发布时间：2023-11-24 11:14:18
序言：写作是分享个人见解和探索未知领域的桥梁，我们为您精选了8篇的股票投资步骤样本，期待这些样本能够为您提供丰富的参考和启发，请尽情阅读。
关键词：股票投资价值；模糊层次分析法；计算机应用服务业
中图分类号：F832 文献标志码：A 文章编号：1673-291X（2017）16-0075-05
2009年10月30日，我国创业板在深圳股票交易所成功上市，从初建时28家公司，总发行股本2 672 140 777股，截至2016年12月26日已有568家公司成功上市，总发行股本为262 475 087 724股。创业板市场的快速发展为国内中小公司，尤其是高成长、高风险、高收益、高创新的计算机应用服务公司提供了巨大的融资机会和发展机遇。多层次资本市场体系的逐步完善拓宽了个人投资者的投资渠道，而创业板计算机应用服务公司的股票凭借其高成长和高收益性正在逐渐获得个人投资者的青睐。因此，如何建立一套科学有效的股票投资价值评估模型，帮助投资者高效准确地识别出具有投资价值的股票，成为专家学者们共同关注的热点之一。曲若鹏以同一家公司财务报表为例，运用两种方法评估企业股票投资价值，第一种是先估计实体价值，然后减去净债务价值；第二种方法利用股票投资现金流量模型进行折现，得出的结论为不同的思路得出的股票投资价值评估结果是不同的。张栋等人认为，企业股票投资与看涨期权极为相似，借助B-S期权定价模型可以确定企业股票投资价值，虽然与传统方法相比此模型可充分考虑到企业收益风险，操作更具灵活性，但缺点是重要参数波动率的确定容易产生偏差、计算过程也比较复杂。刘建容等强调股票的投资价值是一种相对价值，结合层次分析法和因子分析法建立了上市公司内在价值评估模型，借助相对内在价值与股价动态变化趋势之间的联系构造出上市公司投资价值分析模型，实证研究表明该模型在投资者进行股票选择时具有指导作用。孙霞指出，资本结构、股票投资结构、公司治理结构以及企业所处的行业和宏观经济形势等都是影响企业股票投资价值的重要因素，国内金融市场日趋完善，掌握一些科学的股票投资价值评估技术是投资者进行理性投资的必要手段。
通过以上文献可以发现，对股票价值进行全面、科学的评估不仅可以有利于股东的监督与公司管理者的经营，也是投资者进行投资的必要过程。多数学者对股票投资价值评估研究范围比较广泛，缺乏针对性，并不完全适用于高成长、高风险的计算机应用服务类公司。因此，结合该行业的具体特点，遵循创新性、科学性、全面性等原则，增加了研发经费投入比、产品市场认可度、人才储备等创新性指标。
一、股票投资价值评估指标体系的建立
（一）建立指标体系
本文采用模糊层次分析法来构建股票投资价值评估模型。模糊层次分析法是综合运用模糊数学和层次分析法的一种分析方法。层次分析法（analytical hierarchy process，简称AHP法），由美国运筹学家Satty于20世纪70年代提出，是一种定性与定量分析相结合的多准则决策方法，具体分为五个步骤：根据总目标明确问题，分解问题并构建层次分析模型，根据隶属关系构造判断矩阵，层次单排序和层次总排序。运用AHP的关键是构造满意一致性矩阵，但由于人们主观意识对客观事物的判断存在差异，构造的矩阵需要经过不断的调整和检验才会达到满意的一致性。而模糊层次分析法（fuzzy analytical hierarchy process，简称“FAHP法”）用模糊数代替标度表示结果，通过两两元素的比较构造模糊一致判断矩阵，借助模糊一致矩阵表示各个元素的相对重要性权重，实现了模糊环境下的层次分析，使得决策结果更加数字化，定量化和科学化。
依据《中华人民共和国证券法》《深圳证券交易所创业板股票上市规则》和《中华人民共和国中小企业促进法》等文件，立足创业板计算机应用服务公司高收益、高风险、技术独占性、高成长性等特点，参考国内外相关文献，遵循科学性、全面性、创新性等指标体系设计原则，增加了研发经费投入比、产品市场认可度、人才储备、知识产权、成果转化能力、决策科学程度等指标，最终构建了创业板计算机应用服务公司股票投资价值评估的指标体系。该指标体系分为3层，第1层是目标层，即创业板计算机应用服务公司股票投资价值A；第2层是准则层，对应盈利指数（B1）、成长指数（B2）、风险指数（B3）和创新指数（B4）4个一级指标；第3层是指标层，包括基本每股收益、净资产收益率、净利润增长率等10个定量指标和产品市场认可度、人才储备知识产权等5个定性指标。
（二）构造判断矩阵
本文采用模糊层次分析法来确立各级指标的权重值，邀请多位股票投资专家和资深股民对指标间相对重要程度进行两两判断，采用Saaty1―9标度法构造出判断矩阵，Satty1―9标度法的含义（见表1）。
根据上述专家对指标重要程度判断结果的处理，得到5个判断矩阵Y，Y1，Y2，Y3，Y4，分别为：
（三）计算各级权重并检验一致性
根据计算，得到W=（0.5423，0.1397，0.2333，0.0847），各指标层对准则层的权重向量为W1=（0.5000，0.2500，0.2500），W2=（0.3845，0.0878，0.1433，0.3845），W3=（0.2291，0.1575，
0.5359，0.0775），W4=（0.2771，0.4658，0.1611，0.0960）。上述计算得到的权重值能否作为下层要素对上层某一要素排序的依据，还需要对判断矩阵进行一致性检验。层次分析法中，用CI（consistency index）作为检验判断矩阵一致性的指标，其中CI，因判断矩阵阶数n越大时，一致性越差，为消除阶数对一致性检验的影响，引进修正系数RI（random index），并最终用一致性比例CR（consistency ratio）作为判断矩阵是否具有一致性的检验标准，其中CR=CI/RI，当计算得到CR值小于或等于0.1时，认为判断矩阵具有一致性，可以进行单排序；当CR值大于0.1时判断矩阵不满足一致性，需要修正评分降低偏差，直到满足一致性检验。RI值随矩阵阶数n变化情况（如表2所示）。
下面计算并判断矩阵的一致性检验指标，矩阵Y的最大特征值λmax为4.0512，CI=（4.0512-4）/（4-1）=0.0171，CR=CI/RI=0.0171/0.89=0.0192，同理可得到Y1，Y2，Y3，Y4的CR值分别为0，0.0078，0.0422，0.0116，均小于0.1，通^了一致性检验，权重系数可以接受，得到权重汇总表（如下页表3所示）。
二、实证研究
（一）数据样本的来源与选取
应用模糊层次分析法对创业板计算机应用服务公司股票价值进行评估的过程是：首先，根据上述专家学者给出的相对重要性矩阵计算出各指标相对于综合评价目标的权重系数（前文已得出计算结果（见下页表3）；然后以各公司重要财务指标的实际值和综合实力为基础，将定量指标和定性指标进行横向比较，得出各指标在多家公司中的相对重要性，重要性程度用分值的高低来表示；最后，用相应的权重系数乘以各家公司评价指标的对应分值，得出各公司盈利指数、成长指数、风险指数、创新指数的分值和综合评价分值。
本文从深市创业板随机抽取4家有代表性的计算机应用服务公司股票进行分析，并对其投资价值进行评估排序。它们分别是银信科技（300231）、易华录（300212）、汉鼎宇佑（300300）、朗玛信息（300288），以下分别用P1、P2、P3、P4来代表它们。为了提高评价结果的可靠性，本文假设不同股票的宏观经济环境、政策导向、行业特点等都相同。表4是新浪财经网提供的这4家公司截至2016年6月30日的定量评价指标的财务数据。
根据表4中财务数据和各公司的综合实力对每家公司的评价指标构造判断矩阵，计算每家公司在各指标中所占的相应权数（计算方法如上文所示），结果（如下页表5、表6所示）。假定每个指标的满分都是100分，将每家上市公司各评价指标的分值与其对应的权重系数相乘，得出盈利指数、成长指数、风险指数和创新指数的得分。同理，将每家公司上述四个指标的分值乘以对应指标的权重系数，得出综合评分。下面以银信科技为例计算其盈利指数、成长指数、风险指数和创新指数及其投资价值综合评分。
