发布时间：2023-12-15 11:40:19
序言：写作是分享个人见解和探索未知领域的桥梁，我们为您精选了8篇的资本市场的特点样本，期待这些样本能够为您提供丰富的参考和启发，请尽情阅读。
关键词：内部资本市场 组织机构 配置效率
自从20世纪60年代内部资本市场（ICM）这一概念提出以来，众多学者进行了研究。尽管不同学者对内部资本市场的研究有不同的角度和重点，但我们发现资本市场的配置效率问题是不可回避的焦点。由于信息不对称等原因，外部资本市场资本配置效率受到质疑。学者们发现，在企业组织内部资金的配置行为始终存在，且有一定的优势。内部资本市场可以作为外部资本市场的替代。
内部资本市场存在于多单位的M、H型企业集团。分权程度不同、产权特点各异，运作模式等方面有共性，也有各自的特点。两种类型的企业集团内部资本市场配置都是控制权在财务方面的体现，其效率如何取决于“剩余财权”的配置效率。不同组织结构的企业集团“剩余财权”的配置也各有特点。
一、内部资本市场运行的微观环境
（一）U型组织结构
19世纪末20世纪初，西方大企业普遍采用的是U型结构，也叫一元结构，是按企业内部生产、销售、开发等职能，划分成若干部门的纵向一体化组织。这种单一企业的组织机构保持了直线制的集中统一指挥的优点。U型结构中央集权高度集中、组织结构单一，其内部资金流动并未引起研究者的关注，本文在此也不做赘述。
（二）M型组织结构
20世纪初，通用汽车公司针对U型结构的缺陷，创造了M型组织结构。M型组织结构，又称为事业部制组织结构，是一种多单位的企业体制，按产品、客户、地区等设立半自主性的经营事业部。较之U型结构，M型组织结构的分权程度高。但各个事业部并不是独立的法人实体，仍然是企业的内部经营机构，如分公司。
20 世纪中期，美国的联合兼并浪潮造就了一批采用M型组织结构进行多元化经营的联合大企业。随着企业规模的急剧膨胀，企业内部资金的流动规模也随之上升。以 Alchian和 Williamson 为代表的新制度经济学家在对联合大企业内部资金流动的研究中，提出了“内部资本市场”（Internal Capital Market）的理念。此后，学者们以联合大企业为研究对象，对内部资本市场的参与者行为、效率等方面进行了一系列后续研究。M型组织结构是目前学者研究内部资本市场最多的类型，并以此为基础得出丰硕成果。
（三）H型组织结构
H型组织结构即控股公司结构。母公司持有子公司部分或全部股份，以产权为纽带，凭借对子公司的控制权，控制和管理企业集团的资金运动和生产经营活动。较之M型结构，H型结构由于各子公司都是独立法人，独立性较强，因而分权程度高。母公司对子公司实施整体资源战略，尤其是内部资金的整体规划，由于涉及到控制权等诸多问题，无法通过简单的行政命令达到目的。
早期的研究认为H型组织结构不存在内部资本市场。从20世纪90年代中期开始，学者们开始认识到H型公司也是内部资本市场存在的主要组织形式。与西方国家H型组织的特点不同的是，在我国大股东股权集中的H型企业集团远多于股权分散的企业集团。其中以国有企业集团和民营金字塔式的“系”族企业最为典型，也是目前学术界研究的热点。
二、内部资本市场的运作模式
（一）交易类型
内部资本市场运作是指企业集团内部成员之间财务资源的交换与分配，这依托于内部资本市场交易行为。
Triantis（2004）将内部资本市场上的交易分为五种类型：一个项目的现金被用于另一项目；出售一个项目的资产，所得收人用于另一个项目；以一个项目的资产作抵押，为另一个项目进行贷款融资；两个项目共同负担一笔支出；项目之间以内部价格进行产品和服务的交易。魏明海和万良勇（2006）指出内部资本市场运作的9种方式：集团内部的借贷，集团内属于资本配置行为的产品或服务往来，集团内资产、股权转让，集团内担保，集团内委托租赁存款，集团内委托投资、增资，集团内票据贴现融资，集团内部的资产租赁，代垫款项。
内部资本市场交易既包括交易双方直接进行，不通过第三方中介的直接交易行为，如资产的担保、转让等；也包括依托集团内的中介组织作为资本市场运作的载体，按照特定规则进行的间接交易行为。
（二）运作载体
企业集团内的承担内部资本市场运作功能的中介组织主要是指结算中心、内部银行、财务公司等，它们作为内部资本市场运作载体承担了企业集团内部的大部分交易。
内部结算中心通常设于财务部门内，不具法人资格。以吸收存款的方式集中集团内各企业暂时闲置的分散资金，以发放贷款等形式分配给集团内需要资金的企业，主要承担资金结算、信贷、投资和筹资以及监管和信息反馈功能。同样，内部银行也是集团“总部”的一个职能部门，不是独立的法人实体，其职能主要体现在集中资金并调剂余缺、加速流动资金周转、疏通内部结算渠道以及实施资金监控等方面。
由于M型企业集团中，各分部都是单一的法人实体，不具备法人资格，且“总部”集权度一般较高，“总部”对各个分部有较强的权威，控制能力更强，因此“总部”在外部资本市场上以企业集团的名义进行集中融资，再通过结算中心或内部银行分配给各部门或分部。
最适合H型组织结构的是财务公司模式。财务公司除了一般的存贷款、结算等现金管理服务，也承担为集团公司募集资金，评估和监督业务单位的业绩、评估融资计划并决定资本配置，监控子公司和投资项目资金使用的功能。
H 型组织结构企业内部多法人，控股企业和子公司都有资格独立地在外部资本市场上以各自的名义进行融资，也可以由“总部”集中融资。各子公司具有完全独立的财权，集团公司“总部”不直接干预子公司的资金取得和使用。财务公司是独立的法人企业，按照市场竞争机制与其他企业等价交换，符合外部法律制度的规范，更容易被具有独立法人资格的集团成员企业接受。
（三）配置中心
无论是否通过以上平台进行运作，企业集团均存在一个“总部”作为配置中心对集团资金实施管控。内部资本市场是企业集团内部各部门配置资金的机制，M 型组织结构的集团“总部”及 H 型组织结构的母公司（或控股公司）便是拥有这一配置决策权的机构，在此统称为“总部”。
无论企业组织处于何种形式，“总部”这一权威在集团企业整个内部资本市场的运行过程中起着支配性的作用，但控制力度和方式不同。外部资本市场配置资金主要是依靠市场机制，内部资本市场更多的是依赖于“总部”依靠权力或权威、等级制度并配合使用价格机制。
M 型“总部”对各分部的控制力更强，对各个分部的财务配置进行全局管控，甚至可以通过依靠权力或权威、等级制度以行政命令对资源进行直接配置。H 型组织的子公司对资金配置有高度的分配权，集团“总部”在资金上的控制力度比M型组织弱。由于拥有控制权，在实际操作中仍然对子公司的财务具有较大配置权，以间接配置形式为主，但配置往往更具隐蔽性，方式更灵活多样，并随着企业集团的发展，以各种方式不断创新和发展。
三、内部资本市场的配置效率
从交易中资金的流向来看，内部资本市场运作体现为资金的流入流出，具体体现为资本集聚和资本配置。这也是内部资本市场被称之为“资本市场”的原因之一——具有资本集聚和资本配置的功能。资本配置是指按照一定的原则将集聚的资金配置到各个相互竞争的项目中。
（一）制度经济学的角度
从制度经济学的角度来看，企业和市场这两种资源配置机制，可以相互替代。内部资本市场就是介于企业和市场之间的一种内部资源配置机制。
市场配置资源需要付出交易成本，包括搜寻交易对手的费用、监督费用等；企业是降低交易成本的一种形式，当市场交易成本过高时，人们倾向于用企业代替市场来配置资源，交易活动便会从市场转移到企业内部。但企业配置资源需要付出成本等内部管理成本，当企业规模过大时，管理成本过高，企业会通过市场交易来购买而不是自己生产。
企业集团内部资本市场则是以内部中介组织为载体，用内部市场交易来替代纯粹的市场和单一组织，以降低市场失效和组织失效。一方面，它替代外部资本市场，节约净交易成本，通过统一管理以较低的内部交易成本替代较高的市场交易成本；另一方面，作为一个独立法人，受集团行政干预较少，又可以节约管理协调成本。
（二）内部资本市场运行的有效性是企业财权配置效率的体现
内部资本市场的配置效率历来是研究的热点问题。如果内部资本市场配置资源是有效率的，就可以产生良好的经济后果。然而目前的研究结论相悖，内部资本市场有效论与无效论都有大量的数据支持。实际上，内部资本市场并不必然具备经济性，其是否有效并不是一个非此即彼的命题。内部资本市场的运行是企业集团内部治理的内容之一，有效性是企业财权配置效率的体现。
何进日等（2007）认为企业财权是企业产权的核心权能，是体现财务权责结构的一系列权利束的总和；它是侧重从财务关系方面反映财务本质属性的核心概念。“财权=通用财权+剩余财权”。发轫于不完全财产契约中非完备部分的“剩余财权”就传承了剩余公司治理所强调的企业效率价值观，最大化企业组织租金，以效率价值观为导向。
内部资本市场是否有效取决于企业集团财权配置的效率如何，是企业“剩余财权”配置效率的体现，也是企业集团控制权在财务方面的体现。如果企业集团的控制权配置是有效率的，那么拥有“剩余财权”的“总部”将以效率为导向，引导内部资本市场将资本配置到最适合的投资项目上，内部资本市场将是有效率的；如果企业集团本身由于等问题导致控制权配置无效，内部资本市场的资源配置也将失去经济性，甚至成为利益输送的工具。
M型企业集团“总部”对分部的有绝对的控制权，内部资本市场配置效率不高源于“剩余财权”的配置效率不高。究其原因，主要在于内部人控制导致的问题。内部管理者的寻租行为导致企业过分扩大融资规模，资本配置不当、投资缺乏效率的不良后果。
H型企业集团母子公司之间是以产权为纽带的独立法人，有独立的财权，内部资本市场配置需要较高的协调成本。但由于“剩余财权”的存在，无论财务公司等内部组织如何完善，“总部”总能通过各种不断创新的手段实现对子公司进行财务控制，实现内部资本运作。H型企业集团主要的问题是母公司作为大股东与子公司的中小股东之间由于控制权导致的问题。
从形成机制来看，不少H型企业集团在形成之初就是通过企业重组和借壳上市形成的，本身就带有明显的机会主义倾向，母子公司之间问题突出、内部资本市场先天不足、沦为母公司利益输送的隧道就不足为奇了。
综上所述，M型企业集团主要是内部人控制导致的问题。H型企业集团主要的问题是母公司作为大股东与子公司的中小股东之间由于控制权导致的问题。关注不同类型企业集团“剩余财权”的配置特点，将为内部资本市场治理提供新的思路。
参考文献：
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[3]左和平，龚志文.内部资本市场：治理结构、机制与有效性[J].会计研究，2011（3）.
