发布时间：2023-09-07 18:08:57
序言：写作是分享个人见解和探索未知领域的桥梁，我们为您精选了8篇的企业并购财务问题样本，期待这些样本能够为您提供丰富的参考和启发，请尽情阅读。
我国近十几年来，企业并购事件越来越多，尤其是近几年企业间并购呈现爆发态势。我国企业并购的规模越来越大，并购的范围已经开始进入更广阔的领域。以刚过去的2014年为例，数据统计显示我国企业并购交易达到1.2万起以上，其中海外并购异军突起，中国资本正以积极的姿态大规模开展海外并购投资。但是如此众多的企业并购，真正获得成功的案例占比却并不是很高。造成这种状况的原因，就在于企业在正式并购之前并没有仔细调研被兼并企业的财务运营状况，造成兼并行为发生后，给自己的企业财务运营带来沉重的压力。2014年南方某知名企业进行海外兼并，最终陷入严重财务危机的案例给我国企业并购敲响了警钟。总体上看，我国企业在并购中出现各种财务风险的比例比国外企业要高的多。
二、我国企业并购中出现财务风险的原因分析
（一）并购资金庞大，给企业带来融资压力
不管是横向并购、纵向并购还是混合并购，都需要企业付出庞大的并购资金。以2014年1月，联想集团收购摩托罗拉移动业务为例，涉及资金达到29亿美元。一般企业要想筹集如此巨额的资金是一件非常困难的事情。为了解决资金不足的瓶颈问题，部分企业采用各种社会融资的方式，如增发企业股票，发行企业债券等方式筹集并购资金。这给企业健康的财务运营带来沉重的融资压力。以企业债券为例，如果企业并购后出现各种运营困难问题，企业需要承担巨额的还本付息的风险。有的企业企业为了实现并购任务，压缩自己主营财务现金流，给企业原有的生产经营带来财务困境。如果兼并没有完成，或者兼并的结果与预期目标差距较远，都会给原本健康的财务运营状况带来麻烦。因此，并购资金庞大，给企业带来融资压力是造成我国企业在并购中出现财务风险的不可忽视的最直接的原因。
（二）我国企业还没有建立科学完善的并购财务风险预警机制
我国虽然制定了一些企业兼并破产方面的法律法规，但是在企业并购财务风险监控方面却没有制定建立科学完善的并购财务预警机制。没有财务风险的预警，造成一些企业在进行并购中经常出现盲目行为，如没有仔细调研被并购企业现有财务运营状况等。有的被兼并企业为了达成并购目标，甚至人为隐瞒自己现有的资产债务的实际状况，这更增加了企业并购的财务风险。西方国家企业在兼并中，往往经过长期的市场调研，借助于完善的兼并财务风险预警机制，然后才进行并购操作。以2014年美国FACEBOOK兼并高达为例，其实早在五年前就已经出现了并购的苗头，但是直到2013年8月份才正式启动并购进程，又经过长达10个月的并购谈判，才最终完成此次兼并。这有效地防范了并购产生的财务风险。而我国企业在此方面与其差距明显，最重要的一点就是我国企业还没有建立科学完善运行有序的企业并购财务风险预警机制。
（三）政府在某些企业并购中的行政干预过多
我国政府鼓励支持企业通过企业并购做强做大，国内很多企业并购案例都有当地政府的行政干预的影子。政府的行政干预，有时的确会给相关企业兼并任务的完成提供帮助，这一点毋庸置疑。但是更多的企业并购其实并不需要相关政府的参与，完全凭借市场手段就能够实现。我国政府在某些企业并购中行政干预明显过多。部分地方政府部门为了自己的政绩，采用地方保护主义的方式，如对一些本就经营困难的企业不采用市场手段让其破产淘汰，而是采取变相保护措施，采用行政命令等方式让当地优势企业并购这些弱势企业。这种做法给一些原来财务运营状况良好的企业带来沉重的财务压力，因为并购弱势企业需要付出巨额资金，同时对并购的企业资产重组有需要付出沉重的资本代价。2012年，山西某大型运输公司兼并购失败的原因，就是当地政府无视企业财务运营实际，强制兼并造成的恶果。业内把这种政府对企业并购干预的做法形象地称为“乱点鸳鸯”。
三、防范企业并购中财务风险的建议
（一）规范企业并购融资行为
企业并购中产生的财务风险，最直接的风险就是兼并带来的融资风险。因此，规范企业的并购融资行为，提高融资风险意识，是防范企业并购中财务风险最首要的工作。具体做法：首先，对待企业并购，相关企业进行融资的过程中，要根据自己企业财务运营的现状，制定正确的融资方案，要明确融资必须在企业可承受的合理范围之内；其次，要畅通企业融资渠道，为企业融资提供真正的助力。银行业要建立专门服务企业兼并融资的机构，并为企业提供并购方面的相关财务运营数据，帮助企业防范并购产生的财务风险。企业通过民间渠道筹集并购资金，需要对各种民间资本进行严格的管控，尤其是融资利率的管控。再次，要规范企业融资手段，让企业通过正常的渠道进行融资，如对待企业通过定向增发方式进行融资的做法，要严格进行监督，防止出现过度融资。总之，只有规范企业并购融资行为，才能有效防范相关并购企业的财务运营风险。
（三）企业并购应当更加重视采用市场手段，减少政府的行政干预
企业并购本质上是一种市场行为，通过并购可以实现资源的合理流动与配置。因此，企业在进行并购的过程中，应当更加重视采用市场手段，通过市场竞争方式积极参与企业并购。因为各种市场手段，如价格、供求和竞争等，可以最便捷地为企业提供全面的企业并购方面的市场信息，让企业在并购过程中拥有更多自由选择的权利，这可以有效防范各种财务风险隐患。同时减少政府对企业并购的行政干预，也是做好企业并购重要的方面。当然，减少行政干预，不是完全无视政府的积极作用。而是在发挥政府宏观调控作用的前提下，让其与市场手段进行更加紧密的配合，相互促进，共同配合做好企业并购的财务风险管控工作。严格制止某些地方政府在企业并购中“乱点鸳鸯”的行为，让企业真正成为并购的主体，这样可以防止出现上述因行政干预下带来的企业并购方面的财务风险。
四、结论
[关键词] 企业并购；并购整合；财务整合
[中图分类号] F275.2 [文献标识码] A [文章编号] 1006-5024(2007)06-0180-03
[作者简介] 王志彬，华中科技大学管理学院在职博士生，江西中烟工业公司纪检组长，研究方向为企业重组、管理整合。
(江西 南昌 330096)
一、企业并购中财务整合的重要性
企业并购中财务整合是并购整合的重要内容之一。对于并购后形成的新企业，只有通过财务整合，使并购后的企业实行财务管理的方式统一，并购方才能对被并购方进行有效的控制，才能使并购的战略得以实现，并购的实际效果才能被准确反映。财务整合在并购整合过程中的重要性体现在以下几方面：
(一)财务整合是企业并购后系统优化的必要条件
系统论思想对企业并购中的财务整合具有重要指导意义。L.V.贝塔朗菲(L.Von.Bertalanffy，1925)认为系统是由若干要素以一定结构形式联结构成的具有某种功能的有机整体。其基本思想就是把所研究和处理的对象当作一个系统，分析系统的结构和功能，研究系统、要素、环境三者的相互关系和变动的规律性，使系统达到优化。财务整合是一个复杂的系统工程，在并购过程中，并购双方的财务组成一个新的系统，因此必须按照系统的思想对财务子系统以及子系统内各要素进行有效的整合：其一，调整财务子系统与其他子系统(如：人力资源子系统、文化子系统)的联结方式；其二，在财务子系统目标的指导下调整企业财务目标、组织机构、财务制度、财务资源等要素。通过调整实现财务子系统和该子系统内各要素良性互动、协调发展，使并购双方的财务真正得到优化并整合成一个新的财务系统，从而达到并购的目的。
(二)财务整合是企业并购中实现由无序到有序转变的必要措施
耗散结构理论对企业的整合有重要的指导意义。伊里亚・普利高津的耗散结构理论(Ilya Prigogine， 1969)认为，任何一个系统的熵的变化ds(在耗散结构理论中，熵特指一个系统无序程序的量度，系统的熵变记为微分ds )都是由两部分组成ds=des+dis，第一项des是系统与外界交换物质、能量和信息引起的熵流，第二项dis是系统内部自发产生的熵。对任何一个系统，一般系统熵ds≥0。在开放的、远离平衡的系统中，可以通过从外界吸收负熵流使系统自身的总熵保持不变或减少，从而实现无序向有序的转变，形成并维持一个低熵的有序结构。企业在并购后，初期处于一个远离平衡的高度无序状态的系统，它包括财务子系统。这时的财务子系统由并购双方的财务资源组成，内耗高而效率低，而熵值也较高。为使财务子系统达到平衡状态、走向有序运作，并购企业必须进行有效的财务整合。整合过程中，通过与企业其他子系统和外部环境的协调和交流来调整财务战略目标、组织人事和制度管理，实现有序的系统运作。
(三)财务整合是企业扩大规模、实现规模效益的重要环节