盈利指数=银信科技在基本每股收益C1的权重得分×C1在盈利指数B1中的权重+银信科技净资产收益率C2的权重得分×C2在盈利指数B1中的权重+银信科技每股净资产C3的权重得分×C3在盈利指数B1中的权重盈利指数=
17.97×0.5+43.54×0.25+9.84×0.25=22.33，同理，成长指数=
20.09×0.3845+27.71×0.0878+9.98×0.1433+36.38×0.3845=
25.58，风险指数=6.4×0.2291+14.43×0.1575+23.78×0.5359+
13.61×0.0775=17.54，创新指数=12.64×0.2771+26.31×
0.4658+18.99×0.1611+17.07×0.0960=20.46。
投资价值综合评分=银信科技在盈利指数B1中的得分×B1在计算机应用服务公司股票投资价值A中的权重+银信科技在成长指数B2中的得分×B2在A中的权重+银信科技在风险指数B3中的得分×B3在A中的权重+银信科技在创新指数B4中的得分×B4在A中的权重投资价值综合评分=22.33×0.5423+25.58×0.1397+17.54×0.2333+20.46×0.0847=21.51。
同理，4家公司股票的投资价值综合评分结果汇总为表7。
（二）投资价值评估排序
对创业板这4家计算机应用服务公司股票投资价值进行排序，得到的结果（如表7所示），即按投资价值从优到劣依次为：易华录、朗玛信息、银信科技、汉鼎宇佑。易华录的投资价值最大，主要表现为其收益较高、创新能力较强，发展稳定、上升空间大，是这四支股票中相对投资价值最大的。
（三）检验
为了检验采用模糊层次分析法做出的计算机应用服务公司股票投资价值评估模型的科学性和可行性，本文绘制出上述4家公司自2014年6月30日至2016年6月30日的股票涨跌幅度趋势图（如下图所示）。可以看到，4家公司的股票实际涨跌趋势与上文模型预测的结果一致。
结合表7和下图可以得知，易华录的投资价值最高，虽然朗玛信息的最大涨幅高于易华录，但是易华录的整体涨幅趋势更为稳定，波动较小，抗风险能力高，成长性好，收益也更稳定，所以是相对投资价值最大的股票。根据北京易华录信息技术股份有限公司2016年半年度报告显示，报告期内，基于行业发展环境良好，业务模式创新渐显成效，公司新增项目较多等原因，公司经营效益稳步提高。仅2016年上半年，公司已实现营业收入89 619.77万元，较去年同期增长18.9%；归属上市公司股东的净利润为7 838.75万元，较去年同期增长36.32%。研发投入总额为6 906.15万元，较去年同期增加12.68%，主要原因为本年新增研发项目增加所致，截至2016年6月30日，公司新增取得国家知识产权局授权的专利17项。朗玛信息的股票投资价值位于第二位，与银信科技的股票投资价值相差不大。银信科技的涨幅虽然较小，但其整体涨幅走势平缓，几乎维持在正增长状态，风险比较小，但收益比前两者低，所以排在第三位。汉鼎宇佑排在第四位。根据本文表4可以得知，其净利润增长率和主营业务收入增长率都为负数，经营状况有待改善，成长性较低，故而收益也较低，所以排在第四位。
三、结论
运用模糊层次分析法可以清晰反映出创业板不同计算机应用服务公司投资价值的优劣以及各指标的权重，帮助投资者对其投资价值进行综合评价和分级，从而制定出利润最大化、成长最优化和风险最小化的最佳投资方案。因此，利用模糊层次分析法构建的创业板计算机应用服务业股票投资价值评估模型，对投资者的投资决策具有较高的参考价值。但是，在现实的股票投资市场中，影响股票投资价值的因素众多，包括宏观经济环境、政策导向、公司资本结构等，因而在指标选取和权重设定等方面会存在较大的差异性。总而言之，运用模糊层次分析法进行创业板计算机应用服务公司股票投资价值评估的优势在于其科学性、数字性和灵活性，可以结合具体的宏观环境和各股票的实际情况具体分析与评价。同时，由于股票市场十分复杂，瞬息万变，可以将模糊层次分析法与其他科学决策方法相结合，优化指标的选取，最大程度剔除不确定性因素的干扰，提升指标权重的准确性，增强预测的可信度。
参考文献：
[1] 曲若鹏.企业股权价值评估的两种方法[J].财会月刊，2011，（32）：66-67.
[2] 张栋，杨淑娥，杨红.基于B-S模型的企业股权价值评估[J].统计与决策，2006，（20）：144-147.
[3] 刘建容，潘和平.基于财务指标体系的中国上市公司投资价值分析[J].管理学家：学术版，2010，（5）：16-25.
[4] 孙霞.浅谈股权价值评估的影响因素[J].当代经济，2014，（7）：108-109.
[5] 胡运权，等.运筹学基础及运用：第4版[M].北京：高等教育出版社，2004：308-311.
[6] 陈德军，刘冬，隋建龙.基于模糊综合评价的物流园区企业征信评价方法[J].武汉理工大学学报：信息与管理工程版，2016，（4）：
451-454.
[7] 侯春梅.基于模糊层次分析法的投资项目评估[J].武汉理工大学学报：信息与管理工程版，2015，（5）：645-648.
[8] 朱琦臣.企业股权投资价值分析实证研究[D].上海：复旦大学，2010.
[9] 柴中华，郑垂勇，蔡华.风险投资价值评估的新方法[J].统计与决策，2010，（5）：162-164.
综合评价
招商行业领先基金是一只主动管理的股票型基金。投资限于具有良好流动性的金融工具，包括股票、债券、货币市场工具、权证、资产支持证券及法律法规或中国证监会允许基金投资的其他金融工具。股票主要投资于景气回升或受益于国家政策导向而成长前景良好的相关行业的资产比例不低于基金股票资产的80％。
博时信用债券
综合评价
博时信用债券A/B基金是博时旗下第12只开放式基金，属于二级债基。信用产品的投资比例占到整体债券投资比例的80％。适当情况下可参与一级市场新股申购以及二级市场的股票投资，立足于在保证债券市场收益的基础上强化组合回报。博时信用债券投资对象灵活，在一定程度上满足了稳健型投资者组合中低风险资产的配置。
富国优化强债
综合评价
富国优化强债是富国基金旗下第三只债券型基金，该基金为可投资二级市场股票的偏债型基金，其中不低于80％的基金资产投资于债券类及其他同定收益类金融工具，不高于20％的基金资产进行新股申购和股票市场投资，还可以在规定范围内投资于新股申购或增发新股。二级市场股票和权证等。富国基金为《中国证券报》2008年度金牛奖基金公司，拥有一支明星固定收益投资管理团队。
2009年以来，富同基金旗下两只债券型基金富国天利增长债券和富国天十强化收益按照复权单位净值增长率统计，分别实现收益3.72％和3.40％大幅高出同类0.91％的平均水平，业绩表现抢眼。
申万巴黎消费增长
综合评价
申万岜黎消费增长是一只股票型基金，其股票资产的配置比例为60％～95％。重点投资于拉动经济增长过程中充分受益的消费范畴行业，投资于具有良好财务状况、较高核心价值与估值优势的优质上市公司。
中海量化策略
综合评价
中海量化股票资产的比例为基金资产的60％～95％，是一只股票型基金。该基金采用数量化分析方法对股票进行分析和筛选，基于数量模型来配置行业权重。量化投资的优势在于，其决策主要依据数据和模型做出，可以减少投资过程的非理性因素，而且强大的信息处理能力能捕捉更多的投资机会，然而任何模型都不能完全模拟市场，全程量化选股替代人为主观判断，这对模型的有效性有较高的要求，且会使操作过于僵硬。
该基金在具体操作过程中需要管理者在模型判断和主观判断间寻求一个平衡点，这也是其取得较好业绩较为关键的一点，而另一个关键点便是模型设计的合理性。
广发聚瑞
综合评价
广发聚瑞基金是一只股票型基金，股票资产占基金资产的60％～95％。该基金通过自上而下的“主题投资分析框架”，通过主题挖掘、主题配置和主题投资三个步骤，挖掘受益于中国经济发展趋势和投资主题的公司股票，通过定量和定性相结合，筛选出主题特征明显、成长性好的优质股票构建投资组合。
纯粹的主题投资和传统的价值投资相比，具有更大的灵活度，可操作性也比较强，但也蕴含着更太的风险，而该基金将挖掘主题机会和考察个股特性相结合，体现了灵活而稳健的特征。