关键词：股权分置改革；资本市场；影响
中图分类号：F832.5 文献标志码：A 文章编号：1673-291X(2007)09-0084-02
当前，中国资本市场发展中最重要的问题就是股权分置改革。在股权分置的条件下，大股东有巨大的收益却没有相应的风险，而中小股东有巨大的风险却只有较小的收益，违背了收益与风险匹配性原则，从而使上市公司以及整个资本市场失去了发展的动力。股权分置改革本质上是从制度层面上“再造”中国资本市场。
一、股权分置改革及我国资本市场发展现状
股权分置是我国资本市场发展过程中逐渐形成的一个特殊问题，2005年4月开始的股权分置改革，使非流通股股东与流通股股东长期以来利益分割的局面得到纠正，理顺了市场定价机制，从制度上消除了市场股份转让的制度性差异，对于恢复资本市场功能，并由此推动资本市场全方位改革具有历史性意义。
目前，我国资本市场按融资方式和特点，可分为股票市场、中长期债券市场和中长期信贷市场。以沪深两个交易所为核心，二级市场发展迅猛。交易品种从单一的股票逐渐发展为以股票交易为主，包括债券、投资基金、可转换债券以及权证等多种金融工具。但我国的资本市场发展仍相对落后，与发达的资本市场相比差距还很大，特别是企业通过股市所筹措到的资金比例还较低，与庞大的银行中长期信贷市场相比尚微不足道。因此，我国目前的资本市场，功能发挥得还很不够，有待于进一步发展和完善。
二、股权分置改革对我国资本市场的影响
1．资本市场的定价功能将得以恢复和完善
资本市场的资产估值功能将逐步恢复并完善，资产价值将从账面值过渡到盈利能力，“净资产”这样的财务概念将从资产估值的核心指标中慢慢退出，取而代之的是资产的未来现金流能力。资产的定价功能是资本市场推动存量资源配置的基础，也是重组、并购活动有效进行的前提。在股权分置时代，人们常说中国资本市场是一个“投机市”、“炒作市”，人们重视运用“净资产”这样的财务指标来评判资产价值的高低，因而有资产转让不能低于净资产这样的规定。股权分置改革完成后，资产估值的核心理念将从“账面”转向“市场”，将从“过去”转向“未来”。从资产估值的角度看，“净资产”这样的指标将不断淡出，持续成长能力、核心竞争力和未来现金流等将成为资产估值的核心变量。
2．资本市场的投融资功能将得以改善
在股权分置条件下，资本市场的投融资功能被严重扭曲。由于非流通股与流通股的“不同股不同价不同权”，导致了两类股东的收益函数是不同的。就非流通股股东而言，其收益主要来自于对流通股股东的高溢价发行，并且这种收益近乎是零风险和零成本的，因此，我国上市公司出现了绝对偏好外源式股权融资、“排队上市”、不断增发配股等怪现象。对流通股股东而言，由于很少能取得公司的分红派息，其收益主要靠二级市场的差价收入，再加上股市流通盘较小，使得我国股市曾一度出现股价虚高，泡沫严重。股权分置改革将从根本上消除两种股票之间的差别，实现两种股票的“同股同价同权”，进而使得两类股东有了共同的利益平台和收益函数，那就是共同关注公司的经营状况，获取由公司良好业绩所带来的分红派息和二级市场收益，这将大大消除上述投融资功能的扭曲，使得资本市场正常的投融资功能得以恢复。
3．资本市场有效性得以提高，市场化趋势更加明显
市场对实体经济反映的敏感度会有所提高，“政策市”的烙印会随着市场功能的完善而慢慢淡去。股权分置时代，资本市场的资产价值变动与实体经济变动基本上没有什么正相关性，甚至是相反变动的关系。股权分置改革完成后，资本市场与实体经济的关联度会得到改善，从我们对成熟市场国家研究得出的结论看，资产价值的增长速度在最近20年中实际上是快于实体经济成长的。股权分置改革完成后的中国资本市场也会慢慢地呈现出这样的成长特征。
4．市场投资理念发生重大转变，股票投资价值得到提升
在股权分置条件下，由于流通盘较小及投资者获利渠道单一，股价较容易受到投机和政策等因素的影响，不能有效地反映实体经济运行情况，两者经常出现运行不一致甚至背离的情况。“价值投资”等投资理念很难深入人心。股改后，实体经济的运行情况对市场的预期和股票市值的影响将逐步加大，“价值投资”、“以市场预期为导向”等投资理念将越来越多被市场所采用。使得我国市场从投机和坐庄盛行的局面转向以上市公司基本面分析为主的投资方式。股改中随着非流通股股东向流通股股东平均每10股送3股补偿标准的实施，送股产生的“除权”效应使得股价总体水平得到了合理回归。改革后市场总体市盈率水平出现明显下降，大约在14～16倍之间，这将有助于提高当前股票的投资价值。
5．股权分置改革推动资本市场进行制度创新
股改的过程也是一个不断创新的过程。无论是在交易产品、交易制度还是交易方式等方面，都进行了许多创新及留下了许多创新的空间。在交易产品方面，权证的推出是重大的创新，目前，两市共推出了20只权证产品，帮助十几家公司完成了对价的支付。在交易制度方面，权证交易中率先实施“T+0”回转交易。在交易方式上，金融创新更是发挥了巨大的作用，一千多家上市公司通过“送股、派现、送权证、送认股权利、差额补偿、缩股、回购、资产重组”等形式组合成13种金融创新方案来完成对价。
6．资本市场法制化、规范化、制度化的特点更加鲜明
股权分置改革后，资本市场的发展和创新对法律法规及各项制度建设提出了更高的要求。随着改革的不断深入，资本市场将加速向市场化发展模式转变，而市场化的发展模式意味着更多的经济决策将由市场微观主体的相互博弈过程来决定，因此，市场将更加需要更多的法律和制度建设，而同时，市场的发展也对相关政策法规和市场规则的公平性、完备性和可操作性提出了更高的标准。
三、股权分置改革完成后培育我国资本市场的策略
1．有针对性地完善监管体系，强化市场监管
首先，要积极应对出现的新变化。一方面，在新的市场环境违法违规行为可能呈现出新的特点，增加了监管难度；另一方面，国际资本的参与和市场创新也带来新的监管挑战。因此，我们必须积极研究和适应市场环境的改变，不断改进监管理念、监管模式和监管内容，为资本市场持续健康发展创造良好条件。其次，有机结合信息披露和行政审批的监管方式，并随着市场化改革进程的深入，进一步加强信息披露
制度建设，加大信息披露监管，探索推进信息披露监管创新，增强信息披露的及时性和透明度。同时，逐步建立立体化、多层次的监管体系。一个科学和有生命力的监管体系应该包括监管部门的监管、自律组织的自律和市场主体的自我约束。随着市场的发展，行业自律组织的自律监管以及市场参与主体本身的内部监督将越来越发挥重要的作用，并逐步与监管机构的监管组成一个立体化、多层次的监管体系。
2．加强前瞻性研究，探索资本市场的发展规律
我国资本市场逐步摸索出了一条政府和市场有机结合，以市场化改革为契机调动市场各个方面力量，共同推动市场发展的道路。我们应该在总结和探索资本市场发展经验和规律的基础上，及时加强前瞻性研究。经过一系列改革和制度性建设，我国资本市场进入一个崭新的发展阶段，市场机制逐步理顺，这使得我们有条件和有可能对中国资本市场的未来发展进行战略性规划。回顾我国资本市场过去十几年的发展历程，总结资本市场改革开放的经验，探索资本市场发展的规律，对我国资本市场目前所处的发展阶段进行国际比较，并在此基础上对我国的资本市场作出中长期规划和展望。继续推进发行制度改革，完善A+H模式，进一步提高融资效率，更好地服务于我国经济发展的需求，并为资本市场的发展开拓空间。
3．进一步简化各种行政审批程序，大力推动市场创新
积极营造公平、竞争和有效的创新环境，在风险可控、可测、可承受的前提下，培育市场创新主体，丰富投资产品和交易方式，不断推出适应市场发展、满足投资者不同需求的金融衍生产品、结构性产品、固定收益产品和资产证券化产品，从而调动市场积极性，提高市场流动性，增强市场活力。
关键词:企业集团;内部资本市场
随着全球经济一体化的发展,以及企业间的竞争加剧,企业之间以集团形式存在的现象越来越普遍。集团企业是以一个或者多个实力雄厚的大企业为核心,以资本联结为主要纽带,把多个企业联结在一起,形成具有多层次结构、以母子公司为主体,经济上统一控制、法律上各自独立的多法人、多元化的联合体。这种联合体产生了单位企业无法实现的协同效应和组合效应,获得了庞大的规模经济。
作为现代企业制度的高级发展形势,企业集团的形成与发展的根本原因不仅在于它代替了市场机制,增大企业个体间的联系,更重要的是由于企业集团内部产品与劳务交易引起的技术、管理技能以及资金、利率的流动,使得集团企业创造出了内部市场与交易体系,如:有关产品与技术、管理技能的内部产品市场;有关劳务、人员的内部劳动力市场;有关资金、利息的内部资本市场。前两者是指集团内部的实物流动,后者是指集团内部的资金流动,实物流动一般伴随着资金流动,在这些集团企业内部形成的市场中,内部资本市场起到了核心作用,主要职能是实现资金的内部融通和投放,目的在于提高集团企业的资源配置效率。
一、企业集团内部资本市场的内涵
