”的实质。对于这种资产转移关系，《中华人民共和国商业银行法》和《贷款通则》等都没有明确的界定。没有严格的法律保障，银行通过“真实出售”的方式，是否真正转移了风险，转移了多少风险还是一个很大的变数。
（二）信用风险
它是指资产证券化产品的利益相关人可能发生违约的风险，如资产证券化产品的发行人可能无法按时对证券本息进行支付。信用渗透于资产证券化的全过程，并在资产证券化中起着基础性的作用。从投资者的角度来看，主要面临的是基础资产（如贷款、应收账款）的信用风险。证券的信用评级是投资者进行投资决策的重要依据。客观、独立、公正的信用评级是资产证券化的关键。目前我国的信用评级制度仍不完善，评级机构的体制和组织形式不符合中立、规范的要求，评级机构的运作很不规范，信用评级的透明度不高，缺乏统一的评估标准，难以做到客观、独立和公正，甚至为了自身的经济利益，肆意美化证券化资产，随意提高其信用等级，损害投资人的利益。
（三）操作风险
在资产证券化的操作过程中，投资者可能面临三种具体风险。
一是重新定性风险。是指发起人与SPV之间的交易不符合“真实销售”的要求而被确认为贷款融资或其他属性的交易，从而给证券化投资者带来损失的可能性。
二是混合风险。是指资产产生的现金流与发起人的自有资金相混合，导致SPV在发起人破产时处于无担保债权人的地位，从而可能给证券化投资者带来损失。
三是实体合并风险。是指SPV被视为发起人的从属机构，其资产、负债与发起人视为同一个企业的资产和负债，在发起人破产时被归并为发起人的资产和负债，一并处理，从而给证券化投资者带来损失。如2001年美国发生的安然公司事件。
（四）利率风险
它又称为市场风险，是指由于市场利率的变动而引起的风险。证券化产品的价格与利率呈反方向变动。如果投资者将证券化产品持有至到期日，那么证券到期前的价格变化不会对投资者产生影响；如果投资者在到期日之前出售证券，那么利率的上升会导致收益下降。
（五）政策风险
在资产证券化的形成和发展过程中，我国政府始终起到举足轻重的作用，主要表现在提供制度保障方面，如法律、税收、利率、监管、对投资者的保护等。目前我国资产证券化还是摸着石头过河，没有严格的制度保证，主要是靠政府审批的形式来推动，因而面临较大的政策风险。
（六）系统性风险
是指爆发金融危机的可能性。一方面，由于人们的非理，可能导致资产证券化的产品长期定价过低，或者价格大幅度下跌，从而难以提供足够的利润来抵御来自市场的各种潜在损失，引起大量的风险不断积累；另一方面，可能由于借款人和中介机构债权债务关系混乱，并蔓延到整个金融体系。这种风险处理不当，最终会引起金融危机。
防范资产证券化风险的措施
（一）建立完善相关的法律、政策体系
我国应根据资产证券化运作的具体要求出台一部资产证券化的法规，并对现有的与实施资产证券化有冲突的法律、法规进行修改、补充与完善。同时，明确资产证券化过程中的会计、税务、报批程序等一系列政策问题，制定资产证券化过程中销售、融资的会计处理原则以及交易后资产负债的处理方法，并在税收方面给予一定的豁免支持政策。加强法律、政策体系的建设，是防范资产证券化各种风险的根本保障。
（二）规范信用评估体系
为促进资产证券化的健康发展，政府应该采取各种措施完善信用评级制度及其运作过程。政府应该强化对国内现有的中介机构（如会计师事务所、评估事务所等）的管理，尽量减少信用评级工作中弄虚作假、乱收费等违法乱纪的事件发生。为建立一个独立、公正、客观、透明的信用评级体系，也可以考虑设立一家专业从事证券化信用评级服务的机构，或者选择一家或多家国际上运作规范的、具有较高资质和声誉水平的中介机构，参与到我国的资产证券化业务服务中来。规范信用评级制度和运作过程，是有效防范资产证券化信用风险的基础性工作。
（三）加强监管的协调和力度