规模经济理论为企业的并购整合提供了理论依据。规模经济理论(马克思，1867)认为企业可以通过并购扩大经营规模，实现规模经济，从而提高企业效益。规模经济是在一定时期内，随着企业的生产规模扩大，产量的增加，产品单位成本逐步下降。规模经济易产生技术和管理上的协同效应，即1+1>2的效应，从而大幅提高企业并购后的运行效率，实现规模效益递增。并购有助于扩大企业的规模，增强企业竞争力。但并购并不是并购双方简单的相加和形式上的组合，大量并购案例表明并购后的有效整合是企业并购成功的关键，而其中财务整合是整合过程的核心。通过对并购双方财务资源的整合，建立起一套高效健全的财务运作管理体系，能有效扩大企业生产经营规模、投融资规模，降低单位产品的成本和费用，提高经济效益和竞争优势，从而保证企业并购目标的实现。
(四)财务整合可带来并购的“财务协同效应”
企业并购协同效应(Weston，Chung and Hoag， 1990)认为企业并购通过协同效应能够提高社会总体效率，其中协同效应主要体现在管理协同效应、经营协同效应以及财务协同效应三个方面。财务协同效应认为企业并购的主要考虑因素是财务，企业之所以并购是因为财务具有协同效应。财务协同效应主要是并购给企业财务带来的诸多效益，这种效益的取得不是因为效率的提高引起的，而是由于税法、会计处理惯例及证券交易等内在规定而产生的一种资本性收益，一般表现为三个方面：其一是资本在并购双方间的低成本有效再配置具有提高财务能力的功能；其二是通过资产并购实现合理避税的目的；其三是预期效应对股东财富增加的巨大刺激作用。并购要实现预期的财务协同效应，就必须通过财务整合来实现。
(五)财务整合是企业扩张的需要
企业成长理论(Edith T Pentose ， 1959)认为把一些通过市场交易的活动纳入企业内部进行，企业并购实质上就是企业成长过程中所产生的一种内在的行为表现。企业成长途径不外乎两种，即内部积累和外部扩张。内部积累是企业将自有资金资本化来实现企业扩张，这种方式具有时间长、风险大、投资多的特点；外部扩张就是通过兼并、收购、联合其他企业等方式，充分利用其他企业的技术、设备、资源等优势来实现企业的扩张，这种方式具有速度快、风险低、投入少等特点。企业并购并不是双方企业的简单叠加和组合，需要在并购后对企业进行有效的财务整合，统一企业的财务管理体系，优化配置资源，提高运作效率，实现企业持续发展和价值最大化以及扩张的目的。
(六)财务管理的重要性要求企业在并购中进行财务整合
健全有效的财务管理机制是企业生存与发展的重要保障。大量有关并购整合的成功和失败案例表明，并购能否成功在一定程度上取决于并购企业能否进行有效的整合，而财务整合是整合过程中的核心内容和关键环节，所以并购的成败与企业是否能建立起一套高效健全的财务管理机制密切相关。另外，许多企业被并购的主要原因也是企业财务管理不善，影响正常的生产经营活动，逐步丧失市场优势而破产清算或被并购。财务管理是现代企业管理的核心，是企业经营活动的神经系统，能够反映企业生产经营活动和投融资活动，可见，财务管理的重要性。因此，企业并购过程有效的财务整合是并购企业高效运营的重要保证。
二、企业并购中财务整合的内容
不同企业的并购、不同类型的并购，财务整合的方式可能有所不同，但是，财务整合的基本内容有许多相同之处，其基本内容主要有：
(一)财务管理目标的整合
财务管理的目标是财务工作的起点和终点，是企业优化理财行为结果的理论化描述，它的确定直接影响着财务理论体系的构建，并决定着各种财务预测决策的选择和实施。不同环境中的企业，其财务管理目标会有很大的差异。并购一方可能以追求利润最大化为目标，而另一方则以实现企业价值最大化或股东财富最大化为目标。双方企业并购后，首先要确定统一的财务管理目标，原因在于：其一，这直接影响到新企业财务管理的发展方向以及在日常财务活动中所运用的技术方法，有助于企业日常理财行为的高效与规范；其二，只有确定了统一的财务管理目标，新的财务管理组织才能正常运行；其三，明确的财务管理目标也是并购后企业财务管理机制运行是否有效的判断依据。现代财务理论认为，股东财富最大化，也就是企业价值最大化，是财务管理目标的最佳选择。因此将并购后的企业财务管理目标定位在企业价值最大化，不仅是适应现代财务理论的需要，也在实践中为并购后的企业实现长期稳定发展奠定了坚实的基础。
(二)财务组织机构和职能的整合
并购前，并购双方出于自身利益和实际的考虑可能选择了不尽相同的财务组织机构，因此，并购过程中要站在并购后企业的整体角度来对财务组织机构进行系统的整合。建立一套健全高效的财务组织机构，是有效实施并购企业整合的重要保证之一。并购后的财务组织机构整合不同于重新设立公司财务组织机构，它是在原有的基础上进行整理、优化，需要兼顾局部调整与原体系的协调。企业并购过程中财务组织机构的整合应当与自身经营过程、业务量相适应。具体来说，如果企业经营过程复杂，财务管理和会计核算业务量大，财务组织机构就应相应大些，内部分工也应细些，并可考虑将财务管理和会计机构按其职能的不同划分开来；相反，如果企业经营过程比较简单，财务管理和会计核算业务量较少，财会机构就应小些，内部分工也可适当粗些。财务组织机构部门的责权分工必须明确，并能相互制约。机构内部的各部门和每一个职工，都应明确其职权、责任和具体的任务，做到部门之间、人员之间职责清、任务清，以避免互相扯皮。财务组织机构的设置应该满足精简、高效的要求，防止岗位重叠，人浮于事，避免导致人力、物力的浪费和形成低效率的工作环境。只有形成一个既能调动各部门和职工的积极性、主动性和创造性，又能够实施统一指挥和有效控制的财务组织系统，才能使并购后企业的各项经济资源得到合理配置和充分利用。另外，在财务组织机构整合的过程中，还要注意机构的设置要与集权、分权的程度相适应。
(三)会计人员的整合
在企业并购过程中，人们往往重视资产、负债、股本等等之类的因素，而常常忽略人力资源因素。世界著名人力资源顾问公司华信蕙悦在调查“什么是并购整合关键因素”中，190名来自世界各国的高级管理人员有76%认为人事整合是最重要的因素。没有出色的人事整合能力作保障显然难以完成并购整合的重任。如果人事整合不力，不能妥善处理好双方高管和员工的问题，人力资源就会趋向于离开企业，并购后企业的一些优势也会在激烈的竞争中逐渐消失。
既然人力因素对于企业的发展如此重要，那么，在企业并购过程中应重视会计人员的整合。会计人员的整合应当考虑并购方和被并购方所处的地理位置及其规模。具体来说，对于同在一地规模不大的多家企业的并购，可以采用财务人员统一上收的管理办法，做到机构和人员统一；对于被并购企业在异地或规模较大的多家企业的并购，可以采用财务人员统一上收的管理办法，做到机构和人员统一；对于被并购企业在异地或规模较大的，实施财务人员派出制度，明确派出财务人员的权限与职责，理顺派出人员的个人绩效考核关系，从组织上保证财务整合的进行。鉴于会计人员整合在企业并购中的重要性，我们应该制定全面的人员整合策略，使被并购方企业的优秀员工留下来，使双方员工能够密切合作，保持高度的工作积极性和敬业精神，从而使企业能够通过并购活动真正达到增强竞争力的战略目标。
(四)财务管理制度的整合
并购双方在实现了财务机构财务人员的整合后，接下来的重点便是财务管理制度的整合，只有人员、机构、制度三方面的整合工作都做好了，才能为并购公司对被并购公司实施有效的财务控制奠定基础。财务制度的整合归根结底是企业所实行的一系列的财务政策的选择。由于财务政策是一种自主选择性的政策，并购前双方企业是根据各自的总体目标和现实要求所制定或选择有利于自身发展的财务政策，因此，处于不同利益主体地位的并购双方在并购前其财务政策会存在很大的差别。并购后双方合并为一个企业群体，在总体目标上具有一致性，因此，在选择财务政策时不能再仅仅从单个企业的角度出发，而应当以并购后企业的利益和目标为基点来选择或制定财务政策。
财务制度的整合是在财务组织机构整合的基础上制定一系列适应企业并购后发展的财务政策，是为了满足公司财务管理需要和实现企业目标而设立的。财务制度的整合是保证并购公司有效运行的重要一环，它能够保证并购后企业有效运行、回避各种财务风险，同时对建立良好的企业文化将起到推动和支撑作用。财务制度的整合包括财务核算制度、内部控制制度、投融资制度、股利分配制度、信用管理制度等方面的整合。不论是何种形式的并购，并购方若要对并购双方的营运进行合并，则财务核算体系如账簿的设置、凭证的管理、会计科目的使用、会计报表的编制方法等都需要统一，以满足利益相关者对会计信息的需求。在整合并购双方会计核算体系的过程中，首先要对诸如会计凭证、会计科目、会计账簿等基础要素进行整合，继而进一步对会计核算程序、报表编制等进行整合。
(五)存量资产的整合
企业并购的目标在于盘活存量资产、降低营运成本、调整经济结构、扩大市场份额、实现资源优化配置、从而提升竞争能力，实现企业的长期发展。并购方在对被并购方进行并购后，企业并购的目标还远没有实现，并购后的企业是否能够实现并购目标，并购后企业存量资产的整合起着重要的作用。因为存量资产的整合对并购企业的运营发挥着重要的作用。只有对存量资产进行科学的整合，才能实现合理配置，提高资产运营效率。企业资产的整合包括有形资产整合和无形资产整合。企业有形资产的整合，包括对优良资产的使用以及对不良资产的清理和处置。对不良债权、不良投资的清理和处置，是提高资产运营效率的重要补充，是并购后企业规避风险、防患于未然的重要手段。企业无形资产的整合，也是并购企业不能忽视的环节，其目的是通过整合使无形资产在并购企业中发挥更大的作用。