一般认为,外部资本市场是用来解决资源配置问题的,然而企业内部也存在着资源配置问题,特别是对大型的企业集团而言,内部资源的配置对集团价值有重大的影响。现代企业理论明确地把有关内部资源配置的问题称作内部资本市场。与外部资本市场相类似,企业集团内部资本市场是集团内部资源配置的场所,它的主要职能是资金的内部融通和投放,其目的在于提高企业集团的配置效率。
内部资本市场(Internal Capital Market,简称ICM),根据其产生的根源和自身特点可理解为存在于业务经营多元化、组织结构多层级的企业或集团企业内的资本配置机制。与为企业提供的资金的传统外部资本市场,(External Capital Market,简称ECM)相比,内部资本市场是伴随企业组织形式的演变和多元化企业经营浪潮的兴起而逐渐形成的。
二、企业集团内外部资本市场的比较分析
内部资本市场与外部资本市场的根本区别在于:外部资本市场完全通过契约形式完成交易,而集团内部资本市场则是在权威和契约的双重作用下完成其内部交易的。与此同时,企业集团内部资本市场是外部资本市场在集团内部某种程度上的延伸和替代,而且内部资本市场的大小和范围在很大程度上取决于外部资本市场上交易成本的大小和交易效率的高低。
传统的外部资本市场其根本局限性在于它是一种外部控制工具,而内部资本市场具有内部控制的特征,它可以运用市场机制和组织机制两种方式来优化内部资源配置。与之相适应,企业集团内部资本市场采用的是集中的融资和投资方式,即企业集团将其所有的资源置于集团总部统一的所有权支配之下,高效率的融通资金和使用资金是具有内部资本市场的企业的重要特征。
企业集团内部资本市场的优势:
第一,多元化企业集团涉及不同的行业领域,有利于制订优化企业的多元化竞争战略。企业集团的投资大多遵循一个基本规律,即用金融资本整合产业资本,走一条收购、兼并、整合的扩张之路,选择集中度不高的行业大举进入,打破原有的行业布局,加速行业整合的步伐。
第二,相对于传统的外部资本市场而言,内部资本市场在审计方面具有优势。各分部的经理是集团总部的下属,所以对分部经营的记录无论是账面资料还是保存的文献都可以随时进行审查,出现问题时集团总部能及时获悉。另外,总部能使各个分部之间更加相互合作,将内部信息透露给外部常常被视为是不忠行为,而各分部之间的信息披露却被看作是集体合作行为。而这些是外部资本市场难以做到的。
第三,由于内部资本市场的内部控制特征,它可以运用各种手段产生激励机制,如市场激励机制和组织激励机制,也就是可运用金钱或其他方式。工资和奖金可以依据业绩进行调整;而职位的升迁、岗位的变换同样可以起到激励的作用。
第四,在内部资本市场中,资金收入并非自动流向其产生分部,而是通过内部竞争加以分配,分配的标准则是资金的投资收益率。由于内部流通与调整的成本较低,内部资本市场可分阶段进行其投资的决策过程,即可依据前一阶段的投资效果决定追加投资的变化。这种内部投资的决策方式既可行又有效率。
三、我国集团企业内部资本市场的运作形式
目前,我国集团企业内部资本市场的运作主要包括以下几种形式:
(一)集团企业内部资金借货
集团内部贷款是内部资本市场作的重要形式之一。在我国,集团企业内部的资金借贷行为非常普遍,基本上每一家属于企业集团的上市公司都曾发生过或正在发生集团内部的贷款。集团内部贷款也是我国集团企业最常见的内部资本市场运作的方式。
(二)集团企业内部的产品或服务往来
通常认为内部产品或服务的购销也是内部资本市场的运作渠道之一。上市公司以各种形式与股东、子公司、兄弟公司发生的交易关系,主要包括因销货关系而形成的应收应付款和因借贷关系或其他原因而产生的往来款项。集团企业内部资产、股权的转让集团内部各企业为了资产、资本得到更有效的使用或者将长期资产变现,可以在集团内部进行资产、股权的转让。这种转让也是内部资本市场运作的常见形式之一。
(三)集团企业内部的担保
在我国上市公司中,担保分为对外部企业进行担保和对集团企业内部的担保。就对内担保而言,集团企业本身构成一个资源配置市场,在外部资本市场不完善的情况下,集团企业可以利用本身优势,用经营状况好的子公司为内部需要资金的公司提供担保,从而促进集团企业整体利益的发展和整体价值的提高。
(四)集团企业内部的资产租赁
集团内部资产租赁是集团企业内部调剂资源的一种方式,在我国集团企业尤其是拥有上市公司的集团企业经常使用。在对上市公司进行披露信息分析时,经常会看到上市公司与所属集团企业进行内部资产租赁的交易出现。集团内部租赁由于具有稳定性的特点,基本都具备融资租赁的特征,因此可视为一项资本融通的行为。
四、我国集团企业内部资本市场:改善、治理与发展并重
内部资本市场的存在,虽然会缓解企业外资本市场融资约束、能抵御企业面临的外部竞争压力、分散经营风险以及可能实现组织租金的创造,但也会加重企业的治理问题。面对这种矛盾,企业应该坚持改善、治理与发展并重。
(一)实现股权多元化,降低非流通股的比例
对于国有企业存在的剩余控制权与剩余索取权的不对称,最好的方法是让外部的股东拥有对公司“用手投票”的权利,而要实现这种权利就必须使国有股的股权比例降低。
(二)采取长效激励机制
为了缓解管理层(企业的实际控制人)控制和经理人寻租问题,可以对集团CEO和部门经理人员的报酬设计,在考虑基本薪金的基础上,充分采用风险收入;在考虑现金收入的基础上,充分采用期权报酬。使集团CEO和部门经理人员的未来收益与企业的长期收益相结合,实现企业集团的价值保值增值,进而缓解管理者控制权和经理人员寻租等公司治理问题。
(三)强化公司信息披露机制
在控股型企业集团中,内部资本市场交易更具隐蔽性,再加上控股股东和管理层的机会主义倾向,使存在内部资本市场交易的公司具有更强信息优势,从而引发公司治理的难度。所以加强此类公司的信息披露机制,建立全方位的公司治理信息披露监管体系,具有十分重要的现实意义。
(四)加快企业外部资本市场和经理人市场的建设
由于内部资本市场存在的治理问题,使企业必须发展外部资本市场,即完善我国的股票市场、构建真正市场化的银行体系,最终实现内部资本市场与外部资本市场的均衡。另外,活跃的经理人市场,会根据管理者自身的业务素质、能力和在业界的评价等,对管理者的价值给予客观的评价。如果管理者在业界声誉较差,那么其未来收入预期将会降低,更甚的情况是在经理人市场失业。对于已经受聘的管理人员,其不仅会受到来自企业内部的挑战,而且会受到企业外部经理人市场的竞争,从而促使其努力的工作。所以,建立活跃的经理人市场对缓解公司治理问题具有重大的意义。
(五)完善企业的内部治理结构
首先,改善董事会结构,增加外部股东的数量和独立董事的比重,对董事实施股权奖励制度,分离董事长与总经理的职务,并建立责任追究机制。其次,要对独立董事的报酬、素质、权责利等标准进一步界定。独立董事除领取津贴外,不得接受公司其他任何咨询、顾问或补偿,切实保证独立董事在经济、人格和利益上的真正独立。再次,强化公司监事会的功能,以形成有效的激励和制约作用。最后,完善审计委员会的建设,突出内部审计的机构的相对于经营管理部门的独立性,使其对经理人员实施监督的权威性和有效性成为可能,从而较好地解决公司治理结构中信息不对称及委托等问题,促使公司治理结构不断趋于完善。
(六)约束内部资本市场交易行为
由于我国企业往往通过控股公司的组织模式进行多元化投资,实现企业的扩张,多元化投资的控股公司本身可以看作是内部资本市场的一种表现形式,在此基础上,子公司间及母子公司间因各种交易而引起的资金流动,则是内部资本市场的另一种表现形式。这种内部资本市场的交易行为是构成公司治理问题的关键,所以我们应对内部资本市场的交易行为进行约束。
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关键词:资本市场;运行效率;配置效率
一、关于资本市场有效性的涵义与范畴的界定
资本市场既是一个有形的资本融通平台,又是一个无形的资源配置系统,更是一种组织的、社会的资本交易关系。目前,中国学界对资本市场的研究,多集中在狭义资本市场概念层面,即指包括了股票市场、债券市场、投资基金市场、衍生工具市场等在内的证券市场,这一方面突显出中国“大资本市场”客观上尚不成熟,存在结构上的不健全,另一方也体现了证券市场在广义资本市场中的绝对影响性,本文讨论的资本市场的范畴沿袭狭义资本市场概念,并将对资本市场中的股票市场进行集中的考察,但其中的债券市场等也是不可忽视的讨论范畴。
关于资本市场有效性的界定,传统经典理论是围绕着信息效率展开的(哈瑞·罗伯茨,1967;尤格尼·法玛,1970)。近年来,这一领域的研究逐渐倾向于配置效率角度,如山东大学徐涛博士的专著《中国资本市场配置效率研究(一个制度经济学的分析)》就专门研究了资本市场配置效率问题,凡此种种,在此不多赘述。基于以上考量,本文论述的资本市场有效性包括了资本市场的运行效率与资本市场的配置效率两个层面,前者指市场本身的运作效率,包含了证券市场中股票交易的畅通程度及信息的完整性,股价能否反映股票存在的价值;后者指市场运行对社会经济资源重新优化组合的能力及对国民经济总体发展所产生的推动作用能力的大小[1]。