汇丰晋信大盘
综合评价
汇丰晋信大盘是一只股票型基金，股票投资比例为85％～95％。属于高风险基金，是较为典型的牛市品种。在投资目标上，该基金将不低于80％的股票资产投资于国内A股市场上具有盈利持续稳定增长、价值低估、且在各行业中具有领先地位的大盘蓝筹股票。汇丰晋信基金公司成立于2005年，目前管理着65亿元资产，旗下有5只基金，包括股票型、混合型和债券型，产品线有待进一步完善。
上投摩根纯债
综合评价
【关键词】模拟基金，明星基金，超额收益，投资策略
一、模拟明星基金的投资策略
（一）选取标的明星基金
明星基金，现在泛指业绩回报前10位的基金产品。本文分析的投资范围仅限于A股的二级市场上的基金产品，并以股票投资为主的股票型和混合型基金为样本。基于以下四方面作为筛选标准1. 时间区间：2008-2010年三年业绩排名，确定标的明星基金，2011-2012年模拟标的基金。2. 样本选择：以股票投资为主的股票型和混合型基金，基金样本数量为537只。3. 选择明星基金：从业绩的稳定程度出发，选择 2008-2010年三年期间累积收益排名前3%的基金，共计16只。4. 基金经理：基金经理的能力和投资风格是某只基金收益情况的重要决定性因素。为保持投资风格的延续性，从16只明星基金中选取出后两年未更换基金经理的基金，共计4只。
根据以上标准，本文筛选出4只标的明星基金。
（二）配置模拟组合。对以上明星基金模拟，换仓依据为2011-2012年基金公司披露的季度报告，分别为2010年第四季度至2012年第三季度，共计8次。季度报告中，我们获得该基金前一季度持有的十大重仓股，模拟基金组合在季报发出的第一天开始被动地进行组合配置。
（三）个股权重的确定。本文按照十大重仓的股票配比，给予基金每只股票一定的权重，以体现该基金经理的选股思路。首先，计算出十大重仓中各股票占明星基金的净资产比例，那么，十大重仓占明星基金该季度资产总额的总比例为A=a1+a2+…+a10；则每只股票的个股权重为Wi=ai/A。
二、收益计算及对比
本文通过两个步骤计算：首先按照季度持仓每只股票的期初期末价格计算个股收益率，再按照投资组合收益公式计算出该组合收益率。
根据收益率公式Rti=■*100%计算模拟组合中个股的收益率。其中，Pt为个股期末价格，Pt-1为起初价格，i为个股序号，t为季度。通过公式Rtp=■R■W■计算模拟组合收益率；其中Rtp是投资组合的收益率，Rti是个股的收益率，Wi是个股i在组合中所占的净资产比例。
本文将上证指数作为代表大盘增长率的基准，得出四只模拟基金在2009-2010年期间8个季度的收益情况。以新华优选成长基金（519089）为例，在2011-2012年期间的8个季度中约有5个季度跑赢大盘，获得正的超额收益率。每个季度的大盘和模拟组合平均收益均为负值，模拟组合以微弱优势跑赢大盘获得0.89%超额收益，说明模拟组合短期获利能力较差。
三、模拟基金短期和长期收益率对比分析
本文将季度定义为短期投资，将年度定义为长期投资，对比分析跟踪明星积极在短期和长期的投资中的超额收益程度。从短期看，如采取满仓策略，每季度四只模拟组合的表现如下：四只模拟组合共计32季度，其中18期获得超额收益，14期未获得超额收益。获得超额收益的比率为56.25%。
从长期看，本文计算了2011-2012年两年持续跟踪模拟明星基金所获得的年度收益情况，计算后发现：以两年为模拟新华优选成长超额收益率为8.38%、模拟大成策略回报超额收益为2.42%、模拟农业银行成长超额收益27.15%、模拟南方优选价值超额收益为10.45%；以一年期为模拟周期，2011年上证指数收益为负数，四只模拟基金的收益也都为负数，且收益率绝对值都大于上证指数下跌幅度，而在2012年，上证指数微盈0.39%收益率，而四只模拟基金均获得较高的收益率，最低6.83，最高37.38%。
四、结论
研究发现，明星基金长期跟踪会获得超过上证指数的收益率。以2008-2010年期间的业绩筛选出的新华优选成长等四只明星基金为例，在2011年大盘下跌时均为获得超额收益，且下跌幅度较大；在2012年大盘走稳的情况下均获得较高的正的收益率，且大幅度跑赢大盘。对于短期持有策略，四只模拟基金的收益率都处于波动状态，收益未体现出较为规律的正收益或者负收益的状况。
本文的结论为投资者提供了一种被动投资策略，即长期模拟明星基金组合可以获得超额收益率。值得注意的是，在选取模拟基金样本时，应该按长期表现进行排名，为保证投资风格的延续性，需注意基金经理的变更情况。结论一方面证实了在非熊市情况下，长期模拟明星基金可获得超额收益率，另一方面也证明了明星基金经理的长线投资的选股能力。
参考文献：
【关键词】
大学生；炒股；行为
一、当代大学生炒股行为特点
（一）股市认识不到位，炒股目的不纯
大学生对股市的认识不全面，受自身认识局限性，炒股目的总体呈现出两种。第一种为好的目的，比如想通过炒股，培养理财观念，学习理财知识，认知资本市场，把握经济运行规律，为以后的就业、投资做好相关准备。第二种为不好的目的，部分同学由于过于痴迷于巴菲特、索罗斯等股神的故事，极度渴望自己成为下一任股神，把股市当成一夜暴富的平台，其行为已经从炒股变为了赌博。然而，股市的本质是资金的优化配置和财富的重新分配，股市本身并不创造任何的财富。所以，对于股市的投资者来说，其实是场“零和游戏”，从长期来看，通过炒股成为亿万富翁的可能性微乎其微。
（二）风险意识淡薄，抗险能力较弱
大学生股民、虽然知道股市有风险，但风险意识还是较为淡薄。大部分大学生在缺乏股票基本知识的情况下，盲目跟风参与炒股，想当然的凭自己不全面的理论去操作，胡易；在缺乏股票交易经验的情况下，为了追求利润最大化，追求变现快速化，不对国际国内的宏观经济作基本判断，不对上市公司的资产、负债、收益、流通股、行业地位等基本面作深入分析，不对股票的技术形态作详细分析，就草率急躁地进行选股，不分策略地全仓买进或全仓卖出，完全忽视价值投资。他们往往认为自己的炒股金额不大，亏也亏不了多少，风险不大，没必要设置止损位，抗风险能力弱。除了没意识到资金风险以外，大学生对自身的信用风险、心理风险、时间风险、财务风险也缺乏认识。
（三）股市开盘时间与上课时间重合
股市开盘闭市的时间与正常的上课时间几乎重合，上课时间自然无法炒股，如何合理管理、分配自己的时间是一个重要问题。然而部分大学生盲目跟风，无论上课下课，都将过多精力与时间投入股市。在上课期间心神留恋于股市，无法理性的分配的自己的精力与时间，判断股市与学业的轻重关系，对其自身学业造成了十分消极的影响。
（四）资金来源单一，股票金融小
大学生虽然已经是成年人，但是仍处在求学阶段，其学费生活费主要依靠家庭支持，还属于消费者行列。据调查，大学生的炒股资金，并没有稳定的资金来源，绝大部分学生是从父母那里拿来的钱，还有少部分学生是依靠勤工俭学挣来，向亲戚朋友借款，挪用学费生活费用，获得的奖助学金等，他们的整体资金来源比较单一，没有多重资金的供给保障。同时，他们的投资金额大多数在1000元以上10000元以下，股票交易时的持股只数大多数在三只以内。
（五）交易技能较弱，以短线交易为主
据调查，大部分大学生炒股技能较弱，仅限于对K线与投资环境的基本分析，并不善于高级的炒股技能以及对股市环境的深入分析。据统计，大学生炒股持股时间在六月以下的人数占70%，一年以下的占90%，大多数持股时间为一周到半个月。由此，大部分大学生以短线交易为主，并不通过股市进行长期股票交易。选择短线交易，通过简单的低进高抛，仅为赚取差价来短期投机的方式交易股票，这就意味着股票的换手率很高，支付的交易费用也将非常高，某一方面来说大学生炒股的投机性特别强。
二、针对大学生股民的建议
（一）树立良好的股票交易心态
树立良好的股票交易心态，是大学生必备的素质之一。大学生作为即将步入社会的一个庞大群体，他们急于证明自己，渴望获得成功，害怕失败。但是，股市风险大，并非简单的理论知识所能把握。保持沉着冷静的心态是股票交易的前提条件。在进入股市之前，大学生股民首先应该对自己的风险承受能力做出准确评估，如果属于风险规避型投资者，建议投资债券类金融工具。在投资股票时尽量保持投资者的心态，以价值投资理念为核心，进行“长线”投资，这样既可以获得公司成长带来的福利，又能够尽可能的避免在频繁操作中损失佣金等费用使得收益减少。巴菲特曾经有句名言：“让时间成为投资者的朋友。”这句话应该从两个方面来体会，一方面是长线投资能够获得更多的收益；另一方面是在长期实践中能够积累更多的经验。
