发布时间：2023-01-24 20:16:11
序言：写作是分享个人见解和探索未知领域的桥梁，我们为您精选了8篇的房地产基金样本，期待这些样本能够为您提供丰富的参考和启发，请尽情阅读。
关键词：房地产证券化；房地产信托投资基金（REITs）发展建议
一、房地产证券化概述
房地产的资产证券化主要是以股票、债券、信托基金或者收益凭证的形式把房地产投资的收益权分配给不同的投资者，使其获得收益权利的同时转嫁相应的投资风险。与传统的融资方式不同，房地产证券化不需要考察融资发起人的资信水平，主要考量融资人部分资产的未来收入能力。资产本身的偿付能力和资金需求者本身的资信能力是完全割裂的
二、房地产证券化类型
房地产投资参与的形式的方法多种多样，可以是股权形式、债券形式，收益凭证等，同样，房地产证券化的形式也是丰富多彩，形式大体分为房地产抵押贷款债权的证券化和房地产投资权益的证券化两种形式。
房地产抵押贷款债权的证券化是指以一级市场即发行市场上的抵押贷款组合为基础， 通过不同抵押贷款的组合发行抵押贷款类型证券进行融资的方式，从而使债权证券化，提高流通性。而房地产投资权益的证券化，又称商业性房地产投资证券化，它是以房地产投资信托为基础，将房地产直接投资转化为有价证券，这样就使得投资者与投资标的物之间的物权关系变为拥有有价证券的债权关系，从而增加了房地产投资的流动性，分散了风险。
一方面，从金融机构的角度出发，银行及其他拥有的房地产债权的金融机构将资产分割成小单位面值的有价证券出售给广大投资者，在资本市场上筹集资金，再把筹集来的资金用以再发放房地产贷款或再投资，提高了资金的流动性；另一方面，从非金融机构出发，房地产开发经营企业将房地产这种固定资本形态的资产转化为具有流动的证券商品，通过发售这种证券商品在资本市场上筹集资金，减少债务比例，同时降低风险。
房地产资产证券化的实质就是将占用资金量巨大的房地产动产化、细分化，发挥证券市场的功能，利用股票、债券、信托等有价证券，实现房地产资本的投资大众化，使商业经营专业化的同时分散风险。通过房地产证券化的操作为房地产市场提供充足的资金，借助金融市场的力量和运作方式，推动房地产业与金融业的发展。它既是一种金融创新，更是全球金融民主化发展的重要组成部分。
三、房地产证券化特征
（一）极大增强了房地产市场的资金流动性，有利于房地产产权运行机制的建立
房地产市场是一个占用资金巨大的市场，动辄十几亿元、几十亿元、甚至上百亿元的资金；需要的资金除了部分自筹以外，大多数需要银行贷款，会对开发企业造成较大的资金压力。而如果进行房地产证券化，则可以减少开发单位的资金占用，这样可以提高发起人的资本充足率。如果以股权投资的方式存在，同时还可以降低开发企业的负债率，使其可以放更多的经历专注于专业性的管理，分散产权的同时细化专业分工。
（二）安全系数高，风险分散
不管是股权、债券或者信托基金等方式，在投资分散的同时，都不同程度地分散了房地产项目的风险。由于证券化风险隔离的设计，投资者的风险只取决于基础资产现金流的收入自身，而不是以发起人的整体信用为担保，且和发起人的破产风险隔离，和SPV（特设机构）的破产风险隔离，这就保证了投资人是该地产项目的未来受益人，即未来现金流，风险独立且分散。
（三）房地产证券化的实施将大大降低资金进入的“门槛”，且种类多样。
传统的房地产行业有着多种的准入限制和资金要求，这使得中小投资者无法参与其中获得相应的收益，而房地产证券化根据不同投资者的喜好设计出了投资产品种类多样，例如债券、信托基金、过手证券、转付证券、收益凭证等，利于中小投资者参与到房地产行业。
四、房地产资产证券化的重要形式--REITs
房地产投资信托基金，英文名Real Estate Investment Trust，缩写为REITs，属于房地产证券化的一种重要方式。从国际范围来讲，房地产投资信托基金（REITs）是以发放收益凭证方式筹集特定多数投资者的资金，并由特定的投资机构进行房地产投资的管理，并定期将房地产经营的收益按照比例分配给投资者的一种信托基金。这种信托基金在国际上大多是公募，属于开放式。REITs在美国和欧洲大多是上市的，面向大众投资人。在中国，REITs仅限于私募的方式进行，类似于封闭式基金。
（一）REITs的运作方式
REITs运作主要分为两种方式，第一种先成立特殊目的载体公司（SPV）， 由SPV向投资者发行收益凭证，然后将所募集资金集中投资于写字楼、商场等商业地产，并将经营这些商业物业所产生的现金流用来向投资者还本归息；第二种是项目发展人或者开发商将旗下部分或全部经营性物业资产打包设立专门的REITs，以其每年的租金、按揭利息等收益作为标的资产，均等地分割成若干份出售给投资者，然后定期派发收益红利，实际上这种方式提供的是一种类似债券的投资方式。就目前房地产行业的发展情况而言，写字楼、商场等商业地产的现金流的稳定性远较传统住宅地产的现金流强，所以，REITs一般只适用于商业地产。
另外，从国际上来看，几乎所有REITs的经营模式都是现行收购商业地产产权并出租，靠租金回报投资者，开发性投资的REITs存在微乎其微。因此，REITs和一般意义上的房地产项目融资是不同的，它出售的是未来地产项目稳定的现金流收益。
（二）REITs的融资优势
REITs所吸纳的资金来源广泛，并且后期的投资选择及运作管理都是由专业房地产开发管理团队进行运作，因此在资金规范管理、投资策略的制定上都具有先决的优势条件。REITs 对于投资者而言风险较低，低于股票投资的风险，回报相对稳定。首先，一般REITs是由专业的房地产公司发起并进行管理的，可以合理地选择资质较好的投资项目，并对其进行较为专业的管理，所以，它可以从经营管理上降低投资风险。其次，可以广泛投资于各种类型的房地产项目，通过这种操作模式，分散了投资风险。再次，REITs投资可以获得稳定的租金收入，有一笔持续稳定的现金流，且收益率比较可观。最后，对于房地产企业来说，不同于债务融资，REITs是以股权形式的进行投资，这种方式不会增加企业的债务负担。如果是采取银行贷款的方式进行融资，那么房地产企业就要到期还款，财务压力较大，而且针对于那些短期内回报低的项目，房地产企业也难以就向银行申请贷款；同时，REITs采用分散投资的策略以及降低风险的投资原则，并且规定针对一个房地产企业的投资不会超过基金净值的规定比例，这样的设计有利于保护企业对于项目的控制权和经营权。
五、我国房地产证券化的意义和发展REITs建议
意义：
首先，房地产信托基金等证券化的方式把资金通过发行有价证券的形式融入到房地产市场，是对银行为手段的间接融资的极大补充。其次，房地产证券化有利于金融安全，降低系统性风险。最后，疏通了房地产行业的资金流动，可以缓解中国金融体系的错配问题。
建议：
（一）进一步完善与房地产证券化相关的法规和政策
目前我国资产证券化实行中存在着法律、会计和税收制度不健全的问题，需要在中国现有市场条件下逐步地去摸索，进一步完善，借鉴美国和日本等证券化发展较为成熟的经验，健全我国的相关政策和法规，用法治的手段保护各方的利益不受损害。政府在证券化的过程中做好定位，该市场发挥作用的方面利用市场的自发功能调节，该进行规范的领域做出相应标准及配套，奠定证券化发展的基础。
（二）建立和完善信托企业的信用制度