二、中国资本市场总体特征及其效率分析
近年来,我国资本市场发生了转折性的变化,但部分体制性、机制性、结构性的问题仍制约着中国资本市场功能的发挥。从整体角度来看,我国资本市场基础性制度建设仍尚待完善,服务于国民经济的功能并未发挥应有的效用,这与我国经济发展速度不相适应。
1.多层次资本市场结构开始形成并逐渐发挥效用
经过多年不懈的努力,我国资本市场的层次结构纵深发展取得了很大的成就,形成了目前资本市场的四级结构:(1)主板市场,即设立于1990年的深圳与上海证券交易所市场,股权分置改革的顺利完成,使得主板市场功能进一步发挥,上市公司结构也发生了较大变化,主要体现在境外上市的优质大型企业开始加快A股上市的步伐,截至2009年6月8日,主板市场上市公司合计1603家,上市证券2260只,总市值高达187707.7亿元。(2)中小企业板市场于2004年在深圳证券交易所设立,现已成为我国多层次资本市场的重要组成部分。截至2009年6月8日,中小企业板有273家,总市值达到9790.88亿元,而在2008年年初这一数据几近11560亿元。随着我国中小企业经营能力的不断提升,这一市场的功能将愈加明显。(3)为非上市股份公司和退市公司服务的代办股份转让系统,即我们所谓的三板市场。为妥善解决原STAQ、NET系统挂牌公司流通股的转让问题,2001年6月12日经中国证监会批准,代办股份转让工作正式启动,7月16日第一家股份转让公司挂牌。为解决退市公司股份转让问题,2002年8月29日起退市公司纳入代办股份转让试点范围。截至2009年5月底,在该系统挂牌的企业共计55家。与此同时,代办股份转让系统股份报价转让试点范围正在酝酿进一步扩大。(4)正在积极筹备,逐步启动的创业板市场,旨在为暂时无法上市的中小企业和新兴公司提供融资途径和成长空间,这一市场的创建将大大推动中国多层次资本市场体系建设和机制建设。相对于主板市场,创业板是一个前瞻性市场,注重于公司的发展前景与增长潜力。
2.中国资本市场运行的整体性特征
有效运行的资本市场中交易进行的畅通程度高,市场信息相对完整,市场价格能够有效、完全、准确地反映市场信息以及交易标的内在价值;市场竞争水平高,约束机制强;市场运行有序性好,运行机制灵活度高,可控程度强。但从中国资本市场目前的运行特点来看,在诸多方面与有效运行的资本市场相比存在较大的差距,呈现出比较明显的弱有效性。首先是市场运行信息质量差,与资本市场运行相关的宏观经济信息、管理决策信息常常处于不透明、缺乏连续性的状态,市场参与者难以以此作为“预期函数”的因子进行理性预期。其次,资本市场运行的稳定性和接受控制信号的反映灵敏度共同反映市场运行的可控程度,然而中国资本市场接受外部信息的灵敏度不高,中央银行货币政策的变动所引起的证券市场货币供求关系变化的反应时滞相对较大,反应能力有所欠缺。由于缺乏良性发展应有的自身调节与平抑价格波动的能力,中国资本市场运行的可控程度不高,价格波动剧烈。再次,目前中国证券市场运行机制上存在着许多缺陷,市场环境缺乏必需的规范化、条理化、完善化,市场主体对宏观调控和市场准则的接受程度和反映程度欠缺,运行秩序缺乏有序性。最后,资本市场的竞争从根本上说是以企业的经营成果和成长性为依据的,但中国证券市场上,证券价格的变动往往与公司经营业绩、管理水平、信誉等指标相背离。市场竞争在这种情况下演变成了“非效率操纵”可以炒作的信息在定价中起了关键的作用,投资人因此只关注企业消息面的变化,而忽视了企业本身的发展,放弃行使监督管理的权利,造成资本市场约束机制薄弱。
3.中国股票市场的高风险性
证券市场的风险与收益的匹配情况,能够基本说明该证券市场的价值发现功能,直接反映资本市场运行效率。大量的实证研究表明,中国股票市场风险与收益间关系不显著,市场呈现高风险性,有效性不强。如李道叶(2007)采用异方差模型对我国9只较早上市的股票进行了实证分析,分析结果表明,我国股市“风险波动的特征既有明显的时变性、簇集性及共动性”[2],这意味着,股票市场风险与收益间关系不显著。而徐少华、郑建红(2003)采用中国股市更早期间的数据(1995年1月至2001年12月)进行风险收益相关度研究也得出结果:“从历史看整个市场,风险与收益不相匹配,当投资者面临着较大的风险时,并不意味着可能获得较大的收益。”[3]这说明,中国股票市场在长期上呈低效性。
从中美股票市场风险比较角度来看。股票市场风险水平经常用收益方差б和风险收益率来反映。在1991—1999年评估期内,中国股票市场风险即收益率方差高达69.28%,而美国股票市场收益率方差只有12.21%。收益率方差比较结果说明中国股票市场风险水平远高于美国。为了得出收益与风险的关系,计算得出中美股票市场的平均收益率与风险的比值,即风险收益率,结果是:中国为0.55%,美国为1.77%,美国风险收益率远大于中国,这也说明中国股票市场风险非常高[4]。
就中国新发股票市场初始收益率(IR)而言,我国一直存在着高初始回收益现象。刘中学、林福永(2005)以1993年至2003年上市的交易资料完整的1133只新股为研究对象,得出统计数据显示,“A股市场新股IR平均高达257.88%,约为美、英、日、德、香港等发达股市的5—10倍”。[5]而中国人民大学的王珺通过对2006年6月到2007年12月在沪深两市发行的177只新股的描述性统计分析,也得出实证结果显示,上海市场初始回报率均值是76.9%,标准方差0.525;深圳市场初始回报率均值是1.672,标准方差1.205。两个研究结果表明,高收益率是中国股票市场的长期现象。从评估期内年度收益率数据变化看,虽然中国股票市场平均年度收益率非常高,但离差大。这说明中国股市年收益率不稳定,股市波动大。这从一个侧面反映出中国股票市场的短期风险较大。
4.中国资本市场制度环境的内在缺陷和结构的不合理性从根本上制约资本市场配置效率
第一,中国现行的证券发行制度是一种建立在尽责审查基础上的核准制,尽管具体方式与原来的审批制有所不同,但股票发行中仍带有较强的计划管理色彩,证券法仍然保留了公司债券发行审批制,形成了核准制与审批制并存的制度结构。事实上确立了证券发行审核制度的二元结构。中国社会科学院法学研究所陈甦研究员认为,这种二元结构严重的影响了证券市场的运行与发展,最终反映在证券发行审核制度的二元结构加大了证券市场运行成本上[6]。而由于证券市场引进竞争和风险机制的力度不强,新股定价不能反映市场投资者对股票的需求,定价的准确程度大打折扣,在一定程度上制约了资本市场对资源的配置效率。
第二,信息披露程度不高。信息披露通过影响股票交易价格的形成而影响金融资源的配置效率,信息披露的完全性是资本市场运行有效的重要条件。但中国上市公司信息披露制度不规范、内容不完全、真实程度不强,甚至出现虚假信息等等,这进一步加剧了中小投资者与上市公司之间的信息不对称,投资者的利益难以保障,并破坏了正常的市场秩序,影响市场的有效运行。
第三,市场退出机制缺乏规范性。实施上市公司退市机制是促进中国资本市场稳妥、健康、高效运行的必要途径和有效手段,作为市场自然的新陈代谢,让劣质公司从市场退出,优质公司进入不仅减轻公司压力,而且有助于保证上市公司质量和维护有资者利益。中国证券市场的退出机制的出台严重滞后于资本市场的发展,2001年才实施的退出机制对上市公司又宽容有余。这样,退出机制缺乏规范化、经常化、制度化,成为资本市场有效配置资源的制约。
第四,资本市场监管机制存在缺陷。资本市场监管机制是维护资本市场正常、高效、有序运行的有效手段,但中国资本市场在监管机制上存在诸多不足,如监管部门在资本市场政策取向和落脚点的大幅度转变经常打乱人们对市场的预期,基层部门无所适从;监管的法律体系尚不完善,规范市场的法律、法规制定工作严重滞后;监管的手段和技术有待提高和完善,监管的主体过于集中,自律组织作用较小,市场参与者普遍缺乏自律意识等,这都不利于维护市场的平衡运行。
第五,股票分散性与股票流通性不强。与发达资本市场上市公司股权分散、强管理者、弱所有者相比,中国上市公司一股独大,使上市公司的行为表现为大股东的行为,易导致大股东控制公司的现象。而由于大股东国有股产权不清晰,内部人控制现象突出,企业为了自身稳健、长远发展,宁愿到境外上市。此外,以美国为例,美国上市公司的股票只有普通股和优先股之分,即美国上市公司股票是全流通的,这给其股票流动创造了环境,所以二级市场随之发展迅速。在股份制改革前中国上市公司的股票有法人股、国有股、外资股、公众流通股之分,而能流通的只有1/3的股份,因此,造成了同股不同价、不同权的现象,即使改革后也未能使所有的股份都运转起来。这种股权分散格局几乎成为中国股票市场一切制度性缺陷的根源,制约着中国股市规范化和市场化进程。