一般来说，被并购企业资产结构不尽合理，债务过多，不良资产较大，尤其是我国国有企业普遍存在这一现象。因此，对于经营业绩和财务状况不佳的企业，并购后的首要工作常常是处理不良资产、停止获利能力弱的产品线、裁减人员等。并购盘活存量资产是优势企业兼并弱势企业的好办法，它使弱势企业的债权、债务、人员得到安置解决，比企业破产、把富余下岗人员推向社会的作法要好，有更好的社会效益和经济效益。
(六)财务信息的整合
现代企业管理要求企业管理者能够建立起及时有效的财务信息管理系统，及时准确地反映企业经营情况和已经或可能出现的问题，以便采取高效的应对措施，防止不利于企业经营情况的发生。对于并购企业来讲，只有实现财务信息系统的整合，才能保证信息能够准确通畅地传递到管理层手中，以便他们能够及时地发现并购后可能出现的问题，并及时提出应对措施。
三、企业并购中财务整合的工作流程
企业并购中的财务整合是一个复杂的系统工程，企业并购成败的关键在于财务整合。为了确保财务整合的顺利进行，实现企业并购的目的，企业应该在并购前认真制定一套有效的财务整合工作流程。笔者认为财务整合的工作流程分为以下三个阶段：
(一)调查分析阶段。并购企业应该认真调查被并购企业的财务资源，以及其拥有的财务资源是否如实反映在相关财务报表中。然后，根据财务报表中的数据对企业的各项经济活动进行财务分析。目的在于明确被并购方真实财务状况并预测其未来发展前景，为一下步财务整合计划的制定和执行做好充分的准备，确保整合顺利进行。
(二)计划实施阶段。在对被并购企业调查分析之后，并购企业应该分析调查的结果，制定具体的财务整合计划和进度安排，并按照计划和安排对并购双方进行整合。这一阶段无疑是财务整合工作流程中的关键环节，它决定财务整合的成败。因此，并购企业应站在整体的角度来筹划，做到既顾全大局，又不放过任何一个细节。在财务整合的同时也要兼顾其他方面的整合，做到统筹安排，协调配合。
(三)评估调整阶段。具体整合计划完成后，并购双方已初步建立起统一的财务管理体系，在一定程度上已融为一体，这个时候，新企业应该对前期的整合程度及水平进行评估。由于客观环境、企业的发展变化以及整合计划本身不够全面周详，必然会出现整合结果与预期目标不一致的情况。因此，有必要根据新企业在财务整合前后期的运行情况和信息反馈来进行适当的调整与完善，使新企业朝着预期整合目标发展。
参考文献：
[1]陈重.公司并购与管理整合[M].北京：企业管理出版社，2001.
[2]张晓峰，欧群芳.企业并购的财务整合[J].商业研究，2003，(2).
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[4]普利高津，著.曾庆宏，等译.从混沌到有序[M].上海：上海译文出版，1987.
[5]L.Von.Bertalanffy，General System Theory；Founda-tions，Development，Applications.1925版.
[6]Ilya Prigogine，著.湛垦华，等译.普利高津与耗散结构理论[M].西安：陕西科技出版社，1982.
关键词:企业并购财务风险融资风险支付风险
前言
作为一种资本运营方式，企业并购起源于西方资本主义国家。随着西方商品经济的深入发展，企业并购也经历了从低级向高级发展的过程。我国企业并购的历史较短，真正意义上的企业并购是在中国改革开放特别是20世纪80年代以后才发展起来的。企业并购在促进我国企业转化经营机制，促进资源合理配置以及优化我国产业结构方面发挥了重要作用。所以，作为一种有效的资本运营方式，企业并购也逐步被我国企业所接受和采用，并在市场经济发展过程中发挥着重要作用。
一、企业并购财务风险基本理论
(一)企业并购财务风险的定义
企业并购财务风险是指并购融资以及资本结构改变所引起的财务危机，甚至导致破产的可能性，或者是在一定时期内，为并购融资或因兼并背负债务，而使企业发生财务危机的可能性。
(二)企业并购财务风险的特性
1、企业并购财务风险的综合性
企业并购活动是一个涉及到多个环节的复杂的资本运营活动，各个环节之间相互分离，有相互作用，甚至出现交叉。
2、企业并购财务风险的前后关联性
在某一个环节发生的财务风险也会引起下一环节的财务风险，导致企业并购财务风险的连锁反应。
3、企业并购财务风险的动态性
企业并购财务风险的发生频率、影响范围和影响强度都是不断变化的，这也就要求其管理和防范必须采用动态方式。
4、企业并购财务风险的可控性
我们可以积极采取相应措施，比如提高信息处理质量、采取科学决策机制、运用科学控制手段来予以控制的。
(三)企业并购财务风险的主要内容
1、目标企业价值评估财务风险
在企业并购中，并购的成交价格是并购双方关注的核心问题。而确定成交价格的关键又在于对目标企业价值评估。在并购企业对目标企业实施价值评估过程中，由于并购战略的差异、评估信息的制约以及评估方法的选择等因素的影响，会使得并购企业对目标企业价值评估出现偏差，这种偏差会引发并购企业的财务损失。
2、融资财务风险
在企业并购实施中，并购活动要涉及到融资和支付两个环节，融资和支付方式的选择都会给并购企业带来财务损失的可能性。融资风险主要是指资金来源风险，主要包括融资安排风险和融资机构风险。具体来讲，比如融资方式是否符合并购动机，资金在数量和时间上能否保证并购需要，融资结构是否合理等。
3、运营整合风险
企业实施并购后，还需要进行并购整合。在这个过程中，并购企业面临财务整合风险。在并购整合过程中，财务风险主要表现为两个方面：一是由于外部环境的复杂性和不确定性，导致决策者失误性决策而给并购企业造成财务损失的可能性。二是由于企业内部财务组织的差异，或者财务运作的缺陷，而导致并购企业发生财务损失的可能性。
二、案例分析
(一)并购背景
联想集团，全称联想集团有限公司，是中国目前最大的IT企业。其主要因为是生产和销售台式电脑、笔记本、手机、服务器和外设产品等。联想集团目前年产量约500万台，员工总数一万余人，1994年在香港联合交易所上市，总市值为202亿港元。
IBM，世界上最大的信息工业跨国公司，个人电脑事业部主要从事笔记本、台式计算机、服务器、外设等产品的生产和销售，约有9500名员工。在IBM总销售额中，个人电脑事业部的销售额约占10%。在全球PC市场上，IBM以5.2%的市场占有率排在戴尔和惠普之后，位居第三。尽管如此，IBM个人电脑事业部的利润连续亏损，给IBM利润造成了很大的影响。基于此，IBM打算在全球范围内寻找合作伙伴，希望能够妥善处理其个人电脑业务。
与此同时，联想面临着戴尔、惠普全球最大的两个厂商及国内众多中小品牌的激烈竞争，营业额、利润的停滞不前，严重困扰着一直追求发展的联想管理层。出于联想自身发展战略的需要、国际化战略的需要以及追求巨大的协同效应等方面的考虑，联想决定收购IBM个人电脑事业部。
(二)并购要点
2004年12月8日，联想宣布以12.5亿美元收购IBM的全球台式机业务和笔记本业务（personal computer division， PCD），打造全球第三大PC企业。本文拟结合联想此次并购案例，分析其并购活动中的财务风险。根据收购交易条款，联想支付给IBM的收购金额为12.5亿美元，其中包括现金6.5亿美元，股权转让6亿美元，另外还需承担IBM5亿美元债务。联想PC的合并年收入将达约130亿美元，年销售PC约为1400万台。IBM与联想将结成独特的营销与服务联盟，联想的PC将通过IBM遍布世界的分销网络进行销售。新联想将成为IBM首选的个人电脑供应商，而IBM也将继续为中小型企业客户提供各种端到端的集成IT解决方案。
(三)并购财务风险分析
1、目标企业价值评估风险分析
本文通过网上查阅，收集了2004年美国IT业八家大公司的市盈率，根据ValueLine网站给出的数据，联想并购IBM个人电脑业务的收益大概是5.26+10+2=17.26亿美元的价值，而联想为此付出了17.5亿美元的成本。由此可见，联想在并购过程中并没有过高估计IBM个人电脑业务的价值。
2、融资风险分析
联想收购IBMPC业务所采取的支付方式是混合支付方式，收购的实际交易金额中有6.5亿美元是现金支付，另外6亿美元是股权转让，还有5亿美元债务承担。根据与IBM签订了的协议，联想从2005年第二季度起，支付给IBM服务费用7.05亿美元，分为2.85亿美元，2.23亿美元和1.97亿美元三次支付。收购完成半年之后，联想引入GeneralAtlantic、美国新桥投资集团及德克萨斯太平洋集团等投资公司3.5亿美元的战略投资，之后联想集团斥资1.52亿美元回购此前向IBM发行的4.357亿股超额无投票权股份，IBM在联想的持股量，由18.9%下降到13.4%。回购股份未影响公司财政状况，融资风险成功化解，联想和IBM实现双赢。
