发布时间：2023-09-17 15:03:14
序言：写作是分享个人见解和探索未知领域的桥梁，我们为您精选了8篇的资产证券化意义样本，期待这些样本能够为您提供丰富的参考和启发，请尽情阅读。
关键词：资产证券化 资产流动性 趋势分析
资产证券化是指将一组流动性较差的资产（包括贷款或其他债务工具）进行一系列的组合，使其能产生稳定而可预期的现金流收益，再配以相应的信用增级，将其预期现金流的收益权转变为可在金融市场上流动、信用等级较高的债券型证券的技术和过程。1968年，美国政府国民抵押协会首次公开发行“过手证券”，开资产证券化之先河，此后资产证券化在全球迅猛发展。
1资产证券化的收益分析 作为一项金融创新，资产证券化之所以能被广泛接受并取得迅猛发展，其根本原因在于它能给证券化的参与各方带来收益。下面从各相关参与者，即发起人、投资人和投资银行的角度来对资产证券化的收益进行分析。
1.1发起人方面
资产证券化可以降低融资成本，增加资产流动性，提高资本充足率和资本使用效率，改善金融机构资产负债结构，并提供多样化的资金来源和更好的资产负债管理，使得发起人能够更充分地利用现有条件，实现规模经济。
在传统的融资方式中，融资者获取资金的成本的高低取决于其本身的信用评级。与之相比，资产证券化可以降低发起人的融资成本。证券化的基础资产具有稳定的、可预期的现金流，历史信用记录良好，真实出售隔离了原始权益人的破产风险，再通过信用增级等手段，证券的信用级别大大提高，这样融资成本就相应地降低了。此外，资产证券化的信息披露要求相对较低，只需对进行证券化的资产信息进行披露，融资成本进一步降低。
1.2投资人方面
资产证券化在市场中为投资者提供了一个高质量的投资选择机会。由于组成资产池的资产是优质资产，并且有完善的信用增级，多数能获得AA以上的评级，这使得这样发行的证券的风险通常很小，而收益却相对较高，在二级市场上也有很高的流动性。所以，资产支持证券越来越受到投资者，尤其是像养老基金、保险公司和货币市场基金这些投资品种受到限制的机构的欢迎。 资产证券化为投资者提供了多样化的投资品种。现代证券化交易中的证券一般不是单一品种，而是通过对现金流的分割和组合而设计出的具有不同档级的证券，甚至可以把不同种类的证券组合在一起形成合成证券，以更好地满足不同投资者对期限、风险和利率的不同偏好。
1.3投资银行方面 资产证券化为投资银行开辟了新的业务，为其带来了巨大的商机。作为证券化的过程中的融资顾问和承销商，投资银行参与了产品的设计、评价、承销以及二级市场交易等活动，持续稳定的资产证券化为其带来了可观而稳定的服务费收入。
2资产证券化的重要意义
资产证券化对中国的发展具有诸多现实意义，从宏观方面看，银行资产证券化可以提高金融市场的效率，降低金融风险，促进经济发展，还具有促进扩大消费、发展住宅产业的功效。从微观方面看，开展住房按揭等贷款的证券化可以增强商业银行的流动性，优化资产负债匹配结构，分散抵押贷款风险，有利于降低按揭贷款利率，减轻购房人的还款利息负担，也便于简化不动产转让手续，扩大不动产交易市场。
2.1对我国资本市场的推动作用
（1）资产证券化有利于分流储蓄资金，壮大资本市场规模。2005年1月，我国全部金融机构存款余额为25.84万亿元。与此相对应，证监会公布的资料显示，在2005年4月7日股市暴跌之前，沪深两市股票市价总值为52080亿元，股票市场只起到了部分分流资金的作用。数万亿信贷资产的证券化及其在二级市场的放大效应，将是分流储蓄的重要手段。（2）资产证券化能提供新的金融市场产品，丰富资本市场结构。资产证券化将流动性较差的资产转变为信用风险较低、收益较稳定的可流通证券，丰富了证券市场中的证券品种，特别是丰富了固定收益证券的品种，为投资者提供了新的储蓄替代型投资工具。这无疑会丰富市场的金融工具结构，对优化我国的金融市场结构能起到重要的促进作用。（3）资产证券化降低融资成本，丰富了融资方式。资产证券化为筹资主体提供了一种融资成本相对较低的新型筹资工具，可以使筹资主体利用银行信用以外的证券信用筹集资金。（4）资产证券化为投资者提供了新的投资选择。资产证券化产品具有风险低、标准化和流动性高的特点，其市场前景广阔。资产证券化还可以为投资者提供多样化的投资品种，可以通过对现金流的分割组合而设计出一系列证券投资组合，以满足投资者不同的投资偏好。（5）资产证券化能促进贸易市场和资本市场的协调发展。资产证券化通过巧妙的结构设计和独特的运作方式，犹如一道桥梁，在多个层面上将货币市场和资本市场有机联系起来。资产证券化一方面为银行信贷风险“减压”，另一方面，在为资本市场增添交易品种的同时，也为市场输送源源不断的资金“血液”，进而促进资本市场和银行体系的协调发展。
2.2资产证券化对商业银行的意义
（1）资产证券化有利于商业银行的资本管理，提高资本充足率。资本充足率是资本净额除以总的风险资产之后得出的，即：资本充足率＝（资本－扣除项）／（风险加权资产＋12.5倍的市场风险与操作风险所需资本）。其中，风险加权资产是由银行的各项资产乘以它们各自的风险权重而得。根据银监会对银行资产的风险权重的规定，住房贷款的风险权重为50%，而证券化之后回收的现金的风险权重为0，这样计算出来的分母变小，资本充足率自然会提高。银行可以将信贷资产进行证券化而非持有到期，主动灵活地调险资产规模，以最小的成本增强资产流动性，提高资本充足率。（2）资产证券化有助于商业银行优化资产负债结构，提高资产流动性。资产证券化为资产负债管理提供了有效的手段，通过证券化的真实出售和破产隔离功能，商业银行可以将不具有流动性的中长期贷款剥离于资产负债表之外，及时获取高流动性的现金资产，从而有效缓解流动性风险压力。（3）资产证券化有利于化解不良资产，降低不良贷款率。通过资产证券化将不良资产成批量、快速地转换为可转让的资本市场产品，重新盘活部分资产的流动性，将银行资产潜在的风险转移、分散，是化解不良资产的有效途径。（4）资产证券化有利于商业银行增强赢利能力，改善收入结构。资产证券化的推出将为给商业银行扩大收益、调整收入结构提供机会。在资产证券化过程中，原贷款银行在出售基础资产的同时可以获得手续费、管理费等收入，还可以为其他银行资产证券化提供担保及发行服务赚取收益。（5）资产证券化有助于国内银行适应金融对外开放，提高整体竞争力。实施资产证券化，可以使国内银行通过具体的证券化实践来发展机构，积累经验，培养人才，缩小同发达国家金融机构在资产证券化业务方面的差距。这样，国内银行就会在证券化业务方面占据一定的市场份额，从而提高同外资金融机构竞争的能力，不至于在外资金融机构进入后处于被动状态。
2.3资产证券化对其他方面的意义
（1）资产证券化有利于推进我国住房按揭市场的发展。住房抵押贷款证券化是20世纪70年代以来国际金融领域中的一项重要创新，其运作方式已经十分成熟。在中国开展个人住房抵押贷款证券化业务，不仅能有效防范系统性金融风险，促进中国房地产市场持续健康发展，而且对于丰富中国的债券产品，推动中国资本市场发展也有重要意义。（2）资产证券化有利于优化国企资本结构。我国的国有企业受间接融资方式的限制，其资本结构以大量负债为主，企业在银行的贷款占企业外源融资的比重很高。通过资产证券化融资，国有企业不会增加资产负债表上的负债，从而可以改善自身的资本结构。同时资产证券化还有利于国有企业盘活资产，提高资产周转率。通过信贷资产证券化，使作为国有企业的单一债权人的银行能够出售债权，从而缓解国有企业的过度负债问题，大大改善国有企业的资本结构。（3）资产证券化有助于疏通货币政策传导渠道，提高货币政策传导效率。资产转化为债券后，可在银行间债券市场上市，这种债券就可能成为央行公开市场操作的工具。证券化资产的比重越高，规模越大，货币市场的流动性和交易性就越强，央行公开市场操作对商业银行流动性的影响就越显著，货币政策的传导效率就越高。
参考文献：
金融存量改革的要义之一，就是金融创新工具重新优化，即盘活现有金融创新产品，使其重新焕发活力。长期以来，资产证券化一直被寄予厚望。但从中国资产证券化实践看，步履蹒跚。近期国务院《关于金融支持经济结构调整和转型升级的指导意见》（“金十条”），明确逐步推进资产证券化常规化发展。随后央行、银监会和证监会均表示要加大资产证券化的推进力度。资产证券化再启航，将为盘活存量资产、服务实体经济、支持小微企业发展、服务国家产业结构升级转型提供重要的思路，其意义不同凡响。
资产证券化机不可失
资产证券化曾被市场寄予厚望，但其发展并不顺利。从目前来看，中国资产证券化规模仍然较小，基础资产种类比较单一，尚处于发展的起步阶段。此次国务院明确资产证券化发展方向，标志着资产证券化将将迎来新的发展机遇期。
与此同时，当前国内外经济形势对重新扩大资产证券化试点也将构成较强的市场支撑与推动基础。这是因为，中国资产证券化的实践告诉我们，资产证券化试点易于受到宏观经济形势变化的深刻影响。
例如，2008年上半年，通胀高企、经济过热等风险，使得宏观调控加大了对流动性的收缩力度，并对商业银行实行信贷额度管理。在流动性不断收缩背景下，商业银行参与信贷资产证券化的热情明显高涨，如2008年上半年资产支持证券发行规模接近2007年全年水平。但2008年下半年后，受美国次贷危机及信贷规模放松等因素影响，商业银行对资产证券化的热情有所消减。到了2009年，信贷资产证券化市场发展已处于完全停滞状态。由此可见，信贷规模紧缩时，或有利于信贷资产证券化发展，因为商业银行期待通过这一工具获得新的流动性，以此增加其信贷弹性。反之则反是。从这个角度分析，目前国内的金融形势十分有利于发展信贷资产证券化。
