发布时间：2023-12-07 15:43:27
序言：写作是分享个人见解和探索未知领域的桥梁，我们为您精选了8篇的资产证券化的内涵样本，期待这些样本能够为您提供丰富的参考和启发，请尽情阅读。
1.1科技成果的内涵科技成果是指通过相关科学技术活动取得具有一定学术意义和实用价值的成果统称［6］。目前一般将科技成果分为科学理论成果、应用技术成果和软科学研究成果，而在科技成果转化实践意义上的科技成果主要指的是应用技术成果，本文所讨论的科技成果特指应用技术成果。资产是指企业过去的交易或事项形成的，由企业拥有或者控制的，预期能给企业带来经济利益的资源。一般来讲，科技成果并不一定就是资产，比如科技成果仅仅以论文的形式发表在刊物上，或者以某种原型存储在实验室而没有转化成现实的生产力，就不能称之为资产，但是如果科技成果面临交易和商业化，需要通过科技评估来量化其内在价值时，应该将其视为资产来看待，在现实的技术成果转让中我们都将其视为无形资产。本文所谈的应用技术成果都作为一种无形资产来处理。
1.2资产证券化的内涵资产证券化就是将缺乏流动性但具有稳定未来现金流的资产作为基础资产，通过结构重组和信用增级，发行可供资本市场投资的证券的一种融资方式［7］。然而从更广义的角度来看，资产证券化应该是一种资产价值标准化表述的过程。所谓资产价值标准化表述，就是资产证券化后使得原来的资产的经济特性从自然固化状态(流动性差的状态)分离出来转变成容易分割、组合的有价证券，可增加其流动性，不仅有效促进商业化交易过程，而且也推动资产的现有价值向未来价值的延伸和融合，是资产价值形态的转变。
1.3科技成果资产证券化的内涵科技成果资产证券化是一种更广泛意义上的资产证券化。根据上述广义的资产证券化内涵，本文认为科技成果资产证券化，就是将科技成果通过一定的交易结构从流动性差固化状态转变为可分割的、流动性较强的有价证券的过程。科技成果作为一种无形资产，本来不易分割，流动性较差，但是通过证券化技术却可以将其分割成流动性很强的有价证券，这不仅增强了技术成果市场上交易的活跃性，更重要的是为科技成果商业化带来资金、技术、市场及管理上的支持。科技成果证券化和传统的资产证券化(如信贷资产证券化)是有区别的，其区别在于科技成果转化过程中存在的高度不确定性和高风险性，科技成果价值难以评估以及基础资产权利状态比较复杂等，所以科技成果的证券化需要更为完善的交易机制。
2科技成果资产证券化的4种途径
科技成果资产证券化是一个广义角度的概念，所以本文分别从狭义和广义的角度对其进行分类。从狭义的资产证券化角度来看，主要由证券化基础资产的种类来决定科技成果资产证券化的分类。目前科技成果资产证券化的主要基础资产是知识产权许可收益和科技成果质押贷款，因而可以将科技成果资产证券化分为知识产权资产证券化和科技成果质押贷款资产证券化两类。而从广义资产证券化的角度看，科技成果作价入股和创业资本入股都是将科技成果资产内化成可以被转让的股份，这本身也是一种资产证券化。在这个角度上，除了知识产权资产证券化和科技成果质押贷款资产证券化两类之外，还可将科技成果资产证券化分为科技成果入股和创业投资入股两种方式。4种途径的具体比较见表1所示。
2.1科技成果入股科技成果入股是指科技成果的持有方(比如高校和研究所等)将成果使用权或者所有权卖给企业，企业则利用自己所拥有的股份而不是现金来购买这种所有权或者使用权。科技成果作价入股企业也是一种技术交易过程，不同的是这种交易是一种科技成果资产内化成企业可转让股份的过程，在这一过程中科技成果资产的价值形态由无形资产转变为可分割、交易和转让的有价凭证。相对于之前在技术成果交易市场上科技成果直接买卖的科技成果转化机制，通过科技成果入股这一机制，可以加强研究部门和生产部门建立强大的技术联盟，充分发挥企业在科技成果转化过程中的主体作用和研究部门的技术主体作用，有利于提高科技成果转化成功率和自主创新能力，从而充分实现科技成果资产的内在价值。我国科技成果入股最早出现在上个世纪90年代末期，发展至今以科技成果作价入股的公司已遍布全国各地，并为当地科技成果产业化作出重要贡献。自1999年以来，中科院科技成果作价入股企业约580家，目前正常经营的438家，已经或正在注销的137家［8］。但科技成果入股在快速发展的同时也存在着一些问题，比如科研机构、高校所持股股权的归属问题，技术入股中的审批程序问题等。
2.2创业投资入股目前在我国创业资本市场上主要存在以下4种创业投资:风险投资(VentureCapital，简称VC)、政府创业投资、天使投资以及公司创业投资(Cor-porateVentureCapital，简称为CVC)。政府创业投资和天使投资的投资资金分别来源于政府财政和个人，而风险投资是由专业的风险投资家对创业企业所进行的以财务回报为目的股权投资活动。公司创业投资是指具有明确主营业务的非金融类企业出于战略目的对创业企业所进行的股权投资活动。其中，政府创业投资和天使投资主要投资于种子期和创业期的创业企业，而风险投资和公司创业投资主要投资于创业期和成长期之后的创业企业。与科技成果入股主要是解决科技成果转化过程中的技术问题不同，创业投资入股企业不仅能为创业企业提供技术支持(CVC)和资金支持，而且还能为创业企业带来强大的社会网络资源以及相应的咨询与管理支持。创业投资兴起于20世纪40年代，其诞生对于美国的高新技术产业(如硅谷和128公路)的崛起的重要性不言而喻。我国创业投资起步较晚，但是发展迅速，据统计，2012年全国创业投资管理资本总量达到3312.9亿元，总投资额为318.5亿元。我国创业投资的构成如表2所示，资本来源结构仍以未上市公司为主体，占总资本的34.03%，政府和国有独资合计占比30.59%，个人及外资资本占比明显提升［9］。我国创业投资的法律法规的日益完善和逐步向好的资本市场环境的形成，将为我国创投业提供进一步的发展空间。
2.3知识产权资产证券化知识产权资产证券化，是指发起人将具有预期现金流的知识产权(基础资产)通过一定的结构安排对其风险与收益要素进行分离与重组转移给特设载体，由后者发行一种基于该基础资产产生的现金流的可以出售和流通的权利凭证的过程［10］。其本质是一种基于知识产权收益权的结构性融资安排，是知识资本和金融资本发展到现阶段的高度融合形式，同时是传统资产证券化技术发展到一定程度的产物，也是一种有效的知识产权开发利用模式。目前美国、英国和日本已经是知识产权资产证券化的主要实践地，同时知识产权资产证券化也是这些国家促进高新技术发展最重要的途径之一。世界上第一起典型的知识产权证券化案例是1997年美国PullmanGroup公司以英国超级摇滚歌星大卫鲍伊出版唱片的许可费收益权作为基础发行有价证券，成功地从资本市场融资5500万美元。知识产权资产证券化目前在我国还没有实践的案例，但是我国已经积累大量的知识产权，根据国家知识产权局知识产权发展研究中心的《2013年全国知识产权发展状况报告》显示，2013年我国共受理发明专利申请82.5万件，受理商标注册申请188.15万件，著作权登记量达100.97万件，大量的知识产权将为我国展开知识产权资产证券化实践提供大规模的基础资产。