3、运营整合风险分析
跨国并购的七七定律认为，70%的并购没有实现期望的商业价值，其中70%的并购失败于并购后的文化整合。联想并购IBM个人电脑业务后也面临着文化整合的巨大风险。新联想采取了一些措施，确保公司国际化的顺利进行，比如留任了IBM的PCD总经理；总部迁往美国纽约；规范新公司内部沟通的国际语言等。在人事政策方面，维持“一企两薪制”，原IBM员工的薪酬在3年内不变，留住企业关键人才；在经销商和客户方面，联想展开了与IBM个人电脑事业部的经销商和客户的深度交流。想方设法保留了IBMPCD的渠道和客户。从目前的情况看，联想并购后在整合风险的防范和管理上是比较成功的，尤其是文化方面的整合。
三、企业并购财务风险度量模型应用
根据模糊决策方法，建立企业并购财务风险等级评价模型：B=A・R
其中B为评估风险最终得数，R为风险等级评估矩阵，A为权重矩阵。R=[X,Y,Z]T，A=[ax，ay，az]，ax，ay，az分别为X,Y,Z的权重，且ax+ay+az=1。
针对联想并购行为，运用该财务风险度量模型评价指标体系进行财务风险分析，经20位专家对此次并购活动财务风险进行评估，根据德尔菲法确定指标和权重数据，可知：
X=AX・［X1，X2，X3］T＝3.3325
Y=AY・［Y1，Y2，Y3］T＝＝2.7275
Z=AZ・［Z1，Z2，Z3］T＝［0.35,0.35,0.3］・［2.8,2.75,2.7］T＝2.7525
R=[X,Y,Z]T＝［3.3325,2.7275,2.7572］T，A=［ax，ay，az］＝［0.4,0.3,0.3］
B=A・R≈2.98
通过度量模型可以得出结论，联想并购财务风险等级为2.98，属于一般风险。通过二级评判指标向量进一步深入分析可知：该次并购活动，融资风险和整合风险属于一般风险，目标企业定价风险高于一般风险为3.33。导致目标定价风险偏高的主要因素是利润预测和贴现系数的选择。同时，虽然融资风险整体一般，但是从分析过程可以看出决定其大小的指标中资本结构的合理性风险较其它两项风险明显偏大。综合以上分析结果，企业可以有针对性地在此次并购中产生风险较大的利润预测、贴现系数选择和资本结构合理性确定三方面，采取有效对策规避风险。
结束语
并购是资本运营的一种重要手段，在现代企业扩张中扮演着越来越重要的角色。无论是在国外，还是在国内都得到了广泛运用。但是我们必须看到，并购过程中也可能隐藏着巨大的财务风险。企业并购中必须对此问题高度重视并审慎分析，采取合理途径稳妥解决。我国目前对企业并购过程中的财务风险的研究并不深入，不利于我国企业在世界并购浪潮中获取核心竞争力，不利于我国国民经济和国有资产的优化。我国已经融入世界经济的浪潮，对企业并购中的财务风险加以重视，对保证并购活动的顺利开展，提高我国企业并购效率，意义深远。
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关键词：企业并购；财务风险；风险控制
中图分类号：F275 文献标识码：A 文章编号：1009-2374（2013）25-0153-02
1 企业并购财务风险定义
企业财务作为企业管理的重要组成部分，其贯穿于企业始终，并涉及到企业日常经营管理方方面面的内容。企业财务风险有狭义和广义之分，狭义是企业财务决策引起的资本结构变化所导致成果恶化的可能性。广义是企业在从事财务活动过程中，受财务结构、融资方式等不确定因素影响而使企业预期收益和实际收益发生偏离，从而造成蒙受损失的机会和可能。并购财务风险则是在市场机制的作用下，企业为获得其他企业的控制权而进行的产权活动，受并购方式、并购单位财务资料和双方财务状况的影响进而造成的风险可能。
2 企业并购财务风险原因
本文主要从国有企业产权结构和融资两种因素引起的企业并购财务风险进行分析。
2.1 国有企业产权结构的影响
2.1.1 各利益方主体利益不一致。就全体人民而言，其拥有终极所有权，但没有监督权，也没有剩余所有权和控制权。对于政府来说，其则拥有剩余索取权和控制权，之所以这两种权利大部分股权为国家所有，国有企业所有权为共同行使的权利，但是因其使用权有排他性和外在性，容易出现一些问题，而政府是国家的代表，有权行使公共产权，能掌握国有企业剩余索取权和控制权，减少相应问题出现。
2.1.2 经营管理层缺乏完善的监督和奖励机制。企业以获得最大化利益为目的，在管理过程中要求剩余索取权与剩余控制权对应，由剩余索取者承担风险。国有企业不同于一般企业，政府官员受制于信息不对称和监督，不能掌握和实行所有国有企业控制权，这在一定程度上就分离了剩余索取权和控制权，剩余控制权也就为国有企业经理人所有，但是国有企业经理人却没有分享剩余索取权的权利，使得经理人有所顾虑，不能更好地工作。此外，国有企业职工分享并购决策权也会增大谈判风险，加大财务风险产生率。
2.2 并购融资方式的影响
从我国企业并购现状来看，其兼并资金一部分来源于企业内部积累资金和用于投资的银行贷款，一部分资金来源于企业通过债券和股票筹集到的资金，但是这对于那些大型并购企业来说，利用这些方式筹集到的资金远不能满足其实际需求。原因如下：
2.2.1 企业自身积累资金有限。我国与其他国家相比，企业发展时间较短，以1984年为分割点，之前企业利润全部归国家所有，之后的利润多用于企业内部投资和运转。因此，在短短的二十年内，积累大量资金是有限的，用很少的资金并购其他企业也比较困难。
2.2.2 银行贷款会提高负债率。企业向银行贷款可以弥补企业自身资金不足，但银行贷款有期限，而且企业自身已经有较高的负债率，其偿还能力有限，不宜再向银行贷款。同时银行贷款审查和控制严格，也是制约企业并购通过银行融资实现资本集聚的原因之一。
2.2.3 股票融资困难。股票融资主要有两种方式：一种方式为发行新股，我国较长一段时间发行新股且上市条件中利益要求严格、额度有限，使得企业并购以股票方式融资较为困难。另一种方式为股票支付，但因与股票相关的法律法规健全，换股使用范围易受股权结构、法人治理结构制约，使得流通股价不能更好反映企业真实价值，甚至与法人股价值相悖。
2.2.4 债券筹资难度大。我国债券发行主体一般为上市公司和重要国有企业，且发行债券的企业也必须与国计民生相关的企业。但是从我国现在来看，这些企业还没有发行并购债券的例子，再加上国家对发行债券的领域、行业及所有制等要求较高，使得企业无法更好地利用债券筹集资金。此外，并购基金也是并购资金来源之一，但就目前我国现状来看，还没有真正形成并购资金，还需要对其进行进一步研究。
3 企业并购财务风险控制策略
3.1 创建多元化股权结构
国有股权高度集中的内部人控制是我国企业并购风险的主要因素之一，为了减少这一因素造成的企业并购风险，需构建多元化股权结构，适度地分散股权。因多元化股权是公司治理机制构建的基础，在多元化股权构建过程中以市场为依据，构建出市场化股权，以便股权出现问题后能及时找出解决问题的办法。
3.2 建立独立董事制度
从我国企业现状来看，股权还处于高度集中状态，还不能更好地对管理层进行有效管理，并购战略中风险仍较大。而独立董事制度是解决这类问题的有效方法之一，证监会规定上市公司董事会成员中必须有三分之一为独立董事会成员且其中有一名专业会计人员，从中可以看出独立董事长制度对企业并购融资的作用。在完善独立董事长制度过程中，需要从公司治理的角度出发，落实好股东大会、董事会和经理的责任，并不断地完善监事会和董事会监督职能，使企业并购能按照既定方案实施，确保股东财富最大化目标的实现。
3.3 完善金融政策体系
企业并购融资的顺利进行离不开政府政策的扶持，金融政策完善、税收政策优惠，不仅能将社会更多闲散资金融入并购领域，也能提高并购融资收益。
3.3.1 循序渐进地完善金融政策。企业金融风险与我国现行金融政策有直接关系，国家对金融政策的创新、有针对性的改进扶持方式和制定专项政策支持等能为企业并购融资提供保证，使更多闲散资金融入并购企业中。为了使金融政策更好地发挥作用，需要放宽各种政策，允许不同资金进入并购融资领域，且国家根据实际情况制定一些优惠政策，以鼓励并购企业设立各种专项资金，促进企业并购工作顺利进行。
3.3.2 逐步完善税收优惠政策。完善税收优惠政策，能为企业并购提供智力支持和提高并购融资收益。不同国家为了鼓励资金用于并购，减少民间投资成本，根据本国实际情况出台了一些符合国内状况的政策。美国为鼓励大量资金用于并购，在《关于外国投资者并购境内企业股权有关税收问题的通知》明确规定：“外国投资者按照有关规定并购境内企业股东的股权，持股权比例超过25%的，可以依照外商投资企业所适用的税收法律、法规缴纳各项税收。”而我国虽然对企业并购实施了一些鼓励政策，但还有不完善的地方，需要借鉴美国优秀成果完善税收优惠政策，以鼓励民间资金融入并购企业。