首先，利率市场化为资产证券化提供了长期的发展动力。中国利率市场化的步伐突飞猛进。在利率市场化背景下，以赚取存贷利差为主要营利手段的经营模式面临着重大挑战，发展风险低、资本占用少的表外业务成为商业银行的紧迫任务。资产证券化业务的开展，为商业银行减少表内风险资产、增加表外的资产管理业务，开辟了一条新的营利渠道。根据已发行的资产证券化产品测算，信贷ABS业务的收益率水平与理财业务相当，约为1%～1.5%，计入非利息收入中。简单来看，在70万亿的信贷总量基础下，如果银行信贷结构腾挪的比例在10%～30%，不考虑其他因素影响，则信贷资产证券化的潜在空间是7万亿～21万亿，收入贡献度约700亿～3000亿，对银行盈利的贡献幅度为3%～10%。
其次，银行具有较强的发行资产证券化工具的动力。一是银行有较强的将风险资产出表、减轻资本补充压力的动力。2013年实施的新资本管理办法，对于资本管理更加严格。二是通过贷款证券化，可以较好地解决资产长期化和负债短期化的矛盾，优化资产负债管理能力，避免流动性风险，扩大长期资产的业务规模。三是资产证券化也为信贷结构的调整提供了一种有效的工具，也是当前“盘活信贷存量”的重要举措。基于防范风险、增加收益等考虑，商业银行需要及时调整信贷的地区结构和行业结构。
再次，实体经济需求为资产证券化夯实基础。中国金融体制在服务实体经济时面临三大问题——金融资源配置效率低、金融体系结构不合理、金融服务覆盖面窄。这三大问题在中小企业融资方面更加凸显。信贷资产证券化对拓宽中小企业融资渠道，加强和提升对中小企业的金融服务等方面，具有突出的现实意义。
一是可以拓宽中小企业的融资渠道。通过资产证券化平台及其工具，可以促使金融机构将中小企业的融资需求引导到直接融资市场上，充分发挥间接融资模式下金融中介熟悉企业及直接融资模式下投融资行为高效等方面优势，构筑中小企业在间接融资与直接融资之间的桥梁。
二是可以确立中小企业公允的市场价值。中小企业融资难的关键在于其信用价值的发现机制存在扭曲。对此，金融机构可以通过将中小企业融资需求引入到投融资行为相对成熟的全国银行间市场、交易所债券市场等，利用评级公司的独立评级工作及市场投资者对信用价值的合理判断，建立合理的中小企业信用价差定价机制，帮助中小企业充分利用资产支持证券形式缓解其融资难问题。
三是可以提升对中小企业的金融服务水平。目前，依赖利差收入的传统银行经营模式难以满足中小企业的再融资需求，金融机构应当利用自身的专业水平、管理经验等方面优势，提高对中小企业的金融服务水平，如为中小企业提供应收账款、知识产权和一些具体项目等信贷资产证券化业务。
最后，影子银行为资产证券化深入拓展奠定了市场基础。从基础资产供给方看，近年通过信托贷款、委托贷款、银行票据等方式进行的表外融资业务规模已经非常庞大，银监会8号文颁布以后，这些传统的非标准化债权都面临着标准化问题，这将给资产证券化业务提供大量可供证券化的基础资产，而从更长远来看，2009年以来银行体系资产负债期限错配的问题更加严重，信贷资产证券化有望成为将来银行改善其资产负债结构的一个重要途径。从资产证券化产品的需求看，在当前全民理财和金融工具创新速度飞快的背景下，无论是基金、券商等机构投资者，还是广大个人投资者都渴望有更多收益率较高、价格和信用风险可控的金融产品可供选择。随着市场化的进一步深入，未来市场上会出现更多能替代存款的投资理财工具，而资产证券化品种正好为这些投资理财工具提供很好的对接。
规模是资产证券化
持续发展的最大桎梏
回顾中国信贷资产证券化的历程与生长环境，中国信贷资产证券化尚处于以零星个案、小规模试点为主的初级阶段。2005年至今，信贷资产证券化产品累计发行规模896亿元，2012年扩大试点以来发行规模228亿元，发展严重滞后。
其一，机构投资者不愿意花大力气开展投资研究，处于观望状态，投资热情不高。
其二，银行内部重视程度不够。由于证券化产品技术含量相对较高，产品理解上需要一定专业知识，作为发行主体的银行人员也并不熟悉证券化产品，而且内部的投资授信体系多基于单个客户或单笔贷款，对资产包的投资授信机制没有建立。加之这也导致二级市场流动性严重不足。不论是交易量还是交易笔数都非常有限，高流动性所需要的规模数量不足，大部分机构只能选择持有到期。
其三，基础资产的类型虽较为丰富，但每种类型往往只有规模不大的一两单，加上资产支持证券类型分散，档期利率偿付条件等各异，难以形成有效地对流。
政策持续支持才能保证
资产证券化不断壮大
资产证券化有一个量变到质变的过程，只有扩大规模推出更多的产品，吸引更多的市场人士关注和研究它，才能够形成一个完善的一、二级市场，使产品焕发生命力。在经历试点阶段的建章立制和树立典范之后，随着市场化程度和市场主体自律水平的提高，资产证券化之于中国的金融市场亟待获得政策层面的持续鼓励和支持。
其一，市场管制逐步放松。具体而言，包括：第一，积极推动证券化操作从试点阶段逐渐转入常规发展阶段，不断扩大允许证券化的资产类型和资产规模；第二，减少对证券化业务严格的市场准入审批，代以对证券化业务全面而审慎的风险监管，尊重市场主体创造证券化规则的作用，适时将有益的市场经验上升为法律制度规范，借助制度的力量保障证券化平稳发展。
文／蔡颖
日前，银监会、央行针对资产证券化的发行制度相继进行改革，备案制和注册制均已落地，业内普遍认为，这将进一步刺激商业银行发行信贷资产证券化的积极性，2015年信贷资产证券化的发行规模有望再次扩容。不过，记者获悉，今年以来，信贷资产证券化发行量并未如市场预期呈现“井喷”之势。
业内分析人士认为，中小银行积极参与，但由于其资产质量受限，发行规模并不大，而大银行和股份制银行在存贷比考核压力不大的情况下，面对经济下行压力，宁愿保存优质信贷资产，不急于证券化转让处理。与此同时，目前股市热债市冷，信贷资产证券化产品收益率吸引力有限，流动性不足，也成为交易市场遇冷的重要原因。
动向：中小金融机构意愿强烈
记者从权威渠道独家获悉的数据显示，今年一季度信贷资产证券化产品发行规模仅为509亿元，发行了17单产品，其中有422亿元的规模为对公贷款。与去年相比，今年信贷资产证券化发行人更加多元化，外资银行、城商行、农商行都开始积极参与这一市场。
去年8月份，我国首单农村中小金融机构资产证券化项目在银行间市场发行，这意味着资产证券化项目发行人正式扩容至农村中小金融机构。按照监管机构支持银行发行信贷资产证券化产品的初衷，将存量信贷通过资产证券化出表后，新的信贷额度能够继续投向“三农”和小微企业领域。
业内分析认为，今年中小金融机构的发行意愿更加强烈，主要是过去几年内针对企业发放的中长期信贷占比较大，在经济下行期，有些产能过剩行业资金周转出现问题，银行面对存贷比等监管考核压力，需要腾挪出一些信贷资源进行信贷投放方向的结构性调整，资产证券化无疑成为重要渠道。
不过，这些中小金融机构在发行量上并不具有庞大的规模和实力，“地方银行的证券化产品发行规模不大，每单10到30亿元。”一位评级机构结构性融资部人士对记者说，“基本上银行还是以对公贷款资产来做证券化，尤其是地方银行，信贷投放类型比较单一，几乎没有针对零售信贷的资产打包，而大银行或者股份制银行的信贷资产就相对丰富一些。”
通常，城商行和农商行的贷款投放集中度较高，并且每个地区具有非常突出的行业特点，“比如山西当地银行针对煤炭企业发放的贷款量就比较多，所以资产包里这类行业的贷款会多一些，但我们从评级的角度而言，不建议类型过于集中，从监管要求方面，也要求一些优质资产入池，因此，中小金融机构能够做证券化的信贷资产量就不会太大。”这位评级机构人士进一步称。
从近几年地方银行的信贷机构来看，不少银行涉及地方政府融资平台的贷款较多，但知情人士透露，在资产证券化产品中，还没有纯粹的平台贷资产打包人池，不过会有一些市政交通类、基础设施建设类等贷款。至于房地产企业开发贷款，有些银行会将一部分打包入池，但基本上是比较优质的房地产商贷款。
据了解，信贷资产支持证券的入池资产，一般会覆盖10到30个行业、多个地区，人池户数少则十几个，多则上千个，单一资产占比绝大部分不超过15%，因此，风险总体而言较为分散。
受限：股市吸金制约需求热度
不过，对于今年一季度的发行量，业内认为，审批约束放松后并未呈现“井喷”之势，主要源于供需市场乏力。海通证券分析师姜超指出，备案制后审批效率已大幅提升，但2015年一季度信贷资产证券化产品月均发行量为169亿，反较2014年降低了28%，尽管行政审批约束消除，但未来发展程度取决于市场供需。
更重要的是，股市投资升温促使部分资金配置转移，目前信贷资产证券化产品的购买方基本是大银行、城商行、基金、理财、保险计划和信托。“从需求端来看，股热债冷，信贷资产证券化产品收益率吸引力有限，流动性不足。”姜超进一步分析认为，“股市火爆制约债券需求，收益率更高的标准化债券产品需求亦不足，CLO（一种期限较短的典型的信贷资产证券化产品）不到6%的票息吸引力则更为有限；另一主要问题在于交易冷清且难以开展质押回购融资，流动性不足。”