资产证券化衔接货币市场与资本市场，涉及面非常广。根据现阶段我国金融分业经营、分业监管的需要，中国人民银行、银行监督委员会和证券监督委员会是资产证券化监管的最主要机构，发改委、财政部、国资委等各负责相应的监管职责。加强这些部门的综合协调，形成合力，达到资源共享、有效监管的目标，是防范资产证券化风险的重要举措。
从监管方式的发展方向来看，我国资产证券化应该采取以市场主导的集中监管模式。就我国目前的实际情况来看，实行注册登记制尚有困难，可以考虑采用审批或审核制。我国资产证券化监管的内容应该包括主体资格的认定、证券化品种、交易结构的审查、各种合约关系结构的审核等。
监管的最重要职能有三个方面：一是审查信息披露的全面性、真实性、准确性和及时性；二是对虚假欺诈行为进行处罚；三是监管理念应该向国际先进的监管理念靠拢，逐渐由合符规范性监管到资本充足监管再到风险导向型的审慎监管转变。只有实施行之有效的监管，才能防范包括操作性风险在内的各种风险。
（四）合理利用金融衍生工具回避利率风险
利率风险可以运用期权、期货及互换等金融衍生工具进行分解和转移。具体的操作办法是：首先，测量证券的风险状况。在此基础上，根据自身的竞争优势和风险偏好，确定合理的风险对冲目标，并根据对冲目标，选择合适的对冲策略。策略确定后，构造一种或多种合适的金融衍生工具实现对冲目标，并实施对冲效果的评估。
资产证券化是我国资本市场的一大金融创新，但金融创新始终是和风险相伴相随。随着我国资产证券化试点的进一步扩大，资产证券化的各种风险必将逐步暴露出来。规范资产证券化的运作过程和大力营造良好的外部环境，是我国有效防范资产证券化风险和健康发展资产证券化业务的当务之急。
参考文献：
【关键词】资产证券化经济学分析银行业
资产证券化作为一种新型融资工具发展至今，不仅成为国际金融领域内最重要的金融创新之一，而且成为一项在世界范围内得到广泛认同和应用的金融创新技术；因此积极地吸收国外资产证券化这一重要的金融创新成果，在国内研究资产证券化，实践资产证券化，无论是资产证券化本身效率的释放，还是对国内整体金融效率的提高，都具有很大的发展空间。这也正是资产证券化引起国内金融界高度重视的根本原因。
一、资产证券化的主要创新内涵及其效率
本文仅讨论资产证券化的两个创新之处，即破产隔离和风险对冲。这是资产证券化的主要的创新和效率体现所在。
1、破产隔离
资产证券化针对传统金融的缺陷，创造了破产隔离技术，是资产证券化具有的一个重要创新特征，并且为资产证券化的其它创新提供了基础条件，它对资产证券化过程中的信用风险管理起到了重要作用。作为资产证券化重要创新内容的破产隔离具有下面两层基本含义。
（1）资产证券化基础资产与发起人的破产相隔离。在资产证券化的交易结构中，一般需要特别强调，发起人必须通过“真实出售”的方式向SPV转让基础资产。在这种交易结构安排下，发起人必须将资产的所有权合法地过让给发行人，发行人对受让资产拥有完全的产权，发起人对所转让资产没有追索权。因此，既使发起人因为各种原因而破产，也不能追索基础资产，不得对基础资产进行清算，基础资产所创造的现金流仍然按照资产证券化交易契约支付给投资者。资产证券化因此实现了基础资产与发起人的破产相互隔离，投资者的权益因不会受到发起人破产的株连而得到有效的保护。
（2）资产证券化的发行人与破产相隔离。为了保护投资者的权益，同时也是为了提升资产支持证券的信用等级，资产证券化对特殊目的载体的组织模式、经营范围以及运作程序都严格地进行界定，从经济基础上保证SPV远离破产，进一步强化资产证券化破产隔离的技术特征。部分国家还通过立法，强制性地规定SPV不得破产。资产证券化的破产隔离处理，使资产支持证券的投资者远离破产风险，所面临的信用风险因此得到有效地控制。与此同时，资产证券化的破产隔离处理为资产证券化另一重要技术的有效应用提供了可能，即资产证券化的信用增级技术。经过破产隔离处理以后，资产证券化的基础资产不仅与发起人的破产相隔离，而且通过SPV的刻意设计，保持了与其它经济实体的隔离，使基础资产非常独立。正是因为基础资产得到有效隔离，才能有效实现针对基础资产的信用增级，用较低廉的成本达到有效提升资产支持证券信用级别，降低资产支持证券信用风险的目的。