2.4科技成果质押贷款资产证券化长期以来，因为需要科技成果转化的企业与银行等金融机构信息不对称以及可抵押的实物资产较少而很难获取融资，以科技成果(如知识产权)向银行抵押获取贷款是一种解决这类融资问题的新型方式。但是由于科技成果价值评估困难以及商业化的不确定性和高风险性，银行面临较大的风险，科技成果质押贷款资产证券化可以有效地解决这一问题，通过质押贷款基础资产的“真实出售”、风险隔离机制以及信用增级，银行不仅可以将贷款的风险转移给广大投资者而且可以及时回收资金减少流动性风险和期限错配风险，而且企业也获取的科技成果转化所需的资金，将极大地促进科技成果的商业化过程。目前我国科技成果质押贷款主要是涉及知识产权的专利质押贷款，据统计，2013年我国专利权质押金额首次突破200亿元，达254亿元人民币，比2012年增长80%。可见，作为基础资产的专利质押贷款已经形成一定规模，科技成果质押贷款资产证券化在我国具有广阔的应用前景。
3技术创新和科技成果资产证券化
技术创新是指由技术的新构想，经过研究开发或技术组合，获得实际应用，并产生经济、社会效益的商业化全过程的活动［11］。通常来说，技术创新可以分为3个阶段:第1阶段是新构想的产生到研究开发阶段，即研究与开发阶段，主要是获取新的技术;第2阶段是新产品的生产准备阶段，即中试阶段，具体包括工业工程、为新技术产品或过程进行的技术设计以及产品试制;第3阶段是新产品的推广与商业化阶段，即大规模生产阶段，技术创新开始产生经济和社会效益。处在技术创新不同阶段的企业面临的风险、科技成果的利用状况以及资金的需求都不一样，企业可以根据自身所处的技术创新阶段选取合理的科技成果转化方式，如表3所示。
3.1研究与开发阶段的特点及成果转化策略技术创新链条的最前端是研究与开发(R＆D)，研究与开发阶段的主要目的是获取知识以及运用这些知识为基础去开发新的应用。在研究与开发阶段，技术成熟度不足，技术人员缺乏经验，产品性能不稳定，市场前景不明朗，缺乏管理经验，资金需求大。由于刚获取科技成果(包括涉及知识产权的技术秘密、专利等和非涉及知识产权的成果)，科技成果的价值并未马上体现出来，而且存在极大的技术风险，这时企业并不能直接利用科技成果获得融资，只有政府创业投资和那些敢于承担风险和谋求高收益的天使投资人才愿意向研究与发展阶段的企业提供股权性融资，而作为科技成果的生产者高校及科研机构则可以通过科技入股的方式构成产学研技术联盟，不仅有效解决了科技成果和市场脱节的问题，而且减少了科技成果转化的技术风险，有利于促进科技成果的转化。
3.2中试阶段的特点及成果转化策略中试阶段是科技成果转化为现实生产力的关键环节，通过“技术中试”与“市场中试”可缩短科技成果和产业化之间的距离，解决科技成果转化的障碍因素，促进技术创新。在中试阶段，企业资金需求量很大，依据发达国家经验数据，技术创新活动各阶段———研究与开发阶段、中试阶段与大规模生产阶段的资金比例应大致为1︰10︰100［12］，这样的资金分配才能让科技成果较为顺利地进行产业化。在这个阶段企业面临的风险主要是技术风险和市场风险，除了天使投资与政府创业投资之外，传统创业投资和公司创业投资开始介入，同时企业还可以尝试利用科技成果质押的方式进行贷款融资。一般而言，企业没有足够的资信获取抵押贷款，但是为了促进技术成果转化，很多国家已经通过政策性银行为处于中试阶段的企业提供科技成果(如专利、版权和商标权等)质押融资贷款，况且中试阶段成果基本成熟，其实用性强、针对性强、市场明确，收益和投资估算比较准确［4］，也有助于企业获得科技成果质押贷款。同时银行也可以通过科技贷款的资产证券化来降低风险，解决期限错配及流动性问题。
3.3大规模生产阶段的特点及成果转化策略对于刚进入大规模生产阶段的企业，技术、产品都比较成熟，市场前景明朗，企业面临的主要风险是收益风险，即工业化的产品能否带来经济上的收益。企业的主要任务是加强管理能力与市场营销能力，增加新的产品分销渠道以增进新产品的推广并开拓新的市场。这时企业需要大规模配套设施进行工业化批量生产，资金需求量达到技术创新链条的峰值，而除了创业资本和科技成果质押贷款融资之外，企业还可以选择知识产权资产证券化的融资发展模式。处于大规模生产阶段的企业一般已经进行了中小批量的产品生产和销售，在产品得到市场的认可，竞争对手也开始模仿或者涉足该产品时企业已经具有稳定的、可预期的现金流，其基础资产(如知识产权许可收费权)已经符合资产证券化的要求，故企业可以考虑知识产权资产证券化进行融资。而如果企业的技术能成为行业的技术标准时，企业将获取产品市场定价的主导权，其知识产权交易本身就可以为企业带来不菲的收益;且通过证券化技术也可以获取更多的资金，在上市之前企业也可以引入并购资本等私募股权投资来整合企业资源，提高公司治理水平，增加企业价值，为企业上市做准备。
4结论与建议
科技成果资产证券化是一种利用科技成果本身的资产属性来促进技术创新的有效途径，在欧美等发达国家已经成为促进科技成果商业化最重要的方法之一。本文讨论的4种证券化途径中科技成果入股与创业投资入股在我国已经得到快速的发展，但也存在一些问题，而知识产权资产证券化与科技成果质押贷款资产证券化还没有实践案例。目前我国正处在经济转型和产业升级的关键时期，科技成果资产证券化应该成为技术创新和转型升级的重要推力。基于以上认识，本文针对我国开展科技成果资产证券化提出以下几点建议。
4.1进一步完善科技成果评价体系本文所提出的4种资产证券化途径实践的前提都是要对科技成果进行合理的评价，而目前我国对于应用技术成果的评价方式主要还是以鉴定为主，科技成果鉴定对成果的评价主要是定性的，基本上不涉及对科技成果经济价值的量化估价，但是当科技成果在技术市场中交易时，目前的这种鉴定办法仅能证明科技成果存在与否及质量好坏，难以满足技术入股、产权转让中需要对科技成果作价的需求［13］。所以，为了满足科技成果向现实生产力的转化以及促进企业技术创新的要求，我国应进一步完善科技成果评价体系。
4.2继续推进和支持科技成果入股与创业投资的快速发展科技成果入股和创业投资在促进科技成果商业化过程中所起的巨大作用早已为国内外实践所证明，但是目前这两种证券化途径在我国都存在着一些问题。对于科技成果入股存在的主要问题是科技成果资产管理办法落后，给科研人员的激励不足等，建议国家制定专门的科技成果类无形资产管理办法来解决这类问题;而对于创业投资目前存在的问题，主要是相应的法规制度不完善以及退出渠道不通畅，可行的办法是在《公司法》、《合伙企业法》以及《证券法》等法律法规的基础上制定出专门的《创业投资法》在规范创业投资的运行和发展，同时完善我国目前初具皱形的多层次资本市场，为创业投资顺利退出创造良好条件。
4.3具有知识产权许可未来收益的企业可以尝试知识产权资产证券化2013年3月15日证监会《证券公司资产证券化业务管理规定》(以下简称《规定》)，按照此《规定》，资产证券化在审批程序、基础资产种类、证券化交易结构以及证券发行渠道上于之前相比都有了重大突破。《规定》不仅解决了知识产权证券化的合法性问题，也给证券化交易结构的安排留下更多的可能性空间，加上证券发行渠道多样化将为我国知识产权资产证券化实践创造良好的条件。从企业的角度来说，经过几十年高速的经济增长，我国企业已经积累了大规模的知识产权，具有知识产权许可收益的企业可以尝试知识产权资产证券化，不仅可以获得持续发展所需的融资，还可以促进知识产权的商业化进程。