上述评级机构结构性融资部人士透露，目前一个3A级的信贷资产证券化产品一年期利率在4.8%到5.1%，较去年同期6%下降了不少，但较去年11月份4%到4.8%的水平略有升高。“发行招标价格有很多因素制约，央行给出的基准利率是一把标尺，再一个看评级和期限。普通的信贷资产证券化产品期限为10年左右，但投资机构难以转让，这个口监管层还没有放开，市场需求放大都倾向于投资短期的CIO。目前，很多机构资金会选择投向可能获得高收益的股市。”该人士分析称。
对于一些银行而言，经济结构调整的转型期内，很多领域贷款投放并不容易，在好项目难寻的情况下，更愿意将优质信贷资产留存下来，而非进行资产证券化转让。姜超认为，“在供给端，长期的优质资产稀缺，存贷比压力缓解，盈利空间有限。利率下行长期趋势下优质资产稀缺性渐显、非银同存纳入存款后存贷比压力缓解、股市繁荣和优先股发行致资本压力减轻、贷款利率与发行利率利差空间有限致盈利性不足等因素均制约银行发行意愿。”
中国社科院金融研究所银行研究室主任曾刚认为，由于银监会对信贷资产证券化的基础资产实质要求较为严苛，部分发行人缺乏证券化动力，投资者亦无法满足于低迷的收益率，一度造成信贷支持证券“供销两不旺”的困局，第二轮试点额度事实上都并未完全使用。曾刚认为，应扩大基础资产池的品种，只要信息披露完全，不良资产亦可入池。
潜力：存量资金盘活渠道有望扩容
即便当前信贷资产证券化市场遇冷，但长期来看一些机构依然持乐观态度。交银国际在关于信贷资产证券化注册制的研究报告中指出，按起息日计算，去年发行量达到3119亿，估计2015年的发行量可能达到去年的2倍以上。
“通过存量债务的清理和重组，对存量资产进行估值，清理‘僵尸’信用为新增信用腾出空间，这是信贷资产证券化的前提。”中国社会科学院金融重点实验室主任刘煜辉指出，“继续推进信贷资产证券化是‘盘活存量’的重要方面，将银行的贷款重组后，重新设计为标准化的证券产品，在资本市场上流通交易，这可以实现银行信贷资产退出，在不额外增加信用的情况下提升银行服务实体经济的水平和能力，同时能改善银行的信贷资产结构。此举有利于商业银行合理配置核心资本，转变过度依赖规模扩张的经营模式。”
银监会创新监管部主任王岩岫此前在2015中国资产证券化论坛年会上透露，“目前我国总的银行业资产有160多万亿，可以证券化的信贷资产将达到90万亿。”他认为，中国资产证券化不论在资产范围、交易场所还是参与者范围等方面都将扩大。
对于信贷资产证券化，业内分析人士普遍认为，要尽快改变信贷资产支持证券的银行互持现象，与国外相比，国内资产支持证券的二级市场交易并不活跃，银行间互相持有信贷资产支持证券不仅降低了资产证券化对加速银行体系资金周转、促进债券市场发展的意义，也没有起到分散行业风险的作用，管理层应加速培育国内资产支持证券二级市场，为信贷资产证券化成为银行业常态管理工具创造良好的市场环境。
【关键词】 资产证券化 信贷资产证券化 资产池 银行收益 风险
一、引言
2008年金融危机爆发以来，银行间的竞争日趋激烈，努力增加本国银行收益、提高自身抵御风险的能力成为商业银行经营管理的核心。资产证券化因具有规避风险、提高金融机构自身竞争力等优势，而深受各国金融机构的青睐。
目前，我国资产证券化市场发展正在加速。2005年我国资产证券化规模为72亿元，而2012年仅国家开发银行就获批101.7亿元，这也是我国自2005年开展资产证券化以来规模最大的一单。尽管我国资产证券化发展速度相当快，但仍处于探索阶段，分析资产证券化对银行收益及风险的影响对促进我国资本市场健康快速发展具有重要意义。
本文以我国银行间信贷资产证券化市场为样本，以连接资金来源与去向的资产池为突破点，采用2008年相关数据分析资产池构成情况，发掘影响银行收益与风险的内在因素。在此基础上，对我国资产证券化市场发展提出相应的政策建议。
二、文献综述
国际保险监管协会（IAIS）认为资产证券可将金融机构自身的风险转移出去，降低风险集中度，具有类似于再保险对保险部门所提供的稳定机制，银行可通过资产证券化将信用风险敞口转移给其他银行进而分散风险，甚至获得更高收益，但学术界和银行业对此命题争论不已。
国外资产证券化市场起步较早，相关研究成果也较多，所得结论却存在较多分歧。赞成积极影响的学者指出，资产证券化将信用风险从风险承担能力弱的机构转移到风险承担能力高的机构，有利于促进信用风险的有效配置；也会增加银行额外资金来源，降低流动性风险，从而降低银行资产负债表整体风险。赞成消极影响的学者则指出，资产证券化虽然提高了银行资产流动性，但也会促使银行增强风险承担意愿，过度的风险承担会降低银行稳定性。Mascia和Brunella认为资产证券化对银行的影响不确定，他们在分析金融危机前后资产证券化对美国商业银行的影响效应后发现，资产证券化可释放贷款，增加银行资金来源，但过度使用也会增加银行倒闭风险。
我国学者就资产证券化对银行影响的研究并不多。彭惠和李勇指出，银行往往无法正确评估资产证券化效用，对其再次进入资本市场产生负面影响。赵俊生等以美国信用衍生产品市场面板数据为样本，考察信用风险转移对银行贷款规模、风险水平与收益水平的影响，结果表明资产证券化提高了适度型银行承担风险的意愿，而其对市场主导型银行的影响并不显著。丁东洋、周丽莉通过分析欧洲信用风险转移市场对金融系统风险的影响，得出资产证券化对金融系统具有双重影响。谭琦、高洁认为商业银行参与信用风险转移能够促进商业银行资产规模扩大。可见，国内有关资产证券化对银行影响的研究主要是定性分析，做定量实证分析者也主要使用国外相关市场数据。
综上所述，目前国内外有关资产证券化与银行收益、风险之间关系的研究都未得出一致结论。本文将利用国内资产证券化市场相关数据来实证分析资产证券化对我国商业银行收益、风险的影响，以及产生这种影响的主要原因。
三、资产证券化对我国银行收益和风险的影响分析
1、样本及数据的选取
本文选取目前国内所有资产证券化的8家银行为样本，分别是国家开发银行、中国建设银行、中国工商银行、兴业银行、浙商银行、中信银行、招商银行、浦发银行。样本区间为2005―2010年。各数据根据中国债券信息网、中国货币网资料整理而成。
2、指标设定
（1）资产证券化规模。已有文献以已售资产的未偿本金余额、暂未销售的贷款以及服务性资产之和来衡量资产证券化规模。由于服务性资产规模与另外两项相比甚小，且大部分分析报告未披露，故本文仅使用已售资产的未偿本金余额、暂未销售的贷款来衡量资产证券化规模。
（2）收益。本文选取各年份银行的资产收益率（ROA）衡量银行收益水平，ROA=净利润/平均资产总额，该指标越高，表明银行资产利用效果越好。
（3）风险。学者们常使用核心资本充足率衡量银行风险，但金融危机中，该指标却不能充分暴露出各银行资本方面的问题，普通股权益比率更保守更严谨，计算公式如下：
普通股权益比率（TCE/TA）=
■×100%
普通股权益比率（TEC/RWA）=
■×100%
上式表示在经济下行时，有形普通股权益对银行负债和优先股的保护程度。相比而言，加权风险资产的TEC比率得到更广泛应用，巴塞尔协议Ⅲ要求使用加权风险资产，美国花旗银行等一些国外银行的年报中也已经有所使用。考虑到研究结果的准确性，本文使用考虑了不同资产风险情况的加权风险资产的TCE比率作为衡量银行风险的指标。
3、资产证券化与我国银行收益、风险之间的关系分析
（1）资产池特征分析。就发信规模而言，我国资产证券化以2005年发行的72亿资产支持证券为标志，2007年进入快速发展阶段，2008年底总发行规模达668亿元，金融危机爆发后，资产证券化试点停滞。品种方面，据中国债券信息网披露，截止到2008年底，银监会共批准发行资产支持证券56只，其中2005年7只、2006年7只、2007年16只、2008年26只。
可见，2008年交易规模和交易品种均处于顶峰时期，而且2008年金融危机已波及全球，对经济影响更加显著，各发行机构在资产池构成方面考虑因素更全面。因此，本文以2008年相关数据分析资产池构成情况，如表1所示。
从表1可以看出，我国资产证券化资产池呈以下特点。
入池资产质量方面。我国入池资产多为优质资产，很大程度上会降低贷款违约风险。据中国银监会2011年年报显示，在经历了房地产泡沫破灭及对不良贷款整顿清理后，美国住房按揭贷款的拖欠率在2011年年末高达7.58%，而我国仅为0.30%。
资金使用方向。贷款主要集中应用于电力、公共设施管理业、道路运输业、铁路运输业等安全性较好的政府相关项目，虽然这在一定程度上控制了信用风险，但政府相关项目贷款利率一般不高，而目前我国商业银行收入仍主要依靠存贷款利率差额，最终将会导致银行盈利空间受限，挫伤银行推进资产证券化的积极性。
贷款去向方面。借款人涉及的行业和区域都比较多，一定程度上满足了分散性原则的要求。但贷款集中度仍然比较高，贷款量最多的前三个行业和贷款量最多的前三个区域贷款余额占比分别超过33.08%、34.22%，均远远超过平均水平15%（3÷20×100%）、17.6%（3÷17×100%），因此，存在较大潜在风险。贷款的分布区域也主要集中于沿海城市，如广东、江苏、杭州等地。