而就我国债券市场而言,市场交易主体相对单一,银行间债券和交易所两个市场处于分割状态;债券品种结构极不合理,企业直接融资市场极不平衡;市场交易工具单一,基本上是国债和金融债,企业债、可转债数量少,几乎可以忽略不计,而且在债券的期限上也比较单一,我国的国债和金融债主要是长期债,少有短期债;债券市场流动性差,还没有形成合理的收益率曲线等特点使得债券市场债券市场发展明显滞后于股票市场,债券市场对企业融资作用非常有限。
三、对中国资本市场低效性深层次原因分析
从制度发展与变迁角度来说,中国资本市场的发展过程在某种意义上带有强制性过浓的色彩,在资本市场形成、发展和运行的过程中掺入了大量的政府意志,在一定程度上阻碍了资本市场的市场化进程。这造成了看似制度供给过剩,实则有效制度供给不足。从产权制度角度讲,一方面,在一个完善的市场经济中,宪法赋予各类型的产权以平等的地位,使其能在一个公平的环境中进行竞争。而中国不同类型的产权的根本地位长期处于不平等状态,再加上产权界定不清,使得私有产权在资本市场的竞争中长期处于弱势地位,使中小企业发展在一定程度上受到了限制。另一方面,产权的缺失成为资本市场功能发挥的深层障碍。现代企业的产权结构特点表现为高度分散化和所有权与经营权的分离,而我国企业产权结构则与之相反,这种不合理的产权结构体现了产权缺失的多样性。最重要的是中国非市场选择的产权制度安排,可以说是中国资本市场自身完善的根源,政府对产权的盲目干预降低了资本市场产权融通的效率,同时,社会产权分布牢牢掌控在政府手中,致使市场资源配置的功能根本不能有效发挥。
四、几点建议
不难看出,中国资本市场的种种缺陷根源自于其制度的缺失。整个股票市场系统因此而非体系化,无法正常发挥其多样性的功能与资源配置作用,所以效率低,不稳定性大。
笔者认为,提高资本市场效率首先要解决基础性制度缺失这一根本问题。由于产权是对各种资源或生产要素的权利,因此,设置产权就是对资源的一种配置,产权的变动必然也会同时改变资源格局,甚至影响和决定资源配置的调节机制,所以必须大力推进产权制度改革与创新。归属清晰、权责明确、保护严格、流转顺畅的现代产权制度,同时也是规范上市公司的治理结构和质量的保障,而严规范、高质量的上市公司无疑对整个资本市场效率提高发挥基础性作用。
对中国资本市场的完善与发展来说,笔者认为,近期,应该以创业板的推出与运行为契机,加快资本市场机制建设与完善,尤其是上市公司退出机制与股票发行与定价制度,在制度层次上为国内企业上市提供一个便利的环境。而整体意义上的中国资本市场发展的根本路径则在于推动产权制度的变革和创新,打破原有的经济制度的路径依赖,构建符合市场规律和功能特征的制度体系,这样才能充分实现资本市场的效率延伸和结构扩容。在具体的改革过程中,应该从以下几个方面努力:第一,加强市场监管,提高股票市场信息披露的质量,从而提高投资者保护程度,使资本市场宏观上保持稳定。第二,通过合理成熟的制度约束,进一步发展股份转让系统,探索和完善场外转让机制,促进内地资本市场健康良性的发展。第三,研究适应多层次市场建设需要的交易制度创新,研究建立不同市场层次间的转板机制,以改善市场深度、加速价格发现过程,增强市场有效性。第四,一个成熟的市场,应该能够提供给合格的企业以便利多样的融资渠道,满足不同资质企业的上市要求,从而留住优质企业,形成逐渐有深度和广度的资本市场,所以,应在做好制度规范的基础上积极引入国内外机构投资者构建多层次资本市场。最后,创新市场监管措施,完善监管法律。进一步加强资本市场监管,切实增强监管的针对性和有效性,这样才能使市场保持透明、规范和公平,增强各方面对资本市场的信心,从而在整体上推进中国资本市场的效率。
参考文献:
[1]陈赛珍.股票期权激励机制与证券市场建设[J].商业时代,,2005,(14).
[2]李道叶.我国股票市场风险与收益关系的异方差模型分析[J].集团经济研究,2007,(12).
[3]徐少华,郑建红.中国资本市场功能的实证研究[J].上海会计,2003,(12).
[4]谢百三.证券市场的国际比较[M].北京:清华大学出版社,2003.
关键词：会计信息透明度;内部资本市场效率
会计信息透明度是公司信息透明度的一部分。通过提高会计信息透明度能有效提高公司透明度，提高公开信息的质量，从而降低资本市场“逆向选择”的行为。会计信息对于公司财务及经营的重大作用，也能看到公众利用会计信息对于财务判断的重大依赖和影响。长期以来，国内外关于财务舞弊的事件时有发生，因此，改善会计信息质量、提高会计信息透明度对于维持良好的市场经济发展秩序，保护投资者权益有着重大现实意义。
一、实证研究及结果
（一）样本选取
本文选择集团上市公司作为研究样本，从截至2011年底全部上市公司中，选取出319家集团公司作为研究对象。选取股权分置改革后即2007-2011年5个年份的数据作为研究样本，提高数据的充分性和有效性。
（二）实证分析结果
通过实证检验公司治理、公司绩效与两者存在的相关关系，得出以下结论：
公司治理对于会计信息透明度有着相关关系，本文主要验证了股权性质对于会计信息透明度有着正相关关系，大股东持股比例对于会计信息透明度有着负相关关系。验证了会计信息透明度与内部资本市场效率存在着正相关关系，能够促进内部资本市场效率的提高，这与最初的假设相吻合。公司绩效高反而会计信息透明度低的原因，可能是样本公司中存在盈余管理和盈余操纵现象。
通过实证检验，验证了集团企业公司治理中股权结构与内部资本市场效率没有显著相关关系。但是，股权结构对于内部资本市场效率的影响是真实存在的，这种影响可能在某种程度上是通过对会计信息透明度的影响间接反映在内部资本市场效率上的。股权性质对内部资本市场效率有间接正向影响，大股东持股比例对内部资本市场效率有间接负向影响。公司绩效与内部资本市场效率的相关性尚不显著，公司绩效对内部资本市场效率的影响也可能通过对会计信息透明度的影响。由于盈余管理、盈余操纵现象的存在，依据信号理论，在盈余操纵存在的前提下，绩效高的公司会计信息透明度可能不高，且其内部资本市场效率可能不高。同时验证了股权集中度的大小与会计信息透明度呈倒U型影响，股权集中度过低、过高都将对会计信息透明度产生负向影响;只有股权集中度适中，股权能够相互制衡，对于会计信息透明度能产生正向影响作用，这种倒U型的影响同样也会传递到内部资本市场效率上。
二、相关建议
（一）增强企业会计信息透明度的建议
1.完善会计信息透明度的评价标准
充分借鉴国外特别是西方国家会计信息透明度的衡量指标，结合我国集团企业实际加以论证、检验，基于我国特殊的制度背景、市场环境等，按照“取其精华、去其糟柏”的原则，提出了符合我国实际、集团企业特点的会计信息透明度的衡量指标。
2.建立健全相关法律机制
我国企业会计信息质量不高，披露不充分，财务舞弊层出不穷，要改善这一现状，需按照“依法制假”的原则，将遏制和制止会计违规造假行为上升到法律的渠道，尽快建立相关法律法规.通过建立相关法律来约束集团企业的会计违规造假行为。进一步完善会计准则执行机制，促进企业集团遵守会计准则，切实按准则办事，以促进集团企业提高会计信息透明度。
3.完善公司治理结构
从集团企业内部控制着手.采取切实有效的措施，进一步完善公司治理结构，提高上市公司会计信息透明度。通过健全独立董事制度，保证其充分的独立性，促进决策的科学民主，增强对企业内部的监督。
（二）关于加强内部资本市场研究的及实践应用的建议
1.理论方面的建议
第一，进一步改进内部资本市场的研究方法并拓宽研究层面。目前，对有关内部资本市场的配置效率缺乏很好的定量衡量标准;国内学者对内部资本市场个案和典型案例的研究较多，但对于大型集团或企业缺乏整体和系统的研究。我们应加强内部资本市场的配置效率衡量办法方面的研究，加强对大企业、大集团的整体性和系统性研究。第二，应将内部资本市场和外部资本市场结合起来研究。从发挥内外部资本市场之间互补特性，探讨二者之间互动关系等方面进行全新研究，探索内部资本市场与外部资本市场的交汇和整合的新机制。
2、实践方面的建议
第一，加强集团企业内部资本市场相关信息的披露。实证发现集团企业内部资本市场效率性较低，仅有50%左右有效率，企业的信息透明度差，其内部资本配置行为具有复杂性和隐秘性，要提高内部资本市场效率，应该完善信息披露水平，增强会计信息透明度，利用良好的沟通机制，发挥好内部资本市场功能。第二，集团企业应建立相应内部资本运作和使用的合理制度。加强内部公司治理，减少成本，完善内部组织治理结构，进行高管激励，加强内部监督审计工作，减少内部资本市场的“社会主义”现象，提高内部资本市场效率。
总结：
内部资本市场的终极目的是为了提局配置效率、提升企业价值。正是因为内部资本市场效率的提高受公司治理、公司绩效、会计信息透明度等因素的影响，所以本文重在研究这些变量间的关系，探究这些变量最终反应到内部资本市场效率上的经济后果。
参考文献：
[1]陈露兰，王昱升.证券分析师跟踪与企业社会责任信息披露――基于中国资本市场的研究[J].宏观经济研究，2014，05：107-116.