资产证券化对会计处理提出了新的要求，为此，财政部了《信贷资产证券化试点会计处理规定》，对各相关机构在实施信贷资产证券化时的会计核算和相关内容的披露，进行了规范。但随着信贷资产证券化业务的正式展开，还会出现许多新情况和新问题，其会计规范将不断走向成熟，并与国际会计惯例趋于一致。
重视资本监管
资产证券化对传统会计的冲击，其核心主要表现在会计确认方面，即资产证券化应作为一项有担保的融资业务而作表内处理，还是应确认为一项销售业务而作表外处理。该问题之所以关键，在于金融企业实行资产证券化目的，很大程度上在于将银行资产以“真实出售”的方式，转移到资产负债表外，减少银行的风险加权资产，从而在不增加资本的情况下，提高资本充足率。
当然，如果风险确实得以转移，银行就无须再为这部分资产计提监管资本；但若还保留了相当数量的风险，就须计提相应的监管资本。事实上，目前大多数国家都将资本监管作为监管资产证券化业务的核心内容。
传统上使用“风险与报酬分析法”对资产进行确认，但该方法在资产证券化条件下，会存在由于概念内涵不一致，而不能够全面反映由于金融工具的发展，使风险与报酬有效分解的状态，同时过于依赖获得资产的交易顺序等问题，难以适应越来越复杂化的金融环境。
面对环境压力，美国财务会计准则委员会第125号财务会计准则(SFAS-No1125)《金融资产转让和服务以及债务解除的会计处理》，突破了传统的会计处理方法，而采用“金融合成分析法”，把着眼点放在资产的控制权上，没有像以前那样强调资产所有权和风险。它的原则是，谁控制了资产，谁就该将资产记录于其资产负债表上，不管谁对该资产承担风险，除非谁承担风险的问题，成为判断谁是资产控制者的实质因素。
显然，金融合成分析法将转让与转让所附条件分别进行处理，对“控制”、“风险”、“收益”进行相对独立的反映，使对证券化交易的会计反映更加全面，对证券化交易实质的揭示更加准确。正由于“金融合成分析法”存在这些优点，该方法也逐渐被国际会计准则委员会认同，并为大多数国家所接受。
在“金融合成分析法”下，“控制”标准的使用更偏向于把转让资产视为销售，而进行表外处理，并对由此产生的新金融工具(金融合约)及时加以确认和计量，实现表外处理(或表外附注形式披露)表内化。
详尽披露信息
由于在资产证券化过程中，复杂的合约安排能使资产的控制权与风险、收益分离，并以各种相互独立的衍生金融工具为载体，分散给不同持有方，为了揭示投资风险，应对证券化资产的收益和控制权进行合理披露，应在重视表内列报的基础上，重视表外披露。
鉴于此，国际会计准则委员会对资产证券化的披露做出了详尽规定，在IAS-No139中指出：“如果企业进行了证券化或签订了回购协议，则应就发生在当前财务报告期的这些交易，和发生在以前财务报告期的交易形成的剩余留存利息，进行单独披露，披露的内容包括:(1)这些交易的性质和范围，包括相关担保的说明、有关用于计算新利息和留存利息公允价值的关键假设的数量信息。(2)金融资产是否已终止确认。”
除了提供判断特定金融工具余额和交易的特定信息外，IASC还鼓励企业提供关于金融工具的使用范围、相联系的风险、所服务的经营目的和评述等相关信息。美国财务会计准则委员会也对证券化资产的披露做出规定，SFAS-No1140新的披露准则不仅要求企业披露有关资产证券化有关的会计政策、数量、现金流量、确定保留权益公允价值的关键假设，及公允价值对关键假设变动的敏感程度，还要求企业披露以下内容:(1)静态资产组合的现状及预计的损失；(2)反映由于提前支付、损失及折扣率的不利变化，可能对保留权益的公允价值减低的重点测试；(3)本期内证券化特殊目的主体与转让人之间全部的现金流量；(4)转让人所管理的表内和表外资产中，期末拖欠债务及本期的净信用损失。
资产证券化对会计处理提出了新的要求,为此,财政部了《信贷资产证券化试点会计处理规定》,对各相关机构在实施信贷资产证券化时的会计核算和相关内容的披露,进行了规范。但随着信贷资产证券化业务的正式展开,还会出现许多新情况和新问题,其会计规范将不断走向成熟,并与国际会计惯例趋于一致。
重视资本监管
资产证券化对传统会计的冲击,其核心主要表现在会计确认方面,即资产证券化应作为一项有担保的融资业务而作表内处理,还是应确认为一项销售业务而作表外处理。该问题之所以关键,在于金融企业实行资产证券化目的,很大程度上在于将银行资产以“真实出售”的方式,转移到资产负债表外,减少银行的风险加权资产,从而在不增加资本的情况下,提高资本充足率。
当然,如果风险确实得以转移,银行就无须再为这部分资产计提监管资本;但若还保留了相当数量的风险,就须计提相应的监管资本。事实上,目前大多数国家都将资本监管作为监管资产证券化业务的核心内容。
传统上使用“风险与报酬分析法”对资产进行确认,但该方法在资产证券化条件下,会存在由于概念内涵不一致,而不能够全面反映由于金融工具的发展,使风险与报酬有效分解的状态,同时过于依赖获得资产的交易顺序等问题,难以适应越来越复杂化的金融环境。
面对环境压力,美国财务会计准则委员会第125号财务会计准则(SFAS-No1125)《金融资产转让和服务以及债务解除的会计处理》,突破了传统的会计处理方法,而采用“金融合成分析法”,把着眼点放在资产的控制权上,没有像以前那样强调资产所有权和风险。它的原则是,谁控制了资产,谁就该将资产记录于其资产负债表上,不管谁对该资产承担风险,除非谁承担风险的问题,成为判断谁是资产控制者的实质因素。
显然,金融合成分析法将转让与转让所附条件分别进行处理,对“控制”、“风险”、“收益”进行相对独立的反映,使对证券化交易的会计反映更加全面,对证券化交易实质的揭示更加准确。正由于“金融合成分析法”存在这些优点,该方法也逐渐被国际会计准则委员会认同,并为大多数国家所接受。
在“金融合成分析法”下,“控制”标准的使用更偏向于把转让资产视为销售,而进行表外处理,并对由此产生的新金融工具(金融合约)及时加以确认和计量,实现表外处理(或表外附注形式披露)表内化。
详尽披露信息
由于在资产证券化过程中,复杂的合约安排能使资产的控制权与风险、收益分离,并以各种相互独立的衍生金融工具为载体,分散给不同持有方,为了揭示投资风险,应对证券化资产的收益和控制权进行合理披露,应在重视表内列报的基础上,重视表外披露。
鉴于此,国际会计准则委员会对资产证券化的披露做出了详尽规定,在IAS-No139中指出:“如果企业进行了证券化或签订了回购协议,则应就发生在当前财务报告期的这些交易,和发生在以前财务报告期的交易形成的剩余留存利息,进行单独披露,披露的内容包括:(1)这些交易的性质和范围,包括相关担保的说明、有关用于计算新利息和留存利息公允价值的关键假设的数量信息。(2)金融资产是否已终止确认。”