（2）资产证券化与银行收益和风险。表2给出了2007―2010年各银行资产证券化规模与收益和风险的相应数据。资产证券化规模逐年递减，平均资产收益率逐年递增，国开行、工行、建行TCE比率逐年递减，兴业银行TCE比率维持稳定，浦发银行TCE比率逐年增加。
具体而言，除工商银行、建设银行2008年数据比较异常，其他各年份资产证券化规模呈逐年递减趋势。银行间资产证券化总规模差异也比较大，国家开发银行、中国工商银行、中国建设银行资产证券化规模较大，总额分别达208.17亿元、150.17亿元、227.93亿元；兴业银行规模次之；浦发银行规模最小，仅为68.87亿元。
平均资产收益率ROA稳定增长，年增长率基本维持在10%左右，变动方向与资产证券化规模变动方向相反。Rule、Loutskina、Mengle认为资产证券化会增加银行资产流动性，扩大银行贷款规模。一般认为影响银行收益的主要因素是贷款规模和利差。由表2可见，资产证券化规模越大（即贷款规模越大），收益水而越小，表明相同贷款规模下，贷款利差在减小。表1对2008年资产池特征分析中发现，银行贷款主要贷向利息率较低的政府相关项目，正是促使银行利差减小的主要原因，最终导致银行收益减少。
规模较大的国开行、工行、建行TCE比率逐年递减，表明这三家银行风险逐渐增加；总规模为99.41的兴业银行TCE比率变化不大（标准差为0.005
四、结论及政策建议
本文对相关文献进行了梳理，以我国银行间信贷资产证券化市场为样本，深入研究了2005―2010年间资产证券化对我国商业银行收益水平和风险的影响，结果表明：首先，资产证券化会降低银行内部风险。资产证券化促使银行将自身信用风险转嫁出去，会降低银行自身风险。其次，资产证券化对我国银行收益水平影响不明显。导致此种结果出现的原因在于，我国银行收益主要来源于存贷款利差，从上述分析结果看出，目前我国资产证券化所产生贷款主要投资于基础设施建设等政府相关项目，贷款利率比较低，银行收益空间受限。这表明我国资产证券化市场对政府项目依赖性较明显，即银行自身竞争力不够强。最后，潜在风险比较大，需要提高警惕。入池资产大多为正常资产，所产生的未来现金流可预测，而入池贷款在行业分布及地域分布方面集中度较高，潜在风险加大。
基于此，本文认为可从以下几方面着手，促进我国资产证券化市场健康发展。就政府方面来说，尽量避免将融资渠道局限于银行，减少银行对政府的依赖性，激发银行自主创新能力；就银行方面来说，努力增强自身专业素质，开拓收益来源，在使用资产证券化工具转移内部风险的同时应增强风险防患意识，避免资产证券化潜在风险的爆发。
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关键词：资产证券化；财富效应；微观机制；约束条件
文章编号：1003―4625(2006)05―0012―04
中图分类号：F830．91
文献标识码：A
一、问题的提出
作为兴起于20世纪70年代的美国，尔后在各国迅猛发展的金融创新，资产证券化已被“神化”为一种具有“点石成金”魔力的炼金术(Schwarcz,1994)，它不仅对微观实体产生了巨大影响，而且对整个宏观金融制度的布局带来了较大冲击，将成为不同于传统的间接融资和直接融资的第三种信用制度(李传全，2003)。资产证券化的影响可分为宏观效应和微观效应。宏观效应是指证券化对整个金融体系以及相关实体产业的影响；微观效应则是指证券化对各微观参与主体(如原始权益人、特殊目的机构、投资者以及中介机构等)的影响。
从证券化的交易结构看，原始权益人(originator)是证券化的发起人，它实施证券化的动力是整个证券化交易与市场得以产生和发展的原动力。因此，资产证券化对原始权益人的微观效应是证券化的核心效应，是其他效应得以产生的基础。基于此，我们关心的问题就可以演变为：资产证券化对原始权益人的微观效应是什么?该效应得以发挥和实现的微观机制是什么?影响该机制发挥作用的约束条件又是什么?这些问题是资产证券化理论中最重要的基础性问题，对这些基本理论问题的研究将有助于人们更全面清楚地认识并合理运用这种金融创新，尤其对我国业已展开的资产证券化试点实践具有重大的理论指导意义。
二、证券化对原始权益人的微观效应与机制
(一)证券化的财富效应
许多西方学者认为，证券化对原始权益人的微观效应主要表现为财富效应。比如：Schwarcz(1990，2003)采用分析性方法指出证券化使不同类型的公司能够更好地利用其最有价值的资产，在资本市场上获得低成本融资，实现“净成本节约”，创造净收益，增加了原始权益人的价值，因此证券化并不是“零和”游戏。James A．Rosenthal和Juan M．Ocampo(1992)采用实证分析方法，对通用汽车承兑公司(GMAC)的汽车贷款证券化与同类的传统债务融资工具的融资成本进行了比较，发现证券化能为GMAC每年节省1．3％的融资成本。Hugh Thomans(1999)则将实证分析的样本扩展到1991-1996年期间美国236起非政府担保的资产证券化交易，而且不仅定量分析了证券化交易对原始权益人的股东的财富效应，还定量分析了对原始权益人的债权人的财富效应，指出一笔证券化交易能为原始权益人的股东带来平均大约5％的超额回报，样本中的137起证券化交易为原始权益人的债权人带来了不显著的0．21％的财富增加。
(二)证券化财富效应的微观机制
至于为什么证券化能使原始权益人获得财富效应，即证券化财富效应的微观机制问题，多数研究文献认为，证券化的财富效应是通过成本节约和收益创造这两大渠道实现的。比如，Greenbaum和Thakor(1987)、Pavel和Phillis(1987)、Hess和Smith(1988)、Zweig(1988)和Schwarcz(1990,2003)等认为证券化为原始权益人提供了一种可以降低风险、多样化资产组合以及为业务拓展提供融资支持的新手段，从而增加了原始权益人的财富；Donahoo和Shaffer(1991)认为证券化使银行等储蓄贷款机构提高了资本充足率，缓解了监管机构对准备金和资本要求的压力；Rosenthal和Ocampo(1988)认为资产证券化将被证券化的资产的信用风险与原始权益人相隔离，从而直接降低了融资成本；Finnerty(1988)、Bartlett(1989)和Bernstein(1993)认为资产证券化能将资产迅速转变为现金，提高了原始权益人的筹资能力，可以去拓展更多的能产生正净现值收益的项目和业务，从而增加公司未来的收益；Lockwood,Rutherford和Herrera(1994)认为从证券化融资所获得的现金可以用于偿还现有债务，降低财务费用，增加当期收益，从而使原始权益人的股东财富得以增长；Bryan(1988a,b)认为证券化促进了应收款发放、服务以及融资的分工，使原始权益人能更专注于其具有比较优势的应收款的发放和服务业务，而将应收款的其他风险转移给资本市场的投资者，分工的深入创造了财富。国内研究证券化理论的著名学者张超英(2003)虽然并未直接分析证券化的财富效应，但用7种假说分析了证券化产生的动因，包括监督技术假说、管制税假说、担保假说、道德风险假说、市场原理假说、流动性假说和比较优势假说，并对银行参与证券化的动因给出了相关的数学模型，对资产证券化财富效应的理论研究提供了有益的思路和视角。
总结起来，证券化财富效应的微观机制包括以下方面：
1．成本节约机制
(1)破产风险降低导致融资成本节约的机制。从证券化的交易结构来看，真实出售实现了证券化资产与原始权益人之间的破产隔离，降低了证券化产品投资者面临的原始权益人破产的风险；同时，从证券化的财务处理看，真实出售提供了一种新的资产负债表外的处理工具，提高了原始权益人的资产负债比率和产权比率，也降低了原始权益人本身的破产风险。这些机制的共同作用降低了向证券化产品的投资者支付的破产风险溢价水平，进而降低整体融资成本，实现了融资成本节约，增加了原始权益人的股东财富。
(2)信息不对称降低导致融资成本节约的机制。信息不对称理论已成为解释证券化效应的主流理论之一。从证券化的交易流程看，信息不对称主要发生在两个环节：一是投资者对原始权益人的整体资产和信用状况的信息严重不足，二是投资者对特定证券化资产的信息严重不足。信息的非对称性将导致投资者必须要索求更高的风险溢价进行补偿。证券化交易采取了三种微观机制以降低这类风险溢价的增加。一是“信息剥离机制”，即原始权益人将证券化资产以“真实出售”的方式出售给特殊目的机构(SPV)，将特定证券化资产的风险与原始权益人的整体风险相分离，投资者不再需要关注原始权益人的其他信息，只需要关注与该部分证券化资产相关的信息，降低了信息不对称的范围和数量；二是“信息增强机制”，即原始权益人采取信用证担保、超额抵押、持有次级档债券等方式对证券化资产进行信用增级，这相当于原始权益人向投资者补充提供了新
的、更强的信息，以降低投资者对证券化资产的信息不对称的关注和担心程度；三是“信息替代机制”，即聘请专业化的信用评级机构对证券化资产、交易和产品进行信用评级，这相当于用信用评级机构本身的声誉机制这种“更值得信赖”的、透明度更高的信息替代了证券化资产的不对称信息，使投资者甚至于在可以不关心任何具体细节信息而只要知道评级结果的信息获取情况下就可以做出投资决策。因此，在“信息剥离机制”、“信息增强机制”和“信息替代机制”这三种微观机制的共同作用下，投资者的信息不对称问题在很大程度上得以解决，从而降低了对信息不对称引致的融资成本的增加。