建立信托企业信用制度，把相关规定纳入法律体系；建立信托企业征信体制，对信托企业信息类型进行划分，逐步实现征信数据的开放；发展信用中介机构；建立标准化的信托企业征信数据库；建立健全失信惩罚制度；规范发展信用评级行业；通过各种努力完善信托企业的信用机制，以维护信托企业的健康发展。
（三）规范信息披露制度
金融投资公司应在企业年报中披露各类风险、风险管理情况以及公司治理等各种信息，并保证各类信息的真实性、准确性、及时性以及完整性，并在会计附注中披露关联交易的总量及重大关联交易的情况等。避免向关联公司注资、或由关联公司进行担保等使投资者陷于风险的情况发生。
关键词:房地产;投资基金;统计分析
中图分类号:F830.9文献标识码:A文章编号:16723198(2010)01017901
目前,在香港上市的房地产产业投资基金一共有五支,其中以我国内地房地产为题材的房地产产业投资基金只有一支――越秀;故此,本文将选择以内地房地产为题材的越秀作为分析对象,一方面,房地产产业投资基金在我国属于初级阶段,将来我国推行房地产产业投资基金将遵循循序渐进,逐步成熟的策略,其投资对象在一定地区范围内,所以选择以内地房地产为题材的房地产产业投资基金符合这一策略。另一方面,通过对越秀做出统计分析,也是为我国将来发展房地产产业投资基金所做出的一项基础性的工作。[JP]
1 分析对象简介
越秀基金代码为000405,拥有广州天河中心区写字楼、零售及其他商业用途楼,其中包括白马大厦4. 9万平米商铺、仓库和写字楼;财富广场 4.04万平米零售和写字楼;城建大厦4.24万平米零售和写字楼;越秀大都会8.6万平米商业;维多利广场裙楼8.96万平米写字楼:亚太世纪广场商业;珠江新城西塔商业发展中的物业有优先购买权。整个物业估值为40.05亿港元。
2 越秀房地产产业投资基金基本状况统计分析
越秀基金经过四年的经营,到2008年12月31日,物业整体出租率已达98. 8%,全年总营业收入约为369475000港元,总可分派收入约为206683000港元,每个基金单位的分派约0. 2067港元,比预测高出约2. 8%,各项业务营运均表现理想,呈现出持续向上、稳步发展的良好势头:首先,出租率稳步提升。于2008年12月31日,物业在租总面积为158144. 4平方米,与2007年末的物业在租总面积相比,净增11390. 4平方米,物业整体出租率由2007年末约95. 5%进一步提高至2008年12月31日约98. 8%,增加约3. 3个百分点。其中,维多利广场单位、白马大厦单位分别保持接近100%或实际100%出租率,财富广场单位的出租率由90. 2%上升至约99. 5%,城建大厦单位的出租率由92. 6%增至约96. 0%,该两项出租率分别上升了约9. 3及约3. 4个百分点。其次,租户结构优化,增强核心竞争力。一方面,白马大厦八、九楼改造提升后,引入了30多个国内外知名服装品牌,进一步强化了白马大厦在广州乃至全国服装批发市场的龙头地位。同时,财富广场及城建大厦两个写字楼物业分别保持约61. 57%及80. 53%的较高续约率;在稳定现有租户的同时,财富广场通过争取汇丰集团扩租2000平方米,使金融类企业在该大厦中所占面积比重进一步提高至40%。此外, 维多利广场在推进天河商圈差异化竞争策略上迈出成功一步,新租约的平均租金水平亦较原租约上升约20%。国美电器扩租后,其在维多利广场的总经营面积将达到11366. 34平方米。国美电器的经营目标是打造国美电器中国第一店,因此形成维多利广场与天河
商圈其它商场错位竞争的格局,令维多利广场更具市场竞争力。最后,积极推进增值工程,提升物业回报率。物业整体出租率己经达到一个比较理想的水平,为提升资产的回报率,2006年,重点提高白马大厦的资产值,2006年四月份如期完成了白马大厦八楼及九楼的翻新改造,增加了批发、零售楼面面积,新增商铺、写字间均通过公开竞标方式一次性租出,租赁单价较预测约高出20%,实现了资产增值的目标。另外,对白马大厦的消防系统、电梯、大堂客户服务中心等一系列设施合共斥资12876000港元,实施了改造和完善,大大改善了大厦的设备设施及经营购物环境。2007年,将利用预算余款对大厦局部电缆系统进行改造,对部分楼层通道进行翻新,以进一步改善大厦的基础设施,保持白马大厦的竞争力。
3 房地产产业投资基金特质性风险模型分析
房地产产业投资基金的特质性风险影响因素由于经济周期处于不同的阶段、投资者心理预期、不同的基金公司的表现、投资的房地产及其他外界影响因素的不同在不同的时期表现出不同的结果。
3.1 房地产产业投资基金特质性风险模型介绍
假设房地产产业投资基金的收益率为r,收益率的方差为δ(r),表现为收益率的波动,既为房地产产业投资基金的风险。房地产产业投资基金的资产规模(x1)、财务负债结构(x2)、资产利用程度(x3)、流动性风险(x4)、股东资本(x5)与现金收入流入的稳定程度(x6)作为影响房地产产业投资基金的因素。从而建立模型δ(r)= a1 x1+a2 x2 +a3 x3 +a4 x4 +a5 x5 +a6 x6,以此测算房地产产业投资基金的特质性风险。
3.2 越秀房地产产业投资基金特质性风险模型建立
依据上表,可以得出特制性风险测算方程δ(r)=0.0216 x2-0.0294 x3-0.1026 x4,从以上检验结果来看,x2,x3,x4系数均表现出了抵御风险的符号,但是x5, x6却出现了错误的符号方向,而x1,x5,x6的检验也未通过。
3.3 越秀房地产产业投资基金特质性风险分析结论
资产规模对于一支房地产产业投资基金来说,是至关重要的。但对于这种新型的金融资产来说,投资者更容易被其高比例的利润率、相对稳定投资标的所吸引,而没有对其资产有太多考虑,在进行综合风险测算的时候,t检验没有通过。对于任何一家基金公司,其财务杠杆的作用不可忽视,但对于越秀这样一家刚刚成立四年多一点的基金公司,其财务杠杆相对较小,没有较大的财务风险,从而相关系数也较低。资产利用程度与流动性风险两个变量无论从符号方向、相关程度大小还有统计检验,在风险测算时均体现出正确性。在这两个方面,属于金融研究中基本的财务分析,而结果的正确性也说明房地产产业投资基金的金融性是十分明显的。对于股东资本与现金流入的稳定性来说,它们与风险相关的变化方向与预期是错误的,在综合测算时也没有通过检验。这与香港整体金融环境有密不可分的关系。越秀在香港上市,其中一段时间香港整体金融走跌,房地产产业投资基金也不可避免的受其影响,包括越秀在内的五支房地产产业投资基金均出现了收益波动较大局面,而与此同时,越秀在广州的经营的却蒸蒸日上,不但有一定的股本累计,而且现金流入上也因为更良好的管理不但量上有所增加,而且也更加稳定。从而导致了上述问题的产生。[JP]
总之,伴随我国的经济的发展,房地产市场的繁荣,越秀基金的基本物业状况表现良好,2007年底己比2006年底的状况大有提高,而2008年底则在在2007年的状态良好的情况下进一步巩固个方面的业务,并对新的房地产进行投资。以越秀目前的发展状况来看,我国内地其他可以发展类似固定资产管理形式的城市、物业均有丰富的资源,并且可以有良好的经营效果。相信在房产资源与经济的良好发展的前提下,在我国内地发展房地产产业投资基金是有良好的前景。
参考文献
[1]任纪军.房地产投资基金.组织、模式与策略[M].北京:经济管理出版社,2009.