除了提供判断特定金融工具余额和交易的特定信息外,IASC还鼓励企业提供关于金融工具的使用范围、相联系的风险、所服务的经营目的和评述等相关信息。美国财务会计准则委员会也对证券化资产的披露做出规定,SFAS-No1140新的披露准则不仅要求企业披露有关资产证券化有关的会计政策、数量、现金流量、确定保留权益公允价值的关键假设,及公允价值对关键假设变动的敏感程度,还要求企业披露以下内容:(1)静态资产组合的现状及预计的损失;(2)反映由于提前支付、损失及折扣率的不利变化,可能对保留权益的公允价值减低的重点测试;(3)本期内证券化特殊目的主体与转让人之间全部的现金流量;(4)转让人所管理的表内和表外资产中,期末拖欠债务及本期的净信用损失。
关键词：金融市场 资产证券化 资本市场 方向
中图分类号：F830.59 文献标识码：B 文章编号：1006-1770(2007)08-048-02
资产证券化是指将缺乏流动性但可在未来某个时期产生可预见的稳定现金流的资产，通过某种特殊的结构性重组，转变为可以在金融市场上销售和自由流通的证券，并据以融资的过程。在这一过程中，原始权益人将被证券化的基础资产转移给特别目的载体（special purpose vehicle，SPV），SPV以该基础资产所产生的现金流为支撑向投资者发行资产支持证券，并用发行收入购买基础资产，最终以基础资产产生的现金流偿还投资者。作为资产证券化载体的证券化产品，实际属于固定收益产品，但其风险－收益特征要比国债、金融债、企业债等其他固定收益产品复杂，其一级证券由于支持的基础资产较多，风险要低于金融债和企业债，当然收益也会随之下降，而后续证券由于支持的基础资产相对较少，风险就会高于金融债和企业债，其收益也随之上升。
资产证券化的历史较短，20世纪70年代美国出现了首笔住宅抵押贷款证券化产品，经过近40年的发展，目前已成为各大投资银行的一般性业务，并遍及到企业的应收账款、租金、版权专利费、信用卡、应收帐、汽车贷款应收帐、消费品分期付款等领域。美国的资产证券化主要有两种方式：抵押贷款支持的证券化（MBS）和以其他资产支持的证券化（ABS），前者主要以住宅抵押贷款为抵押资产的基础，后者是以汽车消费贷款、学生贷款以及应收款类资产等其它资产为基础。美国拥有最大的资产证券化市场，其证券化规模已达到7.1万亿美元，为该国同期国债市场规模的2倍。其中，MBS和ABS占债券发行总额的53％，MBS总额超过4万亿美元、占全国住房抵押贷款75％以上，在固定收益债券市场占据很大份额。资产证券化作为一项重要的金融创新，在20世纪90年代已经引起国际金融组织和世界其他国家金融业的广泛关注。1995年，世界银行属下的国际金融公司以其在南美等发展中国家的长期资产为抵押发行了4亿美元不可追索的证券。在亚洲，资产证券化同样得到迅速发展，1994年，香港第一次发行了3.5亿港元的抵押贷款债券，到1998年，亚洲资产证券化市场仅80亿美元规模，2004年迅速上升到680亿美元。
20世纪90年代我国也进行了资产证券化的探索和试验，但实际的发展较为缓慢。1992年三亚的地产投资证券实际就是一种资产证券化产品，但没有使用“资产证券化”产品这一称谓，直到2005年4月，人民银行和银监会联合了《信贷资产证券化试点管理办法》,才确定了在我国开展信贷资产证券化试点的基本法律框架，因此，直到2005年12月建元和开元资产证券化债券的发行，我国才开始正式将这一类的产品称为“资产证券化”产品。
但是，尽管资产证券化得以“正名”，此后的2006年，资产证券化业务的发展却出现了明显的滞后，出现这种情况的原因主要有以下几个：第一，我国现有的法律环境远远不能够支持资产证券化产品的发展，我国《公司法》中对公司注册资本和发债条件的限制以及《破产法》中对债权人保护范围的规定使得资产证券化中最为重要的一个中介――特设机构（SPV）与资产的原所有人（即发行人）的地位构成矛盾；同时，相关的法律法规对金融资产收益权没有明确的说明，无法实现资产证券化的破产隔离功能；第二，现有的会计和税收制度的一些规定也限制了资产证券化功能的发挥，例如表外处理问题、税收优惠问题等等；第三，我国的信用基础薄弱，信用是资产证券化的核心。如果不从宏观上改善信用环境的质量，过分依赖微观项目的包装技术，就会将风险和不对称的收益预期转移给投资者，从而会产生严重的后果，影响社会的稳定；第四，我国在资产证券化业务的监管方面政出多门，人民银行、证监会、银监会、发改委以及财政部、税务总局等都在不同的方面对资产证券化业务的发展具有相应的监管权力，要开展资产证券化业务就要经过这些部门的层层审批，这就导致该项业务的发展受到较多的桎梏，相关政策很难得到有效实施；第五，目前我国资本市场投资工具比较单一，相应的市场规范还没有建立，投资者行为也不成熟，这一方面造成了很高的投资风险，另一方面使市场资金愈发向储蓄靠拢，使资本市场资金不足。正因为如此，资产证券化产品发行后的交易很不活跃，没有起到提升资产流动性的作用；第六，商业银行作为最大的贷款资产所有者，其开展资产证券化业务的兴趣不大。目前可以用于资产证券化的贷款类别主要是居民消费类贷款，这样的贷款在我国应该是具有较高偿还率的，贷款质量相对较高，因此被商业银行视为优质资产，在目前存在一定流动性泛滥的情况下，商业银行的存贷比日益降低，商业银行并不愿意将这些资产进行证券化融资。
虽然存在上述制约因素，但是，从中长期来看，资产证券化业务在我国的发展前途不可低估，将成为未来我国资本市场的一种重要的产品，我们可以从以下角度进行分析。
首先，从资产证券化的发行需求看，我国将会出现资产证券化发展的原因在于：第一，我国存在大量可用于资产证券化的资产，截至2006年底，我国居民的消费类贷款已经达到4.22万亿元人民币，这其中很大一部分是最容易进行证券化的居民住房抵押贷款，其它具有稳定现金流的项目如高速公路、铁路、桥梁等基础设施建设项目也是很多；第二，我国很多资产的所有者也有进行资产证券化的内在需求，目前，我国正在进行农村小城镇建设和新农村建设，这会带来大量的资金需求，而高速公路以及高速铁路等基础设施的建设也是方兴未艾，为解决如此庞大的资金需求，相应资产的所有者通过将前期资金投入形成的资产进行证券化以融资是一个十分现实的选择；第三，资产证券化将成为解决银行的资本充足率和不良资产问题的一种重要技术手段，我国的商业银行在进行股份制改革后，其资本金得到补充，资本充足率已经达到国际水平，不良资产问题也正在逐步得到缓解。但是，随着银行业务的不断扩展和解决不良资产问题的需要，银行对资本金的需求是一个不断增加的过程，通过股票市场融通资本金会带来一定的控制权损失，而且到了一定程度就会受到产业政策的制约而无法继续通过股票市场融资，这时，将一部分贷款资产通过证券化的形式从银行的资产负债表中拿出去，就会成为银行减轻对资本金需求压力的重要手段，尽管消费类贷款可能还是商业银行的优质资产，商业银行也会产生将其进行证券化的需要。