（二）加强专业知识和实操技能的学习
针对股票的分析主要分为基本面分析和技术分析，两者相辅相成，缺一不可。股票交易是理论联系实际的完美体现，但需要指出的是，股市的发展受到社会中多方面因素的影响，经常会有莫名的事件发生。千股跌停和千古涨停的奇观只是股市风险表现着的冰山一角。因此，建议刚进入股市的大学生应当先寻找老师指引，然后小量跟随，循序渐进，并在股价下跌时及时“割肉”止损以免被套牢。在入市的初期以学习方法、积累经验为主要目的，正确评估自身的能力，认识自己的不足，加强实践技能的锻炼。
（三）合理分配时间
作为大学生我们面临着学习的压力，从长远上看，我们还面临着就业等方面的压力，应当将主要精力投入到学习中去。对于大学生来说，炒股虽然能够锻炼自己的实践能力，为以后进入社会积累实践经验，但是，盲目炒股很可能适得其反。大学生要注重实践，炒股是一种实践方式，大学生可以去尝试，但应当以不耽误学习为前提，利用课余时间炒股。只有这样，才有可能达到学习和实践双赢的效果。
（四）多元化投资，正确看待股市
股市属于虚拟经济，虚拟经济并不创造财富，只是对于财富进行重新分配，正确认识股市对于投资股票而言至关重要。只有正确看待股市，才能够端正投资态度，合理规划投资步骤和范围，并准确地在风险最小化和收益最大化中取得平衡。在股票投资中时刻提醒自己分散风险非常重要，选择多只股票进行投资，或者在股市、债市、基金间进行投资组合，在非系统性风险到来之时，多元化投资策略能够让投资者立于不败之地。
参考文献：
[1]刘诗琪.浅析大学生炒股现象.商界论坛，2015（04）
【论文摘要】：对股指期货的相关理论及其应用特点作了简略介绍，讨论了我国资本市场引入股指期货这一新型金融工具的必要性。同时在新的会计准则引入公允价值这一重要概念的情况下。针对股指期货自身的特点，探讨了对于套期保值和投机套利两种不同目的的股指期货交易的会计处理方法。
随着证券市场规模的不断扩大和机构投资者的成长，市场对规避股市单边巨幅涨跌风险的要求日益迫切，无论是投资者还是理论工作者，对推出股票指数期货(下简称股指期货)以规避股市统性风险的呼声都越来越高。
1.股票指数期货的理论和运用
1.1股票指数期货的含义
股指期货是以股价指数为依据的期货，是买卖双方根据事先的约定，同意在未来某一个特定的时间按照双方事先约定的股价进行股票指数交易的一种标准化协议。
1.2股指期货具有以下特征
⑴以现金结算而不是实物(股票)交割。这是它与其他形式期货之间的最大不同之处，它使得投资者未必一定要持有股票才能参与股票市场的幻想成为可能。
⑵股指期货交易具有"以小搏大"的高杠杆作用。股票指数期的买卖以保证金方式进行。买入或卖出一张合约都要垫付一笔保证金，作为日后合约到期时履行交收责任的保证金。但通常投资人在买卖股票时，一般必须存放的保证金不得低于股票的50％，而股指期货合约则只需10％左右，这就产生了高的杠杆作用使投资者可以以小本获大利。
⑶期货合约是由"点"来表示，价格的升降也由"点"来计算的。合约到期结算以差额折成现金完成交割手续。这种结算方法避免了从股票市场上收集股票作为交割物的繁琐步骤，同时也节省了不少交易费用。
1.3股指期货的应用
首先，股指期货主要用于套期保值。由于股市市价经常因外界因素的影响而变动，这就给股票投资者带来了难以预测的巨大风险，而股指期货则为股市参与者提供了避免股市系统风险的套期保值手段。如果持有股票的投资者在对未来股市走势感到难以把握，为了防范股市下跌的风险，可以出售股指期货合约，这样，一旦股市下跌，投资者就能从期货交易中获利；如果投资者准备在近期购入部分股票，但资金尚未到位，为了防止股市短期上升，投资者可以在期货市场上买进股指期货合约。这样，一旦股价上涨，投资者就可以从期货交易中获利，弥补因市价上涨所多付出的资金。
其次，股指期货还可以用来套利和投机。在股指期货交易中，一般只需交付5％一10％的保证金即可操作，也就是说，期货交易者可以控制几十倍于投资金额的合约资产，具有较强的杠杆效应，相比在股票现货市场上投机更有"以小搏大"的优势，从而受到投机者的青睐。当然，在收益可能成倍放大的同时，投资者所承担的风险也会增大。
2.我国资本市场引进股指期货的必要性
⑴可以帮助投资者规避证券市场的风险
根据西方股票投资组合理论，卖空和买空机制的并存可使一个股票投资组合的方差为零(通常用方差表示风险)，即达到理论上规避风险的目的。我国股市中，现在应经批准采用"融资、融券"的方式进行投资，打破了原有的交易限制。所以我们也可以考虑通过引入指数期货，在期货市场和股市的反向等额操作来达到规避系统性风险之目的。
⑵对投机者来说股指期货又提供了一条获利途径
如果他们对后市预测准确，利用股指期货的保证金制度，其获利空间将比在股市大许多倍。
⑶股指期货的价值发现功能可以提高股市的有效性
在我国由于机构和散户的信息不对称，股市的未来走势信息完全由机构把握。无法反映在股价指数中的不对称信息，导致股市的大起大落。但实行了指数期货后，未来股市走势就可以通过股票指数期货市场变为公开信息，股市价格对这一信息的迅速反映可以大大提高股市的有效性。⑷指数期货的套期保值功能有利于壮大股市投资者的队伍
股指期货的推出，使这企业有了套期保值的工具。在股票资产组合的市值上升但不允许出售时可以不必担心在允许卖出之日市值再次缩小。即在盈利时可以通过股指期货锁定利润。这样大大提高了它们入市的积极性。
3.股指期货的会计处理
⑴股指期货的会计确认
股指期货的会计确认，按照传统的观念，仅确认股指期货交易的保证金即可。但这种处理方式不能充分解释股指期货合约产生的权利、义务和相应风险。国际会计准则委员会(1ASC)对金融工具的确认也制定了标准：当一个企业成为构成金融工具的合约性条款的一个履行方时，就应该在资产负债表上确认一项金融资产或金融负债。综合参考上述两种确认标准，我们可以把股指期货的初始确认归纳为以下两个条件：(1)由股指期货交易形成金融资产或负债的相关经济利益很可能流入或流出企；(2)由股指期货交易所获得资产或者承担的金融债务能够可靠地加以计量。
⑵股指期货合约
股指期货合约是一种在未来以确定日期、价格、数量买卖标的指数的合约，投资者以一定的保证金作为对将来买入或卖出的指数的承诺，这就意味着投资者相关经济利益将来很可能流入或流出。上面两个条件在企业进行股指期货交易成功后就同时满足，所以当企业成为股指期货合约条款的一方时，就应在其资产负债表上确认金融资产和金融负债。
4.股指期货的会计计量
会计计量是股指期货会计核算的关键所在。在股指期货初始确认时，应以取得股指期货合约的公允价值进行初始计量，相关交易费用计入当期损益。在初始确认后，投资者在平仓前已经能够控制期货合约，故应对持有股指期货合约期间的公允价值变动进行计量。因为市场交易价格是投资者充分考虑了股指期货合约未来现金流量及其不确定性风险之后所形成的共识，一般以其作为股指期货合约的公允价值。各种股指期货合约通过公允价值计量，有利于提高信息的可比性。使用公允价值计量可以在报告期末按不同时点的公允价值进行后续计量，能更真实地反映收益和风险，体现会计计量属性的配比原则。
5.股指期货的会计记录与处理
我国《企业会计准则》中，在金融资产资产的计量中引入公允价值这一计量基础；2007中注协编著的CPA《会计》教材中，也在对金融资产的定义和分类中，明确地将作为金融衍生工具的股指期货划分为以公允价值计量且其变动计入当期损益的金融资产。同时也指出，如果衍生工具被企业指定为有效套期关系中的套期工具，那么该衍生工具初期确认后的公允价值变动应根据其对应的套期关系不同，采用相应的方法进行处理。
参考文献
[1]陈晓红,曹玲.股指期货交易的会计处理[J].中南大学学报（社会科学版)，2003(02).
[2]段绍龙．股票指数期货及会计处理[J].合作经济与科技，2005(22).