［关键词］房地产 投资基金 SWOT法
房地产行业是资金密集型行业，这一特点决定了房地产行业实质上是一个准金融行业，因此对于房地产行业来说，获取资金和拓宽融资渠道是房地产业健康运行的关键。相对于发达国家房地产业融资渠道来说，我国的房地产金融市场不完备，我国房地产企业的融资主要途径通过银行贷款，资本市场和其他融资渠道相对落后，在这样的情况下我国房地产市场存在着相当大的金融风险。因此，剖析中国房地产金融现状和存在的问题并提出解决方案，是解决房地产企业融资困难，化解银行房地产信贷风险，促进我国房地产业健康发展，提高人民生活水平的关键所在。
一、当前房地产金融的风险
由于房地产行业融资渠道较窄，当前我国房地产金融暗藏六大风险：
第一，部分地区房地产市场过热存在市场风险。房地产价格上涨过快容易造成市场价格过分偏离其真实价值，从而产生泡沫。一旦泡沫破灭房地产价格下跌，作为抵押物的房地产就会贬值甚至大幅缩水，给银行带来不小的损失。
第二，房地产开发企业高负债经营隐含财务风险。我国房地产开发商通过各种渠道获得的银行资金占其资产的比率在70%以上。以北京为例，2000―2002年北京市房地产开发企业平均资产负债率为81.2%。
第三，“假按揭”凸显道德风险。假按揭已成为个人住房贷款最主要的风险源头。据中国工商银行消费信贷部门估计，该行个人住房贷款中的不良资产，有80％是因“假按揭”造成的。
第四，基层银行发放房地产贷款存在操作风险。
第五，土地开发贷款有较大信用风险。
第六，房地产贷款法律风险加大。最高人民法院2004年10月26日了《最高人民法院关于人民法院民事执行中查封、扣押、冻结财产的规定》，其中第六条规定，“对被执行人及其所抚养家属生活所必需的居住房屋，人民法院可以查封，但不得拍卖、变卖或者抵债”，这意味着如果贷款买房者拒不还款，银行也不能将其居住的房屋变卖以回收贷款，增大了商业银行的房贷风险。
二、房地产投资基金分析
房地产投资基金是通过集合社会闲散资金，使用专业人士投资、经营管理，不仅可以解决房地产公司的外部融资渠道单一和融资难问题，而且也可以促进房地产业的资金结构和产品结构的优化，并为中小投资者参与房地产投资和收益分配提供了现实途径，是房地产业发展的一条较好的融资渠道。下面就结合我国房地产市场发展现状，用SWOT方法对房地产投资基金进行分析。
1．房地产投资基金的优势分析（S）
（1）房地产投资基金具有房地产融资的灵活性。房地产投资基金通常在房地产项目已经开发完成、并能产生稳定收益阶段才会介入。因此，在各种资金供给者中，房地产投资基金所扮演的是一个“接盘者”的角色，可为房地产开发前期投入的各种资金提供一个有效的退出通道。
（2）房地产投资基金具有较高的流动性。它是一种房地产的证券化产品，通常采用服务或受益凭证的形式，使房地产这种不动产流动起来。在国外大多数REITS能像股票那样在证券交易所上市交易、变现，对其投资具有较高的流动性优势。而房地产直接投资，出售物业的难度大，交易成本高，流动性差。
（3）房地产投资基金投资组合多元化风险较小。它可以通过多元化投资组合投资于不同类别的房地产项目，同时房地产投资基金有义务定期向外界公布各期财务报表、财务运作情况，有较高的透明度。因此，它可以有效地回避投资风险，投资回报相对较高，并有定期的股息收益。房地产直接投资，受各种变化的影响大；投资风险大。
（4）建立房地产投资基金不仅可以为房地产业提供新的融资渠道，客观上也可以促进房地产行业内部的优胜劣汰，实现资源的优化配置。同时，深化资本市场，减低房地产贷款集中在银行体系的负担，化解房地产系统性风险。目前我国的社会大众资本因为投资渠道狭窄而没有得到有效运用。房地产投资基金的出现将房地产投资由实物投资转向证券产品，可以提高长期收益性地产的流动性，同时房地产信托具有专家理财特征，为社会大众资本介入房地产业提供有利条件。
2．房地产投资基金的劣势（W）
（1）客户选择上的两难。尽管目前银行收紧了对房地产开发的信贷供给，但一些信誉较好的大型房地产公司仍能较易获得银行贷款的支持和从其他渠道满足自己的资金需求，信托公司在向这些对象提供贷款支持时，与银行相比并不存在优势；而对存在融资困难的中小房地产公司提供融资又具有很大的风险，这就形成了一个在确定客户对象上的两难问题。
（2）缺乏专业人才运作房地产投资基金。房地产基金的成功运作，需要大量既懂房地产专业知识，又掌握投资银行业务和相关法律法规的复合型人才，而现阶段国内能够符合这些条件的人才并不多，基金管理人员往往擅长单一的专业领域，很难适应大规模房产投资基金的经营运作，所以发展我国房地产投资基金迫切需要更多相关专业人才。
3． 房地产投资基金的机会（O）
（1）投资对象分析。房地产投资基金主要的资本投向是房地产业及与其紧密联系的项目（比如城市基础设施建设）、房地产的股票、债券等。房地产投资基金关注的是基金投资所能够带来的基金收益状况和资本增值能力，它是以资本为中心的，就是房地产投资基金的投资是以基金净值最大化为目标，关注这一最大化过程的可持续性。
（2）市场分析。目前，我国有许多民间资本大量流入到房地产开发中，房地产投资者民间资金的来源主要有3个方面：自有闲置资金、企业资金、民间借贷和股权集资。这种不规则投资房地产，加重了房地产的市场风险。建立房地产信托基金，不仅可以疏散房地产炒作中集中的过多资金，同时可以降低房地产市场的风险和金融风险，对社会的安定团结也能起到积极作用。
（3）需求分析。目前，我国融资渠道单一，房地产金融体系不健全，银行严格控制银行贷款。建立房地产投资基金可以拓宽房地产的融资渠道，减少房地产投资公司的高的财务风险。目前我国房地产开发企业的资金来源有55%来自银行贷款，这本身对房地产企业就是一种很大的风险，一旦金融体系政策有变更，房地产企业就很难避免金融风险。发展房地产投资基金就可以缓解这种风险，当金融政策有变动的时候，不至于直接影响到房地产的发展。
4． 房地产投资基金的风险分析（T）
（1）经营风险。经营风险是指房地产投资基金运行过程中，在规范运作的前提下由于不可准确预知的因素所造成的收益下降。经营风险主要是由项目选择风险、规模风险构成。项目选择风险是指由于对投资项目选择的失误而造成的损失。如果房地产投资基金的规模较小，项目的选择工作也随之较少，基金公司和基金管理公司可以集中精力把工作做好。但与此同时，房地产投资基金的规模小，就会给组合投资带来较大的难度，经营风险很难分散，一旦项目选择失误，就有可能造成对房地产投资基金的致命打击；有些房地产投资基金的规模可能比较大，投资的回旋余地就大，有利于进行组合投资，从而分散风险。但不利的一面是，资金量大给经营管理又带来了难度，众多项目要一一筛选。这些由于风险投资基金本身规模所带来的风险，我们称之为“规模风险”。
（2）财务风险。各种风险因素综合作用的结果，其具体表现为房地产企业资本不足问题能否得到解决，投资能否按期收回并获得令人满意的利润；是否会出现较高的拖欠风险、流通风险和期限风险。为此，被投资企业应建立健全财务制度，加强财务管理，房地产投资基金公司也应健全财务制度。
（3）环境风险。环境风险是指由于外部环境的不确定性而产生的风险，主要有以下两个方面的内容：一是政策风险，由于地方政府或中央政府对待房地产投资基金的政策引起的对收益的影响。二是法律风险，由于现行有关法律法规等的不完善，以及执法部门执法不力等造成对房地产投资基金损害的可能性。
三、发展房地产投资信托基金的政策建议
1.我国的房地产投资信托在理论上几乎还是空白，必须加强对房地产投资理论的研究探索，并推动政策的市场化。我国的现状与日本的上世纪80年代后期比较相似，银行大量的资金流向房地产，并且很多已经成为银行的不良资产，给银行的经营造成了很大风险。我们应该尽快建立一套房地产投资基金体系，完善房地产投资基金的具体操作，减轻银行的压力。
2.在政策上，建立完善的法律体系，保证和维持整个市场的公平、公正、公开和透明，来推进房地产投资信托业健康、理性地发展。要建立完善的法律体系，仅仅只颁布单一的《信托法》、《投资基金法》是远远不够的。还必须配备一些相关的法规，例如制定一些房地产投资信托基金的专项管理措施，如对投资渠道、投资比例的限制等等。使我国的房地产投资信托基金从一开始就以较规范的形式发展。此外，还需对目前的税法进行改革，避免双重征税问题，为其发展创造良好的税收环境。
3.创造条件，加快培养大量的机构投资者。保险基金、养老基金等机构投资者资金量大而且信息灵通，投资技术高，能够为房地产投资基金提供稳定的资金。我国目前还没有真正意义上的机构投资者，这对于房地产投资基金的发展非常不利，所以加快培育机构投资者势在必行。
参考文献：
［1］赵基坚，李睿等.浅析我国房地产融资证券化［J］.世界经济研究.
［2］尹伯成等.房地产金融学概论［M］.复旦大学出版社，2000，（07）.
［3］王进才.房地产金融：资本市场中的新亮点［M］.中国财政经济出版社，1998.18-87.
［4］安琼.房地产投资基金探析［J］.中国房地产金融，2000，（1）.
［5］于建国，余有红等.投资基金的运作与发展［M］.上海人民出版社.
［6］季敏波.中国产业投资基金研究［M］．上海：上海财经大学出版社.