其次，从市场投资者的需求看，市场投资者特别是机构投资者对资产证券化产品的需求会逐步加大，由于资产证券化产品的风险－收益水平随着不同的层级而不同，这就使得资产证券化产品的风险－收益区间加大，能够满足不同投资者的投资需求，特别是对于机构投资者来说，如果其规模足够大，就可以根据其投资需求定制能够满足其需要的资产证券化产品，资产证券化产品的这种性质使得机构投资者能够找到非常切合其资产负债状况的投资品种。例如，按揭抵押型证券化产品为了与其原始长期按揭资产的期限配套，通常会发行中长期资产证券化产品，而且此类产品由于有资产包的支持，其风险－收益状况要好于一般的企业债和金融债，因此，市场投资者尤其是保险公司、养老基金等具有长期负债结构的机构投资者对此类产品的需求较大。与此同时，我国的股票市场经过一段时间的发展，市场风险将会逐渐积累，其上升速度会减缓，最终可能会导致大幅盘整。因此，市场投资者在经过了短期的股票牛市之后，就会考虑合适的固定收益品种，而此时，能够满足不同投资者需求的资产证券化产品将会得到迅速发展。
最后，从资本市场中介机构发展的角度看，中介机构希望看到在我国的迅速发展。资产证券化业务涉及到财务顾问业务、法律业务、会计处理和审计业务以及证券信用评级业务。因此，一个完整的资产证券化流程需要证券公司、信托公司、律师事务所、会计师事务所以及证券评级机构等众多证券中介机构的参与，而这些证券中介机构也会在资产证券化业务的迅速发展中受益，所以，它们会大力配合甚至推动相关监管部门加快资产证券化业务的发展步伐，这将有利于资产证券化业务在我国的顺利开展。
总之，资产证券化市场的发展将对整个资本市场的发展带来益处，有望让发起人、金融中介机构、投资者均从中获益；他们在利益驱动下的理，又会反过来推动市场规模的不断壮大。因此，在不远的将来，我国的资产证券化业务会得到快速的发展，并且成为国债、金融债、股票之外的另一重要投资品种。
关键词：资产证券化；终止确认；后续涉入法；公允价值
资产证券化于20世纪70年代起源于美国，90年代迅速向全球扩展，现在已成为各个国家和地区的企业进行融资的新手段。资产证券化的出现对传统财务会计产生了巨大的冲击，迫使人们对财务会计的基本概念进行重新考虑，对会计确认、会计计量以及会计信息的披露方式等方面进行探索。美国先后由FASB了FAS NO.77、FAS NO.125《金融资产的转移、服务权以及金融负债解除的会计处理》、FAS NO.140《金融资产的转移、服务权以及金融负债的解除》等数条规范性文件来确认资产证券化过程中的一系列会计问题。IASC则是通过制定有关金融工具确认、计量和披露的综合性会计准则来规范、指导资产证券化业务，即IAS NO.32《金融工具：披露和列报》和IAS NO.39《金融工具：确认和计量》。
我国财政部首次了对资产证券化所涉及的会计问题进行详细阐述的《信贷资产证券化试点会计处理规定》。同时，在2006年颁布的新准则中也包含一系列的金融会计准则，即《金融工具确认和计量》、《金融资产转移》、《套期保值》及《金融工具列报和披露》四项金融工具会计准则，这些会计准则虽非专门的证券化会计规定，甚至没有直接提及证券化，但对资产证券化所涉及的会计问题提出了明确的规定和会计处理方法。
本文比较《信贷资产证券化试点会计处理规定》(以下简称规定)和《企业会计准则第23号—金融资产转移》(以下简称准则)，对资产证券化中发起人的主要会计处理作初步的探讨。
一、资产转移的确认
1 资产转移的确认标准
在资产证券化业务中，发起人与特殊目的实体间的资产转移的会计确认涉及到采用表外处理还是表内处理，而两种处理方法对发起人的财务报表的影响重大，这使得证券化会计中资产转移的确认问题，成为资产证券化会计业务处理的核心。
资产转移可以确认为担保融资或资产出售，其主要的确认依据是终止确认标准。如果证券化资产的转移满足终止确认标准，发起人应将其视为出售，将该资产从资产负债表中转销，转让利得确认为收入或损失，即为表外处理方法；如果不满足终止确认标准，发起人应将其视为担保融资，该资产保留在资产负债表中，而获得资金应列入负债，同时，不确认转入利得，即为表内处理方法。资产转移如果采用表外处理方法，发起人的资产负债表中资产项目会发生变动，一般表现为风险资产减少和现金资产增加，而负债项目不变，同时，因资产转移所得确认为收入或损失，故发起人的损益表中项目会发生变化；如果采用表内处理方法，则发起人的资产项目除现金外其他资产金额不变，而负债总额增加，同时，不得确认转移利得因而损益表中的项目没有变化。在两种处理方法中．发起人的现金流量表中除了现金来源不同外，其他项目都相同。显然，资产转移的两种会计处理方法对发起人财务报表有着完全不同的影响。
2 规定和准则的比较
对证券化资产的终止确认标准，规定和准则采用的方法是相同的。首先，用风险与报酬法进行判断：如果发起机构已将信贷资产所有权上几乎所有(通常指95％或者以上的情形)的风险和报酬转移时，应当终止确认该信贷资产；如果发起机构保留了信贷资产所有权上几乎所有的风险和报酬时，不应当终止确认该信贷资产。其次，发起人既没有转移也没有保留该金融资产所有权上几乎所有的风险和报酬时．则使用金融合成法判断控制权是否转移，如果发起人放弃对该信贷资产控制权的．终止确认该信贷资产；如果发起人保留对该信贷资产控制权的，不终止确认该信贷资产。最后，发起机构仍保留对该信贷资产的控制权时，则采用后续涉人法判断发起人的继续涉入程度，按在转让日的继续涉入程度确认有关资产和相应的有关负债。
但在一些具体问题上，准则以规定为基础进行了一些补充。准则对如何判断金融资产所有权上几乎所有的风险和报酬是否已经转移作了进一步说明。在出现后续涉人情况下的金融资产出售问题准则，具体说明了附回购协议情况下、保留次级权益情况下和提供信用担保情况下如何进行终止确认。而规定则具体说明在提供担保方式进行后续涉人情况下的会计处理。
规定和准则充分借鉴了IASC和FASB的判断方法，运用风险报酬法、金融合成法和后续涉入法来进行判断证券化资产的终止确认。准则第23号总则第3条提及的“企业对金融资产转入方具有控制权的，除在该企业财务报表基础上运用本准则外，还应当按照《企业会计准则—合并财务报表》的规定，将转入方纳入合并财务报表范围”，采用的是金融合成分析法；准则第23号第7条中的“企业已将金融资产所有权上几乎所有的风险和报酬转移给转入方的，应当终止确认该金融资产”．叉体现了现行终止转移确认标准的依据是风险报酬分析法。
3 资产转移确认标准的评价
虽然看来将这三种方法综合运用会更加严谨，但是，有关的各个标准都存在难以量化的问题。风险报酬分析法适用于较简单的资产转移交易方式的会计处理．确认原则主要依赖于发起人是否保留着证券化资产的全部收益与风险。随着新型金融工具的不断涌现，使得证券化资产的风险与收益被分散在各方持有人的手中，这使得风险报酬分析法在实务中带有形式重于实质的倾向，这使判断标准的重要性日益突出。虽然规定中给出判断风险和报酬转移的标准，准则又进一步说明以企业面临的风险是否因金融资产转移发生实质性改变来判断金融资产所有权上几乎所有的风险和报酬是否发生转移．但这些标准还是比较笼统和模糊，比如，对企业面临的风险的判断、如何界定风险和报酬的95％、判断风险和报酬实质上发生的转移。这些规定不仅不利于实际操作，而且还会给发起机构提供一定的操纵空间。