【关键词】基金 业绩评估 期权定价
一、引言
自2008年金融危机后，我国股票市场长时间低迷不振，与之相随的股票型基金也屡见亏损。而近期，A股市场开始呈现复苏之势，随着基金等机构大量资金的入场，投资者的目光又重新回到股市以及与之相关联的股票型基金等产品上。因此，如何对基金进行业绩评估，选择一只好基金为自己赢得投资收益成为众多投资者关心的问题。
证券投资基金相比于股票、债券等投资产品，具有风险共担、收益共享的特点。投资者将资金交予投资基金，委托基金经理进行投资操作，以实现资本的保值增值目的。与选择股票等高风险金融产品的投资者不同，证券基金的投资者普遍对风险敏感度高，对投资回报有着强烈的偏好。在投资过程中，许多投资者秉承着安全至上的理念，希望在投入资本金不损失的情况下享受投资回报，甚至不愿接受投资损失，表现为收益概率分布中的负偏部分。因此，倘若用风险调整收益评价基金业绩，考虑到投资者保本求收益的心理，则基金投资即可衍化为一个基金加看跌期权的投资组合。该份看跌期权就相当于购买了一份保险，保证本金不损失。而基金看跌期权的期权费的大小可用以反映风险大小，以作后续计量风险调整收益之用。
二、从期权角度建立模型
假设在t=0时，投资者投入资本金A元。当t=1时，初始投资变为zA，假定zA为下线，即投资组合的价值不低于此水平。z作为衡量损失的参数，z>0。其次，由于不保证该资产一定比无风险资产收益高，因此z<er。
如上文所述，投资者购买基金相当于购买一份基础资产和相应卖权的投资组合，组合价值如（1）式所示，Poj为看跌期权价格，受基础资产价格和期权执行价格影响。
Soj+Poj（Soj，Xj） （1）
假设t=0时投入A元，获得Wj份执行价格为Xj的看跌期权，此时WjXj=A。当t=1时，初始投资为zA，投资者即可行权以保证本金不受损失，在此过程中投资者只需付出一定期权费。
根据B-S模型[1]，t=0时的看跌期权价格可表示为
Poj=-SojN（-d1）+Xje-rtN（-d2） （2）
d1=ln■+r+■/σ■ （3）
d2=d1-σ■ （4）
因此，资产组合可表示为
Soj+Poj=SojN（d1）+Xje-rtN（-d2） （5）
则最开始t=0时需要购买的基金份额为
Wj=■=■ （6）
如前所述，该投资组合满足，则由此可得期权执行价格表达式
Xj=■=SojN（d1）+Xje-rtN（-d2） （7）
三、计算基金风险调整收益
投资者不仅考虑收益还关注风险，因此投资者的目标是风险调整收益最大化。当前基金的业绩评价多同时考虑收益和风险两项指标，基金的净值需经过风险调整。参照在资本资产定价模型中计算风险调整收益的做法[2]，即风险调整收益=平均收益-β*市场超额收益，因此在本文投资者要求本金无损失的假设条件下，用■表示基金遭受损失的风险，Rj表示基金j在投资期末的净收益。RAR可用下式表达
RARj=Rj-■*er，ifRj>0-■*er，ifRj<0 （8）
四、考虑交易成本的修正模型
在实际交易中，交易成本是不可忽视的重要因素。因此在应用该模型时需要考虑影响交易成本两类因素，即交易频率和波动率。
（一）交易频率
在连续交易状态下，交易频率越高，交易成本越大，反之亦然。因此针对交易频率的修正采取在实证检验中的固定周期法，以周为时间间隔作为交易频率，Δt=0.021年。
（二）波动率
在基金买卖过程中，买进卖出时支付的成本会增加资产组合的波动率，使得购买基金时支付价格高于资产实际价格，卖出基金时收到价格又低于实际价格。波动率的增加会改变d1、d2，进而改变Ptj，最终影响资产组合中各个资产的分配。针对波动率的修正，采取Leland的修正模型[3]：
■=σ21+■■>σ2 （9）
五、研究思路
本文的研究思路即根据所选样本基金特定时间段的日净值，计算得出内含的期权执行价格X，进而根据B-S模型得到期权价格P，最后算出各基金风险调整收益RAR，以此对基金业绩进行比较评价。
六、实证检验
（一）样本选择
本文以股票型基金为主要研究对象，所选基金的股票投资市值占基金总资产比重90%以上。此外，考虑到近年整体经济的波动状况，要保证业绩评价的正确性就不能单看基金某一时段的业绩，应该从整体考虑。基金运作应当经历过完整的市场波动周期，如此该基金才有足够的经验和能力应对未来长期的市场波动。我国A股市场从2006年开始经历上升、顶峰、下跌、低谷的波动周期，故本文选择2007年以前设立的开放式股票型基金，这些基金均经历过牛市、熊市的变动，面对不同市场行情具有丰富的实战经验，因此从资历经验上看比新设立的基金更加可靠。从而更好地与本文模型相适应。筛选样本如表1。
本文针对各样本基金2013年1月1日至2013年12月31日一年时间段的业绩表现进行评价，收集每日基金净值数据。[1]
表1 所选样本基金基本情况表[2]
（二）波动率计算
波动率采用历史波动率计算方法，选取2010年～2012三年的日净值数据进行计算[3]。具体为以下三步。
步骤一：根据日净值计算每日收益率
步骤二：计算三年日收益率标准差
步骤三：根据交易成本修正模型（9）式，调整标准差，作为修正波动率
（三）无风险利率r
以2013年银行一年期存款利率3%为无风险利率。
（四）不考虑红利发放，并以连续复利进行计算
（五）实证检验
以华安A股（040002）为例进行实证检验。
1.历史波动率计算。根据该基金2010年1月1日至2012年12月31日的日净值数据720个，计算每日收益率共719个数据，通过Excel计算标准差得到不考虑交易成本的波动率为1.71%。
引入交易成本因素，应用前文Leland模型进行修正，得到调整后波动率。该基金申购费率1.5%，因此式中变量c取值1.5%，=一周=0.021年，得到调整后波动率为5.58%。
2.期权执行价格计算。关于期权执行价格，L.F.Shampine和H.A.Watts对此已有深入研究，可以通过Alogorithm No.504计算[4]。但是该算法十分复杂，考虑到本文主要对相关基金业绩作简单比较排序，对精度要求不高，因此采用Excel单变量求解法，通过影响执行价格的各变量间的钩稽关系，计算出执行价格X。
在Excel中输入已知变量，及未知变量与执行价格X的关系。分别在ln（S/K），d1，d2，N（d1），N（-d2）处输入相应公式，在执行价格X处输入1（为方便计算，暂时输入任一数值），在目标单元格处输入“执行价格X的公式-1”。
锁定目标单元格，进行单变量求解，目标值设为0，可变单元格选定执行价格X，随后由计算机进行迭代计算，得到华安A股的期权执行价格X的值为0.524，进而通过期权公式求得期权价格为0.524-0.516=0.008，进而得到风险调整后收益RAR为-0.016。由此，华安A股在2013年时间段的风险调整收益计算完毕。实证分析过程及结果如下表。
表2 华安A股基金2013年时间段实证分析结果
同理，对其他基金重复进行上述操作，得到其他九只基金的实证结果，实证结果如表3所示。
表3 样本基金2013年时间段实证分析结果
与基金净值增长率反映的业绩表现情况相比（表5），按风险调整收益排名后的业绩情况（表4）与之有所差异，但总体差异不大，尤其是排名前三的基金。在两表中，前三名基金完全相同，富国天合、工银价值、光大量化稳居前列，主要是因为十只基金中只有这三只在2013年间净值实现增长，其余均亏损。
表4 基金风险调整收益排名情况表
表5 基金净值收益率排名情况表
笔者认为，这三只基金的优异表现主要与以下几因素有关。
第一，投资组合稳定、集中。回顾三只基金在2013年的资产组合，股票投资占总资产的比例均在93%左右，且各季度比例稳定，无明显变化。作为股票型基金，三只基金都以实际行动表明了自身立场，而股票市场也对其予以了回报。持久稳健的投资策略有助于基金在长期的运作中获得收益，尤其在股票市场波动剧烈的情况下，以时间换空间可以更好地缓解短期变动带来的影响。
第二，基金经理经验丰富。富国天合的基金经理尚鹏岳有9年证券从业经验，曾任证券研究所研究员、基金公司策略分析师、行业研究员、基金经理助理、基金经理，在多个岗位上有丰富的工作经验，对投资、管理有深刻认识，游刃有余。同样，工银价值、光大量化的基金经理也有着出色的背景，或有着10多年的从业经验，或是海外留学，在诸多领域有着丰富经验。因此，优秀的基金经理正是优异基金业绩的重要保证。
第三，第三，基金公司实力雄厚。富国、工银、光大三只基金有一个共同点在于其所属的基金公司都有外资背景，均为外资参股或中外合资的公司。其中，富国基金不仅是国内首批成立的十家基金公司之一，还是第一家外资参股的基金公司。工银瑞信有瑞士信贷第一波士顿25%的股份，光大保德信也是中美合资。在金融全球化、中国金融国际化的背景下，引进外国先进的金融投资理念和经验有助于国内金融机构有效应对金融危机的冲击，平稳渡过股市低迷期。
七、结语
本文从期权定价的角度重新阐述风险调整收益，其中投资者保本求收益的心理假设贴近现实，而假设投资者购买基金时即内含一份看跌期权，并以期权费大小反映风险高低的设定也符合现实逻辑，实证检验结果与传统基金业绩评估方法的结果也基本相同，有一定实际意义和实用性。因此，希望本文基于期权思想评估基金业绩的方法能够对投资者在投资基金时有所帮助和借鉴。
注释
？？数据来源：通达信软件平台
？？资料来源：和讯网
？？数据来源：通达信软件平台
参考文献
[1]Fischer Black，Myron Scholes.The pricing of options and corporate liabilities[J].The Journal of Political Economy，1973，81（3）：637-654.
[2]William F Sharpe，Capital Asset Prices：A theory of market equilibrium under conditions of risk[J].Journal of Finance，1964，19：425-442.
[3]Leland H.Option pricing and replication with transactions costs [J].Journal of Finance，1985，40（5）：1283-1301.
[4]Shampine L F，Watts H A.Algorithm 504： GERK：Global error estimation for ordinary differential equations [D].ACM Transactions on Mathematical Software，June 1976，2（2）：200-203.