一、房地产投资信托基金的概述
1.房地产投资信托基金的简介房地产投资信托基金是一种房地产证券化产品，通常以股票、受益凭证的形势募集资金，其中募集的资金又专业的人士统一集中管理，用来长期投资不动产来获取收益，然后将收益分给各投资人。不用缴纳所得税是其一大优势。房地产投资信托是一种十分有效地市场化融资工具，可以说企业不需要上市就能享受在公开市场上募集资金的通道，其模式主要是通过合作经营或者收购物业，打包上市，以达到盘活存量资产的目的，这样不仅能够加快资金周转，也减轻了企业大量持有存量物业的资金压力，对促进商办物业的发展具有划时代的意义，可以说能够直接推动行业的转型升级。
2.房地产投资信托基金的特点具有多元化的优势，可以说几乎各类资产都可以通过房地产投资信托予以盘活，包括住宅、公寓、商业、酒店、工厂、仓库、办公楼、医院等等，且既可以投资其中的一项，也可以多项组合。具有股权、债券兼具的优势，可以说既有股权中投资者风险共担的优势，也就是所有投资人一起承担投资的风险和回报；也有债券中相对稳定的特点，对投资者有一定的保障。具有流动性佳的特点，房地产投资信托基金核心优势之一就是盘活投资者的资产，提升其资金的流动性。
3.房地产投资信托基金的运作房地产投资信托基金有两种形式：一是信托；二是股份公司。以发行股票、收益凭证的形势募集投资者的资金，将这些资金进行房地产投资，或者房地产抵押贷款投资，并将这些资金委托给专业的人员、专业的机构来进行经营和管理。基金发起方面：绝大部分的房地产投资信托基金是由房地产公司、商业银行、人寿保险公司、独立经纪人、联营公司等发起，即发起人是组织或者机构。资金来源方面：主要有股票融资和金融市场融资两个方面。前者由养老基金组织、人寿保险公司等机构投资者和股民认购，后者以发行债券、银行借入、商业票据等。管理形式方面：基金参与者包括投资者、管理者和经营者。其中董事会（或受托人委员会）为管理者，负责制订房地产投资信托基金的业务计划，并指导实施。经营机构方面：包含内部经营和外部经营。内部经营结构和股份公司相似，由基金自身的经营公司负责，公司CEO由董事会任命；外部经营结构与共同基金相类似，由董事会聘请或委托独立的经营公司(或投资顾问公司)负责。两者相同之处是都要在董事会的监督下进行。经营决策与管理方面：房地产信托基金受经济环境、市场环境、区域发展不均衡、项目自身差异化等多种因素的影响，因此对投资时机、管理能力均有较高的要求，一旦房产的出租率不佳、运营成本过高的情况出现，对基金的业绩和价值均有较大的影响。因此，一般房地产投资信托基金会聘用顾问公司和经理人来专业化运作、多元化投资、差异化布局，以降低投资的风险，获取稳健且较高的投资回报。
4.房地产投资信托基金的分类房地产信托基金的分类有多种角度，不少研究报告也有详细的阐述。本文主要从投资对象的视角来进行分类，房地产投资信托基金主要分为权益型、抵押型和混合型。权益型房地产投资信托基金是收益类房地产，且兼具所有权和经营权，也基本上是狭义的房地产投资信托基金所指，包括房地产的开发经营、物业管理服务、租赁管理等等。房地产信托基金最大的特点就是要开发、收购和持有房地产，同时将三者纳入自己的投资组合中，而不是简单的开发-销售型的开发模式。抵押型房地产投资信托基金是指向房地产所有者、开发商提供直接融资，或者通过购买抵押贷款或抵押贷款支持证券间接提供融资。从美国的经验看，这一模式主要针对已经开发建成的房地产项目。混合型房地产投资信托基金是权益型房地产投资信托基金和抵押型房地产投资信托基金的混合体，既持有并经营房地产，同时也向房地产所有者和开发商提供资金。
二、发展房地产投资信托基金的意义
我国商品房总量短缺的时代已经过去，未来将逐渐转向存量商品房的时代，因此，开发企业依靠开发-销售回笼资金的难度加大，因此，房地产企业的资金问题将逐渐成为核心问题。在国内现有的融资渠道单一的形势下，发展房地产投资信托基金将具有其独特的优势。一是可以拓宽房地产开发企业的融资渠道。现阶段，我国房地产开发企业的融资渠道相对单一，且上市融资、发行债券等对企业要求较高，以至于房企对银行贷款的依赖度过高。房地产投资信托基金兼具参与一级、二级市场的优势，是发展房地产金融市场的重要手段，也是房地产金融发展的重要标志。通过房地产投资信托基金能够直接从市场上融资用于房地产企业，明显可以减轻房企对于银行信贷的依赖。二是可以降低房地产开发企业的融资风险。从房地产企业的融资现状看，融资途径的过于单一，对银行和房企来说，都存在着极大的系统性风险。引入房地产投资信托基金，可以有利地化解这一风险，提升房地产金融的安全性。三是可以疏通房企的资金循环通道。现阶段，受过于依赖银行贷款的印象，关于信贷政策的变动对房企的影响巨大。比如信贷政策的收紧，将对迫切依赖于信贷自己的房企资金循环造成极大的冲击。这一模式可以有效避免环境波动对房地产开发企业造成的影响。
三、我国房地产投资信托的发展现状
2015年中在深圳，面世了第一只国内公募房地产投资信托基金——鹏华前海万科房地产投资信托基金，也打破了十多年来国内房地产投资信托基金毫无进展的僵局。可以说，自房地产业开始迅猛发展依赖，关于房地产投资信托的提议就开始出现，特别是对国外城市房地产市场研究较多的专家持续呼吁，但受多种复杂因素的影响，特别是金融市场尚不完善和政策限制等方面的影响，房地产投资信托基金停滞不前。其实在十年前，建设银行、越秀地产等银行和地产公司都有所探索，但基本上属于昙花一现，关注度颇高但很快就悄无声息了。2013年，开元酒店信托基金在香港问世，业内给予了极大的希望，认为将具有极大的带动意义，但随后两年仍然没有太多的动静，对商业地产、办公楼、酒店都没有形成积极的带动作用，房地产投资信托基金依然是举步维艰。《关于进一步做好住房金融服务工作的通知》《关于加快培育和发展住房租赁市场的指导意见》政策均提出支持房地产投资信托基金试点，为这一模式尝试提供了政策支持。鹏华基金联手万科共同推出的公募基金项目是在2015年6月8日获批的，公示显示：这一封闭式混合基金的总规模为30亿元人民币，已经完成了注册，不少机构投资者对鹏华前海万科基金兴趣极大。基金将有一部分投资于万科前海公关公馆这一优质超甲级写字楼公馆。预计将来会为基金带来一定的现金流保障。
对于首只公募基金的面世，可以说业界为之一片振奋，不少专家认为三五年内房地产投资信托基金将在国内规模化的发展，这将是国内商业地产、办公楼、酒店能持有型物业的破局的利器。另外，万达近两年开始提出轻资产化，王健林在公开尝试不止一次的表示：万达要开启轻资产化的战略计划，这也很容易理解，过去多年万达靠着以售带租的方式，快速扩张，短短几年内，在国内多个城市开了超过100座万达广场，这种快速发展的模式几乎就是靠着万达自带的公寓、住宅项目的回现支撑的。在地价高企、商业地产供应严重过量、百货业受到重大冲击的形势下，万达持有的大量的万达广场类的重资产将难以承受资金压力，因此，轻资产化是万达必须要选择的一条道路。2015年6月，万达集团参与一款类房地产投资信托的产品，名为“稳赚1号”，同时也是一款众筹理财产品。其投资门槛较低为1000元。这一产品的基础资产是万达广场，募集资金全部投资于万达持有的万达商业广场。就国内众筹的环境看，仍有募集人数的限制，因此对于资金规模大的产品，仍然需要解决这一问题，特别是门槛较低、资金规模较大的产品。万科、万达两大地产巨头，一个住宅地产的龙头，一个商业地产的老大，可以说在2015年均实现了在国内公募领域的破冰之旅，这也几乎指出了未来房地产开发企业融资发展的一大方向，将助推国内商业地产快速转型升级。不少业界专家都预计未来三五年，房地产投资信托产品有望实现在A股上市。
四、我国发展房地产投资信托的建议
1.健全法律体系和税收体系国内房地产投资信托基金（REITs）发展相对迟缓的原因之一就是配套的法律体系不健全，这种新型的房地产投资工具，亟需建立完善的法律体系，来保证和维持市场的公平、公正、公开、透明。在《信托法》《公司法》之外，根据房地产投资信托基金的具体实际，专门制定相应的专项管理措施，确保从一开始就规范化发展。另外在税收体系上也要相应配套。
2.加快专业人才的培养目前REITs在国内仍处于起步阶段，摸索中发展，因此，尚未形成专业的基金管理和运营团队，既要了解房地产市场，又要熟悉基金业务的运作，还要熟悉投资市场的规范。要想实现房地产投资信托基金的快速发展，亟需加快房地产和基金跨界人才的培养。