3.4 多渠道融资
企业在并购融资过程中常会出现信息不对称现象，出现这种现象的主要原因是资金需求者和供应者之间的利益矛盾冲突而导致的。为了减少这种现象出现，除了一般融资方法外，还要采取多渠道融资方式。
3.4.1 加大与中介金融机构合作力度。因企业并购较为复杂，需要专业性较强的中介参与其中，弥补企业融资的不足。在实际融资过程中，企业应该加强与其他金融机构的合作，发挥金融机构的作用，减少信息不对称现象，使并购融资能顺利地开展。
3.4.2 加大与投资银行合作力度。与投资银行合作，发展银行投资业务也是并购企业融资重要手段之一，对企业并购融资有重要作用，投资银行和证券公司能凭借资本实力、信用优势和信息资源为企业发行融资券，确保企业融资工作顺利进行。目前，西方发达国家并购企业普遍采用这种融资方式，而我国投资银行的业务利润主要来源于承销业务，仅有五分之一为创新和并购业务，从目前现状来看，投资银行对国内企业并购融资的作用还相对较小，仍需要进一步加强与投资银行的合作力度。
参考文献
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关键词：企业并购；财务问题；对策
自2008年环球金融海啸以来，包括中国在内的世界各国经济正发生深刻变化。世界经济格局的大调整，给我国经济带来了不小的冲击，同时也给我国企业带来许多产业并购和行业整合的好机会。我国的企业家们若能抓住这一历史机遇，正确实施并购重组战略，升级或创新发展模式，则必将迎来企业的“大并购”时代。尽管当前我国企业的并购重组并不少见，但完全达到或超出并购预期，产生良好协同效应的成功案例并不多，并购过程中面临的诸多难题对企业未来发展和扩张造成了较大阻碍，并购问题依旧是当前影响我国产业升级换代、影响企业发展壮大，亟待解决的重要问题之一。
一、我国企业在并购实践中所遇到的主要财务问题
1.在定价方式上存在的问题
（1）并购信息不对称。企业在实施并购时，能否及时获取与并购相关、真实、完整、客观的信息，将会在很大程度上决定企业的并购效果。但就当前企业并购状况来看，并购信息不对称现象较为严重，这致使企业在并购时处于不利地位。导致信息不对称的原因是多方面的，总的来说，主要是因为目标企业对自身财务信息进行粉饰或隐瞒，缺少完善的信息披露制度，同时也缺乏相应的企业并购经验等。
（2）定价方式单一，缺少多元化定价机制。企业并购，采取不一样的定价方式就会存在不一样的重点，企业应当依据自身的经济状况及特定的交易模式等灵活选择定价方式。但是，不少企业在定价时往往采用单一的成本重置法或仅以账面价值为依据进行整体价值的评估，这样就容易忽视企业长远的经营方向和未来的收益，从而难以客观、全面、科学地评估企业价值。
（3）无形资产的价值失真。在知识经济时代，专利技术及商标权等无形资产越来越重要，但由于无形资产一般不估价入账，因此不管采取单一的成本重置法还是账面价值法对并购企业价值进行评估，都会忽略掉企业的无形资产价值，使得评估价值脱离实际，缺乏公允性、客观性。
2.在并购支付方式上存在的问题
从理论上讲，当前我国企业在并购时可供选择的支付方式有现金支付、换股支付、卖方融资以及杠杆支付等多种形式，但很多真正进行并购的企业，其支付方式都非常单一。据相关数据统计，当前我国企业并购，选择现金支付方式的占到四分之三以上。尽管这种方式操作简便，但却要求并购方有充足的现金予以支撑，否则便会使企业因为并购而背负沉重的现金负担，影响企业的资金正常运转，从而制约企业的整体经营和发展。
3.并购融资方式上存在的问题
（1）企业在内部进行并购融资的能力比较有限，因为我国大部分企业仍处于创业期或成长期，自身资金积累有限，加上大部分行业的平均收益率并不高，使得企业内部融资比较困难。
（2）企业进行融资的方式缺乏多样性。不少企业的并购融资渠道比较单一，往往使用资产置换或者股权置换的方式进行。另外在实际并购业务以及融资过程中，能够选用的工具很少，这样会大大增加企业并购融资、成功交易的难度。
（3）存有不规范操作现象。当部分企业通过正常途径难以获得所需的并购资金时，容易出现不规范运作。而这些运作因为缺乏市场监管或法律制约，一方面会增加并购双方的法律和经营风险，另一方面也容易扰乱资本市场秩序，给并购重组和产业整合带来不利影响。
（4）融资限制比较多。不管企业选择银行贷款融资、股票融资还是债券融资等，所面临的市场或法律法规限制都比较多，容易导致企业难以及时获取所需的并购资金。
4.并购交易模式及财务整合等存在的问题
（1）企业选择何种交易架构和交易模式对并购效果有着重要影响。如并购时若采用业绩对赌的股权交易模式，有利于发挥被并购方的积极性，促进其业绩增长，降低并购方的投资风险，但也很可能导致并购双方出现整合冲突，降低协同效应等问题；若不采用业绩对赌模式，并购方则可能因为担心被并购方原管理团队无法完成预期经营业绩，不得不委派或更换经营管理人员，从而增加了管理成本和经营风险。
（2）因为并购前财务尽职调查不充分，也极有可能给并购后的财务整合带来较多问题。并购实践中经常出现的情况是，被并购企业因为诸多不规范的经营运作、偷税漏税等现象，容易使并购方陷入并购决策两难选择的尴尬境地。即使在估值时已考虑了需补缴的各项税费，且在并购协议中明确了并购双方的法律责任，也很可能使并购方背负一些潜在的法律风险，从而给后续财务整合带来困难。
二、完善我国企业并购的相应策略
1.努力打造良好的并购环境
（1）合理定制政府角色。政府应当制定合理的并购法规，为企业营造良好的并购环境，并对并购中的不规范行为进行积极引导、监督和规范。同时发挥其宏观调控作用，以弥补市场自身的不足。只有这样才能真正发挥政府的微观及宏观作用，也才能有效维护市场经济的公平公正。
（2）完善相应的并购制度及规范。依据我国国情，应尽快建立相对完善的法律法规规范企业并购行为，同时在法律允许范围内，应尽可能考虑如何通过政策支持和指引将企业并购的主动性及创新性发挥出来。
2.不断完善企业并购的微观环境
（1）合理选择价值评估的方法。价值评估是一项比较复杂的工程，不同行业、不同企业、不同商业模式、不同的经营管理环境，估值方法都可能有所区别。企业应依据并购项目的具体情况，科学合理选择评估的方法、条件和模型，这样才能评估出企业相对真实的价值，且易为并购双方所接受。
（2）合理选择并购融资的方法。不同的融资方式和筹资渠道，资金的用途和使用范围也有所不同，企业应根据并购项目的特点选择合适的融资方式以满足特定的资金需求。如吉利对沃尔玛进行收购时，就充分利用了国内和国外融资渠道，并将资本市场和地方银行融资等手段紧密结合，有效筹措了并购所需的大额资金，为我国民营企业的跨国并购融资树立了典范。
（3）避免盲目的并购及融资行为。企业并购是并购利益各方的博弈过程，是高风险的经营活动。国内外大量并购实践表明，企业并购失败的风险较大。企业并购应有清晰的战略目标，且应与其发展战略相适应，切忌盲目并购。并购之前，应对并购对象的行业及市场进行充分调研，并以此为基础开展全面的尽职调查和并购可行性分析，且尽职调查不能只局限于财务，还应包括目标企业的产品、研发、市场、人力资源、客户满意度等等。必要时还需聘请中介机构做第三方调查，只有这样才能规避信息不对称风险。此外还需对企业的财报及重要财务指标进行全面分析，建立合适的企业价值评估体系。同时针对并购项目的实际需求，有针对性、有规划地拓展企业融资方式及融资渠道，规范融资行为，确保企业在并购过程中始终保持合理的资本结构。
（4）合理选择并购支付方式。并购支付方式会对并购双方的股东权益产生影响，并且影响并购后的财务整合效果。企业应以获得最佳并购效益为目标，结合企业自身特点与其所处的市场地位，合理选择支付方式，以便设计出最佳的并购支付方案。
（5）合理选择并购交易模式。企业选择何种并购交易模式，应在充分的尽职调查基础上，根据并购双方的行业特点、企业背景、企业文化、管理团队等进行有针对性的设计。交易模式的选择同样应以获得最佳并购效益，形成最佳协同效应为宗旨。此外，不管采用何种模式，都应充分考虑并购后的整合问题，尽可能将财务整合与其他环节的整合紧密结合，协调运用。如采用业绩对赌的交易模式，不仅需要明确对赌指标的计算口径，以防争议；同时也需要着眼于并购双方的长远利益，充分重视对目标企业文化上和管理上的整合，以防整合失败产生负面作用。
三、结束语
综上所述，并购是企业快速扩张的有效途径，也是优化资源配置的有效方式，它为企业转变发展模式、实现产业升级，提供了良好的解决途径。但并购本身的复杂性及并购过程中容易出现的各类财务问题，也加大了并购失败的风险。我国企业应紧抓全球金融海啸后的历史机遇，在未来快速发展过程中，从并购的宏观及微观双重视角入手，进行创造性的分析和研究，积极探索并不断完善适合我国企业的并购策略，确立基于产业的经营思维，以积极的并购重组促发展，力争在波澜壮阔的全球并购浪潮中赢取一席之地。