证券投资作为风险投资，风险主要的指向就是投资者的投资与预期相分离，证券投资的收益不具备确定性。证券投资的风险类型很多，其中市场风险是系统风险和非系统风险的结合体。市场风险主要是指证券市场本身因各种因素的影响引起的证券价格变动风险。证券市场的变化很快，所有的变化都会影响供求关系。在证券市场的现实发展中，证券市场的冷热与政策和现实环境有着密不可分的关系。而风险也是体现证券市场价值的重要要素，没有风险，就没有利润，风险和利益并存是证券市场最为基础的特征。
一、证券投资风险的认定
风险主要是指事件发生后，其损失机会或损害的可能性、不确定性。证券投资中，风险和收益是一对矛盾结合体，有收益就有风险，二者存在内部的必然性。证券投资的风险可以运用科学的手段进行一定程度的预测分析，通过对对主客观风险、市场及经营风险等要素进行控制。证券投资在运行过程中处于动态的、复杂的交互性的选择过程，对市场的了解，对投资时机选择，对投资品种的确定，都是影响风险和收益程度的要素。一个证券在一定时期内收益率、收盘价、上期收盘价、单位红利及股息收入等指标产生的，都是需要在现实操作中进行评估和预测的，收益率的方差和标准测度是证券投资的重点。证券投资风险的分类标准是从多个方面界定的，根据风险构成可以分为系统风险，如利率风险、汇率风险、政治风险等，业包括相对应的非系统风险，例如企业经营风险、财务风险、操作风险等。根据操作角度一般划分为，选择风险和投资者风险。证券投资风险的主要表现形式就是股票、债券、衍生证券。
二、提高证券投资市场风险控制的对策
1、正确运用证券投资风险测的重点理论方法。从风险的定义来看，证券投资的风险是在证券投资过程中，投资者的收益和本金遭受损失的可能性。科学的测度理论是规避风险的重要手段，只有科学的理论，才能达到其控制目的。证券投资风险的理论主要是效用函数的概念，风险金测度模型，标准风险测度模型，随机优势选择模型理论，均值――方差测度理论。值理论，下偏矩测度理论，VaR测度理论，信息嫡测度理论等。在实际操作中，新的风险测度指标主要从定量、定性及定性与定量相结合三个方面提出，在定量测度方面，主要基于损失序列、紧迫程度、分布和频度进行风险测度；在定性测度方面，是投资者对某证券投资风险的定性判断，在投资市场上主要是指主观风险的评估问题；在系统测度方面，兼顾指标的定性和定量两个方面，将两者有机地结合起来，使其平衡单方测度可能产生的矛盾。
2、强化对风险的预测与控制。证券投资风险主要分为非系统风险的控制和系统风险控制。风险预测是为了更好地控制风险，证券投资风险的预测主要是计算出各标准时段内投资风险，形成风险时间序列，然后对其进行预测。预测的准确性和可靠性，这里使用组合预测的方法，使预测模型更具有对环境变化的适应能力。非系统风险，主要控制方式是确定各类投资的权重，实现投资的多样化，对风险本质的认识及测度指标的定义是风险预测和控制的基础。系统风险的控制主要方法是利用金融衍生工具，如股票指数、期货进行系统风险的控制研究，在确定多个证券的情况下，设定满足预期的约束条件，进而确定各类投资的权重，通过目标收益率与期望收益率进行比较，作为风险控制的分界线。设定股票投资组合即现货、股票指数期货、观测时期数，组合现货持有量，保证在一定预期收益的前提下，投资风险最小。现货与期货组合后的收益率可通过目标收益率、期望收益率及调整后的现货收益率计算得出，进而实现对风险投资的优化。
3、降低政府对证券市场的干预作用。市场存在一定的缺陷，市场的自由调控作用难以对资源进行有效的配置和优化，政府需要选择多种方式对证券市场进行调控，对证券投资实施法制建设和监管，并且把握调控的力度。在相关法律法规的参与下，杜绝证券市场中出现无序竞争的现象，证券市场具有复杂的经济体系它的运行和发展需要有一定的法律依据，实现对市场主体的调节和规范作用。有关证券市场的法律、法规及相关政策、规则发生变化，可能引起证券市场价格波动，使投资者存在亏损的可能，投资者将不得不承担由此造成的损失。机构投资者具有信息、资金上的优势，个人投资者盲目跟从就容易导致投机风气的盛行，对机构投资者进行有效的培养，并有效发展证券投资基金，是证券市场健全的方式。如果能深入分析有关企业或公司的经营材料，并不为表面现象所动，看出它的破绽和隐患，并作出冷静的判断，则可有效回避经营风险。
4、规避市场风险的存在方式。在某些特殊的情况下，政府会改变发展证券市场的战略部署，出台一些扶持或抑制市场发展的初期，在社会经济比较繁荣时，市场风险来自各种因素，每种股票价位变动，其公司利润有保证，历史数据详细的分析，是要掌握趋势，了解收益的持续增长能力，了解其循环变动的规律。有的企业受其自身的经营限制，其股价出现不稳定状态，就要选择买卖时机，当股价低于标准误差下限时，可以购进股票，当股价高于标准误差上限时，最好把手头的股票卖掉。注意投资期，经济气候好时，股市交易活跃，经济气候不好时，股市交易必然凋零，不要把股市淡季作为大宗股票投资期，根据历史资料分析，正确地判定当时经济状况在兴衰循环中所处的地位。股市得变化对经济气候的反映更敏感，不可抗力因素导致的风险，上市公司所处行业整体经营形势的变化，或者经营决策重大失误等，使投资者的交易委托无法成交或者无法全部成交，投资者将不得不承担由此导致的损失。证券产生影响的风险，它通常是由某一特殊的因素引起，与整个证券市场的价格不存在系统、全面的联系，而只对个别或少数证券的收益产生影响。
5、综合性风险的防范。综合性风险主要包括经营风险、购买力风险、利率风险。在现实生活中，所有企业都受全局性因素的影响，这些因素包括社会，政治，经济等各个方面。在购买股票前，要认真分析有关投资对象，与那些经营状况不良的企业或公司保持一定的投资距离，在购买股票前，要认真分析有关投资对象，研究它现在的经营情况以及在竞争中的地位和以往的盈利情况趋势，如果能保持收益持续增长、发展计划切实可行的企业当作股票投资对象，较好地防范经营风险。在规划和政策既定的前提条件下，政府应运用法律手段，经济手段和必要的行政管理手电引导证券市场健康、有序地发展。在通货膨胀期内，应留意市场上价格上涨幅度高的商品，从生产该类商品的企业中挑选出获利水平和能力高的企业来。周期波动是经济发展过程中常见的现象，我国经济在年度间的频繁波动是一种随机波动，尽量了解企业营运资金中自有成份的比例，利率升高时，会给借款较多的企业或公司造成较大困难，从而殃及股票价格，而利率的升降对那些借款较少、自有资金较多的企业获公司影响不大。由于通货膨胀、货币贬值给投资者带来实际收益水平下降的风险，它是与整个股票市场或者整个期货市场或外汇市场等相关金融投机市场波动无关的风险，由特殊因素引起的，股民可通过投资的多样化来化解风险，对证?煌蹲手械姆缦招枰?有宏观与微观上的认识，防止易变的收入将导致收益和现金流量的不确定。
关键词:开放式基金;封闭式基金;积极资产组合管理
Abstract:Based on 19 open-end funds and 23 closed-end funds as the research sample, through improved PCM model and indicator S which applied to non-effective market or weak efficient market, this paper studied the active portfolio management capabilities of china’s securities investment funds during the study interval from January 1,2005 to June 30,2007.And the comparative analysis of the active portfolio management capabilities of the open-end funds and the closed-end funds was conducted in this paper. Study found that both the open-end funds and the closed-end funds have high active portfolio capabilities, but the closed-end funds appeared to have higher active portfolio capabilities than open-end funds, especially in higher prices and shocks. In the same time, market fluctuations will have a certain impact on the fund’s active portfolio management capabilities, but not absolute.