3.完善信用制度由于房地产投资信托基金存在着信息不对称的问题，投资人对管理公司难以全面了解，因此，需要建立信托企业的信用制度，促进市场诚信的建设，从而保证信托市场的健康发展，包括政府可以建立企业征信体制、失信惩戒制度等。
央行正在考虑对国内的房地产基金放行
据了解，中国人民银行金融市场司将中信证券股份有限公司和联华国际信托投资有限公司列为房地产基金的试点单位。目前。这两家机构已经上报相关房地产基金试点方案的材料。“如果方案最终获得人民银行的认可，那么试点就有可能在年内成行。”熟悉情况的有关人士推测。
这位人士称，为改变国内房地产业可能蕴涵的金融风险积聚于银行的现状，中国人民银行一直都在考虑开辟房地产基金等直接融资渠道，但受制于产业投资基金法没有出台而无法成行。房价波动开始加剧，越来越大的市场风险正在累积，这些促使了央行去拓展直接融资渠道。
信托公司VS证券公司
上报方案的两家机构――中信证券与联华信托分别是所在行业的龙头。
目前，这两家机构都处于比较紧张的状态。央行目前只是确定允许这两家公司上报方案，并未明确表示两家是否都可以成为试点。可能的情况是，对这两家机构进行比较，谁的方案获得认可，谁就成为试点机构。
在具体的操作中，由于中国目前在这方面的法律制度包括资产管理制度、税收制度、证券监管体制并不完善，因此，试点不会采用在美国普遍存在的公司制REITS，而会参考香港和新加坡经验发展信托型封闭式房地产基金，该基金最终在银行间市场发行。
“这种模式的特点就是以受托人、投资管理人、托管人资格管理为核心，特别关注房地产基金投资行为中的风险管控。监管者希望通过试点为今后房地产基金立法提供基础。”信托业人士称。
目前，能够操作信托型封闭式房地产基金的机构只有信托公司和证券公司。因此，对于联华信托与中信证券而言，谁能成为试点者，不只涉及这两家企业的各自业务拓展，更涉及到其所处的行业谁能更早地进入这一领域。
房地产直接融资
业内人士分析，央行金融市场司积极推进房地产基金的试点主要出发点源于对房地产市场波动引发金融风险的担忧。
在2006年10月30日的《中国金融稳定报告(2006)》中，中国人民银行发出警告指出，当前房地产市场前景尚不明朗。房地产市场的调整将分别影响到投资和消费，进而对经济增长和金融稳定产生负面影响。
该报告进一步假设，如果房价出现较大幅度下跌，银行自身持有的房地产抵押价值将会降低，冲抵银行自有资本，银行资本的下降会使银行减少对房地产的信贷投放，推动房价更大幅度地下降。“这种银行与房价的连锁反应引起了监管层的担忧。”信托专家孙立认为。
目前，个别地区出现的房价增速下跌的情况正在传递出这样一个信号，发展能够自主承担风险的房地产直接融资渠道成为亟待考虑的问题。
但对这样的一种尝试，有业内人士分析，央行的试点不大可能在短时间内成行。
一方面，央行将房地产基金放到银行间市场上，此举固然有利于为银行间市场增加更多投资品种，但却不大可能很好实现将风险带离银行体系的目的。
此外，主导权也有可能成为试点的制约。毕竟，《产业投资基金试点管理办法》未能出台，谁将成为产业投资基金的监管者还是未知数，目前，包括央行、证监会、银监会、国家发改委等机构都与其相关。
2006年的最后一天，由发改委主导社保基金、中国人寿等多家大机构参与的渤海产业投资基金管理公司揭牌。
而证监会官员也多次公开表态支持券商未来开展类似商业物业租赁等相关的资产证券化业务，并逐步开拓交易所上市的通道。
关键词 房地产信托投资基金 融资 监管
一、国外房地产信托投资基金介绍
房地产投资信托基金(RealEstate Investment Trusts，简称REITs)，是指信托公司通过制订信托投资计划，与投资者(委托人)签订信托投资合同，通过发行信托受益凭证或股票，受托投资者资金，然后进行房地产投资或房地产抵押贷款投资，并委托、聘请专业机构和人员实施具体经营管理的一种资金信托投资方式，一般以股份公司或者封闭式契约型信托的形式出现。REITs是金融创新的结果，它的出现促进了资本市场的发展，提高了金融体系的效率，有利于金融结构的改善和优化，是一种重要的房地产金融投资工具。
REITs起源于美国，1965年首只REITs在纽约证券交易所国际经济合作2010年第5期上市交易。经过四十多年的发展，REITs在美国已形成了相当的规模。据相关数据显示，截至2006年底美国共有183只REITs在证券交易市场上市，总市值达到4000多亿美元。此外，RElTs在欧洲、澳大利亚、日本、新家坡、韩国、香港等国家和地区也形成了一定的规模。
(一)REITs的分类
REITs根据资金使用的不同可以分为权益型REITs、抵押型REITs以及混合型REITs。其中权益型REITs(Equity REITs)是指直接投资并拥有房地产，靠经营房地产来获得收入，收入来源包括租金以及房地产自身增值的收益；抵押型REITs(Mortgage REITs)是指投资房地产抵押贷款和房地产贷款支持债券(MBS)，收入主要来源于房地产贷款的利息以及发放抵押贷款所获得的手续费等；此外还有一种是混合型的RE-ITs(Hybrid REITs)，它兼有权益型REITs和抵押型REITs的特点，投资领域既包括房地产同时也包括房地产贷款。据统计，权益型REITs在整个REITs市场中占据着主导的地位，例如在美国，权益型REITs从数量上和市值上都占绝对的多数，2006年总市值达到4380亿美元REITs中，有138只为权益型REITs， 占总发行量的75.4％，市值达到了4007亿美元，占总市值的91.4％；38只为抵押型REITs，市值为291.95亿美元，占总市值的6.62％；只有7只为混合型REITs，市值仅有81.3亿美元。
根据投资对象的不同，RE－ITs也可以根据不同的物业类型进行分类，随着市场条件的变化以及REITs自身模式的成熟等原因，REITs的投资范围也在不断地扩展。再以美国为例，1994年以前，其投资只局限于公寓、写字楼、酒店等物业，随后REITs的快速发展大大地拓宽了投资的范围，现在几乎涵盖了所有的物业类型，其中，零售业、住宅、工业／办公地产等项目的投资占据了绝大部分，总计超过了总投资的74％。
(二)REITs的特点
1 拓宽了中小投资者的投资渠道。由于房地产投资一般来讲都需要大量的资金，投资的门槛比较高，而REITs的出现使得广大的民众用小额的资金也可以投资房地产，用较少的资金获得较高的收益，有利于激发投资者的投资热情。此外，从国外的一些法律规定来看，REITs比较注重保护中小投资者的利益，如美国规定，股东的人数在100人以上，前五大股东持有股份不能超过总股份的50％；新加坡规定股东持有5％以上的股份，需要通知REITs的管理人；韩国规定单个股东不可以持有10％以上的股份等，为民众进行此类投资奠定了良好的制度环境，有利于保护中小投资者的权益。
2 收益率比较高。REITs是一种收益与风险介于股票和债券之间并且其收益与股票和债券的收益的相关性都比较低的投资产品。如表2显示，据美国REITs协会统计，从1995年6月到2005年11月的十年间，与股票指数相比，REITs的长期收益率高于罗素2000指数、标普500指数和纳斯达克指数，但波动率明显低于大多数股票指数。其中，REITs十年间平均年化收益率为14.29％，而同期标普500指数、纳斯达克指数和债券值数的平均年化收益率分别为11.41％，10.40％和5.07％。
3 资产流动性强。房地产属于固定资产，变现的能力很有限。但是，REITs作为房地产证券化的产品，可以像其他股票一样在证券交易所上市交易，使得投资者可以按照自己的情况来处置自己持有的REITs股份，大大提高了REITs产品的流动性。
4 REITs具有许多的税收优惠。许多国家立法都强调REITs的高分红比例，一般占90％以上，如果REITs将收益分给投资者，就可以避免双重征税，只有股东被征税，而公司则可以避免同时纳税，此外一些国家对REITs的交易也具有税收优惠。这些税收优惠的颁布实施既促进了RE.ITs的发展，同时有利于提高投资者的收益。