(3)资本市场融资导致融资成本节约的机制。由于资产证券化的核心机制是将证券化资产标准化为各种有价证券并在资本市场进行融资。一般认为，资本市场的融资成本普遍低于间接融资市场的融资成本。证券化丰富了原始权益人的融资渠道。因此，仅从市场这个层面而言，与其他融资渠道相比，证券化的融资成本就比其他融资渠道的要低。
(4)监管成本降低导致融资成本节省的机制。对于某些受到特别管制的原始权益人(如商业银行)来说，证券化财富效应的实现还来源于监管成本降低导致的融资成本节省。对资本充足率等偿付能力指标的监管要求使商业银行等金融机构的资本成本面临增加的压力。在资本充足率水平低于监管要求的情况下，商业银行类的原始权益人在传统上要么增加资本，要么压缩现有业务量，降低风险资产规模。前者将导致原始权益人新增融资成本，后者将直接导致业务收益下降(即资本的机会成本)，还将造成既有客户资源和市场的流失。证券化却为商业银行开辟了一条新的道路，通过将风险资产的风险转移给资本市场，优化了资产的风险结构，从而可以在不新增资本的情况下，将原来被风险资产“占用”的资本“释放”出来，使其成为“自由资本”。因此，证券化的采用不仅节省了新增资本融资的成本，而且不需要压缩现有业务量，也节省了资本的机会成本。
2．收益创造机制
(1)流动性改善导致收益创造的机制。与融资功能相比，证券化的另一主要功能是改善原始权益人资产的流动性。从某种意义上讲，流动性改善甚至是证券化最主要的功能。张超英(2002)认为“流动化是一个包含证券化的概念，证券化的重要目的是实现流动化，证券化是实现流动化的一种技术法则。”原始权益人通过真实出售并证券化的方式，将回收周期较长、流动性不高的资产在短时间内转换成了流动性较高的货币或证券类资产，从而可以利用收回的货币资金开展新的业务。从财务指标上看，实际上提高了应收款的周转率。如果原始权益人连续不断地进行证券化(如循环型证券化交易结构)，其流动性的改善效应会被不断放大，会出现类似于货币乘数效应的“流动性乘数”效应。流动性改善的直接效果是提高了单位资金的使用效率，通过业务规模扩大以及由此引致的规模经济和市场占用率的提高，或者投资于收益率更高的新业务，可以创造更多收益。此外，流动性改善还可以降低利率敏感型资产敞口的风险，这对于银行类金融机构是非常重要的。
(2)专业化分工提升效率导致收益创造的机制。亚当・斯密(1776)在《国富论》中指出：分工和资源的有效配置是国民财富赖以增长的主要源泉。分工使每个人可以专注于特定的工作，提高工作的熟练程度，推动技术进步，从而提高劳动生产率，创造新的财富。科斯(1937)在《企业的性质》中认为，企业和市场都能具有分工和资源配置的功能，当企业的交易成本高于市场的交易成本时，企业内部的分工和资源配置功能就会被市场替代。从分工和资源配置的角度看，首先，资产证券化的交易结构使应收款的发放、持有、管理和回收工作分由原始权益人和资本市场投资者来承担，改变了原来由原始权益人一个主体来承担应收款的发放、持有、管理和回收的全部工作的局面，原始权益人可以更专注于应收款的发放、管理和回收。其次，虽然应收款的管理和回收工作在证券化后大都依然是由原始权益人承担，这一点似乎与证券化之前一样，但实际上却发生了根本性变化。证券化之前原始权益人对应收款的管理和回收是其完整业务链条上的内部环节，市场无法对其进行单独定价并进行监督，其效率的高低基本取决于原始权益人的内部经营管理，难以观察和评估，容易导致效率低下；证券化之后，原始权益人对应收款进行管理和回收的职责是资本市场投资者赋予的，投资者对原始权益人的这一职责按市场原则进行单独定价并实施监督，原始权益人的内部职责被外部化和独立化了。市场定价和外部监督促进了应收款业务分工的深化，市场和企业(而不仅仅是企业)共同参与了与应收款业务开展相关的资源配置，提高了效率。因此，证券化实际上促进了专业化分工、改善了资源配置的机制，进而提升了效率，创造了新的财富。
三、证券化对原始权益人微观效应的约束条件
(一)破产风险降低导致融资成本节约的约束条件
在原始权益人一方面通过证券化降低证券化产品投资者面临的破产风险而实现融资成本节约的情况下，另一方面却可能会增加原始权益人的无担保债权人所面临的风险。ChaseW．Ashley(1993)和Paul M．Shupack(1994)表述了类似的观点。但Schwarcz(1990，2003)却对此进行了反驳，他认为：在不考虑证券化所获资金再运用的情况下，证券化只是改变了原始权益人资产的类别构成，并没有减少资产总量，因此无担保债权人面临的风险并没有增加；即使证券化后原始权益人将所获资金进行再运用而使无担保债权人面临的风险增加，这是其他任何一种融资方式都可能造成的后果，本身与证券化无关。Schwarcz的这种观点将证券化效应静态化了，只是在证券化完成的那个时点上去进行分析，而未考虑到证券化资产的风险并未由于真实出售而被完全转移的事实，因此难免有失偏颇。我们必须从以下两个角度对这种机制的实际效果进行重新审视。
1．证券化交易结构与风险转移
从证券化交易结构看，通过证券化资产的真实出售，的确实现了证券化资产与原始权益人之间的破产隔离，降低了证券化产品投资者面临的原始权益人破产的风险。但是，如果认为随着证券化资产的真实出售，与该资产相关的全部或绝大部分经济风险就随之转移给了资本市场的投资者的话，就会得出不正确的结论。从理论上讲，原始权益人可以将与证券化资产相关的全部风险都转移给投资者来承担(比如自己不提供任何形式的担保或持有次级档债券)，则投资者一定会要求一个与承担这些风险相当的风险溢价，从而使融资成本增加而不是节约。在实际的证券化交易过程中，为降低融资成本，原始权益人一般都要为证券化资产提供信用增级或持有承担第一损失的次级档债券。这就意味着证券化交易虽然采用了真实出售的机制，但绝大部分的经济风险并没有被有效转移给投资者，而是继续保留在原始权益人那里，即证券化交易实际上并没有使原
始权益人面临的经济风险发生太大变化。如同前面提到的“流动性乘数”效应一样，如果原始权益人连续不断地以这种方式进行证券化，则由此累积的风险也会产生乘数效应而不断放大。
2．动态视野下无担保债权人的风险
从静态角度看，Schwarcz的观点是成立的。但原始权益人实施证券化的目的绝不只是为了实现资产类别的转换，而是融资后运用资金获得新的收益。因此，对证券化效应的评估和考查就不能割裂证券化融资所获资金的使用而单独进行。而且，实际证券化交易的统计资料显示，同一原始权益人往往多次或连续不断地实施证券化。所以，必须从动态视野的角度进行分析。我们考虑以下四种证券化所获资金的使用情形。
如前所述，证券化交易并未使原始权益人的经济风险转移给投资者。因此，情形1－4中原始权益人的经济风险并没有降低，而是基本不变或增加；原始权益人的资产规模在除了情形3中由于偿还债务而减少以外，其他三种情形并没有改变资产规模，但无担保债权人的风险除情形1外，却都是增加的。这是因为：情形2中由于投资于比证券化资产风险更高的其他资产，虽然资产规模没有变化，但无担保债权人面临的风险也增加了；情形3中由于偿还债务导致资产规模减少，从而使那些未被偿还的无担保债权人的债权偿还保证减少，增加了其面临的风险；情形4中虽然资产规模不变，但由于不断进行证券化而导致原始权益人保留的经济风险被不断累积，进而增加了无担保债权人的风险。对于一个正常经营的原始权益人来说，情形1一般不会发生或者不会持续存在。因此，证券化交易的确使无担保债权人的风险增加。
一般地，既然无担保债权人面临的风险增加了，他们就会在后续债权契约签署的时候索要更高的风险溢价，使原始权益人的财务成本增加，从而“冲抵”掉了证券化通过降低破产风险而实现的融资成本节约的好处。对此可以构建一个跨期动态博弈模型进行更完美的解释。但事实上，我们必须考虑以下约束条件才能正确评估无担保债权人上述行为的实际影响：(1)处于稳定业务等因素的考虑，无担保债权人是否真的愿意与原始权益人进行动态博弈；(2)无担保债权契约的期限结构，过短的期限结构将使无担保债权人无法实施第二次博弈；(3)无担保债权人在博弈中改变风险溢价水平的能力；(4)无担保债权在原始权益人债务总额中的比重，如果该比重较小，即使风险溢价水平提高，原始权益人的财务成本也不会因此增加太大，“冲抵”效应也不会明显。以上条件构成了破产风险降低导致融资成本节约的约束条件。因此，证券化交易中破产风险的降低是否会导致融资总成本的节约就不再是一个确定的结论。
(二)信息不对称降低导致融资成本节约的约束条件