对资产证券化的终止确认，后续涉人法更符合我国的国情。首先，我国资产证券化业务还处于起步阶段，业务人员专业判断能力较弱，而后续涉入法巧妙地回避了具体量化的难题，在实际运用中简便易行。后续涉入法的判断标准是控制与有效经济控制，准则从控制权的角度来定义控制的内涵，即对控制的概念仍采用表决权识别的方法，业务人员从股权的变化中可以轻易的判断出控制权的转移。其次，我国的资产证券化业务从一开始就具有发起人后续涉入的特征，如开元和建元都采用分档次发行证券并持有次级证券的方式来对证券化资产继续涉入。后续涉入法则着重考虑了后续涉入的问题。而且在以后资产证券化业务的发展过程中，为了增强证券的投资价值，发起人会普遍运用持有次级证券等后续涉人方式来对证券进行内部增级。因此．后续涉入法会更适应我国资产证券化业务的发展。
二、资产证券化的会计计量
关键词资产证券化融资资本结构优化企业价值
1企业资产证券化的内涵
资产证券化是指发起人把未来能产生稳定现金流的资产经过结构性重组形成一个资产集合(AssetPool)后，通过信用增级、真实出售、破产隔离等技术出售给一个远离破产的特别目的载体(SpecialPurposeVehicle，SPV)，由SPV向投资者发行资产支持证券(Asset-backedSecurities，ABS)的一种融资方式。企业资产证券化是一种广义的资产证券化，证券化的资产超过了传统的“资产”范围。主要包括一些应收款、未来收益、特殊自然资源等有未来现金流的“资产”。它属于表外融资，融资的基础是被隔离的未来能产生稳定现金流的资产，信用基础是企业的部分信用而不是整体信用。企业资产证券化既是对企业已有存量资产的优化配置，又能在不增加企业负债和资产的前提下实现融资计划，而且企业资产证券化特有的交易结构和技术实现了企业与投资者之间的破产隔离，使企业和投资者可以突破股权融资或债权融资所形成直接投资和被投资关系，在更大范围内满足融资和投资需求，实现资源的优化配置。
2传统融资方式下，企业资本结构的优化与企业价值的关系分析
资本结构的优化不仅有利于降低融资成本，提高企业承担风险的能力，增加企业的市场价值，而且有利于扩大融资来源，推动资本经营的顺利进行。因而企业普遍面临着如何通过融资方式的选择确定最优的资本结构，实现企业资本结构与企业价值等相关因素的优化平衡问题。现代公司财务理论以企业加权平均资本成本最低，企业价值最大化作为衡量企业资本结构最优的标准。加权平均资本成本最低即总融资成本的最小化，或者是在追加筹资的条件下，边际资本成本最低。在一定的税率、破产风险等条件下，企业价值可用公式表示为：
Vl=Vu+TD-PVbc-PVdc
其中：Vl—有负债企业价值；Vu—无负债企业价值：TD—税盾效应现值；PVbc—破产成本现值；PVdc—成本现值。
由上式可知，只有当企业边际抵税成本等于边际破产成本和边际成本之和时，企业价值才达到最大化。这个等式可用图1表示为：
3企业资产证券化对资本结构优化和企业价值的影响
3.1融资总成本的降低
资产证券化的融资成本包括筹资成本、资金使用成本以及其他因素导致的潜在成本。其中筹资成本包括SPV搭建费用、支付承销商、资信评估等中介机构费用。资金使用成本即SPV发行证券的利率。一般情况下，SPV发行的证券信用级别越高，利率越低。证券化的资产通过信用增级后的信用明显高于企业整体的信用，使得资金使用成本较低。同时资产证券化虽然涉及的中介机构比较多，但由于规模效应的作用，支付的中介费用较低，减少了企业的筹资成本。潜在成本包括破产成本、成本、信息成本等内容。
（1）降低破产成本。一方面资产证券化的破产隔离安排，使证券化资产融资是以特定资产而不是企业整体的信用作为支付保证，这使得证券的还本付息不受企业破产的影响，降低了投资者的融资者信用风险。根据风险收益匹配原则，也降低了企业融资成本。另一方面，会计上允许企业把资产证券化融资作为表外处理，降低了资产负债率，提高了资产权益比率，从而降低了企业破产的可能性，间接降低了破产成本。
（2）降低信息成本。企业与投资者的信息不对称，使得企业在融资过程中会产生“柠檬市场折扣”。企业资产证券化提供了一个解决柠檬问题的办法。一方面，在企业资产证券化的过程中，通过企业与信用增级机构、担保机构等的合作，使得资产证券化在各个方面都更加标准化，达到投资级别，普通投资者可以免费享受这一评级结果，节约了信息成本。另一方面，资产证券化向市场传递了一个正向的信号，即证券化资产质量较好。市场和投资者也把资产证券化作为一个积极信号，使得企业在资产证券化后，剩余资产价值不会减少甚至会增加，避免了传统融资方式中存在的柠檬市场折扣。
（3）降低成本。企业资产证券化将一系列小额资产买给第三方SPV，减少了管理者对这些小额资产未来现金流的监督成本，也使得这些现金流不会受经理人的控制，减少了被经理人浪费的可能性，作为一种机会成本的节约，降低了自由现金流的成本；而且，资产证券化将小额的现金流转换成大额的、一次性支付的现金流，管理者可以根据年度财务预算了解经理人使用现金流的动机，使得单一现金流的监督更为有效，成本也更低。
3.2企业收益增长率的增加
一般来讲，企业的市场价值Vm、账面价值Vb与可持续增长率Rg、企业的经营业绩之间存在以下关系：
■=■
即：Vm=■Vb
其中：ROE——权益资本收益率
以下我们将分别讨论上述等式中企业市场价值的影响因素：
ROE=■=■=■=■=（1-t）ROA+（ROA-r）■
其中：P——净利润；EBIT——息税前利润；ROA——资产收益率；D——负债；E——所有者权益；R——利息；r——利息率；t——所得税税率。
资产证券化融资对ROE的影响有以下两种情况：一是企业将资产证券化的现金流用于偿还债务，企业ROA增加的幅度大于D/E降低的幅度，结果是ROE提高；二是企业将此现金流用于投资净现值为正的新项目。由于新项目的净现值为正，企业ROA提高，ROE也随之提高。或者企业采取灵活的策略，将所获得的现金流部分用于偿还债务，部分用于扩大生产，同样也会提高ROE。
Rg=■
其中：b——盈余留存比率。
企业实施资产证券化后，财务状况的改善使企业为了获得更长远的利益，往往会留存部分收益以满足扩大生产对资金的需要，因而会提高b。同时由上面的分析可知资产证券化后ROE提高，二者共同作用使企业的可持续增长比率相应提高。
对资本成本Rc而言，由前文的分析可知，证券化后，企业融资总成本降低，即资本成本降低。
通过上述的分析表明：三者都对企业价值产生了正向的影响。所以较好的业绩和较高的可持续增长率带来了较高的市场价值。
3.3企业资产风险的降低
企业通过资产证券化可以提前将证券化的资产兑现，克服了未来市场的不确定性造成的损失，大大提高了资产的安全性。同时，一方面，企业通过资产证券化所获得的现金流可以明显的提高销售收入，降低持有大量金融资产的需要，从而提高经营效率。另一方面，资产证券化的真实出售和破产隔离技术使得投资者可以把证券化产生的现金流所暴露的风险与企业的财务经营风险真正的分离开来，通过资产证券化交易分散了风险，增加了投资收益。
3.4企业未来现金流的增加