5 对于产地产开发商来说，REITs也是一个良好的融资工具。除了通过银行、证券市场外，通过资金信托的方式也可以为房地产开发筹集到大量的资金，在融资渠道得到拓展的同时也因为竞争机制的引入减少了相关的融资成本。并且，权益型的REITs还可以改变房地产开发商的经营模式，由以前短期的投资开发向长期的自主经营管理转变，增加房地产的盈利周期。
二、我国房地产信托投资基金的现状分析
(一)我国房地产融资情况分析
随着我国经济的快速增长，人均收入水平的提高，消费需求结构也在升级，住宅需求成为耐用消费品需求热后新的消费和投资热点，而中国城市化的快速演进也对房地产业发展提供了长期的动力，房地产业在我国具有良好的发展前景。由于房地产业与相关的产业链长，关联度高，对经济增长的贡献大，已成为我国国民经济的重要组成部分。据国家统计局的数据显示，2007年房地产增加值占我国GDP比重超过5％，在国民经济中发挥了支柱产业的重要作用。
在我国，间接融资是企业最主要的融资方式，对于房地产企业也不例外。长期以来，房地产开
发大量依靠银行贷款，2003年全国房地产开发资金中银行对开发商发放的贷款占23.86％，企业自筹占28.69％，定金及预收款占38.82％，而定金及预收款中大部分又是银行对购房者发放的个人住房贷款，因此，房地产开发资金中约有60％是来源于银行贷款。股票融资对于房地产企业来说，可以通过资本市场在较短的时间内获得大量的资金，也是国际上通行的房地产企业融资的重要途径之一，但是，这种方式本身对于房地产企业有着较高的要求，并且随着2008年经济形势的急剧变化，国内许多房地产企业的上市计划纷纷搁浅。项目融资可以有效地分散风险，但是有限追索的特点使得这一方式对于不大适合当前的国情。总的来说，许多房地产商面临着资金缺乏的问题，而房地产业无论是住宅性项目还是商业性地产项目都有着广阔的前景，随着国家宏观政策对国际经济合作2010年第5期于房地产企业银行融资的收紧，房地产信托成为越来越多企业的选择。
(二)REITs现状
目前国内有关房地产信托的项目很多，但是这些信托产品同国际意义上的REITs存在着很大的区别。首先，在国外，RE―ITs主要是投资于商业性房地产，如购物中心、写字楼等，因为这部分物业的投资对开发商的资金要求较高，而大部分物业也只能以租赁为主，因此，投资回收期较长。REITs可以成为这些项目投资长期的、稳定的、低成本的资金来源。而我国目前的许多房地产信托产品主要以短期融资为主，期限较短，大多提供了明显的预期收益，类似于中短期贷款。其次，我国已经出现了一些类似于国际标准的房地产投资信托产品，如2002年由上海国际信托投资公司推出的新上海国际大厦项目资金信托，市场反映十分良好。但是，目前我国所推出的房地产信托产品大多集中在城市基础设施建设等领域，对于纯的房地产项目投资较少。最后，由于政策法规的限制，金融体系的不完善等，造成了我国房地产信托项目所筹集的资金有限，流动性差，与国际相关标准差距甚远。
(三)推出REITs的条件已经成熟
1 国家政策支持。早在2004年，银监会就启动了对REITs基础制度的研究。2005年，商务部在向国务院递交的全国商业地产调查报告中明确提出要“打通内地REITs融资渠道”的建议。证监会也在2007年上半年成立了REITs专题研究小组，筹划在交易所市场推出标准化的REITs产品。2007年4月中旬，央行指定联华信托和中信证券两家作为内地REITs候选试点机构。2008年12月21日，国务院国公厅发出关于促进房地产健康发展的若干意见，其中重点提到“支持房地产开发企业合理的融资需求”，而在具体的措施方面，也明确表示“开展房地产投资信托基金试点，拓宽直接融资渠道。”
2 我国已积累了为REITs业务开展的经验。从2003年以后信托公司开始推出房地产信托计划、准证券化等相关业务品种，特别是近两年银行对房地产企业贷款越来越紧，使得2008年房地产信托热不断升温。据国内理财产品独立评价机构――普益财富统计，2008年1-8月，国内共有55只房地产融资信托产品成立，超过2007年全年的房地产融资类产品总额，而在9月份房地产信托规模急剧增加，当月成立的房地产融资信托产品达16只，融资额度达110.58亿元，10月的发行量仍然保持高位。
3 我国居民的投资需求迫切。我国居民拥有数量庞大的银行储蓄，但是目前证券市场的投资产品却存在着风险结构不合理、高风险产品较多的情形，与广大投资者的理财需求不相匹配；低风险的产品品种，如国债、企业债，又存在着规模较小、流动性差等缺点，不能很好地满足广大民众的需求。而REITs的风险较低，收益较高，投资所需要的资金要求也较低，鉴于我国房地产业面临着良好的发展前景，它的推出对于拓宽居民投资渠道，促进我国证券市场产品的合理化有着积极的作用。
三、我国房地产信托投资基金的发展方向
从各方面的情况来看，RE-ITs在我国呼之欲出，但由于次贷危机的出现，使得相关的管理部门对于这一项计划仍然存在着许多顾虑。但是，应该看到REITs是房地产融资的一个重要发展方向，在学习各国经验的基础之上，注重风险的监控和管理，推行REITs对我国房地产业的健康发展是具有重大意义的。
(一)加快REITs相关法律法规建设。
我国目前的法律制度方面存在着许多障碍，如我国的《信托法》对信托合同存在着200份的限制，信托计划存在有着公募的限制，没有对信托产品的证券进行定义等。此外，从国外的经验来看，税收优惠是推动REITs发展的重要驱动力之一，如美国的《1960年美国国内税收法案》规定如果REITs将每年盈余的大部分以现金红利的方式回报投资者则无需缴纳公司所得税，新加坡一直鼓励外国公司将境外的房地产透过新加坡REITs架构在新加坡上市，也提供了一系列的优惠措施，而我国目前还没有相关的税收优惠政策，并且存在着双重征税的行为，不利于REITs的发展，所以，加强法律法规的建设是在在推行REITs前首先需要解决的问题。
(二)加强对RElTs的监管。
次贷危机产生的重要原因之一是缺乏有效的监管，因此，在金融创新的过程中加强风险的防范是十分重要的。但纵观这次金融危机，对REITs来说并没有产生任何大的负面影响，由此可以看出REITs是具有一定的抗风险能力的。在REITs的运行过程中，涉及投资方、房地产信托投资公司、房地产开发商、银行等众多机构，关系十分复杂，因此，建立起良好的监管体系十分必要。从目前来看，对REITs的管理主要有美国和亚洲RElTs两种模式。美国模式注重从税收的角度确立REITs符合税收优惠的条件，而REITs行业则根据税法和市场状况，在结构、经营策略等方面作出相应的决策，这种模式属于在税收法律条款下的市场型模式。而亚洲模式在借鉴美国模式的基础上，从这些国家经济条件、税收环境等具体条件出发，强调对REITs产品提供更高的标准和监管要求。在当前我国的市场环境下，市场环境远没有美国的成熟，因此，应加强REITs专项法规的建设，对RE-ITs的设立、结构、投资资产、收入及其分配等予以明确的规定，加强REITs的退出机制以及流通渠道建设，建立起完整的RE-ITs监管体系。
1.1 房地产投资的形式
房地产投资包含直接投资和间接投资两种形式。其中直接投资包括开发投资和房地产置业投资，这两个方面从狭义地角度考虑就是房屋销售方与买方各自的投资。间接投资包括房地产企业股票投资、房地产企业证券投资、房地产投资信托基金投资以及住房抵押支持证券的购买等投资方式。本文主要分析的是房地产投资信托基金，这是间接投资当中较为新型的一种投资方式，也是扩大房地产融资渠道的途径之一。
1.2 房地产投资信托基金的含义
所谓的房地产投资信托基金指的是以收益凭证的发行为汇集资金的主要方式，并通过专门的投资机构或信托公司将投资的综合收益分配给投资者的一种信托基金投资方式。这是一种非公司组织的投资方式，其收益股份的组成也是可以转换的，是一种封闭性的投资基金。其英文缩写是REITs。这一投资方式在国外兴起较早，在我国仍处于发展不够成熟的阶段。
2 房地产投资信托基金的风险类型
2.1 客观风险(系统性风险)
2.1.1 政策风险
政策风险指的是在进行房地产投资信托基金的过程中由于国家的政策变动而对房地产投资信托基金的收益产生不同程度的影响。涉及到房地产投资信托基金收益状况的国家政策主要分为三类。首先最为直接的是国家政策对于房地产投资基金管理的相关条例的制定。如果国家政策对房地产投资资金进行较为紧缩性的管理，则有可能导致房地产投资信托基金的收益减少。其次是国家政策对于房地产开发方面的影响。如果国家政策对于房地产的开发采取限制性政策，则有可能导致房地产投资信托基金的收益减少。除此之外还有国家政策对于房屋价格的调整，房屋的价格决定房地产企业的盈利情况，也就对信托基金的投资者具有一定的影响。