Key Words:Open-end funds,Closed-end funds, Active portfolio management
中图分类号:F830.91文献标识码:A文章编号:1674-2265(2009)07-0062-06
随着我国证券投资基金业的发展和其投资规模的不断扩大,如何有效提高其资产组合管理能力已成为重要的理论和实践课题。基金资产组合管理主要有两种方式:积极资产组合管理(以下简称积极组合管理)和消极资产组合管理。由于现实中的市场并不是完全有效的,投资管理人往往可以利用失效的市场通过积极的资产组合管理获得超额收益。因此研究和探讨积极组合管理理论是极其必要的,特别是在我国证券市场效率较低、基金行业飞速发展的背景下,探讨和评价基金的积极组合管理能力不仅有助于基金管理公司有针对性地提升自身的核心竞争力,更好地回报基金持有人,而且也将为基金持有人更科学地选择基金提供启示和借鉴。
一、文献综述
Flood和Ramachandran(2000)的研究发现,市场偶尔的失效或者某些市场的失效可以给积极型投资管理者提供生存的空间和扣除成本后的收益。也就是说,在一个非完全有效的市场中,积极的组合管理是可以获得战胜市场的超额收益的。国内许多研究(何容和彭涛,2003;陈志国和周稳海,2005;余俊瀚,2007等)表明,中国的证券市场属于非有效或弱有效市场。在这一背景下,基金管理人的积极组合管理能力的高低就关系到基金是否可以战胜指数,获得超额收益。
积极组合管理是指通过设计和调节组合内各类资产的权重与基准组合权重的偏离(而不是被动跟随或者复制基准组合),达到使组合的收益率超过市场基准指数收益率目的的组合构建与管理方式。也就是说积极组合管理是通过组合内资产的动态配置实现的。根据李学峰、茅勇峰(2007)的研究,资产的动态配置是通过资产调整和证券选择两种方式进行的。其中,资产调整是指基金经理根据对市场组合收益和无风险收益两者大小关系的预测,通过调整投资组合风险资产的持有比例来调整投资组合的风险,即所谓的市场时机选择。而证券选择是指通过更换风险资产组合中的股票来调整投资组合单位风险资产的风险,进而调整投资组合的风险。
Treynor和Mazuy(1966)通过建立T-M模型首次分解了基金时机把握和证券调整能力。Merton(1981)发展了评价市场时机把握能力的非参数理论模型。Chang和Lewellen(1984)通过对Henrikksson和Merton(1981)提出的H-M模型进行改进,得到C-L模型,并发现美国开放式基金在整体上不具有显著市场时机把握能力和证券选择能力。随后,Grinblatt和Titman(1993)提出了投资组合变动评估模型(PCM)。该模型依据事件分析法,分析投资组合持股比例变化的个股能否带来显著的超常收益。
最新的研究进展是运用上述模型对各国样本进行实证检验,如Gupta(2001)用T-M模型和H-M模型对印度共同基金进行了实证分析;肖奎喜,杨义群(2005)运用参数检验方法发现,我国开放式基金具有较强的证券选择能力,但不具备市场时机把握能力;Romacho和Cortez(2006)运用H-M模型对葡萄牙共同基金进行了研究。
以上的文献为研究我国证券投资基金积极组合管理能力提供了很好的理论基础和实证方法。特别是Grinblatt和Titman提出的PCM模型,为本文的研究提供了重要的思路和启示。但以上的模型和研究也有不足的地方:第一,PCM模型虽然避免了T-M和H-M模型中选择基准市场组合时存在的问题①,但是它选用的是基金以前周期的证券组合权重作为基准来衡量基金的投资业绩。而根据积极组合管理的定义可知,积极组合管理的目的在于获得高于市场基准收益率的超额收益率,因此其比较基准应该为市场基准收益率。第二,已有研究是通过对择时能力和择股能力的研究而间接考察基金的积极组合管理能力,但并没有对积极组合管理能力本身给予直接的建模和分析。第三,国内已有文献仅单独研究开放式基金或者封闭式基金的市场时机选择能力或证券选择能力,缺少对这两类机构投资者积极组合管理能力的比较研究。本文即针对以上不足,对我国证券投资基金的积极组合管理能力进行研究。
二、研究设计
根据上述的有关文献和定义说明,本文对积极组合管理能力的评价模型设计步骤如下:
首先,定义市场基准组合收益率衡量在研究期间内整个股票市场的表现。我们以沪、深A股两个市场的加权平均收益率作为市场基准组合收益率,即:
=[(深证A股指数涨跌幅×深市A股平均总市值+上证A股指数涨跌幅×沪市A股平均总市值)/(深市平均A股总市值+沪市平均A股总市值) (1)
其中,深市平均A股总市值=(期初深市A股总市值+期末深市A股总市值)/2;沪市平均A股总市值=(期初沪市A股总市值+期末沪市A股总市值)/2。
其次,计算基金风险资产组合中所有单个股票在研究区间内的收益率,计算公式为:
=(期末股票复权价格-期初股票价格)/期初股票价格(2)
将(1)和(2)结合,设计指标 ,其计算公式为:
该指标可用来衡量基金组合中各股票在研究区间内的表现。如果 ,则表明该股票表现良好,基金经理应将其加入组合中或增加持有;如果 ,则表明该股票表现不好,基金经理应将其从组合中剔出或减少持有。
再次,通过基金对风险资产的配置情况,判断每一只股票在研究区间内的持有状态,即超配或者欠配。本文将超配定义为,某一期间基金持有某只股票的市值占该基金股票投资总市值的比例大于这只股票的流通市值占全部股票的总流通市值。同样地,将欠配定义为,某一期间基金持有某只股票的市值占该基金股票投资总市值的比例小于这只股票的流通市值占全部股票的总流通市值②。设计指标:
公式中, 是期间内基金持有某支股票的市值占该基金股票投资总市值的比例的平均值; 是期间内个股的流通市值占沪、深两市A股总流通市值的比例的平均值。
其中,=(期初该股票的市值占该基金股票投资总市值的比例+期末该股票的市值占该基金股票投资总市值的比例)/2;=(期初该股票流通市值占沪、深两市A股总流通市值的比例+期末该股票的流通市值占沪、深两市A股总流通市值)/2。
如果,则表明基金经理在研究区间内对这只股票进行了超配操作;相反地,如果,则表明基金经理在研究区间内对这只股票进行了欠配操作。
在上述步骤基础上,可设计指标:
该指标的含义为:当 且 ,或者
且,则值为正值,即基金经理对该只股票的积极管理有效;如果 但 , 或者 但 ,则 值为负值,即基金经理对这只股票的积极管理无效。如果基金经理对某只股票采取消极管理策略,则其 ,因此其指标
最后,设计指标来综合考察某一时期基金整体积极组合管理能力:
根据公式(6)可知,市场基准组合的指标
在一个非有效市场中,如果基金采取积极组合管理策略,则有以下三种情况:第一, ,表明从整体上看,基金积极组合管理有效,即基金经理对个股积极管理操作有效的股票数量大于积极管理失败的股票数量,并且越大,其积极组合管理的能力越高;第二, ,表明基金整体上积极组合管理无效,即基金经理对个股积极管理操作有效的股票数量小于积极管理失败的股票数量,说明积极的管理组合败给了市场基准组合,并且越小,其积极组合管理的能力就越低,即基金经理没有抓住市场非有效所提供的机会去战胜市场;第三,,表明积极管理组合的表现与市场基准组合的表现一样,我们将其界定为积极组合管理能力一般――虽然没有败给市场,但是也没有利用好市场的机会去战胜市场③。
三、实证研究
根据上文的理论模型、研究方法和思路,本文的实证研究过程如下:
(一)研究样本的选取
数据选自Wind数据库2005年1月1日至2007年6月30日上证A股指数、深证A股指数,上证A股、深证A股总流通市值,上证A股和深证A股后复权收盘价格,开放式基金和封闭式基金的基本情况及其在2005年1月1 日至2007年6月30日期间的半年持仓明细④。
本文以基金持有的前二十大重仓股为主要的研究对象,这是因为,前二十大重仓股在机构投资者的股票投资组合中占很大比重,足以代表其持仓状况,从而以这些股票为考察对象,可以衡量基金的积极组合管理能力。不过,在研究前二十大重仓股的同时,考虑到投资者持仓情况的动态变化,本文的考察对象多于二十只个股,因而机构投资者的持股明细也要纳入考察视野。
本文在选择基金时,遵循以下原则:第一,同时选取开放式基金和封闭式基金作为考察对象;第二,为保证研究对象在进入本文的考察期时,已经完成建仓并且投资过程连续,被选取的基金均成立于2004年9月30日以前;第三,在挑选封闭式基金时,为保证样本的可比较性,剔除了2008年底之前到期的基金;第四,由于本文研究的是基金的积极组合管理能力,因此仅选取股票型基金作为样本,不包括采用消极组合管理的混合型基金和指数型基金。这样,我们共挑选了19支开放式基金和23支封闭式基金作为研究对象。基金样本见以下的各相关表格。
(二)实证分析与结果
首先统计2005年1月1日至2007年6月30日沪、深两市A股指数的半年涨跌幅和沪、深两市A股平均半年总流通市值。根据公式(1)和以上的统计结果,计算市场基准组合收益率,结果如表1、表2和表3所示。
由表1、表2和表3可知,从2005年初至2007年6月底,中国的证券市场先后经历了下跌(2005年上半年)、震荡(2005年下半年)和上涨(2006全年和2007年上半年)三个阶段。
其次,根据公式(2)计算沪、深两市A股在五个子研究区间的半年收益率,并在市场基准组合收益率的基础上,进一步计算沪、深两市A股的超额收益率;根据公式(4)计算指标;按照公式(5)计算基金半年报、年报中披露的所持有前二十大股票的值。经过这些计算后,即得到各指标的相应结果⑤。
最后,根据公式(6),分别计算五个子研究时期内各开放式基金和封闭式基金的 值,计算结果如表4和表5所示。
四、对实证结果的进一步分析
通过以上的实证分析,我们已经初步得到了开放式基金和封闭式基金个体的S指标。为了从整体上和在不同的市场环境下考察我国证券投资基金的积极组合管理能力,下面将对实证结果进行进一步的分析。