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关键词：企业并购 财务风险 防范措施
1企业并购的概述
1．1企业并购的概念
企业并购包括兼并(Merger)和收购(Acquisition)，是企业投资的重要方式、也是并购企业实现自身扩张和增长的一种方式。并购实质上是各权利主体依据企业产权做出的制度安排而进行的一种权利让渡行为，通常在一定的财产权利制度和企业制度条件下实施，表现为某一或某一部分权利主体通过出让其拥有的对企业的控制权而获得相应的受益，而另一部分权利主体则通过付出一定代价而获取这部分控制权。
因此，企业并购的过程实质上是企业权利主体不断变换的过程。
1-2企业并购的财务动因和目的
并购可以使企业规模和股东财富成倍增长，开辟了财富增长的新途径。所有的兼并和收购，最直接的动因和目的，无非是谋求竞争优势，实现股东利益最大化。主要有以下三方面：一是为了扩大资产，抢占市场份额；二是取得廉价原料和劳动力，进行低成本竞争；三是通过收购转产，跨入新的行业。
2企业并购的财务风险
美国经济学家施蒂格勒经考察后指出：没有一家美国大公司不是通过某种程度、某种形式的兼并收购而成长起来的。并购可以给企业带来更快的发展，但同时，它在为企业带来管理上的挑战和管理成本的提高。
2．1企业并购财务风险的界定
一般来说，企业的财务风险是指筹资决策带来的风险。筹资渠道的不同选择、筹资数额得多少必然会引起企业的资本结构发生变化，由此产生财务状况的不确定性。并购本身就是一项财务活动，由于企业并购的完整过程包括收购可行性分析、目标企业价值的评估、支付方式的确定、并购自己的筹措、并购后的整合和债务的偿还等财务活动环节，每一环节都可能产生风险。因此，并购财务风险是企业由于并购而涉及的各项活动引起的企业财务状况恶化或财务成果损失的不确定性。本文指的是广义的财务风险。
2．2企业并购财务风险的成因
2．2．1从企业并购流程看财务风险来源
企业并购活动通常包括三个基本流程：计划决策、交易执行、运营整合。通过一个完善的并购流程设计和并购合同约束，这在一定程度上可以起到降低风险的作用。然而，从财务的角度看，无论多么完备的合同协议都不可能完全回避财务风险。因为，一切财务风险都与决策有关，一切财务风险首先起始于并购的计划决策阶段，然后生成于并购的交易执行阶段，最后延续并表现在并购的整合期。在计划决策阶段，如果并购战略制定脱离公司的实际财力，或者可行性研究对目标企业估计过于乐观，就会导致并购规模过大以至在并购实施阶段无力支撑。在交易执行阶段如果对目标企业定价过高，融资和支付设计不合理，必然导致收购方债务负担过重。过重的债务负担必然使得经营整合阶段资金流动发生困难，并最终引发财务风险。
2．2．2从四种交易方式看财务风险来源
企业并购类型最终表现为4种基本的交易方式：(1)现金购买资产；(2)现金购买股票；(3)股票交换资产；(4)股票交换股票。在这4种并购交易方式中，交易结构决定着融资、支付、税收等基本财务结构特征：交易结构决定着支付结构和资产结构；支付结构又决定着融资结构并进而决定着资本结构，资产结构又决定着税收结构；而资本结构和税收结构共同决定着并购后企业的盈利状况。企业的盈利状况自然影响着并购后企业的财务状况。
2．3对企业并购财务风险来源的分类
根据财务决策类型可以将财务风险来源分为三大类：定价风险、融资风险和支付风险。这三种风险来源彼此联系、相互影响和制约，共同决定着财务风险的大小。
2．3．1定价风险
定价风险主要是指目标企业的价值风险。并购双方最关心的问题莫过于估算被并购企业的价值，而目标企业的估价又取决于并购企业对未来收益的大小和时间的预期，有可能因预测不当而不够准确，由此产生了并购企业的定价风险。定价风险主要来自两个方面：一是目标企业的价值评估风险；二是目标企业的财务报表风险。影响目标企业价值评估风险的因素有：
(1)会计政策的可选择性。这种可选择性使财务报告或资产评估本身存在被人为操纵的风险。一旦不及时披露与重大事项相关的会计政策及其变更情况，势必造成并购双方的信息不对称。
(2)会计报表不能准确反映或有事项或期后事项。财务报表实际上只能反映企业在某个时点或某个时期的财务状况、经营成果与现金流量，报表数据基本上是以过去的交易及事项为基础，使得一些重要的或有事项(特别是或有损失)、期后事项往往被忽略或刻意隐瞒，将直接干扰对企业的价值与未来盈利能力的判断，影响并购价格的确定。
2．3．2融资风险
企业并购的融资风险主要指企业能否及时足额的筹集到并购资金以及筹集的资金对并购后企业的影响。融资风险最主要的表现是债务风险，它来源于两个方面：收购方的债务风险和目标企业的债务风险。并购资金通常是通过内部融资和外部融资两条渠道获得。
内部融资是指企业利用内部留存的自有资金来形成并购资金，筹资阻力小，且无需偿还，无筹资成本费用，可以降低财务风险。但是仅依赖内部融资，又会产生新的财务风险，如果大量采用内部融资，因占用企业的流动资金，降低了企业外部环境变化的快速反应能力，就会危及企业的正常营运，增加财务风险。企业通过权益融资和债务融资筹集并购资金，也会带来一定的财务风险。权益融资虽然通过发行股票可以迅速筹到大量资金，但是权益融资也有其局限性。股票融资不可避免的会改变企业股权结构，稀释大股东对企业的控制权，甚至出现并购企业大股东丧失控股权的风险。
2．33支付风险
在确定了并购定价和并购方式后，选择何种支付方式也很重要。并购主要有四种方式：现金支付、股权支付、混合支付和杠杆收购。
现金收购是最简便的并购方式，但其弊端也是显而易见的。首先，现金支付工具的使用，是一项巨大的即时现金负担，公司所承受的现金压力比较大；其次，从被并购者的角度来看，会因无法推迟资本利得的确认和转移实现的资本增益，从而不能享受税收优惠，以及不能拥有新公司的股东权益等原因，而不欢迎现金方式，带来相关的风险。
换股并购虽然成本较低，但程序复杂，并改变了企业的股权结构，稀释大股东对企业的控制权，可能摊薄每股收益和每股净资产。
3企业并购财务风险的防范
3．1并购前要进行谨慎的可行性分析
【论文摘要】文章从并购风险的内涵和来源入手，对企业并购过程中出现的定价风险、融资风险及支付方式风险等财务风险问题进行了析和探讨，并基于我国的现实情况提出了企业并购风险管控的相关措施及建议。
随着我国资本市场的逐渐完善和产业结构升级的内在需求，以企业并购为手段的资源优化配置行为在我国发展迅速。这一方面，使主并购企业的资本效率、资源控制力及管理水平快速提升；另～方面，由于涉及大量的资本筹措和投放，使企业面临较大的财务风险，甚至引发财务危机，导致企业破产。根据国泰安并购重组数据显示，1998年我国企业并购交易记录为278起，到2007年则上升为4169起。虽然，众多企业管理者热衷于并购活动。但是，实证研究结果表明，大多数并购活动并没有达到预期价值创造目标，多数企业并购后陷于各种困境，其中以财务困境居多。因此，对企业并购过程中的财务风险问题进行分析和探讨具有较强的理论和现实意义。
一、企业并购财务风险的内涵
国内外关于企业并购财务风险的内涵存在多种界定。杜攀(2000)提出，企业并购财务风险是并购对资金需求而造成的筹资和资本结构风险。jeffrey c．hook(2oooj进一步指出，并购财务风险不仅包括企业偿债能力的下降，还包含对其经营融资能力的制约，风险程度的衡量要考虑为并购融资的负债数额和将要由购买方承担的目标企业的债务数额等因素。赵宪武(2002)认为，企业并购财务风险是指并购融资以及资本结构改变所弓}起的财务危机。其表现形式为企业偿债能力下降和股东收益的波动性增加。屠巧平(2002)指出，企业并购财务风险主要是由举债筹资方式引发的。王庆彤、关红字(2007)对这一问题进行了更为全面的阐述，指出企业并购财务风险是举债获得目标企业股权或资产致使企业自身出现的支付困难和资本结构失衡。可见，企业并购财务风险的核心在于偿债风险和股东收益的不确定性，而风险的来源归因于并购活动中与财务结果有关的决策行为。
二、企业并购风险来源的剖析
根据财务决策的类型可将并购财务风险分为三类：定价风险、融资风险和支付风险，这三种风险相互联系、相互影响和相互制约。共同决定着并购财务风险的程度。
(一)并购定价风险的来源
企业并购过程中的定价包含两个基本步骤：一是目标企业的价值评估。为了提供相对客观的价值判断，通常情况下聘请中介机构进行。二是在评估价值基础上的价格谈判。正常情况下，价格谈判的主要依据为评估价值，其空间是以评估价值为下限的区域。因此，目标企业的价值评估是定价风险的核心和关键。