关键词：金融；创新；资本市场；研究
一、我国金融创新和资本市场存在问题
改革开放后，我国一直在进行市场转型，加强与国内外接轨，实现资本在国内外市场的高效运作，但是目前我们在金融创新及资本市场运作中仍存在以下四个问题：
1.创新度缺失
从欧美的成功经验来看，一个成熟的资本市场在资金供给及需求方面应该是不断完善的，能够为投资者提供多样化合理的融资渠道与工具，虽然我国金融创新也一直在加强实践探索，但是以笔者看来，国内的创新大多数过于集中在借鉴欧美成功经验，虽然有一定程度的改良，但是仍旧处在较浅的层次。创新上只涉及皮毛，无法深入我国金融资本市场的运作，结合本土化特点与优势，这种创新注定无法具有长久的生命力，在促进国内资本市场发展商效果也很有限。如果在涉及资本市场的根本性问题与金融工具上不加强探索创新，我国资本市场在日后越来越国际化的局限下，其发展所受的制肘只能更多。
2.创新动力不足
与发达国家不同，我国的金融市场国有化现象严重，国家银行在金融体系中所占比例过大，这也直接导致了很多金融机构在运作上更倾向于行政化，而不是迎合市场提升从全面提升自身实力出发去进行创新。虽然今年来我国经济金融体制一直在进行改革，但是因深化程度不够，金融行业在市场性上面仍旧缺乏，这就造成了竞争意识与风险意识的缺乏，在金融创新的驱动力上相较欧美大幅度降低。虽然短期内看似毫无问题，但是在日后世界金融市场竞争白热化的情况下，必然是会被淘汰的。
3.创新进程不平衡
经济发展的不平衡必然会带来资本市场发展上的巨大差距，对于我国来说，金融创新上如何与发达国家比肩确实是一个难题。欧美市场自由化倾向严重，更偏向于通过市场调节来深化金融创新与改革，但是我国的惯常做法是先以国内发达地区为试点，然后才逐步实现推广，这种步骤直接导致了面对同一种创新机制，我们与发达国家在节奏上也存在不小差距。如何淡化、减轻我国资本市场和金融创新发展中的行政化色彩，在笔者看来，是平衡创新进程，提升创新动力的重要途径。
二、我国资本市场发展策略探究
针对上面所谈的我国金融创新与资本市场所存在的问题，想要实现我国资本市场的长久、稳定、高效发展，更好的实现与国际接轨，笔者认为应该从以下几个方面着手。
1.战略化发展
我国资本市场浓重的行政化色彩，想要彻底改变这个局面，首先要从观念上深化改革，与国际接轨。只有一改过去计划经济体制下僵化的资本运作观念，才能为市场发展创造更多的可能性。深化观念后，重要的是依据我国资本市场发展情况与需求，制定合理的发展战略计划，才能有更好的实现金融创新的可能。国家是资本市场运作的重要调整者，如何定位好这个角色，在资本运作中发挥促进作用而不是滞后约束作用，还需要在不断的金融创新与资本实践中积累经验，不断探索，最终实现向市场化资本运作的过度，实现资本供给的平衡，资本配置的高效与优化。
2.市场化发展
市场是检验制度及创新生命力的最好磨刀石。近年来，在国际贸易中我国先后经历了产品倾销、贸易保护主义与国际金融市场上利率上扬等情况，在国际金融发展中遇到了众多问题，从这些事件出发，如果我国不解除金融抑制，那么在国际市场中将会被发达国家打压得越来越厉害。因此，加速金融资本市场化发展，是我们必须正视和解决的课题。以笔者来看，资本市场的发展首先要实现利率市场化，提升其可调性和传递性，降低风险。世界银行曾对我国政府调控资本市场及宏观经济管控的能力做出过评价，认为其对于发展的帮助远未达到相应标准。因此，顺利市场化发展潮流，赋予金融机构更多的自主性，让市场来检验企业发展的生命力，在竞争中实现优胜劣汰，提升我国现阶段金融机构的创新动力与能力，是目前我们面对的重要课题之一。
3.规范化与国际化
金融创新提升了市场监管的难度，因此，顺应创新机制发展，配备更全面、专业的监管机制就显得十分必须，在监管中避免信息的不平衡，资本的违法运作，配合市场模式，在日后就能实现资本市场长久、规范化的运行，对于金融创新的推行和实践力度也会上一个台阶。这是目前我们希望能看到的局面，也是日后想要实现发展的必经过程。国际化是市场未来发展的最典型趋势之一，如何在国际化前提下，更好的调控我国资本市场的运作，需要多方合力，包括降低金融机构运作的行政色彩，提升市场化参与度，金融创新在深度与广度上的探究，在我国战略化机制的引导下，相信未来在国际资本市场中中国的表现能够越来越活跃，越来越优秀。
三、总结
金融的创新不仅是金融市场发展的重要的动力，而且金融的创新对资本市场的发展也具有极大的推进作用。通过上述对我国金融的创新和资本市场的发展现状进行分析可以得知，想要进一步实现金融的创新促进资本市场发展的作用，必须充分依靠市场主体的创造性和积极性，合理选择适合我国发展的金融产品和创新策略，这样才能真正实现金融的创新推动我国资本市场发展，从而促进我国经济的发展。
参考文献：
[1]胡毓娟 郑荣德 郭剑桥：金融创新为资本市场发展注入活力.中国科技投资，2008（05）：56-57.
在FSI提交的主题报告中，吴晓求教授首先指出，在金融市场飞速发展的今天，中国金融领域有很多理论问题需要进行研究。在他看来，以下几个理论问题在中国目前尤为重要：
（1）货币市场与资本市场的关系问题。
吴晓求教授认为，由于客观的、历史的种种原因，我国的货币市场发展要比资本市场发展滞后。但从总体上说，资本市场发展到一定程度，如果没有货币市场的发展来支持，资本市场很难有进一步的发展。没有相应的货币市场，资本市场的发展缺乏风险规避和风险流动的调节机制。因而在现阶段，研究货币市场与资本市场的关系对于中国金融体制改革具有重要意义。
随着金融体系的发展，货币市场与资本市场的关系是否发生了微妙的变化？这些变化的原因及特点是什么？这都是需要认真研究的问题。我们的研究不能停留在二者只是相互依存、相互发展的关系这个层面上，应该深入研究一下市场运行状态的改变、资产形态的改变以及资产流动性的提升对货币市场与资本市场关系的影响是否存在？国际游资的大规模流动使得两个市场的界限不是很清楚。虽然我们可以从期限上来划分两个市场的界限，但是从资金本身的性质来看，有时是很难划分的，所以还应研究资本市场和货币市场在实践中应如何区分的问题。
（2） 银行信贷资金与股票市场发展之间的关系。
吴晓求教授认为，货币市场和资本市场关系理论研究的背后含义就是银行的资金和资本市场的关系问题，或者更明确的说，就是研究信贷资金在什么条件下、通过什么管道进入资本市场的问题，以及如何设计这种有益的、必要的管道。他认为这一问题的解决，需要对国内外的发展历史做出清理：首先要理清货币市场与资本市场之间的理论关系；其次，国外在历史上银行资金进入资本市场上的管道有哪些，这些管道有什么积极作用和消极作用，制定什么样的规则来规避这些消极作用？第三，我国目前在打通资本市场和银行体系关系时有哪些通道和规则，哪些通道是有益的、哪些是有害的？有些管道无论是对货币市场还是对资本市场都是有害的，有些管道则对资本市场有利，对银行自身的业务有所提升。对这些问题需要进行正确的评价，需要作详细研究。 吴晓求教授在报告中指出，银行信贷资金无论通过什么管道进入资本市场，都有一个如何认识潜在的信用危机问题。实际上，“中科系”事件已经给我国提出了这个警示。虽然商业银行信贷资金原则上不能进入资本市场，但股票质押贷款政策在银行资金与资本市场之间建立了一个管道。在股票质押贷款过程中客观上存在一个信用创造问题，因此我们要关注这种信用创造可能引发的资本市场的潜在风险和危机。
（3）金融业的发展与监管模式问题。
吴晓求教授谈到严格意义上的金融业的分业发展要求资金界面分得非常清楚。在这种模式下，银行信贷资金无论通过什么方式进入资本市场都是不允许的。但实际上我国在一定程度上已突破了《商业银行法》的某种界限，所以分业发展的模式实际上已经慢慢地受到挑战，银行资产已潜在地包括了股票这种股权性资产。我国传统商业银行如果不寻找新的业务平台、不创造新的投资工具、不改变资产结构，将难于接受来自各方面的竞争。所以，如何正确看待这种分业发展和分业监管的模式，是一个重要的研究课题。 （4） 货币政策和资产价格的关系问题。
吴晓求教授认为这个问题的政策含义就是货币政策制定应在什么范围内、什么程度上来关注资产价格的变化。这涉及到货币政策是否有效、货币供应量是否充足以及资本市场上资产价格的变化是否真的反映经济增长的实际状态等问题。 资本市场和银行体系作为现代金融体系的重要组成部分，两者既是竞争的对手，又是协作的伙伴，两者截然分离的时代已经不存在了。如何建立一个包括发达的货币市场和健康的资本市场在内的金融市场体系，是提高我国的金融竞争力的重要步骤，也是我们面临的一个战略性课题。
二、资产价格与货币政策
FSI报告系统梳理了国内外关于“资产价格与货币政策”这一问题的理论研究。
FSI研究组认为，自70年代以来，随着信息技术的发展，金融创新、放松管制和金融全球化使得主要以美国为代表的工业国家资本市场发展日益深化与广化，传统的货币政策目标与操作体系面临着愈来愈多的挑战。过去20年来，各国中央银行虽然在控制商品与劳务的通货膨胀方面已经取得很大成效，但是对于资产价格的膨胀，却难有对策。80年代末,日本、北欧资产价格膨胀引发的“泡沫经济”对其经济造成了长期不利影响； 90年代后期以美国为代表的西方各国资产价格明显地偏离实体经济上涨的趋势更是引起了决策部门普遍担忧。例如，美联储主席格林斯潘多次呼吁有关方面加强对资产价格与货币政策关系的研究。
FSI研究组认为，近几十年来，世界各国资本市场发展迅速，各种可交易金融资产总量急剧增加，因而，金融资产价格的变化对各种宏观经济变量影响越来越大。这种制度性变革对货币政策的影响主要体现在以下两个方面：