2、风险对冲
资产证券化作为一种结构化金融技术，与传统的间接融资相比较，有一个显著的创新特征，就是能够更加广泛地进行资产组合，有效地实现风险对冲，降低资金融通的风险。这也是资产证券化充分发挥其结构化金融优势的基础。
（1）间接金融实现风险对冲的局限性。在间接金融实现资金融通过程中，受信息不对称的困扰，银行总是试图与客户建立稳定的关系，既可降低信息成本，也有助于克服信息不对称的矛盾。出于同样的考虑，银行一般更乐意在比较熟悉的领域、地域拓展业务，形成一个基本的市场定位。在间接金融的资金融通过程中，银行所持有的贷款在地域、行业上的分散程度非常有限，彼此之间具有较强的正相关性，难以达到风险对冲的目的。因此，银行不仅要常常面临具体贷款的个别风险，还时刻要警惕系统金融风险，一旦遭受剧烈的系统风险冲击，银行极易发生全局性的金融危机。
（2）资产证券化实现风险对冲的优势。资产证券化则不同，构成其资产组合的基础资产从各银行购买而来，各银行在克服信息不对称矛盾上，已经起到了事实上的前置过滤器作用。因此在资产证券化过程中，对信息不对称所产生的两难选择可以得到回避，SPV在构造基础资产池的过程中可以根据需要进行有效选择。资产证券化因此不仅可以突破行业限制，而且可以突破地域限制，广泛地收购基础资产，构造成资产池，并将基础资产的收益与风险与基础资产剥离开来，以资产池为基础进行重新构造，实现基础资产风险相互之间的充分对冲。根据投资组合原理，资产组合的统计分散特征越显著，基础资产的个别风险将得到越彻底地对冲。极端的情况是，当资产池包含所有风险资产，则基础资产的个性风险将不复存在，资产池只有系统风险。资产证券化在筛选基础资产，构造资产池的过程中也充分注意到这一原理的应用。资产证券化成功地实现了对资产池的收益和风险与基础资产的剥离与重组，为资产证券化有效运用金融工程技术进行金融再创造提供了条件。资产证券化的发行人通过将被剥离的收益和风险进行切片、组合，创造出不同的风险/收益特征证券，满足具有不同风险偏好投资者的需求，使资产支持证券具有非常广泛的投资群。因此在二级市场上，资产支持证券的风险能够得到进一步分散和对冲，增强了金融市场的稳定性。
二、资产证券化的风险分析
1、资产证券化的微观风险
与普通固定收入证券相似，资产支持证券同样具有违约风险、利率风险、流动性风险、购买力风险和再投资风险的一般风险。然而，相对于普通固定收入证券，资产支持证券具有两大风险，是传统证券所没有的，对资产支持证券的定价产生了深刻影响。一是基础资产提前偿付风险。从本质上看，资产支持证券是一种衍生金融资产，其价值由作为发行资产支持证券信用基础的基础资产所决定。而作为资产支持证券信用支持的基础资产，受各种因素影响，特别是利率波动影响，有可能被原始债务人提前偿付，影响资产池预期现金流的稳定性，使资产支持证券的价值发生波动，资产支持证券的投资者因此面临较大的风险。二是失效及等级下降风险。在资产证券化交易结构中，一系列交易均是通过契约有机地组织起来的。在复杂的契约体系中，如果某一份契约无效，就有可能导致整个交易无效，发行人对资产支持证券的支付义务有可能消失，投资者对资产支持证券本金和利息的求偿权得不到保全。资产证券化还特别容易受到资产支持证券信用等级下降的损害，因为资产证券化交易与构成交易的基础包含复杂多样的因素，如果这些因素中的任一因素恶化，整个资产支持证券的信用等级就有可能下降。显然，交易结构越复杂，导致资产支持证券信用等级下降的潜在因素就越多，投资者蒙受的资产支持证券信用等级下降风险就越大。
2、资产证券化的系统风险