企业资产的流动性是企业在市场经济中竞争发展的命脉。资产证券化将企业原来不易流动的存量资产转化为流动性极高的现金，实现了资金的提前回流，缩短了产品的商业周期，使同样的资金获得更充分的利用。同时，随着可证券化资产的增加，企业可根据自身的需要实施资产证券化，相当于提供了一种流动性的补充机制，可以满足企业当前和长期的经营发展需要，提高了资本的利用效率，增加了企业未来现金流。
因此，资产证券化不仅降低了融资成本和资本风险，而且提高了资产的流动性，增加了自由现金流，从而优化了企业的资本结构，增加了企业价值。也就是说Vabs＞0，这使得V＞Vl。资产证券化对企业价值的提升见图2。
4企业资产证券化对解决我国企业融资困难的意义
(1)资产证券化为企业提供了一种长期的资产流动性补充机制。一方面，它将不易流动或流动性较差的资产转化为高流动性的现金流，有利于盘活存量资产，提高资产周转率；另一方面，增加了用于生产经营的资金，提高了企业的盈利能力和自我积累能力。
(2)企业通过资产证券化出售部分债权资产获得现金流可以偿还原有部分债务，在降低资产负债率的同时，减轻了企业的利息负担，提高了企业权益资本收益率和资产报酬率。
(3)资产证券化为企业提供了一种成本较低的融资方式。一方面使得许多规模较小、信用水平一般的企业突破自身条件的约束进入融资成本较低的资本市场；另一方面，即使是信用水平较高的上市公司也可以在不降低公司股权比例、稀释股东权益的前提下获得比较低成本的资金。
(4)资产证券化可以优化我国企业的资产负债结构和期限结构。我国债券市场不发达，银行信贷缺乏灵活性，导致我国企业负债结构以短期为主，企业资金使用的稳定性不够。资产证券化灵活的期限结构和多样化的分级结构能够弥补我国企业负债上的上述缺陷。
参考文献
1沈艺峰,沈洪涛.公司财务理论主流[M].大连:东北财经大学出版社，2004
资产证券化对传统会计的冲击，其核心主要表现在会计确认方面,即资产证券化应作为一项有担保的融资业务而作表内处理,还是应确认为一项销售业务而作表外处理。该问题之所以关键，在于金融企业实行资产证券化目的，很大程度上在于将银行资产以“真实出售”的方式，转移到资产负债表外，减少银行的风险加权资产，从而在不增加资本的情况下，提高资本充足率。
当然，如果风险确实得以转移，银行就无须再为这部分资产计提监管资本；但若还保留了相当数量的风险，就须计提相应的监管资本。事实上，目前大多数国家都将资本监管作为监管资产证券化业务的核心内容。
传统上使用“风险与报酬分析法”对资产进行确认，但该方法在资产证券化条件下，会存在由于概念内涵不一致，而不能够全面反映由于金融工具的发展，使风险与报酬有效分解的状态,同时过于依赖获得资产的交易顺序等问题，难以适应越来越复杂化的金融环境。
面对环境压力，美国财务会计准则委员会第125号财务会计准则(SFAS-No1125)《金融资产转让和服务以及债务解除的会计处理》，突破了传统的会计处理方法，而采用“金融合成分析法”，把着眼点放在资产的控制权上,没有像以前那样强调资产所有权和风险。它的原则是,谁控制了资产,谁就该将资产记录于其资产负债表上,不管谁对该资产承担风险,除非谁承担风险的问题，成为判断谁是资产控制者的实质因素。
显然,金融合成分析法将转让与转让所附条件分别进行处理,对“控制”、“风险”、“收益”进行相对独立的反映,使对证券化交易的会计反映更加全面,对证券化交易实质的揭示更加准确。正由于“金融合成分析法”存在这些优点，该方法也逐渐被国际会计准则委员会认同，并为大多数国家所接受。
在“金融合成分析法”下，“控制”标准的使用更偏向于把转让资产视为销售，而进行表外处理,并对由此产生的新金融工具(金融合约)及时加以确认和计量,实现表外处理(或表外附注形式披露)表内化。
详尽披露信息
由于在资产证券化过程中,复杂的合约安排能使资产的控制权与风险、收益分离,并以各种相互独立的衍生金融工具为载体,分散给不同持有方,为了揭示投资风险,应对证券化资产的收益和控制权进行合理披露，应在重视表内列报的基础上，重视表外披露。
鉴于此,国际会计准则委员会对资产证券化的披露做出了详尽规定,在IAS-No139中指出：“如果企业进行了证券化或签订了回购协议,则应就发生在当前财务报告期的这些交易，和发生在以前财务报告期的交易形成的剩余留存利息，进行单独披露,披露的内容包括:(1)这些交易的性质和范围,包括相关担保的说明、有关用于计算新利息和留存利息公允价值的关键假设的数量信息。(2)金融资产是否已终止确认。”
除了提供判断特定金融工具余额和交易的特定信息外,IASC还鼓励企业提供关于金融工具的使用范围、相联系的风险、所服务的经营目的和评述等相关信息。美国财务会计准则委员会也对证券化资产的披露做出规定,SFAS-No1140新的披露准则不仅要求企业披露有关资产证券化有关的会计政策、数量、现金流量、确定保留权益公允价值的关键假设，及公允价值对关键假设变动的敏感程度,还要求企业披露以下内容:(1)静态资产组合的现状及预计的损失；(2)反映由于提前支付、损失及折扣率的不利变化，可能对保留权益的公允价值减低的重点测试；(3)本期内证券化特殊目的主体与转让人之间全部的现金流量；(4)转让人所管理的表内和表外资产中，期末拖欠债务及本期的净信用损失。
按美国证券交易委员会所下定义[3]，资产证券化是“将企业（发起人）不流通的存量资产或可预见的未来收入构造和转变成为资本市场可销售和流通的金融产品的过程。在这一过程中，存量资产被卖给一个特设机构（SpecialPurposeVehicle，SPV），然后SPV通过向投资者发行资产支持证券以获取资金。”
资产证券化操作的基本步骤是：（1）进行资产组合。支持证券化的资产组合应属于同一种类，能够产生可预见的现金流；（2）将资产组合出售给特殊目的机构SPV。SPV通过发行以资产组合为支持的证券为购买该资产提供融资。设立SPV目的在于使发起人实现表外融资，隔离发起人与投资者法律上的关联。在这一阶段，信用评级机构和信用增级机构通常会为发起人提供咨询，分析资产的信用质量和设计交易的结构；（3）服务人和受托人的参与。服务人通常为发起人负责收取资产组合所产生的本息还款，扣除服务费后将其交给受托人。受托人根据信托契约代表投资者行使权利。
二、特殊目的机构的税收问题及其影响因素
资产证券化主要涉及三个方面的税收问题：第一，发起人的纳税问题。发起人向特殊目的机构转让资产，该转让行为在税法上是属于需要确认收益和损失的销售行为，还是只作为担保融资。为了达到表外融资的目的，一般要求“真实出售”。第二，特殊目的机构的纳税问题。就实体层面的纳税而言，是指发行资产支持证券的特殊目的机构是否有纳税的义务。目前我国作为特殊目的机构有信托形式和券商集合资产管理计划两种形式。根据《信托法》，设立信托作为特殊目的机构是完全合法的，但是否必须作为税收实体缴税尚不明确；同样问题也出现在券商集合资产管理计划上，也没有相应的法律法规来规范其纳税行为。第三，投资者的纳税问题。一般来讲，投资者持有证券的利息收入（债权性证券）和资本利得（权益性证券）应当缴纳所得税。特殊目的机构是证券化中的核心机构，其税负的大小直接决定了证券化融资的成本，所以本文主要讨论特殊目的机构的税收问题。