2.1.2 法律风险
房地产投资信托基金的法律风险指的是在进行房地产信托基金投资的过程中，由于房地产信托基金的管理是由专门的投资机构进行的资金的统计和支配，因此在这个过程中鲜少具有较为完善的保障。在我国的法律当中，目前只有《信托法》、《信托公司管理办法》等条例对信托机构进行管理，而没有较为具体的针对房地产投资信托基金设立的相关条例，保障呈现出不够完善的状态。但出现这一现象的原因与房地产投资信托基金的成熟性有着密不可分的关系，随着立法的完善这一风险会逐渐趋于减小。
2.1.3 金融风险
金融状况的好坏对于各个经济领域都有着较大的影响。房地产投资作为一种投资量巨大的投资方式，受到金融的影响是十分显著的。对于房地产行业来说，无论是直接投资还是间接投资都会受到金融状况较大的影响。例如，在国家的金融状态趋向于紧张的时候，人们的购买力降低，这种情况将会形成房屋销售的重大瓶颈。这就会导致房地产商的房屋收益无论是从时间上还是从总体收益状况来说都会受到极大的打压，从而影响到房地产投资信托基金投资者的收益情况，产生投资风险。
2.2 主观因素造成的风险(非系统性风险)
2.2.1 项目风险
在房地产项目筹建的前期，都会涉及到一些问题，例如土地及贷款等方面的问题，房地产投资信托基金虽然是房地产融合资产的重要方式，但一个房地产项目的筹建资金只靠一种方式进行融资是不够的。因此，其他融资渠道或者是因为国家土地政策的改变对房地产项目的筹备和推进所起到的影响，都有可能成为房地产投资信托管理基金不稳定的情况，项目的不稳定性甚至会影响投资收益或直接导致出现亏损。
2.2.2 经营和管理风险
房地产企业在房地产的建设过程中不仅要在项目的筹建方面付出很大的艰辛和努力，而且在房地产建设的过程中，房地产企业对于整个建设工程的经营和管理也是影响房地产收益的重要因素之一。在房屋建设经营过程中，有可能由于施工过程的管理不当而导致房屋建设工程的成本过高或者是出现一系列的房屋质量问题，这些经营和管理过程中出现的影响房屋销售的因素都会对房地产投资信托基金的收益产生较为直接的影响。除此之外，市场信息的不断变动也是造成房产商经营过程出现问题的主要原因之一，可能导致房屋的滞销，从而影响收益。因此房地产企业的经营和管理不当以及市场的不稳定性是导致信托基金产生风险的重要因素。
2.2.3 流动性风险
所谓的流动性风险就是指在投资过程中，由于投资产品的流动性和灵活性不强而导致的一种风险现象。这一现象普遍存在于土地、房屋等固定事物的投资方面。在进行房地产投资信托基金投资的时候，由于房屋及房屋所处的土地均属于不可移动和流动的投资物体，属于一种固态资产形式。由于这种投资形式的限制，如果房地产企业在房地产建设过程中出现困损，无力偿还投资的本金的时候，投资方无法变现信托基金，则有可能导致此处所提及的流动性风险。
3 风险防范的方式
3.1 信托公司加强内部的管理和控制
信托公司指的是在房地产投资信托基金的融入过程中起到将信托基金进行管理、统计并负责将收益下放给投资人的一种专门的投资机构。前文提到，房地产投资信托基金的法律保障是在进行房地产投资信托基金投入的时候对信托机构安全性的保护。使信托公司严格按照法律规定对投资者的投资基金进行管理和分配。当然，这一过程的完成除了需要靠法律规制之外，还需要信托公司对自身的员工进行一定程度的培训和训练，使其在工作的过程中能够做到遵法守法。除此之外还应当完善信托公司内部的监督控制管理机制，对每个员工的工作态度进行监督，对投资基金进行谨慎妥善的处理。
3.2 建立完善的风险规避机制
风险规避机制的建立主要也是针对信托公司进行风险防范提出的相应的措施和建议。在进行房地产投资信托基金的投资之前，虽然部分风险是不可预计的，但是同样也存在许多风险是可以预计的。例如，信托公司可以对融资的房地产企业以往的房地产建设经营状况以及企业本身的资金状况进行一定程度的了解，以对经营风险进行一定的评估，然后再进行投资。除此之外，信托公司也应当对市场等可能存在潜在风险的因素进行相应的了解，以通过这种方式对可能遇到的风险进行估计，并针对这些潜在风险建立相应的较为完善的风险规避机制。
3.3 分散进行多样化组合投资
在进行房地产投资信托基金投资的过程中，其投资方式往往是针对单一的投资项目而进行的投资方式。此类投资方法虽然可以更加直观方便地了解到所投资的房地产企业的项目情况及相关的经营情况，但企业可能由于在房地产企业进行项目经营的过程中方法不当而造成较大的利益损失。因此，在投资者进行房地产投资信托基金投资的过程中可以对多个项目进行投资，以此来分散在投资过程中可能存在的风险。
3.4 增加信托产品的流动性
前文提到由于房屋和土地的流动性相对较差导致其在投资过程中所存在的风险较大。因此为了解决这一流动性风险，信托公司可以在进行信托基金管理的时候对基金进行合理的分配，以此来增强信托公司所信托产品的流通性。除此之外，风险一旦发生，则具有不可逆转的特点。因此，信托公司还应当积极与银行及其他金融机构合作，为投资人进行质押或担保服务，从而实现在一定程度上减少投资人亏损的风险。
3.5 进行合理的风险分担设计
上文提到将投资渠道多元化是进行风险承担的重要方式之一，但是实际上在房地产投资的过程中，如果整个项目产生亏损，承担亏损的并不只是投资者个人，而是由房地产企业、信托公司、商业银行、第三方担保机构以及保险公司等多方面的相关单位对风险进行共同承担。但是由于这些相关方所承担的责任及各自经济实力的差距，因此在进行风险分担的过程中应当进行合理的风险分担设计方案，尽量使其趋于各自的承受能力范围。
3.6 房地产企业对房屋建设过程进行合理的管理
要想减小投资方在进行房地产投资过程中所需要面临和承担的风险，除了需要投资方及信托公司进行相应的风险预测及防范之外，房地产企业对于房地产工程建设过程的管理以及对于整个销售进程的推进都对房地产投资信托基金的收益具有重要影响。因此，实现房地产企业对房屋建设进程合理地经营和管理，也是控制房地产投资信托基金风险的重要方式之一。
3.7 政府机关合理制定房地产投资信托基金的管理规则
由于房地产投资信托基金投资方式具有较大的风险性。因此，在进行房地产投资信托基金投资的过程中，国家政府机关也应当从投资者的利益角度出发制定相应的房地产投资信托基金的管理规则，并通过这种规则对我国房地产行业的融资渠道当中信托基金所占的比重进行一定程度的规定，使个人投资者受到的影响和面临的风险不至于太大。除此之外，在规则制定的借鉴方面，应当选取与我国经济类型及国情相似的国家进行借鉴，而不应当过度借鉴美英等与我国经济具有较大差异的国家。
【关键词】 房地产投资信托基金;住宅;写字楼;商业地产;因子分析
自从改革开放以来,伴随国民经济的长期、稳定、高速发展,第三产业的兴起,居民生活水平的提高,各类房地产都经历了蓬勃发展的时期,是全社会存量资产的主要表现形式。在房地产开发、建设、销售的同时,必须同时具有稳定的资金循环,才能使整个产业持续健康发展。地产资产都是REITs的可能投资对象,本文将在分析REITs的特点以及在我国的发展现状之后,针对住宅、写字楼、商业地产分别进行市场分析。
一、文献综述
从2002年开始,国内有部分学者开始关注房地产投资基金并且做了相关研究。毛志荣(2004)对海外REITs 的发展作了较全面的介绍,对REITs产品进行和国际比较,包括REITs的两种发展模式比较、REITs结构的比较以及REITs的上市条件比较。在可行性方面,吴婵君等人(2003)考虑到我国现阶段的国情,提出引进REITs从宏观上可以深化我国的资本市场,减低房地产贷款集中在银行体系的负担,引导市场资金回流银行体系;从微观上可以吸引大量的民间个人投资者。栾光旭和费淑静(2009)提出了次贷危机对于房地产投资信托基金发展的影响。杨广军(2004)分析了美国REITs的发展概况,重点介绍REITs在公寓、写字楼、零售场所、工业设施、酒店、医院采用法律规范推动REITs发展的成功经验和教训,并且定性分析了我国住宅、写字楼以及零售场所的特点以及REITs的发展前景。本文试图在前人研究的基础上定量地对我国主要房地产细分市场从供给、需求、成长性及投资收益和风险等方面进行分析,并针对当前状况提出每个细分市场REITs的发展空间。