（1）资产证券化在相当程度上是对传统信用的一种替代。资产证券化使银行以及其它信用中介创造了更多的信用，但是从整个金融体系看，在很大程度上只是一种金融形式的替代，投资者在投资资产支持证券后，就减少了其在银行的存款，或者在其它方面的投资，也就是说整个社会信用在其它方面就相应有所减少。因此资产证券化更多地是用更加有效的金融替代效率相对较低的金融形式，从流动性管理以及风险有效对冲等方面弱化金融体系的风险，而不是绝对地放大整个社会信用总量。
（2）资产证券化通过有效的结构设计缓解了对基础资产监管弱化的矛盾。在基础资产的监管问题上，随着资产证券化发展的逐步成熟，资产证券化交易结构一般通过某种形式，让发起人继续对基础资产的信用风险承担一定责任，以此激励发起人继续对基础资产进行监督管理。同时，发行人一般将资产证券化作为一种战略性的融资手段，而不是作为一种权宜之计，具有对整个交易进行监督管理的动力。发行人只有加强对基础资产的监督管理，包括在受让基础资产时对基础资产进行严格挑选，使投资者免受或者减少风险损失，其今后的融资才具有可行性。资产证券化过程的信用评级，也在一定程度上强化了对基础资产的监督与管理。因此，通过上述三个途径，对基础资产的监管不仅不会因为资产证券化而削弱，相反还有一定程度加强。西方国家资产证券化的相对较低的违约比率，从实证角度也支持了这一论断。
（3）资产证券化固有的流动性创造功能减小了金融系统的流动性风险。资产证券化就是将缺乏流动性或流动性不强的金融资产集结成池，然后以此为支持发行证券进行融资，让不能流动的资产流动起来，给整个金融体系创造大量的流动性。这一特征改变了银行贷款流动性的现状，使银行能够方便地实现资产与负债在流动性上的匹配，降低流动性风险。这一结构性的变革，对于增强金融系统抗御风险的能力，强化金融系统的稳定性是有积极意义的。
三、在我国实行资产证券化对我国银行体系改革与发展的金融益处
首先，实行资产证券化对提高我国商业银行负债业务效率具有重要意义。商业银行负债业务的效率主要体现在两个方面：吸收资金的规模和质量。资产证券化对商业银行负债业务效率的影响主要在于可以减少对银行资金来源的约束。当前，我国商业银行的资金来源还是以吸收存款为主，其中又以储蓄存款的地位最为突出，而各项贷款在银行总资产中所占比重同样具有主导地位，这样的资产负债结构意味着银行的资金来源受到存款增长的较大约束，从而也降低了银行负债业务的效率性。资产证券化则为商业银行提供了存款之外的另一条筹资渠道，不仅增加了银行负债业务的主动性和选择性，也减少了存款业务对银行经营扩张的刚性约束。
其次，实行资产证券化对提高我国商业银行资产业务效率具有重要意义。实行资产证券化，为我国商业银行进行资产业务扩张、资产结构调整以及风险管理提供了可能性，具体为：第一，资产证券化有助于我国商业银行实现资产多样化，降低地域或行业风险。资产证券化帮助商业银行将所承担的地域、行业风险分散给众多投资者共同承担，从而降低了由其自己承担的部分。另外，商业银行也可以通过购买不同地域或行业的资产支持证券来实现自身资产组合的多样性，使资产结构趋向更合理。这对于我国的一些地方性商业银行尤其具有意义。第二，资产证券化可以改善我国商业银行资产流动性状况，使资产与负债的期限匹配更合理，从而摆脱短期资金来源对长期资金运用的约束，也为商业银行更好的进行利率敏感性缺口和期限缺口管理提供了便利。第三，资产证券化有助于降低资本规模对商业银行资产扩张的约束，满足对我国商业银行资本充足率的监管要求。因为推行资产证券化的运作，一方面降低了平均资产风险权重从而使风险资产总额变小，另一方面增加了银行的现金收入从而提高了银行自身资本金的积累，尽管以第一方面的作用为主，但这两个方面都能对银行资产扩张对资本规模产生的压力予以有效缓解。
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资产证券化作为一种强有力的现代金融技术本身并没有好坏之分，关键在于其运用的方式和服务的目的。它既可能成为金融市场过度衍生、泡沫化发展的“膨大剂”，也可以成为银行体系对自身资产负债表进行科学管理的“有力抓手”，以有效化解流动性风险、解决期限错配问题，从而促进金融服务与实体经济的良性循环。重启资产证券化有利于优化金融体系，对经济和金融市场的长期稳定发展很有意义。