首先,计算在整个研究区间内开放式基金和封闭式基金的S指标的算术平均值。这样做的目的在于:第一,以较长的时间作为研究区间,可以从整体上揭示两类基金的积极组合管理能力;第二,可以排除不同的市场行情对基金积极组合管理能力造成的影响,即通过计算整个研究区间内的IS值的算术平均值,可以忽略掉市场对IS值的影响;第三,由于开放式基金和封闭式基金的运行模式特征不同,他们的投资行为和资产管理方式也可能存在一定程度的差异,分别考查两类基金的S指标,可以对这两类机构投资者的积极组合管理能力进行比较分析。计算结果如表6所示。
表6的结果显示:第一,在整个研究区间内,无论是开放式基金还是封闭式基金,其S值的算术平均值都为正值,并且都通过了T检验,表明两者均具有较高的积极组合管理能力。这个结果也表明我国证券市场的非有效性或者是弱有效性,因为基金采取积极的资产组合管理可以获得显著的超额收益率。第二,封闭式基金的S值平均值大于开放式基金的S值平均值,也就是说,在2005年初至2007年6月底的这两年半的时间中,封闭式基金对其投资组合的积极管理更加有效,表现出了更强的积极组合管理能力。
其次,在整体衡量开放式基金和封闭式基金的S值的基础之上,加入时间因素,即分别计算两类基金在每个子研究区间内S值的算术平均值,这样不仅可以考察不同的市场环境对这两类机构投资者的积极组合管理能力的影响,而且可以进一步分析封闭式基金的积极组合管理能力高于开放式基金的深层次原因。
表7为计算结果,并辅之以T检验和F检验。其中,T检验的目的在于检验每一个子研究区间内结果的显著性,其零假设为所有基金的S值的算术平均值为零,即基金的积极组合管理无效,积极组合管理的结果没有获得显著的超额收益率。F检验的目的在于验证不同时期内,基金S值的算术平均值是否显著不同。其零假设为在五个子研究时期内,所有基金的S值的算术平均值相同,即基金的积极组合管理能力没有时间趋势上的变化。
图1⑥为开放式基金和封闭式基金的S值与市场基准组合收益率趋势的比较。通过图1可以发现,市场行情的波动对两类基金的积极组合管理能力的变化有一定程度的影响。平均来看,基金的积极组合管理能力在上涨行情中相对较高,在下跌和震荡行情中相对较低。
为了更直观地显示这一结论,分别计算2005年、2006年和2007年上半年两类基金的S值的算术平均值⑦,计算结果如表8所示。
由表8可知,2005年我国的证券市场处于下跌和震荡行情中,而在2006年和2007年两年中,市场处于上涨行情,特别是在2007年的上半年,中国的证券市场经历了前所未有的牛市行情。相对应的,表8的计算结果显示,2005年开放式基金和封闭式基金的S值小于2007年的S值。也就是说,基金的积极组合管理能力会受到市场环境的影响。
但值得注意的是,市场行情对基金积极组合管理能力的影响并不是绝对的。如表7所示,在2006年的下半年,开放式基金和封闭式基金的S值均出现了负值,而在这段时间内,我国的证券市场处于上涨行情之中。造成这个结果的原因可能是,基金对市场时机的选择失败,也就是对市场行情的后期走势的判断不够准确。他们没有预料到随后出现的大牛市行情,因此其资产组合的配置较为保守,从而导致没有获得比市场基准组合收益率更高的投资收益率。
最后,进一步分析封闭式基金的积极组合管理能力高于开放式基金的原因。由表7可知,在2005年下半年的市场震荡行情和2006年、2007年的上涨行情中,封闭式基金的S值都明显高于开放式基金,但是在2005年上半年的下跌行情中,封闭式基金的S值并没有显著高于开放式基金,甚至其算术平均值略低于开放式基金。这说明,开放式基金和封闭式基金在面临较差的市场环境时,均趋于采取较为保守的资产组合管理,因此他们的S值也就相对较小。但是在震荡和上涨行情中,可能因为封闭式基金不需要面临较大的赎回压力,因此其投资风格比开放式基金更为激进,从而导致其S值较大。
五、结论
本文从两个角度对Grinblatt和Titman(1993)提出的PCM模型进行了修正:一是根据积极资产管理的定义将比较基准由基金以前周期的证券组合权重修正为市场基准收益率。二是我们考虑了符合中国市场特点的流通市值,而不是总市值。通过这些改进,我们设计了适用于我国这个非有效或弱有效证券市场的指标S。以2005年1月1日至2007年6月30日两年半的时间作为研究时期,以19支开放式基金和23支封闭式基金为研究样本,考查了我国证券投资基金的积极资产组合管理能力。
研究结果显示,在整个研究区间内,无论是开放式基金还是封闭式基金均显示出较强的积极组合管理能力;从整体上来看,封闭式基金的积极组合管理能力要高于开放式基金。
进一步加入时间因素研究后发现,市场走势的波动会对基金的积极组合管理能力产生一定的影响,但是这种影响并不是绝对的。在2005年上半年的下跌行情中,封闭式基金并没有表现出显著较高的积极组合管理能力,这可能是由于面对下跌行情时,封闭式基金和开放式基金一样,均选择建立较为保守的投资组合。不过,在震荡和上涨行情中,封闭式基金的积极组合管理能力要高于开放式基金,这可能是由于封闭式基金的运作特征与开放式基金不同,不需要面临较大的赎回压力,因此其投资风格较为激进。
本文的研究及其结果启示我们:首先,虽然我国证券投资基金总体上看其积极组合管理能力较强,但还不稳定,因此其管理能力还有进一步提高和完善的空间。其次,由于运行制度的差异,封闭式基金与开放式基金在积极组合管理能力方面是有差别的,这说明开放式基金和封闭式基金是各有优劣、满足不同投资者需要的,因此一方面我们的政策取向不能偏颇,而要促进两者的协调发展;另一方面可以通过制度设计,特别是通过对开放式基金相关制度的进一步完善,如申购赎回制度、管理费激励制度等,来提升基金的资产组合管理能力。此外,从基金持有人的角度来看,在选择投资基金的时候,积极组合管理能力这一直接影响基金收益的因素是不可忽视的。
注:
①T-M和H-M的回归模型都是建立在CAPM理论基础上的,因此理论上讲它们都不适用于像我国这样的非有效或弱有效市场。
②从理论上看,如果基金采取消极资产组合管理,则其风险资产组合中某只股票的持股比例应该与该股票的流通市值占市场总流通市值的比例保持一致。然而,除指数型基金外,大多数的基金均采取积极的资产组合管理,即根据市场的时机选择和个股的证券分析,在特定时期内超配或者欠配特定股票,以达到风险资产组合的回报率高于市场基准组合收益率的目的。
③当然,从理论上看,此时基金的最优选择是不需要花费不必要的成本和时间对资产组合进行积极管理,而应该转为消极的资产组合管理策略。
④基金半年的持仓明细数据为基金半年报和年报中披露的其持有的全部股票明细,以及这些股票占基金股票总投资市值的比例。
⑤由于篇幅原因这里将全体样本基金所持有的前20大重仓股的R指标、H指标及IS指标计算结果略去,有需要的读者可与作者联系索取。
⑥图1旨在说明市场基准组合收益率的波动与基金S值变化的相关性。由S值的计算公式可知,基金S值并不代表基金期间内所获得的收益率,因此S值不能与市场组合基准收益率做绝对比较。
⑦由于本文的考察期仅到2007年上半年,因此这里以2007年上半年S值的算术平均值近似代替2007年全年的S值算术平均值。
参考文献:
[1]Jr. Flood,Narayan Ramachandran.Integrating Active and Passive Management[J]. Journal of portfolio management,2000,(27).
[2]何容,彭涛.中国证券市场有效性的研究[J].上海海运学院学报,2003,(3).
[3]陈志国,周稳海.我国证券市场“末班车现象”与市场有效性的经验分析[J].商业研究,2005,(24).
[4]余俊瀚.中国证券市场有效性的实证检验[J].时代金融,2007,(5).
[5]李学锋,茅勇峰.我国证券投资基金的资产配置能力研究――基于风险与收益相匹配的视角[J].证券市场导报,2007,(3).
[6]Treynor J.and Mazuy K. Can Mutual Funds Outguess the Market? [J]. Harvard Business Review,1966,(44).
[7]Merton.On market timing and investment performance. I. An equilibrium theory of value for market forecasts[J]. Journal of Business. 1981(54) .
[8]Chang E C,Lewellen W.C. Market timing and mutual fund performance. Journal of Business,1984,(57).
[9]R.D. Henriksson and R.C. Merton. On Market Timing and Investment Performance. II. Statistical procedures for evaluating forecasting skills [J]. Journal of Business,1981,(54).
[10]Grinblatt,Titman. Performance measurement without Benchmarks:an examination of mutual fund returns[J].Journal of Business,1993,(66).
[11]O.P.Gupta. An Empirical Testing of Market Timing Abilities of Indian Mutual Fund Managers[R]. A Gupta-Presented for 8th Annual Conference of APFA.2001.