（1）传统的货币政策，立足于保持币值稳定，多将商品和劳务的价格作为目标；但是一般价格水平的反映的是当期消费成本的变化，如果居民财富总量中金融资产比重较大，从整个生命周期的角度看，金融资产价格的变化也会影响当期的消费选择和消费成本，因此，至少从理论上看，将一般物价水平作为货币政策最终目标是不完全的。实践中，人们还发现，资产价格的过度上升往往出现在一般价格水平比较稳定的时期。
（2）货币政策的传导过程中，传统的、教课书式论述的是凯恩斯的理论，即央行的政策调整先影响市场短期利率，再传导到长期利率，影响投资水平，进而影响实际经济。但是，在这一过程中，如果资产存量较大，短期利率的变化，会引起各种资产价格相对水平的广泛调整，通过财富效应影响消费，通过企业净价值变化影响企业的借贷成本和借贷能力，从而影响社会信用规模和实际经济活动。
FSI研究组认为，虽然从理论上不能说明资产价格的变化对货币政策的意义，但是在实践上，目前各国中央对货币政策操作是否要考虑资产价格因素普遍持较为谨慎的态度。其中主要原因在于，资产价格的变化在很大程度上受变动不拘的心理预期左右，定价基础很难把握，中央银行缺乏影响、控制资产价格的有效手段。如果货币政策将资产价格纳入调控范围，可能会引起投资者的“道德风险”，导致资产价格更大的波动。
三、货币市场与资本市场关系的实证研究：国际视角
为了动态地把握货币市场与资本市场的关系，FSI报告系统研究了成熟市场国家的货币市场与资本市场的关系以及这些国家银行资金进入证券市场的监管及其演变，样本为美国、德国和日本。FSI研究组希望从这些样本中找到一些规律性的东西，供我国金融市场的发展提供借鉴。
（1）国际货币市场与资本市场关系的演变
FSI研究组分别对二战以来，特别是20世纪60年代末金融创新浪潮以来美国、日本以及德国三个国家资本市场与货币市场关系的演变作了历史的回顾。
1、美国。美国自60年代掀起的金融创新浪潮，极大的推动了货币市场的发展，突出表现在货币市场涌现出许多新的工具，如大额可转让存单（CD），出现了新的子市场，如商业票据市场、可转让存单（CD）市场等。80年代后，美国货币市场与国际货币市场的关系日益密切，尤其是欧洲美元市场的迅速膨胀使得两者的关系更加复杂。美国国内货币市场的发展和强大的国际货币市场为美国资本市场的发展提供了强有力的支撑，与资本市场共同构建起美国以直接金融为主的金融模式。 2、日本。70年代末，日本启动了以金融自由化、市场化和国际化为主要内容的金融改革，进而相继建立和发展了拆借市场、票据市场、回购市场、大额定期存单转让市场、银行承兑票据市场等货币市场，并先后向证券公司开放，极大的解决了证券公司的短期流动性需求，同时也为证券市场的发展提供了巨额的资金支持。随着1998年的“大爆炸”，日本银行、证券和保险开始实行混业经营。银行业和证券业的融合打破了货币市场和资本市场的传统界限，银行和证券公司通过各自在资本市场和货币市场上的综合性业务将货币市场和资本市场密切的联系起来，实现了资金在两个市场的无障碍自由流动，资本市场和货币市场逐步走上了相互融合的发展道路。 3、德国。德国金融体系的典型特征是占统治地位的“全能银行”。全能银行不仅提供银行服务，还从事有价证券业务，很多货币市场和资本市场的工具都是由商业银行创造出来并由其来操作的。德国金融体系的这一特点导致了德国的资本市场对其货币市场较强的依赖性。
（2）国际信贷资金与资本市场关系的演变
在历史的考察货币市场与资本市场关系的基础上，FSI研究组深入地考察了美、日、德三国信贷资金与资本市场发展之间的联系。
美国的金融业非常之发达，金融市场的深度、广度和灵活度很大，这不仅得益于中央银行得力的监管，也与美国整个金融体系的构架密不可分。在美国，金融体系从微观到宏观是一个统一的网络体系，金融机构对资金如何运作完全是金融机构自身微观层面上的选择，监管部门只是通过一系列法律法规构建出一个框架加以督促和约束。因此，在信贷资金进入证券市场方面，美国金融监管当局并没有明文限制，更多的是靠金融机构自身进行的微观层面的管理。美国的这种模式对我国的借鉴意义就在于应该将着眼点放在健全和发展整个金融体系上，其中重中之重是加强各经济、金融主体在微观层面上的管理。 德国的金融市场比较落后，证券业发展远远滞后于银行业务的发展，这与其强大的全能银行体制有关。商业银行不仅提供信用，还包揽了很多证券业务。这种银行业和证券业混业经营的全能银行占主导地位的间接式金融体系为信贷资金有序进入证券市场创造了条件。 日本的模式存在两极化的趋势，1998年以前一方面它对金融业实行严格的分业管制，另一方面其金融制度又是以银行间接金融为核心的。这样就造成了对银行信贷资金流入证券市场的严格管制。但是随着金融自由化浪潮的推进和金融大爆炸计划的实施，日本也在逐步放松对银行业务的限制，银行资金流入证券市场也逐渐获得了一些合法的渠道。
四、关于我国银行信贷资金进入股票市场的政策研究
货币市场与资本市场的关系以及银行资金进入证券市场的管理政策的中国部分，是报告的重要内容。在报告中，FSI研究组集中探讨了以下三个问题：
（1） 我国银行信贷资金进入股票市场的历史回顾。
FSI研究组指出，银行信贷资金进入股票市场的问题在我国并不是一个新问题，可以说，中国股票市场这10年的发展过程中，这一问题总是以或明或暗的不同表现形态出现。1997年6月，中国人民银行下发了《关于禁止银行资金违规流入股票市场的通知》，这在当时来说是必要的。1999年7月1日开始实施的《中华人民共和国证券法》第一百三十三条明确规定：“禁止银行资金违规流入股市”。1999年的下半年开始我国金融监管当局对银行信贷资金入市在监管态度上出现了变化，先是允许证券公司和基金管理公司进入银行间同业市场，继而又允许符合条件的证券公司以自营的股票和证券投资基金券作质押向商业银行借款，从而为银行信贷资金间接进入股票市场提供了两条合法通道。在我国股票市场进入到一个新的发展阶段，商业银行经过多年的改革风险管理水平有了显著提高之后，允许银行信贷资金通过证券公司和基金管理公司间接入市，应该说时机是比较成熟的。
（2） 2000年银行信贷资金进入股市的规模测算与路径分析。
FSI研究组认为2000年中国股市具有典型的资金推动型牛市特征，其中银行信贷资金进入股市是推动股价上扬的重要因素。我们估计，到2000年底，我国进入股市的银行信贷资金存量在4500—6000亿元左右，占流通股市值的28%-37%。其中有相当部分是违规进入的。银行信贷资金进入股市的具体路径有以下几条：（1）证券公司和基金管理公司进入银行间同业市场融入资金，用于自营。这条路径进入股市的资金余额在800-1000亿元。2000年银行间同业拆借市场一个月以内（含一个月）交易量占全部交易量的88.4%，其中7天的交易量占63.7%，这与2000年一级市场新股申购冻结资金量屡创新高之间有着一定的联系。（2）证券公司向银行申请股票质押贷款，并将获得的资金投入股市，估计为400-500亿元左右。（3）企业挪用银行贷款进入股票市场，规模应在3000—4000亿元左右。2000年1-12月累计金融机构贷款增加额13300多亿元，其中短期贷款增加7870亿元。我们通过图表分析发现，金融机构贷款增加较多的月份，往往也是股票成交金额较大的月份。（4）其他途径，如个人贷款炒股，来自境内外的银行外汇信贷资金，国家股配股资金有一部分来自银行贷款，企业集团财务公司购买股票等，约在300—500亿元左右。
（3） 关于银行信贷资金进入股票市场的若干政策建议。
FSI研究组认为我国应允许银行信贷资金合理有序进入股市，但同时也必须加强对银行信贷资金进入股市的监管。具体建议如下：
1）继续允许证券公司和基金管理公司进入银行间同业市场，继续允许证券公司向银行申请股票质押贷款，但必须规范运作。现阶段我们的政策是制止银行信贷资金违规进入股市，禁止银行信贷资金直接入市，但绝不是要禁止银行信贷资金进入股市； 2）开明流，堵暗渠。在开明流方面，主要是要积极准备并在适当时候推出非券商股票质押贷款，包括开办企业股票质押贷款和个人股票质押贷款。在开明流的同时，要切实堵暗渠，企业和个人除了股票质押贷款可以用于购买股票之外，不得用其他任何贷款炒股；
3）银行信贷资金进入股市最大的问题是金融风险问题，监管部门要完善银行信贷资金入市规则，努力防范金融风险；
4）完善统计监测制度，适时调控银行信贷资金入市行为；
5）及时调整对银行信贷资金入市的管理政策，必要时修改有关法规；
6）各金融监管部门要统一政策，加强协调与配合。
前 言