国外经验
欧美市场上的资产证券化产品基本上可以分为住房抵押贷款证券(MBS)和资产支持证券(ABS)两大类。美国是全球最大的资产证券化市场，约有70％以上的全球资产证券化产量来自于美国。美国资产证券化初始阶段主要以住宅抵押贷款证券化为主，现今资产证券化的范围已遍及租金、高速公路收费等各种领域，比如应收账款证券化、汽车贷款证券化、信用卡贷款证券化，资产证券化二级市场的规模也迅速扩大。
美国的次贷危机提供了一个令人们较清楚地认识资产证券化的机会。从收入来看，次贷危机以来美国商业银行与储蓄机构资产证券化收入急剧下滑。美国联邦存款保险公司(FDIC)统计数据显示：2001年－2007年间，美国商业银行与储蓄机构的非利息收入中资产证券化科目收入在150亿－220亿美元区间窄幅波动；受次贷危机影响，美国商业银行与储蓄机构资产证券化收入从2008年的153亿美元迅速滑落到2011年的6.52亿美元，期间还经历了2010年4.83亿美元的最低点。
但数据显示：次贷危机前后，来自美国商业银行资产负债表的各类基础性证券化资产金额波动幅度很小，美国商业银行按揭抵押证券（MBS）处于上升趋势；而相对来看，非按揭抵押证券则增长乏力。
次贷危机前后，美国商业银行按揭抵押证券（MBS）资产金额皆处于上升趋势，这与大众直觉不一致。主要原因是：一是与美国按揭抵押证券（MBS）的发行人结构有关。危机发生前的2007年一季度数据显示，美国MBS发行人结构为：政府机构占67％、私有机构占33％，其中次级档的占12％。二是在次贷危机引发的去杠杆化过程中，急剧收缩的是CDO、CDS这一类过度衍生和交易的证券化产品。
欧美资产证券化的过程积累了许多经验和教训，比如：慎重选择基础资产。各国资产证券化最规范的形式和主体是住房贷款证券化。早期是较好的房贷资产作为标的物，后期大量是次级抵押贷款。次级抵押贷款本身的特点，决定了其对经济环境变化的敏感性以及作为还款来源的不可靠性。而以次级抵押贷款为基础构建的产品，在动荡的经济形势下，注定是脆弱的，也是引发次贷危机的重要原因。因此，在实行资产证券化的过程中，对基础资产的选择一定要谨慎，务必选择那些受经济环境变化影响较小、能产生可靠的预期收入、未来还款来源有保证的资产。对于不良资产证券化业务的开展，要慎之又慎。
防范金融工具过度创新而引发的信用过度膨胀。次贷危机的教训表明，经过数次证券化之后的 CDO、 CDS 产品，往往连为其提供支持的基础资产都无从辨认，种种创新的金融产品最终成为纯粹的金融投机工具，危机的爆发也就不可避免。因此，在进行资产证券化时需要防止对创新技术、工具的过度使用，确保创新的产品和工具在风险可控的范围之内。
加强对中介服务市场的培育和对中介机构的监管。资产证券化是一项高度复杂的金融活动，涉及会计、金融、法律等多个领域的专业知识，需要众多中介服务机构的参与才能完成。因此，有必要加强对其业务的引导和监管，在盈利性和独立性之间达到适当平衡。
资产证券化是建立信贷市场与资本市场的重要途径。从各国实践看，银行信贷业务发展到一定程度，必然要求采用证券化方式将信贷市场与资本市场连接，建立规范的信贷资产二级市场。证券化是银行业和金融市场深化发展不可缺少的阶段。次贷危机不仅没有否认证券化的作用，反而进一步证明了建立信贷市场和资本市场之间安全连接的证券化机制，是一项有利于各方的重要金融创新。
资产证券化的中国需求