前文曾指出，通过“信息剥离机制”、“信息增强机制”和“信息替代机制”这三种微观机制的共同作用，资本市场上证券化产品投资者的信息不对称问题在很大程度上得以解决，降低了对信息不对称引致的融资成本的增加。毋庸多言，证券化交易的独特结构和机制的确降低了融资市场中普遍存在的信息不对称，但其对融资成本节约的效果还是要受到以下约束条件的影响：(1)“信息增强机制”的成本。固然原始权益人采取信用证担保、超额抵押、持有次级档债券等方式可以对证券化资产进行信用增级，但这些方式要么增加了机会成本，要么使证券化资产的经济风险无法被全部转移给投资者而是成本增加；(2)“信息替代机制”的成本。当信用评级机构用本身的声誉机制这种“更值得信赖”的、透明度更高的信息替代了证券化资产的不对称信息的时候，原始权益人也必须为此向信用评级机构支付相应的成本。此外，还必须注意到信用评级机构本身的声誉机制是否足以起到这种信息替代效应；(3)原始权益人证券化之前的整体信用水平。如果原始权益人证券化之前的整体信用水平越低，则采用“信息增强机制”和“信息替代机制”所需要支付的成本将越高，这必然会“冲抵”由此带来的融资成本的节约。如果没有这种“冲抵”效应的约束，则从理论上可以得出一个有趣的命题：整体信用水平最低(如濒临破产)的原始权益人(A1)具有最强烈的证券化动力，整体信用水平最高的原始权益人(A3)由于证券化不能带来融资成本的节省而最没有动力进行证券化，整体信用处于中等水平的原始权益人(A2)的证券化动力则介乎其中，因此，实施证券化的原始权益人在证券化市场中所占的比例按照由高到低的顺序排列如下：Al最多，A2居中，A3最少。这显然与实际情况并不符合，根据统计，A2和A3都比较多，A1最少。对此可以做更深入的分析，但已超过了本文的研究范围。但有一点是值得注意的，即证券化降低了信息不对称而导致融资成本的变化并不是确定的，需要考虑到原始权益人整体信用水平的影响。
(三)资本市场融资导致融资成本节约的约束条件
资本市场的融资成本低于间接融资市场的融资成本是资产证券化融资成本得以节约的关键因素。证券化市场比较成熟和发达的国家，其直接融资市场表现出较高的融资效率特征。而且，由于绝大部分的证券化产品都是债券，债券市场的成熟和高效率对证券化的融资成本节约来说就尤为重要。因此，资本市场(尤其是债券市场)的发达程度是直接影响证券化能否实现融资成本节约的非常重要的约束条件，这就是所谓的市场和制度基础问题。这一点对于目前我国资产证券化市场的框架和制度基础建设来说是值得深思的。
(四)其他约束条件
一、资产证券化减少信息成本
公司在金融交易中，如一般的交易一样，都存在著名的“柠檬”问题。“柠檬”问题来自买者和卖者有关资产质量信息的不对称。卖者知道资产的真实质量，买者不知道，只知道资产的平均质量，因而只愿意根据平均质量支付价格。由于市场调节和动态平衡，质量高于平均水平的卖者就会退出交易，只有质量低的卖者进入市常
借款人（在此指应收款出售人）比借出人（在此指资产池证券的购买人）更了解公司的情况，他们可能夸大公司资产的质量。在金融体系中，不是所有金融机构都有足够的信息估价出预期或潜在的赔偿责任，如果没有大量的时间、精力和金钱投入，将无法很清晰地了解公司资产的真实质量。因此，借出人只愿意以“柠檬”价格购买借款人的资产，此价格是以借出人对资产的最坏估价为基矗如果，借款人能为借出人提供公司资产不是“柠檬”的证据，将得到较高的价格。
1公司应收款的信息
资产证券化有助于公司了解和证明公司资产不是“柠檬”资产。如果一公司将证券化它的应收款，可请求专业评估机构（利率公司和保险机构）使公司应收款变得更易于评估，应收款被标准化。即确定它们的期限、文件和承诺支付标准。对于应收款，这个过程，有些很容易，有些相当难。而对于某些应收款，应用资产证券化方法根本就不值得。
利率公司和保险机构的评估技巧和资产证券化的交易结构是同步发展的。这些交易利用了特殊的交易技巧，例如资产池的大小和依组成部分细分，为资本市场投资者提供了大量投资和取得收益的机会。资产池太小，利率公司和保险机构不会积极参与和刺激专业技巧。如果交易量很小，发展资产证券化技巧也不值得。人能利用许多技巧，但这些技巧只有在很大交易量时才会采用资产证券化技巧。因此，融资的应收款资产池相当大，以美国为例，资产池资产一般超过一亿美元。资产证券化过程中的资产池可以依组成部分细分。例如，应收款可以依地理位置和其它指标细分，如果一家公司无法为资产池提供足够的应收款，可以组成一个多出售人的资产池。
保险和超值抵押，也会有利于减少应收款的信息成本。评估包括大量有关价格风险的必需信息，价格风险也被保险了。保险机构愿意为利率公司评估的“BBB-AAA”证券提供保险。利率公司的最大资产是品牌，如果信用评估错误，它只在品牌上受损失。而保险公司既在品牌上受损失，同时也会产生金钱损失。
2整个公司和公司证券的信息
资产证券化的投资者不具备必要的专业知识和技巧，不能独立地评估应收款的真实质量，而依靠利率公司和保险机构的评估结果。利率公司和保险机构具有世界一流的评估技巧和专业知识，评估质量也更精确。投资者使用它们的技巧，可以理解资产支持证券的期限，也能估计在不同情况下资产支持证券的偿还情况。不同的投资者的专长不同。
总而言之，资产证券化可使公司的总信息成本减少。从专业角度考虑“柠檬”问题，资产证券化可帮助公司以很少的费用证明它们的资产不是“柠檬”资产。特殊资产池的评估风险与整个公司资产的评估风险不同，所需的技巧也不同。不同的金融机构擅长评估的风险不同。
资产支持证券的风险主要是资本市场投资者的评估风险。无需多言，金融体系中不著名的小公司的信息成本高，有以下原因：它们的评估费用很昂贵；不确定性大，赔偿的可能性相当大；它们的业务可能相当专业，但可能遭受无法解决或模糊的监管制度；评估的量少影响信息的收集。这些公司有相当严重的“柠檬”问题。（在此称之为“柠檬”企业）。
应收款毕竟不是已获得的收益，而只是对未来收益的可能性估计。因此，资产证券化交易中各组成部分对实际交易的估计结果差别必须相当校否则，交易将无法进行。例如，借款人认为它的资产信用风险为“A”，而借出人却认为为“C”，交易将无法进行。购买者和出售者对应收款收益估计达成共识后，操作将很易于实施。
对公司资产估价，这将涉及到它的预期、潜在的承诺支付和管理水平等等，只考虑公司和特殊资产比考虑整个公司的资产更容易。购买者和出售者对整个公司资产的估价达成共识，比对应收款估价达成共识更难更昂贵。特别是对于一个“柠檬”企业，难度更大。应收款只是一种要求第三方还款的权利，是公司的特殊资产。公司很难影响应收款发行后的价值。因此，“柠檬”企业和非“柠檬”企业的应收款估价的难度差不多。而把“柠檬”企业作为一个整体，估价的难度远远大于非“柠檬”企业。换言之，“柠檬”企业的估价需要更专业的技巧，同时带来的收益也更大。公司的“柠檬”资产中，最易于处理的是应收款。当公司的应收款证券化后，当然，公司的未来收益能力将会下降。而对公司的其它资产，仍然存在“柠檬”问题，但不会更坏。而由于“柠檬”资产的数量下降，公司的“柠檬”问题减少。
资产证券化后公司的“柠檬”问题减少，可认为是一个好的消息。但应收款在公司通常是最好最有价值的资产，公司的应收款质量比其它资产的质量高或高得多，公司没有正当的理由和特殊原因出售它。
资产证券化交易存在两种相反的解释：一种解释是好的消息，公司的总价值将增加。好消息不会增加应收款的价值，它的价值决定于应收款的承诺
支付者，不会受公司现在和将来价值影响，公司也不必拖延融资速度。好消息将增加公司剩余资产的价值，当公司下一次通过资产证券化融资后，剩余资产价值将更高。因此，公司可获得净收益。
另一种解释可能是坏消息。资本市场购买者对公司质量的信息是不完全的，可能认为公司是一个投机者，公司可能处于一种财务困境时，而作出的融资计划。参与的利率公司和保险机构更偏爱坏消息的解释，认为公司发行的应收款为真正的“柠檬”资产。公司发行的应收款的出售价格将偏低，公司剩余资产的价值可能下降。
综合以上二种解释，资产证券化的净收益是正的。投资者可以较低的成本购买到，实际操作时以坏的解释发生的可能性较校在资产证券化交易中，公司剩余资产价值的下降程度，比以另一种解释所引起的价值增加程度要校事实上，公司剩余资产甚至可能增加，应收款出售的负效应可能被正效应抵补。因此，减少了所有公司融资的总信息成本。但一些公司获利更多，资产证券化只需要对公司特殊的资产评估。“柠檬”企业的非特殊资产和特殊资产的评估成本区别很大。因此，“柠檬”企业因资产证券化因减少的信息成本而获利很大，而非“柠檬”企业的获利相对而言则较校
二、资产证券化增加公司未来现金收入流
1专业技术、规模经济和成本减少
资产证券化使应收款发行或留存的技术专业化。在资产证券化过程中，公司出售它的应收款，即发行应收款。绝大多数经常实施证券化的大企业的发行技术已达到专业化水平。银行精通抵押贷款证券化，汽车公司的财务子公司精通汽车贷款证券化，信用卡公司精通信用卡应收款证券化。然而，一些不出售应收款的公司可能更适于承受应收款的发行风险，转移发行风险。如资产证券化中利率公司和保险机构等。发行应收款的公司，趋向于发行更多的应收款。资产证券化可使应收款发行的风险转移，发行量越大发行越易于转移。资产证券化可使应收款发行更有利，公司不必要寻找获利较少的应收款留存方法，只需实施更有利的应收款发行方案，同时也可使贷款服务更专业化。总而言之，通过专业化技术可提升效率。
资产证券化可激励应收款发行和收集技巧的建立和改进。收集和发行公司现金收入流技巧的改善的效果为：公司出售应收款后，未来现金收入流不会增加，但公司因出售的应收款和剩余资产的增值，而获得了现金收益。