目标企业价值评估风险包括目标企业财务信息风险和评估技术方法风险。财务信息风险在于目标企业可能利用会计政策及会计方法上的差异，粉饰财务报表，进行财务欺诈。以达到高估企业价值的目的。评估技术和方法风险来源于两个方面：一是企业价值评估存在现金流折现、市盈率、账面价值、及清算价值等多种可选方法，中介机构可能在个人利益驱动下选择不恰当的评估方法和技术路径导致评估结果失真；二是资本市场的完善程度会直接影响价值评估过程中关键技术参数的选取(如贝塔系数和风险贴现率等)，进而使评估价值与企业真实价值产生偏离。一旦两者偏离过大，其后的谈判将建立在不公平的价格基础上，为并购融资、并购后的运营整合及并购后财富效应的实现埋下隐患。价格谈判风险主要来源于收购方与被收购方之间的信息不对称，同时还受谈判技巧、并购双方经济实力、买卖动机强度及外部市场环境等因素的影响。一般来说，处于信息优势的被收购方会尽量使评估价值高于企业的真实价值，而处于信息劣势的收购方会根据被收购方发出的报价信号不断调整自己的还价策略，从而使谈判价格尽量与真实价格逼近。
(二)并购融资风险的来源
并购融资风险主要是指并购资金需求的保证和并购融资引起的资本结构变化。企业并购通常需要巨额的资金支持，所需资金不仅包括并购定价决定的购买价格，还包括资本成本、税收成本、宣传费用、中介费用和后期运营整合成本等。通常情况下，企业很难完全依靠白有资金来完成并购交易，而需要借助外部融资渠道对并购交易进行资金支持。
实践中，收购方外部融资风险主要有三方面的考虑：一是现有的融资环境和融资工具能否为企业提供及时的、足额的并购资金保证，这与资本市场的完善程度、金融工具的种类及其流动性相关。资本市场越完善，可供选择的金融工具越多，融资渠道越通畅，企业并购资金保证就越充分和灵活；二是收购方债权融资方式引发的债务风险，表现为以债务杠杆为尺度的资金来源数量结构和期现结构之间的匹配关系，这是融资风险的最主要表现形式，并对企业资本结构决策产生直接影响；三是收购方的融资成本，包括市场机制约束下的显性成本(如利息成本)和破产成本、节税价值等隐性成本。
(三)并购支付风险的来源
并购支付存在现金支付、股票支付、杠杆支付和金融衍生工具支付等常用方式。从收购方的角度看，以上支付方式各有利弊：现金支付能快速取得目标企业的经营控制权，但会增加收购企业的资金压力和债务负担，容易引起资金流动性困难及破产风险；股票支付在较大程度上减轻了收购企业的资金压力，并可获得一定程度的税收价值．但会导致股权稀释从而降低对目标企业的控制力度；杠杆支付能以较少的资本取得较大资产的控制权，但却将并购后的目标企业置于高杠杆、高负债的风险境地，增加了并购后运营整合的难度；金融衍生工具支付从时间上将资金压力向后延迟。并给并购双方保留了一定的选择余地，但未定权益的不确定性在一定程度上增加了收购方资金管理的难度。因此，每种支付方式都存在一定的风险，而风险的表现形式有所不同，收购方支付方式的选择实质上是一个规避风险的过程，应根据企业自身的支付能力、风险承受能力和外部资本市场环境等因素加以判断。
我国企业并购过程中还存在一些特殊的支付方式。如承担债务式支付、无偿划转式支付、分期付款式支付和债转股式支付等。这些支付方式具有较为浓厚的转轨经济特色，其特点为实际支付成本量化难度大、成本多元化、成本延迟和成本膨胀等。具体表现在：改制重组及运营整合需注入大量资金、运营成本及管理费用过高、目标企业员工的安置成本、资产剥离费用、或有负债及文化融合成本等。由于这些支付方式的成本难以量化，容易增加成本控制的难度，加大并购后运营整合的风险。
三、企业并购风险管控的措施
(一)健全法律法规，减少政府干预
政府在我国现阶段的企业并购中具有双重身份，既是政策和法律的制定者，又是许多并购案例的具体操作者。政府一方面希望通过法律法规来规范企业的并购行为；另一方面又以直接干预的方式要求效益好的企业对效益差的企业实施兼并，以减轻部分国有企业和社会的负担。这种双重角色定位使得一些政府官员能够利用手中的权利进行“寻租”，从而使企业的并购决策偏离市场轨迹，产生“寻租成本”。
解决这一问题的根本途径在于政企职责分开，减少政府对企业并购活动的干预。同时健全和完善与并购相关的法律法规，如并购企业双方权利和义务的规范界定；并购过程中关联交易的管控；内资并购和外资并购的衔接以及反垄断法、跨国并购的审查等，用法律法规的硬约束代替政府行政审批的软约束。从而削弱并购“寻租成本”产生的基础，使并购交易成为市场和企业的自觉行为。
(二)完善资本市场，规范中介机构
发达的资本市场是企业并购活动得以实现的基础和保证，直接影响着目标企业的合理定价、并购资金的融通以及并购支付的合理安排。通常需要从以下三个方面对资本市场进行完善：一是组建功能完善的、专业化的和规范化的中介组织，包括投资银行、会计师事务所、律师事务所和资产评估事务所等；二是建立完善的市场交易体系，包括功能健全市场交易场所、明确的交易主体和规范的交易行为；三是建立完善的市场机制，包括市场价格机制、信息传导机制、风险规避机制和交易保障机制等。
中介机构是企业并购交易的中问联络人。一方面，在不同阶段推动和促进企业的并购活动；另～方面，对并购交易的专业化和规范化起到监督作用。目前我国中介机构的整体业务能力尚弱，有些中介机构的职业道德和信誉受到质疑，部分评估和审计只是一种形式。中介机构的不规范必将导致并购交易的不公正，从而增加并购交易过程中的风险程度。因此，政府需要加强对中介机构的监管力度，严格审查中介机构的资格，并对其资信进行评价；建立中介机构资信信息服务平台，公开中介机构业务资信能力评价，接受社会监督；加强信息披露和管理。制约中介机构的作假行为，预防造假给并购交易带来的潜在风险。
(三)建立风险监控机制，提高决策质量
在定价风险防范方面，要对目标企业进行审慎性调查。强化价值判断，具体包括对目标企业的资产进行分类，对其具有使用价值的资产进行可用性程度鉴定；对目标企业的产权关系进行界定和核实，以保证获取目标企业资产的可靠性：对目标企业的无形资产价值的真实性进行分析：对目标企业的债权关系进行确定等。在定价谈判上，建立以信号博弈为手段的价格谈判机制，从而降低谈判过程中的信息不对称风险，使谈判定价尽可能与真实价值接近。
关键词:企业并购;并购风险;财务战略管理
中图分类号:F8
文献标识码:A
文章编号:1672-3198(2010)05-0188-02
1 企业并购财务战略中存在的问题
1.1 信息不对称导致对目标企业的定价战略受阻
确定目标企业后,估算目标企业价值,并在此基础上合理确定目标企业的购买价格是企业并购交易取得成功的关键。目标企业的估价取决于并购企业对其未来自由现金流量和时间的预测。多数并购企业均选择采用预测的方式对并购对象进行价值评估。然而,由于预测通常由专业机构来执行,像投资银行、会计师事务所、以及从事企业并购咨询的咨询公司等,故对目标企业的价值评估可能因预测不当而不够准确,导致并购企业对目标企业的定价战略受阻。并购企业所用信息的质量决定目标企业价值评估的合理性,严重的信息不对称使得并购企业不能非常准确地判断目标企业的资产价值和盈利能力,在定价时可能接受高于目标企业实际价值的收购价格,导致并购企业支付更多的资金进行交易。同时,并购企业很有可能因为过高的资产负债率以及目标企业无法带来预期盈利而面临财务危机。在我国,由于企业并购起步较晚,在资产评估等方面没有统一的标准及成型的规定,缺少公正独立的评估机构,加上政府对资产评估的干预,造成评估价值的不真实性,从而影响了企业并购的成功率。
1.2 融资战略的规划欠缺,使企业担负巨额或超正常水平的债务
企业在并购过程中,需要按时筹集足额资金,确保并购的顺利进行。然而,一些企业在并购时,不能合理地规划融资战略,使企业经常要面对并购融资渠道单一、限制条件多,商业银行参与并购融资的积极性低等一系列的融资问题,造成企业并购融资困难,导致不少公司为了扩展并购的融资渠道而急剧增加它们的债务水平。如,美国在线―时代华纳公司在对美国在线实施并购之后债务总额达到了260万美元。偿还债务已经使公司过度的疲劳紧张,需要将公司解体,将公司众多的业务出售出一部分(包括美国在线的互联网资产、有线电视等业务)。
1.3 并购战略成本规划与控制不利,导致并购成本过高
根据企业并购行为的特点,企业并购的成本可分为并购计划阶段成本、实施阶段成本和整合阶段成本。由于计划阶段的成本易于规划与控制,所以,并购战略成本规划与控制主要是针对后两种成本进行的。在实际操作中,涉及实施阶段的交易成本时,由于双方信息不对称,目标企业可能为了自身的经济利益,对企业进行“包装处理”,虚增企业价值,从而影响了并购价格的合理性。再者,评估机构在有限的时间内,不可能对目标企业进行彻底地清查,往往只能采取抽样的方法,这在一定程度上影响了价值评估的真实性。这些都可能加大企业并购实施阶段的交易成本。