20世纪90年代到2005年初,我国进行过一些信贷资产证券化试点研究和探索。2004年1月，国务院《关于推进资本市场改革开放和稳定发展的若干意见》，第一次提出“积极探索并开发资产证券化品种”，监管机构也颁布了《信贷资产证券化试点管理办法》2005年 12月至 2008年 11月，中国各类资产支持证券总额约 670亿元。试点基础资产池基础资产的种类涵盖普通中长期贷款、个人住房抵押贷款、汽车抵押贷款、中小企业贷款和不良贷款等五大类。但从资产证券化存量余额看，仅占中国债券市场的极小部分。随着此后次贷危机爆发，中国资产证券化进程暂停。2011年，央行和银监会重启资产证券化试点，多家商业银行已开始着手新一轮资产证券化试点，意义重大。
2011年底人民币贷款余额已达54.79万亿元，银行业存量贷款已十分巨大，银行资本压力持续增加。商业银行发展通常体现为资产和信贷扩张，进而导致风险资产增加、消耗银行资本，陷入扩张－再融资－扩张的“怪圈”。长远来看，这种再融资“怪圈”难以持续，只有打破循环才能保证商业银行的可持续发展。因此，完善银行资本补充和约束机制，特别是资本补充机制变得尤为紧迫。近期召开的全国金融工作会议已对此予以明确。资产证券化是实现良性循环的重要途径。
中央经济工作会议确立了稳中求进的目标，要实现经济的平稳增长，合理的信贷和社会融资规模增长是必要的，这就要求银行能够具备投放信贷资金的能力，而当前银行的信贷投放能力受资本金的约束较大,只有适当优化资产结构、腾出空间才能为信贷的合理投放提供条件。
资产证券化的路径
资产证券化的基本思路是：本着创新适度、资产优质、信息透明、风险可控的原则，在试点的基础上稳步扩大，建立信贷市场与资本市场的联系，实现直接、间接融资体系的协调，支持实体经济的发展。
任何一方利益的增长都不应损害其他方面的利益。消费者可获得条件更宽松、成本更低的贷款，同时权益可得到更好保护，避免因过度宽松信贷条件而导致超能力消费和丧失资产抵押权；银行可获得更广阔资金来源和提高资金运用效率，分散贷款相关风险，管理资产负债表，满足资本、流动性标准，并从事证券化发行、分销服务，将利差收入转为收费收入；投资者可在承担类似于国债风险的同时获得更高投资回报；金融市场可在控制个别资产和单个机构集中度风险的同时尽早关注和规避宏观风险；央行货币政策目标和传导机制与新的市场结构适应。二级市场建设要与宏观经济、金融体系未来发展一致。
本次监管层面推进的新一轮资产证券化试点，额度约为 500 亿元，重启试点将有两大方向：一是扩大试点银行范围，二是扩大试点资产的范围，监管机构有意将资产证券化范围扩大至中小企业信贷、涉农信贷、信用卡和地方融资平台等领域，而此前试点资产大多为大企业贷款和住房抵押贷款。
可借鉴欧美经验教训，建立以社会功能为主导，帮助中低收入家庭购房，依靠政府担保的二级市场。完善以银行资产负债综合管理为目标的银行间房贷交易市场。如MBS可从公积金贷款入手逐步向中小银行房贷推进。
应该说目前我国有不少资产是符合证券化基本条件的，如中小企业贷款、住房信贷、保障房信贷、地方融资平台信贷资产等。但在资产选择方面应注意兼顾发展和市场接收程度，应考虑从优质、高效的资产入手，避免基础资产信用不足和防止过度创新。优质信贷资产证券化是金融市场发展的需要。投资者需要相对安全、高回报的长期资产。从目前看，优先选择以下资产更符合实际。
中小企业及信用卡贷款。目前相关部门正积极研究进一步扩大中小企业信贷资产证券化的实施方案。这是未来资产证券化的重要方向。中小企业是我国国民经济的重要组成部分，试点中小企业信贷资产证券化，将是支持中小企业融资的鼓励措施，有利于服务实体经济发展的要求。通过将一批中小企业贷款组成一个资产池，再将整个资产池分开销售来吸引投资者，既可以腾出信贷规模为更多小企业发放贷款，又有利于信贷资产风险的分散，可谓“银企双赢”。应该说这是一种比较可行的方式。
个人住房贷款。从供给角度来看，住房贷款一级市场及产品已成熟。包括：足够多的优质房贷资产，风险和收益匹配的房贷定价机制，标准的承购文件和程序，健全的消费者信用评级和房屋估值系统，充足可得的房贷质量数据，清晰的产权证明，健全的银行房产抵押置留权及违约抵押房屋拍卖程序等。从需求角度来看，足够多的个人和机构投资者需要在投资组合中增加相对安全、高回报的长期资产。