货币市场和资本市场的关系是我国金融市场发展到今天需要着重研究的问题。由于客观的、历史的种种原因，我国的货币市场发展要比资本市场发展滞后。总体来说，资本市场发展到一定程度，如果没有货币市场的发展来支持，资本市场很难有进一步的发展，因为，没有相适应的货币市场，资本市场的发展缺乏风险规避和风险流动的调节机制。现阶段，研究货币市场与资本市场的关系对中国金融体制改革具有重要意义。大概有以下一些问题需要研究： 1、金融发展到今天，货币市场与资本市场的关系是否与以前一样？是否发生了微妙的变化？这些变化的原因、特点是什么？这都是需要认真研究的问题。我们的研究不能停留在研究二者只是相互依存、相互发展的关系这个层面上，应该深入研究一下市场运行状态的改变、资产形态的改变、资产的流动性的提升对货币市场与资本市场关系的影响是否存在？研究资本市场和货币市场在实践中应如何区分，因为资本流动性的改善和提高是一种趋势。国际游资的大规模流动，使得两个市场的界限不是很清楚。虽然，我们可以从期限上来划分两个市场的界限，但是从资金本身的性质来看，有时是很难划分的，所以这个问题需要加以研究。 2、货币市场和资本市场关系研究的背后含义是银行的资金和资本市场的关系问题，更明确地说，研究的是信贷资金在什么条件下、通过什么管道进入资本市场的问题，以及如何设计这种有益的、必要的渠道。这要对国内外的发展历史作出清理。首先要理清货币市场与资本市场之间的理论关系；其次，国外在历史上银行资金进入资本市场上的管道有哪些，这些管道有什么积极作用和消极作用？制定什么样的规则来规避这些消极作用，以及我国目前在打通资本市场和银行体系关系时有哪些通道和规则？对这些问题需要进行正确的评价，需要作详细研究。 3、银行信贷资金无论通过什么管道进入资本市场，都有一个如何认识潜在的信用危机问题。实际上，“中科系”事件已经给我们提出了这个警示。虽然商业银行信贷资金原则上不能进入资本市场，但股票质押贷款政策在银行资金与资本市场之间建立了一个管道。在股票质押贷款过程中客观上存在一个信用创造问题，这要引起我们注意，要关注这种信用创造的可能引发的资本市场的潜在风险和危机。
4、金融业的发展和监管模式问题。严格意义上的金融业的分业发展，要求资金界面分得非常清楚，在这种模式下，银行信贷资金无论通过什么方式进入资本市场都是不允许的。但实际上我国在一定程度上已突破了《商业银行法》的某些界限，所以分业发展的模式实际上已经慢慢地在受到挑战，银行资产已经潜在地包含了股票这类股权性资产。我国传统商业银行如果不寻找新的业务平台、不创造新的投资工具、不改变资产结构，将难于接受来自各方面的竞争。所以，如何正确看待这种分业发展和分业监管的模式，是一个重要的研究课题。 5、商业银行的竞争力问题。商业银行业务中，如果还是传统的业务占主导地位，从国际趋势看，这肯定是没有竞争力的。所以，需要研究货币市场和资本市场的关系、研究信贷资金进入股市及其管理政策问题，即要研究商业银行在不扩大风险基础上来扩大其业务平台以提高其竞争力，尤其是商业银行如何扩大其边缘性业务，这是一个很重要的课题。
6、我们应认真的梳理一下，目前有多少种管道使得银行的信贷资金流入股市，其中哪些是有益的、哪些是有害的。有些管道无论是对货币市场还是对资本市场都是有害的；有的管道则对资本市场有利，对银行自身的业务有所提升。
关键词：资本市场商业银行 创新工具
20世纪70年代以来，以美国为代表的发达国家的金融体系经历了一场深刻的变革，其主要表现就是资本市场迅速发展并逐渐成为现代金融体系的核心。资本市场的发展不仅改变了整个金融体系的结构，而且对金融可持续发展产生了深远的影响。目前，我国的资本市场也处于转型期，正在由以往银行主导型的金融体系加快向商业银行与证券市场并重的“双核”体系转变。由此看来，我国商业银行的功能转型、业务结构优化和经营管理改进正面临历史性的战略机遇，同时其业务发展、盈利能力、风险管理等方面也面临长期而严峻的挑战，这一切对我国银行业的发展将起到巨大的推动作用。
一、我国资本市场的三大特点
从目前来看，中国资本市场具有不同于西方资本市场的三个明显特点：第一，中国的资本市场不是自下而上发展起来的，而是自上而下建立起来的。因此，在它的初始阶段必然是政策式，其功能也必然主要取决于政府对它的定位。第二，中国资本市场的发展是伴随着经济体制改革同时进行的，它是经济体制改革的一部分。因此，资本市场改革必然要符合整个经济体制改革的要求。第三，中国上市的股票主要是改制的国有企业的股票，所以，政府是股票的主要供应者，又是股票市场的监管者——政府同时处在运动员和裁判员的地位。所以，对于政府来说，要侧重从保护公众投资者利益的角度来处理问题，全面实现资本市场的公平与效率，发展一个规范的资本市场来为商业银行创新提供场所和条件。
二、资本市场发展对我国银行施加的影响
1.资本市场的发展有利于促进生产性金融资源在数量上的持续增长，使我国经济的发展更多地依赖资本市场而非银行。所谓生产性金融资源是指那些由储蓄转化为投资的金融资源，是被企业用于生产领域创造财富的金融资源，它主要包括银行对企业的贷款以及上市公司在资本市场募集的资金。相对于居民手持现金和居民储蓄存款等非生产性金融资源而言，生产性金融资源在数量上的持续增长有利于国家的金融深化与经济发展。在数量上，生产性金融资源可以表示为一国的金融资源总量与储蓄投资转化率的乘积，因此通过扩大一国的金融资源总量和提高储蓄投资转化率，可以促进生产性金融资源在数量上的持续增长。目前，随着世界经济从工业经济时代向后工业经济时代的转变，相比较资本市场而言，银行在促进生产性金融资源数量持续增长中的作用逐渐下降。究其原因在于，作为后工业经济时代标志的新经济的发展更多地是依赖于资本市场而不是银行的支持，资本市场正成为财富创造的推进剂。这样一来，必然促进我国银行业在生产性金融资源上的运作，十分有利于我国资本市场的完善与进一步拓展。
2.资本市场分流我国银行大中型优质贷款客户。随着资本市场的发展，规范市场运行的法律法规日益完善，资金供需双方之间的信息更加透明，信息不对称程度日益降低，资金需求方通过资本市场进行直接融资不仅成为现实可行的选择，也是降低融资成本、改善法人治理结构的有效手段。在我国，优质大中型企业可通过股票上市、发行债券等方式直接融资，一方面可增强其内在动力，一方面也可通过改善融资结构、提高直接融资比重等防止将金融风险过度集中于银行的现状。这些能够进行直接融资的企业往往是银行的优质客户，因而直接融资分流了银行的优质贷款客户，给以存贷款为核心业务的传统银行带来巨大冲击。
3.资本市场改变我国商业银行负债结构。资本市场产品虽然存在一定风险，但其收益往往高于储蓄存款，对居民很有吸引力，成为居民新的投资渠道。当股票、债券等大量发行时，居民的储蓄存款就会不断转移到资本市场，引起储蓄存款增速减缓甚至绝对量的减少。资本市场的发展导致银行负债短期化。居民投资资本市场产品时，一般动用的是处于闲置状态的定期存款，且为便利投资交易，往往还要备用部分活期资金。因此，居民和企业在参与资本市场过程中，从商业银行流出的是期限较长的稳定资金，而流回商业银行的则是期限较短的活期资金，从而影响了银行负债结构，加大了银行资金的不稳定性。
三、资本市场环境下我国银行的驱动发展
1.我国银行应积极拓展投资银行业务，寻求复合型金融创新工具。投资银行是与商业银行相对称的金融中介机构，是资本市场的主体和灵魂，是企业直接融资的机构。作为一个产业，投资银行在
国外已有上百年的发展历史，对世界经济发展、产业结构调整、企业购并重组、安排直接融资、优化资源配置发挥了巨大的推动作用。在我国，投资银行还是一个相对陌生的概念，目前尚没有出现真正意义上的投资银行，所以商业银行可通过在内部设立投资银行部等形式，大力拓展非资本业务尤其是中间业务，积极进行复合型金融工具创新。这一点主要体现在以下几个方面： (1)帮助企业进行股份制改造，发行股票并上市，进行股权融资。(2)策划企业兼并收购，为企业规模扩张、多元化经营，实现购并目标服务。(3)设计债券发行方案，为企业债券融资服务。(4)提供融资安排，解决企业购并、资产重组过程中的资金需求。(5)充当企业财务顾问，为企业生产经营、资本运营、长远发展提供全面的咨询服务。(6)直接投资，与企业结成命运共同体、一起发展。(7)创新金融工具，如运用可转换债券、资产证券化等为企业开辟新的融资渠道，增加市场品种，活跃资本市场。
2.我国银行应主动利用资本市场进行金融风险管理，形成互补。无论以银行为核心的金融体系还是以资本市场为核心的金融体系，其核心功能之一就是管理风险，这就决定了在金融发展过程中金融体系在不断积聚风险的同时，自身也需具有化解风险的能力，并要承担风险管理的主要任务。然而银行的风险管理目前已显得有些力不从心，而且随着各国金融市场化的不断发展，以银行为核心的金融体系无法满足金融可持续发展条件下金融风险的有效管理与金融体系的稳定的要求。
3.我国应建立银行金融控股集团。以资本为纽带，以银行为主体，参股、收购或设立金融租赁公司、信托公司、基金管理公司、年金管理公司、资产管理公司和保险公司等非银行金融机构，逐渐发展成为金融集团，实现集团综合经营。以参股、收购或设立金融租赁公司为例，我国新修订的《金融租赁公司管理办法》对股东的要求中，商业银行位列主要出资人的首位。因此，银行设立金融租赁公司，是在目前政策环境下实现银行金融控股集团的突破口之一。这不仅有利于商业银行发挥资金优势，扩大客户基础，提高赢利能力，最终提升其核心竞争力，也符合国际上一些主要市场经济国家商业银行经营融资租赁业务的惯例。对融资租赁行业来说，商业银行具有较丰富的专业人才、客户资源、营销网络、无形资产等方面的优势，其进入融资租赁行业，必将更好地促进融资租赁行业的健康发展，更好地促进企业设备销售、技术更新乃至社会经济的更好更快发展。在信托公司方面，针对目前信托公司处境比较艰难的状况，抓住监管层支持商业银行收购信托公司的政策机会，商业银行可以收购信托公司中开展人民币理财、信贷资产转让信托、企业年金以及不良资产处置等信托创新业务。
总之，在中国经济转轨的历史时期，在中国经济改革的过程中，资本市场与银行发展之间构成了一种相互关联、相互牵制、相互促进、协同发展的错综复杂的联动关系。正确认识和有效利用这种关系，找准切入点，采取切实可行的措施，对于促进整个银行业的发展具有深刻而远大的历史意义。
参考文献：
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