并购完成后,主并企业进行财务整合时,由于其原先的贷款大部分尚未偿还,要增加新的流动资金贷款就必须付出较高的资金成本。而且,统一双方企业会计核算制度、整合存量资产均需要支付相应的费用。同时,在业务和人员整合过程中,并购后企业需要耗费一定的人力、物力、财力对作业流程进行调整,对生产工艺进行改造;并且也将承担对接受的目标企业员工进行专业技能培训所发生的培训费,支付给被裁减人员的经济补偿,以及原企业在岗和退休人员的工资、医疗保险等费用。这些无疑均增加了企业的并购成本,加大了企业的负担。2004年9月TCL通讯以5500万欧元现金的代价并购阿尔卡特集团手机业务,双方合资成立T&A,TCL通讯与阿尔卡特分享55%和45%股权。不过令TCL没有预想到的是 “整合成本会这么大”,成立不过200天的T&A俨然像个“无底洞”,截至到2005年一季度,亏损额高达3.78亿元之巨。
1.4 企业并购会计处理方法的战略选择不当
企业并购必然带来并购双方财务数据的处理,这就涉及会计处理方法的战略选择问题。在实践中,对企业合并的会计处理应用最多的是购买法和权益结合法。购买法建立在一个公司收购另一个公司的基础上,而权益结合法的基础是两个公司的平等联合。这两种方法的经济影响不同,对会计信息质量、企业合并成本、财务报告,特别是对企业利润的影响很大。在我国众多的企业并购中,就有不少企业因为没能根据并购公司的实际并购方式对企业并购的会计处理方法进行合理的战略选择,使并购后新形成的财务数据可比性差、不够准确,造成企业利润的大大降低,影响企业并购后的正常经营,最终导致企业并购的失败,反之,则可大大加强并购的成功几率。如:被誉为“百联模式”的上海第一百货股份有限公司与上海华联商厦股份有限公司的合并重组能够获得成功,很重要的一点就是其在并购中根据自己的并购方式合理地选择了会计处理方法。
1.5 并购企业并购后的财务整合不足,难以形成协同效应
企业并购行为结束后,能否将并购的资源与企业原有的资源有效地整合,产生协同效应,决定着企业并购战略的成败。受财务运行过程的影响,我国不少并购企业在整合期内可能出现财务收益与预期收益相背离的情况。在资产运营过程中,并购企业本应按照协同效益最大化原则实施财务整合,以实现企业并购的目标,但由于不确定的宏观环境和微观环境,并购企业内部若发生管理失误,则可能造成财务整合不利,使并购企业偏离并购的预期目标,面临财务风险和财务危机。不少企业在并购后,由于财务整合规划不足,导致并购后后续资金注入不足。并购资金并不进入目标企业,它是支付给目标企业的所有者;并购后的资金注入,才能对已有存量资产盘活发生作用。许多企业在完成了并购之后,常常忽视了企业并购完成的后续问题。只关注并购时的资金需求,对并购完成后的资金再注入缺少规划与准备。这样做的结果,容易造成企业并购活动半途而废,不仅浪费了先期投入的资金,对企业后期改革与发展也留下了隐患。
2 加强我国企业并购中的财务战略管理的思考
面对国际并购市场日益激烈的新形势,我国企业只有从战略高度,以战略管理的眼光来规划、指导并购财务管理工作,才能提高对环境变化的适应力和应变力,才能确保并购路径的清晰、并购财务工作的稳健、并购协同效应的实现和并购扩张的成功。为此,加强企业并购中的财务战略管理应从以下几个方面着手:
2.1 做好财务指标分析,保证目标企业定价战略的有效实施
并购双方信息不对称是产生目标企业价值评估风险的根本原因,因此,做好大量细致的财务指标分析,是保证目标企业定价战略有效实施的前提。这就需要主并方在并购前必须加强对目标企业财务数据的审核与评估,力求全面真实地了解目标企业的财务状况。如在评估过程中,要关注应收账款、其他应收款、存货以及长期投资等项目中产生坏账和虚拟资产的可能性,重点分析目标企业的盈利能力、偿债能力和现金流量等指标。另外,我们在分析目标企业的利润或亏损构成时,还可从市场、客户等渠道广泛搜集目标企业相关的资料和信息,主要包括:市场状况、行业发展、税收环境等,特别要重视该企业的经营和财务指标受其关联方交易的影响程度,从而合理预测目标企业的未来自由现金流量。在此基础上进行的估价较接近目标企业的真实价值,从而保证目标企业定价战略的有效实施。
在企业并购重组中利用财务分析指标进行决策有许多成功的案例。如:日本日立集团实行的FIV指标,即未来驱动价值,用公式表示为:FIV=(税后营业收入+已付利息)-(投资×资本成本率)。在决定公司是否退出现有业务以及投资并购新企业时,FIV即成为做出决策判断的重要依据。要求被评估的业务在规定时间内实现FIV的为正数,即投资的资本回报>资本成本。日立集团正是在FIV指标的牵引下,实施了大量的并购、重组和出售业务,几年之内就把日立的巨额亏损变成了盈利。可见,做好大量细致的财务指标分析是企业进行战略并购的前提。
2.2 合理规划企业融资战略,降低企业负债水平
为了降低企业负债水平,主并企业规划融资战略、筹措资金时,应从并购交易规模、主并企业的资本结构、并购支付方式等方面加以考虑,合理确定企业融资方式与结构。在对融资结构进行战略规划与选择时,主并方应当分析、预测影响企业内、外环境的各种因素,寻求可行的资金来源结构备选方案。评估提出的各种方案与企业并购战略的一致性,选出能够支持企业并购战略的资金来源结构方案。并且进一步运用资金结构理论,以低成本和低风险为标准,对符合企业并购战略要求的方案的资金成本与资金风险进行分析评价,从可行的资金来源结构方案中确定此次并购最佳融资方案。另外,并购企业还可以结合自身能获得的流动性资源、每股收益摊薄、股权结构的变动、目标企业的税收筹措情况,合理规划企业融资战略,对并购支付方式进行结构设计,将支付方式安排成现金、债务与股权方式的各种组合,以满足收购双方的需要,从而减少企业为并购而盲目拓宽融资渠道、承担巨额债务情况的发生。
2.3 加强并购战略成本规划与控制,有效控制并购成本
为加强并购战略成本规划与控制,有效控制并购成本,企业在并购时应详细调查目标企业在并购前的生产经营情况,全面参与企业的并购过程,共同参与重大的价值确定;并聘请经验丰富的中介机构,如:会计师事务所、资产评估事务所,对信息进一步进行核实,扩大调查取证的范围,合理确定目标企业价值,降低企业并购实施阶段的交易成本。充分了解目标企业的行业特点、财务状况、业务发展、人员配置等方面的情况,努力使企业并购后的整合成本达到最低。并购企业还可对目标企业进行终止清算,按企业清算程序,清理企业资产和负债,在收购原企业的有效资产后重新注册设立新的企业,这样一来可以解决所有的历史遗留问题,有效降低企业并购后或有成本发生的可能性。另外,涉及纳税调整事项和存续企业的额外税负时,应及时向主管税务机关汇报,努力取得税务部门的认可。
2.4 根据购财务战略,选择适合的会计方法
在确定目标企业的价值之后,并购企业就应该考虑采用何种会计处理方式,这是整个企业并购操作中的重点,它涉及到企业并购的战略目标、被并购企业的性质、资产及财务状况。另外,还要充分考虑并购的筹资成本以及相应的税收政策。一般来说,并购后采取权益法符合成本会计和持续经营的概念,易于操作,可以确保主并公司和被并公司的财务数据一致,有很好的可比性。并且,以此法处理会计报表有助于改善公司的业绩数据。当然,具体采用何种会计处理方法,仍需企业根据自身并购的性质、财务状况做出战略选择。
2.5 加强财务监督与战略管理,做好财务整合工作
大量企业并购失败的案例表明:除少部分是因战略目标的定位失误外,大多数都是因为对并购后企业的整合与战略管理不到位,导致并购后不但未能给企业带来更好的效益,反而使整个企业的经营陷入困境。因此,企业并购完成后必须加强对并购后企业的整合与战略管理。企业战略并购后的财务整合是企业并购财务战略管理的重要内容,从总体上来说必须服从企业价值最大化这个总的理财目标。财务整合的具体目标就是要将“企业价值最大化”这个“大”的目标分解成为若干“小”的目标,并与财务整合的基本内容相结合,以求对并购财务整合起到一定的目标导向作用。
并购企业进行财务整合时,应对并购后的资产、投资、负债等进行鉴别,尤其是对资产和投资进行鉴别。对于并购后的资产来说,并购企业在整合时需要确定并购后什么资产适合战略发展的目的,具有战略意义;什么资产可以带来短期效益等。从而优化并购后企业的资产质量,保证资产结构的合理性,提高资产收益率。对于并购后的投资来说,并购企业则需要确定某些投资是否影响其财务的稳定性。企业必定有自己的资产结构、负债结构、权益结构,进行财务整合时,不仅要保持并购后企业资产、负债的内部协调,而且需要保证它们之间的匹配对称,确保企业经营活动对财务的要求,消除并购双方的不协调,从而提高财务协同效应能力,降低风险,提高市场竞争的灵活性。
综上所述,企业并购是一项风险极高的资本运作,对于企业的发展有着重要的意义。它在给企业带来收益的同时也可能带来一系列问题。因此,在并购过程中,为了降低风险,减少或规避各种不利影响,并购企业应以经济利益为出发点,以财务战略管理为重要手段,选择好理想的目标公司,有效实施目标企业定价战略,合理规划企业融资战略,加强并购战略成本规划与控制,做好并购后企业的财务整合工作,充分发挥企业的协同效应,提高经营规模。只有这样,才能提高对环境变化的适应力和应变力,才有助于并购成功和企业的长期发展。
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