开展资产证券化还需要加强基础设施建设。需要推动债券市场深化发展，形成更完善的利率体系，以及债券信用评级、抵押品管理与拍卖等配套设施。建立覆盖全社会的包括家庭净资产的信息个人信用状况体系，使银行可以对基础资产风险精准评估，对证券化准确定价。进一步完善征信与评级体系。建立具有一定深度和流动性的统一的证券化产品交易平台，将所有的证券化产品均纳入统一的二级市场交易流通，增强相关债券的市场流动性。
当前我国实行的分业监管，为防止某些领域的监管过度和监管不足共存，需要加强监管部门间的协调。从银行方面来看，要建立全面风险管理框架，按市场定价的风险管理工具，从事动态化风险评估。银行需要具有对新风险特别是交易对手方风险的评估和控制能力，保证新增风险不超过减少的风险和带来的收益。并且需要具备控制证券化成本的能力，使其不会超过由此带来的收益。
资产证券化的作用及前景
资产证券化将助推我国金融市场体系结构性变革。应该看到，我国的金融市场结构还不是很合理，各个市场之间缺乏有效的互通互联，间接融资比例偏高，企业长期融资主要依赖商业银行。另一方面，从金融产品来看，金融产品还很不丰富，银行资产较集中于信贷，资本市场上固定收益类的债权产品不多，有效连通信贷市场和资本市场的金融产品规模相当小。资产证券化将在这个领域发挥重要作用。
从国际金融市场发展的经验来看，成熟的银行间交易市场的投资主体趋向于以机构为主。一个成熟的债券市场离不开丰富的金融产品、活跃的交易活动和众多的投资者群体。目前国内的相关市场虽也以机构投资者为主，但机构类型相对集中，主要以商业银行、保险公司、基金等机构为主，大部分交易都是银行系统内部进行。机构投资者的过于单一、集中将成为市场持续快速发展的重要制约因素。随着未来信贷资产证券化的逐步展开，将逐步放开对各类投资者群体投资范围的监管限制。另外，随着相关部门逐步健全合格个人投资者投资制度与各项配套措施，资产证券化势必会吸引更多的具有较高风险承受能力和投资运作水平的个人投资者进入信用债券市场。此举将进一步推动我国证券市场的发展，并为人民币国际化和资本市场开放创造条件。
[关键词] 银行 不良资产 资产证券化
一、我国银行不良资产的基本情况分析
根据官方数据，我们可以对中国银行体系不良贷款规模做一个保守的估计。截至2007年末，我国银行体系的不良贷款余额为5.03万亿元，占全部贷款的6.35%；虽然较之往年有所下降，但是总量还是高居不下。其中国有商业银行的不良贷款占了很大一部分，并且每个季度都有所增长。
我国商业银行的不良贷款形成的原因是多方面的，总体来说主要有经济体制、宏观经济调控影响、政府干预、企业经营状况影响、国有商业银行经营状况影响和金融监管机制等。
二、 我国进行不良资产证券化的障碍分析
1.缺乏规范的信用评级机构。信用评级是资产证券化中不可或缺的环节，特别是对于不良资产证券化有更重要的意义。目前，我国缺乏被市场投资者认可的信用评级专业机构，现存的资信评估机构缺乏统一的组织形式和行为规范，独立性不强，出具的评估结果难以使人信服。这会直接导致证券发行成本的增加，证券化后的产品在市场上没有需求者，不良资产证券化的运行体系不畅通。
2.资产证券化市场缺乏机构投资者。我国的资本市场一直没有得到长足的发展，资本市场的金融产品较少，法律法规不健全，管制较多，这些缺陷直接导致企业的融资渠道单一化，多数依赖银行贷款，银行的不良资产敞口也随之扩大。需被证券化的不良资产的数量呈正态上涨趋势，但是由于保险、证券、银行分业经营的限制，以及资本市场的不健全，导致在金融市场上缺乏大的机构投资者，多数为分散的个人投资者。这也使得资产证券化市场出现了供过于求的局面，资产证券化无法顺利推行。