资产证券化改善发行的好处如下：第一，这些技巧使应收款更易于评估，因而更易于发行；第二，资产证券化使发行过程更透明，这将减少道德风险。第三，公司对发行的应收款将出售的部分关心较少，而对发行的应收款中将保留的部分关心更多。但投资银行机构是资产证券化交易中的组成部分，是发行应收款机构，它们的利益不会与发行公司的利益完全相同，它们将关注所有发行的资产，使发行资产的质量更符合实际，发行过程质量更高。事实上，这些参与机构承担责任的时间很长，一旦许多年后，它们同意发行的应收款证明为不可发行，它们将遭受损失。第四，许多评估机构和保险机构参与资产证券化交易，它的责任是评估和保险发行的应收款的真实质量。第五，许多发行公司也由于它们的长期利益，将保证发行的应收款的真实质量。因为，它们更害怕一些质量不实的应收款被发行，还不如被保留在公司资产中。
资产证券化也改善应收款收集过程。增加应收款收集过程的透明度减少道德风险。监管者包括许多交易参与机构，例如，信托资产管理人、利率公司和保险机构。这些机构制定了许多监管准则和标准。这些准则和标准可能利用规模经济、资产证券化交易量大和少量的资产证券化参与者，使资产池收集过程标准化和高质量。例如，少量的资产证券化参与者本身可促使公司对收集和发行给予更多的关注。当公司参与了有问题的资产证券化交易，它可使出售资产的公司退出。而对于一些公司而言，例如银行，抵押贷款、信用卡和汽车贷款应收款发行人，希望资产证券化正规操作，不负责任的发行和服务，由于有被逐出市场的可能，成本相当高。
资产证券化改善资产支持证券的付款过程。应收款的责任人需付款给资产证券持有者，因而有大量现金集中一起。保管和支付服务，以及签署合同交付给资产证券持有者，通常由信托资产管理人完成，它是保管和支付资金的专家。更重要的是，它很诚实，且所需的成本低。信托资产管理人破产的可能性极低。它是独立于发行人到资产支持证券持有人的附加机构。应收款出售到资产池，然后发行资产池证券。资产池需从应收款责任人获得付款后，再付给资产支持证券持有人。因此，资产池由信托资产管理人管理，必须安排收集应收款，保管收集的资金，付款给资产支持证券持有者。
上面我们讨论的，这些足以说明附加参与机构的用处。很明显，公司如银行、金融、抵押贷款和租借公司，以及信用卡发行机构，这些主要涉及应收款商业的公司（金融公司），主要从专业化的发行和服务获利，至少能刺激更高效的发行和服务。不涉及应收款商业的公司（非金融公司），发行和服务的技巧越高，获利越多。无论是金融公司和非金融公司，只要是“柠檬”企业，投资者由于道德风险问题，对应收款的折扣相当大，通过监管可减少许多，将由于对发行和服务更高效的监管而获利巨大。
2.管制成本和附加：税收
由于不同公司有各种各样的规章制度，资产证券化有助于减少公司的管制成本。对于许多资产证券化交易，制度规定的管制成本减少很大。但是在一交易中，由于资产证券化初次运行，而减少的幅度较小，随着交易结构不断改善，减少管制成本的幅度不断加大。例如，金融公司不需资本充足的要求，而利率公司则必须一定程度的资本金要求。资产证券化的作用，减少了规章制度要求的成本，获得较高成本效用和市场回报。
资产证券化也减少其它管制成本。例如，破产成本，资产证券化把一些公司资产（应收款）移出，减少公司破产资产的范围。事实上，交
易结构的设计能产生以上的作用。如果，资产证券化后的破产过程是不完整的，它的特点是减少成本，获得收益。但公司濒临破产时，有效地移出公司资产的难度更大，不确定性更大。资产证券化交易无法进行，或以昂贵的形式进行。公司越濒临破产，获利越校但破产成本对正常运转的公司影响较小，由破产成本减少而获利的程度较少。
资产证券化能利用已存在的法规制度。一些法律和制度阻止投资者投资低质量的证券。较高质量证券由于管制成本较低，需求较大而引起价格增加，使低质量证券和高质量证券的差价越来越大。事实上，这种影响是合理的，许多大型投资者，例如保险机构、共同基金和养老金基金等，它们的法律和制度偏向于高质量证券。资产证券化可帮助低质量公司发行高质量证券，扩大需求，但低质量公司比高质量公司发行高质量证券的费用更高。由于制度要求不同的质量标准，绝大多数利率公司有四个级别证券，有些只有二到三个级别。大多数证券化交易，由于资产证券化引起需求增大，回报增多的能力不能延续很长时间。
税收是公司决策是否资产证券化的重要因素。公司可设计交易结构为借出或出售应收款，有些交易结构可获得税收减免。例如，交易结构为借出，公司计算税收之前，可从收益中减去支付给资产支持证券持有者的收益。交易结构为出售，税收则不能与上相同。并且，公司为一些目的，采用借出形式资产证券化，获得借出形式的税收减免。为了其它目的，则采用出售形式资产证券化，获得的税收也不同。资产证券化由于税收减免而获得的好处相对较少。
关键词:融资租赁 资产证券化 风险控制
根据国际统一私法协会《融资租赁公约》的定义,融资租赁是指这样一种交易行为:出租人根据承租人的请求及提供的规格,与第三方(供货商)订立一项供货合同,根据此合同,出租人按照承租人在与其利益有关的范围内所同意的条款取得工厂、资本货物或其他设备(以下简称设备)。并且,出租人与承租人(用户)订立一项租赁合同,以承租人支付租金为条件授予承租人使用设备的权利。
我国2006年财政部颁布的《企业会计准则》第21号准则(租赁)对融资租赁的定义为“融资租赁,是指实质上转移了与资产所有权相关的全部风险和报酬的租赁,其所有权最终可能转移,也可能不转移。”
融资租赁在我国的发展现状
在我国,融资租赁的行为是20世纪80年代初从日本引进的,以1981年中日合资的中国东方租赁有限公司成立为标志,经过二十多年时间取得了一定的发展。回顾这些年,我国的融资租赁业的发展是曲折的,大致经过了以下几个阶段,开始—高速膨胀—行业停滞整顿—规范化发展。在高速膨胀的阶段,融资租赁业对我国的整个经济的发展,特别是对引进外资和先进的技术设备,以及加快中小企业的现代化起到了积极的推动作用。但从总体来看,我国的融资租赁业的发展与国际水平还有差距。
资产证券化这种金融创新一方面可以提高自己信贷资产的流动性,对于融资租赁机构来说,绝大多数资产是以应收租金的形式存在的。如果将这些资产通过证券化方式进行运作,无疑会大大缓解公司的资金压力,资金来源不足的问题也会得到很好的解决。另一方面,通过这种方式还可以合理调整公司的信贷资产结构,提高财务安全性。
融资租赁资产证券化的实施
融资租赁资产证券化是指以租赁资产所产生的现金流(租金)为支持,在资本市场上发行证券进行融资,并将租赁资产的收益和风险进行分离的过程。融资租赁资产证券化基本过程可描述如下,由融资租赁公司将预期可获取的稳定的现金收入的租赁资产,组成一个规模可观的“资产池”,然后将这个“资产池”销售给专门操作资产证券化的“特殊目的载体”(Special Purpose Vehicle,SPV),由SPV以预期的租金收入为保证,经过担保机构的担保和评级机构的信用评级,向投资者发行证券,筹集资金。
(一)运作机理
1.隔离风险机理。本质上讲,租赁资产证券化是租赁公司以可预期的现金流为支持而发行证券进行融资的过程。在这个过程中,现金流剥离、风险隔离和信用增级构成了租赁资产证券化操作的核心。隔离风险机制是金融资产证券化交易所必要的技术,它使租赁公司或资产证券化发起人的资产风险、破产风险等与证券化交易隔离开来,标的资产的风险不会“传递”给租赁资产支持证券的持有者。
2.组合资产机理。组合资产机理是指依据大数定律,将具有共同特征的租赁资产汇集成资产池,虽然并不消除每笔租赁资产的个性特征,但资产池所提供的租赁资产多样性可以抑制单笔租赁资产风险,整合总体收益。组合资产机理是租赁资产证券化运作的基础。
3.配置资源机理。配置资源机理是指将各种资源进行优化重组,实现多方共赢。配置资源机理是租赁资产证券化运作的推动力。就租赁公司而言,可以通过租赁资产证券化,提高资产的流动性,改善自有资本结构,更好地进行资产负债管理;就证券化特设机构SPV而言,可以通过收购租赁资产,发行LBS,从中获利;就投资者而言,可以获得新的投资选择机会和较高的收益。而承销、评级、担保等中介机构参与租赁资产证券化运作也可以扩大业务领域,创造新的利润增长点。
(二)模式选择
美国等国家资产证券化的成功经验表明,融资租赁资产证券化的模式主要有三种:表外模式、表内模式和准表外模式。
1.表外模式。在这种模式下,融资租赁公司将融资租赁资产经过整理分类后“真实销售”给SPV,真正的实现了风险隔离。SPV合法持有资产后,将它们重新组合建立“资产池”,经过担保机构对该证券产品进行担保,再经过信用评级机构对该证券产品评级后,通过券商发行,最后在证券市场上流通买卖。
2.表内模式。在这种模式下,融资租赁公司并不需要将融资租赁资产出售给SPV,而是将其融资租赁资产继续留在公司内,即债权资产仍留在融资租赁公司的资产负债表上,由融资租赁公司自己以融资租赁资产为抵押发行抵押债券。融资租赁公司虽然能筹集到资金,但租赁资产还留在租赁公司,那么公司就有产生风险的可能,表内模式并没有起到风险隔离的作用。
3.准表外模式。在这种模式下,融资租赁公司成立全资的或控股子公司作为SPV,然后把融资租赁资产“真实销售”给SPV子公司,经过该子公司的一系列操作,再经过相关的机构进行信用增级和信用评级,最后将该证券在证券市场发行。