二、我国房地产细分市场基本情况分析
1.住宅市场基本情况分析。住宅分为为高档住宅、普通住宅和低档住宅。住宅房地产一般采用出售的方式,即使有住宅租赁的存在,也是租赁商先向房地产开发商购买后进行租赁,一般不存在房地产商直接进行住宅租赁的现象,普通住宅开发量占住宅开发总量比重最大。就增长速率来看,开发总量比重居中的高档住宅发展速度最快,其投资完成额增长率及新开工面积增长率均领先于普通住宅,逐渐成为住宅类房地产发展的生力军。高档住宅的发展波动较大,因而投资于高档住宅的风险较大。属于低档住宅的经济适用房在开发总量及增长速率上都处于末位,在一些年份还出现负增长的状态。就销售面积而言,高档住宅的增长快于普通住宅的增长,而普通住宅平均价格的上涨速率则高于高档住宅的平均价格。由此反映出,高档住宅市场的需求量增长是最快的,而普通住宅依旧是需求最旺盛。
2.写字楼市场基本情况分析。写字楼是指公司或企业从事各种业务经营活动的建筑物及其附属设施的相关的场地。它是典型的经营性物业,具有高投资、高收益、高风险的特点。写字楼往往采取只租不售的方式,开发商要通过招商租赁来获取稳定利益回报。自2005年以来写字楼的新开工面积波动比较大。房地产总体市场是写字楼市场生存和发展的基础,房地产市场会对写字楼市场产生深远的影响。写字楼市场有以下几个特点:市场波动幅度大;写字楼需求变化大,调整迅速;写字楼需求逐渐向二线城市转移;写字楼市场受地域的影响比较明显。
3.商业地产市场基本情况分析。商业地产的运营特点为:经营方式多种多样,以租赁经营为主;收益来源主要是租金收入;投资回收期长,投资风险大;经营管理要求高。从反映供给状况的投资完成额的数据来看,商业地产的投资规模不断扩大,并且增长率在2002～2004均保持在30%的高位增长状态,2005～2007年其增长率也依旧维持在15%左右。商业地产的需求近年呈现不断扩张的趋势,影响商业地产需求的因素主要有以下几点:城市化进程推动;消费者对商业功能需求的变化;商业企业的市场化扩张;地产开发商的运营策略变化;外资对商业零售业市场大举进入。对商业地产的需求近几年一直保持平稳上升的态势,并且近两年增幅较大。
三、我国房地产细分市场成长性分析
成长性是投资者衡量投资价值的重要因素之一,它主要强调房地产市场潜在需求与潜在供给共同营造的投资空间,这种投资空间主要来自房地产市场成长中萌发的投资机会。基于以上分析,本文主要从以下几个方面来考虑各种房地产细分市场的投资潜力。
本文在衡量市场成长性指标时选取了1998年～2008年的相关数据作为样本。通过对不同年份的指标做因子分析,提取它们的公共因子,再以每个因子的方差贡献率作为全书对各个因子的得分进行加权以构造综合得分函数。Pi=Ai1*Fi1+Ai2*Fi2
根据因子分析得出的衡量成长性的分数以及其增长率,可计算出住宅成长性综合指标的平均增长率为23.14%,根据相同的计量方法,可得到写字楼的成长性综合指标平均增长率为10.78%,商业地产的成长性综合指标的平均增长率为18.55%。
四、我国房地产细分市场投资收益及风险分析
相对于其他房地产细分市场,住宅是人们的基本生活需求,其收入和价格弹性相对较小,住宅投资具有收益比较稳定、风险小的特点。在分析万科、金地、保利地产等多家典型住宅上市公司的数据之后发现,典型住宅上市公司的净资产收益较高,并且住宅产业盈利状况比较稳定,也存在一定的风险。就住宅市场的租赁价格指数来看,经历了2007年的高峰以及2008年的低谷之后,在2009年至2010年初,其租赁价格指数又呈现较高的上升势头。相对于住宅产业,写字楼具有收益和风险都比较高的特点,受宏观经济发展形势和产业结构调整影响很大。金融街、陆家嘴等典型写字楼房地产上市公司的数据显示,从2007年到2009年,其净资产收益率都保持在10%左右,营业利润率却有较大幅度的增长。与住宅市场的相关数据相比较,虽然其净资产收益率低于住宅市场,营业利润率在2008年和2009年都高于住宅市场。根据写字楼租赁价格指数显示,写字楼市场的价格波动较频繁并且幅度较大,由此也可看出写字楼市场的相对高风险。写字楼受宏观经济发展影响大,并有一定的放大效应;客户不稳定,具有较强的流动性,经营管理成本较高;对品牌和物业服务水平要求高,新的投资者进入壁垒较住宅要高一些。
商业地产的发展取决于人口构成、恩格尔系数、消费信心和购物方式。相对于住宅产业,商业地产具有收益和风险都比较高的特点,尤其是高档商业地产受宏观经济发展形势影响很大。典型商业地产企业的净资产收益率自2007年到2009年呈不断下降的趋势,2008年和2009年的净资产收益率和住宅与写字楼相比较低,说明其自有资金的利用效率较低。其主营业务利润里高于住宅市场,但低于写字楼市场,处于中间位置。根据商业地产租赁价格指数显示,2008年前其租赁价格一直处于高位小幅波动,金融危机使租赁价格大幅度下降,在09年下半年,又逐渐上升至金融危机前的高位。可见,商业地产的租赁价格和宏观经济状况有着明显的关联关系。
商业地产的风险主要来源于以下几个因素:企业管理内容涉及商业和地产两个行业和多个经营阶段;跟政府部门合作多,不可控因素多;合作企业多,协调统一管理有难度;商业物业销售和租赁方式特殊,技巧和手段要求高;商业物业建设和运行需要觉资金,融资还款风险高;回报形式组合多样,收益的风险评估难度高;在商业地产的产业链中涉及利益方众多;需要有符合行业经验的高素质人员,存在人员能力风险等方面的风
五、结论
房地产投资信托基金是一种具有高收益率、高流动性并且能够产生规模效应的房地产金融产品。在我国还没有一只真正意义上的房地产投资信托产品出现,不论是信托公司还是房地产企业都已经通过各种方式涉足该领域,也取得了不错的成效。2009年1月6日的国务院新闻办新闻会上,中国人民银行金融市场司副司长霍颖励透露,央行已经形成房地产投资信托基金(REITs)初步试点总体构架,并将在上报国务院后进行试点。随着政策的进一步放宽以及房地产市场的不断完善,REITs将会在房地产融资市场上有很大的发展空间。
由于REITs和其它融资产品的差别,其对投资对象也有一定的要求。在住宅市场上,由于2008年12月13日,国务院办公厅《关于当前金融促进经济发展的若干意见》并指出普通住宅项目是不能以房地产投资信托基金形式上市的。高档住宅以其高速的发展趋势和巨大的发展潜力成为最合适REITs投资的对象之一。目前,北京、上海等一些大中城市中已经出现了一批商务人士和外籍工作人员,他们的生活和工作具有一定的流动性,并且对生活品质要求较高,倾向于租住社区环境好、服务水平高的高级公寓,随着这部分人群数量的增加,高档住宅出租市场将会得到进一步的发展。在写字楼市场上,目前国内许多写字楼的直接开发商并不是通过出租获得利润,而是直接出售。一方面是为了加快资金回流,另一方面也是因为没有专业化的团队对写字楼进行日常经营。写字楼的出售将会使其产权被分解,会给以后的物业带来很多的问题,也会削弱整体价值。由于REITs资金规模大,可以减小资金回流慢带来的风险;REITs以其专业化的操作水平和策划能力能够使写字楼的日常经营问题得以解决,REITs在写字楼市场上将有很大的发展空间。
在商业地产市场上,由于商业地产的资金投入规模巨大,许多开发商考虑到“退出”的困难不愿涉足于此。而REITs为商业地产开发商提供了较好的“退出通道”。同时根据前文的分析,商业地产的在供给和需求上的增速已超过住宅和写字楼,逐渐成为房地产市场中的一支主力军。随着经济的不断发展,人们消费水平的不断提高,商业地产的需求量还会进一步增长,加之在我国发行的一些准REITs也主要以商业地产为投资对象因而有一定的经验,这些都将为REITs的发展提供一个更好的机遇。
参考文献
[1]毛志荣.房地产投资信托基金研究.深证综研字第0089号 [M].2004
[2]阮连法.我国房地产投融资体制发展的新动向――房地产投资信托.技术经济与管理研究[J].2004(1):27～29
[3]吴婵君.美国房地产投资信托基金及借鉴[J].城市开发.2003(8):24～27
[4]栾光旭和费淑静.次贷危机背景下我国房地产投资信托基金的发展前景研究[J].浙江金融.2009(10):46～47