3.相关法律法规不健全。不良资产证券化作为创新金融产品，涉及到很多新的法律问题，需要依靠一套完善的法律法规制度。但是我国目前相关的法律法规，都未对不良贷款证券化问题做出任何规定，找不到资产证券化的相关法律依据。我国目前相关法律的缺陷和不足，导致市场主体的行为很难规范，市场参与者的合法权益难以真正得到维护。
4.缺乏专业人才和操作经验。资产证券化是一个复杂的系统工程，涉及法律、会计、金融及金融工程等领域的专业知识，我国的从业人员都处于摸索阶段，缺乏实践经验。不良资产的证券化就更需要由专业人员对不良资产授信、组合、未来现金流收益、定价等各个方面有深入的认知和研究。
三、我国银行不良资产证券化的对策探讨
1.尽快实施实质性的试点操作。(1)建议加快成立由银监会、财政部、人民银行和政监会等部门联合组成的政权化试点工作小组，确定商业银行资产证券化试点办法、试点机构，对商业银行的证券化方案进行审批。以改变商业银行资产证券化缓慢的进程，为商业银行的创新活动创造空间，形成以市场为主的证券化品种的创新机制，通过试点资产证券化促进立法的适应性和有效性。(2)制定不良资产证券化试点过程中损失核销的处理方法及相应的报批程序。由于现有的不良资产的损失并非当年产生，可允许商业银行根据综合改革方案的进度，设立过度期。(3)解决我国资产证券化的主要障碍，即特殊目的载体和证券的可流通性问题中，其中又以特殊目的载体为核心。允许试点银行设立专用于资产证券化的特殊目的公司（SPC），允许SPC在注册资本经营范围的特殊性，允许SPC发行资产支持证券。
2.加强资产证券化的立法建设。通过资产证券化的试点经验，尽快指定专门的金融资产证券化法案，完善和资产证券化有关的现有法律制度，明确资产证券化过程中的一系列政策问题，推动资产证券化市场的规范发展。会计制度对资产证券化结构最重要的影响是其对真实销售和抵押融资型证券化的认定标准，这会引导市场根据证券化的目的选择特定的交易结构。因此，必须按照国际会计标准制定适应我国国情的资产真实销售标准，制定资产证券化过程中销售融资的会计处理原则,以及交易后资产负债和留存权益的会计处理方法。明确资产支持证券的性质并纳入《证券法》的管辖，建立资产支持证券的注册、审批及信息披露制度，明确和简化特殊目的公司发行证券的审批程序，规范资产支持证券私募发行的条件和方式。明确资产证券化过程中的资产转移问题，抵押权的转移方式。明确在资产转移后，原始债务人不能再行使抵消权，以保证基础资产现金流的稳定性。制定证券化过程中的信息披露制度，完善信用制度体系，强化债权追偿的法律规范和约束，保障债权人的利益，强化证券化资产的信用基础。成立专业的资产服务机构，培育不良资产处置的专业人才，建立有效的激励与约束机制，推进不良资产管理的专业化，提高证券化管理效率。
3.提高证券化产品和信贷资产的市场流动性。市场流动性对于资产证券化市场和不良资产处置市场的深化具有重要的意义，市场流动性的提高不仅需要相关限制性政策的调整，还需要有系统、技术、规则等一系列措施的配合。因此，要进一步加强市场的基础建设，为资产支持证券的流通创造条件，从根本上扩大资产支持证券的市场需求，提高流动性。允许特殊目的信托发行资产支持信托证书，明确信托证书的证券性质，提高信托证书的流动性。从而提高证券化产品的流动性，吸引更多的国内机构和零售投资者的参与，降低投资不良资产支持证券的流动性风险，降低证券化的融资成本。扩大贷款受让方的范围，允许国内机构投资者对贷款进行投资，大力发展贷款二级市场，促进金融资产证券化市场获得进一步的发展，从而为资产证券化过程中资产转让提供价格形成参照，促进贷款的流动性，降低交易的流动性折扣。培育资产证券化市场的机构投资者，规范市场投资行为。允许外资投资者投资于不良资产支持证券或将资产转移给国外特殊目的载体，明确外资投资和国际证券化有关的结售付汇问题。
综上所述，银行系统根据不同的监管、法律和税务制度，根据不同的财务目的、资产特性和市场环境设立特定的交易结构对不良资产进行证券化。
参考文献：