表外模式相比较表内模式,租赁资产真实销售,融资租赁公司和租赁资产脱离关系,完全实现了风险隔离,融资租赁公司面临的风险更小;准表外模式和表外模式相比,融资租赁公司得成立一家子公司作为SPV,但是融资租赁公司可能对SPV的业务并不擅长,自己经营SPV难免会有风险。通过对比表明,表外模式具有很大的优势,也是最适合我国的情况。
(三)过程设计
第一步,融资租赁资产的分离。融资租赁公司将融资租赁资产按不同的期限不同的规模进行归类整理,以备出售给SPV。第二步,SPV的设立。SPV是为发行资产支持证券而专门注册成立的一个具有法人地位的作为证券化机构的实体,本文假设SPV设立在国外。第三步,出售融资租赁资产。融资租赁公司将租赁资产整理后合法的出售给SPV,由SPV运作资产支持证券。第四步,担保机构提供担保。发行这种资产支持证券时,得寻找一家公司对租赁债权给予一定的担保、支持,从而提高债券的信用等级,吸引投资者购买证券。第五步,信用评级机构进行评级。一般来说,各种债券的发行都需要有信用评级机构的评级。信用评级机构对这种资产支持证券的信用等级进行评定,从而扩大债券的影响,提高投资者的投资欲望。第六步,发行资产支持证券(ABS)。证券公司根据该证券的实际情况编制发行说明书,向发行对象阐明发行证券的性质、数量、面值、认购方式、回报率、回报方式、内在风险、市场交易等相关内容,并向有关的主管部门申请发行登记,经许可后向社会公开发行。第七步,证券交易。投资者购买证券后,可以持有至到期日结清本息,也可以在证券市场出售兑现。第八步,租金的管理。受托人(一般为信托公司)接受委托管理租赁资产,按期收取租金,并在证券到期之后,向投资者支付本金和利息。
融资租赁资产证券化的业务流程如图1所示。
融资租赁资产证券化风险控制
从2007年开始爆发的美国次贷危机,至今已经演变成全球性的金融风暴。使很多人谈资产证券化色变,原因是美国次贷就是资产证券化的一种形式。可见资产证券化也会给银行、企业带来很大的风险,比如信用风险、流动性风险、资金池的质量与价格风险等。融资租赁资产证券化也同样会面临这些风险 。但资产证券化是近年来世界 金融 领域最重大的和发展最快的金融创新,它不仅是一种金融工具的创新,而且是金融市场创新和金融制度创新,极大地促进了一国金融结构的调整和优化。因此,我们并不能因为害怕风险而放弃这种优质的金融创新,完全可以在总结我国资产证券化探索中的实践经验和借鉴发达国家的成功经验的基础上,通过构建良好的资产证券化环境和提高监管质量来防范风险。
(一)构建良好环境
建立健全资产证券化的法律体系。需要尽快制定《资产证券化法》等相关法律法规,对SPV的法律地位、性质、行为能力、证券发行、二级市场转让流通、投资主体、证券化资产的真实出售、破产隔离,以及相关的 会计 、税务、土地注册、抵押、披露等制度做出明确的规定。只有这样,才能使资产证券化业务有法可依、有章可循、规范运作、降低风险。
选择信用高、实力强的金融机构作为SPV。建立完善的信用评级、增级制度与评级中介机构。大力发展资本市场,营造资产证券化的市场基础。加强国际合作,打造资产证券化的国际渠道。
(二)强化业务监管
资产证券化衔接货币市场与资本市场,其涉及部门众多。而我国财政部、央行、银监会、证监会等如何形成合力,达成共享利益、共同监管的局面,这是防范资产证券化风险、推动资产证券化发展的至关重要的因素。
1.监管理念。金融监管与金融创新动态博弈。从博弈论观点来看,金融机构与监管当局好似跷跷板的双方,他们不断地适应彼此,形成“管制——创新——放松管制或再管制——再创新”的辩证形式,共同推动金融深化和发展的过程。
激励相容。金融监管成为金融创新动因的重要条件是激励相容、鼓励创新的监管理念。监管应当是符合和引导而不是违背投资者和银行经理利润最大化目标的实现。
资产证券化是指将缺乏流动性，但具有未来现金流的应收账款等资产汇集起来，通过结构性重组，将其转变为可以在金融市场上出售和流通的证券，据以融通资金的过程。
二、不良资产证券化过程中的风险
资产证券化具有很多优点，但是在资产尤其是不良资产证券化的过程中面临很多的风险。主要有下面几种风险，是商业银行在不良资产证券化过程中要密切注意的。
（一）信用风险
信用风险是指由于借款人或市场交易对手违约而导致损失的可能性，它也包括由于借款人信用评级的变动和履约能力的变化导致其债务的市场价值变动而引起的损失。在商业银行不良资产证券化业务中，信用风险即由于证券化各参与主体信用状况恶化从而违约导致损失产生的可能性。按照证券化参与者的情况，信用风险可分为债务人信用风险、发起人信用风险和第三方信用风险。
（二）技术风险
技术风险是指不良资产证券化的过程中遇到的技术问题产生的风险，包括资产池构建风险、破产隔离风险、信用增级风险。
1、资产池构建风险
资产池构建风险是指证券化资产池构建过程中，可证券化资产选择是否合理，给证券化交易主体造成损失的可能性。资产池质量的高低直接决定着证券化的成败。一般来说，证券化的资产组合应满足三个原则：第一、分散性原则，避免资产过度集中于某一地域引起局部风险，从而影响资产证券化的整体风险。第二、规模性原则，利用规模经济的效应，扩大资产组合的规模可以更大程度地分摊资产证券化过程中产生的固定成本，会有效降低交易成本。第三、可预测性原则，资产组合进行构造时，一般选择的资产要具备某种特征，使得这些资产组合的未来现金流能被预测。
2、破产隔离风险
破产隔离风险是指证券化资产"真实出售"与否，以及给证券化交易主体造成损失的可能性。破产隔离风险中的一个重要问题是 SPV 的设置问题，国际上 SPV 的组建形式主要有公司形式和信托形式两种。采用公司形式时，则SPV是发起人专门设立的一个"空壳公司"，只拥有名义上的资产和权益，自身并不拥有职员和场地设施。这是违背我国《公司法》的规定的，由此可见，我国的 SPV 只有采用信托形式是可行的。但是目前我国的信托制度不够完善，信托业务发展不充分，不良资产证券化业务能否真正的充分利用好信托这一形势还存在很大的疑问。
3、信用增级风险
信用增级是资产证券化的基本技术之一，也是资产支持证券不同于传统证券的特征之一。信用增级利用内部或外部信用的支持来保证投资者应该得到的未来现金流，信用增级分为内部增级和外部增级两种形式，内部增级的方式主要包括信用分层、超额抵押、储备基金等；外部增级方式主要包括政府担保、关系方担保等。目前，我国《担保法》对采用超额抵押和政府担保方式进行信用增级有着较大的限制。我国《担保法》第 8 条规定："国家机关不得为保证人，但经国务院批准为使用外国政府或者国际经营组织贷款进行转贷的除外。"
（三）环境风险
商业银行不良资产证券化的环境风险包括经济环境风险、法律环境风险、政治环境风险。经济环境风险是指宏观经济运行状况给各交易主体造成损失的可能性。经济环境风险包括市场风险（利率风险、汇率风险）和通货膨胀风险。法律环境风险是指法律制度的不完善给各交易主体造成损失的可能性。政治环境风险主要是指战争、政局动荡以及政策变化等因素引致的风险。政治环境风险的不确定性通常并不直接导致亏损，但可通过影响其它风险造成损失。
（四）操作风险
新巴塞尔协议征求意见稿中对操作风险的定义是，由不完善或有问题的内部程序，人员及系统或外部事件所造成损失的风险。从这项规定出发，可以将操作风险分成四类，（1）人员因素引起的操作风险，包括操作失误、违法行为（员工内部欺诈、内外勾结）、违反用工法、关键人员流失等情况；（2）流程因素引起的操作风险，分为流程设计不合理和流程执行不严格两种情况。
三、减少商业银行不良资产证券化过程中的风险的对策
从上面的分析中能够看出在我国现行的市场条件及法律环境下，开展商业银行不良资产证券化业务会面临诸多的风险，为了极力避免各种风险，努力推进此项业务的良好发展，本人认为应主要从以下几个方面着手。
（一）健全法律法规体系
国家应通过制定专门的"不良资产证券化条例"，对发行银行不良资产支持证券做如下规定：第一、对适合证券化的银行不良资产进行严格的法律限定，可以证券化的银行不良资产有两类：第一类应该是未来具有良好收益，但现在流动性差的沉淀性资产；第二类应该是质量相对较好的、采取批发方式处置的不良资产本身，此种处置方式也可以产生稳定的现金流，但必须要对银行不良资产本身进行信用增级或实行政府信用担保；第二、对银行不良资产的"真实销售"进行法律界定。第三、对债权转让作出相关规定，形成一整套关于不良资产证券化的制度规定。
（二）完善金融监管体
在金融混业经营渐成风潮的背景下，我们应当本着前瞻性、现实性、有效性的原则制定有关监管法律法规，建立高效、规范、安全的市场体系。具体至资产证券化，在集中精力制定好市场规则、建立完善监管法律法规的基础上，建立以强制信息披露为中心的监管框架。监管机构重点履行两种职能：一是对信息披露进行监管，二是对虚假、欺诈行为进行处罚，从而保持最低限度的干预和管制，而将更多的选择自由留给市场。
（三）规范发行主体的经营行为，创造良好的信用环境
为防止商业银行道德风险，必须制定相应的手段促使金融机构提供真实、准确的信息，同时，资产处理公司应提高其信息组织和处理能力以正确选择证券化方案和提高投资者对证券的信心。为了防止发生违约风险，使不良资产证券化价格能充分地反映收益性和安全性的有机统一，需要提高透明度，使投资者能够及时了解不良资产支持证券发行主体的经营情况，形成有效的价格机制。