为证券化而设计的特殊目的机构最好能够避免或减少被征收实体层面的税款，因为任何形式的课税都会增加证券化的成本，这有可能使证券化变得不经济。在诸多税中，最重要的是企业所得税。若不精心策划，证券化所产生的一些或全部收入将要缴纳两次税款：一次由持有资产的特殊目的机构缴纳企业所得税，另一次由持有证券的投资者缴纳个人所得税，从而产生重复征税。
为了使特殊目的机构所得税负最小化，需要考虑以下几个因素：第一，特殊目的机构尽量采取可以免征企业所得税的企业组织形式，如在美国，有限合伙、信托、有限责任公司等均是避免实体层面税负的理想形式。第二，所发行的资产支持证券的类型也影响特殊目的机构的税负。如果特殊目的机构发行债务类证券，它所支付的利息可以从应税收入中扣除；如果发行权益类证券，它所支付的股息和红利则不能从应税收入中扣除。因此，发行债券可以更好地规避所得税。关于前两点，由于《信贷资产证券化试点管理办法》已经将资产证券化的方式限定在采用信托方式和发行债券的方式上。所以，整个资产证券化的结构应该是成本偏低化的。第三，由于企业所得税是对企业的净收入进行征税，因此，如能使特殊目的机构的净收入最小化，也可少交甚至免交企业所得税。例如，可采取发行票据的方式使特殊目的机构的利息和其他收入尽量等于票据利息和其他可扣除费用支出，从而使特殊目的机构的净收入为零或接近零。不过这样一来，特殊目的机构就无力吸收因债务人不履行或迟延支付本息而造成的损失，为此就需要采取相应的资金流动性支持和信用增强措施。虽然采取流动性支持和信用增强措施的成本很高，但实践证明这是一种很十分有效的方法。第四，资产支持证券发行对象也会影响特殊目的机构的税负。如果资产支持证券的发行对象是外国投资者，那么特殊目的机构向投资者支付的利息部分就要缴纳预提税。第五，特殊目的机构的设立地点也是一个可考虑的因素。特殊目的机构最好设在没有企业所得税的地方。一种在国际证券化中虽然复杂但却常见的避税方法是利用海外“税收天堂”[1]，即通过将特殊目的机构设在没有所得税或在一段时间内向发行人提供税务延期缴纳待遇的避税天堂，从而避免或延缓缴纳企业所得税[4]。
三、特殊目的机构的税收地位
之前提到重复征税，这里要对特殊目的机构的税收地位进行探讨。作为证券化载体和投资通道的特殊目的机构，其基本业务内容是消极地受让并持有证券化资产，发行资产支持证券，委托专业机构管理和处分证券化资产、收取资产现金流并分配到资产支持证券持有人。特殊目的机构从事证券化相关业务需要各方面费用的支出，但其自身一般并不从事各项投资经营活动获取收益。在形式上，特殊目的机构是一个法律实体，但实质上这只是一种资产销售的交易安排，而不是旨在从事普通的经营贸易和投资活动。因为证券化交易其实并不是产生的一种新的交易，只是为了降低风险、提升信用，对已存在的交易主体进行一种转换，从而将交易的执行和交易结果的承担加以分离。特殊目的机构是为这种转换和分离而设立。因此对特殊目的机构按实体水平征税，将会使证券化交易因成本过高而变得不可能。
实际上从所得税角度来看，信托和券商集合资产管理计划并不是独立的应税单位，但运作过程中，可能存在特殊目的机构受让资产的现金流与向受益人还本付息的时间不相匹配，而需要再投资来获得收益进行还本付息，这就产生是否要对这种投资行为所产生的收益进行征税的问题，而特设机构又不是税收实体。本文认为，在资产证券化发展初期,应简化税收环节，特殊目的机构进行再投资的目的是为了还本付息，在规范其投资行为后，可把特殊目的机构不作为税收实体，而由投资者最终来缴纳相应税收，从而简化整个税收过程。
另外，资产证券化是一项能够给参与各方带来利益的制度安排，特别是有助于金融机构管理风险资产，化解金融风险。但对特殊目的机构征收实体层面的所得税将会提高资产证券化的成本，降低资产证券化的现实可行性，甚至使其变得不经济而被扼杀。因此，如果仅仅因为税收问题而使市场主体丧失了一种有益的制度选择，这也是社会福利的减损。
总而言之，为特殊目的机构提供免税政策支持有其合理性和必要性。力求中性，避免重复征税，最大限度地降低特殊目的机构各个环节可能涉及的数量不菲的税收支出，是使理想中的证券化设计方案变为现实的必由之路，也是通过减少投资者的税收负担增加其投资收益的必然要求。
四、总结
综上所述，本文认为，在资产证券化发展初期，应简化税收环节，可把特殊目的机构不作为税收实体，而由投资者最终来缴纳相应税收，从而简化整个税收过程。当然，不把特殊目的机构作为税收实体，但需要对其进行严格规范，以防止其利用税收优惠功能进行避税，具体包括：（1）规定资格，即对特殊目的机构规定形式、规定持有资产性质等；（2）规范投资行为，即严格限制特殊目的机构的交易目的、交易范围、交易品种等。通过严格规定使特殊目的机构在享受税收优惠的条件下功能单纯化，只是为资产证券化服务的一种机构。
关键词：税收；资产证券化；特殊目的机构
摘要：资产证券化是资本市场上创新性的投融资工具，作为投融资成本的税收直接影响着其效率的发挥。特殊目的机构是资产证券化的核心机构，作为融资安排的通道，特殊目的机构在主体上仅具有形式意义，不必作为纳税主体。我国应给予特殊目的机构必要的税收优惠政策支持以推动资产证券化的发展。资产证券化起源于1970年代美国的抵押贷款证券化。1968年美国国民抵押协会为了缓解流动性不足，首次公开发行过手证券，它的推出使银行一改资金出借者的身份为资产出售者，从而创造出一项新型融资技术[1]。如今，资产证券化的内涵、品种和方式发生了巨大的变化，它不仅仅作为商业银行解决流动性不足的手段，并成为在金融市场投资者和筹资者有效联结，促进社会资源配置效率提高的有力工具。2005年我国信贷资产证券化试点正式启动，而在之前我国资产证券化的实践发展缓慢，税收问题是阻碍证券化发展的重要因素之一。因为税收直接决定了各参与主体的投融资成本，决定了证券化融资结构是否有效[2]。为配合试点工作的开展，2006年2月财政部、国家税务总局共同下发了《关于信贷资产证券化有关税收政策问题的通知》（简称《通知》）。不过《通知》只针对国内银行开展信贷资产证券化业务试点而制定，另一个更活跃的券商资产证券化业务却不在税收优惠对象之内。因此在实施细则和新的规定出台之前，本文着重对证券化过程中的核心机构――特殊目的机构的税收问题进行探讨。
参考文献:
[1]冯维江，李婷婷，佘敦.由风险监管角度看资产证券化的发展[EB/OL]./upfile/75094.doc2005-9-27.
[2]刘建红.资产证券化中的税收问题[J].证券市场导报,2005(1):12～14.
[3]朱莲美，傅斌.资产证券化过程中的税收及会计问题探讨[J].上海会计,2001(3):13～14.
[4]宋芳秀，何小锋.我国开展资产证券化的税收问题分析[J].税务与经济,2002(5):15～17.
[1]海外“税收天堂”大概可以分为三种：（1）没有所得税、法人税的税收天堂，如巴哈马、百慕大、开曼群岛等地；（2）虽在境内所得有通常的纳税，但在境外所得免交或采低税率的避难所，如香港、巴拿马等地；（3）在特定领域方面有税收优惠政策的税收胜地，如卢森堡等地。
